文章核心观点 - 安踏体育被传拟收购德国运动品牌彪马29%的股份，此举被视为其完善全球品牌矩阵、深化国际化布局的关键一步，但同时也面临整合挑战 [4][5][7] - 彪马作为昔日行业巨头，近年来业绩下滑、市值缩水，陷入经营困境，正寻求战略选项 [4][7][8] - 安踏体育通过一系列成功的并购实现了业绩的跨越式增长，但其主品牌增长放缓，公司增长愈发依赖收购品牌，此次收购彪马意在寻找新的增长点 [10][12][14][20] 彪马的经营困境 - 业绩显著下滑：2024年前三季度，彪马销售额同比下降4.3%至59.74亿欧元，毛利率下降130个基点至46.1%；净亏损3.09亿欧元，而去年同期净利润为2.57亿欧元 [8] - 市值大幅缩水：伴随业绩下滑，公司市值出现大幅缩水 [7] - 连续大规模裁员：继2024年3月全球裁员500人后，同年10月宣布计划在2026年底前进一步裁减约900个职位，约占员工总数的13%，以应对高企的运营成本 [8][9] - 市场竞争失利：在核心的足球领域优势不再，在火热的跑步赛道难以破局；市场营销策略不够灵活，尤其在数字化营销和社交媒体运营方面落后于对手 [9] 安踏体育的业绩与战略 - 营收与利润高速增长：在2020年至2024年五年间，营收从355.12亿元翻倍至708.26亿元；归母净利润从51.62亿元增长约2倍至155.96亿元 [10] - 2025年上半年业绩：实现营收385.44亿元，同比增长14.26%；录得归母净利润70.31亿元，同比减少8.94%，但若剔除亚玛芬体育上市事项权益摊薄影响，则同比增加14.5% [4][10][11] - 盈利能力指标：2025年上半年整体毛利率同比减少0.7个百分点至63.4%，主要因毛利率较低的电商及鞋类产品贡献增加；经营溢利率上升0.6个百分点至26.3% [10] - 多品牌战略成果显著：通过持续收购（如FILA、亚玛芬体育、Maia Active、Jack Wolfskin等），品牌版图日益丰富，主品牌安踏营收占比已降至44% [14] - 主品牌增长面临挑战：2025年上半年，安踏品牌收入同比增长5.4%，增速低于FILA的8.6%和其他品牌的61.1%；其毛利率为54.9%，也低于FILA的68%和其他品牌的73.9% [18][19] - 第三季度运营表现：安踏品牌和FILA品牌销售额同比录得低单位数正增长，其他所有品牌销售额同比录得45-50%的正增长 [20] 安踏的并购历史与能力 - FILA收购成为经典成功案例：2009年收购时年亏损超3000万元，门店仅50家；经战略调整转向高端运动时尚后，于2014年扭亏为盈，2021年营收达218亿元；截至2025年上半年末，门店总数达2054家 [22] - 亚玛芬体育整合成功：2019年以46亿欧元收购，2024年实现盈利；其大中华区2024年营收达12.98亿美元，同比增长53.7% [13][14][23] - 集团规模跻身全球前列：“大安踏集团”（安踏体育+亚玛芬体育）2024年营收之和首次突破千亿，成为继耐克、阿迪达斯后全球第三家“千亿俱乐部”体育用品集团 [23] 关于收购彪马的潜在交易与市场看法 - 交易详情：传闻安踏提出收购皮诺家族持有的彪马29%股权，报价可能需超过每股40欧元，总价约17.2亿欧元（折合人民币约140亿元）；谈判进程据称已陷入停滞 [5][7] - 交易对安踏的战略意义：若成功，安踏将成为彪马最大单一股东，被视为完善全球品牌矩阵、深化国际化布局的关键一步 [4][5] - 市场存在的担忧：有观点认为收购彪马可能需大规模配股融资，稀释股东回报并摊薄管理资源；彪马扭亏困难，可能成为业绩拖累；安踏需优先处理主品牌经营健康度下滑等内部问题 [23]

