行业投资评级 - 机械行业评级为买入（维持）[1] 核心观点 - 2025年8月工程机械呈现"淡季不淡"特征，内销景气度显著复苏，非挖品类销量增长强劲[3][4] - 两会政策加大财政支持力度（超长期特别国债1.3万亿元、专项债4.4万亿元），推动基建投资需求[5] - 工程机械出口持续增长，电动化进程加速（电动装载机渗透率达26.2%），雅下水电工程（总投资1.2万亿元）带来长期需求增量[6][7][9] 销售数据表现 - 挖掘机：8月总销量16,523台（同比+12.8%），内销7,685台（同比+14.8%），出口8,838台（同比+11.1%）[3] - 非挖品类内销高增长：装载机（+18.3%）、平地机（+16.1%）、汽车起重机（+28.2%）、履带起重机（+51.7%）、随车起重机（+24.2%）[3] - 电动装载机：8月销量2,477台（同比+159.4%），1-8月累计销量18,821台（同比+154.8%）[7] 政策与需求驱动 - 政府专项债同比增加5,000亿元，超长期特别国债同比增加3,000亿元，重点支持基建、城市更新及地下管廊建设[5] - 工程机械更新换代需求：测算2025年及后续年份替换量复合增长率约30%[4] - 雅下水电工程设备需求预计1,200亿-1,800亿元，高原施工环境可能进一步推升需求[9] 国际化与电动化进展 - 出口市场多元化：东南亚、非洲、中东需求提升，欧美高端市场渗透率提高[6] - 电动化率快速提升：8月电动装载机渗透率26.2%（同比+14.8个百分点）[7] 重点公司推荐 - 主机厂商：三一重工、中联重科(A/H)、徐工机械、柳工、山推股份、中国龙工(H)[10] - 零部件厂商：恒立液压[10] - 雅下水电工程受益标的：铁建重工、中铁工业、山河智能、广东宏大[10] 财务数据参考（截至2025年9月19日） - 三一重工：25E PE 22X，26E PE 18X[11] - 徐工机械：25E PE 16X，26E PE 13X[11] - 恒立液压：25E PE 45X，26E PE 38X[11]

行业投资评级 - 医药生物行业评级为增持（维持）[5] 核心观点 - 首项脑机接口医疗器械行业标准YY/T 1987—2025正式发布，系统构建术语体系，为研发、生产和监管提供统一技术依据，奠定高质量发展基础[1][22] - 全球脑机接口市场规模从2019年12亿美元增长至2023年近20亿美元，2019-2023年复合增长率超13%[22] - 多部门联合发布《关于推动脑机接口产业创新发展的实施意见》，形成全方位政策保障体系[2][24] - 投资聚焦"技术壁垒+临床落地"双主线，关注医疗场景整合者（翔宇医疗、伟思医疗、诚益通）和侵入式技术领军者（脑虎科技、阶梯医疗、博睿康）[2][24] - 2025年投资策略从支付视角切入，看好院内政策支持（创新药械、设备更新）、需求扩容（血制品、家用医疗器械、减肥药产业链）、出海周期上行（肝素、呼吸道联检）三大方向[3][26] 行情回顾 - A股医药生物指数下跌0.67%，跑输沪深300指数0.23个百分点，跑输创业板综指1.97个百分点，在31个子行业中排名第18[1][16] - H股恒生医疗健康指数收跌1.95%，跑输恒生国企指数3.1个百分点[1][16] - A股涨幅最大子板块为医疗研发外包（上涨1.59%），跌幅最大为体外诊断（下跌2.36%）[10] - A股个股涨幅榜首为福瑞股份（上涨17.76%），跌幅榜首为昂利康（下跌13.40%）[16][18] - H股个股涨幅榜首为福森药业（上涨165.75%），跌幅榜首为医汇集团（下跌24.60%）[16][19] 行业数据更新 - 2025年1-7月基本医保收入16,847亿元，支出13,697亿元，累计结余3,150亿元，累计结余率18.7%[29][34] - 