宏观策略与市场展望 - 纳斯达克100指数在10月受宏观与政策事件驱动呈现震荡，11月预计在宏观环境与政策预期拉扯下震荡上行，中期向上趋势未改[1] - 10月科技巨头季报显示AI叙事经历压力测试，英伟达市值突破5万亿美元，微软与Meta因激进AI资本开支引发利润率担忧，亚马逊AWS增长加速获得市场认可[1] - 11月市场聚焦三大主线：经济数据与美联储降息预期博弈、最高法院对关税合法性裁决、特斯拉股东大会与AMD财报对AI商业化验证[1] - 恒生科技指数10月在“美国降息预期摇摆”与“国内经济修复不确定性”中震荡，11月预计维持宽幅震荡格局[2] - A股市场11月有短期调整需求但空间有限，万得全A指数调整概率较大但小微盘可能表现较好，科技股短期调整因机构持仓近上限和基金风格漂移资金撤离[6][7] - 港股节奏与A股类似，恒生科技指数调整空间不大，更多需要时间巩固后缓慢爬升[7] 货币政策与流动性 - 人民银行重启国债买卖操作，是投放基础货币的有效补充，但四季度操作规模或难与去年1万亿净买入相当，且不能替代降准效果[5] - 国债买卖增加银行体系超储有利于跨年资金面稳定，但能否推动资金利率中枢下行取决于主要政策利率是否会“降息”[5] - 国债买卖或可替换MLF等中期流动性，降低银行负债成本，纾解偏高的同业存单利率[5] - 公募债基赎回费率调整可能导致信用债和二永债赎回规模约3000-10000亿元，其中信用债2000-7000亿元，二永债1000-3000亿元[8] - 模型预计短端信用债和二永债收益率上行15-25BP，利差走阔5-15BP；中长端收益率上行25-35BP，利差走阔15-25BP，当前调整幅度尚未充分反映潜在压力[8] 行业与主题投资 - 科技主线四季度或寻求扩散，外围市场偏震荡，中美对话后国内云厂Capex提速，国产算力β需多维度思考，优先关注先进封装CoWoS能力及制成、封装环节核心耗材[9][10] - 转债四季度建议控回撤为主，布局中长期催化且静态供需格局、动态供需弹性较优的平衡性标的，埋伏2026年科技主线结构性机会[9] - 新能源汽车板块业绩承压，暴露指数盈利端结构性挑战[2] - 四季度是机构锁定年度收益时期，新基金业绩比较基准政策促使风格漂移资金从科技股回归原属行业如白酒[7] 个股公司业绩与展望 - 曼恩斯特2025年三季报下游需求不及预期，调整2025-2027年归母净利润至0.1/1.2/1.9亿元[12] - 三星医疗2025年前三季度营收110.8亿元同比+6.2%，归母净利润15.3亿元同比-15.9%，国内电表大幅降价拖累毛利率，海外配电订单21.69亿元同比+125%[13][14] - 盛美上海平台化布局清洗、电镀、涂胶显影等设备，有望受益于HBM新增需求，单片清洗设备国内市占率超30%[16] - 中际旭创2025-2027年归母净利润预计99.0/144.1/183.9亿元，高端产品放量[25] - 北方华创平台化布局加速，下调2025-2027年归母净利润至65.1/88.0/110.9亿元[43] - 隆基绿能2025年三季度持续减亏，BC电池快速放量，预计2025-2027年归母净利润-44.8/31.2/60.1亿元[77] - 恩捷股份盈利底部有望迎来价格拐点，布局硫化锂打造第二增长曲线，预计2025-2027年归母净利润0.01/12/20亿元[79] 金融与券商 - 国联民生并表民生证券叠加经纪、自营业务驱动，2025年第三季度利润延续高增，上调2025-2027年归母净利润至23.2/22.9/24.1亿元[81] - 中国太保2025年三季报NBV、净利润保持高增速，财险承保利润单季扭亏为盈，上调2025-2027年归母净利润至531/542/569亿元[82] - 苏州银行息差回暖，资产质量保持优异，维持2025-2027年归母净利润54.4/53.2/59.1亿元[78]

