政策与行业前景 - 科技创新被定位为未来五年的首要任务方向，核心要求是“全面增强自主创新能力，抢占科技发展制高点” [1] - 科技板块有望进一步发酵，科技叙事预计将持续强化 [1] - TMT板块在A股市场中的占比可能从30%提升至40% [1] 指数产品分析 - 科创创业50指数（931643）作为科技创新的重要宽基指数，有望受益于政策支持和产业升级趋势 [1] - 科创创业ETF（588360）跟踪该指数，单日涨跌幅可达20% [1] - 指数从科创板与创业板中精选市值大、流动性好的50只新兴产业股票，覆盖新能源、生物医药等核心领域 [1] - 指数样本聚焦硬科技及成熟创新企业，具有较高的行业集中度和龙头效应，旨在综合反映中国前沿产业的技术壁垒与成长性 [1] 历史业绩表现 - 科创创业50指数在三季度表现超过65% [1] - 该表现显著超越科创50指数（49.02%）和创业板50指数（59.45%） [1]

纪要涉及的行业或公司 * 全球信贷市场，特别是美元和欧元计价的投资级（IG）和高收益（HY）公司债券市场 [3] * 科技、媒体和电信（TMT）行业以及公用事业（Utilities）行业，作为人工智能（AI）相关信贷发行的主要贡献者 [14] * 多个具体公司，包括构成GS TMT AI篮子的公司以及RPLDCI、WULF、VOLTAG等AI相关发行人 [17] 核心观点和论据 跨资产表现与估值 * 自4月以来，美国股市（尤其是受大型科技股推动的标普500指数）的表现远超其相对于投资级和高收益信贷市场的历史贝塔值，下半年标普500回报率为11%，而投资级和高收益利差分别仅收窄约8个基点和17个基点 [4] * 美国信贷表现相对落后的原因包括：股市上涨广度狭窄（集中于大型科技股，在信贷指数中占比不高）、利差起点估值紧张限制了上行空间、以及债务融资的AI资本支出预示着投资级市场存在再杠杆化冲动，这对信贷情绪不利 [4] * 欧元信贷与欧洲股市的走势更为同步，欧元斯托克600指数自7月以来上涨7%，同期欧元投资级和高收益指数利差分别收窄近17个基点和30个基点，尽管估值和财政风险构成约束，但信贷跟上欧洲股市步伐的门槛较低 [5] 人工智能（AI）作为信贷供应驱动力 * 今年以来与AI相关的总发行量达到1800亿美元，其中大部分转化为市场净供应，投资级和高收益市场中AI相关发行人的净供应量分别达到1270亿美元和90亿美元，占今年迄今所有美元净供应量的26% [14] * AI相关净供应高度集中于TMT（占870亿美元）和公用事业（占370亿美元） sector，两者合计占比近90%，今年TMT领域84%的净发行来自AI相关发行人 [14] * 这一趋势预计将持续，成为 alongside M&A 的持久净供应驱动因素，预计2026年投资级发行人净供应量将达到6700亿美元 [14] 美元与欧元市场新发行溢价（Concession）对比 * 尽管9月份波动较高且新发行总量创纪录（达2580亿美元），美元投资级新发行溢价保持稳定，4周移动平均值自4月以来徘徊在5个基点附近 [20] * 相比之下，欧元投资级新发行溢价在最近几个月已压缩至接近零，这反映了法国近期政治不确定性降低以及供应强劲但未加速，而非美元需求减弱 [20] * 预计2026年美元投资级总供应将上升，而欧元将放缓，表明美元一级市场应继续提供相对于欧元的溢价优势，战术上倾向于通过美元一级市场获取溢价，在欧元一级市场则更具选择性 [20] 高收益市场的分散度（Dispersion） * 在美元高收益市场，即使债券层面的分散度下降，行业层面的分化已成为更持久的阿尔法来源，债券层面分散度处于第46百分位，而行业层面分散度处于第86百分位 [25] * 这种分化由两个因素驱动：韧性增长压缩了发行人层面的风险，以及政策不确定性、关税和AI等技术变革带来的冲击对各行业影响不均 [25] * 与此相反，欧元高收益市场显示出债券层面和行业层面的分散度同步上升 [25] 宏观经济与政策背景 * 美联储再次降息25个基点，欧洲央行维持利率不变，信贷市场反应平淡，因结果均已被市场充分预期 [10] * 美联储决定停止其投资组合的缩减，有效结束了量化紧缩计划，从技术层面看，这对公司信贷略有边际正面影响 [10] * 利率与利差之间的负相关性（自2024年中以来一直为负）为经济下行期提供了内嵌的国债久期对冲 [10] 其他重要内容 市场预测数据 * 对2025年第四季度及2026年全年的利差、超额回报、发行量、违约率和评级迁移做出了具体预测 [30][31][32] * 例如，预计美元投资级利差从当前的74个基点升至2025年第四季度的85个基点，2026年全年美元投资级净发行量预计为6700亿美元 [30][31] 详细的市场表现与估值仪表盘 * 提供了美元和欧元市场投资级、高收益各个行业（如基础工业、资本品、通信、消费、能源、金融、科技、公用事业等）的详细指标，包括利差变化、总回报、久期、评级等 [33][34][35][36][37][38] * 提供了各类美元信贷ETF的表现数据，包括AUM、资金流、总回报等 [41] * 展示了债券层面和行业层面的分散度指标 [43][44][45][46][47][48][49][50][51][52][53][54][55][56][57][58][59] * 分析了不同市场的相对价值，如美元/欧元利差差异、信贷与MBS利差差异等 [60][61][62][63][64][65][66][67][68] * 提供了各类固定收益资产的平均收益率与未偿市场总值的对比 [82][83][84][85][86][87][88] * 分析了信用违约互换（CDS）指数的隐含波动率和偏斜 [89][90][91][92][93][94][95][96][97][98][99][100][101] * 提供了美元投资级和高收益市场流动性最强的发行人的周转率数据 [102][103] * 监测了美元二级债券市场的流动性状况，包括日均换手率、一级交易商净头寸、买卖价差和Amihud非流动性指标 [105][106][107][108][109][110][111][112]

公司重大事项 - 公司于2025年10月30日召开董事会审议通过终止2024年度向特定对象发行股票事项的议案 [1] - 公司当前市值为220亿元 [1] 公司业务构成 - 2025年1至6月份公司营业收入中TMT行业占比59.06% [1] - 2025年1至6月份公司营业收入中金融行业占比30.83% [1] - 2025年1至6月份公司营业收入中其他行业占比10.11% [1]

文章核心观点 - 2025年第三季度主动公募基金在AI领域的持仓策略显著呈现“加硬件、减软件”的特征，重点增持上游网络通信硬件、芯片存储以及下游AI端侧硬件，同时减持中游算法技术、软件和下游AI应用 [1][10] TMT板块持仓分析 - 2025年第三季度主动公募对TMT板块的配置比例大幅提升11.3个百分点至39.9%，接近2020年末茅指数42.5%的历史经验上限 [2] - 评估板块配置拥挤度需结合自由流通市值占比，采用“主动公募配置比例/自由流通市值占比”（超配比例）指标，2025年第三季度TMT板块该指标为1.52，远低于2015年2.07的历史高点 [2][3] - 与其他板块历史峰值对比，茅指数和新能源产业链的超配比例在2019年和2021年曾分别达到2.4和2.07 [6] - TMT板块内部持仓分化较大，计算机和传媒等AI中下游产业链的配置比例仍处于近十年中低分位数，为后续内部“再平衡”提供空间 [8] AI细分方向持仓拆解 上游网络通信硬件 - 