2025年7月基本医保当月收入2,061亿元（环比减少17.3%），当月支出1,921亿元（环比减少17.7%），当月结余140亿元[29] - 2025年1-7月医药制造业收入14,010.70亿元（同比-1.70%），利润总额同比-2.60%[43] - 2025年7月抗生素原料药价格普遍回落：7-ACA降至470元/kg，7-ADA降至510元/kg，6-APA降至192.5元/kg[36][40] - 2025年8月医疗保健CPI同比上升0.9%（较上月上升0.4个百分点），环比上升0.3%[54] 政策与集采动态 - 江西省启动33类医用耗材带量价格联动采购，跟踪9个跨省集采项目中选价格[58] - 河北省将25种耗材纳入带量采购范围，包括非血管介入通用活检、输液港等新品种，约定采购量为实际需求量80%[58] 公司动态 - 重点公司盈利预测：伟思医疗2025年预测EPS 1.37元（PE 36X），翔宇医疗2025年预测EPS 0.86元（PE 62X）[4] - 恒瑞医药多项创新药进展：瑞康曲妥珠单抗新适应症获优先审评，HRS-5635注射液纳入突破性治疗品种[28] - 迈威生物授权Kalexo全球开发2MW7141项目，潜在交易金额达10亿美元[28] - 之江生物猴痘检测试剂盒列入WHO应急使用清单[28] - 锦波生物拟定增募资20亿元，百利天恒已实施定增募资37.64亿元[60]

行业投资评级 - 钢铁/有色金属行业评级为增持（维持）[5] 核心观点 - 铁矿石价格周内续创近6个月以来新高，达到793元/湿吨，环比上涨0.63%[1][10] - 钢铁板块盈利有望修复到历史均值水平，钢铁股的PB也有望随之修复，主要依据是工信部2025年2月8日出台《钢铁行业规范条件（2025年版）》及7月18日再次提及"推动落后产能有序退出"[4][213] 流动性指标 - 伦敦金现价格创历史新高水平，达到3685美元/盎司，环比上涨1.15%[1][11] - BCI中小企业融资环境指数2025年8月值为46.37，环比上升0.61%[1][20] - M1和M2增速差在2025年8月为-2.8个百分点，环比上升0.4个百分点[1][20] - 美联储总负债本周值为6.56万亿美元，环比上升0.04%[11] - 中美十年期国债收益率利差为-226个BP，环比下降7个BP[11] 基建和地产链条 - 9月上旬重点企业粗钢旬度日均产量为208.70万吨，环比上升7.19%[1][44] - 本周全国高炉产能利用率为90.35%，环比上升0.17个百分点[44] - 螺纹钢价格本周为3280元/吨，环比上涨2.18%[1][44] - 水泥价格指数环比上涨0.62%，水泥开工率为65.27%，环比上升9.2个百分点[1][62] - 石油沥青产能利用率为43%，环比上升4.2个百分点[10] - 全国商品房销售面积2025年1-8月累计同比为-4.70%，房地产新开工面积累计同比为-19.50%[24] 地产竣工链条 - 钛白粉价格为12980元/吨，环比持平，毛利润为-1268元/吨[2][80] - 平板玻璃价格为1235元/吨，环比持平，毛利润为-58元/吨[2][80] - 全国商品房竣工面积1-8月累计同比为-17.00%[78] 工业品链条 - 半钢胎开工率为73.66%，环比上升0.20个百分点，处于五年同期高位[2][101] - 冷轧钢价格4033元/吨，环比上涨8.99%，对应毛利扭亏为盈[2][101] - 电解铜价格为80050元/吨，环比下降1.34%，测算利润为-3597.77元/吨（不含税），亏损环比收窄0.21%[2][125] - 电解铝价格为20840元/吨，环比下降1.00%，测算利润为3559元/吨（不含税），环比下降3.36%[2][125] 细分品种表现 - 