核心观点 - 11月市场自上而下边际催化减弱，指数站上4000点后有效突破难以一蹴而就，将以时间换空间[1] - 11月更值得关注短期风格切换，因岁末年初是风格切换关键窗口，且机构存在主线板块收益兑现压力[2] - 短期建议偏均衡配置应对风格切换波动，中长期仍看好科技成长主线行情，因美国降息周期打开流动性宽松空间[3] - 11月配置基于三条线索：AI产业链、高景气方向、红利方向，并给出十大金股组合[4][6][7] 市场环境与风格判断 - 10月中美会晤后美国将中国芬太尼产品关税下调10个百分点，互惠关税暂停期限延长一年，贸易共识落地推动市场风险偏好修复站上4000点[1] - 10月美联储降息落地，但内部对后续路径分歧加大，12月是否继续降息存不确定性，结束QT已成定局[1] - 2025Q3全A两非盈利实现转正，ROE呈现低位反弹，但整体企业盈利仍处于偏低水平[1] - 春季行情启动时间已前移至12月，分两波：第一波始于中央经济会议后休整于春节前，第二波于节后启动至3月两会前结束[2] - 过去几年三季度持仓偏离度较高主线类板块如新能源、医药生物、食品饮料等在11月表现往往偏弱[2] - 主动偏股型基金三季报显示截至2025Q3电子行业持仓占比达25%，TMT板块仓位超40%，均创历史新高，资金层面呈现偏高拥挤度[2] 配置策略与金股组合 - 配置线索一：AI产业链，关注芯片端寒武纪-U及估值较低、前期涨幅滞后应用方向如东土科技、巨人网络，服务器液冷领域关注宏盛股份[6] - 配置线索二：高景气方向，储能板块海外需求景气，上游原材料涨价拖高成本曲线，政策反内卷定调下电芯出厂报价上涨，关注湖南裕能、龙净环保；创新药BD进展稳定且三季度相对滞涨，关注迈威生物-U；化工涨价线关注万华化学[6] - 配置线索三：红利方向，部分资金由进攻转向防守，主线休整背景下杠铃两端或继续占优，关注高股息红利方向宇通客车、厦门象屿[6] - 金股组合涵盖十个行业，包括计算机东土科技、电新湖南裕能、环保公用龙净环保、机械宏盛股份、汽车宇通客车、电子寒武纪-U、传媒互联网巨人网络、医药迈威生物-U、能源化工万华化学、商社厦门象屿[7] 重点公司分析 - **东土科技**：鸿道操作系统是国内首个通过汽车、工业控制、医疗仪器、轨道交通四项功能安全认证的工业操作系统，实现国内首个由AI驱动具身机器人方案，预计2030年支持百万级智能体协同网络，已启动与机器人头部企业适配及授权合作，拟收购高威科协同主业[13][14][15] - **湖南裕能**：预计2026年出货140-150万吨同比增长30%+，单位盈利受铁锂涨价影响预计恢复至0.25万元/吨左右，预计储能需求超预期，2026年铁锂正极供给进一步偏紧[21][22][23] - **龙净环保**：控股股东紫金矿业全额认购定增持股比例从25%提升至33.76%，2025年初至三季报末绿电业务贡献净利润近1.7亿元，规划项目储备充足，储能板块扭亏反转，与亿纬锂能合作电芯产能约8.5GWh，1-9月累计交付电芯5.9GWh[26][27] - **宏盛股份**：深耕板翅式换热器20余年，工程机械需求海内外共振复苏，每台工程机械需用2台以上板翅式换热器占设备价值量10%左右，开辟服务器液冷第二曲线，与苏州和信精密成立合资公司切入服务器液冷供应链[32][34] - **宇通客车**：2023年以来客车出口量持续保持30%以上增速，新能源客车海外渗透率不及20%处快速提升通道，宇通/金龙出口市占率接近60%，海外毛利率显著高于国内，高分红预期可持续[38][39] - **寒武纪-U**：国内AI芯片领军者，政策端对H20芯片安全与应用限制释放审慎与警惕，AI应用需求成为国产算力新引擎，多模态生成与实时推理场景丰富有望推动国产算力进入内生驱动新成长周期[44][46] - **巨人网络**：《超自然行动组》卡位微恐休闲社交搜打撤品类，截至2025H1相关短视频播放量突破30亿次，2025H1征途新增用户超2000万、球球大作战新增用户超1100万，公司参与AI视频生成企业爱诗科技B轮融资[49][50] - **迈威生物-U**：肿瘤IO+TCE双平台布局，9MW3811为自主研发IL-11单抗全球进展领先，9MW2821为全球进度领先具BIC潜力Nectin-4 