核心观点 - 报告维持对计算机行业“看好”评级，认为伴随AI产业拉动效应持续释放及国产化替代进程稳步深化，行业景气度仍有上行空间 [5][45] - 海外AI算力维持高景气，北美头部云厂商3Q25资本开支表现亮眼并上调全年指引，对2026年AI投资保持乐观 [5][43] - “十五五”规划建议全面实施“人工智能+”行动，为行业发展提供政策利好，同时国际局势提升关键软件自主可控的紧迫性 [5][15][43] - 建议关注具备AI技术落地能力与场景适配优势的头部企业 [5][43] 行业要闻 - “十五五”规划建议发布，提出全面实施“人工智能+”行动，以人工智能引领科研范式变革，加强人工智能同产业发展、文化建设、民生保障、社会治理相结合 [1][15] - 摩尔线程获科创板IPO注册许可，从受理至注册用时122天，拟募资80亿元用于新一代自主可控AI训推一体芯片、图形芯片及AI SoC芯片研发项目 [2][16] 行业数据 - 2025年9月计算机工业生产者出厂价格指数（PPI）环比持平，同比下降1.3% [17][18] - 2025年1-9月，我国电子计算机整机产量累计值为26190.70万台，同比增长0.4%；2025年9月笔记本电脑出口量为1168.00万台，同比下降4.9% [20] - 2025年1-9月，我国软件业业务收入111126.00亿元，同比增长13.0%；利润总额14352.00亿元，同比增长8.7%；业务出口459.40亿美元，同比增长6.6% [8][21] - 软件业细分领域收入：软件产品收入23854.00亿元（同比增长10.9%），其中基础软件产品收入1383.00亿元（同比增长11.2%），工业软件产品收入2359.00亿元（同比增长9.8%）；信息技术服务收入76433.00亿元（同比增长14.3%），其中云计算、大数据服务收入11587.00亿元（同比增长13.7%），集成电路设计收入3234.00亿元（同比增长16.9%），电子商务平台技术服务收入10167.00亿元（同比增长11.1%）；信息安全收入1627.00亿元（同比增长6.9%）；嵌入式系统软件收入9212.00亿元（同比增长8.7%） [26] 公司公告 - 金山办公2025年前三季度营业总收入41.78亿元，同比增长15.21%；归母净利润11.78亿元，同比增长13.32% [8][33] - 中科曙光2025年前三季度营业总收入88.20亿元，同比增长9.68%；归母净利润9.66亿元，同比增长25.55% [8][36] 行情回顾 - 2025年10月1日至10月31日，申万计算机行业指数下跌2.28% [8][37] - 三级子行业涨跌互现：横向通用软件上涨3.44%，安防设备上涨1.99%，IT服务Ⅲ下跌2.49%，垂直应用软件下跌3.87%，其他计算机设备下跌5.35% [5][37] - 截至2025年10月31日，申万计算机行业市盈率为58.30倍，相对沪深300的估值溢价率为361.50% [38][40] 本月策略 - “人工智能+”行动将全方位赋能千行百业，抢占人工智能产业应用制高点 [5][43] - AI大模型算法快速发展，算力基础设施大规模投入，部分计算机企业在应用端已取得显著进展 [5][43] - 实现EDA、操作系统等关键软件的自主可控紧迫性提升，重点领域关键核心技术攻关将持续推进 [5][43]

外围环境 - 美国10月ADP就业人数超预期增加，但相较年初水平明显放缓[3] - 美国10月ISM制造业PMI连续第八个月位于收缩区间[3] - 美国10月服务业PMI创下八个月以来新高[3] - 欧洲10月整体通胀温和放缓，但核心通胀仍然坚挺[3] 国内环境 - 10月制造业PMI较前值回落且弱于季节性，内外需均有下行[3] - 10月非制造业PMI受假期和电商促销活动影响小幅回升[3] - 10月出口同比增速在高基数和海外需求降温作用下萎缩[3] - 10月进口同比增速超预期下滑，大宗商品进口表现相对较好[3] 高频数据 - 下游房地产成交小幅回升，农产品批发价格基本持平[3] - 中游钢铁价格回落，水泥价格上涨；上游有色金属和黄金价格走低，原油价格震荡下行[3]

