投资评级 - 报告将天顺风能（002531.SZ）的投资评级上调至“买入” [4] 核心观点 - 公司战略转型基本完成，“由陆向海”战略加速推进，陆风装备业务收缩，海工装备业务逐渐放量 [1][2] - 公司全球海工产能布局已初步完成，为获取国内外订单提供保障，海工业务有望加速放量，推动未来业绩增长 [3][4] - 公司主动实施产能收缩与结构调整，计提资产减值3.22亿元，旨在轻装上阵 [2] - 零碳实业板块（发电业务）持续发展，风电场在手并网容量达1783.8MW，并积极拓展风电资源布局，已入库项目建设指标累计1030MW [3] 财务表现与业务分析 - **2025年整体业绩**：2025年实现营业收入53.88亿元，同比增长10.85%；归母净利润为-2.36亿元，上年为2.04亿元；扣非归母净利润为-2.54亿元，上年为1.97亿元 [1] - **2025年第四季度业绩**：2025Q4实现营收16.65亿元，同比增长28.09%；归母净利润为-3.05亿元，2024Q4为-0.87亿元 [1] - **分业务表现**： - 风电陆上装备业务营收24.54亿元，同比减少15.68%，毛利率同比下降4.82个百分点至1.61% [2] - 风电海工装备业务营收13.74亿元，同比增长220.10%，毛利率同比上升4.79个百分点至7.87% [2] - 发电业务营收13.17亿元，同比增长3.52%，毛利率同比上升0.40个百分点至62.87% [2] - **盈利预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为7.09亿元、10.19亿元、15.52亿元，对应EPS分别为0.39元、0.57元、0.86元 [4][5] - **估值水平**：当前股价对应2026-2028年PE分别为29倍、20倍、13倍 [4][5] 产能与业务布局 - **国内海工产能**：四大主力基地（江苏盐城射阳、南通通州湾、广东揭阳惠来、汕尾陆丰）均已投产；阳江基地计划2026年第二季度投产；射阳基地二期扩建工程计划2026年完成产线调试并投产 [3] - **海外海工产能**：德国基地已完成大型生产设备采购与制造，未来可具备直径14米、重达3500吨大型单管桩加工能力 [3] - **风电资源布局**：截至2025年底，公司运维风电场在手并网容量为1783.8MW；已入库项目建设指标累计1030MW，其中500MW已开工（预计2026年中陆续并网），330MW已获核准，200MW已获取建设指标 [3]

投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 核心观点 - 公司2025年营收与净利润实现高速增长，主要受储能温控等产品销量驱动，盈利能力稳健 [1][2] - 储能温控业务收入高速增长且出海进程加快，数据中心液冷业务作为第二增长极正加速拓展 [3] - 尽管国内毛利率承压且数据中心订单拓展需观察，但考虑到公司在储能、数据中心温控等领域的持续开拓及液冷渗透率提升，看好其未来成长性 [4] 2025年业绩表现 - 2025年全年：实现营业收入28.7亿元，同比增长32.7%；实现归母净利润2.5亿元，同比增长64.8% [1] - 2025年第四季度：实现营收7.9亿元，同比增长0.01%，环比下降3.8%；实现归母净利润0.7亿元，同比下降13.3%，环比增长30.4% [1] - 盈利能力：全年毛利率为22.3%，同比提升0.3个百分点；归母净利率为8.8%，同比提升1.7个百分点，主要受益于期间费用率同比下降1.3个百分点至12.5% [2] - 区域表现：境外毛利率高达35.5%，境外实现营收2.8亿元，同比增长269.9%，营收占比提升6.2个百分点至9.6%；境内营收25.9亿元，同比增长24.3%，毛利率为20.9%，同比下降0.6个百分点 [2][3] 分业务与分区域表现 - 电力电子装置温控产品：实现营收19.8亿元，同比增长36.2% [3] - 数控装备温控产品：实现营收7.9亿元，同比增长21.4% [3] - 储能温控领域：营业收入约为16.9亿元，同比增长约43%，贡献显著 [3] 新业务拓展 - 数据中心液冷业务：公司推出了冷板式液冷和浸没液冷全套解决方案，产品线覆盖CDU、Manifold、TANK等全系列产品，并配备风冷产品以满足不同需求 [3] - 客户拓展：已成功拓展科华数据、中兴通讯、东莞泰硕电子有限公司等业内优质客户 [3] 盈利预测与估值 - 