文章核心观点 - 成都农商行资产规模突破一万亿元，成为全国首家非直辖市的万亿级农商行，打破了农信体系长期由直辖市银行主导的格局 [5] - 公司规模增长是经历安邦系风险出清与国资回归后的治理修复结果，属于“恢复性增长”，但当前面临盈利能力不足、业务结构单一、需构建第二增长曲线的挑战 [9][11][12] - 新任董事长王晖的调任旨在复制成都银行成功经验并加速公司上市进程，公司需在有限时间内“补短板”并证明其“万亿成色”，实现从“做大”到“做强”的转型 [16][17][20] 行业格局与趋势 - 农信体系呈现“头部集中”的马太效应，金融资源向治理规范、资产优质的头部法人集中，成都农商行是这一趋势的典型标志 [8] - 深耕当地的城农商行在存款增长上具有优势，截至2025年11月末，中小银行存款同比增长8.9%，贷款同比增长5.4% [10] - 银行业规模红利减弱，当息差收窄，规模效应带来的红利逐渐被管理成本上升所抵消，行业正从“规模崇拜”转向“价值深耕” [20][23] 公司里程碑与突破 - 截至2025年12月31日，成都农商行资产规模正式突破一万亿元，成为全国首家跻身“万亿俱乐部”的非直辖市农商行 [5] - 公司经历了从安邦保险集团控股到国资回归的治理重构，2020年由成都兴城投资集团等市属国企接盘，完成了风险出清 [9] - 2025年末的万亿规模是治理修复与风险收缩后的“恢复性增长”，而非单纯的规模扩张 [9] 公司经营与财务表现 - 公司存款优势突出，依托80%位于县域的网点布局积累了庞大存款基础 [11] - 截至2025年上半年，公司不良贷款率仅1.02%，拨备覆盖率超过441%，风控较为稳健 [11] - 2025年前三季度，公司归母净利润为60.09亿元，增速回落至个位数，与同级别农商行存在差距，同期重庆农商行、上海农商行净利润已稳居百亿量级 [11] - 公司营收严重依赖利息净收入，非息收入占比低，在利率下行环境中盈利模式面临挑战 [12] 公司面临的挑战与短板 - 业务结构传统且单一，依赖规模驱动的盈利模式面临边际效益递减的挑战 [12] - 在财富管理等轻资本业务上能力不足，2025年上半年未进入公募基金销售保有规模百强榜，2025年4月撤回了基金托管资格申请 [12] - 理财业务规模较小，截至2024年末，成都银行表外理财余额约为700亿元，尚未设立独立理财子公司，规模仅为头部城商行的几分之一 [12] - 作为万亿级农商行中少数尚未上市的机构，公司面临复杂的股权结构和历史遗留问题，如处理村镇银行资产、平衡支农支小定位与资本市场故事 [17] 管理层变动与战略意图 - 2025年8月17日，拥有丰富上市银行管理经验的王晖调任成都农商行党委书记、董事长 [13][15] - 王晖曾成功推动成都银行上市并打造为城商行“明星股”，在其任职期间，成都银行总市值较上市当年已翻番，股价和市净率位居A股上市银行前列 [15] - 国资股东调任王晖意图明显，希望复制成都银行在规范化治理、零售转型和市场化运营上的成功经验，并加速成都农商行的上市进程 [16] - 王晖接近退休年龄，任期窗口不宽裕，公司已无长周期试错空间，必须直奔“补短板”与冲刺IPO的主题 [16][17] 区域金融格局与协同发展 - 四川区域金融体系形成“三驾马车”格局：成都银行主攻城市中高端客群与跨区域业务，四川银行聚焦全省重大产业项目，成都农商行凭借县域网点守住普惠金融基本盘 [18][19] - 这种错位发展旨在避免区域内同质化恶性竞争，王晖的跨机构任职为打破壁垒、推动协同创造了可能，如在银团贷款、理财代销等领域形成合力 [20] 未来发展关键 - 未来三到五年是公司验证“万亿成色”的关键期，需证明能通过数字化转型、中间业务突破和精细化管理实现“做强” [20] - 公司的探索关乎农信体系如何摆脱行政层级束缚，在规模与质量、传统与创新、政策使命与市场逻辑之间找到平衡 [23]