核心观点 - 中美贸易关系缓和，锂和稀土等新能源金属景气度回升 [1][6] - 维持对钢铁行业的“看好”评级和对有色金属行业的“看好”评级 [9] - 重点推荐洛阳钼业、中金黄金、华友钴业、紫金矿业、中国铝业，均给予“增持”评级 [2][9] 行业数据与展望 钢铁 - 10月钢铁行业PMI指数为49.2%，环比增加1.5个百分点，新订单指数为47.6%，环比增加2.4个百分点，但仍处于收缩区间 [20] - 10月全国建筑钢材日均成交量为10.13万吨，环比增长3.19%，但同比下降16.08% [22] - 9月粗钢产量累计值为74,624.85万吨，同比下降2.90%；钢材产量累计值为110,384.67万吨，同比增长5.40% [24] - 10月底钢材社会库存和钢厂库存合计增长0.75%至1,500.41万吨，较去年同期增长22.43% [29][30] - 北方地区11月中下旬进入采暖季，需求或走弱，供给收缩，短期钢价或呈震荡态势 [5][21] 铜 - 10月SMM中国电解铜产量环比下降2.62%，同比增长9.63% [35] - 9月国内精炼铜产量为126.60万吨，同比增长11.25%；国内铜材产量为223.20万吨，同比增长10.88% [36] - 10月LME铜库存下降6.12%至13.46万吨，SHFE铜库存增长48.04%至3.97万吨；LME铜价增长5.84%至1.09万美元/吨 [36] - 1-9月电网工程投资完成额同比增长9.9%，但房地产新开工面积同比下降18.9% [35] - 短期宏观氛围转暖，但铜价缺乏继续上行动力，关注美国经济数据和美联储降息预期 [5][35] 铝 - 10月国内电解铝产量同比增长1.13%，环比增长3.52%；截至10月底，国内电解铝运行产能约为4406万吨 [43] - 9月国内氧化铝产量为799.90万吨，同比增长9.41%；电解铝产量为380.90万吨，同比增长4.38% [45] - 10月LME铝库存增长8.69%至55.81万吨，SHFE铝库存增长8.92%至6.44万吨；LME铝价增长8.11%至0.29万美元/吨 [45] - 氧化铝价格持续低位利好电解铝企业利润，国内产能限制和美联储降息为铝价提供底部支撑 [5][43] 贵金属 - 10月COMEX黄金价格增长3.24%至4,013.40美元/盎司，SHFE黄金价格增长5.43%至921.92元/克 [55] - 中美关系缓和使得避险需求回落，美联储降息不确定性增加，短期金价或震荡运行 [5][55] 新能源金属 锂 - 10月国内碳酸锂产量环比增长6%，同比大幅增长55%；9月碳酸锂产量为4.71万吨，同比增长47.59% [58][60] - 10月国产电池级碳酸锂价格增长8.84%至8.00万元/吨；电池级氢氧化锂价格增长4.93%至7.45万元/吨 [60] - 库存去化及储能需求超预期（1-9月储能海外订单同比增长约132%）支撑短期锂价 [5][58] 钴 - 10月硫酸钴产量环比增长2.17%，同比增长19.62%；10月三元材料产量环比增长11.58%，同比增长43.08% [65] - 10月国内钴均价增长17.25%至40.45万元/吨；硫酸钴均价增长28.15%至8.65万元/吨 [66] - 动力电池受补贴政策退坡预期冲量影响，市场高景气态势将延续，支撑钴价 [5][65] 稀土及小金属 - 澳大利亚莱纳斯公司第三季度稀土氧化物总产量达3993吨，同比增长32% [71] - 10月氧化镨钕价格下降5.52%至53.10万元/吨；氧化镝价格下降2.48%至157.50万元/吨 [74] - 中美贸易关系转暖，出口管控放松预期下，海外需求或逐步释放，短期稀土价格有望得到支撑 [6][74] 投资策略 钢铁 - 行业稳增长政策发布，船舶用钢和建筑用钢等领域需求有望提振，“设备更新”和“低碳转型”成为热点 [7][88] - 建议关注工厂设备先进、在船舶钢等高附加值领域产品领先、环保水平领先的相关标的 [7][88] 铜 - 自由港印尼Grasberg矿和刚果（金）卡莫阿-卡库拉铜矿事故影响，全球2026年铜矿供应预期收紧 [7][88] - 铜是电力电网、新能源汽车、AI服务器等领域重要原材料，需求有望提振 [7][88] - 建议关注铜矿资源保障强、环保水平领先、生产规模优势的相关标的 [7][88] 铝 - 氧化铝新项目产能释放导致价格持续低位，电解铝企业利润表现较好 [7][88] - 国内电解铝产能限制严格，需求端受新能源汽车和高压电网等领域带动 [7][88] - 建议关注资源保障强、环保水平领先、生产规模优势的相关标的 [7][88] 黄金 - 短期关注美国政府停摆、美联储降息路径预期变化、中美贸易关系和俄乌局势 [9][88] - 长期看，央行购金、美元全球货币地位弱化、“逆全球化”趋势将持续提升黄金吸引力 [9][88] 稀土 - 我国稀土出口管制再升级，战略地位提升，相关上市公司估值或重估 [9][88] - 人形机器人和新能源等领域发展将为需求提供新动能 [9][88] 钴 - 刚果（金）占全球钴原料产量比例大，其2026-2027年钴出口配额没有增长，未来全球钴供给将受约束 [9][88] - 需求受新能源汽车、储能和消费电子领域带动，供需有望维持偏紧状态 [9][88]

