固定收益研究：信用债周报核心观点 - 本期（12月15日至12月21日）交易商协会发行指导利率多数下行，整体变化幅度为-5 BP至2 BP [2] - 信用债发行规模环比下降，净融资额环比下降，企业债、短期融资券、定向工具净融资额为负 [2] - 二级市场信用债成交金额环比增长，收益率多数下行，但信用利差全面走阔 [2] - 绝对收益角度，供给不足和旺盛配置需求将推动信用债延续修复行情，长远看收益率仍在下行通道，票息策略可适度乐观，交易思路保持乐观 [2] - 相对收益角度，各期限信用利差压缩空间不足，但可结合资金特性通过信用下沉及拉长久期实现票息策略 [2] - 地产债方面，销售复苏进程将影响债券估值，可重点发掘新增融资和销售回暖表现突出的企业，配置重点为业绩优异的央企、国企及有强力担保的优质民企债券 [3] - 城投债方面，违约可能性很低，可作为重点配置品种，票息导向下可考虑中短端信用下沉，交易策略可选择中高等级拉久期 [4] 公司研究：西部矿业深度报告核心观点 - 西部矿业主要开发国内西部地区矿产资源，业务涵盖铜、铅、锌、铁、镁和锂，其中铜类产品为主要盈利来源 [6] - 公司2025年前三季度业绩稳健增长，期间费用率实现下降 [6] - 行业层面，全球能源结构深度调整、风电光伏、电网建设、新能源汽车及AI发展将长期支撑铜需求，预计2026年铜供给将出现短缺，铜价有望上行 [6] - 公司看点在于掌握西部优质资源，有望受益于西部大开发战略，且受海外政治风险影响较小 [6] - 部分子公司符合西部大开发企业所得税优惠政策，具备税收优惠优势 [6] - 铜业务方面，玉龙铜矿为公司主力铜矿山，伴生钼资源，三期建成后生产规模将达到3000万吨/年 [6] - 铅锌业务方面，主力矿山生产稳健，鑫源矿业取得有热采矿权，有望进一步提升产能 [6] - 铁业务方面，肃北博伦七角井铁矿和双利二号铁矿新项目在建，格尔木西矿资源取得它温查汉西C5异常区铁多金属矿采矿许可证 [6] - 盐湖业务方面，公司积极建设盐湖产业基地，布局镁、碳酸锂和电池正极等领域 [6] - 盈利预测方面，预计公司2025-2027年归母净利分别为38.31、42.24、46.84亿元，EPS分别为1.61、1.77、1.97元/股，对应PE分别为16.19X、14.68X、13.24X [7] - 截至12月22日，可比公司2025年平均PE值为18.36X，公司2025年PE值低于可比公司均值，首次覆盖给予“增持”评级 [7] 行业研究：金属行业周报核心观点 - 钢铁：近期原料价格走强，宏观氛围偏暖，短期钢价或在市场情绪带动下偏强震荡 [8] - 铜：高铜价影响下下游需求一般，年末供应将收缩，基本面对铜价驱动较弱，关注宏观因素影响 [8] - 铝：氧化铝供应过剩格局难缓解，价格将维持低位；电解铝国内基本面难以形成有力支撑，关注宏观因素 [8] - 黄金：美国11月通胀缓和与超预期失业率对黄金形成数据支撑，市场强化对美联储进一步降息预期，短期金价或偏强震荡 [8] - 锂：宁德时代枧下窝锂矿年内或难以复产，供需错配短期内难以扭转，或支撑价格偏强震荡 [10] - 稀土：当前基本面对价格缺乏支撑，关注缅甸采矿禁令消息，若严格执行或导致全球稀土矿供应收紧，抬升价格中枢 [10] - 钴：刚果（金）占全球钴原料产量比例大，其2026-2027年钴出口配额无增长，未来全球钴供给将受约束，需求受新能源汽车和消费电子带动，供需有望维持偏紧 [12] - 钢铁行业策略：稳增长政策发布，行业竞争格局改善下盈利水平或提升，船舶用钢和建筑用钢等领域需求有望提振，建议关注设备先进、在高附加值领域领先、环保水平领先的相关标的 [10] - 铜行业策略：供给端受自由港印尼Grasberg矿和刚果（金）卡莫阿-卡库拉铜矿事故影响，2026年铜矿供应预期进一步收紧，国内冶炼加工端“反内卷”预期有望改善行业格局；需求端在降息周期背景下有望提振，建议关注铜矿资源保障强、环保水平领先、生产规模优势的相关标的 [11] - 铝行业策略：氧化铝价格低位背景下电解铝企业利润表现较好，国内电解铝产能限制严格，供给刚性较强，需求端有望受新能源汽车和高压电网等领域带动；“反内卷”政策有望改善氧化铝行业供给格局，建议关注资源保障强、环保水平领先、生产规模优势的相关标的 [11] - 黄金行业策略：短期关注美国经济数据、美联储降息预期和俄乌局势；长期看央行购金、美元地位弱化、“逆全球化”趋势将持续提升黄金吸引力 [11] - 稀土行业策略：我国稀土出口管制再升级，战略地位提升，行业估值或得到重估；我国在资源、冶炼和磁材环节领先，人形机器人和新能源等领域发展将提供新需求动能 [12] - 报告维持对钢铁行业的“看好”评级、对有色金属行业的“看好”评级，维持对洛阳钼业、中金黄金、华友钴业、紫金矿业、中国铝业的“增持”评级 [12]

