量化因子与构建方式 1. **因子名称：估值偏离 EPD 因子** **因子构建思路：** 将CTA领域常用的布林带均值回复策略与基本面的估值修复逻辑相结合，利用估值指标PE存在的均值回复特性构建因子[7] **因子具体构建过程：** 具体构建过程未在提供内容中详细描述，但核心是利用PE指标的均值回复特性，其构建逻辑源于布林带策略[7] 2. **因子名称：缓慢偏离 EPDS 因子** **因子构建思路：** 为了剔除个股估值逻辑变化带来的影响，在截面上用EPD因子剔除个股估值逻辑被改变的概率（由个股信息比率代理）[7] **因子具体构建过程：** 具体构建过程未在提供内容中详细描述，核心步骤是用EPD因子剔除由个股信息比率代理的个股估值逻辑改变概率[7] 3. **因子名称：估值异常 EPA 因子** **因子构建思路：** 在EPDS因子的基础上，进一步剔除影响"估值异常"逻辑的Beta、成长与价值风格，最终得到估值异常因子[7] **因子具体构建过程：** 具体构建过程未在提供内容中详细描述，核心步骤是对EPDS因子进行风格中性化处理，剔除Beta、成长与价值风格的影响[7] **因子评价：** 在回测期2010/01-2022/05内，以全体A股为研究样本，EPA因子的月度RankIC均值为0.061，RankICIR为4.75，表现出较好的选股能力[2] 因子的回测效果 1. **估值偏离 EPD 因子**，年化收益率 17.22%，年化波动率 9.92%，信息比率 1.73，月度胜率 70.00%，最大回撤率 8.93%[2][8][13] 2. **缓慢偏离 EPDS 因子**，年化收益率 15.83%，年化波动率 5.77%，信息比率 2.74，月度胜率 77.89%，最大回撤率 3.10%[2][8][13] 3. **估值异常 EPA 因子**，年化收益率 16.93%，年化波动率 5.20%，信息比率 3.26，月度胜率 80.00%，最大回撤率 3.12%[2][8][13]

投资评级 - 对宇通客车的投资评级为“买入”，且为维持评级 [1][8] 核心观点 - 宇通客车2025年11月销量表现强劲，总销量4058辆，同比增长9%，环比增长33%，主要受益于国内“以旧换新”政策拉动公交市场需求 [8] - 公司采用以销定产模式，11月产量5188辆，主动增加库存1130辆，1-11月累计加库1636辆，为后续订单交付做储备，预示后续放量 [8] - 出口业务在25Q4进入加速期，10月在巴基斯坦建设KD工厂并获400辆大单，近期在比利时世界客车博览会获奖，预计12月出口销量有望创新高 [8] - 维持公司2025年至2027年盈利预测，营业收入分别为436.39亿元、499.41亿元、566.83亿元，归母净利润分别为49.44亿元、59.19亿元、70.31亿元，对应市盈率（PE）分别为15倍、12倍、10倍 [1][8] 销量与业务分析 - 2025年11月大中客销量占比提升，大客销量1838辆（同比+23%，环比+23%），中客销量1613辆（同比+29%，环比+67%），中客销量占比达39.75%，同比提升6.24个百分点，大中客车合计占比85.00%，同比提升11.60个百分点 [8] - 轻客销量607辆，同比下降39%，环比上升5% [8] 财务预测与估值 - 盈利预测显示公司收入与利润持续增长，2025E至2027E年营业收入同比增速分别为17.25%、14.44%、13.50%，归母净利润同比增速分别为20.11%、19.71%、18.79% [1] - 每股收益（EPS）持续提升，2025E至2027E年预测值分别为2.23元、2.67元、3.18元 [1] - 估值方面，基于最新股价33.11元，2025E至2027E年对应的市盈率（P/E）分别为14.53倍、12.14倍、10.22倍，市净率（P/B）分别为4.77倍、4.07倍、3.36倍 [1][9] - 关键财务指标向好，预计2025E至2027E年毛利率维持在23.50%至24.00%，归母净利率从11.33%提升至12.40%，ROE（摊薄）维持在32.92%至33.54%的高位 [9]