基金经理孟杰的投资理念与框架 - 投资理念为“买在分歧、卖在景气”，偏好逆向投资，在行业阶段性不好但公司质地优良时买入，待行业景气预期扭转、公司业绩上修时卖出 [3][12] - 投资体系不追求行业景气、公司优秀和低估值三者兼得，主要选择公司优秀和低估值两者，不追逐市场共识和热点 [3] - 能力圈建立在“周期+成长”两大方向，以化工、电子、新能源等高端制造业为基本盘进行深度挖掘 [5][6] - 采用“以高端制造业为核心、以其他行业白马为卫星”的投资体系，对于能力圈外的行业采取“聚焦龙头”策略，只配置头部白马企业以实现均衡分散，控制回撤 [5][7] 历史业绩与产品管理 - 管理的宏利睿智稳健混合A，自2020年9月任职以来近五年收益率为100.60%，超越同期业绩比较基准82.58个百分点 [3][18] - 管理的宏利睿智成长混合A，自2024年5月成立以来收益率为45.96%，超越同期业绩比较基准15.21个百分点 [3][19] - 宏利睿智稳健混合被银河证券评为五年期五星级基金，近五年同类排名前6%（24/398） [19] - 管理基金分为两类：全市场基金（如宏利睿智稳健混合）以深挖个股、行业均衡配置为主；行业主题基金（如宏利转型机遇股票）则风格鲜明，追求较高锐度 [20][21] 2026年投资展望与主线 - 判断2026年A股为结构性行情，宏观总量经济增速企稳，全球财政货币双宽松及关税进入战略平衡期有利于外需发展 [15][16] - 投资主线一：科技板块，关注云侧算力、苹果引领的端侧硬件产业链（预计2026-2027年为苹果新一轮创新周期）、以及由存储涨价驱动的国内半导体设备扩产 [3][16][17] - 投资主线二：“反内卷”下制造业盈利复苏，包括化工（判断2026年是行业周期复苏第一年）、光伏、养殖 [3][17] - 投资主线三：出口板块，关注出口到美国的消费品（受益于美国降息可能开启的地产链复苏），以及出口到新兴市场（非洲、中东、东南亚等）的资本品（受益于当地基建扩容与产能升级） [3][17] 具体的行业分析与选股逻辑 - 在化工行业，投资本质是把握行业净利率从负向区间逐步修复至0-5%的底部复苏阶段 [13] - 在算力光模块等成长赛道，过往投资是把握净利率从15%提升至40%的成长红利，当前核心矛盾转向高净利率（40%）的可持续性 [13] - 选股注重投资性价比，通过“自下而上，逆向投资”追求高胜率，偏好左侧布局行业低谷期的优质公司，捕捉行业贝塔修复和个股阿尔法释放的“戴维斯双击” [12] - 强调在熟悉的行业内赚钱，即使行业整体表现不佳（如2022年电子行业），仍可通过精选个股获得超额收益 [7]

文章核心观点 - 在存款利率持续下行、中长期存款产品加速退场的背景下，2026年银行业将迎来规模达50万亿元的中长期定期存款到期潮，这将对储户的资金配置和银行的负债管理构成重大挑战 [4][17][21] 大额存单市场现状 - 多家银行在2026年初密集推出首期大额存单产品，并以“限量发售”、“新年限时优惠”等营销手段吸引储户，但产品利率已大幅下降，不再符合储户对“高息”的期待 [5] - 大额存单发行呈现短期化趋势，产品主要集中在中短期，三年期发行量较少，五年期产品近乎绝迹 [8] - 多数银行发行的三年期大额存单利率不超过2%，一年期利率多不足1.5% [9] - 部分银行的短期大额存单利率已跌破1%，例如有银行三个月期产品利率仅为0.95%，与普通定期存款利率相差无几 [6][7][9] 各类银行存款利率调整 - 民营银行作为存款利率“高地”，在2026年1月也加快了降息节奏，至少3家民营银行宣布下调存款利率 [12][13] - 例如，辽宁振兴银行将三年期存款利率从1.90%下调至1.80%；天津金城银行将1年/2年/3年大额存单利率分别调整为2%/1.9%/1.8% [14][15] - 回溯2025年，从国有大行到中小银行均经历了多轮存款利率下调，长期限定期存款利率普遍进入“1字头”，五年期大额存单基本停售 [16] 大规模存款到期及其影响 - 据测算，2026年1年期以上定期存款到期规模达50万亿元，其中2年期、3年期存款到期量预计均在20万亿元以上，5年期大致在5-6万亿元 [17] - 分银行类型看，国有大行存款到期规模最大，体量大致在30～40万亿元 [17] - 面对到期存款，储户资金配置出现分化：部分转向保险、理财或基金；保守型客户仍考虑国债或定期存款；也有部分资金可能用于偿还房贷或进入股市 [17][18] 银行应对与市场展望 - 部分银行调整揽储策略，转而主推结构性存款、低风险理财等产品，例如有银行一年期结构性存款预期收益率可达1%～2% [18] - 市场观点认为，2026年货币政策将保持适度宽松，一季度央行有可能实施新一轮降息降准 [18][19] - 随着贷款利率下行，商业银行在负债成本管控方面存在压力，未来存款利率的下行趋势或将延续 [20]

蚂蚁阿福的行业地位与市场数据 - 月活用户突破3000万，单日提问量超过1000万，稳居第一大健康管理类应用[1] - 其成功验证了AI在医疗健康领域的规模化潜力，并吸引了包括腾讯、京东、字节、百川智能等公司纷纷入局[6] - OpenAI推出ChatGPT Health功能，在功能设计和使用场景上与蚂蚁阿福高度相似，标志着中国AI应用成为被“跟进”的范本[1][3] 蚂蚁阿福的商业模式与核心优势 - 依托连接5000多家医院、30万真人医生的网络，构建了挂号、医保、电子病历等服务闭环链路[3][9] - 坚持“问答无广告”原则，保障了回答的专业性与客观性，建立了用户信任[3][8] - 基于自研大模型，融合医学指南与中国本土临床实践，走“循证”路线，确保建议有据可依[8] - 实现了从“工具”到“健康伙伴”的转变，能陪伴用户就医全流程[9][10] 行业普遍面临的挑战与痛点 - 信息孤岛：医疗信息分散、标准不一，多数AI缺乏真实临床数据，建议流于宽泛[6] - 信任缺失：医疗容错率极低，模型误判风险及商业化产品推荐损害了中立与可信度[6] - 场景之困：AI建议难以对接挂号、支付、寻药等复杂线下流程，服务链无法打通[6] - 全球有超过2.3亿人每周在ChatGPT询问健康问题，但需求大多止步于信息问答，缺乏闭环与专业背书[6] 蚂蚁阿福的差异化价值与行业影响 - 通过生态链接实现医疗健康资源的普惠，让发达都市和偏远山区用户都能通过手机获得专业免费的健康指导，开启了“健康平权”[10] - 与ChatGPT Health等美国产品相比，在链接真实医疗场景的深度、广度和可信度上具有优势，后者深度服务需要付费订阅[10] - 蚂蚁阿福的爆发标志着中国AI展现出独特的差异化优势，其成功基于对庞大、多元数字化应用场景的深度融入[13] - 未来全球AI的决胜关键在于生态协同、安全信任与技术服务的整合能力，这是一场需要产业积淀和长期主义的战役[13] 中国AI发展的路径与前景 - 蚂蚁阿福的成功验证了一条中国AI务实路线：从产业落地角度加速AI发展，让医疗健康成为现阶段AI赛道中最可规模化、最具确定性的突破口[3] - 最深的护城河已不仅是参数与算力，更是理解复杂产业、构建服务闭环、并赢得亿万用户信任的生态能力[14] - 在健康AI这个关键赛道上，中国AI实现了从追赶到领跑的转折，其发展将由实打实的价值来书写[13][14][15]

宜家中国大规模闭店事件 - 公司于1月7日宣布在中国一次性关闭7家大型门店，覆盖华东、华南、华北及东北多个二线城市[4][8] - 关闭的门店包括上海宝山（2003年开业）、广州番禺（2005年开业）、天津中北（2012年开业）、南通、徐州、宁波（均2010年后开业）及哈尔滨（2019年开业）商场[8] - 此举意味着公司在中国41个线下顾客触点中缩减了近四分之一，力度前所未有[5] 闭店后续处理措施 - 公司为受影响员工提供“N+3”离职补偿，并通过一对一沟通、内部转岗推荐、职业辅导等方式尽力安置[13] - 大部分库存通过清仓促销快速消化，部分展示品打折出售或调往其他门店[13] - 多数大型展厅为租赁场地，合同到期后不再续租，交还业主[15] 