报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 2025年7月28日恒瑞医药与GSK达成重大合作协议，将HRS - 9821全球独家权利及至多11个项目全球独家许可选择权有偿许可给GSK [1] - 首付金额高且整包价值巨大，GSK支付5亿美元首付款，若所有项目选择权行使且里程碑达成，恒瑞潜在获约120亿美元付款，还可收销售提成，验证公司创新研发能力获国际认可 [2] - 借助GSK海外销售能力出海，若GSK行使11项选择权，恒瑞新增约1/10创新药管线出海，巩固国内创新药龙头地位，提升出海销售预期和市值 [2] - 考虑合作巨额首付款、潜在里程碑付款及港股发售筹得资金，上调25 - 27年归母净利润为83.3/90.1/101.9亿元，分别上调22.7%/12.5%/11.2% [3] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测、估值与评级 - 上调2025 - 2027年归母净利润为83.3/90.1/101.9亿元，分别上调22.7%/12.5%/11.2%，当前股价对应PE分别为45/42/37倍，维持“增持”评级 [3] 公司盈利预测与估值简表 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|22,820|27,985|34,446|37,150|41,259| |营业收入增长率|7.26%|22.63%|23.09%|7.85%|11.06%| |净利润（百万元）|4,302|6,337|8,334|9,010|10,185| |净利润增长率|10.14%|47.28%|31.52%|8.12%|13.03%| |EPS（元）|0.67|0.99|1.26|1.36|1.53| |ROE（归属母公司)（摊薄）|10.63%|13.92%|13.26%|12.84%|12.97%| |P/E|84|57|45|42|37| |P/B|8.9|7.9|6.0|5.3|4.8| [4] 市场数据 - 总股本66.37亿股，总市值3743.38亿元，一年最低/最高股价39.48/62.04元，近3月换手率45.78% [5] 股价相对走势 - 展示恒瑞医药与沪深300指数在07/24 - 07/25期间股价相对走势 [6][7] 收益表现 |%|1M|3M|1Y| |----|----|----|----| |相对|14.46|15.24|31.80| |绝对|19.54|24.60|53.78| [8] 相关研报 - 《创新药助推业绩增长，海外授权增厚利润——恒瑞医药（600276.SH）2024年年报点评》（2025 - 04 - 01） - 《营收保持稳健，研发创新与国际化并重——恒瑞医药（600276.SH）2024年三季报点评》（2024 - 10 - 25） - 《对外授权收入快速推动业绩，创新药业务出海未来可期——恒瑞医药（600276.SH）2024年半年报点评》（2024 - 08 - 27） [9] 财务报表 利润表 - 展示2023 - 2027E年营业收入、营业成本、各项费用、营业利润、利润总额、净利润等指标数据 [10] 现金流量表 - 展示2023 - 2027E年经营活动、投资活动、融资活动现金流及净现金流数据 [10] 资产负债表 - 展示2023 - 2027E年总资产、负债、股东权益等指标数据 [11] 盈利能力 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|84.6%|86.2%|87.6%|87.3%|87.3%| |EBITDA率|24.1%|27.3%|28.8%|28.9%|29.2%| |EBIT率|20.7%|24.4%|26.5%|26.5%|26.9%| |税前净利润率|20.5%|25.6%|27.2%|27.3%|27.7%| |归母净利润率|18.9%|22.6%|24.2%|24.3%|24.7%| |ROA|9.8%|12.6%|12.3%|12.0%|12.1%| |ROE（摊薄）|10.6%|13.9%|13.3%|12.8%|13.0%| |经营性ROIC|14.4%|18.1%|22.5%|22.5%|23.1%| [12] 偿债能力 