ADC，1.25mg/kg剂量下对多个肿瘤适应症疾病控制率超67%[56][57] - **万华化学**：全球MDI业务寡头垄断，公司MDI市占率由2020年22%提升至2024年32%，拥有MDI产能380万吨/年，福建将扩建70万吨/年预计2026年投产，TDI受海外不可抗力影响价格明显上升，公司拥有TDI产能144万吨/年[60][61] - **厦门象屿**：我国大宗供应链CR5企业经营货量占比从2021年7.6%提升至2024年8.75%，2025Q3大宗品经营业务货量和收益均实现增长，2025年9月落地新一轮股权激励，2025-27年净利润激励目标较2024年增长15%/30%/50%[68][69]

投资评级 - 首次覆盖，给予紫燕食品“买入”评级 [1] 核心观点 - 报告认为紫燕食品作为佐餐卤味龙头，在二代接班后开启全球化新征程，成长性优秀，估值有上升空间 [8][107] - 公司通过多元化渠道布局和海外供应链拓展，有望实现稳定发展并控制成本 [8][107] 公司概况与业务模式 - 紫燕食品是佐餐卤味行业龙头，从1989年江苏徐州区域品牌起步，经历三十载耕耘，至2024年6月底全国门店数量已达6308家 [8][14][15] - 公司主要采用以经销大商加盟为主的连锁经营模式，2024年经销模式收入占比为83.5% [8][27] - 产品端以鲜货产品为主，2024年营收占比为83.4%，其中“夫妻肺片”和“整禽类”两大核心单品在鲜货业务中占比稳定在60%以上 [8][20] - 渠道多元化布局成效显著，以电商、商超、新零售为代表的其他渠道营收占比从2018年的2.1%提升至2024年的14.6% [8][27] - 公司毛利率、净利率走势与牛肉、鸡肉等原材料价格波动高度相关，受益于原材料价格自2022年高位回落，毛利率显著回升至2024年的22.2% [8][36][40] 行业格局与竞争地位 - 我国佐餐卤制食品市场规模从2018年的1498亿元扩张至2022年的2350亿元，期间年均复合增长率为11.9% [8][48] - 行业呈现“大市场，小企业”特征，集中度低，CR5市场占有率仅为5.1%，紫燕食品市占率为3.1% [8][57] - 公司在佐餐卤味赛道中门店数量具有绝对领先优势，截至2025年9月达5315家，远超第二名九多肉多（1467家） [8][64][68] - 公司已实现全国化布局，门店在各城市线级分布均衡，与行业整体分布相匹配 [8][69][76] 增长战略与未来展望 - 国内方面，公司积极开拓校园及2B市场，截至2025年1月校园店已入驻70余所高校，并以预制菜为突破口成功开拓多家B端客户 [8][81][84] - 海外战略加速推进，2023年5月成立海外事业部，2024年5月海外首店在澳洲墨尔本开业，至2025年7月海外门店已突破9家，2025年上半年海外营收同比增长5倍以上 [8][86][90] - 公司前瞻性布局上游供应链，与尼泊尔签署合作备忘录，计划第一阶段每年进口27万吨热加工水牛肉，该项目量占中国当前牛肉进口量的9.4%，且具备价格优势 [8][90][94] - 报告预测公司2025-2027年营收分别为31.6亿元、34.3亿元、36.4亿元，归母净利润分别为2.5亿元、2.9亿元、3.4亿元，对应PE分别为31倍、27倍、23倍 [1][8][105]

行业投资评级 - 增持（维持）[1] 核心观点 - “十五五”规划建议环保关键词为绿色双碳、市场化、化债，将驱动行业投资机会[4][8] - 25Q3固废板块业绩和现金流表现强劲，行业成熟期提质增效逻辑持续兑现[4][13] - 水务运营板块处于现金流拐点左侧，市场化改革有望重塑其成长性与估值，成为下一个垃圾焚烧板块[4][17] “十五五”政策投资主线 - **绿色双碳**：建设现代化产业体系将绿色转型作为系统性工程，以碳达峰碳中和为目标，实施碳排放总量和强度双控制度，投资机会集中在清洁能源（绿电运营、绿色氢氨醇、垃圾焚烧发电/供热）和再生资源（生物燃料、再生塑料、危废资源化、锂电回收）领域[4][8][10] - **市场化**：加快完善要素市场化配置体制机制，推动垃圾处理费、污水处理费、水气电等价格市场化，增强资产盈利稳定性并建立污染者付费制，对标海外，A股水务板块PE（TTM）14倍、PB（LF）1.1倍，较美国水业PE 