公司在华经营业绩变化 - 公司1998年在上海开设中国首家商场，2010年代伴随城镇化加速高速扩张，门店数一度逼近30家[17] - 2021财年在华营收达到历史高点120.7亿元[17] - 2022年起营收开始下滑，2024财年营收降至111.5亿元，同比缩水近10亿元[18] 行业与市场环境变化 - 线上渠道崛起，公司中国线上销售占比已超过30%，且仍在提升[24] - 源氏木语、林氏家居、网易严选等国产品牌以更低价格、更快迭代、更强本地化设计抢占市场[24] - 消费者行为改变，更倾向于在淘宝、京东、小红书等平台比价下单，追求“即时满足”而非线下“沉浸体验”[23] - 房地产业低迷对家居行业产生影响[19] 公司面临的挑战与模式困境 - 线上渠道崛起、国产品牌围剿、消费降级三重因素，使得公司的“大店模式”显得笨重而昂贵[18] - 消费者过去将逛公司视为生活方式，现在可能视为负担[21] - 公司需要思考如何让“家，给生活更多”的口号落地，盘活商场内的商品，而非让其仅沦为拍照打卡的道具[25]

核心观点 - 公司正处于从“规模扩张”向“质量竞争”转型的关键阶段，其2025年的表现是观察行业转型的样本[1] - 公司业绩高光的核心逻辑已从依靠规模赚钱，转变为依靠技术突破和生态联动“两条腿走路”[4] - 尽管成绩显著，但公司仍面临预期错位、流量反噬和行业内卷带来的争议，而专业视角与大众认知存在差距[8] - 公司的长期价值在于通过高强度研发投入构建了包含芯片、OS、AI、智能制造在内的闭环技术体系与“人车家全生态”协同能力，形成了核心稀缺性和竞争壁垒[11][13] - 资本市场、全球同行及核心央媒基于其技术实力、制造效率及战略转型，给予了理性且积极的评价[17][19] - 公司的发展体现了“时间的复利”，即认准技术方向持续投入，以产品体验和解决用户痛点为核心，其长期价值将随时间显现[20] 2025年业务亮点与成绩 - **汽车业务实现里程碑突破**：SU7和YU7提前完成全年交付目标，第50万辆整车下线速度刷新行业纪录，并在Q3财报中官宣实现单季度盈利[4] - **手机业务完成高端蜕变**：小米17系列首销5天销量突破百万台，并在“内存暴涨”行业背景下，小米17 Ultra直接拉满2026年行业顶配旗舰水准[4][5] - **高端市场地位提升**：小米拿下国产手机6K+价位段销量、销额双第一，品牌溢价能力提升，正逐步摆脱“性价比”单一标签[5] - **底层技术取得关键突破**：首款自研3nm旗舰SoC玄戒O1芯片实现量产，填补了国内先进制程空白；MiMo大模型矩阵开源，瞄准物理世界的AGI应用[7] - **产品创新获得市场认可**：SU7 Ultra在纽北跑出最快圈速，证明了其与全球顶级车企竞争的实力；小米17系列的背屏创新设计精准满足了年轻人追求个性的需求[4][16] 战略转型与研发投入 - **战略转折点**：2020年，公司从“互联网公司”全面转向“靠核心能力驱动的硬核科技企业”[10] - **研发投入巨大且持续**：过去五年累计研发投入超1000亿元，未来五年计划再投入2000亿元[11] - **构建闭环技术体系**：投入并非单点突破，旨在构建包含芯片、OS、AI、智能制造等核心赛道的闭环体系，形成对手难以追赶的技术护城河[11] - **技术成果案例**：玄戒O1芯片由上千人团队迭代五代才攻克3nm工艺功耗难题；澎湃OS 3.0经过12次重大版本更新，实现了手机、汽车、家电的底层互联互通[11] 生态协同与用户体验 - **“人车家全生态”已成现实**：实现了手机、汽车、家电的无缝连接，重构用户生活场景，显著提高了用户粘性和迁移成本[13] - **生态联动驱动高复购率**：数据显示，40%的小米手机用户还购买了公司的汽车或家电产品[16] - **以用户痛点为核心**：策略回归解决用户痛点的商业本质，例如空调十年免费包修政策为750万用户节省了15亿元维修费，用户满意度达到95%[16] - **体系化能力构成核心稀缺性**：高端能力已从手机延伸至汽车、家电全品类，对手难以复制整个生态优势[13] 