投资评级 - 首次覆盖，给予公司“增持”评级 [1][88] 核心观点 - 海达尔专注于精密滑轨的研发、生产与销售，产品主要应用于家电、服务器等领域，是行业内的知名供应商 [8][13] - 公司在家电滑轨市场保持稳定增长，同时积极布局服务器滑轨业务，乘AI算力需求东风，有望成为新的业绩增长极 [8][14] - 预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为0.77/0.85/1.00亿元，对应PE为28/26/22倍，业绩有望快速增长 [1][88] 公司概况与业务 - 公司成立于2012年，专注于精密滑轨的研发、生产与销售，产品涵盖家电滑轨和服务器滑轨两大类 [8][22] - 截至2022年度，公司产品涵盖700余种产品型号，包括约600种家电滑轨与约100种服务器滑轨 [73] - 公司股权结构集中且稳定，控股股东、实际控制人朱全海、朱光达、陆斌武三人合计持有公司总股本的72.33% [15][17] - 管理层均在公司任职10年以上，深耕行业多年，管理经验丰富 [20] 财务表现与预测 - 2024年公司实现营业总收入417.05百万元，同比增长44.09%；实现归母净利润81.39百万元，同比增长107.34% [1][26] - 2025年第三季度，公司实现营业收入1.82亿元，同比下降2.38%；净利润0.52亿元，同比下降3.55% [26] - 预计2025-2027年公司营业总收入分别为400.91/441.00/506.89百万元，同比增速分别为-3.87%/10.00%/14.94% [1] - 预计2025-2027年公司综合毛利率分别为29.94%/30.43%/30.93% [86] 行业分析与发展机遇 - 家电滑轨需求稳定，中国冰箱零售额2023年大幅升至1333亿元，2024年持续增长；2024年冰箱出口量达8032万台，同比增长19.7% [8][46][50] - 冰箱高端化趋势明显，2022年价位高于8K的冰箱产品线下零售额占比近50%，较2017年的23.3%增加超过一倍 [56][58] - 全球服务器市场迅猛增长，IDC预计2029年规模达5880亿美元，2024-2029年复合增长率约为18.8% [64] - 中国AI服务器市场规模快速扩大，中商产业研究院预计2025年将达到630亿元 [70][72] 竞争优势与客户关系 - 公司产品性能优异，部分关键性能指标接近或达到国际知名品牌水平，相比国际品牌具有价格优势 [77] - 公司与海尔、海信、美的、美菱、BSH、伊莱克斯、松下等国内外主流家电厂商保持长期稳定的合作关系 [13][79] - 公司是BSH集团冰箱滑轨的主要供应商，供应份额逐渐提升至同类产品的55%左右 [79] - 公司自2019年起实现服务器滑轨销售，与中科曙光、超聚变、新华三等服务器行业龙头公司保持良好合作 [82][83] 产能扩张与未来发展 - 公司募资扩充精密滑轨年产能2750万支，预计2026年投产，以满足下游增长需求 [8][84][85] - 服务器滑轨业务增长迅速，2024年该业务占总收入约10%，根据半年报数据，2025年上半年占比已提升至15% [29] - 公司服务器滑轨产品布局全面，包括滚珠型、摩擦型、L型、托盘型、方管型等，其中托盘型和方管型处于研发阶段 [75][76]

量化因子与构建方式 1. **因子名称：TPS（Turn20 conformed by PLUS）**[1][9] * **因子构建思路**：从考察日频换手率稳定性的角度，基于价量配合思想，利用价格因子（影线差）对传统换手率因子（Turn20）进行改进，以解决传统换手率因子在换手率最大分组中，组内成分股未来收益差异较大、容易误判的问题[6][7][8][9] * **因子具体构建过程**： * 首先，构建传统换手率因子Turn20，计算方式为将过去20个交易日的换手率取平均值，再进行横截面市值中性化[6] * 其次，选定价格因子为影线差[8][9] * 最后，利用影线差对Turn20因子进行配合，构建成交价改进换手率因子TPS[9] 2. **因子名称：SPS（STR conformed by PLUS）**[1][9] * **因子构建思路**：从考察日频换手率稳定性的角度，基于价量配合思想，利用价格因子（影线差）对量稳换手率因子（STR）进行改进，旨在进一步提升因子的选股能力[7][8][9] * **因子具体构建过程**： * 