盈利预测调整：下调2026-2027年归母净利润预测至4.1亿元、5.9亿元（分别下调9.6%、2.1%），新增2028年预测为8.6亿元 [4] - 估值水平：当前股价对应2026-2028年市盈率（PE）分别为32倍、22倍、15倍 [4] - 营收预测：预计2026-2028年营业收入分别为43.52亿元、60.63亿元、78.90亿元 [5] - 净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为4.09亿元、5.87亿元、8.56亿元 [5] 财务数据摘要 (2025年实际) - 营业收入：28.67亿元 [5] - 归母净利润：2.53亿元 [5] - 每股收益（EPS）：1.48元 [5] - 净资产收益率（ROE）：12.12% [5] - 毛利率：22.3% [13] - 期间费用率：销售费用率2.55%，管理费用率5.88%，研发费用率4.27% [14]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告核心观点 - 公司2025年业绩实现稳健增长，盈利能力大幅提升，净利率显著改善 [1] - 公司行业龙头地位稳固，各主要产品线收入均实现同比增长，且多个品类市占率位居全球或国内第一 [1] - 公司扎实推进全球化战略，2025年海外市场收入实现全线突破，未来有望持续受益于国际化趋势 [1][2] - 行业景气度正从挖掘机向非挖领域传导，叠加更新换代、积极财政政策、电动化及国际化等趋势，公司业绩有望持续提升 [1] 2025年财务业绩总结 - **营业收入**：实现892.3亿元，同比增长14.7% [1] - **归母净利润**：实现84.1亿元，同比增长41.2%（调整后） [1] - **盈利能力**：毛利率为27.5%，同比上升1.1个百分点（调整后）；净利率为9.5%，同比上升1.7个百分点（调整后） [1] - **分产品收入**： - 挖掘机械：收入345.4亿元，同比增长13.7%，国内市场连续十五年销量第一 [1] - 混凝土机械：收入157.4亿元，同比增长9.5%，稳居全球第一品牌 [1] - 起重机械：收入155.6亿元，同比增长18.7%，全球市占率稳步上升 [1] - 桩工机械：收入28.2亿元，同比增长35.8%，旋挖钻机国内市场份额第一 [1] - 路面机械：收入37.6亿元，同比增长25.2%，其中海外增速超过30% [1] 全球化战略与海外市场表现 - **海外总收入**：2025年实现558.6亿元，同比增长15.1% [2] - **分区域收入**： - 亚澳区域：营收238.9亿元，同比增长16.2% [2] - 欧洲区域：营收125.0亿元，同比增长1.5% [2] - 美洲区域：营收111.6亿元，同比增长8.52% [2] - 非洲区域：营收83.1亿元，同比增长55.29% [2] - **行业出口背景**：2025年我国挖掘机出口销量为11.7万台，同比增长16.1% [2] - **未来展望**：2026年工程机械出口面临东南亚、非洲、南美市场需求提升及欧美高端市场渗透率提升的机遇，公司海外营收有望持续增长 [2] 行业前景与公司展望 - **行业景气度**：2025年我国挖掘机销量为23.5万台，同比增长17.0%，行业复苏正由挖机传导至非挖领域 [1] - **短期催化剂**：看好2026年工程机械更新换代对销量的持续拉动 [1] - **中期需求保障**：积极的财政政策有望拉动基建投资，保障行业需求持续复苏 [1] - **长期驱动因素**：工程机械行业国际化、电动化进程推进以及矿山机械需求提升，将助力公司业绩持续提升 [1] 盈利预测与估值 - **盈利预测调整**：小幅上调2026-2027年归母净利润预测1.6%/1.9%至106.3亿元/130.0亿元，引入2028年预测155.4亿元 [3] - **每股收益（EPS）预测**：2026-2028年分别为1.16元、1.41元、1.69元 [3] - **估值指标（基于预测）**： - P/E（市盈率）：2026-2028年预测分别为17倍、14倍、12倍 [4] - P/B（市净率）：2026-2028年预测分别为1.9倍、1.8倍、1.6倍 [4] - **盈利能力预测**：归母净利润率预计从2025年的9.4%持续提升至2028年的11.9% [10] - **净资产收益率（ROE）预测**：摊薄ROE预计从2025年的9.5%持续提升至2028年的13.6% [4][10]