外部评价与行业认可 - **资本市场看好**：高盛在2025年Q3研报中将小米汽车列为“中国新能源汽车的标杆”；摩根士丹利认为玄戒O1芯片将大幅提升公司在高端市场的议价能力[17] - **全球同行严肃审视**：福特CEO将小米汽车运回美国进行6个月深度测试；法拉利副主席带技术团队拆解研究；大众中国前CEO纽曼称SU7 Ultra为“真正的驾驶机器”；韩国车企也将小米汽车运回本土拆解[17] - **核心央媒高度评价**：《人民日报》评价玄戒O1芯片是“在发丝上建万丈高楼”；新华社和人民网重点报道其智能工厂，其中汽车工厂采用的9100吨一体化压铸技术将部件制造工序减少80%，生产工时缩短45%，誉为“中国智造”的效率革命[19] - **契合国家战略**：公司从商业模式革新转向技术自主创新的路径，踩中了国家强化科技自立自强的节奏，并将“中国智造”的品牌价值带向全球100多个国家[19]

公司核心人物与财富状况 - 毛戈平夫妇为“国货高端美妆第一股”毛戈平化妆品股份有限公司的创始人，在《2025年·胡润全球富豪榜》中身家为125亿元，位列全球第2188位，是唯一新增的“美妆新富”[3][8] - 根据《2025年胡润百富榜》，毛戈平夫妇的家族财富进一步增加至205亿元，位列榜单第305位[20] - 公司控股股东毛戈平及其配偶、姐姐、妻弟等六名执行董事计划在未来6个月内通过大宗交易减持不超过1720万股H股，占总股本的3.51%，按公告日股价计算最高可套现14.1亿港元[10] 公司股权结构与家族收益 - 毛戈平家族合计持股权益占比过半，其中毛戈平、汪立群夫妇享有约29.22%的股份权益，姐姐毛霓萍、毛慧萍分别享有约9.26%和7.83%的权益，妻弟汪立华享有约4.99%的权益[11] - 2024年公司上市前后进行了两次大额分红，合计10亿元，根据持股比例，大部分分红由毛戈平家族成员获得[13] - 家族成员作为核心管理层领取高额年薪，2024年董事长毛戈平年薪为653.4万元，副董事长汪立群年薪为156.4万元，姐姐毛霓萍和毛慧萍年薪均超过415万元，妻弟汪立华年薪为146.9万元，核心高管宋虹佺年薪为528.2万元[13] 公司财务与经营业绩 - 公司2024年营收超过38亿元，截至2026年1月8日，公司总市值达424.7亿港元[3][13] - 公司自2021年以来高速增长，2021年至2024年营收从15.77亿元增至38.85亿元，净利润从3.31亿元增至8.81亿元，四年间营收和净利润的复合增长率分别达到35.04%和38.56%[16] - 2025年上半年，公司实现营业收入25.88亿元，同比增长31.3%；净利润6.7亿元，同比增长36.1%[16] - 公司盈利质量高，2021年至2025年上半年毛利率长期稳定在83%以上，具体为83.4%、83.8%、84.8%、84.4%和84.2%，超过多家本土同行[16] - 截至2025年上半年末，公司现金储备达38.9亿元，经营活动现金流净额同比增长145.7%[19] 公司品牌与产品策略 - 公司主打品牌分为高端旗舰品牌“MAOGEPING”和平价市场品牌“至爱终生”，其中“MAOGEPING”贡献了99%以上的营收[17] - 产品涵盖彩妆、护肤、香氛三大品类，超过400个单品，彩妆是传统优势品类和主要营收支柱[17] - 底妆明星单品“奢华鱼子气垫”和“光感柔彩凝颜粉饼”在2025年上半年零售额均超过2亿元，进入国货高端彩妆“亿元单品”系列[19] 行业地位与市场表现 - 在美妆大类富豪中，毛戈平夫妇财富与珀莱雅的侯军呈相当，其他知名美妆富豪包括巨子生物的严建亚、范代娣夫妇（财富315亿元），华熙的赵燕家族（财富225亿元），丸美的孙怀庆、王晓蒲夫妇（财富115亿元）[9] - 公司于2024年12月以29.8港元/股的发行价登陆港交所，2025年6月股价最高冲至130港元/股，总市值一度突破624亿港元[13]