23倍、PB 2.0倍存在估值提升空间；A股固废板块PE 17倍、PB 1.5倍，较美国废物管理PE 27倍、PB 8.5倍存在提升空间[4][10][11] - **化债**：积极稳妥化解地方政府债务风险，解决G端应收款问题，可优化企业资产负债表、改善现金流、通过减值冲回增厚盈利，并释放新增投资潜力，环卫板块（应收类/总资产占比30%，减值类/归母占比-67%）及设计咨询、生态修复等板块弹性较大[4][12] 固废板块表现与展望 - **业绩与现金流强劲**：25Q1-3板块归母净利润同比增长12%，毛利率提升2.7个百分点，财务费用率下降0.5个百分点；经营现金流净额133亿元（同比增长28%），资本开支54亿元（同比下降12%），简易自由现金流78亿元（24Q1-3为41亿元）[4][13] - **提质增效措施显效**：垃圾焚烧企业通过吨发提升（25H1平均吨发同比+1.8%）、供热加速（如海创供热量同比+170%）、拓展IDC业务（如旺能获备案）、C端顺价（如佛山召开垃圾处理费听证会）等方式提升ROE[4][13][16] - **分红潜力巨大**：行业资本开支下降，自由现金流改善，24年板块分红比例达40%，稳态下分红潜力测算可达97%-120%；典型公司如永兴股份24年分红比例66%，军信股份95%，绿色动力71%[13][14][15] - **重点公司表现**：瀚蓝环境25Q1-3归母净利润同比+16%，自由现金流（不含股权类投资）13.53亿元（同比增加12.81亿元）；绿色动力25Q1-3归母净利润同比+24%，自由现金流同比+46%；永兴股份25Q1-3归母净利润同比+15%[4][13] 水务运营板块展望 - **现金流拐点临近**：25Q1-3板块自由现金流-21亿元（24Q1-3为-68亿元），预计兴蓉环境、首创环保等公司资本开支自26年起大幅下降，自由现金流改善可期，参照垃圾焚烧板块自由现金流转正后分红比例从21年18%提升至24年40%，水务板块24年分红比例34%（兴蓉环境24年分红28%）存在提升空间[4][17][18] - **水价改革重塑估值**：25年以来广州、深圳等核心城市自来水提价落实，佛山拟调整污水收费标准，水价制度保障合理回报，有望推动板块从防御属性转向可持续增长，对标美国水业PE 23倍、PB 2.0倍[4][18][19] - **重点公司推荐**：粤海投资25Q1-3归母净利润同比+13%，财务费用同比下降53%；兴蓉环境25Q3单季归母净利润同比+13%，应收规模环比下降；洪城环境通过折旧年限延长释放盈利[4][17][19] 行业细分领域跟踪 - **环卫装备新能源化**：25M1-9环卫车总销量55737辆（同比+4.17%），其中新能源车销量9696辆（同比+63.18%），渗透率提升6.29个百分点至17.40%；重点公司中，盈峰环境新能源市占率30.12%，宇通重工15.08%，福龙马7.49%[20][28][30] - **生物柴油**：截至25/10/30，生物柴油均价8400元/吨（周环比持平），地沟油均价6548元/吨（周环比-0.1%），考虑一个月库存周期，单吨盈利为-41元/吨（周环比减亏16.3%）[33] - **锂电回收**：截至25/10/31，碳酸锂价格8.06万元/吨（周环比+6.9%），金属钴39.00万元/吨（周环比+1.3%），模型测算单吨废料毛利0.22万元（周环比+0.056万元），盈利能力改善[35][36] 市场行情表现 - 25/10/27-25/10/31期间，环保及公用事业指数上涨0.52%，表现强于沪深300指数（下跌-0.43%）[39][41] - 周涨幅前十标的包括福龙马（+27.75%）、海天股份（+18.28%）等，周跌幅前十标的包括深水海纳（-8.27%）、盛剑科技（-7.3%）等[43][46]