报告投资评级 - 上调至“买入”评级 [3] 核心观点 - 2025年业绩接近预告上限，2026年第一季度实现开门红，归母净利润同比大幅增长55%-65% [1] - 公司改革效果和进展超预期，大单品战略成效显著，产品结构升级带动吨价和盈利水平提升 [2][3] - 渠道精耕与数字化建设双轮驱动，运营效率提升，降本增效空间大，利润具有弹性 [3] - 上调2025-2027年盈利预测，当前估值具有吸引力 [3] 业绩表现与预测 - **2025年业绩**：实现营业收入153.3亿元，同比增长4.5%；归母净利润16.8亿元，同比增长59.1%；扣非归母净利润15.3亿元，同比增长47.3% [1] - **2025年第四季度**：实现营业收入19亿元，同比增长4.4%；归母净利润为-0.9亿元，同比减亏 [1] - **2026年第一季度预告**：预计归母净利润为2.56-2.73亿元，同比增长55%-65%；预计扣非归母净利润为2.53-2.68亿元，同比增长65%-75% [1] - **盈利预测上调**：将2025-2027年归母净利润预测分别上调至16.80亿元、20.09亿元、23.05亿元，上调幅度分别为5%、7%、6% [3] - **未来增长预测**：预计2025-2027年营业收入分别为153.33亿元、162.03亿元、168.67亿元，增长率分别为4.54%、5.67%、4.10%；归母净利润增长率分别为59.12%、19.58%、14.75% [4] 产品与销售分析 - **量价齐升**：2025年总销量405万千升，同比增长1.2%；吨价3783元/千升，同比增长3.3% [2] - **大单品驱动**：核心产品燕京U8在2025年销量达90万千升，同比增长29.31%，2026年第一季度仍保持双位数高增速 [2] - **产品矩阵优化**：构建“中高端+腰部+区域特色”立体化产品矩阵，燕京V10、狮王精酿、漓泉1998等中高端产品持续丰富，高档产品占比提升 [2] - **新品表现亮眼**：2026年第一季度推出高端新品燕京A10，聘请胡歌作为全球品牌代言人，首发限定版上市三小时全网售罄 [2] - **多元化布局**：推出无醇白啤、干啤等差异化单品，并布局倍斯特汽水，打造“啤酒+饮料”组合 [2] 渠道与运营策略 - **渠道深耕**：以“全渠道融合+区域深耕”为双引擎，在“百县工程”基础上新增“百城百县”工程，拓展火锅店、烧烤摊等餐饮现饮场景与新零售渠道 [3] - **数字化战略**：绘制“154”数字化战略蓝图，完成供应链数字化转型与平台搭建，实现产供销财全链路协同，订单履约、采购管理、物流信息系统全面落地 [3] - **效率提升**：推进生产端自动化、智能化改造，深化卓越管理体系建设，降本增效成效显著 [3] 财务与估值分析 - **盈利能力改善**：2025年毛利率预计为42.4%，较2024年的40.7%提升1.7个百分点；归母净利润率预计为11.0%，较2024年的7.2%显著提升 [12] - **费用控制**：销售费用率和管理费用率呈下降趋势，预计2025年分别为10.22%和9.95% [13] - **估值水平**：当前股价对应2025-2027年市盈率（PE）分别为22倍、18倍、16倍；市净率（PB）分别为2.3倍、2.1倍、2.0倍 [3][13] - **股东回报**：预计2025-2027年每股红利分别为0.28元、0.32元、0.37元，股息率分别为2.1%、2.5%、2.8% [13] - **财务健康度**：资产负债率预计从2024年的32%下降至2025年的28%；流动比率预计从2024年的1.67提升至2025年的1.99 [12]

投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 核心观点 - 公司2025年业绩因行业下行周期、产品价格下跌及计提减值而阶段性承压，但技术迭代、海外扩张及前瞻布局太空光伏领域将保障其长期发展 [1][2][3] 2025年业绩表现 - **营业收入**：2025年实现76.27亿元，同比下降23.36% [1] - **归母净利润**：2025年亏损14.16亿元，亏损幅度扩大 [1] - **第四季度业绩**：2025Q4营业收入为19.46亿元，同比增长11.17%；归母净利润亏损9.97亿元，同环比亏损均扩大 [1] - **光伏电池业务**：2025年光伏电池销量为29.54GW，同比下降12.45%；板块营业收入为75.98亿元，同比下降23.44%；毛利率为-1.65%，同比下降2.13个百分点 [1] - **资产减值**：2025年计提各类信用及资产减值合计4.39亿元 [1] 技术研发与产品规划 - **N型TOPCon技术**：2025年电池平均量产转化效率超过26%，TBC电池效率提升至约26.6% [2] - **效率目标**：力争2026年将TOPCon电池平均量产测试转换效率提升至26.5%，将xBC产品平均量产测试转换效率提升至27.3%并实现规模化量产 [2] - **钙钛矿叠层电池**：公司钙钛矿叠层电池小面积转换效率达到33.53%，处于行业领先水平 [3] 全球化发展与产能布局 - **海外销售占比**：2025年海外销售占比提升至50.66%，2024年为23.85% [2] - **市场地位**：在印度、土耳其、欧洲等重点市场区域市场份额位居前列 [2] - **产能项目**：原计划的阿曼年产5GW高效电池生产基地项目推进受到一定影响；公司将持续深化与土耳其本土企业的合作，推动共建高效光伏电池基地落地 [2][3] 新业务布局 - **太空光伏**：拟现金出资3000万元认购星翼芯能16.6667%的股权，聚焦太空级CPI膜及与晶硅电池结合产品的研发与生产 [3] - **技术协同**：合作方尚翼光电拥有中科院上海光机所技术背景，具备国内领先的卫星电池技术能力；双方技术协同有望在太空光伏领域实现突破 [3] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为5.62亿元、10.18亿元、15.46亿元 [3] - **营业收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为113.58亿元、132.38亿元、150.58亿元 [4] - **每股收益（EPS）预测**：预计2026-2028年EPS分别为1.81元、3.27元、4.97元 [4] - **估值指标**：基于2026年4月1日股价73.18元，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为41倍、22倍、15倍；市净率（P/B）分别为5.4倍、4.3倍、3.4倍 [4][12] - **盈利能力预测**：预计毛利率将从2025年的-1.3%改善至2026-2028年的12.6%、15.1%、17.2%；ROE（摊薄）预计将从2025年的-38.7%恢复至2026-2028年的13.3%、19.4%、22.8% [4][11] 关键财务数据与比率 - **总股本与市值**：当前总股本为3.11亿股，总市值为227.79亿元 [5] - **股价表现**：一年股价最低/最高分别为35.00元/116.68元；近3个月换手率为654.84% [5] - **近期收益**：近1个月绝对收益为-18.96%，近3个月绝对收益为38.86%，近1年绝对收益为58.43% [7] - **偿债能力**：资产负债率预计从2025年的78%逐步下降至2028年的64%；流动比率预计从2025年的1.03改善至2028年的1.65 [11]

投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 核心观点 - 公司2025年业绩因行业下行周期及资产减值计提而阶段性承压，但通过推进下一代高效电池技术、深化全球化战略及前瞻性布局太空光伏领域，有望保障长期发展 [1][2][3] - 公司电池盈利能力仍处于行业领先水平，技术研发不断突破，有望长期维持在N型TOPCon领域的优势地位 [3] 2025年业绩表现与短期承压因素 - 2025年实现营业收入76.27亿元，同比下降23.36% [1] - 2025年实现归母净利润-14.16亿元，亏损幅度扩大 [1] - 2025年第四季度实现营业收入19.46亿元，同比增长11.17%，但归母净利润为-9.97亿元，同环比亏损幅度均扩大 [1] - 2025年光伏电池销量同比下降12.45%至29.54GW，板块营业收入同比下降23.44%至75.98亿元，毛利率同比下降2.13个百分点至-1.65% [1] - 2025年计提各类信用及资产减值合计4.39亿元，阶段性影响业绩 [1] 技术发展与产品规划 - 持续推进N型TOPCon电池工艺迭代，目前电池平均量产转化效率超过26%，TBC电池效率提升至约26.6% [2] - 