铁矿石价格793元/湿吨，环比上涨0.63%，续创近6个月新高[1][10] - 钨精矿价格为274500元/吨，环比下降4.19%[2][140] - 钼精矿价格为4445元/吨，环比下降1.55%[2][140] - 石墨电极超高功率价格为18000元/吨，环比持平，综合毛利润为1357.4元/吨，环比下降3.15%[2][111] 比价关系 - 中厚板与螺纹钢价差为230元/吨，处于同期中高位水平[3][160] - 热卷和螺纹钢价差为180元/吨[3][160] - 上海冷轧钢和热轧钢价格差达410元/吨，环比上升120元/吨[3][160] - 螺纹和铁矿价格比值为4.07，较上周上升1.80%[3][161] 出口链条 - 2025年8月中国PMI新出口订单为47.20%，环比上升0.1个百分点[3][188] - 中国出口集装箱运价指数CCFI综合指数为1120.23点，环比下降0.45%[3][188] - 美国粗钢产能利用率为79.20%，环比上升1.10个百分点[3][189] 股票市场表现 - 本周沪深300指数下跌0.44%，周期板块中工程机械表现最佳，上涨6.10%[4][198] - 普钢板块PB相对于沪深两市PB的比值目前为0.52，2013年以来分位为35.56%[4][203] - 工业金属板块PB相对于沪深两市PB的比值分位为81.90%[4][203]

投资评级 - 首次覆盖给予"增持"评级 目标价未明确提及[3][11][82] 核心观点 - 公司系国内精密冲压材料行业第一梯队企业 产品技术指标与国际龙头威尔斯集团相近 已与舍弗勒 慕贝尔等全球知名汽车零部件供应商建立长期合作 间接配套特斯拉 比亚迪等汽车品牌[1] - 精密冲压材料行业需求空间广阔 2023年中国精冲钢产量124.7万吨 主要应用于汽车领域 但存在进口替代 单车用钢量提升及非汽车领域需求增长三大驱动因素[2] - 公司产能持续扩张 2024年达18万吨 安徽新厂2025年4月建成 预计当年释放4万吨产能 远期总产能有望达30万吨 产品结构向高端轴承 机器人等领域优化[2][60][64] - 积极布局人形机器人核心零部件材料 研发谐波减速器柔轮 行星减速器齿轮等卡脖子材料 截至2025年2月11日相关材料研发已完成60% 潜在客户6家左右[3][65] - 预计2025-2027年归母净利润分别为2.39亿元 2.80亿元 3.36亿元 对应EPS分别为2.06元 2.42元 2.90元[3][11][72] 行业地位与竞争优势 - 国内精密冲压材料行业唯一上市公司 产能规模处于第一梯队 实际控制人钱和生持股30.16%[19] - 采取自主研发为主 合作开发为辅的研发模式 截至2024年末拥有15项发明专利及61项实用新型专利[56] - 常见产品技术指标与全球龙头威尔斯集团相近 例如16MnCr5球化退火产品屈服强度265-335Mpa 抗拉强度450-505Mpa[56][57] - 客户资源优质 与舍弗勒 慕贝尔 麦格纳等知名汽车零部件供应商长期合作 间接配套特斯拉 比亚迪 理想 奔驰等品牌[23][59] 行业需求与市场空间 - 2023年中国精冲钢行业产量124.7万吨 主要用于汽车零部件[2][39] - 进口替代空间大 国产材料在性能 表面质量 尺寸公差等方面仍存差距[2] - 中国汽车单车精冲用钢量12-15kg 远低于发达国家20-22kg 随着汽车行业发展 总需求有望持续提升[2][41] - 非汽车领域需求增长提速 精冲件已应用于机械设备 风电 航空航天 核电 高铁 人形机器人等领域[2][43] 产能与产品结构 - 2019年公司金属制品总销量7.79万吨 2024年销量达18.16万吨 产能18万吨[27][64] - 安徽新厂项目2025年4月建成 预计当年释放4万吨产能 远期总产能有望达30万吨[2][60][64] - 安徽项目重点生产工艺复杂 