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债率|6%|8%|6%|6%|6%| |流动比率|12.25|9.72|15.57|16.10|16.62| |速动比率|11.35|9.05|14.81|15.32|15.84| |归母权益/有息债务|-|1106.84|1454.92|1547.60|1649.97| |有形资产/有息债务|-|1080.92|1517.35|1612.27|1718.84| [12] 费用率 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |销售费用率|33.20%|29.79%|29.60%|29.50%|29.40%| |管理费用率|10.59%|9.13%|9.00%|9.00%|9.00%| |财务费用率|-2.10%|-2.05%|-1.07%|-1.44%|-1.50%| |研发费用率|21.71%|23.52%|22.80%|22.60%|22.30%| |所得税率|8%|12%|11%|11%|11%| [13] 每股指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |每股红利|0.20|0.20|0.25|0.27|0.31| |每股经营现金流|1.20|1.16|0.97|1.31|1.43| |每股净资产|6.34|7.14|9.47|10.57|11.84| |每股销售收入|3.58|4.39|5.19|5.60|6.22| [13] 估值指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |PE|84|57|45|42|37| |PB|8.9|7.9|6.0|5.3|4.8| |EV/EBITDA|65.0|46.2|35.2|32.1|28.2| |股息率|0.4%|0.4%|0.4%|0.5%|0.5%| [13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][10] 报告的核心观点 - 东鹏饮料2025年中报显示营收和归母净利润双增长 公司能量饮料基本盘稳固 第二增长引擎“补水啦”持续高增 全国化战略效果明显 渠道网络和产品矩阵不断完善 看好未来发展前景 上调25 - 27年营收与归母净利润预测 [5][6][10] 事件总结 - 公司2025年中报显示 25H1实现营业收入107.37亿元 同比增长36.4% 归母净利润23.75亿元 同比增长37.2% 扣非归母净利润22.70亿元 同比增长33.02% 25Q2实现营业收入58.89亿元 同比增长34.1% 归母净利润13.95亿元 同比增长30.8% 扣非归母净利润13.12亿元 同比增长21.2% 公司拟进行中期分红 每10股派发现金红利25元（含税） [5] 点评总结 产品情况 - 25H1能量饮料收入83.6亿元 同比+21.9% 营收占比77.9% 同比-9.3pcts 增长主要系500ml金瓶推动；电解质饮料收入14.9亿元 同比+213.7% 收入占比由24H1的6.1%提至25H1的13.9% 高增因推出1L大包装等产品 定位拓展；其他饮料收入8.8亿元 同比+66.2% 营收占比8.2% 同比+1.5pcts 茶饮和咖啡等品类丰富产品矩阵和消费场景 [6] - 25Q2 能量饮料/电解质饮料/其他饮料分别实现营收44.6/9.2/5.0亿元 分别同比+18.8%/+190.0%/+61.8% [7] 销售模式情况 - 25H1经销/重客/线上分别实现营收93.5/10.9/2.9亿元 分别同比+35.1%/+47.0%/+53.8% 营收占比分别为87.1%/10.2%/2.7% 分别同比-0.9/+0.7/+0.3pcts 重客渠道表现亮眼 [6] - 25Q2 经销/重客/线上的营收分别达50.7/6.3/1.9亿元 分别同比+33.5%/+37.4%/+53.6% [7] 地区情况 - 25H1广东/华东/华中/广西/西南/华北分别实现营收25.5/15.4/13.8/7.4/12.8/17.1亿元 分别同比+20.6%/+32.6%/+28.9%/+31.6%/+39.8%/+73.0% 营收占比分别为23.7%/14.3%/12.8%/6.9%/12.0%/15.9% 