财务表现 - 公司第二季度总收入达1845亿元人民币，同比增长15%，创4年来最快增速 [1] - 净利润同比增长17%至556亿元人民币，毛利率提升至57% [1] - 游戏业务收入592亿元，同比增长22%，其中国内游戏404亿元(增17%)，国际游戏188亿元(增35%) [5] - 金融科技及企业服务收入555亿元，同比增长10% [29] - 广告业务收入358亿元，同比增长20%，毛利率57% [19] 游戏业务 - 本土游戏《王者荣耀》上半年收入超10亿美元，为全球手游收入榜首 [7] - 新游《沙丘：觉醒》上线两周销量破百万，Steam在线峰值18.9万 [7] - FPS类游戏表现突出，国内手游TOP10占8席，端游TOP5占4席 [9] - 《三角洲行动》7月日活突破2000万，位列行业前五 [9] - 《部落冲突：皇室战争》6月流水创7年新高 [7] AI战略 - 二季度研发费用同比增加30亿元，主要用于AI投入 [16] - AI优化广告投放流程，视频号广告加载率仅3%-6%(行业平均11%-16%) [20][22] - 混元大模型及外部AI技术已应用于游戏开发，提升NPC智能度 [29] - 举办中国首个全模态生成式推荐算法大赛，提升广告精准度 [27] - AI技术使游戏研发效率提升30%，任务脚本制作时间从2周缩短至3天 [31] 运营亮点 - 公司股价一度突破600港元/股，创4年新高 [3] - 视频号、小程序及微信搜一搜广告收入全线增长 [19] - 平均日盈利达6亿元人民币，游戏业务每分钟创收45万元 [3][5] - 非国际财务报告准则下公司权益持有人应占盈利630.52亿元，同比增长10% [2]

腾讯控股 2025年第二季度电话会议纪要总结 **公司概况** - 腾讯2025年第二季度营收同比0%增长，但核心业务表现超预期：收入同比增长15%，环比提升2%，non-GAAP利润同比增长10%[3] - 剔除投资影响后，核心经营业绩同比增速超过20%[3] **游戏业务表现** - 游戏业务同比增长22%，本土市场增速17%，海外市场增速35%[2][3][4] - 国内市场主要受《三角洲行动》推动，活跃用户突破2000万且环比持续提升[4] - 海外市场受益于《皇室战争》内容更新及社区互动，流水创历史新高[4] - 新游戏《星游沙丘》贡献显著收入[2][4] - 递延收入指标显示混元模型更新优化游戏基本面[4] - 未来季度预计维持良好表现[5] **广告业务表现** - 广告业务同比增长20%，高于市场同期水平[3][6] - 主要驱动因素为CPM（每千次展示费用）提升，而非广告展示量[6] - 视频号广告收入占比持续提升，加载率较低仍有提升空间[6] - AI赋能显著提高点击率、曝光度和创意生成，促进电商交易闭环[2][6] **AI技术影响** - 广告领域：AI提高CPM和点击率，增强广告效果并促进电商闭环[2][7] - 游戏领域：优化用户体验和内容推荐，提升用户活跃度及付费转化率[7] - 混元模型更新：提升大语言模型质量，增加多模态交互（语言、图文互转等），优化编码和agent部署效果[11] - AI原生应用进展：发布AI agent深度报告，IMA等创新产品处于早期探索阶段，元宝产品用户增速放缓但三四季度将加大推广[10] **资本开支** - 2025年资本开支达190亿元，同比增长超三位数，环比略降（因H20芯片采购影响）[8][9] - 二季度资本开支占收入比例达10%，符合年初“no teens”指引[8] - 预计下半年占比和绝对值将提升，主要用于海外市场和芯片采购[8][9] **估值与投资建议** - 游戏业务超预期，广告业务预计维持20%增速，AI技术结合小程序生态为AI agent产品奠定基础[12] - 当前核心利润对应估值18倍，低于同业（如巨人网络20~25倍），中长期推荐[12][13] - 无需过度担忧去年高基数影响，后续将解读deep sick技术平权及AI拆分内容[14] **其他关键点** - 全球范围内（如Meta、Sobi）验证广告是AI变现最通顺的领域[7] - 元宝产品用户增速放缓因一季度disfig接入冲击及产品打磨策略，但三四季度将加大推广[10]