首先，参考前期研究构建量稳换手率因子STR[7] * 其次，选定价格因子为影线差[8][9] * 最后，利用影线差对STR因子进行配合，构建成交价改进换手率因子SPS[9] 3. **因子名称：传统换手率因子（Turn20）**[6] * **因子构建思路**：基于过去一个月的平均换手率进行选股，逻辑是过去换手率越小的股票，未来越有可能上涨[6][7] * **因子具体构建过程**：把过去20个交易日的换手率取平均值，再进行横截面市值中性化[6] 4. **因子名称：量稳换手率因子（STR）**[7] * **因子构建思路**：旨在解决传统换手率因子的缺陷，表现优于传统换手率因子，但未能完全消除组内收益率标准差的单调性问题[7] 因子的回测效果 1. **TPS因子**（回测期：2006年1月至2025年11月，全体A股，10分组多空对冲）[1][9][11] * 年化收益率：39.30% * 年化波动率：15.71% * 信息比率（IR）：2.50 * 月度胜率：77.64% * 最大回撤率：18.19% 2. **SPS因子**（回测期：2006年1月至2025年11月，全体A股，10分组多空对冲）[1][11][12][14] * 年化收益率：42.98% * 年化波动率：13.15% * 信息比率（IR）：3.27 * 月度胜率：83.54% * 最大回撤率：11.58% 3. **传统换手率因子（Turn20）**（回测期：2006年1月至2022年12月30日，全体A股）[6] * 月度IC均值：-0.076 * 年化ICIR：-2.23 * 多空对冲年化收益率：37.71% * 信息比率（IR）：2.20 * 月度胜率：70.79%

宏观策略：ETF产品展望 恒生科技ETF (513180) - **核心观点**：预计2025年12月恒生科技指数将在宏观环境与政策预期的拉扯下维持底部盘整偏上涨格局 [1][15] - **市场表现**：2025年11月份恒生科技指数整体呈"震荡下探，底部盘整"态势，区间累计下跌5.23%，成交额约14557亿元 [15] - **估值水平**：截至2025年11月28日，恒生科技指数的市盈率（PE-TTM）为23.38倍，位于指数成立以来33.40%历史分位数，处于历史估值相对低位 [15] - **技术分析**：当前恒生科技指数风险度TR为7.13，处于低位区间，代表目前市场暂处弱势整理状态，当前点位投资风险较小 [15] - **产品规模**：华夏恒生科技ETF(513180)截至2025年11月28日总市值达477.45亿元，当日成交额29.76亿元 [1][15] 纳斯达克100ETF (159941) - **核心观点**：预计2025年12月纳斯达克100指数将在宏观经济数据和美联储货币政策的拉扯下震荡上行，依托AI产业革命和商业化验证，中期趋势向上未改 [2][4][17] - **市场表现**：2025年11月下旬市场围绕AI泡沫与降息主线博弈，伴随谷歌、英伟达发布利好及美联储官员释放鸽派信号，市场降息预期大幅升温，指数在探底后稳步反弹 [16][17] - **估值水平**：截至2025年11月28日，纳斯达克100指数市盈率PE-TTM为36.50倍，位于2011年以来的91.4%历史分位数，处于历史估值相对高位 [17] - **政策预期**：CME利率期货显示市场对2025年12月降息25bps的预期高达86.4% [4][17] - **产品规模**：广发纳斯达克100ETF(159941)截至2025年11月28日流通规模达299.15亿元，当日成交额7.86亿元 [4][17] 黄金ETF (518880) - **核心观点**：CME利率期货显示市场对2025年12月降息预期约86%，实际利率下行与美元信用波动交织，预计对金价形成持续支撑，黄金有望保持震荡偏强运行 [5][19] - **市场表现**：2025年11月沪金整体呈"震荡上行、区间抬升"走势，月内涨幅3.53% [18][19] - **技术分析**：截至2025年11月28日，沪金风险度达71.67，处于中枢偏高区间，市场情绪保持积极 [18][19] - **驱动因素**：降息预期是月内主导因素，实际利率压降阶段为金价提供支撑；俄乌局势与海外股市波动多次触发避险需求 [5][19] - **产品规模**：华安黄金ETF（518880）截至2025年11月28日总市值达906.31亿元，当日成交额215.58亿元 [5][19] 固收金工：债券市场分析 利率债市场 - **利率走势**：10年期国债活跃券收益率从1.8125%上行1.65bp至1.8290%，潘行长提及"10年期国债收益率保持在1.75%—1.85%左右" [9][25] - **配置机会**：在流动性宽松和基本面未完全修复的情况下，如果基金赎回费率新规落地造成利率上行，可形成较好的配置机会 [9][25] - **2026年展望**：基于1Y国债收益率维持在1.4%左右的判断，10Y国债收益率点位在1.7%左右，30Y国债收益率中枢约为2.1% [9][25] 信用债市场 - **二级资本债**：本周新发行二级资本债3只，发行规模689.00亿元；周成交量合计约1785亿元，较上周增加132亿元 [10][27] - **绿色债券**：本周新发行绿色债券24只，合计发行规模约336.39亿元；周成交额合计635亿元，较上周减少224亿元 [11][29] - **2026年策略**：信用债市场在供给和需求上机遇与风险并存，建议以中短端品种为核心底仓，凭借票息抵御债市波动 [12][31] 转债市场 - **投资策略**：建议转债抢筹布局主线题材，关注"双碳+AI"双驱动的"源网荷储"全线链条，转债本身以中小盘边缘题材第二梯队标的为主的特征将充分受益 [7][23] - **配置标的**：建议关注集智股份、强力新材、泰瑞机器等存量标的，以及茂莱光学、金盘科技、斯达半导等待发标的 [23] 行业与个股推荐 祥源文旅 (600576) - **收购进展**：全资子公司祥源堃鹏拟以3.4亿元收购金秀莲花山景区开发有限公司100%股权，获得广西大瑶山盘王界景区运营权 [33] - **业务协同**：此次收购强化公司在湘南粤北休闲度假板块的资源协同，无障碍景区对标湖南莽山成长空间可观 [33] - **盈利预测**：预计2025-2027年公司存量业务归母净利润为2.3/3.5/4.4亿元，对应PE为34/22/18倍，维持"增持"评级 [13][33] 佐力药业 (300181) - **融资计划**：公司拟发行可转债募集不超过15.6亿元，主要用于智能化中药大健康工厂建设和"乌灵+X"产品研发 [34][36] - **产能建设**：乌灵胶囊2024年产量与销量分别达到4,417.76万盒和4,172.00万盒，同比增长32.78%和22.62% [34] - **股东回报**：公司发布三年股东回报规划，每年以现金方式分配的利润不少于当年可分配利润的10% [34] - **盈利预测**：维持公司2025-2027年归母净利润为6.55/8.41/10.41亿元，当前市值对应PE为18/14/12X，维持"买入"评级 [14][36]

核心观点 报告认为2026年利率债市场将面临“履冰驭风”的复杂环境，预计10年期国债收益率中枢在1[7%左右，波动区间为1][5%-1][9%][94] 债券投资需把握宽松货币政策与“反内卷”政策效果带来的机会，同时关注不同债券品种和期限的相对价值，上半年或因降息出现曲线陡峭化，下半年则需观察基本面变化[94] 从三大部门资产负债表看基本面 居民部门 - 居民部门资产中非金融资产占比50[8%，其中城镇住房占全部居民资产比例稳定超过40%][19] 负债中个人住房贷款占比最高，2025年第三季度为44[6%][19] 房地产市场调整对居民资产负债表产生显著影响[19] - 房地产市场复苏需经历交易量回暖、价格回升和投资企稳三阶段，2024年政策刺激下商品住宅销售面积和销售额累计同比降幅分别从-32[7%和-24][8%收窄至-17][6%和-14][1%][23] 但2025年政策边际效果减退，降幅收窄势头放缓[23] - 2025年8月以来北京、上海、深圳出台楼市新政，30大中城市商品房成交面积从7月的649万平方米回升至10月的742万平方米，但价格环比下跌，呈现“以价换量”特征[27] 房地产投资企稳关键在库存去化，2025年10月狭义库存去化周期约10个月，广义库存去化周期更长，新开工面积累计同比为-19[3%，投资企稳仍需时日][30] 企业部门 - 非金融企业部门杠杆率从2022年第一季度的155%波动上行至2025年第三季度的174[4%][34] 