分别同比-3.1/-0.4/-0.8/-0.3/+0.3/+3.4pcts 大本营广东稳健 全国化战略效果明显 华北突出 [6] - 25Q2 广东/华东/华中/广西/西南/华北分别实现营收14.2/8.8/6.9/3.6/6.6/9.6亿元 分别同比+19.9%/+34.0%/+29.3%/+31.2%/+23.8%/+74.1% [7] 其他情况 - 25H1合同负债为36.7亿元 同比+46.6% 发展后劲充足 [6] 财务情况总结 毛利率和费用率 - 25H1公司毛利率为45.1% 同比+0.5pcts 因精益管理与PET成本下降 能量和电解质饮料毛利率分别同比+3.21/2.51pcts 期间费用率为17.8% 同比+0.7pcts 销售费用率为15.7% 同比+0.1pcts 管理费用率2.4% 同比持平 归母净利率约22.1% 同比+0.1pcts [8] - 25Q2 公司毛利率为45.7% 同比-0.3pcts 期间费用率为16.7% 同比+1.2pcts 销售费用率/管理费用率分别为14.8%/2.3% 分别同比+0.5/+0.3pcts [8] 盈利预测与估值 - 上调公司25 - 27年营收与归母净利润预测 预计25 - 27年归母净利润分别为45.53/58.01/70.00亿元（较前次分别调升1.6%、2.1%、2.4%） 对应25 - 27年EPS分别为8.76/11.16/13.46元 当前股价对应25 - 27年PE分别为33x/26x/22x [10] 财务报表预测 - 报告给出2023 - 2027年利润表、现金流量表、资产负债表的预测数据 涵盖营收、成本、费用、利润、现金流、资产、负债等多项指标 [15][16] 主要指标预测 - 报告给出2023 - 2027年盈利能力、偿债能力、费用率、每股指标、估值指标等预测数据 [17][18]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 中国农药工业协会开展“正风治卷”行动，预计到2027年底市场秩序明显改善、行业内卷式竞争得到有效遏制等 [3] - 中共中央针对“反内卷”频繁发声，工信部即将出台石化化工行业稳增长工作方案，有望推动行业供给侧优化 [6][7] - 环保趋严使我国农药产品结构不断优化，行业拐点将至，未来市场集中度将进一步提高，产能格局将进一步优化 [8][9] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 中国农药工业协会开展农药行业“正风治卷”三年行动，针对隐性添加、非法生产、无序竞争等问题进行整治 [3] 点评 “正风治卷”行动要求 - 严禁添加隐性成分或未登记活性成分，企业要落实台账制度、建立电子台账，将违法行为纳入诚信评价体系 [4] - 严厉打击非法生产行为，制剂企业要梳理原药采购渠道，配合监管部门执法，构建数字化闭环管理服务平台 [4] - 严禁销售或采购非法母药加工制剂，企业要强化质量管控，推动部分产品质量标准提升 [5] - 抵制企业低价无序竞争行为，企业要加强自律，鼓励创新，针对重点产品制定行业竞争规范 [5] 中央发声与工信部举措 - 中共中央多次强调治理“内卷式”竞争，释放鲜明态度和强烈信号 [6][7] - 工信部即将出台石化化工行业稳增长工作方案，明确政策目标为调整行业结构、推动供给侧优化和淘汰落后产能 [7] 环保与行业发展 - 我国农药相关政策及监管趋严，生产朝绿色清洁低碳方向发展，大批高毒农药品种被淘汰 [8] - 我国不断推动农药产品结构调整，新型农药品种使用量占比逐年增大，部分中小企业退出市场，原药价格已至底部，渠道库存拐点有望到来 [9] - 建议关注农药原药企业扬农化工、利尔化学等，以及农药制剂企业安道麦、润丰股份等 [9]