各方向均获加仓，显著增持以光模块、PCB为代表的北美算力链，高速铜链接和光纤光缆的配置及超配比例尚未达到历史最高水平 [11] 上游芯片存储 - 各方向均获加仓，显著增持IDC（算力租赁）以及AI芯片、GPU、存储芯片为代表的国产芯片龙头，半导体封测产业链的配置和超配比例仍处于历史偏低水平 [12] 中游算法技术 - 多数方向遭遇减仓，AIGC、AI Agent的超配比例已处于历史极低水平 [12] 中游软件 - 多数方向遭遇减仓，仅操作系统、网络安全等少数方向获加仓，行业应用软件、办公软件、ERP软件的超配比例已处于历史极低水平 [12] 中游服务 - 整体获加仓但内部分化较大，增持云计算、边缘计算，减持运营商、SAAS，IT服务、云计算、SAAS的超配比例已处于历史较低水平 [13] 下游AI端侧 - 多数方向获加仓，AI手机、AIPC、AI穿戴设备等消费电子端获较多增持，人形机器人遭减持，各方向超配比例仍处于历史中等水平 [13] 下游AI应用 - 多数方向遭遇减仓，仅游戏等少数景气方向获加仓，多数方向配置和超配比例仍处于历史偏低水平 [13]

市场表现 - 10月A股主要指数涨跌互现 上证综指累计上涨2.7% 科创50累计下跌1.6% [2] - 10月港股市场有所回调 恒生指数下跌1.9% 恒生科技指数下跌5.8% [2] - 10月行业涨幅分化明显 煤炭、通信、银行等行业表现较好 [2] A股市场观点 - 市场有望维持强势表现 二十届四中全会审议通过“十五五”规划建议 新一轮中美经贸磋商举行 美联储有望继续降息 [3] - 行业配置中期关注TMT和先进制造板块 流动性驱动行情下TMT易成主线 基本面驱动下先进制造值得关注 [1][3] - 若市场出现震荡则关注滞涨方向 如高股息及消费板块 包括银行、公用事业、食品饮料、美容护理等行业 [3] 港股市场观点 - 港股整体盈利能力相对较强 互联网、新消费、创新药等资产相对稀缺 尽管连续多月上涨但整体估值仍偏低 长期配置性价比高 [1][4] - 在AI产业趋势持续发展和美联储降息周期开启背景下 港股市场未来或继续震荡上行 [1][4] - 可关注科技成长及高股息占优的“哑铃”策略 包括自主可控、芯片、高端制造 部分互联网科技公司 以及通信、公用事业、银行等高股息行业 [4]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 三季度市场表现强势，主动基金净值普遍回升，带动基金发行回暖，净值>1的主动基金占比升至80%以上后，基金发行有望加速，带动基金重仓股表现[3][6] - 3Q25主动偏股型基金股票持仓占比提升1.4pct至85.6%，为历史新高，固收+基金的权益和转债仓位占比分别+2.5pct/-1.0pct至10%/7%[3][11] - 三季度主动基金增配科技、周期，减配消费、制造、红利，细分方向上CPO、PCB等硬件为主要加仓方向[3][13] - TMT持仓比例至历史高位，存在下行压力，过往几轮主动基金抱团几乎都以30%左右持仓占比为临界点，本轮TMT持仓占比已达40%[4][25] - 主动基金在TMT板块拥有较强定价权，在制造（机械、军工）上也有小幅优势[4][27] - 五类行业基金调仓方向不同，TMT基金加仓CPO、PCB，减半导体、计算机软件等[4][30] - 继续加仓港股互联网、半导体、非银等，如阿里、腾讯等互联网平台，中芯国际、华虹等半导体公司，以及保险等非银金融[4][41] - 基金重仓中筛选盈利预期CAGR>30%+10月以来盈利预测上修5%以上个股，后续有望受益于基金发行回暖带来的增量流动性[5] 根据相关目录分别进行总结 公募发行 - 三季度市场表现强势，主动基金净值普遍回升，带动基金发行回暖，净值>1的主动基金占比升至80%以上后，基金发行有望加速，带动基金重仓股表现[6] 权益配置 - 