核心观点 - AI技术已从辅助工具发展为直接替代人力 尤其在代码编写领域 微软30%代码由AI生成 谷歌25%新代码由AI完成[3] - 科技巨头在业绩增长期仍进行裁员 微软2025财年Q3营收700 66亿美元(同比+13%) 净利润258 24亿美元(同比+18%) 却裁减9000人(占全球员工4%)[2] - AI广告革命已实质性落地 谷歌2024Q4广告收入725亿美元(同比+10 4%) Meta 2025Q1广告收入413亿美元(同比+16 2%) 广告转化率达行业2-3倍[9][11] - 中小企业通过垂直领域AI应用实现突围 如筷子科技帮助汽车美容店新客增长50% 名创优品门店曝光增幅200%+[18][19] 科技巨头AI转型 - 微软计划2025财年投入800亿美元建设AI基础设施 同时通过AI代码生成减少30%人力需求[4] - 亚马逊CEO明确表示生成式AI将减少公司员工总数 谷歌AI代码生成占比已达25%[3] - 国内互联网大厂密集调整组织架构 腾讯 阿里 字节等头部企业过去1年进行12次架构调整 重点转向AI广告[8] AI广告产业变革 - 高盛预计AI将重构全球4700亿美元广告利润池 其中渠道转移影响1700亿美元 代理重塑影响1610亿美元[13] - Meta使用AI生成广告素材成本降低90% 测试周期从3天缩短至10分钟 采用AI的广告商增长30%[11] - 阿里妈妈"万相实验室"实现素材自动生成与智能投放 腾讯开放混元大模型支持广告内容全流程生成[12][13] 中小企业AI实践 - 筷子科技获B轮融资 其AI工具使汽车美容店周新客增50% 内容生成效率提升10-20倍[17][18] - AI+SaaS模式实现"既省钱又赚钱" GMV增长可达50%-300% 智能体服务达到行业70-80分人才水平[17] - 垂直领域AI解决大厂忽视的长尾需求 如帮助名创优品3000家门店实现200%+曝光增长 成本大幅降低[19] 行业趋势判断 - AI正在重塑所有行业竞争格局 小公司获得挑战巨头机会 各行业存在"重做一遍"可能性[4] - AI商业化下一阶段呈现"平台广度+专业深度"融合态势 变现路径转向注意力与语境控制权[7] - 当前AI应用核心矛盾从效率转向稳定性 需避免"裁1人补3人"的维护成本倒挂现象[20]

张一鸣成为2025年中国首富 - 张一鸣以4815.7亿元持股市值首次问鼎中国首富，比第二名钟睒睒高出1200亿元 [3] - 财富主要来自字节跳动21%股权，公司估值因短视频和AI业务持续攀升 [3] - 字节跳动旗下豆包、即梦、豆包爱学等AI应用月活进入国内前十 [3] 字节跳动的AI战略布局 - 公司设立三大AI核心部门Stone、Seed、Flow，覆盖底层技术到大模型研发 [4] - 2500人组成的"AI军团"成为公司新增长引擎 [4] - 豆包月活长期维持在1亿量级，三款AI应用进入中国AI App月活前十 [4] - 张一鸣亲自参与AI项目，深入研究学术论文并与全球顶尖研究者对话 [4] AI对字节跳动估值的影响 - 海外机构对抖音集团估值超4000亿美元，内部股票回购计划给出3150亿美元估值 [6] - 若整体上市成功，市值或突破5000亿美元 [6] - AI正在重构整个财富格局，DeepSeek创始人梁文锋凭AI商业化前景跻身富豪榜前十 [6] - 传统三巨头腾讯、阿里、网易也在疯狂加码AI布局 [6] 抖音集团的国内外业务发展 - 国内抖音月活突破10亿，人均月使用时长46.54小时 [8] - 酒旅业务GMV达900亿，接近美团30%体量 [10] - 短剧平台红果月活1.73亿，追平优酷 [10] - TikTok成为全球变现最强非游戏类App，2024年内购收入60亿美元 [10] - 美国市场广告收入预计2025年突破95亿美元，是2021年4.5倍 [10] - Lemon8在美国持续霸榜生活类App，超越Facebook、Instagram [11] AI对互联网行业的影响 - 2020年代互联网核心是AI战役，成为决定企业竞争力的关键要素 [12] - 全球AI军备竞赛中"江山未定"，各企业都有机会 [12] - 字节跳动需在AI、元宇宙等前沿领域突破才能延续增长 [12] - 张一鸣首富身份是对其押中AI赛道的直接反馈 [12]