技术含量高的轴承等高端制造领域产品 开拓高端轴承 机器人等下游市场[2][60] - 产品结构持续优化 2022年起营收主要来自汽车零部件精冲材料(占比85%附近)和工业用精冲材料(占比10%附近)[32] 机器人领域布局 - 成立机器人材料研究院 加大谐波减速器柔轮 行星减速器齿轮 RV减速器摆线轮及传感器弹性体等关键零部件材料研发[3][64] - 谐波减速器柔轮冲压加工用钢研发处于小试阶段 截至2025年2月11日研发完成60% 需通过下游客户疲劳试验确认材料配比[3][65] - 全球谐波减速器需求增长 2024年全球消费量121.87万台(同比增21.44%) 预计2028年达190万台 其中中国2024年消费量79.55万台(同比增18.86%) 预计2028年达120.04万台[47][52] - 国产谐波减速器份额持续提升 2024年达75.11% 对应精冲钢需求将进一步增长[53] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年营业收入分别为16.09亿元 20.80亿元 24.48亿元 增长率分别为8.30% 29.29% 17.69%[72] - 预计2025-2027年归母净利润分别为2.39亿元 2.80亿元 3.36亿元 增长率分别为15.28% 17.40% 20.06%[72] - 相对估值方面 2025-2027年PE分别为33倍 28倍 23倍 略高于可比公司甬金股份 恒工精密平均水平[72][74] - 绝对估值显示每股合理价值区间80.67-117.75元[81]

核心观点 - 我国对非美出口韧性主要来自欧盟居民消费回升、对东盟产能出海拉动中间品需求、与非洲产业链合作和消费需求全面深化 未来出口两条主逻辑包括产品竞争力优势帮助在非美区域进口份额提升 以及全球资本开支上升拉动出口韧性[2] - 当前上证指数估值处于2010年以来相对较高水平 短期内市场或波动加剧 悲观情形下上证指数或有望在3600点附近止跌 9月行业配置关注电力设备、通信、计算机、电子、汽车、传媒等 中长期重点关注TMT主线[3] - 中资美元债具备投资机会 南向通扩容有望提升市场容量和流动性 相较境内债券有更高票息优势 美联储2025年9月18日重启降息可在降息周期获取资本利得收益[4] - 我国主要政策利率7D OMO利率采用固定利率招标最适宜 可变利率招标和多标位中标令资金价格在央行资金配置中起决定性作用[5] - REITs二级市场价格小幅上涨 加权REITs指数收于186.23 本周回报率0.1% 回报率排序为美股>原油>黄金>REITs>纯债>A股>可转债[6] - 可转债调整继续 中证转债指数本周涨跌幅-1.5% 2025年开年以来涨跌幅+14.2% 转债高位压缩估值特征明显[8] - 信用债发行规模总计5799.11亿元 环比增加55.61% 区域城投信用利差涨跌互现[9] 市场数据表现 - A股市场主要指数表现分化 上证综指收3820.09点跌0.30% 沪深300收4501.92点涨0.08% 深证成指收13070.86点跌0.04% 中小板指收8037.16点涨0.20% 创业板指收3091点跌0.16%[7] - 商品市场多数上涨 SHFE黄金收830.56点涨0.78% SHFE铜收79910点涨0.36% SHFE镍收121500点涨0.46% SHFE燃油收2796点跌0.07%[7] - 海外市场涨跌不一 道琼斯收46315.27点涨0.37% 标普500收6664.36点涨0.49% 纳斯达克收22631.48点涨0.72% 德国DAX收23639.41点跌0.15% 日经225收45045.81点跌0.57%[7] - 利率市场回购利率下行 DR001加权平均利率1.4644%跌4.83BP DR007利率1.5096%跌4.7BP 