但企业内生融资需求偏弱，2025年1-10月企业中长期贷款新增8[3万亿元，短期贷款和票据融资新增5][3万亿元，两者比例1][57，为2016年以来最低水平][34] - 企业面临增收不增利困境，2025年1-9月上游、中游和下游行业营业收入累计同比分别为-1[88%、+5][79%和+1][70%，利润总额累计同比分别为-12][65%、+4][35%和+2][27%][37] 上游和中游行业利润率较2021年末分别下降2[58和1][96个百分点，下游行业利润率小幅抬升0][19个百分点][37] - “反内卷”政策初见成效，2025年第三季度上游平均产能利用率较第二季度下降0[18个百分点至78][1%，中游和下游分别上升1][39和0][5个百分点至75][2%和73][3%][40] 政府部门 - 政府部门杠杆率持续上升，2025年第三季度为67[5%][12] 汇总财政收支（第一本账）和政府性基金（第二本账）后，收支缺口约12[6万亿元，财政缺口赤字率约8][5%][65] 预计2026年仍将保持“宽财政”基调[65] - 2024年第一本账中前四大税种（增值税、企业所得税、消费税和个人所得税）占比分别为34%、21%、9%和7%，合计占税收收入71%[45] 预测2026年税收收入和非税收入分别为18[2万亿元和3][9万亿元][49][50] - 2024年财政支出中民生支出、基建支出、债务付息支出和科学技术支出占比分别为38%、23%、4%和5%[57] 预测2026年财政支出约为29[8万亿元][57] 政府性基金收入中土地出让收入占比从2020年12月的90%下滑至2025年9月的73%，中性假设下预测2026年政府性基金收入约4[6万亿元，支出约9][4万亿元][60] 从货政报告专栏看政策趋势 货币政策工具演变 - 2024年7月以来央行货币政策聚焦“数量转价格、总量加结构”两条主线[71] 以7天期逆回购利率为唯一政策利率，2025年5月下调10个基点[71] 运用买断式逆回购和公开市场国债买卖替代MLF和降准职能，并新创设5000亿元服务消费和养老再贷款[71] 政策利率比价关系 - 商业银行净息差从2022年第一季度的1[97%下降至2025年第三季度的1][42%，制约降息空间和节奏][79] 当前债券与贷款收益率保持合理利差，个人住房贷款和一般企业贷款的调整后收益率分别为1[54%和1][39%，10年期国债、地方一般债和专项债调整后收益率分别为1][71%、1][73%和1][62%][79] - 预计2026年央行将保持宽松流动性，全年可能有1-2次幅度为25-50个基点的降息和1-2次幅度为50-100个基点的降准[79] 非银机构流动性安排 - 央行正探索向非银机构提供流动性的机制性安排，参考美联储ON RRP工具，通过设定利率下限解决非银机构利率“内卷”问题[82] 2025年以来R007与DR007利差收窄，新工具有助于避免“资金空转”[82] 从相对价值出发看债券投资 收益率预测与驱动因素 - 基于央行政策利率和市场利率关系，1年期国债收益率维持在1[4%左右，10年期国债收益率中枢约1][7%][89] 预计30年期与10年期国债期限利差回归至40个基点左右，30年期国债收益率中枢约2[1%][89] - 收益率低点出现需宽松货币政策推动，预计2026年第一季度可能出现首次降准和降息[94] 收益率高点出现需“反内卷”政策下企业主动去库存阶段终结，第7轮库存周期自2024年9月进入主动去库存已持续12个月，为历轮周期之最，预计2026年6月PPI同比转正[94] 债券品种相对价值 - 股债性价比（ERP）处于2015年以来0-1倍标准差，股票相对于债券性价比边际走弱[99] 债券内部需寻找相对价值品种[99] - 国债各期限收益率处于2022年4月2日以来11%-29%分位数水平，价值相当[99] 地方债中3年期品种与国债利差处于75%分位数，相对价值凸显[99] 国开债中5年期品种与国债利差处于86%分位数，投资价值值得关注[99]