根据研报内容，以下是量化模型与因子的详细总结： 量化模型与构建方式 1. **主动偏股基金仓位高频估测模型** - 构建思路：通过基金每日净值序列与基准资产序列的多元回归模型，估算股票仓位变动趋势[67] - 具体构建： 1. 以申万行业指数为基准资产序列 2. 采用带约束条件的OLS回归，目标函数为最小化净值跟踪误差 3. 加入行业权重调整因子，优化行业配置偏离度估计 - 模型评价：能够实现T+1级别的仓位监测，但对行业轮动频繁的基金敏感度较低 2. **REITs指数化投资模型** - 构建思路：基于底层资产类型和项目属性构建全收益指数[51] - 具体构建： 1. 将REITs分为产权类（$$I_p = \sum w_iP_i$$）和特许经营权类（$$I_c = \sum w_jP_j$$） 2. 采用分级靠档法稳定样本份额，除数修正法处理非交易变动 3. 同步计算价格指数（不含分红）和全收益指数（含分红再投资） - 模型评价：有效反映不同底层资产的风险收益特征，但流动性不足时跟踪误差较大 量化因子与构建方式 1. **现金流因子** - 构建思路：筛选自由现金流稳定的上市公司构建投资组合[2][31] - 具体构建： 1. 计算企业自由现金流： $$FCF = EBITDA - \Delta NWC - CapEx - Taxes$$ 2. 标准化处理： $$z_{FCF} = \frac{FCF - \mu_{FCF}}{\sigma_{FCF}}$$ 3. 组合加权：按z-score分层等权配置 - 因子评价：在周期行业表现突出，但需结合资本开支周期调整 2. **行业主题动量因子** - 构建思路：捕捉主题基金的短期趋势延续性[39] - 具体构建： 1. 计算主题基金指数20日收益率： $$R_{20} = \frac{P_t}{P_{t-20}} - 1$$ 2. 动态加权： $$w_i = \frac{e^{R_{20,i}}}{\sum e^{R_{20,j}}}$$ - 因子评价：在TMT、新能源等赛道有效性显著，但反转行情中失效风险高 模型回测效果 1. **主动偏股基金仓位模型** - 周度调仓胜率：68.3% - 行业配置误差：±1.2pcts - IR：1.45（2023-2025）[67] 2. **REITs指数模型** - 年化收益：产权类3.84% vs 特许经营权类0.25% - 最大回撤：产权类-42.30% - 夏普比率：产权类0.17[51] 因子回测效果 1. **现金流因子** - 多空组合年化收益：9.2% - 信息比率：1.83 - 月度胜率：71.4%[2] 2. **行业动量因子** - 头部组合周收益：2.44%（TMT） - 尾部组合周收益：-0.30%（医药） - 月度IC：0.32[39] 注：所有测试周期均为2025年7月25日前推36个月[1][4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国国债收益率曲线上周扭曲平坦化，打消近期降息可能，本周焦点在7月FOMC会议和QRA，美联储预计维持利率不变，可能对9月降息持开放态度，QRA预计维持当前附息国债发行规模及指引不变，可能增加长期债券回购 [3][4][5] - 中资信用债上周表现较好，各板块表现不一，金融板块普遍走强，科技板块表现不一，其他投资级债大体淡静，高收益公司债相对平静 [7][8][9] - 蒙牛发行35亿离岸人民币可持续发展新债，市场认购热烈 [16][21] 二级市场回顾 美国国债 - 收益率曲线上周扭曲平坦化，2年期和5年期收益率分别上升5bp和1bp，10年期收益率下降3bp [3][4][7] 贸易 - 特朗普与日本、菲律宾和欧洲达成贸易协议，日本汽车行业获关税减免，美中本周将进行谈判，减少贸易不确定性，促进风险偏好情绪，导致美债利率走高 [3][4] 美联储 - 特朗普放弃直接呼吁解雇鲍威尔，转向微妙策略，政府针对美联储建筑翻新费用和非货币职权，贝森特鼓励竞争主席职位 [3][4] 展望未来 - 本周焦点在7月FOMC会议和QRA，美联储预计维持利率不变，沃勒和鲍曼持异议，可能对9月降息持开放态度，QRA预计维持当前附息国债发行规模及指引不变，可能增加长期债券回购 [4][5][6] 中资信用债 - 投资级和高收益级债分别收窄3bp和13bp，中国CDS和iTraxx亚洲（除日本外）投资级CDS分别收窄2bps和3bps [7][12] 各板块表现 - 金融板块普遍走强，AMC债券利差进一步收窄，租赁债、富卫债券表现较好，AT1债券表现不一 [8][13] - 科技板块表现不一，阿里巴巴和京东到期债收窄，美团到期债扩宽，瑞声科技到期债表现超出 [9][14] - 其他投资级债大体淡静，中国电建、华新水泥到期债上涨，新中国牧业、中升到期债扩宽，香港投资级债方面，和记港口净利润增长，长和债券曲线收窄 [10][14] - 高收益公司债相对平静，万科到期债升0.5点，西部水泥盈利增长，其到期债上涨近4点 [15] 一级市场新发行 - 蒙牛发行35亿离岸人民币可持续发展新债，5年期、10年期分别定价为2%及2.3%，较初始指导价明显收窄，市场认购热烈 [16][21]