基金研究：公募基金11月月报核心观点 - 10月权益市场发行降温，新发行基金77只，发行规模631.70亿元，其中主动权益型基金发行份额为158.88亿份，较上月小幅下降，被动权益型基金发行份额为161.70亿份，较上期下降较为明显 [2] - 市场风格表现分化，价值风格跑赢成长风格，小盘风格跑赢大盘风格，大盘价值风格表现突出，上涨2.62%，小盘成长风格跌幅最大，约3.22% [3] - 10月偏股型基金和QDII基金平均下跌，商品型基金涨幅最大，平均上涨4.61%，不同规模基金中，5000万-1亿的迷你型基金平均下跌1.79%，正收益占比28.87%，100亿以上的超大型基金平均下跌2.54%，正收益占比24.24% [3] - 主动权益基金行业仓位变动显示，加仓幅度靠前的行业为电力设备、有色金属和非银金融，减仓幅度靠前的行业为电子、国防军工和医药生物，整体仓位为79.94%，较上月上升2.51个百分点 [3] - ETF市场资金净流入1375.12亿元，较上月明显放缓，资金净流入靠前的有黄金ETF、证券ETF等，资金净流出靠前的有创业板ETF、中证A500ETF等 [3] 金融工程研究：融资融券周报核心观点 - 上周A股主要指数全部震荡调整，科创50跌幅最大达5.74%，上证综指跌幅最小为0.70%，深证成指下跌1.90%，创业板指下跌2.96%，沪深300下跌1.56%，上证50下跌1.23%，中证500下跌1.77% [6] - 11月4日沪深两市两融余额为24,836.48亿元，较上周减少34.85亿元，其中融资余额为24,657.13亿元，较上周减少36.51亿元，融券余额为179.35亿元，较上周增加1.66亿元 [7] - 行业融资方面，医药生物、电力设备和计算机行业融资净买入额较多，电子、通信和有色金属行业融资净买入额较少，融资买入额占成交额比例较高的行业为非银金融、通信和电子 [7] - 个股融资净买入额前五名为阳光电源、新易盛、三六零、药明康德、工业富联，融券净卖出额前五名为新易盛、信立泰、分众传媒、建发股份、迈瑞医疗 [7] 行业研究：轻工制造&纺织服饰行业三季报核心观点 - 轻工制造行业前三季度营收为4,638.61亿元，同比微增0.15%，归母净利润为219.02亿元，同比下降20.85%，细分行业中家居用品营收同比增长3.84%，归母净利润同比增长2.78%，包装印刷收入与利润分别增长10.34%和10.16% [9][10] - 纺织服饰行业前三季度收入与归母净利润同比均下降，降幅分别为2.22%和9.75%，但第三季度服装家纺子行业归母净利润同比增长0.43%，扭转了近5个季度的下降趋势 [10] - 投资策略关注以旧换新政策对家居用品内需的推动，以及中美经贸磋商降低关税有助于出口企业成本下降和订单恢复，包装纸涨价和节假日需求对包装纸相关个股业绩形成支撑 [10] - 报告维持行业"中性"评级，维持欧派家居、索菲亚、探路者、森马服饰、乖宝宠物、中宠股份"增持"评级 [11]

固定收益研究：信用债11月投资策略展望 - 10月信用债发行指导利率分化，中高等级多数上行，低等级下行，整体变化幅度为-7 BP至3 BP；发行规模环比下降，净融资额环比增加 [3] - 二级市场10月信用债成交规模环比下降，收益率整体下行但月度均值环比多数上行；信用利差持续收窄，1年期信用利差普遍在1%历史分位以内，3年期在5%以内，5年期在10%以内，7年期在20%以内 [3] - 核心观点认为供给不足和旺盛配置需求将推动信用债延续修复行情，长远看收益率仍在下行通道；建议票息策略适度乐观，交易思路保持乐观，择券重点关注利率债趋势和个券票息价值 [3] - 地产债方面，随着市场企稳信号出现，风险偏好较高的资金可考虑提前布局，配置重点为估值稳定的央企、国企及有强力担保的优质民企债券 [3] - 城投债在稳增长和防系统性风险背景下违约可能性很低，仍可作为重点配置品种；但需注意平台加速出清和转型过程中的估值波动风险 [4] 基金研究：公募基金周报 - 上周（2025年10月27日至10月31日）权益市场主要指数涨跌不一，中证500上涨1.00%，科创50跌幅超过3%；31个申万一级行业中20个上涨，电气设备、有色金属、钢铁等行业涨幅居前 [5] - 公募基金总规模超过36万亿元；证监会发布《公开募集证券投资基金业绩比较基准指引（征求意见稿）》 [5] - 基金表现方面，权益类基金中量化基金平均上涨0.20%，固收+基金平均上涨0.26%，纯债型基金平均上涨0.25%，养老目标FOF平均上涨0.95%，QDII基金平均下跌0.10% [6] - 主动权益基金上周对有色金属、电力设备和非银金融加仓幅度靠前，对医药生物、综合和电子减仓幅度靠前；整体仓位为79.94%，较上期上升0.83个百分点 [6] - ETF市场上周整体资金净流入238.35亿元，股票型ETF净流入139.61亿元；整体ETF市场日均成交额达5,559.23亿元，日均换手率达9.50% [6] - 上周新发行基金27只，新成立基金53只，新基金募集455.20亿元，较前期增加273.42亿元 [7] 金融工程研究：融资融券11月月报 - 10月A股主要指数多数下跌，上证综指上涨1.85%，科创50下跌5.33%，深证成指下跌1.10%，创业板指下跌1.56% [8] - 截至10月31日，沪深两市两融余额为24,784.70亿元，较上月增加917.30亿元；融资余额为24,609.89亿元，较上月增加900.17亿元；融券余额为174.81亿元，较上月增加17.13亿元 [9] - 市场ETF融资余额为1,109.85亿元，较上月增加73.35亿元；融券余额为79.47亿元，较上月增加5.33亿元；有融资融券负债的投资者数量占比为23.53%，较上月增加0.78个百分点 [9] - 行业方面，10月电子、有色金属和电力设备行业融资净买入额较多；电子、医药生物和非银金融行业融券净卖出额较多 [10] - 个股融资净买入额前五名为中际旭创、胜宏科技、中兴通讯、阳光电源、中信证券；融券净卖出额前五名为胜宏科技、中国平安、农业银行、伊之密、北方稀土 [10] 行业研究：医药生物行业11月投资策略展望 - 行业要闻包括《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》发布，提及优化药品集采政策、支持创新药和医疗器械发展；第十一批国家药品集采开标；2025年ESMO年会召开，中国创新药企业公布亮眼肿瘤实验数据 [11] - 行业数据显示9月医疗保健CPI同比增长1.1%，环比增长0.2%；9月医药制造PPI同比下降3.0%，环比下降0.4%；1-9月医药制造业累计营业收入18,211.4亿元，同比下降2.0%，累计利润总额2,534.8亿元，同比下降0.7% [11] - 10月医药生物板块下跌1.83%，大部分子板块下跌；截至10月31日，SW医药生物行业市盈率为30.45倍，相对沪深300估值溢价率为141% [13] - 投资策略建议关注集采与国家医保谈判结果，以及三季报基本面改善的CXO、医疗器械等板块；创新药景气度持续向上，流感高发季关注诊断和疫苗类企业；维持行业"看好"评级，维持对恒瑞医药"买入"评级 [13] 行业研究：金属行业2025年三季报综述 - 钢铁行业2025年前三季度营收同比下降6.18%，归母净利218.53亿元，扭亏为盈；Q3营收同比增长0.29%，归母净利87.16亿元，扭亏为盈；Q3销售毛利率7.59%，同比增加4.37个百分点，销售净利率2.19%，同比增加3.86个百分点 [14] - 有色金属行业2025年前三季度营收同比增长9.30%，归母净利同比增长41.55%；Q3营收同比增长14.81%，归母净利同比增长50.97%；Q3销售毛利率12.35%，同比增加1.10个百分点，销售净利率6.70%，同比增加1.36个百分点 [15] - 钢铁子板块中，冶钢原料Q3归母净利同比增速转正，普钢板块扭亏为盈，特钢板块归母净利同比大幅增长 [14][15] - 有色金属子板块中，金属新材料、工业金属、贵金属、小金属、能源金属Q3业绩均表现较好 [15][16] - 投资策略对钢铁行业建议关注设备先进、高附加值产品领先的标的；对铜、铝、黄金、稀土、钴等细分领域均看好景气度，并给出相应关注标的 [17][18][19]