3Q25主动偏股型基金股票持仓占比提升1.4pct至85.6%，为历史新高，固收+基金的权益和转债仓位占比分别+2.5pct/-1.0pct至10%/7%[11] 行业配置 - 从超配比例看，三季度主动基金大幅加仓TMT中的通信、电子，以及周期方向的有色与石油石化，减配消费中的家电、食饮，制造中的军工和汽车，以及红利中的银行、交运等[13] - 细分方向上，主要增配硬件侧，CPO、PCB、消费电子、计算机设备等有明显加仓，减仓方向主要为景气偏弱的消费以及创新药、城农商行等[16] - 北向与主动基金在增配方向上的共识集中于电子、传媒、有色、石化等科技&周期方向，在减仓方向上，均明显减配食饮家电等消费，以及红利相关的银行、公用、交运[18] 重仓股集中度 - 三季度基金A股重仓前20个股集中度上行至33%，回升至2022年三季度以来最高[21] 板块集中度 - 2009年以来，过往几轮主动基金抱团几乎都以30%左右持仓占比为临界点，本轮科技浪潮下TMT持仓占比已达40%，往后看除2020年的医药+食饮持仓在后3年内下降幅度较缓外，其他几轮抱团瓦解后，持仓比例几乎均下滑至20%以下[25] 相对定价权 - 从持仓占行业流通市值看，当前主动基金在TMT上的定价权相对高于被动基金与外资，其次在制造（机械、军工）上也有小幅优势[27] 行业基金 - TMT基金加仓CPO、PCB，减半导体、计算机软件；消费基金加仓电商、酒店，减轻工、白电；新能源基金加小金属，减整车、电气设备；医药基金加生物医药、减化药；周期基金加小金属、贵金属，减工业金属、橡胶等[30] 重仓个股 - 工业富联、寒武纪、东山精密、天孚通信等AI硬件相关公司进入基金重仓前20，招商银行、五粮液、海大集团、格力电器等金融消费退出前20[33] A股|个股配置 - 加仓个股有统联精密、湘油泵等，2025年三季度相对沪深300超额中位数达61%，但四季度至今表现多数跑输；减仓个股有潍柴重机、肇民科技等，三季度超额中位数相对较低，仅7%[36][40] 港股|行业配置 - 3Q25基金继续加仓港股互联网、半导体、非银等，如阿里、腾讯等互联网平台，中芯国际、华虹等半导体公司，以及保险等非银金融[41] 港股|个股配置 - 3Q25基金增配港股九方财富、康龙化成、福莱特玻璃等居前，持股占流通股比提升TOP20个股2025年四季度以来收益率中位数-9%[44] 基金重仓精选 - 基金重仓中筛选盈利预期CAGR>30%+10月以来盈利预测上修5%以上个股，后续有望受益于基金发行回暖带来的增量流动性[5]

市场整体表现 - 上证综指上涨0.70%，报4016.33点，深证成指上涨1.95%，创业板指上涨2.93%，科创综指上涨0.94% [1] - 沪深两市成交额约22560.3亿元，较前一个交易日放量约1081.7亿元 [1] - 光伏、碳中和、新能源车板块涨幅居前，红利类板块如大金融、交运出现回调 [1] - 个股涨跌较为均衡，2672只股票上涨，2621只股票下跌，风险偏好呈中性状态 [1] 市场结构与风格 - 市场主线围绕AI产业链和反内卷等当前景气度较高的板块展开，全面上涨可能性较低 [1] - 成长风格强于价值风格，小盘与大盘股分化不明显，但微盘股偏弱 [1] - 资金在板块内部出现轮动迹象，例如TMT板块从光模块向国产算力、消费电子等方向切换 [2] - 主动偏股型基金对TMT板块的配置比例突破40%，创历史新高，而食品饮料板块超配比例大幅回落 [8] 行业与板块动态 - 光伏50ETF（159864）、新能源车ETF（159806）、通信ETF（515880）、芯片ETF（512760）、半导体设备（159516）等被建议关注 [2] - 全球制造业周期回暖可能为上游资源品如有色金属带来景气周期 [5] - 中国在全球制造业中扮演电力提供者和高端制造者角色，电力设备出口和高端制造市场份额有望提升 [5] - 