报告行业投资评级 - 钢铁/有色行业投资评级为增持（维持）[5] 报告的核心观点 - 2025年2月8日工信部发布《钢铁行业规范条件（2025年版）》且7月18日提及推动落后产能有序退出 ，钢铁板块盈利有望修复到历史均值水平 ，钢铁股PB也有望随之修复 ，但7月25日交易所调整焦煤期货合约交易限额 ，建议防范期货价格大幅波动风险[4][202] 各部分总结 量价利汇总 - 螺纹钢价格3450元/吨 ，7日涨幅5.5% ，钢铁行业综合毛利375元/吨 ，7日涨幅30.6% [9] - 水泥指数106 ，7日涨幅 -2.0% ，水泥利润36元/吨 ，7日涨幅 -5.1% [9] - 钛白粉价格13000元/吨 ，7日涨幅 -0.4% ，平板玻璃价格1235元/吨 ，7日涨幅0.0% [9] 流动性 - 2025年6月M1和M2增速差为 -3.7个百分点 ，环比 +1.9个百分点 ，与上证指数存在较强正向相关性[1][20] - 2025年6月BCI中小企业融资环境指数为49.12 ，环比上月 +0.07% ，与创业板指数在2014年后存在较强相关性[20] - 本周美联储总负债6.61万亿美元 ，环比 -0.02% ，伦敦金现价格3336美元/盎司 ，环比 -0.40% [10] 基建地产新开工链条 - 2025年1 - 6月全国房地产新开工面积累计同比 -20% ，商品房销售面积累计同比 -3.50% [23] - 本周螺纹钢价3450元/吨 ，环比 +5.50% ，长流程螺纹钢利润480元/吨 ，环比 +25.80% [41] - 本周全国水泥价格指数环比 -2.05% ，开工率63.20% ，环比 -6.8个百分点[61] 地产竣工链条 - 2025年1 - 6月全国商品房竣工面积累计同比 -14.80% ，较上月累计值变动 +2.5pct[78] - 本周钛白粉价格13000元/吨 ，环比 -0.38% ，毛利润 -1350元/吨[80] - 本周平板玻璃价格1235元/吨 ，环比 +0.00% ，毛利润 -58元/吨[80] 工业品链条 - 2025年6月PMI新订单指数为50.20% ，环比 +0.4个百分点[95] - 本周全国半钢胎开工率为75.87% ，环比 -0.12个百分点[99] - 冷轧钢板价格3933元/吨 ，环比上周 +6.42%[99] 细分品种 - 本周石墨电极普通功率16000元/吨 ，高功率17000元/吨 ，超高功率18000元/吨 ，环比均为 +0.00%[107] - 85家电炉钢本周开工率72.02% ，环比 +6.94个百分点 ，钢铁行业综合毛利润375元/吨 ，较上周 +30.62%[113] - 本周不锈钢价格13260元/吨 ，环比 +0.61% ，镍价格126200元/吨 ，环比 +2.35%[117] 比价关系 - 本周五新疆和上海螺纹钢价差160元/吨 ，上海冷轧钢和热轧钢价格差370元/吨 ，环比 +10元/吨[153] - 中厚板和螺纹钢价差本周五为30元/吨 ，热卷和螺纹钢价差为100元/吨[153] - 不锈钢热轧和上海热轧板卷价格比值本周五为3.74 ，不锈钢热轧电解镍价格比值本周五为0.11[153] 外需指标 - 本周CCFI综合指数1261.35点 ，环比 -3.24% ，CICFI综合指数672.50点 ，环比 -0.49%[179] - 2025年6月中国PMI新出口订单为47.70% ，环比 +0.2pct[179] - 2025年6月美国失业率为4.10% ，环比 -0.10个百分点[179] 股票投资 - 本周沪深300指数 +1.69% ，周期板块中水泥制造表现最佳 ，涨幅 +13.13%[189] - 有色金属板块涨幅前五为中钨高新、盛和资源、菲利华、龙磁科技、金钼股份[189] - 钢铁板块表现前五为西宁特钢、酒钢宏兴、柳钢股份、八一钢铁、包钢股份[189]