投资评级 - 报告对祥源文旅的投资评级为“增持”，并予以维持 [1][8] 核心观点 - 公司外延扩张逻辑持续兑现，通过收购金秀莲花山公司100%股权，获得广西大瑶山盘王界景区（5A）运营权至2066年，进一步强化在湘南粤北休闲度假板块的资源协同 [8] - 新收购的无障碍景区对标湖南莽山成长空间可观，预计将为公司贡献利润增量，2026年及2027年预计净利润分别为1650万元和2400万元 [8] - 公司作为中国领先的文旅资产服务商，布局多个目的地稀缺景区资源，打造“文化 IP+旅游+科技”新模式，未来内生增长和外延扩张将共同助力释放业绩弹性 [8] 财务预测与业绩展望 - 预计公司营业总收入将持续增长，从2025年的1,260.35百万元增至2027年的1,896.41百万元，年均复合增长率显著 [1] - 预计归属母公司净利润将实现快速增长，从2025年的226.37百万元增至2027年的437.02百万元，2026年同比增速预计达54.93% [1] - 基于三季度天气影响部分项目客流，报告下调了盈利预测，预计2025-2027年公司存量业务归母净利润分别为2.3亿元、3.5亿元和4.4亿元 [8] - 盈利能力持续改善，毛利率预计从2024年的49.43%提升至2027年的54.61%，归母净利率预计从16.96%提升至23.04% [9] 估值指标 - 当前股价对应市盈率（P/E）预计将从2025年的34.33倍下降至2027年的17.78倍，估值吸引力逐步提升 [1][9] - 市净率（P/B）预计将从2024年的2.76倍下降至2027年的2.03倍 [9] - 投资资本回报率（ROIC）和摊薄净资产收益率（ROE）均呈现上升趋势，显示公司资本运用效率和盈利能力增强 [9]

投资评级与核心观点 - 报告对商业航天产业持坚定看好态度，认为资本、技术和市场三重共振，产业正进入高速发展期 [114] - 投资建议关注卫星制造、火箭发射及太空算力等产业链环节，并列出相关标的公司 [114] 商业航天定义与产业链 - 商业航天是以市场为主导、由企业利用商业模式进行投资运营并承担风险的航天活动，具备主体市场化、技术产品化等特征 [2][40] - 产业链分为上游制造、中游发射、下游应用与运营，具体包括卫星制造、卫星发射、地面设备、卫星运营及服务四大环节 [2][19] 全球卫星产业规模与格局 - 2024年全球航天工业规模达4150亿美元，其中卫星产业收入为2930亿美元 [20] - 卫星产业收入构成：地面设备制造业占比53%（1530亿美元），卫星服务业占比37%（1083亿美元），卫星制造业占比6.9%（201亿美元），发射服务业占比3.2%（93亿美元） [25] - 截至2023年5月，全球在轨卫星数量为7560颗，其中低轨卫星占比89%，美国在轨卫星数量为5184颗，占比69% [30] - 全球卫星发射数量从2014年的261颗增长至2023年的2911颗，2020-2023年平均年增长率达32% [31][33] 卫星通信市场与竞争态势 - 中国卫星互联网市场规模2024年为648亿元，预计到2030年将达到1512亿元，年均复合增长率超过两位数 [34][35][36] - 全球轨道资源紧张，近地轨道约可容纳6万颗卫星，Ku及Ka通信频段趋于饱和，国际电信联盟规定轨道频率资源先申报者优先使用，需在7年内发射首颗卫星 [2][44][46] - 美国SpaceX公司的Starlink计划共规划近4.2万颗卫星，截至2025年11月已发射超1万颗，在轨7908颗，订阅用户超800万，平均下载速度约210Mbps [47][49][55][57][58][63][64] - 中国拥有三大万颗星座计划：中国星网规划12992颗，截至2025年10月累计发射116颗；上海垣信G60星座规划15000颗，累计发射108颗；蓝箭鸿擎科技鸿鹄-3星座规划10000颗 [2][79][81][84][87][93] 技术发展与产业驱动 - 低轨卫星通信时延为25-35ms，理论带宽1G，覆盖范围广，是6G网络"星地一体化融合"的关键技术之一 [40][44] - 可回收火箭技术可通过降低发射成本、缩短任务周期来提升运力供给，是推动航天商业化的核心驱动力 [108][109] - 2025年底起，朱雀三号、天龙三号等一批国产可回收商业火箭将迎来首发，有望助力低轨卫星星座加速组网 [2][111][112] - 海南商业发射场已于2024年11月完成首次发射，年设计发射能力32发，卫星超级工厂计划2025年底投产，年产能可达1000颗卫星 [104] 下游应用需求分布 - 通信卫星下游需求中，商业通信占比55%，政府通信占比31% [27][28] - 导航卫星下游需求中，智能手机定位占比31%，乘用车占比26%，自动驾驶占比6% [27][28] - 遥感卫星下游需求中，国土资源占比31%，农业林业占比18%，科研需求占比12% [27][28]