力争2026年将TOPCon电池平均量产测试转换效率提升至26.5% [2] - 计划通过半片化、边缘钝化等方案，在2026年将xBC产品平均量产测试转换效率提升至27.3%并实现规模化量产 [2] - 公司钙钛矿叠层电池小面积转换效率达到33.53%，处于行业领先水平 [3] 全球化战略与产能布局 - 2025年海外销售占比大幅提升至50.66%（2024年为23.85%） [2] - 在印度、土耳其、欧洲等重点市场区域市场份额位居前列 [2] - 原计划的阿曼年产5GW高效电池生产基地项目推进受到一定程度影响 [3] - 将持续深化与土耳其本土企业的合作并推动共建高效光伏电池基地落地，以进一步扩大海外产能规模 [2] 新业务前瞻性布局 - 拟现金出资3000万元认购星翼芯能16.6667%的股权，聚焦太空级CPI膜及CPI膜与晶硅电池结合产品的研发与生产 [3] - 合作方尚翼光电拥有中科院上海光机所技术背景，具备国内领先的卫星电池技术能力 [3] - 通过股权与产业合作锁定太空光伏核心技术的产业化落地路径，技术协同有望在太空光伏业务领域实现新突破 [3] 财务预测与估值 - 预测公司2026-2028年归母净利润分别为5.62亿元、10.18亿元、15.46亿元（较前次预测下调19%、下调19%及新增） [3] - 预测公司2026-2028年营业收入分别为113.58亿元、132.38亿元、150.58亿元，增长率分别为48.91%、16.55%、13.75% [4] - 预测公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.81元、3.27元、4.97元 [4] - 预测公司2026-2028年毛利率分别为12.6%、15.1%、17.2% [11] - 预测公司2026-2028年摊薄ROE分别为13.32%、19.43%、22.77% [4] - 基于2026年预测每股收益，当前股价对应2026年市盈率（P/E）为41倍，2027年为22倍，2028年为15倍 [4][12] - 当前股价对应市净率（P/B）为5.4倍（2026E）[12]

报告投资评级 - 维持A股“买入”评级 [4][7] - 维持H股“买入”评级 [4][7] 核心财务与经营业绩 - **2025年全年业绩**：实现营业收入1266.79亿元，同比增长9.03%；实现归母净利润12.06亿元，同比增长60.3% [1] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入444.02亿元，同比增长12.15%；实现归母净利润1.41亿元，同比扭亏，但环比下降42.42% [1] - **分红计划**：拟每10股派发现金红利0.1425元人民币（含税） [1] - **新增订单**：2025年新增订单同比增长12.5%至1728亿元，创近5年来新高 [3] - **分业务板块收入**： - 能源装备板块：营业收入同比增长21.48%至750.24亿元，毛利率同比下降1.25个百分点至18.44% [2] - 工业装备板块：营业收入同比下降1.49%至380.74亿元，毛利率同比下降0.47个百分点至16.22% [2] - 集成服务板块：营业收入同比下降0.41%至206.49亿元，毛利率同比下降2.56个百分点至11.12% [2] 分业务订单表现 - **能源装备订单**：整体增速放缓，但结构分化显著 [3] - 煤电新增订单：同比下降18.5%至265.9亿元 [3] - 风电新增订单：同比增长32.2%至229.7亿元 [3] - 核电新增订单：同比增长25.3%至98.9亿元 [3] - **工业装备订单**：新增订单同比增长5.2%至444.8亿元，保持稳健 [3] - **集成服务订单**：新增订单同比增长62.9%至361.9亿元，为未来收入增长提供支撑 [3] 新兴产业与研发突破 - **核聚变领域**：深度参与国家聚变重点项目，成功交付全球首台ITER项目磁体冷态测试杜瓦和CRAFT项目TF线圈盒，后续还将交付BEST项目等多个主机系统核心部件 [4] - **四代堆领域**：实现高温气冷堆核岛主设备压力容器、堆内构件、蒸汽发生器用成套大锻件首台突破 [4] - **机器人领域**：发布首款自研人形机器人“溯元”，通过“自主研发+生态合作”双轮驱动，初步构建起涵盖工业机器人、特种机器人、智能机器人等细分领域的产业链 [4] 未来盈利预测与估值 - **盈利预测调整**：审慎下调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为15亿元、24亿元、29亿元（相较于此前预测，2026年下调44%，2027年下调27%，2028年为新增预测） [4] - **估值水平**：当前A股股价对应2026年预测市盈率（PE）为83倍；当前H股股价对应2026年预测市盈率（PE）为35倍 [4] - **核心观点**：在我国能源结构转型、产业结构调整的背景下，公司有望利用龙头优势提升传统业务市占率，同时核聚变/四代堆、氢能和机器人等新兴业务有望成为新的业绩增长点 [4] 市场数据与表现 - **股本与市值**：总股本155.40亿股，总市值1260.30亿元 [7] - **股价表现**：近一年绝对收益为4.38%，但相对收益（相对于基准）为-12.04% [10] - **股价区间**：过去一年股价最低/最高分别为6.46元/11.22元 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 不应过度依赖OMO操作量、净投放量等数量指标判断货币政策态度，操作规模变化并非央行发出的信号 [1][2][7] - 近期7D OMO操作量偏低是春节后现金回流和季度初流动性变化叠加导致 [1][7] - DR001显示近段时间银行体系流动性颇为充裕，OMO操作量下降未收紧银行体系流动性 [2][8] - 银行体系流动性和实体经济、股票市场流动性概念不同，不应将银行体系流动性及OMO操作量与股市涨跌相联系 [2][8][10] 根据相关目录分别进行总结 再论5亿元的OMO - 近期7D OMO操作量偏低原因：春节前央行投放大量流动性，节后现金回流银行体系，金融机构对央行流动性需求回落；季末金融机构基础货币需求大，下季初流动性回落；今年春节晚且处于季度初，导致4月1 - 2日出现5亿元“地量”操作 [1][7] - 不能仅依据OMO投放量判断货币政策取向：银行体系流动性受货币政策操作、现金投放与回笼、财政收支、外汇流动、存款准备金交存与退缴、市场主体持有资金结构与意愿等多因素影响，OMO投放量只是其中之一 [1][7] - 操作规模变化非央行信号：央行不太会主动将操作规模作为信号，以免与利率信号背离扰动市场预期 [2][8] - 银行体系流动性情况：DR001是观察银行体系流动性的好指标，今年2月以来DR001均低于7D OMO利率（1.4%），3月均值1.31%较2月略有下行，4月初两个交易日均为1.27%，说明OMO操作量下降未收紧银行体系流动性，反而更宽松 [2][8] - 不同流动性概念区别：银行体系流动性与实体经济、股票市场流动性概念不同，银行资金不直接流向股市，股票市场走势受潜在资金规模、投资者投资意愿及地缘政治、外部市场波动等多因素影响，不应将银行体系流动性及OMO操作量与股市涨跌联系 [2][8][10]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1][3] 核心观点 - **业绩稳健增长**：2025年公司实现营业收入481.40亿元，同比增长19.68%；实现归母净利润15.67亿元，同比增长6.84%；扣非净利润14.49亿元，同比增长13.10% [1] - **单季度业绩强劲**：25Q4实现营业收入148.42亿元，同比增长47.52%，环比增长23.95%；归母净利润4.55亿元，同比增长217.24%，环比增长19.65% [1] - **业务结构清晰**：公司以镍钴系材料为压舱石，磷系材料为突破点，以战略资源为利润保障 [3] - **盈利预测调整**：鉴于下游三元锂电池行业增速放缓及磷铁业务尚未盈利，报告下调了26-27年归母净利润预测（幅度分别为-19%和-18%），并新增28年预测，分别为20.12亿元、24.33亿元和28.89亿元，对应市盈率（PE）分别为25倍、21倍和17倍 [3] 业务分项表现 - **新能源金属业务**：实现收入178.08亿元，同比增长32.08%；销售量超23万金吨，同比增长57.52%；毛利率6.96%，同比下降0.58个百分点，主要受配额制导致采购成本偏高及产品价格下跌影响 [1] - **战略资源布局**：公司一体化布局深入，锁定了镍（超6亿湿吨红土镍矿）、磷（约9,844万吨）、锂（折合LCE超1,000万吨）三大战略资源 [1] - **锂电前驱体材料**：合计销售量约42万吨，同比增长38.34% [2] - **三元前驱体**：收入166.76亿元，同比增长3%；毛利率18.67%，同比下降1.3个百分点，主要受镍价下跌影响；2025年市占率24%，连续6年保持行业第一；固态前驱体出货约100吨 [2] - **四氧化三钴**：收入43.96亿元，同比增长95.87%；毛利率23.77%，同比增长13.2个百分点，主要受益于钴价上涨；钴系前驱体材料连续6年全球销量第一，并业内首创4.55V高电压产品 [2] - **磷酸铁**：收入15.65亿元，同比增长130.30%；毛利率-2.48%，规模效应带动亏损收窄；产能持续释放，2025年在外销市场销量第一，被视为后续重要利润增长极 [2] 财务预测与估值 - **营业收入预测**：预计2026E-2028E营业收入分别为556.20亿元、642.91亿元、733.39亿元，增长率分别为15.54%、15.59%、14.07% [3] - **归母净利润预测**：预计2026E-2028E归母净利润分别为20.12亿元、24.33亿元、28.89亿元，增长率分别为28.39%、20.92%、18.72% [3] - **每股收益（EPS）**：预计2026E-2028E EPS分别为1.93元、2.33元、2.77元 [3] - **盈利能力指标**：预计归母净利润率将从2025年的3.3%逐步提升至2028E的3.9%；摊薄ROE将从2025年的6.49%提升至2028E的9.64% [3][10] - **估值指标**：基于2026年4月2日股价47.89元，对应2025-2028E市盈率（PE）分别为32倍、25倍、21倍、17倍；市净率（PB）分别为2.1倍、1.9倍、1.8倍、1.7倍 [3][4][11] 市场与公司数据 - **当前市值**：总股本10.42亿股，总市值约479亿元 [4] - **股价表现**：近一年绝对收益为38.77%，相对收益为25.11% [7] - **历史股价区间**：一年最低/最高价分别为29.80元/61.08元 [4]

总量研究 - 核心观点：中期来看，中国资产具备内生稳定性，得益于国内能源自给率较高及供应链稳定，国内出口通常会受益于外部不确定性的上升[1] - 市场潜在拐点可能来自三个方向：上市公司业绩超预期、中长期资金入市、外部风险因素缓和[1] - 4月1日和2日OMO逆回购操作量均为5亿元，为2021年以来单日最低操作量，但报告认为市场关于货币政策收紧或央行不满前期低利率的观点值得商榷[2] 公司研究：石化 - 华鲁恒升2025年实现营业总收入310亿元，同比下降9.5%，归母净利润33.2亿元，同比下降15.0%[3] - 预计2026-2028年归母净利润分别为48.55、53.71、58.15亿元[3] - 行业景气触底，公司作为煤化工龙头在高油价下优势显著，在建项目稳步推进，未来成长空间广阔[3] 公司研究：环保 - 聚和材料2025年实现归母净利润4.2亿元，同比增长0.4%[4] - 光伏导电浆料市场份额保持行业领先，计提减值阶段性影响公司业绩[4] - 提前布局少银化/无银化与太空光伏技术，前瞻性搭建海外市场渠道，非光伏领域持续突破，收购SKE空白掩膜相关业务工作有序推进[4] - 预计2026-2028年实现归母净利润5.19、6.42、8.17亿元[4] 公司研究：建材 - 震安科技2025年实现营收5.3亿元，归母净利润-1.2亿元，扣非归母净利润-1.3亿元[5] - 新兴领域发展驱动营收回升，但大额减值拖累业绩[5] - 下调2026/2027年归母净利润预测为-5600万元/500万元，新增2028年预测为2200万元[5] - 公司正积极拓展新兴领域业务并构建第二增长曲线[5] 公司研究：机械制造 - 中联重科2025年营收同比增长14.6%，归母净利润同比增长38.0%[6] - 小幅下调2026-2027年归母净利润预测3.5%/2.8%至60.0、71.5亿元，引入2028年预测83.9亿元，对应EPS分别为0.69、0.83、0.97元[6] - 新兴业务及海外出口潜力巨大，中东局势变动或对公司中东业务拓展造成一定影响[6] 公司研究：电新 - 帝尔激光2025年实现归母净利润5.19亿元，同比下降1.59%[8] - 合同负债及存货规模持续下降，计提减值阶段性影响公司业绩，研发投入维持高位，积极向半导体、新型显示等领域进行前瞻性布局[8] - 预计2026-2028年净利润为6.75、7.67、8.94亿元[8] - 南网能源2025年实现营业收入36.78亿元，同比增长16.59%，归母净利润3.46亿元[9] - 