报告核心观点 - 5月资金入港hibor下跌投资者认为是利好，但资金未大幅流入股票利好变利空，此前离场资金因市场未下跌或重新入场利好港股 [1] - 已获利了结资金再入场或偏好短期落后股票如红利股 [2] - 给出7月港股十大金股组合，包括腾讯控股、小米集团 - W等公司 [3] 本月十大金股推荐 传媒互联网：腾讯控股 - 投资建议：腾讯多业务领域优势突出，加速AI商业化进程，游戏、广告等业务增长将驱动EPS提升，具备重点推荐价值 [11] - 关键假设及驱动因素：视频号流量上升、广告和直播业务商业化加速，DNF等新游拉动流水增长 [12][13] - 有别于大众的认识：微信生态和AI赋能将为视频号带来流量，腾讯游戏精细化运营使现有用户存量流失低，新游贡献收入 [14] - 股价催化剂：游戏业务数据与市场预期差，美联储降息使资金回流港股 [15][16] 传媒互联网：小米集团 - W - 投资建议：汽车毛利率提升、AI扩大场景优势，手机市占率重回第一且高端化推进，IoT业务高增，新零售驱动增长 [19][20][21] - 关键假设及驱动因素：汽车业务复制SU7路径，手机*AIoT业务高端化及出海推进 [22][23] - 有别于大众的认识：AI算力、端侧、应用布局推进释放数据场景商业化潜力 [24] - 股价催化剂：产品及商业模式迭代 [25] 电子：舜宇光学科技 - 投资建议：车载业务智能驾驶驱动高速增长，消费电子业务随AI+折叠屏推动摄像头规格升级受益，预计2025/2026年营收和归母净利润可观 [27][28] - 关键假设及驱动因素：智能驾驶行业发展、公司客户等开拓，手机行业光学技术升级，核心大客户创新，光学产品技术升级提升毛利率 [29][30] - 有别于大众的认识：全球手机光学是核心升级方向，市场恢复有望α+β共振 [31] - 股价催化剂：大客户光学产品创新，行业进展，公司新品放量提升利润率 [32] 纺服：安踏体育 - 投资建议：25Q1多品牌矩阵驱动增长，收购狼爪扩充户外品类实现全球化布局 [33][34] - 关键假设及驱动因素：2025年国内消费企稳复苏，户外及运动赛道渗透率提升 [35] - 有别于大众的认识：户外及运动赛道是类“新消费品”，满足消费者健康和精神需求 [36] - 股价催化剂：国内出台刺激消费政策 [37] 房地产：绿城服务 - 投资建议：绿城服务是兼具成长性和高股息的优质物管企业，经营口碑好，市场拓展优势明显 [39] - 关键假设及驱动因素：基础物管稳健增长、归母净利润快速提升，提质增效毛利率有望企稳回升，账面资金充裕、股东回报政策领先 [40][41] - 有别于大众的认识：积极的股东回报政策，净利润增速领先行业 [42] - 股价催化剂：毛利率修复、净利润快速增长、积极的股东回报政策 [42] 环保：粤海投资 - 投资建议：2025年剥离粤海置地聚焦主业，资本开支下降自由现金流大增，维持高分红，对港供水为核心增长来源，估值有提升空间 [44] - 关键假设及驱动因素：对港供水市场化提价、其他业务盈利稳健，资本开支持续下降，东江水合理续期 [46] - 有别于大众的认识：粤海投资掌握稀缺对港供水资产，水价市场化，股息率可观，估值存翻倍以上提升空间 [46] - 股价催化剂：对港供水量价增长、东江水合理续期，内地水资源业务价格改革加速，美联储降息利好港股红利资产 [47] 非银：九方智投控股 - 投资建议：战略引领业绩稳健增长，市场前景广阔份额有望提高，科技助力完善产品矩阵，付费客户数量将持续增长 [49][50][51] - 关键假设及驱动因素：短期看点是2025年业绩弹性、产品矩阵更新、流量入口集中；长期看点是探索AI全方面赋能 [51][52] - 有别于大众的认识：公司在在线投教市场巩固龙头地位，业务处于快速成长期，付费客户数量持续增长 [53] - 股价催化剂：市场活跃度和香港证券牌照新业务成长曲线预期 [54] 食社：达势股份 - 投资建议：达势股份为达美乐独家总特许经营商，拓店红利延续，单均金额有望修复 [56][57][58] - 关键假设及驱动因素：拓店红利延续，新开门店成熟、外送订单占比修复使单均金额及盈利能力企稳回升 [57][58][63] - 有别于大众的认识：单均金额不会大幅下滑且有望企稳回升，公司处高速成长期，现价对应PEG具性价比 [59] - 股价催化剂：开店计划完成好、同店正增长、单均金额修复、餐饮大盘回暖 [60] 医药：远大医药 - 投资建议：核药板块增速快，脓毒症STC3141有望成全球大药，原有品种构筑护城河，主营业务稳健增长 [62] - 