投资评级 - 对上海电影维持“买入”评级 [1] 核心观点 - 报告认为上海电影凭借《浪浪山小妖怪》17亿元票房的成功及出海布局，标志着公司从转型验证期正式进入成长兑现期 [9] - 报告看好“上影元”代表的IP资产和“AI+”战略代表的未来可能性 [9] 2025年三季度业绩表现 - 2025年前三季度营收7.23亿元，同比增长29%；归母净利润1.39亿元，同比增长30%；扣非归母净利润1.14亿元，同比增长161% [9] - 2025年第三季度单季营收3.61亿元，同比增长102%；归母净利润0.86亿元，同比增长124%；扣非净利润0.80亿元，同比增长超100倍，呈现加速态势 [9] 电影内容与IP运营 - 电影《浪浪山小妖怪》国内票房突破17亿元，打破中国影史二维动画电影票房纪录，跻身中国影史动画电影票房榜前五，并将于11月登陆北美、澳新、马来西亚等海外市场 [9] - 此次成功验证了公司从短剧集（《中国奇谭》B站播放量3亿）到长电影、从线上平台到线下院线的内容创作、IP运营和市场把控能力，并验证了IP宇宙模式的可行性 [9] - IP授权业务取得量化进展：2025年1-10月与90余个品牌达成合作，覆盖15大品类，合作领域拓展至高附加值的汽车出行、家居生活、餐饮茶饮等；《浪浪山小妖怪》单IP达成40余个品牌合作、超800款衍生产品 [9] - IP矩阵立体化成型，《中国奇谭2》即将推出，2026年《葫芦兄弟》将迎来40周年 [9] 盈利预测与估值 - 预测公司2025-2027年营业总收入分别为916.11百万元、976.35百万元、1,232.54百万元，同比增速分别为32.70%、6.58%、26.24% [1] - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为220.59百万元、238.61百万元、350.38百万元，同比增速分别为144.97%、8.17%、46.84% [1] - 预测公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.49元、0.53元、0.78元 [1] - 基于当前股价，对应2025-2027年市盈率（P/E）分别为61.06倍、56.45倍、38.44倍 [1] 财务数据摘要 - 公司最新收盘价为29.75元，总市值为13,333.95百万元 [6] - 最新财务指标显示每股净资产为3.86元，市净率为7.70倍，资产负债率为31.44% [6][7]

投资评级 - 对曼恩斯特的投资评级为“买入”，且为维持评级 [1] 核心观点 - 报告认为曼恩斯特2025年三季度业绩基本符合市场预期，公司正处于业务转型期，传统涂布模头业务产能利用率较低，但新布局的能源系统、泛半导体、固态电池及机器人等业务有望开启放量，是未来增长的关键驱动因素 [8] 2025年三季度业绩表现 - 2025年前三季度公司营收9.5亿元，同比下降8.1%，归母净利润为-0.4亿元，同比由盈转亏，扣非净利润为-0.5亿元 [8] - 2025年第三季度单季营收3.9亿元，同比下降43%，环比大幅增长216%，归母净利润为-0.1亿元，同比亏损扩大53%，但环比亏损收窄59% [8] - 2025年前三季度毛利率为25.4%，同比下降2.6个百分点，归母净利率为-3.7%，同比下降10.0个百分点 [8] - 2025年第三季度单季毛利率为24.2%，同比提升10.7个百分点，环比下降1.0个百分点，归母净利率为-3.1%，同比下降1.9个百分点，但环比大幅改善20.7个百分点 [8] 分业务表现 - 涂布应用类业务：2025年前三季度收入1.9亿元，同比下降54%，其中第三季度收入0.7亿元，环比增长131%，毛利率维持在35%-40%的高水平，但产能利用率较低 [8] - 能源系统类业务：2025年前三季度收入7.6亿元，同比增长23%，其中第三季度收入3.2亿元，环比大幅增长253%，毛利率约为20% [8] - 