二级市场国债收益率上行 十年期国债YTM1.8789%涨2.43BP[7] 行业研究要点 - 汽车行业特斯拉Optimus V3量产渐近 智能驾驶辅助系统步入强标时代 推荐蔚来、小鹏汽车、上汽集团、吉利汽车等整车企业 以及福耀玻璃、拓普集团等零部件企业[10] - 基化行业制冷剂延续高景气 2025年第二代氟制冷剂配额进一步削减 第三代实行配额制 供给端持续收紧 需求端稳步复苏 产品价格大幅上涨 液冷技术迎黄金发展期 建议关注巨化股份、三美股份、永和股份等氟化工企业[11] 公司研究要点 - 华润万象生活上半年实现零售额1220亿元同比增长21.1% 经营利润26.3亿元同比增长20.2% 按核心归母净利润100%派中期股息 预计2025-2027年归母净利润39.9/44.6/50.0亿元[12] - 中海物业25H1营收同比增长3.7% 归母净利润同比增长4.3% 关联方中海地产1-8月销售金额排名行业第2 拿地金额及面积排名第1 下调2025-2027年归母净利润预测至16.1/17.7/19.1亿元[13] - 华发股份2025-2027年归母净利润预测3.5/5.8/7.7亿元 当前股价对应PE分别为45/27/20倍 销售保持行业前列 投资拿地相对谨慎[14] - 云铝股份2025半年报营业收入290.78亿元同比增长17.98% 归母净利润27.68亿元同比增长9.88% 中期分红比例达40% 预计2025-2027年归母净利润61.9/69.2/75.9亿元[15]

行业投资评级 - 电力设备新能源行业评级为买入（维持）[1] - 公用事业行业评级为买入（维持）[1] - 环保行业评级为买入（维持）[1] 核心观点 - 锂电板块表现较好，基于动力电池和储能电池行业景气度提升，市场对龙头宁德时代产量预期进一步提高，带动锂电材料及设备环节股价上涨[4] - 风电板块前期滞涨，市场进入炒作"十五五"规划阶段，且风电整机盈利修复趋势持续，推动板块估值抬升[4] - 美联储降息落地后，前期高位板块如固态电池和储能出现资金获利了结，但因流动性较好，后续可能以横盘为主[4] - 华为发布最新算力超节点和集群产品，单机柜功率突破100kW（如CM384达172.8kW），对电力需求和电源系统提出更高要求[4] 细分领域投资方向 AIDC电源 - 科技为市场主线，华为算力产品推动国产算力资本开支，促进数据中心电源开发[5] - 重点关注公司：麦格米特、金盘科技、科华数据、四方股份、盛弘股份[5] 风电 - 看好风电整机，催化因素包括各省新能源竞价、四季度招投标和三季报盈利改善[5] - 中长期海风需求受"十五五"规划推动[5] - 重点关注公司：运达股份、金风科技、大金重工、海力风电、东方电缆、明阳智能[5] 固态电池与锂电 - 固态电池科技属性强，需重点配置；锂电行业关注景气度和"反内卷"政策[5] - 半固态电池渗透率提升受电池新规影响[5] - 重点关注公司：宁德时代、宏工科技、纳科诺尔、厦钨新能、亿纬锂能[5] 储能 - 短期需求受项目延后和美国关税政策影响，AIDC概念加持股价[5] - 国内大储商业模式改善为慢变量，板块股价高位多空博弈，持谨慎观点[5] - 建议关注公司：阳光电源、德业股份、艾罗能源[5] 光伏 - "反内卷"政策初见效果，行业周期寻底，需求不确定性和供给侧变化需跟踪[6] - 建议关注公司：特变电工、隆基股份、爱旭股份、阿特斯[6] 行业数据表现 风电装机与招标 - 2024年陆风新增装机75.8GW（同比增长9.68%），海风新增4.0GW（同比减少40.85%）[8] - 2025年1-7月风电新增装机53.67GW（同比增长79.44%），7月新增2.28GW（同比减少43.98%，环比减少55.38%）[8] - 2024年风电机组招标容量164.10GW（同比增长90%），其中陆风152.80GW、海风11.30GW[13] - 