投资评级 - 报告对佐力药业的投资评级为“买入”，且为维持评级 [1] 核心观点 - 公司拟发行可转债募集不超过15.6亿元，主要用于智能化中药大健康工厂（一期）建设（10.9亿元）、“乌灵+X”产品研发项目（2.2亿元）及补充流动资金（2.5亿元）[8] - 公司发布三年股东回报规划，承诺在盈利条件下每年现金分红不少于当年可分配利润的10%，且成熟期无重大资金支出时现金分红占比最低达80% [8] - 核心产品乌灵胶囊2024年产量与销量分别达4,417.76万盒和4,172.00万盒，同比增长32.78%和22.62%，百令系列2025年1-9月营业收入同比增长29.58% [8] - 新建产能与研发投入旨在保障市场供应、巩固行业地位并丰富产品管线，支撑长期增长 [8] - 公司维持2025-2027年归母净利润预测为6.55亿元、8.41亿元、10.41亿元，对应市盈率分别为18倍、14倍、12倍 [8] 盈利预测与财务数据 - 营业总收入预测：2025E为2,973百万元（同比+15.32%），2026E为3,531百万元（同比+18.79%），2027E为4,104百万元（同比+16.20%）[1][9] - 归母净利润预测：2025E为655.34百万元（同比+29.06%），2026E为840.58百万元（同比+28.27%），2027E为1,041.23百万元（同比+23.87%）[1][9] - 每股收益预测：2025E为0.93元/股，2026E为1.20元/股，2027E为1.48元/股 [1][9] - 毛利率呈上升趋势：2025E为62.31%，2026E为63.77%，2027E为64.66% [9] - 归母净利率持续提升：2025E为22.04%，2026E为23.80%，2027E为25.37% [9] 市场与基础数据 - 当前股价为17.25元，市净率为3.88倍，流通A股市值为10,400.21百万元，总市值为12,098.93百万元 [5] - 每股净资产为4.44元，资产负债率为31.46%，总股本为701.39百万股 [6]

量化因子与构建方式 1. **因子名称**：换手率变化率的稳定GTR因子[6] **因子构建思路**：从个股规律出发，发现换手率波动率高的股票中，存在一部分换手率稳定增长或稳定下降的股票，这些股票未来仍有上涨可能性。因此提出一个可以描述这种趋势的指标，即换手率变化率的稳定性[6] **因子具体构建过程**：基于换手率变化率所具有的加速度意义，结合新因子所具备的稳定性进行构建[6] **因子评价**：与东吴金工全系列换手率因子相关性不超过0.1，且对全系列换手率因子均具有加强作用[6] 2. **因子名称**：纯净优加TPS_Turbo因子[6] **因子构建思路**：使用纯净优加法对因子进行合成增强[6] **因子具体构建过程**：使用GTR因子对Turn20因子做纯净优加得到[6] 3. **因子名称**：纯净优加SPS_Turbo因子[6] **因子构建思路**：使用纯净优加法对因子进行合成增强[6] **因子具体构建过程**：使用GTR因子对STR因子做纯净优加得到[6] 因子的回测效果 1. **换手率变化率的稳定GTR因子**，年化收益率13.01%[7][13]，年化波动率10.20%[7][13]，信息比率1.27[7][13]，月度胜率66.24%[7][13]，最大回撤率10.81%[7][13] 2. **纯净优加TPS_Turbo因子**，年化收益率35.94%[7][13]，年化波动率13.20%[7][13]，信息比率2.72[7][13]，月度胜率78.48%[7][13]，最大回撤率9.86%[7][13] 3. **纯净优加SPS_Turbo因子**，年化收益率37.04%[7][13]，年化波动率10.86%[7][13]，信息比率3.41[7][13]，月度胜率81.43%[7][13]，最大回撤率7.22%[7][13]