新业务布局：公司依托涂层技术，布局钙钛矿等泛半导体、固态电池及机器人领域，固态电池方面构建“干法成膜+湿法涂覆”复合工艺，机器人方面通过子公司蓝方科技布局灵巧手、夹爪等核心零部件，并与宇树科技签署战略合作协议，预计2025年新业务贡献收入5千万至1亿元 [8] 财务与运营状况 - 2025年前三季度期间费用为2.9亿元，同比增长31%，费用率达30.8%，同比上升9.2个百分点 [8] - 2025年前三季度经营性净现金流为-5亿元，同比恶化13.5%，其中第三季度为-2.7亿元，同比大幅恶化2891% [8] - 2025年前三季度资本开支为0.8亿元，同比下降70.4%，显示资本开支大幅收缩 [8] - 截至2025年第三季度末，公司存货为8.1亿元，较年初增长17.9% [8] 盈利预测与估值 - 报告调整盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为0.1亿元、1.2亿元、1.9亿元（此前预测为0.1亿元、1.5亿元、2.5亿元），同比增速分别为-53%、+747%、+59% [8] - 对应每股收益（EPS）分别为0.10元、0.85元、1.35元 [1][8] - 基于当前股价，对应2025-2027年市盈率（P/E）分别为567.10倍、66.96倍、42.11倍 [1][8] - 预计2025-2027年营业收入分别为14.85亿元、18.20亿元、22.33亿元，同比变化分别为-12.58%、+22.54%、+22.69% [1][8]

投资评级 - 报告对三星医疗维持“买入”评级 [1] 核心观点 - 报告核心观点为：国内智能电表及配电产品价格下降导致公司短期盈利承压，但海外配电业务需求旺盛、成长空间广阔，且公司国内业务盈利能力有望在明年修复 [1][8] 2025年三季度业绩表现 - 2025年前三季度公司营收110.8亿元，同比增长6.2%，归母净利润15.3亿元，同比下降15.9% [8] - 2025年第三季度单季营收31.1亿元，同比下降9.6%，归母净利润3亿元，同比下降55.2% [8] - 2025年前三季度综合毛利率为28.5%，同比下降7.8个百分点，第三季度单季毛利率为27.1%，同比下降12.3个百分点 [8] - 业绩不及市场预期，主要受国内电表大幅降价及配电订单交付影响 [8] 国内配用电业务分析 - 国内配用电业务价格承压，国网智能电表中标价格较24年第一批最高下降达30% [8] - 配电变压器产品因区域集采价格有所下降，并在第三季度开始影响报表 [8] - 展望2026年，随着新版电表招标放量和配电集采评分标准改善，公司国内配用电盈利能力有望大幅改善 [8] 海外业务及医院业务分析 - 海外配电业务需求旺盛，截至9月末海外配电在手订单21.69亿元，同比增长125% [8] - 公司通过设立肯尼亚生产基地拓展非洲等新市场，以对冲单一市场需求波动 [8] - 康复医院业务受医保政策影响，预计收入和利润短期承压，预计2026年经营有望改善 [8] 费用控制与现金流 - 2025年前三季度期间费用17.5亿元，同比下降5.8%，费用率15.8%，同比下降2个百分点 [8] - 第三季度期间费用率21.3%，同比上升3.1个百分点，主要因销售费用和研发费用增长较多 [8] - 2025年前三季度经营性净现金流4.6亿元，同比下降55.5% [8] - 第三季度末存货41.7亿元，同比增长5% [8] 盈利预测与估值 - 报告下修公司2025-2027年归母净利润预测至18.4亿元、24.4亿元、30.9亿元（原预测为25.1亿元、30.6亿元、37.8亿元） [8] - 对应同比增速分别为-18.5%、+32.4%、+26.8% [8] - 当前股价对应2025-2027年市盈率（PE）分别为18倍、13倍、10倍 [8] - 预测2025-2027年营业收入分别为160.63亿元、182.37亿元、207.65亿元 [1][9]