公募基金增持通信、电子、非银金融、传媒和有色金属，减持家电、银行、食品饮料等传统板块 [8] 机构资金动向 - 主动管理型基金加大了对大盘成长、中小盘价值风格的配置力度 [8] - “固收+”基金规模显著回升，仓位水平升至2024年以来高位，单季度净申购规模创历史纪录 [9] - “固收+”基金主要增持电子、医药、电力设备和新能源、通信等成长板块，减持银行等周期板块 [9] - “固收+”基金与主动股票型基金在增配科技成长、减配传统板块上展现出配置思路的趋同性 [9] 债券市场 - 十年国债ETF（511260）和国债ETF（511010）近5日均上涨0.28% [10] - 债市短期涨幅与央行重启国债买卖相关，四季度债市机会被认为比三季度更大 [10][12] - 银行间资金利率在国庆节后整体偏松，央行重启国债买卖释放乐观信号，资金面宽松有望保持 [12] - 央行视角下十年国债收益率的合理点位可能在1.6%-1.8%的区间内 [12] 宏观背景与政策 - 四季度宏观状态被概括为“总量承压，结构存在亮点”，消费和投资表现偏弱，金融数据主要依赖政府债券支撑 [2] - “十五五”规划强调扩大内需与“反内卷”结合以提升行业利润，并强调科技“抢占制高点”和“引领新质生产力” [8] - 居民入市受到收入预期下滑、人口老龄化带来的预防性储蓄提高、居民部门债务负担较重等因素制约 [3] - 四季度基本面存在下行压力，但PMI连续上行体现了对经济前景边际改善的乐观预期 [12]

历史突破4000点表现 - A股历史上共有16次突破4000点，按收盘点数计算有7次，其中2007年5次、2015年2次 [1] - 2007年突破后最大涨幅达50.88%，耗时88天；2015年突破后最大涨幅28.35%，耗时63天 [2] - 2007年6月突破后仅维持1天，另有两次维持不足10天 [1] 2007年牛市行情特征 - 主线为资源与金融地产，有色金属行业涨幅250%，煤炭涨幅220% [5] - 金融地产板块表现突出，券商板块涨幅190%，房地产涨幅160% [5] - 宏观经济基本面强劲，GDP增速11.4%，连续五年双位数增长，固定资产投资增长24.8% [5] - 流动性充裕，M2增速16.7%，新增贷款3.63万亿元，热钱流入推升资产价格 [5] 2015年牛市行情特征 - 主线为"互联网+"和新兴产业，互联网金融、TMT成为市场热点 [5] - 政策推动"大众创业、万众创新"，东方财富涨幅600%，乐视网涨幅500% [5] - 国企改革概念受追捧，中国中车涨幅500%，中国重工涨幅300% [5] - 流动性驱动明显，央行降息5次、降准3次，融资融券规模峰值达2.27万亿元 [6] 当前市场环境对比 - 经济呈现结构化特征，新兴产业基于科技突破，出口主力转向电子、汽车等高端制造业 [7] - 财政支出从基建转向民生领域，固定资产投资注重长期项目如雅江水电站 [7] - 监管更加成熟，市场存在调控力量影响节奏，但趋势难以改变 [7] - 本次突破4000点后可能呈现"行稳致远"走势，区别于前两轮行情 [7]

政策核心观点 - 北京发布《关于助力并购重组促进上市公司高质量发展的意见》，旨在通过并购重组激活资本市场活力，加快产业整合升级，提升上市公司质量，推动经济向新质生产力转型 [1] - 政策坚持市场化交易定位，尊重市场主体自主决策权，同时发挥政府引导作用，搭建平台并防范风险 [1] - 政策目标为构建首都现代化产业体系，推动服务业、先进制造业、农业提质升级 [2] 重点支持产业领域 - 鼓励上市公司围绕战略性新兴产业和未来产业开展并购重组，包括人工智能、医药健康、集成电路、智能网联汽车、文化产业、科技服务业、具身智能机器人、新能源、合成生物、量子信息、区块链和先进计算、低空技术、商业航天、6G等北京市重点产业领域 [2] - 