宏观策略：A股三季报业绩综述 - 2025年第三季度全A营收同比增速为3.9%，归母净利同比增速为11.5%，分别较第二季度回升3.4和10.2个百分点，业绩改善得益于"反内卷"政策、出口韧性及低基数效应 [2] - 创业板和科创板业绩相对占优，其单季ROE改善受到销售净利率、资产周转率和杠杆率的综合拉动 [2] - 中盘股（以中证500为代表）在第三季度营收同比增速转正，归母净利同比增速也显著改善 [2] - 行业层面，有色金属行业因供需格局改善和美联储降息影响，归母净利同比增速进一步抬升；电力设备行业受益于储能需求超预期，国防军工行业受"十四五"规划订单加速释放和军贸需求扩张影响，归母净利同比增速均显著改善 [3] - 消费板块整体业绩仍承压，处于磨底过程；TMT板块各行业归母净利同比增速均边际改善，其中算力板块在高基数下进一步改善；非银金融行业受益于资本市场持续活跃，归母净利同比增速进一步抬升 [3] 公司研究：欧派家居三季报点评 - 公司2025年前三季度实现营收132.14亿元，同比下降4.79%，归母净利润18.32亿元，同比下降9.77% [5] - 前三季度公司毛利率同比提升1.65个百分点至37.19%；期间费用率为19.14%，同比下降0.57个百分点，其中销售费用率同比下降0.56个百分点，但研发费用率同比提升0.26个百分点 [6] - 分产品看，前三季度橱柜、衣柜及配套家具产品、卫浴、木门收入分别为38.35亿元、67.86亿元、7.87亿元、7.83亿元，同比分别下降4.80%、5.58%、1.57%、5.07% [8] - 分渠道看，直营店、经销店、大宗业务收入分别为5.50亿元、99.34亿元、20.66亿元，同比分别变动+4.11%、-4.42%、-11.99%；海外工程订单业绩实现超40%的同比增长 [8] - 公司调整2025-2027年EPS预测分别为4.14元、4.45元、4.73元，对应2025年PE为12.98倍，维持"增持"评级 [9] 公司研究：奥瑞金三季报点评 - 公司2025年前三季度实现营收183.46亿元，同比增长68.97%，归母净利润10.76亿元，同比增长41.40% [11] - 前三季度毛利率与净利率分别为13.52%和6.02%，同比分别下降3.78和0.93个百分点；期间费用率为7.89%，同比下降0.44个百分点，其中管理费用率同比下降0.54个百分点至4.15% [13] - 前三季度存货周转天数为38.32天，同比减少9.70天，存货周转率为7.05次，同比提升1.43次 [13] - 公司完成对中粮包装的要约收购并私有化，进一步巩固金属包装市场地位；投资建设泰国与哈萨克斯坦二片罐生产线，设计产能分别为7亿罐和9亿罐，投资总额分别为4.42亿元和6.47亿元 [13] - 维持公司2025-2027年EPS预测分别为0.47元、0.51元、0.56元，对应2025年PE为12.81倍，维持"增持"评级 [14] 公司研究：森马服饰三季报点评 - 公司2025年前三季度实现营收98.44亿元，同比增长4.74%，归母净利润5.37亿元，同比下降28.90% [17] - 前三季度毛利率/净利率分别为45.12%/5.38%，同比变动分别为提升0.35/下降2.63个百分点；期间费用率为34.76%，同比提升4.02个百分点，其中销售费用率同比提升3.31个百分点 [18] - 前三季度存货为41.42亿元，同比下降0.64%，存货周转天数为190.50天，同比增加10.67天；第三季度单季营收36.95亿元，同比增长7.31%，归母净利润2.12亿元，同比增长4.55% [18] - 上半年线下门店总数8,236家，同比增加96家；上半年童装业务收入同比增长5.97%，显著优于休闲服饰；海外业务已进驻吉尔吉斯斯坦等新兴市场及多个电商平台 [18] - 调整2025年EPS预测为0.36元，维持2026-2027年EPS预测为0.42元、0.45元，对应2025年PE为15.00倍，维持"增持"评级 [19] 行业研究：轻工制造&纺织服饰11月投资策略 - 2025年1-9月社会消费品零售总额中，家具类为1,516.80亿元，同比增长21.30%，服装、鞋帽、针纺织品类为10,612.70亿元，同比增长3.10% [22] - 