投资评级 - 报告对盛美上海的投资评级为“增持”，并予以维持 [1][9] 核心观点 - 公司主业持续增长且产品品类不断拓展，平台化布局有望充分受益于HBM（高带宽内存）带来的新增清洗、电镀设备需求 [1][3][9] - 2025年第三季度业绩延续高增长态势，盈利能力显著提升 [8] - 基于强劲业绩和平台化产品放量预期，分析师上调了公司2025至2027年的盈利预测 [9] 财务业绩表现 - 2025年第一季度至第三季度，公司实现营业收入51.5亿元，同比增长29.4%；实现归母净利润12.7亿元，同比增长67.0% [8] - 2025年第三季度单季，公司实现营业收入18.8亿元，同比增长19.6%，环比增长4.0%；实现归母净利润5.7亿元，同比增长81.0%，环比增长26.9% [8] - 2025年第一季度至第三季度，公司毛利率为49.5%，同比提升1.1个百分点；销售净利率为24.6%，同比提升5.5个百分点 [8] - 2025年第三季度单季，销售净利率达到30.3%，同比大幅提升10.3个百分点，环比提升7.4个百分点 [8] 平台化产品布局 - 清洗设备：单片清洗设备国内市占率超过30%，其SAPS、TEBO兆声清洗及Tahoe高温硫酸清洗技术达国际领先水平，用于下一代半导体器件的单晶圆高温SPM设备已通过关键客户验证 [3] - 电镀设备：已交付超过1500个电镀腔，其三维堆叠电镀设备能处理3D TSV及2.5D Interposer的高深宽比铜电镀，前道大马士革铜互连及后道电镀设备覆盖多种工艺 [3] - 其他设备：立式炉管设备（LPCVD已量产，ALD正在验证）、涂胶显影设备（正在验证）、PECVD设备（正在验证TEOS及SiN工艺）、无应力CMP及刻蚀设备（有望导入验证） [3] 财务预测与估值 - 盈利预测上调：预计2025年至2027年归母净利润分别为18.2亿元、22.4亿元、25.5亿元（原预测值为15.5亿元、18.7亿元、20.7亿元） [9] - 收入增长预测：预计2025年至2027年营业总收入分别为73.5亿元、88.1亿元、99.9亿元，同比增速分别为30.84%、19.89%、13.37% [1] - 估值水平：基于当前股价，对应2025年至2027年的动态市盈率（P/E）分别为46.11倍、37.48倍、32.89倍 [1][9] 运营与财务状况 - 研发投入：2025年第一季度至第三季度研发投入为8.7亿元，同比增长41.9%，研发费用率为13.4% [8] - 现金流：2025年第三季度经营性活动现金流为0.7亿元，实现环比转正 [8] - 资产状况：截至2025年第三季度末，公司存货为46.3亿元，同比增长6.2%；合同负债为6.9亿元，同比下降25.2% [8]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 核心观点 - 2025年第三季度李宁（不含young）全渠道零售流水同比下滑中单位数，且7-9月呈逐月走弱趋势 [8] - 公司正推进奥运+科技营销活动以巩固品牌专业形象及龙头地位，但预计对短期销售带动效果有限，看好长周期品牌市场表现回暖 [8] - 维持2025-2027年归母净利润预测为23.1亿元、26.0亿元、29.3亿元，对应市盈率分别为17倍、15倍、14倍 [8] 经营数据与业绩表现 - 2025年第三季度流水表现：全渠道流水同比下滑中单位数；线下渠道流水同比下滑高单位数，其中直营渠道下滑中单位数，批发渠道下滑高单位数；电商渠道流水同比增长高单位数 [8] - 渠道拓展：截至2025年第三季度末，李宁主品牌店铺数量为6,132个，较上季末净增33个；李宁young店铺数量为1,480个，较上季末净增45个 [8] - 折扣与库存：2025年第三季度折扣同环比均有所加深，直营和电商渠道折扣同比加深幅度较大；库销比短期延长至5-6个月，预计到年底有望控制到4-5个月健康水平 [8] - 品类表现：前三季度跑步/健身品类流水同比增长低双位数，羽毛球同比增长30%以上，户外品类增长亮眼，篮球下滑超20%，运动生活下滑高单位数；单第三季度看，跑步及健身品类增速放缓至低单位数，篮球及运动生活延续下滑趋势 [8] 财务预测与估值 - 