2025年1-8月招标容量72.36GW，陆风67.94GW、海风4.42GW[13] - 2025年8月陆风机组（含塔筒）中标均价2007元/kW（环比-1.19%），不含塔筒1469元/kW（环比-1.02%）[15] 原材料价格 - 钢价：中厚板3565元/吨、螺纹钢3305元/吨、铁矿石743元/吨、轴承钢4880元/吨、齿轮钢4046元/吨[17] - 碳酸锂处于旺季，价格重心上移；磷酸铁锂订单增长明显；三元材料受硫酸镍供应偏紧和钴政策影响[19][20] - 光伏产业链：硅料价格53.2元/kg（环比+8.6%），硅片1.35元/片（环比+3.8%），电池片0.31元/W（环比持平），组件0.69元/W（环比持平）[31] - 除硅料外各环节无经营利润，行业压力严峻[30] 公用事业 - 动力煤价格：秦皇岛港5500大卡703元/吨（周环比+22元），进口印尼煤700元/吨（周环比+5元）[41] - 电网代理购电价格：云南0.203元/千瓦时（同比+7.45%），山东0.412元/千瓦时（同比-10.00%），陕西0.340元/千瓦时（同比-13.60%）[56] 储能招中标 - 招标项目合计1800MW/6242MWh，中标项目合计1600MW/3700MWh[39][40] - EPC中标单价1.05元/Wh，储能系统中标单价0.49元/Wh[40] 人形机器人动态 - 行业事件包括企业合作（如特斯联与优必选）、技术前沿（中联重科发布具身智能大模型）、融资（OneStar融资数亿元）和产品发布（拓斯达发布"小拓"）[8]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 2025 年 9 月 19 日人民银行调整 14 天期逆回购操作招标方式 固定数量、利率招标、多重价位中标 [1] - 固定利率、数量招标的 7D OMO 和固定数量、利率招标、多重价位中标的 14D OMO 可平抑收益率曲线短端波动、维护银行体系流动性充裕 [2] - 未来 14D OMO 操作可能更频繁 9 月 22 日可能进行招中标方式改变后的首次操作 [2] - 应关注 DR 和 CD 利率 没必要过度研究 14D OMO 等私下探听的中标利率 [3] - 7D 和 14D OMO 是维护流动性充裕的“新搭档” 利率走廊是抑制曲线短端波动的“老辅助” [3] - 适度收窄利率走廊可降低 DR 波动、提高利率调控效能 有两种收窄方式 [3] - 目前具备通过适度降低 SLF 利率来压缩利率走廊的基础条件 [4] 根据相关目录总结 事件 - 2025 年 9 月 19 日 人民银行公告公开市场 14 天期逆回购操作调整为固定数量、利率招标、多重价位中标 [1] 点评 - 我国主要政策利率 7D OMO 利率采用固定利率招标适宜 可变利率招标、多标位中标使央行资金分配给更急需资金主体 [2] - 渴求 14D OMO 资金的交易商按较高利率投标全额中标概率高 满足需求后可能不再高息获取银行间 14D 资金甚至融出 [2] - 预计未来 14D OMO 操作较往年更频繁 不限于春节和国庆前 9 月 22 日可能进行招中标方式改变后的首次操作 [2] - 14D OMO、买断式逆回购和 MLF 中标利率由市场主体投标形成 包含货币政策信息有限 应关注 DR 和 CD 利率 [3] - 7D 和 14D OMO 是“新搭档” 利率走廊是“老辅助” 利率走廊上廊为 SLF 利率 下廊为 IOER 目前为 0.35% [3] - 适度收窄利率走廊可降低 DR 波动、提高利率调控效能 一是 7D OMO 利率下降时 SLF 随之下行 二是下调 SLF 利率在 OMO 利率之上的加点幅度 [3] - 2025 年 5 至 8 月 SLF 操作量远小于同期银行间质押式回购成交量 2024 年初以来 7D SLF 与 DR007 间利差处于适中且偏大水平 适度降低加点幅度不会出现市场主体过度依赖 SLF 的情况 [4]