报告核心观点 - 公募基金周报核心观点：上周权益市场主要指数多数下跌，债券类基金表现较好，ETF市场整体资金大幅净流入，其中中证A500ETF流入规模显著[1][2][3] - 行业周报核心观点：“犒赏经济”作为一种新兴消费模式正在兴起，有望成为拉动内需的新引擎，建议关注潮玩、宠物、国潮服饰等直接受益领域[5][7] 基金研究：公募基金周报 市场回顾 - 上周（2025年12月15日至12月19日）权益市场主要指数多数下跌，科创50指数跌幅最大，为2.99%[2] - 申万一级行业中，19个行业上涨，涨幅前五为商业贸易、非银金融、美容护理、休闲服务和化工；跌幅前五为电子、电气设备、机械设备、综合和通信[2] 公募基金市场概况与表现 - 私募基金管理规模达到22.09万亿元[2] - 中证指数有限公司发布了中证东盟数字经济主题指数[2] - 债券类基金表现较好：固收+基金平均上涨0.10%，正收益占比76.57%；纯债型基金平均上涨0.08%，正收益占比97.77%[3] - 权益类基金表现较弱：偏股型基金平均下跌0.57%，正收益占比39.09%；养老目标FOF平均下跌0.27%，正收益占比6.83%；QDII基金平均下跌1.52%，正收益占比16.21%[3] - 主动权益基金行业仓位变动：上周加仓幅度靠前的是通信、电力设备和非银金融；减仓幅度靠前的是国防军工、医药生物和煤炭[3] - 主动权益基金整体仓位测算：截至2025/12/19仓位为79.84%，较上期下降0.52个百分点[3] ETF市场概况 - 上周ETF市场整体资金净流入871.36亿元[3] - 股票型ETF净流入规模最大，为552.23亿元[3] - 流动性方面：整体ETF市场日均成交额达4,596.24亿元，日均成交量达1,630.00亿份，日均换手率达7.17%[3] - 个券资金流向：科创债、恒生科技等板块为主要资金流入品种；宽基指数中，中证A500、创业板、中证小盘500指数为主要流入标的，其中中证A500流入规模超300亿元[4] - 主要资金流出板块包括短融指数、军工、可转债和可交换债等[4] 基金发行情况 - 上周新发行基金共22只，较前期减少16只[4] - 新成立基金共34只，较前期增加11只[4] - 新基金共募集183.21亿元，较前期增加1.03亿元[4] 行业研究：轻工制造&纺织服饰行业周报 行业要闻与公司公告 - 行业要闻包括“犒赏经济”概念的阐述，以及岁末年初造纸行业上演“停机潮”与“涨价潮”[5] - 重要公司公告：华源控股全资子公司拟以5,100万元收购无锡暖芯半导体51%股权；英联股份设立俄罗斯全资子公司开展易开盖业务[7] 行情回顾 - 12月15日至12月19日，SW轻工制造指数上涨1.80%，跑赢沪深300指数（-0.28%）2.08个百分点[7] - SW纺织服饰指数上涨2.18%，跑赢沪深300指数2.46个百分点[7] 本周策略与投资观点 - “犒赏经济”定义为消费者为应对压力或特定心理需求，购买可承受范围内的非必需品或体验服务，以获取愉悦感、自我确认感和心理疗愈的经济活动[7] - 该消费模式在年轻群体中兴起并迅速发展，被视作拉动内需、扩大消费的新引擎，与“十五五”规划中促进供需良性互动的要求相契合[7] - “犒赏经济”作为情绪消费的重要表现，能推动产业结构转型升级并激发市场活力[7] - 我国情绪消费市场发展前景广阔，建议继续关注直接受益领域，如潮玩盲盒、宠物消费、国潮服饰等[7] - 维持轻工制造与纺织服饰行业“中性”评级[8] - 维持对具体公司的“增持”评级，包括：欧派家居（603833）、索菲亚（002572）、探路者（300005）、森马服饰（002563）、乖宝宠物（301498）、中宠股份（002891）[8]