报告核心观点 - 光伏、雅下水电、风电、固态电池、储能等新能源领域存在投资机会，“反内卷”是短期强主题，政策、“收储”方案和下游接受度影响相关标的股价走势 [3][4] - 人形机器人行业发展态势良好，有企业融资、订单需求、产品展示等多方面进展 [6] - 风电行业新增装机量、招标量等指标有变化，机组大型化及零部件降本将推动整机环节盈利改善 [7][12] - 锂电行业各细分领域价格和供需情况有差异，部分环节价格受碳酸锂价格影响 [16] - 光伏产业链各环节价格在政策引导下有上涨预期，但行业仍面临经营压力 [27] - 储能行业国内招标景气度高，海外也保持较高景气度，甘肃政策或被其他省份效仿 [5] - 公用事业动力煤价格有变动，全社会用电量增长，各地区电网代理购电价格有差异 [36][37] 各行业情况 电力设备新能源 光伏 - 本周硅料“收储”关注度提升，市场认为硅料价格以 6 万元/吨为基准线相对合理，多晶硅期货涨幅大，股票市场关注现货成交价 [3] - 晶澳转债转股价下修，预计更多光伏公司跟进 [3] - 产业链各环节价格在政策引导下有上涨预期，但截至 2025 年 7 月 23 日各环节仍无经营利润 [27] 雅下水电 - 2025 年 7 月 19 日，雅鲁藏布江下游水电工程开工，总投资约 1.2 万亿元 [4] - 可重点关注 GIL 环节，7 月平高电气 550 千伏 C4 环保气体 GIL 成功投运 [4] 风电 - 2024 年我国陆风新增装机容量约 75.8GW，同比增长 9.68%；海风新增装机容量约 4.0GW，同比减少 40.85% [7] - 2025 年 1 - 5 月国内风电新增装机量为 46.28GW，同比增长 134.21%；5 月新增 26.32GW，同比增长 801.37%，环比增长 392.88% [7] - 2024 年国内风电机组公开招标容量 164.10GW，同比增长 90%；2025 年 1 - 6 月国内风电机组公开招标容量（不含框架招标）53.33GW [12] - 2025 年 6 月国内陆风机组（含塔筒）、陆风机组（不含塔筒）中标均价分别为 1939、1425 元/kW，分别环比 5 月 - 0.48%、 - 0.84%；海风机组中标均价为 3106 元/kW [12] 固态电池 - 看好固态电池后续行情，近两周板块走势弱因前期涨幅高 [5] - 关注全固态电池前、中道设备以及硫化锂等环节，以及半固态电池或极片、电解质改性进展 [5] 储能 - 甘肃电化学大储容量电价政策出台对冲容量租赁费用取消影响，预计其他省份效仿 [5] - 国内储能招标景气度高，海外也保持较高景气度 [5] 人形机器人 - 曾隶属于英特尔的 RealSense 获 5000 万美元融资，众擎机器人完成两轮共 10 亿融资 [6] - 优必选中标 9051.15 万元订单，中国战队在 RoboCup 类人组夺冠 [6] - Figure 推出高能量密度人形机器人防火电池，字节跳动发布 VLA 模型 GR - 3 [6] - 星动纪元发布全尺寸人形机器人星动 L7，优必选推出工业人形机器人 Walker S2 [6] - 马斯克提出五年内将 Optimus 年产量提升至 100 万台目标 [6] 锂电 碳酸锂 - 7 月 24 日江西矿山供应扰动消息刺激期货涨幅达 8%，实际供需面暂无明显缺口 [16] - 现货市场成交多集中在贸易商环节，正极材料厂对高价位现货接受度低 [16] 磷酸铁锂 - 价格受碳酸锂上涨影响延续增长态势，行业出货小幅增加 [16] 三元材料 - 随着“金九银十”临近，正极厂商备货，中镍及中高镍材料排产增加，高镍材料排产稳定 [16] 负极材料 - 价格企稳，原料成本上涨提供支撑，但供过于求格局使价格僵持 [16] 电解液 - 核心原材料六氟磷酸锂价格上涨，未传导到电解液端，预计价格维稳或小幅上涨 [17] 隔膜 - 供应端产能释放周期长，存量产能未消化，预计短期内价格平稳 [17] 公用事业 动力煤 - 截至 2025 年 7 月 25 日，秦皇岛港 5500 大卡动力煤价格为 650 元/吨，较上周五上涨 11 元/吨 [36] - 防城港 5500 大卡动力煤价格为 675 元/吨，广州港 5500 大卡动力煤价格为 705 元/吨，与上周五持平 [36] 全社会用电量 - 6 月份，全社会用电量 8670 亿千瓦时，同比增长 5.4% [37] - 1 - 6 月，全社会用电量累计 48418 亿千瓦时，同比增长 3.7% [37] 电网代理购电价格 - 各地区电网代理购电价格有差异，部分地区 2025 年 7 月同比有变化 [51]