盈利预测：预测2025年至2027年营业总收入分别为288.34亿元、305.29亿元、320.74亿元，同比增速分别为0.55%、5.88%、5.06%；预测归母净利润分别为23.13亿元、25.98亿元、29.26亿元，同比增速分别为-23.24%、12.31%、12.64% [1][9] - 每股收益预测：预测2025年至2027年每股收益分别为0.89元、1.00元、1.13元 [1][9] - 估值指标：基于当前股价，预测2025年至2027年市盈率分别为17.17倍、15.29倍、13.57倍；市净率分别为1.45倍、1.38倍、1.30倍 [1][9] - 盈利能力预测：预测2025年至2027年毛利率分别为48.47%、49.04%、49.29%；销售净利率分别为8.02%、8.51%、9.12% [9]

核心观点 - 港股市场处于震荡上行趋势中，短期因利好落地而震荡，上行斜率或放缓 [1] - 美股市场在降息、中美缓和及财报超预期推动下整体收涨，后续催化剂将转向宏观经济基本面 [1][2][3] - 中长期继续看好AI科技和创新药等主线，当前美股上涨由企业盈利驱动，估值水平尚属健康 [1][5] 港股市场分析 - 本周（10月27日-10月31日）恒生科技指数下跌2.5%，恒生指数下跌1%，恒生港股通指数下跌0.9% [4] - 原材料业成为本周领涨行业 [4] - 市场尚未到风格切换时，但历史经验显示11-12月红利股相对胜率较高，建议关注 [1] - 港股科技股短期受美国科技股业绩影响，上涨动能不足，但中长期AI科技仍是主线，当前位置具有吸引力 [1] 美股市场分析 - 本周美股主要指数上涨：纳斯达克指数领涨2.2%，道琼斯工业指数上涨0.8%，标普500指数上涨0.7% [1] - 信息技术行业领涨，房地产和材料行业领跌 [1] - 美联储10月议息会议降息25个基点至3.75%-4.00%，并宣布于12月1日停止缩表，市场解读偏"鹰派" [1] - 约70%的标普500成分公司已公布三季度财报，整体盈利超预期比例达64%，高于历史平均的49%，混合盈利增长率为8%，高于市场预期的6% [2] - 标普500市场广度回落至56%，显示市场宽度在缩小 [5] - "Mag7"的市盈率中值为27倍，报告认为离金融泡沫顶峰时期的估值水平仍有距离，当前上涨主要由利润增长驱动 [5] 中美关系与政策 - 中美达成部分协议：美国不再加征100%关税，对等关税延期，芬太尼关税从20%下降至10%，暂停9月出台的出口管制950%股权穿透性规则，暂缓对中国船舶加收港口服务费 [2] - 中国方面暂缓10月出台的稀土审查，取消今年对美国大豆加征的10%关税 [2] - 考虑特朗普提出明年可能访华，双方新一阶段的全面贸易博弈或就此展开 [2] 宏观经济与流动性 - 美联储降息及退出量化紧缩（QT）有助于缓解美元流动性紧张 [3] - 美国经济活动以"温和的速度扩张"，亚特兰大联储不断上修三季度经济增速，显示经济仍有韧性 [3] - 全球股票ETF净流入加速，本周净流入513.11亿美元，边际流入增加167.47亿美元；美国股票ETF净流入最多，达318.6亿美元 [6] - 全球债券ETF净流入91.61亿美元，但边际流出72.19亿美元 [6] - 全球股票ETF行业类别中，科技、医疗保健、公用事业为净流入前三大行业；材料、金融、可选消费为净流出前三大行业 [6] 大宗商品与资金流向 - 黄金价格本周下跌1.5%，年初至今上涨54.4% [10] - 全球主要黄金ETF出现净减持，流出最多的是SPDR黄金信托（美国），减持9.88亿美元 [5] - SPDR黄金信托的黄金持有量约为36.66百万盎司，周环比下降0.7% [6] 重点关注事件与数据 - 未来一周关键经济数据包括：美国10月ISM制造业指数、9月JOLTS职位空缺、10月ADP就业人数变动、ISM非制造业指数及10月非农就业数据 [7] - 关键事件包括：香港金融科技周、英国央行利率决议、特斯拉年度股东大会及多位美联储官员讲话 [7] - 重要财报发布公司包括：Palantir、优步（Uber）、辉瑞制药、超微电脑、超威半导体（AMD）、麦当劳等 [8]