文章核心观点 - 口子窖2025年全年净利润预计将大幅下滑50%至60%，这可能是其自2015年上市以来最差的年度业绩表现，且第四季度可能录得上市以来首次单季度亏损 [5][8] - 公司业绩恶化的核心原因是白酒行业面临市场分化、渠道变革及需求下行，导致其核心高端产品销量大幅下滑，同时费用降幅不及收入降幅 [7] - 公司业绩下滑在2025年第三季度已现断崖式下跌，且作为大本营的安徽省内市场收入下滑更为严重 [7][11] - 在公司业绩显著承压的背景下，其实控人之一在2025年第三季度前后进行了大规模减持套现，随后公司股价全年大幅跑输大盘 [12][14] 2025年业绩预告与财务表现 - **全年净利润大幅预减**：公司预计2025年归母净利润为6.62亿元至8.28亿元，同比减少8.28亿元至9.93亿元，降幅达50%至60% [5] - **扣非净利润同步下滑**：预计扣非净利润为6.45亿元至8.11亿元，同比减少7.99亿元至9.65亿元，降幅为49.65%至59.93% [5] - **第四季度可能录得亏损**：结合前三季度数据测算，第四季度归母净利润区间为-0.8亿元至0.86亿元，而2024年第四季度净利润为3.45亿元，2025年第四季度可能为公司上市以来首次单季度亏损 [8] - **或为上市以来最差年度业绩**：2025年净利润可能成为公司自2015年上市以来表现最差的一年（除去2016年的7.84亿元，上市以来年度净利润均在10亿元以上） [8] 2025年前三季度及单季度业绩详情 - **前三季度营收利润双降**：前三季度实现营收31.74亿元，同比下降27.24%；归母净利润7.42亿元，同比下降43.39% [7] - **第三季度业绩断崖式下跌**：第三季度单季营收6.43亿元，同比下滑46.23%；归母净利润仅2697万元，同比暴跌92.55% [7] 业绩下滑原因分析 - **行业与公司层面原因**：白酒行业市场分化与渠道变革加剧，叠加需求下行及政策变化影响 [7] - **核心高端产品销量大幅下滑**：这是导致营业收入减少和利润总额下降幅度较大的直接原因 [7][8] - **费用控制不及收入下滑**：为保证运营及市场持续投入，管理费用和销售费用的下降幅度均小于营业收入的下降幅度 [7] 分产品与分地区收入结构 - **高档白酒收入显著收缩**：前三季度高档白酒销售收入29.6亿元，占酒类总收入95%，但收入同比下降27.98%，是下滑最显著的部分 [9][11] - **中低档白酒表现分化**：中档白酒收入0.41亿元，同比下降15.38%；低档白酒收入1.14亿元，同比增长25.09% [9][11] - **省内市场下滑更甚**：前三季度省内销售收入25.87亿元，同比下滑27.24%，降幅大于省外市场的23.93%（省外收入5.3亿元） [11] 实控人减持与股价表现 - **实控人大额减持**：股东刘安省于2025年8月25日通过大宗交易减持1000万股，占公司总股本1.67%，成交价32.92元，套现约3.3亿元 [12] - **减持后股价持续下跌**：减持后公司股价进一步下跌，于2025年12月10日跌破30元/股 [14] - **全年股价严重跑输大盘**：2025年口子窖股价全年跌幅近21%，而同期上证指数上涨18.41% [14] - **最新市值**：截至1月7日收盘，股价报30.32元，总市值181亿元 [16]