公司重点围绕智慧能源和节能降碳等主营业务实现较快发展，未来持续探索向负荷聚合商转型进一步打开成长空间[9] 公司研究：海外TMT - 极智嘉2025年经调整净利润首度扭亏，海外订单高增[10] - 全球化战略持续深化，海外市场为业绩增长的核心驱动力，在稳固AMR主业龙头优势的同时，前瞻布局具身智能[10] - 上修2026-2027年营收预测至41.4、54.4亿元（此前预测40.5、51.2亿元），新增2028年营收预测69.2亿元[10] 公司研究：纺服 - 丸美生物2025年实现营业收入34.6亿元，同比增长16.5%，归母净利润2.5亿元，同比下降27.6%[11] - 公司拟每股派发现金红利0.25元（含税），全年合计派息比例为81.1%[11] - 下调2026~2027年、新增2028年盈利预测，预计2026~2028年归母净利润为3.2、4.2、4.9亿元，PE分别为33、25、21倍[11] 公司研究：社服 - 锦江酒店2025年实现营业收入138.11亿元，同比下降1.8%，归母净利润9.25亿元，同比增长1.6%，扣非归母净利润9.45亿元，同比增长75.2%[12] - 2025年第四季度境内酒店经营回暖，2026年计划开店1200家[12] - 小幅上调2026-2027年归母净利润预测分别至11.61、13.82亿元，新增2028年预测为15.81亿元[12] - 首旅酒店2025年实现营收76.07亿元，同比下降1.86%，归母净利润8.11亿元，同比增长0.60%[13] - 2025年盈利能力同比提升，2026年开店指引积极[13] - 小幅下调2026-2027年的归母净利润预测为9.26、10.57亿元，新增2028年预测为11.16亿元[13] 公司研究：家电 - 美的集团2025年第四季度盈利低于预期，下调2026-2027年归母净利润预测为463、514亿元（相比前次预测下调5%、4%），新增2028年预测为558亿元，现价对应PE为13、11、11[14] - 家电基本盘稳健，全球化与ToB业务快速成长打开新的增长空间，AI转型持续深化并开始兑现效率红利，高比例分红彰显底气[14] - 涛涛车业为全球电动低速车行业头部企业，“双反”政策加速行业格局重塑，公司全球化布局有助于份额提升[15] - 维持2026-2027年归母净利润预测11.83、14.57亿元，新增2028年预测20.02亿元，2026-2028年归母净利润同比+45.0%、+23.2%、+37.3%，当前市值对应的PE为21、17、13倍[15] 公司研究：食饮 - 鸣鸣很忙2025年实现营业收入661.70亿元，同比增长68.19%，归母净利润23.29亿元，同比增长179.37%，经调整净利润26.92亿元，同比增长194.97%[16] - 2026-2028年EPS分别为15.91、19.57、22.98元，当前股价对应P/E分别为20、16、14倍，公司作为零食量贩龙头，竞争优势明显[16] - 天润乳业2025年实现营业收入27.52亿元，同比减少1.87%，归母净利润0.41亿元，同比减少4.99%[17] - 2025年第四季度实现营业收入6.78亿元，同比增长4.59%，归母净利润0.52亿元，同比增长143.56%[17] - 预测2026-2028年EPS为0.40、0.55、0.63元，当前股价对应P/E分别为24、17、15倍，乳制品经营改善，疆内表现良好[17] 公司研究：高端制造 - 一拖股份2025年国内业务受景气度低迷拖累，海外业务收入同比增长29%，出口拖拉机销量首次突破万台，同比增长41%[18] - 下调2026-2027年归母净利润预测至8.9（下调12%）、9.9亿元（下调12%），新增2028年预测11.0亿元[18] - 公司加速推进出海战略，长期来看营收有望保持增长动力[18] 市场数据 - A股市场主要指数下跌：上证综指收于3919.29点，跌0.74%；沪深300收于4478.91点，跌1.04%；深证成指收于13486.94点，跌1.60%；创业板指收于3172.65点，跌2.31%[7] - 股指期货上涨：IF2604收于4506.00点，涨1.53%[7] - 商品市场：SHFE燃油收于4385点，涨9.60%；SHFE黄金收于1023.78点，跌2.79%[7] - 外汇市场：美元兑人民币中间价为6.9025，跌0.24%[7] - 利率市场：DR001加权平均利率为1.2693%，跌0.35个基点；DR007为1.4226%，跌0.04个基点[7]