10月9日至10月31日，SW轻工制造行业指数上涨1.29%，跑赢沪深300指数1.29个百分点；SW纺织服饰行业指数上涨2.72%，跑赢沪深300指数2.72个百分点 [22] - 家居用品行业前三季度营收和归母净利润同比分别增长3.84%和2.78%，第三季度同比分别增长3.20%和5.07%，业绩呈现企稳迹象，其中瓷砖地板和成品家居子行业利润端改善显著 [22] - 8月、9月家具及其零件出口金额（美元计价）同比分别变动-3.20%和+0.40%，服装及衣着附件出口金额同比分别下降10.00%和8.00%；中美经贸磋商后关税下降，有望改善轻工制造与纺织服饰行业出口订单 [23] - 维持行业"中性"评级，维持欧派家居、索菲亚、乖宝宠物、中宠股份、探路者、森马服饰"增持"评级 [23]

投资评级 - 报告对森马服饰的投资评级为“增持” [6][10] 核心观点 - 报告核心观点为：森马服饰2025年第三季度收入与利润均实现增长，但费用端控制仍有空间，公司渠道延续扩张，童装业务表现优于休闲服饰 [1][3][6][7][8] 财务表现 - 2025年前三季度公司实现营收98.44亿元，同比增长4.74%，但归母净利润为5.37亿元，同比下降28.90% [3] - 第三季度单季业绩改善显著，实现营收36.95亿元，同比增长7.31%，归母净利润2.12亿元，同比增长4.55% [6] - 2025年前三季度公司毛利率为45.12%，同比提升0.35个百分点，但净利率为5.38%，同比下降2.63个百分点 [6] - 销售期间费用率为34.76%，同比提升4.02个百分点，其中销售费用率同比提升3.31个百分点，主要由于强化线上投流与线下新开门店 [6] - 截至2025年前三季度，公司存货为41.42亿元，同比下降0.64%，但存货周转天数为190.50天，同比增加10.67天 [6] 业务运营 - 公司线下渠道持续扩张，2025年上半年门店总数达8,236家，较去年同期净增加96家，判断三季度延续增加趋势 [8] - 童装业务表现强劲，上半年收入同比增长5.97%，显著优于休闲服饰，三季度预计延续此趋势；巴拉巴拉品牌通过社会化营销与新旗舰店运营提升单店零售 [7][8] - 休闲服饰业务方面，公司夯实森马品牌定位，以消费者需求驱动产品开发，并加快数字化和AI能力建设以实现降本增效 [8] - 海外业务持续拓展，截至2025年上半年，公司旗下多个品牌已进驻吉尔吉斯斯坦等新兴市场，并在速卖通、Lazada、Shopee等多个电商平台运营 [8] 盈利预测与估值 - 报告调整公司2025年EPS预测为0.36元，维持2026-2027年EPS预测为0.42元/0.45元 [10] - 对应2025年PE估值为15.00倍，低于可比公司均值 [10] - 根据盈利预测，公司2025年预计营业收入为151.70亿元，同比增长3.7%，归母净利润为9.72亿元，同比下降14.6% [16][17]

投资评级 - 报告对奥瑞金维持"增持"评级 [2][5][10] 核心观点 - 公司作为国内金属包装行业龙头企业，完成收购中粮包装进一步巩固行业地位，传统主业平稳发展，多元业务培育新增长点 [10] - 公司费用率管控效果较好，存货周转率加快 [5][6] - 公司整合中粮包装巩固行业地位，积极布局海外盈利能力改善可期 [7][8] 2025年三季报业绩表现 - 2025年前三季度实现营收18346亿元，同比增长6897% [5] - 2025年前三季度归母净利润1076亿元，同比增长4140% [5] - 2025年前三季度基本每股收益042元 [5] - 今年前三季度公司毛利率与净利率分别为1352%和602%，同比分别下降378和093个百分点 [6] - 前三季度期间费用率为789%，同比下降044个百分点，其中管理费用率同比下降054个百分点至415% [6] - 前三季度公司存货周转天数为3832天，同比减少970天，存货周转率为705次，同比提升143次 [6] 中粮包装整合与协同效应 - 中粮包装于2025年1月纳入公司合并报表，其股票在香港联交所的上市地位于2025年4月22日正式撤销，公司完成本次要约收购并将其私有化 [8] - 本次收购进一步巩固了公司在金属包装核心领域的市场优势地位，同时切入钢桶和塑胶包装等优质业务领域 [8] - 公司将从管理、技术、营销、产能、供应链等多维度，发挥与中粮包装的协同效应，优势互补，增强持续经营能力和抗风险能力 [8] 海外业务布局 - 今年8月公司先后投资建设泰国与哈萨克斯坦二片罐生产线，并收购Ball United Arab Can Manufacturing LLC 655%的股权 [8] - 公司泰国和哈萨克斯坦项目投资总额分别为442亿元和647亿元，二片罐设计产能分别为7亿罐和9亿罐 [8] - 海外二片罐行业市场供求关系稳定，产品定价和毛利率较高 [8] - 公司在拓展海外市场时将搬迁部分国内产线设备到目标地区，在降低当地产能建设资本开支的同时改善国内供给结构 [8] 盈利预测与估值 - 维持公司2025-2027年EPS分别为047/051/056元的预测 [10] - 对应2025年PE估值为1281倍，低于可比公司估值 [10] - 预测2025年营业收入为20782亿元，同比增长520% [18] - 预测2025年归母净利润为1203亿元，同比增长522% [18]

核心观点 - 2025年第三季度全A股营收和净利润同比增速双双改善，单季营收同比增速为3.9%，单季归母净利同比增速为11.5%，分别较2025年第二季度回升3.4和10.2个百分点 [3] - 业绩改善主要受益于“反内卷”政策带来的量价改善、出口韧性以及低基数效应 [3] - 创业板和科创板业绩相对占优，新动能行业如储能、AI算力等延续高景气，而消费板块整体承压 [3] 全A业绩概览 - 2025年第三季度全A单季营收同比增速为3.9%，全A（非金融两油）单季营收同比增速为3.6%，分别较2025年第二季度回升3.4和2.7个百分点 [9] - 2025年第三季度全A单季归母净利同比增速为11.5%，全A（非金融两油）单季归母净利同比增速为5.2%，分别较2025年第二季度回升10.2和5.6个百分点 [9] - 各板块单季营收同比增速均现改善，主板/创业板（剔除温氏）/科创板/北证营收同比增速分别为3.1%、13.9%、13.0%、5.7% [10] - 各板块单季归母净利同比增速均现改善，主板/创业板（剔除温氏）/科创板/北证归母净利同比增速分别为10.1%、40.5%、69.1%、-1.4%，其中创业板和科创板较2025年第二季度分别回升33.1和47.8个百分点 [10] 板块杜邦分析 - 2025年第三季度主板/创业板/科创板单季ROE分别为2.5%、2.3%、1.0%，主板和创业板较2025年第二季度均回升0.3个百分点，科创板回落0.1个百分点，主要受季节性因素影响 [13] - 剔除季节性因素后，各板块单季ROE均改善，主板主要受益于销售净利率回升，创业板和科创板则受到销售净利率、资产周转率和杠杆率的综合拉动 [13][15] - 2025年第三季度主板/创业板/科创板销售净利率分别为10.1%、8.2%、4.9%，主板和创业板分别较上期回升1.0和0.8个百分点，科创板回落0.4个百分点；平滑后各板块销售净利率均改善 [13] - 各板块总资产周转率均现回升，主板/创业板/科创板总资产周转率分别较上期回升0.04、0.14、0.12次至0.11、0.41、0.31次；平滑后仅主板总资产周转率微幅下行 [14] 市值风格表现 - 各市值板块业绩均边际改善，2025年第三季度沪深300、中证500、中证1000单季营收同比增速分别为4.8%、2.3%、4.7%，中证500实现营收同比增速转正 [22] - 2025年第三季度沪深300、中证500、中证1000单季归母净利同比增速分别为10.8%、18.2%、1.5%，中证500改善幅度较大，边际回升13.8个百分点，中证1000实现转正 [29] - 以中证500为代表的中盘股在2025年第三季度不仅实现营收同比增速转正，归母净利同比增速也显著改善 [29] 行业业绩分析 - 上游资源大类归母净利同比增速均边际改善，有色金属行业延续高景气，归母净利同比增速从2025年第二季度的17.1%抬升至51.0%；煤炭和石油石化行业归母净利同比降幅分别收窄12.0和19.8个百分点 [31][36] - 中游材料大类中，钢铁行业归母净利同比增速从82.2%显著改善至203.0%；基础化工行业归母净利同比增速从-2.6%转正至21.0%；建筑材料行业归母净利同比增速从23.7%回落至9.5% [31][36] - 中游制造大类中，电力设备行业归母净利同比增速从24.5%改善至49.7%；国防军工行业归母净利同比增速从9.4%显著抬升至73.2%；机械设备行业归母净利同比增速从14.4%回落至5.5% [32][36] - 