文章核心观点 - 雀巢集团因供应商原料问题在全球31个国家和地区预防性召回部分婴幼儿配方奶粉，中国市场涉及4个品牌30个批次，此事正值其中国业务经历重大战略调整（营养品业务合并、中国区换帅、全球裁员）之际，对公司的应急能力、新团队协同及消费者信任构成考验，其在中国市场打破增长困局的努力面临挑战 [2][4][15] 食品安全预警与产品召回 - 召回原因是全球某供应商提供的花生四烯酸（ARA）油脂原料中可能存在耐高温的蜡样芽孢杆菌，婴幼儿食用可能引发急性食源性疾病 [4] - 中国市场涉及力多精、铂初能恩等4个品牌共30个批次产品，超启能恩、启赋等主力产品未受影响，公司强调此为预防性举措 [4] - 此次召回并非雀巢奶粉首次出现问题，2023年在加拿大因克罗诺杆菌召回，2019年部分产品被央视曝光检出有害的芳香烃矿物油 [15] 营养品业务整合与新团队考验 - 2026年1月1日，雀巢将旗下婴儿营养业务与惠氏营养品业务合并，成立“雀巢营养品业务”，由谢国耀掌舵，销售、医务、财务等后台职能已整合 [4] - 此次召回涉及的部分产品来自原惠氏业务线，考验新团队的应急与协同效率，处理不当可能进一步削弱消费者信任 [4][5] - 惠氏品牌近年在中国市场表现下滑，市占率从2019年约13%跌至2022年的10.7%，被美素佳儿反超，其高端定位优势被公司前CEO认为已不在 [5] 中国市场业务表现与历史收购 - 雀巢大中华区销售额从2019年的69.13亿瑞士法郎持续下滑至2024年的55.58亿瑞士法郎，仅2022年实现正增长 [10] - 2025年前三季度，大中华区有机增长率为-6.1%，第三季度甚至跌至-10.4%，定价贡献率为-3.2%，显示降价也未能拉动销量 [10] - 雀巢于2012年以118.5亿美元收购惠氏营养品，惠氏年销售额在2015年突破百亿元后便陷入增长停滞甚至下滑 [7] - 2025年前三季度，雀巢婴儿营养业务受国内出生率下降和国产品牌挤压影响，成为大中华区业绩的拖累 [7] - 过去几年惠氏内部管理层频繁变动，不到四年更换三任负责人，影响了渠道和经销商，部分产品曾出现价格倒挂 [7] 中国区管理层与渠道变革 - 2025年7月，马凯思接替张西强出任雀巢大中华区董事长兼CEO，其拥有30年司龄但无中国业务经验 [10] - 马凯思指出过去依赖“铺渠道、压库存”的模式已走不通，需从“渠道驱动”转向“需求驱动”，旧模式导致部分地区为冲业绩出现低价抛货和价格倒挂，有经销商被拖欠垫付款近百万元长达数年 [11] - 马凯思上任后推动多项调整：9月调整关键岗位负责人；12月整合咖啡、奶品、糖果的电商团队为“统一作战单元”，以应对中国线上渠道快速增长（2024年全国网上零售额增速是线下的两倍多）并减少内耗 [11] - 公司正着手解决历史遗留的经销商欠款问题，愿意支付70%欠款但要求提供完整证明材料，被视为清理渠道包袱 [13] 全球战略转型与成本削减 - 2025年10月，雀巢集团宣布未来两年计划在全球裁员1.6万人，占员工总数的6%，其中1.2万为跨职能白领，目标是到2027年底实现年均10亿瑞士法郎成本节约，总成本节约目标从25亿瑞士法郎上调至30亿瑞士法郎 [12] - 裁员核心逻辑是“用技术替代人力”，公司推进“数字孪生”计划，将全球需求预测、促销排期等搬进云端，用AI自动生成方案，可将原本需三方沟通两周的促销方案缩短至30分钟完成，误差率不到3% [12] - 营养品业务合并时已同步优化重叠白领岗位，通过“降本”为包括中国在内的市场“增投”腾挪空间，集团承诺加大在华科技创新和食品安全标准投入 [12] - 裁员引发瑞士工会和法国政府等方面的争议 [13] 市场竞争环境与内部挑战 - 外部面临国产品牌的强势挤压：奶粉市场飞鹤、君乐宝凭借本土化配方和下沉渠道优势市占率持续提升；咖啡领域瑞幸、Manner分走年轻消费者；糖果业务则受GLP-1类药物普及和健康意识增强影响 [13] - 内部组织庞大导致创新速度滞后：过去依赖深度分销，拥有超2.1万名员工和24家工厂，新品从立项到上架平均需18个月，比本土新消费品牌慢3倍，转向“需求驱动”需更精准营销和加快产品创新 [15] - 2026年是雀巢在中国市场的关键“破局年”，营养品业务协同效应、渠道改革成效及召回事件的控制将影响其未来走向 [15]