一般公共预算收入 - 6月一般公共预算收入当月同比降0.31%，中央本级降1.8%，地方本级增0.61%[3] - 6月非税收入同比增-3.70%，税收收入同比增1.04%[3] - 6月国内消费税同比增1.96%，增值税同比增4.96%，企业所得税同比增2.73%，个人所得税同比增6.77%[4] 一般公共预算支出 - 6月一般公共预算支出同比增速为+0.38%，地方财政支出同比增速为-0.73%，中央财政支出同比增速为+7.40%[15] - 6月基建相关支出同比增速为-8.80%，节能环保、城乡社区事务、农林水事务支出同比增速提升，交通运输支出同比增速放缓[15] 政府性基金 - 6月政府性基金预算收入同比增速为+20.8%，国有土地使用权出让收入同比增速为+21.9%[25] - 6月政府性基金支出同比增速为+79.2%，土地出让相关支出同比增速为+5.9%[25] 新增地方专项债 - 1 - 6月新增地方专项债累计发行2.16万亿元，完成全年计划进度的49.1%[33] 核心观点与风险 - 6月财政数据关注税收收入增速提升、政府性基金收入增长、公共预算支出增速回落三点，下半年促消费和财政增量政策可期[2][39] - 存在政策落地不及预期、重大项目开工不及预期风险[40]

报告行业投资评级 - 农林牧渔行业评级为买入（维持） [5] 报告的核心观点 - 近期政策使猪价预期转好，产能周期底部渐明，生猪养殖板块有望长周期盈利上行；生猪存栏回升提振饲料、动保需求，非瘟疫苗临床试验或驱动动保板块上行；粮价上行，种植&种业基本面向好；宠食行业增量、提价逻辑落地，海外市场增量且国产品牌认可度提升 [4][84][85] 根据相关目录分别进行总结 6月农业农村部生猪专题数据解读 - 能繁母猪：二季度产能小幅回升，6月底存栏4043万头，季度环比和同比均+0.1%，接近24Q2末水平 [2][14] - 生猪供给：二季度均重、存栏显著提升，25Q2出栏总量17143万头，同比+1.2%，环比-12%，猪肉产量1418万吨，同比+1.4%，环比-11.5%，头均产肉量82.72公斤；25Q2末存栏42447万头，同比+2.2%，环比+1.7%，后续供给预计维持宽松 [2][15] - 利润：6月头均利润降至盈亏平衡线附近，商品猪出栏均价14.57元/公斤，环比-2.3%，同比-20.6%；仔猪销售均价37.25元/公斤，环比-4.8%，同比-14.5%；规模场肥猪头均利润7元/头，散户-6元/头 [2][21] 本周行情回顾 行业表现 - 农林牧渔板块跑赢大盘，本周上证综指涨1.67%，沪深300涨1.69%，申万农林牧渔指数涨3.62%，跑赢上证综指1.95个百分点、沪深3001.93个百分点；畜禽养殖/种植业/渔业/饲料/农产品加工/动物保健涨跌幅分别为+5.27%/+3.53%/+1.84%/+1.26%/+0.86%/+0.82% [28] 个股表现 - 本周农林牧渔板块市值70亿元以上个股中，涨幅前五为神农集团（15.42%）、巨星农牧（6.79%）、益生股份（6.12%）、温氏股份（5.83%）、牧原股份（5.52%）；下跌四家为生物股份（-2.56%）、万辰集团（-1.84%）、海大集团（-0.94%）、中牧股份（-0.13%） [32][33] 重点数据追踪 生猪——去库存阶段 - 本周猪价下跌，7月25日全国外三元生猪均价14.15元/kg，周环比-0.84%，15公斤仔猪均价31.89元/公斤，周环比-0.22%；商品猪出栏均重128.48kg，周环比-0.35kg，全国冻品库容率14.46%，环比+0.1pct；前期反弹使出栏增加，高温抑制需求、运输受阻，屠企压价，后养殖端抗价，猪价跌势收窄企稳 [1][38] 白羽肉鸡——补栏旺季 - 本周毛鸡、鸡苗价格上涨，7月25日白羽肉毛鸡价格6.7元/公斤，周环比+4.69%，鸡苗价格1.93元/羽，周环比+40.88%；毛鸡供应压力缓解，部分地区鸡源紧张，养殖户压栏惜售，屠宰企业加价采购意愿弱，价格震荡上涨后稳定；鸡苗因毛鸡价格上涨、种鸡场挺价、供应量减少及暑期补栏需求带动，价格低位大幅反弹 [49] 黄羽肉鸡——需求回升 - 截至7月20日，中速鸡价格5.04元/斤，环比+5%；高温延续，但暑期开启终端消费有好转迹象，中高档品种走量相对顺畅 [56] 饲料板块 - 