宏观及策略研究 - 外围环境方面，美国10月和11月非农数据集中披露，10月数据因政府雇员大幅减少呈现负增，11月数据表面虽有新增但若考虑高估因素则近乎没有增长，私人部门就业相对稳健，11月失业率在劳动参与率走高的情形下出现小幅跳升，触及美联储预测上沿水平，薪资增速走低，11月通胀数据超预期走低但其真实性因数据缺失和统计推后而遭市场质疑，市场对明年1月降息预期抬升显得犹豫[3] 欧洲方面，欧央行维持政策利率不变，基于国内需求恢复上调2026年经济增长预测，但表示未来通胀会因服务通胀粘性而下降缓慢，官员们一致的鹰派表态令市场开始预期明年欧央行加息的情形[4] - 国内环境方面，11月经济基本面呈现供给稳健、需求偏弱的分化格局，新质生产力相关投资和生产以及服务消费占优，信贷数据走弱，地产周期底部徘徊和商品消费补贴退坡压制居民贷款，企业贷款增量主要源于短贷和票据融资，高基数下前期增量财政政策加码保证年末支出强度，但广义财政收支累计增速依然慢于年初预算，12月财政或在既有条件下小幅发力，更多需关注明年开年财政力度，政策方面，中央财办解读中央经济工作会议，财政政策提及“为应对未来风险留有余地”，货币政策聚焦“促进社会综合融资成本低位运行”[4] - 高频数据方面，下游房地产成交底部小幅回升，农产品批发价格走高，中游钢铁和水泥价格回升，上游焦煤焦炭价格上行，有色金属价格涨跌不一，黄金价格上涨，原油价格下跌[4] 固定收益研究 - 重要事件方面，11月企业和居民信贷数据依然不佳，工增、固投和社零同比增速也有一定放缓，增值税和企业所得税收入累计同比涨幅收窄也与10-11月数据降温有关，展望未来，积极因素在于政策性金融工具对信贷的撬动，以及年末财政“赶进度”集中支出，有望为2026年打下良好开局[7] - 资金价格方面，统计期内央行超量2000亿元续作6个月买断式逆回购，并开展1000亿元14天逆回购操作呵护跨年资金面，DR014和R014在12月18日分别上行10bp和6bp，DR001和DR007保持平稳，同业存单收益率小幅回落，符合年末存单收益率下行的季节性特征[7] - 一级市场方面，统计期内利率债共发行46只，专项债发行未出现年末冲量现象，12月以来国开行、进出口银行也降低了发行频率，利率债供给压力有限[7] - 二级市场方面，统计期内各期限国债收益率表现分化，中短端利率下行可能与资金面宽松有关，14天逆回购操作的中标利率或较9月下降，带动了短端做多情绪，长端利率博弈情绪较重，单日波动幅度加大，10Y国债收益率尚有1.85%这一心理支撑，30Y国债收益率上行阻力则更小，波动幅度更大[7] - 市场展望方面，基本面目前尚难言债市重回基本面定价，政策预期、资产比价以及机构行为等因素或仍为主导，但更长期来看2026年基本面对债市定价的影响程度有望增加，政策面提及2026年财政政策将“主动靠前发力”和“合理加快资金下达拨付”，支出结构上将“强化国家重大战略财力保障，推动更多资金资源投资于人”，货币政策方面强调“社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配”，降准降息、各期限流动性投放工具将灵活使用，资金面临近跨年资金价格或小幅抬升，但在央行公开市场操作呵护下资金大幅收紧可能性有限，总结来看年内债市将围绕机构行为和权益市场展开，预计债市以震荡为主，走陡概率较高，超长债仍有较高波动，不宜过度期待年末抢跑行情，可适度把握7Y及以下期限的国开债-国债利差以及5Y-3Y国债期限利差等[8][9] 公司研究（共创草坪） - 公司为全球人造草坪龙头企业，今年前三季度营收与归母净利润同比分别增长9.52%和30.89%，公司休闲草收入增长良好，今年上半年营收占比超70%，产品远销140多国，海外营收占比超95%[10] - 根据AMI数据，2015-2023年全球人造草坪行业规模和销售面积CAGR分别为9.28%和11.21%，预计到2027年行业规模将达到41.41亿欧元，较2023年增长28.64%，在全球人造草坪行业中国企业占据领先地位，前十大公司中有4家来自中国，贡献了37%的全球人造草坪产量，国际机构认证对发展高端运动草业务至关重要，欧洲运动草市场趋于成熟，我国仍具备较大潜力，欧美国家是休闲草消费的主力市场，未来休闲草呈现更快的增长态势以及增长潜力，预计到2027年休闲草全球市占率将达到55.80%[11] - 公司获得多项国际权威认证，行业认可度高，研发体系健全，2025年前三季度研发费用为7,182.15万元，同比增长10.58%，与同业公司相比费用规模大幅领先，公司已构建全球化销售网络，今年上半年海外业务营收同比增长12.88%，公司与全球及区域主要人造草坪批发商、大型连锁家居建材超市等客户形成长期稳定合作关系，今年上半年休闲草实现收入11.95亿元，同比增长11.79%，公司持续推进海外生产基地建设，已规划项目全面达产后产能将达到17,600万平方米，近两年公司产能利用率明显恢复，2020-2024年产销率保持较高水平基本维持在95%以上，越南基地以制造职能为主叠加一定成本优势其具备较强盈利能力[11] - 盈利预测与估值方面，中性情景下预计2025-2027年公司EPS为1.64元、1.89元、2.20元，对应2025年PE为22.93倍，高于可比公司估值均值水平，但考虑到公司作为全球人造草坪龙头同时为目前A股唯一上市的人造草坪行业上市公司具备稀缺性可享有一定估值溢价，首次覆盖给予“增持”评级[12] 