消费板块整体承压，食品饮料行业归母净利同比降幅从-2.1%走阔至-14.6%；农林牧渔行业归母净利同比增速从17.0%转负至-58.0%；汽车行业归母净利同比增速从-6.7%转正至9.0% [34][36] - TMT板块各行业归母净利同比增速均边际改善，算力板块归母净利同比增速在高基数下进一步改善；计算机行业归母净利同比增速从19.8%改善至27.1%；电子行业归母净利同比增速从27.3%抬升至45.1% [34][36] - 大金融板块中，非银金融行业归母净利同比增速从16.0%抬升至64.9%；房地产行业归母净利同比增速从-125.8%进一步降至-150.1%；银行行业归母净利同比增速从3.0%微降至2.8% [34][36]

宏观及策略研究：2025年10月PMI数据点评 - 2025年10月制造业PMI为49.0%，较前月回落，产需两端均下滑：生产指数回落2.2个百分点至49.7%，新订单指数回落0.9个百分点至48.8%，新出口订单回落1.9个百分点至45.9%[3][4] - 非制造业商务活动指数回升0.1个百分点至50.1%，重返荣枯线之上：服务业指数受国庆假期带动小幅上行0.1个百分点至50.2%，建筑业指数则小幅回落0.2个百分点至49.1%[5] - 综合PMI产出指数回落0.6个百分点至50.0%，制造业景气度回落是主要压力，展望11月，伴随外部环境缓和及内部政策发力，制造业景气有望边际改善[5] 宏观及策略研究：2025年11月宏观经济月报 - 海外经济方面，美联储10月再度降息25bp并宣布12月停止缩表，但释放鹰派前瞻指引；预计12月仍将降息以防风险，欧央行则连续第三次维持利率不变[7][9] - 国内经济呈现外需强、内需弱特征，三季度实际GDP同比增速回落，10月外需预计小幅放缓；投资需政策加码提振，基建投资随新型政策性金融工具到位有望稳定增长[9] - 国内政策明确“十五五”期间高质量发展任务，年内货币政策以落实既有政策为主，财政政策关注增量政策对经济增长的实际拉动效果[10] 固定收益研究：利率债周报 - 央行将恢复国债买卖操作，具有长期性视角，旨在丰富货币政策工具箱、增强国债金融功能及促进财政货币政策协同[11] - 资金价格先升后降，统计期内央行公开市场净投放1.2万亿元，DR007在税期上行17bp后回落至1.5%；利率债发行总额6786亿元，净融资额97亿元[11] - 国债收益率曲线陡峭化下行，10年期国债收益率保持在1.75%-1.85%左右；预计利率曲线沿牛陡方向演绎，短端利好更直接[13][14] 基金研究：公募权益类基金2025年三季报持仓分析 - 权益类基金规模增长，截至三季度末合计规模为94901.51亿元，较上季度增加17893.98亿元；被动指数型基金数量与规模增加最多[15] - 主动权益型基金仓位明显上升，算数平均和加权平均仓位分别上升1.58和1.45个百分点；板块配置上减配主板，增配双创板块和港交所[15][16] - 行业配置增持前五为电子、通信、电力设备、有色金属和商贸零售；减持前五为银行、食品饮料、汽车、公用事业和家用电器[17] - 重仓股方面，宁德时代持股市值2070亿元位列第一；中央汇金ETF持仓合计约1.5万亿元，继续对股市形成支撑[17] 公司研究：雅葆轩2025年三季报点评 - 公司前三季度营收4.19亿元，同比增长55.90%；归母净利润4872万元，同比增长36.59%；第三季度营收1.69亿元，同比增长86.75%，归母净利润1945万元，同比增长72.42%[19][20] - 业绩增长主要系PCBA电子制造服务需求增长，汽车电子新客户订单进入量产，工控订单需求稳定增长；但前三季度经营活动现金流净额为-4702万元，同比下降191.55%[20] - 新建厂区预计提前启用，新产能有望快速对接客户订单；公司是国家级专精特新小巨人企业，预计2025-2027年EPS为0.80元、0.96元、1.19元[21][22] 行业研究：医药生物行业周报 - 第十一批国家组织药品集采开标，实现稳临床、保质量等目标；“十五五”规划支持创新药和医疗器械发展，为行业长期发展添助力[24][26] - 本周医药生物行业下跌0.92%，子板块涨跌互现；三季报披露完毕，建议关注基本面改善的CXO、医疗器械等板块及创新药产业链投资机遇[26]