行业投资评级 - 有色金属行业评级为增持（维持）[6] 核心观点 - 继续看好铜价上行 美国9月降息25bp落地后美元指数短期反弹导致铜价回落 但降息周期未结束 后续美元指数或继续走弱[1] - 供需格局改善 美国铜关税导致的库存搬运进入尾声 LME和COMEX累库有望逐步结束 矿端和废铜维持紧张[1] - 8月电解铜产量环比微降0.2% 但8月空调实际产量同比增长9.4% 好于此前预计的同比下降2.8%[1][3] - 随着电网、空调需求Q4环比回升以及贸易冲突逐步消化 铜价后续有望上行[1] 价格与库存表现 - SHFE铜收盘价79910元/吨 环比9月12日下降1.42% LME铜收盘价9997美元/吨 环比下降0.71%[1] - 全球三大交易所库存合计55.7万吨 环比增加2.6%[2] - LME铜全球库存14.8万吨 环比下降3.2% SMM铜社会库存14.9万吨 环比上升3.2%[2] - 国内主流港口铜精矿库存72.5万吨 环比上升4.6%[2] 供给端分析 - 铜精矿产量：2025年5月中国铜精矿产量15.8万吨 环比增长22.7% 同比增长11.2%[2] - 全球铜精矿产量：6月产量191.6万吨 同比增长3.6% 环比下降4.1% 1-6月累计产量1144.0万吨 同比增长3.3%[2] - 废铜供应：8月废铜产量9.4万金属吨 环比下降5% 同比增长16% 精废价差1752元/吨 环比下降193元/吨[2] - 电解铜生产：8月产量117.15万吨 环比微降0.2% 同比增长15.6% 冶炼厂开工率87.97% 环比下降0.22个百分点[3] 需求端表现 - 线缆需求：约占国内铜需求31% 9月18日当周开工率65.84% 环比下降1.78个百分点[3] - 空调需求：约占国内铜需求13% 8月家用空调产量同比增长9.4% 显著好于此前预计的下降2.8%[3] - 建筑地产需求：黄铜棒约占国内铜需求4.2% 8月开工率43.9% 环比下降1个百分点 同比下降6.7个百分点[3] - 进出口情况：7月电解铜进口量同比增长8% 出口量同比增长69% 1-7月累计净进口151.7万吨 同比下降11.0%[3] 期货市场动态 - SHFE铜活跃合约持仓量11.7万手 环比大幅下降35.0% 处于1995年以来21%分位数[4] - COMEX非商业净多头持仓3.0万手 环比上升11.4% 处于1990年以来64%分位数[4] - 美元指数97.65 环比微升0.03% 市场预计美联储10月降息25bp概率达92%[10] 投资建议 - 推荐金诚信（目标PE 17X）、紫金矿业（目标PE 14X）、洛阳钼业（目标PE 16X）、西部矿业（目标PE 11X）[4][5] - 关注铜陵有色 预计2025Q4-2026年铜价上涨[4][10]

投资评级 - 维持"买入"评级 投资价值凸显 当前股价对应2025-2027年PE为22/19/17倍 [4][6] 核心财务表现 - 2025H1营收85亿元 同比增长6.5% 归母净利润20.3亿元 同比增长7.4% [1] - 毛利31.7亿元 同比增长16.3% 毛利率37.1% 同比提升3.1个百分点 [1] - 经营利润26.3亿元 同比增长20.2% 宣派中期股息及特别股息合计每股0.881元 占股东应占核心净利润100% [3] 业务板块分析 - 商业板块收入32.7亿元 同比增长14.6% 其中购物中心业务收入22.6亿元 同比增长19.8% [1][2] - 购物中心实现零售额1220亿元 同比增长21.1% 业主端租金收入147亿元 同比增长17.2% [2] - 购物中心业务毛利17.8亿元 同比增长30.0% 毛利率78.7% 