本周玉米、小麦现货价格上涨，豆粕现货价格下跌，7月25日玉米现货均价2407.84元/吨，环比+0.12%，小麦现货均价2444.56元/吨，环比+0.2%，豆粕现货均价2963.14元/吨，环比-0.21%；玉米受持粮贸易商挺价、部分企业提价收购支撑，但受进口玉米投放和小麦饲用替代压制，走势窄幅震荡；豆粕受美豆期货带动前期上行，后期因中美经贸会谈市场看空情绪增强，价格弱势下跌，贸易商低价出货 [62] 大宗农产品 - 天然橡胶价格上涨，7月25日国内期货价格15455元/吨，周环比+4.14%；商品情绪高涨，泰国与柬埔寨边境冲突升级影响部分加工厂开工，强化供应焦虑，助推看多情绪，胶价震荡走强；青岛地区橡胶库存62.69万吨，周环比-0.2万吨，一般贸易库存53.28万吨，周环比-0.07万吨，保税区库存9.41万吨，周环比-0.13万吨 [3][75] 投资建议 - 生猪养殖板块推荐牧原股份、温氏股份、巨星农牧、神农集团；后周期板块建议关注海大集团、瑞普生物；种植链建议关注苏垦农发、北大荒、海南橡胶、秋乐种业、隆平高科、登海种业；宠物板块建议关注乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份等 [4][84][85]

报告行业投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 7月25日银行业理财登记托管中心发布《中国银行业理财市场半年报告（2025年上）》，从规模变化、产品特征、资产配置等角度分析理财市场情况，并对下半年运行进行展望 [2] 规模 - 上半年理财规模增量0.72万亿，25Q2末理财余额30.67万亿，较年初增长2.4%，2Q单季增量1.53万亿，超季节性受宽货币基调下理财净值表现有支撑、存款再“降息”“脱媒”力量利于理财规模增长、25Q1理财规模增量基数较低三方面因素提振 [2] - 理财公司市场绝对主力地位进一步巩固，25Q2末存续理财产品规模27.48万亿，占比89.6%，较年初提升1.8pct，已开业理财公司32家，母行代销理财金额占比65%-67%，6月除母行代销外有569家机构代销，较年初增加7家 [4] 产品形态 - 开放式产品占比稳定在80%附近，上半年规模增量贡献86.1%，2Q增量主要来自最小持有期等申赎便利的产品线，投资者对理财产品申赎便利性有较高诉求 [11] - 封闭式产品期限持续拉长，1年以上封闭式产品余额占比近8成，25Q2末占比72.9%，较年初提升5.7pct，较上年同期提升5pct [12] - 现金管理类理财2Q末余额6.4万亿，较年初减少0.9万亿，后续规模增长或仍将承压，受产品收益率较低、吸引力不足、广谱利率下行等因素影响，且部分理财公司行为被规范，资本市场景气度提升也会分流资金 [12][13] 产品特征 - 25Q2末固定收益类产品规模占比97.2%，较季初持平，新增理财资金主要流向固定收益类（非现管）产品，混合类和权益类规模有所修复，商品及金融衍生品类产品余额增加 [14] - 25Q2银行理财大类资产配置增持公募基金、现金和存款、利率债，减持信用债，增配高流动性资产，一是做波段增厚收益需借助高流动性资产，二是有助于增强净值稳定性、保持合意流动性备付水平 [15][17] - 债券类资产18.33万亿，较年初减少2700亿，较季初增加4500亿，信用债、同业存单规模下降，利率债增加；现金及银行存款8.18万亿，较年初增加5000亿，较季初增加9100亿；公募基金25Q2末余额1.38万亿，季内增加4500亿；拆放同业及买入返售2.18万亿，较年初增长1200亿，较季初回落700亿 [18][19] 下半年展望 - “脱媒”力量利于理财规模增长，但下半年扰动因素或增加，理财估值整改渐近尾声收益波动性增大，需关注资本市场活跃度及居民风险偏好变化 [25] - 低波稳健产品仍是“压舱石”，固定收益类产品结构或呈现两个“跷跷板”，现金管理类理财规模难有效做大，非现管类固收产品纯固收、固收+产品规模占比或有变化 [25] - 估值整改渐近尾声，以资产配置增强净值韧性诉求提升，需维持一定存款、特定私募债等品种配置强度，保持高流动性资产配置比例，推动完善产品谱系 [26] - 理财机构评级呼之欲出，考核指挥棒下理财资管能力要求增强，评级办法大概率年底落地，导向“质量重于规模”，资管能力权重最高，小产品打榜等行为将受约束，含权产占比、达基率等是考核重点 [27]