鼓励通过并购重组加大产业整合力度，支持上市公司整合同行业或上下游资产，成长为千亿级乃至万亿级市值企业 [2] - 鼓励传统行业上市公司提升产业集中度，减少“内卷式”竞争，并支持私募投资基金等主体以促进产业整合为目的收购上市公司 [2] 市场活跃度与交易特征 - 自“并购六条”发布以来，北京地区并购重组呈现活跃态势，去年9月至2025年7月末，北京上市公司共披露牌照类重大资产重组计划18单 [3] - 18单重组项目中，16单属于产业并购，占比约九成，旨在主业做大做强和促进产业链整合，剩余2单为跨界并购 [3] - 15单交易涉及TMT行业或战略性新兴产业，显示存量资产向高附加值领域集中，产业升级加速 [3] 政府与市场协同机制 - 政策统筹发挥政府和市场作用，坚持市场主导，公平支持各类经营主体自主决策参与并购重组 [4] - 服务支持央企、市属国有上市公司及民营上市公司开展并购重组，并支持拟上市企业选择通过IPO或并购重组上市 [4] - 发挥政府引导作用，建立重点并购重组标的项目清单，动态更新信息，并支持组建非盈利属性的并购重组服务平台，提供线上线下全方位服务 [5] 监管与风险防范 - 依法加强并购重组监管，严格履行信息披露义务，强化事前、事中、事后监管，严厉打击欺诈发行、财务造假等违法行为 [7] - 健全风险监测、预警、处置机制，密切关注非理性因素，完善行政执法与司法审判衔接，并加强反垄断、跨境投资等合规安全审查 [7] - 优化国有资产评估管理，规范资产定价和交易环节监督，防止国有资产流失 [7] 生态系统与配套支持 - 营造便利并购重组的营商环境，简化行政审批备案程序，加快审核速度，便利上市公司并购境外优质资产 [9] - 支持北京证券交易所、全国股转系统成为中小企业并购重组首选地，支持沪、深交易所深化主板、科创板、创业板并购重组改革 [9] - 鼓励设立和运营市场化并购基金，与八只市级政府投资基金联动，鼓励金融机构创新股贷债保联动等多元化金融支持 [9]

历史突破4000点后的市场表现 - A股历史上共有16次盘中突破4000点，但按收盘点数计算仅有7次，分别发生在2007年（5次）和2015年（2次）[2] - 2007年突破4000点后，最大涨幅达50.88%，耗时88天；2015年突破后最大涨幅为28.35%，耗时63天[3] - 真正的上涨行情通常在突破4000点之后一个月才真正启动[4] 2007年牛市行情分析 - 2007年牛市主线为资源与金融地产，有色金属行业涨幅250%，煤炭涨幅220%，券商板块涨幅190%，房地产涨幅160%[6] - 宏观经济基本面强劲支撑牛市，GDP增速达11.4%，固定资产投资增长24.8%，房地产开发投资增长30.2%，进出口总额2.17万亿美元[6] - 流动性环境宽松，M2增速16.7%，新增贷款3.63万亿元，热钱流入推升资产价格[6] 2015年牛市行情分析 - 2015年牛市主线为“互联网+”和新兴产业，互联网金融及TMT板块表现突出，东方财富涨幅600%[7] - 另一主线是国企改革和重组，中国中车涨幅500%，中国重工涨幅300%，中航飞机涨幅250%[7] - 牛市由政策宽松和杠杆资金驱动，央行累计降息5次、降准3次，一年期贷款利率从6%降至4.85%，融资融券规模峰值达2.27万亿元[8] - 但经济基本面疲软，GDP增长6.9%为1990年以来首次跌破7%，固定资产投资增速降至10%，房地产开发投资仅增长1.0%[8] 当前市场环境对比与展望 - 当前市场具有结构性特征，新兴产业基于科技突破，出口主力已切换至电子、汽车等高端制造业[9] - 财政支出和固定资产投入方向转变，更加注重长期战略性项目[9] - 市场存在力量控制节奏，政策可能影响市场节奏但无法改变长期趋势[9] - 综合判断，本次上证指数突破4000点后可能呈现“行稳致远”的走势[9]