行业研究（医药生物） - 行情回顾方面，本周（2025/12/12-2025/12/18）上证综指上涨0.08%，深证成指下跌0.71%，SW医药生物下跌1.23%，子板块涨跌互现（医药商业3.66%＞医疗器械1.25%＞医疗服务0.09%＞中药Ⅱ -0.91%＞生物制品-1.55%＞化学制药-3.82%），2025年12月18日SW医药生物行业市盈率（TTM，整体法，不剔除负值）为50.11倍，相对沪深300的估值溢价率为259%[13] - 行业要闻方面，全国医疗保障工作会议在京召开，部署2026年8项重点工作，在支持商业健康保险发展、推动生育保险和长期护理保险发展、支持医药产业创新发展等方面着力布局，国家医疗保障局办公室印发医保基金清算提质增效三年行动计划的通知，第二代心肌肌球蛋白抑制剂星舒平®在华获批，蚂蚁阿福进入AI应用第一梯队[15] - 公司公告方面，和铂医药-B与百时美施贵宝订立全球战略合作及授权协议，翰森制药与GLENMARK订立许可协议，长春高新下属公司签署GenSci098注射液项目独家许可协议，诺诚健华奥布替尼治疗系统性红斑狼疮IIb期研究达到主要终点并获批III期注册性临床试验[15] - 本周策略方面，随着新版药品目录正式执行和商保创新药目录实施，建议关注相关制药企业产品进入医保后的放量空间及创新药企业支付端结构优化带来的投资机遇，同时关注CXO及生命科学上游等相关产业链投资机遇，近期AI医疗再现新进展，建议关注相关医疗服务、医药商业板块，然而近期医药生物板块对催化的反应偏弱走势略显疲软，相对沪深300的超额收益率为负，因此将医药生物行业及中药Ⅱ行业评级由“看好”下调至“中性”评级，维持恒瑞医药（600276）“买入”评级[16]

报告行业投资评级 - 医药生物行业评级由“看好”下调至“中性” [52] - 中药 II 行业评级由“看好”下调至“中性” [52] - 维持恒瑞医药“买入”评级 [52] 报告核心观点 - 近期医药生物板块对政策催化反应偏弱，走势疲软，相对沪深300的超额收益率为负，因此下调行业评级 [52] - 展望后续，随着新版药品目录正式执行和商保创新药目录实施，建议关注相关制药企业产品进入医保后的放量空间及创新药企业支付端结构优化带来的投资机遇 [52] - 同时建议关注CXO及生命科学上游等相关产业链投资机遇 [52] - 近期AI医疗再现新进展，建议关注相关医疗服务、医药商业板块 [52] 行业要闻总结 - 全国医疗保障工作会议部署2026年八项重点工作，包括支持商业健康保险发展、推动生育保险和长期护理保险发展、支持医药产业创新发展等 [9][10] - “十四五”期间累计将949种药品新增纳入医保目录，目前医保目录内药品总数达3253种 [9] - 建成全国统一的医保信息平台，日均结算量2800万人次，累计12.5亿人激活医保码 [9] - 国家医保局发布《医保基金清算提质增效三年行动计划》，目标自2028年起实现每年3月底前完成上年度清算，清算资金占年度医保基金拨付的3%左右 [11][12] - 赛诺菲第二代心肌肌球蛋白抑制剂星舒平®在华获批，用于治疗梗阻性肥厚型心肌病，此次获批早于美国与欧盟 [13] - 蚂蚁集团AI健康应用“蚂蚁阿福”月活用户已超1500万，跻身国内AI APP前五 [13] 行业数据总结 - 维生素原料药价格在2025年12月18日环比保持稳定，例如维生素B1为238元/千克，维生素E为54元/千克 [14] - 2025年12月17日，中药市场价格指数（综合200）为2539.52，同比下降16% [18] - 亳州药市部分药材价格同比大幅下降：连翘市场价为45元/千克，同比下降64%；党参市场价为70元/千克，同比下降36%；当归市场价为65元/千克，同比下降24% [18] - 2025年第50周流感监测数据显示，南方省份哨点医院报告的流感样病例百分比（ILI%）为9.7%，北方省份为6.3%，均低于前一周水平 [26] 公司公告总结 - **和铂医药-B**：与百时美施贵宝订立全球战略合作及授权协议，将收到9000万美元首付款，潜在里程碑付款最高达10.35亿美元 [30] - **翰森制药**：授予Glenmark阿美替尼在多个区域的独占许可，可能获得累计超过十亿美元的里程碑付款及销售分成 [31] - **长春高新**：下属公司签署GenSci098注射液项目独家许可协议，预计可获得1.2亿美元首付款及近期开发款，至多获得13.65亿美元里程碑付款 [32] - **诺诚健华**：奥布替尼治疗系统性红斑狼疮IIb期研究达到主要终点并获批III期注册性临床试验 [33] - **药捷安康-B**：替恩戈替尼片新药上市申请获NMPA受理 [34] - **百济神州**：聘任汪来博士担任公司总裁，全球研发负责人 [36] - **百奥泰**：维拉西塔单抗注射液上市许可申请获受理；戈利木单抗注射液获欧洲药品管理局人用药品委员会积极意见 [37] - **康宁杰瑞制药-B**：JSKN003获FDA突破性疗法认定；JSKN027 IND申请获CDE受理 [38] - **康哲药业**：创新药口服小分子JAK1抑制剂Povorcitinib纳入突破性治疗品种名单 [39] - **一品红**：参股公司美国Arthrosi被Sobi美国以9.5亿美元首付款及最高5.5亿美元里程碑付款收购 [40] - **复星医药**：斯鲁利单抗注射液新增适应症注册申请获受理并纳入优先审评；控股子公司拟出资约14.12亿元控股投资绿谷医药 [42] - **恒瑞医药**：子公司获得多项药物临床试验批准通知书，涉及SHR-A1811（sc）注射液、HRS9531注射液（GIPR/GLP-1R双激动剂）、RSS0343片、HRS-1780片等 [43][44] 行情回顾总结 - 本周（2025/12/12-2025/12/18）SW医药生物指数下跌1.23%，跑输大盘（上证综指上涨0.08%，深证成指下跌0.71%） [45] - 子板块涨跌互现，医药商业板块涨幅最大（3.66%），化学制药板块跌幅最大（-3.82%） [45] - 截至2025年12月18日，SW医药生物行业市盈率（TTM）为50.11倍，相对沪深300的估值溢价率为259% [47] - 个股方面，华人健康涨幅居首（45.21%，受AI医疗概念带动），一品红跌幅居首（-27.42%） [51]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 中央经济工作会议内容明晰后，年内债市围绕机构行为和权益市场展开，预计债市以震荡为主，走陡概率较高，超长债波动高，不宜过度期待年末抢跑行情，可适度把握 7Y 及以下期限的国开债 - 国债利差以及 5Y - 3Y 国债期限利差等 [1][24] 各目录要点总结 重要事件点评 - 金融数据：2025 年 11 月末社融存量同比增 8.5%，前 11 个月人民币贷款增 15.36 万亿元，11 月末 M2 余额同比增 8%；11 月社融同比多增，债券融资明显，信贷同比少增，企业短贷好转、中长贷少增，居民降杠杆，M1、M2 同比增速回落；未来政策性金融工具或撬动信贷，但政府债券融资高基数或使社融存量同比增速小幅回落 [7] - 经济数据：2025 年 11 月，规上工业增加值当月同比增 4.8%，固投累计同比增速 - 2.6%，社零当月同比增 1.3%；内需延续弱势，生产增速放缓，投资降幅扩大，消费增速放缓；预计 25 年工业生产增速约 5.8%、制造业投资增速约 2.0%、基建投资增速约 1.0%、社零增速约 3.7% [8][9] - 财政数据：2025 年 1 - 11 月，一般公共预算收入同比增 0.8%、支出同比增 1.4%，政府性基金预算收入同比降 4.9%、支出同比增 13.7%；税收整体涨幅扩大，公共财政支出节奏靠前，科技领域支出加力；2026 年财政政策延续积极，总量兜底、节奏相似、结构关注三方面 [10] 资金价格：央行投放跨年资金 - 12 月 12 日 - 18 日，央行净投放 1340 亿元，开展 6000 亿元 6 个月买断式逆回购、1000 亿元 14 天逆回购；18 日起，DR014 和 R014 分别上行 10bp 和 6bp ，DR001 和 DR007 平稳，同业存单收益率降至 1.65%左右，符合年末季节性特征 [11][12] 一级市场：供给规模下降 - 12 月 12 日 - 18 日，一级市场发行利率债 46 只，专项债未年末冲量，国开行、进出口银行降低发行频率，利率债供给压力有限 [14] 二级市场：利率曲线走陡 - 12 月 12 日 - 18 日，中短期限国债收益率下行，超长期上行，曲线陡峭；中短端下行或因资金面宽松，长端博弈情绪重、波动大，30Y 国债收益率上行阻力小，30Y - 10Y 国债利差持续超 40bp [16] 市场展望 - 基本面：目前债市未重回基本面定价，2026 年基本面对债市定价影响或增加，价格信号是重点 [23] - 政策面：2026 年财政“主动靠前发力”“合理加快资金下达拨付”，支出结构强化战略财力保障、托底民生；货币政策强调推动经济增长等目标，灵活使用降准降息等工具 [23] - 资金面：临近跨年，资金价格或小幅抬升，央行操作呵护下，资金大幅收紧可能性有限 [23]