关键假设及驱动因素：核药RDC研发进展顺利、协同钇[90]核药渠道商业化放量，STC3141读出II期数据并进入III期临床，短期业绩压制影响出清，新品上市贡献业绩 [64] - 有别于大众的认识：看好公司RDC管线及行业发展，STC3141临床需求大、II期疗效好，无惧短期利润波动 [65] - 股价催化剂：STC3141、RDC研发进展，海外liscence out预期，利润改善，增量新品放量及收并购进展 [66] 机械：海天国际 - 投资建议：海天国际处于“国内升级+国际扩张”阶段，国内市占率扩大，海外份额有望提升，当前估值有布局机会 [68] - 关键假设及驱动因素：全球注塑机需求回暖，原材料价格低，第五代节能机型放量，海外收入增长 [69] - 有别于大众的认识：注塑机盈利弹性常被低估，海天海外本地化产能布局领先，能效提升是客户换机长期动力 [70] - 股价催化剂：海外收入增速快、占比提升，高端产品占比提升带动毛利率改善 [71][72] 本月十大金股财务数据 - 给出腾讯控股、小米集团 - W等十大金股2025E、2026E、部分2027E的营业收入、归母净利润、EPS等财务数据 [75]

AI行业发展趋势 - AI领域竞争重心正从模型参数与训练技巧转向定义有价值问题和构建真实场景评估体系[6] - 当前AI社区面临基准测试收益递减问题 基准饱和速度加快但解决现实问题进展有限[6] - 下半场需将AI嵌入人类环境 实现多轮互动式服务 如客服场景中的动态调整[6] 场景为王时代的公司选择标准 - 合格公司需具备持续做AI能力 包括大规模用户体量 高频刚需交互 多元化商业结构[11] - 技术-业务耦合强度是关键 AI应作为核心驱动力而非锦上添花 确保技术快速部署[12] - 商业化验证能力是试金石 需观察AI驱动营收案例和客户付费意愿[13] - 稳定商业回报才能支撑算力投入和人才薪酬 缺乏变现的企业面临生存挑战[14] 腾讯的AI场景优势 - 微信14.02亿月活和QQ5.34亿月活提供全球稀缺的高频社交场景[16] - 业务矩阵覆盖社交 游戏 广告 内容生产等 形成TOB+TOC完整数据闭环[16] - 混元模型和元宝等AI技术深度嵌入微信 《和平精英》AI队友等核心业务[17] - 2025Q1财报显示AI驱动广告收入增长20%至319亿元 游戏收入增长24%至595亿元[18] 腾讯青云计划人才机制 - 提供自由探索环境 非KPI导向 可自主选择游戏 广告等亿级用户场景课题[24] - 配备顶级科学家导师 协助梳理业务场景 2023年有成员28岁晋升T12专家[25][26] - 2025年升级筛选标准 通过CVPR会议 校企课题等渠道接触候选人[27][28] - 计划覆盖混元大模型 优图实验室等10+技术团队 提供群星晚宴等交流机会[29]

报告行业投资评级 - 维持“推荐”评级 [5] 报告的核心观点 - 云厂商巨头加大资本投入，反映AI产业潜力大，核心算力及上游技术设施有望受益 [1] - 云厂商资本开支加速带动国产大模型及云基础设施落地，推动AI应用渗透和上游产业链发展 [4] 相关目录总结 云厂商资本开支情况 - 2025年Q1阿里巴巴单季度资本支出246.12亿元，同比大增120.68%；腾讯资本开支275亿元，同比增长91% [1] - 2024年腾讯全年资本开支768亿元，同比大幅增长221% [3] 阿里云情况 - 2025年Q1兑现三年3800亿元资本支出规划，已签约未确认资本性支出承诺金额达453.21亿元，较2024Q1大幅增长 [2] - 阿里云明确投入大模型，构建全栈领先技术，开源开放，提出“繁花计划”，未来三年联合伙伴服务百万云上客户、拓展百亿市场 [2] - 云计算和AI相关服务高景气，阿里云收入同比增长18%，AI相关产品收入连续七个季度三位数增长 [2] 腾讯情况 - 持续加大AI产业链投入，加码开源模型与自研通用大模型研发，推动AI训练效率和前沿技术演进 [3] - 依托多元业务体系，加速商业板块与AI融合，推动混元模型在C端与B端渗透，增强产品生态协同性 [3] - 2025年预计全年资本开支占营收低位两位数比例，投入力度维持高位 [3] 投资建议 - 关注算力芯片（中芯国际、海光信息等）、服务器（华勤技术、联想集团等）、电源（禾望电气、麦格米特等）、温控（申菱环境、英维克等）、其他供应链（德明利、长光华芯等）企业 [4]