同比提升6.2个百分点 [2] - 物业板块收入51.6亿元 同比增长1.1% 其中物业管理业务收入35亿元 同比增长8.8% [1][3] - 非业主增值收入同比下滑34.6%至2.2亿元 业主增值收入同比下滑32.7%至4.9亿元 [3] - 截至2025年6月30日 总体社区在管面积2.8亿平方米 合约面积3.0亿平方米 [3] 运营发展状况 - 为120个购物中心及27个写字楼提供商业运营服务 承接5个购物中心分租项目 [2] - 上半年新开业购物中心4座 新签约优质商业轻资产外拓项目6个（含4个TOD项目和2个存量在营项目） [2] 关联方情况 - 华润置地8月全口径销售额132亿元 同比下滑13.2% [1] - 1-8月累计全口径销售额1368亿元 排名行业第3 同比下滑12.0% [1] - 1-8月新增土地价值461亿元 排名行业第5 新增土地面积160万平方米 排名行业第7 [1] 盈利预测 - 维持2025-2027年归母净利润预测为39.9/44.6/50.0亿元 [4] - 预计2025-2027年营业收入增长率分别为7.2%/11.5%/10.6% [5] - 预计2025-2027年归母净利润增长率分别为9.9%/11.8%/12.2% [5] - 预计2025-2027年EPS分别为1.75/1.95/2.19元 [5] - 预计2025-2027年ROE分别为23.3%/25.4%/27.7% [5]

投资评级 - 维持"增持"评级 考虑电解铝纳入碳交易市场后绿色水电铝将享有溢价[3] 核心观点 - 2025半年报业绩表现亮眼 营业收入290.78亿元同比增长17.98% 归母净利润27.68亿元同比增长9.88%[1] - 中期分红比例达40.10% 每10股派发现金红利3.20元 按当前市值计算股息率为3.78%[1] - 业绩增长主要源于量价齐升 铝产品产量161.32万吨同比增长15.59% 铝(A00)均价20317.4元/吨同比增长2.6%[1] - 原料成本端优化明显 氧化铝价格3170元/吨较年初下滑44.7%[1] 行业需求与前景 - 2025年国内铝消费总量预计5435.49万吨 同比+1.46% 剔除出口后国内消费增速+3.06%[2] - 新能源汽车/输电线/空调等领域保持较快增长 铝材净出口/光伏/房屋建筑为拖累项[2] - 电解铝纳入全国碳市场进程加速 火电铝吨二氧化碳排放约13吨 水电铝仅1.8吨[2] - 碳市场推行后火电铝将面临成本上行压力 水电铝有望获得价格溢价[2] 公司运营与项目进展 - 资源拓展取得突破 成功竞拍昭通太阳坝铝土矿普查探矿权[2] - 积极推进文山/鹤庆等探矿权的探转采工作[2] - 阳宗海5万吨铝资源综合利用项目顺利投产[2] - 云铝淯鑫3万吨铝合金铸造生产线建成投产[2] 财务表现与预测 - 单季度业绩持续改善 2025Q2主营业务收入146.67亿元同比增长10% 毛利率回升至18.10%[9] - 上调盈利预测 预计2025/2026/2027年归母净利润61.9/69.2/75.9亿元[3] - 2025年净利润增长率预测达40.27% 2026-2027年保持9-12%增长[4] - 估值水平具吸引力 对应2025-2027年PE分别为11/10/9倍[3][4] 盈利能力指标 - 毛利率持续改善 从2024年13.2%提升至2025E的15.2%[12] - ROE水平保持高位 2025E摊薄ROE达18.70%[4] - 期间费用率控制良好 2025E销售/管理/财务费用率分别为0.10%/1.40%/0.14%[13] 资产负债结构 - 资产负债率持续下降 从2023年26%降至2025E的22%[12] - 货币资金充裕 2025E预计达115.65亿元[11] - 流动比率改善明显 从2023年1.62提升至2025E的2.70[12]