外围环境（美国） - 美国10月非农就业数据因政府雇员大幅减少而呈现负增长[1] - 美国11月非农就业表面新增，但若按美联储主席鲍威尔所言“每月高估约6万人”调整，则实际近乎零增长[1] - 美国11月失业率在劳动参与率走高的情况下小幅跳升，触及美联储预测的上沿水平[1] 外围环境（欧洲） - 欧洲央行维持政策利率不变，并基于国内需求恢复上调2026年经济增长预测[1] - 欧洲央行官员的鹰派表态令市场开始预期其明年存在加息可能[1] 国内经济基本面 - 国内11月经济呈现供给稳健、需求偏弱的分化格局，新质生产力相关投资、生产及服务消费占优[3] - 国内信贷数据走弱，其中地产周期底部徘徊和商品消费补贴退坡持续压制居民贷款[3] - 国内广义财政收支累计增速慢于年初预算，12月财政或在既有条件下小幅发力[3] 国内政策动向 - 中央财办解读中央经济工作会议，财政政策提及“为应对未来风险留有余地”，货币政策聚焦“促进社会综合融资成本低位运行”[3] 高频数据（下游） - 国内30大中城市房地产成交面积底部小幅回升[47] - 国内农产品批发价格走高[3] 高频数据（中游） - 国内钢铁和水泥价格回升[3] 高频数据（上游） - 国内焦煤焦炭价格上行[3] - 国际黄金价格上涨，国际原油价格下跌[3] - 国内有色金属价格涨跌不一[3]

宏观及策略研究核心观点 - 市场震荡下沿获确认，跨年行情有望展开，后续伴随跨年及春季躁动时点临近，行情有望在低位逐步酝酿回升[4] 市场回顾 - 近5个交易日（12月12日-12月18日），上证综指收涨0.08%，创业板指收跌1.79%，沪深300收涨0.01%，中证500收涨0.25%[2] - 两市统计区间内成交9.06万亿元，日均成交额降至1.81万亿元，较前五个交易日的日均成交额减少491.08亿元[2] - 申万一级行业涨跌参半，非银金融、交通运输、商贸零售行业涨幅居前，综合、房地产、电力设备行业跌幅居前[2] 经济数据 - 1-11月固定资产投资同比下降2.6%，边际回落0.9个百分点，投资三项均有所走弱[2] - 11月社会消费品零售总额同比增速出现超预期放缓，主要受网购促销提前、补贴效果减弱等因素影响[2] 政策解读 - 2026年财政支出将推动更多资源“投资于人”，民生类投资比重将提高[3] - 货币政策强化对物价回升目标的关注及对多种货币工具的灵活使用[3] - 扩大内需是2025年排在首位的重点任务，文旅、养老、托育等服务消费是重要着力点，有望迎来推广中小学春秋假、落实职工带薪错峰休假等举措支持[3] - 投资端在“止跌回稳”要求下，“十五五”重大项目建设将发挥牵引带动作用[3] - 针对企业端，明确2025年将“让落后产能有序退出”，有助于从供需层面巩固价格端的回升基础[3] 行业配置策略 - 关注TMT板块、机器人领域的投资机会，背景是国内外云厂商AI资本开支持续扩张、算力国产替代进程有望加快以及应用端增量催化可期[4] - 关注电力设备、有色金属行业的投资机会，背景是全球储能需求高景气及固态电池产业化持续推进[4] - 关注社会服务、资源品的政策博弈性机会，背景是政策端将聚焦调结构、“反内卷”等领域[4] - 继续关注银行行业的配置机会，背景是低利率环境叠加公募基金持仓向业绩基准回归[4] 计算机行业研究核心观点 - 小米发布开源大模型，AI应用布局有望深化，但将计算机行业评级从“看好”下调至“中性”评级[5][6] 行业要闻 - 小米发布开源MoE模型，同时上线网页版AI聊天服务[5][7] - 国内首个太空计算联合实验室即将建设[5] - OpenAI发布GPT-5.2模型[5] 公司公告 - 华大九天发布关于与关联方共同投资暨关联交易的进展公告[5] - 神思电子发布关于公司中标关联方项目暨关联交易的公告[5] - 金橙子发布发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金报告书（草案）摘要[5] 行情回顾 - 12月11日至12月17日，沪深300下跌0.26%，申万计算机行业下跌2.01%[5] - 申万计算机三级子行业全部下跌，跌幅排序为：垂直应用软件(-0.62%) > 其他计算机设备(-1.72%) > 横向通用软件(-1.87%) > 安防设备(-3.00%) > IT服务Ⅲ(-3.13%)[5] AI应用与算力动态 - 国内外头部模型厂商持续推进大模型产品迭代升级，有望推动技术创新与应用落地加速普及[5] - 国内各大企业加速布局C端应用，小米依托手机、汽车、智能家居等完备的生态矩阵，有望将AI技术深度融入现有产品及业务体系，助力AI商业闭环全面成型[5] - 谷歌正加速扩展算力规模以满足AI服务需求[6] - 摩尔线程与沐曦股份等国产算力芯片企业有望依托上市融资渠道拓宽资金来源，加速核心产品研发迭代，推动国产算力产业链成熟升级[6] - 北美云计算企业甲骨文在AI基础设施扩张计划上遭遇挫折，引发市场对其债务水平持续攀升及AI领域投入规模过大的担忧[6] - 其他北美云计算厂商的大幅资本开支加剧了市场对相关企业现金流健康状况及AI资本开支可持续性的疑虑[6] 个股评级 - 维持虹软科技（688088）“增持”评级[6]

公共财政收入 - 2025年1-11月全国一般公共预算收入为200,516亿元，同比增长0.8%[2] - 税收收入同比涨幅略有扩大，但三大主力税种（增值税、企业所得税、个人所得税）收入同比涨幅持平或微降[2] - 非税收入同比降幅扩大，公共财政收入完成全年预算的91.2%，低于过去5年平均水平（92.0%）[2] 公共财政支出 - 2025年1-11月全国一般公共预算支出为248,538亿元，同比增长1.4%[2] - 科技领域支出同比增速达到7.9%，科技文体领域整体支出同比增速提升至6.1%[3] - 民生领域支出同比增速为5.4%，其中社保和就业支出同比增长8.1%[3] - 基建领域支出同比下降7.7%，环保是其中唯一正增长的细分领域[3] - 公共财政支出完成全年预算的83.7%，低于过去5年平均水平（85.4%）[3] 政府性基金收支 - 2025年1-11月政府性基金预算收入为40,274亿元，同比下降4.9%[2] - 政府性基金预算支出为92,124亿元，同比增长13.7%[2] - 1-11月广义财政支出（公共财政+政府性基金）同比增长4.5%，较1-10月下降0.7个百分点[4][6] 财政政策展望 - 2026年财政政策基调为“更加积极”，强调保持必要的支出强度并“主动靠前发力”[8] - 政策结构将优化支出以强化国家重大战略财力保障，并推动更多资金投资于人[8] - 化债进程将继续“赶进度”，对财政资金的占用程度可能高于2025年[8]

行业投资评级 - 计算机行业评级从“看好”下调至“中性” [2][29] - 维持对虹软科技（688088）的“增持”评级 [2][29] 核心观点 - AI应用方面，国内外头部模型厂商持续推进大模型产品迭代升级，有望推动技术创新与应用落地加速普及 [27] - 小米发布开源MoE模型并上线网页版AI聊天服务，依托其完备的生态矩阵，有望将AI技术深度融入现有产品及业务体系，助力AI商业闭环全面成型 [13][27] - AI算力方面，谷歌正加速扩展算力规模以满足需求，同时摩尔线程与沐曦股份等国产算力芯片企业有望依托上市融资加速研发，推动国产算力产业链成熟升级 [27] - 北美云计算企业甲骨文在AI基础设施扩张上遭遇挫折，引发市场对其债务水平及AI投入规模的担忧，其他厂商的大幅资本开支也加剧了市场对相关企业现金流及AI资本开支可持续性的疑虑 [27][29] 行业要闻 - **小米发布开源MoE模型**：12月16日，小米发布Xiaomi MiMo-V2-Flash开源MoE模型，总参数量309B，活跃参数量15B，专为智能体AI设计 [13] - 该模型在多个Agent测评基准上进入全球开源模型Top2，代码能力超过所有开源模型，比肩Claude 4.5 Sonnet，但推理成本仅为其2.5%，生成速度提升2倍 [13] - 同时上线在线AI聊天服务Xiaomi MiMO Studio，支持深度思考和联网搜索 [13] - **国内首个太空计算联合实验室即将建设**：12月12日，国星宇航与上海交通大学将共同建设国内首个太空计算联合实验室，聚焦自主可控太空计算芯片研发等前沿领域 [13] - **国内外太空算力布局**： - 英伟达与Starcloud合作，成功将首个搭载H100芯片的太空数据中心卫星送入轨道 [14] - 谷歌公布“太阳捕手计划”，计划将TPU芯片送入太空构建AI计算集群 [14] - 国星宇航“星算”计划01组太空计算中心已成功发射入轨 [14] - 北京市支持研发的首个算力星座首颗算力试验卫星“辰光一号”已完成产品研制 [14] - **OpenAI发布GPT-5.2模型**：12月12日，OpenAI正式发布GPT-5.2模型，定位为面向开发者和专业用户，分为Instant、Thinking和Pro三类，旨在解锁更多经济价值 [14] 行业数据 - **算力租赁价格平稳**：本周主要GPU计算集群租赁价格环比上周无变化（0.00%） [15][16] - 腾讯云：V100-32GB*8配置集群价格为66.63元/小时；A100-40GB*8配置集群价格为161.50元/小时 [15][16] - 恒源云：A100-80GB*1配置算力价格为5.95元/小时；A800-80GB*1配置算力价格为7.50元/小时 [15][16] 公司公告 - **华大九天**：公司已完成对天津中湾芯盛管理咨询合伙企业（有限合伙）出资10000万元 [16] - **神思电子**：公司作为牵头单位的联合体中标“济南低空应急救援及城市生命线监测感知数字化建设工程（信息化部分）项目”，中标金额19880.79万元 [17] - **金橙子**：公司拟以18800.00万元收购萨米特55.00%股权，并募集配套资金不超过5000.00万元，以丰富产品及市场布局，提升核心竞争力 [18][19] 行情回顾 - **板块表现**：12月11日至12月17日，沪深300指数下跌0.26%，申万计算机行业指数下跌2.01% [20] - **子行业表现**：申万计算机三级子行业全部下跌，跌幅由小到大依次为：垂直应用软件（-0.62%）、其他计算机设备（-1.72%）、横向通用软件（-1.87%）、安防设备（-3.00%）、IT服务Ⅲ（-3.13%） [20] - **板块估值**：截至2025年12月17日，申万计算机行业市盈率（TTM）为201.44倍，相对沪深300的估值溢价率为1416.92% [21][24] - **个股情况**： - 涨幅前五位：星环科技、古鳌科技、万集科技、开普云、航天信息 [25] - 跌幅前五位：品茗科技、达华智能、ST立方、海峡创新、榕基软件 [25]

核心观点 - 市场震荡下沿获确认，跨年行情有望展开 [1] - A股整体呈现震荡特征，市场在偏下沿的有力反弹降低了行情进一步走低风险，伴随跨年及春季躁动时点临近，行情有望在低位逐步酝酿回升 [33] 市场回顾 - 近5个交易日（12月12日-12月18日），重要指数涨跌不一，上证综指收涨0.08%，创业板指收跌1.79%，沪深300收涨0.01%，中证500收涨0.25% [2][5] - 成交量有所缩量，统计区间内两市成交9.06万亿元，日均成交额降至1.81万亿元，较前五个交易日的日均成交额减少491.08亿元 [2][9] - 行业方面，申万一级行业涨跌参半，非银金融、交通运输、商贸零售行业涨幅居前，而综合、房地产、电力设备行业跌幅居前 [2][22] 宏观经济数据 - 投资端，1-11月固定资产投资同比下降2.6%，边际回落0.9个百分点，投资三项均有所走弱 [4][26] - 1-11月基建投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比下降1.1%，较1-10月回落1.0个百分点 [26] - 1-11月制造业投资同比增长1.9%，较1-10月回落0.8个百分点 [26] - 1-11月房地产投资同比下降15.9%，较1-10月回落1.2个百分点 [26] - 消费端，11月社会消费品零售总额同比增速出现超预期放缓，主要受网购促销提前、补贴效果减弱等因素影响 [4][26] - 整体数据显示有效需求仍待提振 [4][26] 政策解读 - 宏观政策方面，2026年财政支出结构将优化，推动更多资源“投资于人”，提高民生类投资比重；货币政策强化对物价回升目标的关注及对多种货币工具的灵活使用 [4][32] - 具体任务方面，强调“扩大内需是明年排在首位的重点任务” [4][32] - 消费端，文旅、养老、托育等服务消费是明年政策重要着力点，同时有望迎来推广中小学春秋假、落实职工带薪错峰休假等举措支持 [4][32] - 投资端，在“止跌回稳”要求下，“十五五”重大项目建设将发挥牵引带动作用 [4][32] - “反内卷”方面，针对企业端，明确明年将“让落后产能有序退出”，有助于从供需层面巩固价格端的回升基础 [4][32] - 稳定房地产方面，未来供给端将严控增量，而需求端有望迎来增量针对性举措的支持 [32] 行业配置建议 - 关注TMT板块、机器人领域的投资机会，背景是国内外云厂商AI资本开支持续扩张、算力国产替代进程有望加快以及应用端增量催化可期 [34] - 关注电力设备、有色金属行业的投资机会，背景是全球储能需求高景气及固态电池产业化持续推进 [34] - 关注社会服务、资源品的政策博弈性机会，背景是政策端将聚焦调结构、“反内卷”等领域 [34] - 继续关注银行行业的配置机会，背景是低利率环境叠加公募基金持仓向业绩基准回归 [34]