债市回调分析 - 债市本周出现较大幅度回调，短端品种收益率稳定，长端品种经历“政策担忧-预期修复”切换[1] - 回调直接原因为年末银行兑现浮盈操作扰动市场，减持长端品种并转向短期限债券[1][11] - 六大行下架五年期大额存单引发利率下行联想，LPR调降预期升温[1][12] - 12月市场博弈重心转向2026年政策定调，关注中央经济工作会议、央行买债公告及公募费率新规[1][12] 多资产表现 - 权益市场：沪深300上涨1.65%，恒生指数上涨2.54%，标普500上涨3.73%[2][13] - 债券市场：中债10年收益率上升2.47BP，美债10年收益率下降4BP[2][13] - 大宗商品：伦敦银现大幅上涨10.24%，LME铜上涨2.99%，伦敦金现上涨2.91%[2][13] - 资产比价：金银比下降5.54至77.75，铜油比上升3.9至187.95，股债性价比下降0.13至4.2[2][16] 库存与资金行为 - 库存变化：原油库存上升278万吨至44355万吨，阴极铜库存上升14656吨至109690吨[3][20] - 资金行为：美元多头持仓下降177张至12279张，空头持仓上升1611张至27212张[3][29] - 黄金ETF规模上升16万盎司至3361万盎司[3][29]

核心观点 - A股市场存在显著的ESG正溢价现象，即ESG评分越高的公司，其股票未来收益率往往越高，买入ESG高分股并卖出ESG低分股的投资策略能获得明显的超额收益 [1] - ESG指标的预测能力在不同市值股票中存在显著差异，其在大盘股和中盘股中效果最为显著，是有效的选股工具，但在微盘股中正溢价现象不明显 [1][3] - 在ESG的三个分项指标中，社会责任（S）指标的预测能力最强且覆盖面最广，环境（E）指标在大盘股中有效，而治理（G）指标在A股中未表现出明显的选股优势 [2][3][5] 研究设计与数据 - 报告采用秩鼎的ESG评分数据，覆盖时间区间为2014年4月至2025年9月，共138个月的数据，该数据具有覆盖范围广、月度更新、高度本地化等优势 [21][22][23] - 实证方法参考Fama和French（2008）的排序分组法和横截面回归法，以探讨股市异象 [24] - 股票样本按累计自由流通市值占比划分为四组：大盘股（前70%）、中盘股（70%-85%）、小盘股（85%-95%）和微盘股（后5%） [25][31] - 样本筛选后，平均每月剔除13%的股票样本和5%的自由流通市值，秩鼎ESG数据在筛选后样本中几乎实现全覆盖，最大缺失比例仅为3.4% [27][28] 实证结果与分析：排序分组 - 除微盘股外，全样本及其他规模分组中，ESG指标与收益率呈现明显正相关关系 [1][37] - 基于ESG指标的对冲组合（做多最高组合/做空最低组合）收益率随规模递增：大盘股组合加权和等权收益率分别为0.62%和0.66%，中盘股分别为0.41%和0.46%，且均统计显著 [37][39] - 环境（E）指标的正向溢价现象与ESG整体指标类似，但仅在大盘股样本中明显，其对冲组合加权和等权收益率分别为0.43%和0.47% [2][40][41] - 社会责任（S）指标在所有规模分组中均表现出与收益率的明显正相关，对冲组合收益率相对较高且显著，加权收益率范围在0.34%至0.51%之间 [2][43][45] - 治理（G）指标在排序分组和横截面回归中均未表现出明显的正向溢价特征 [2][46][47] 实证结果与分析：横截面回归 - 横截面回归结果显示，ESG评分的估计值均为正且显著，表明该指标具有明显的预测能力，其预测能力在中盘股和大盘股中更为突出 [50][51] - 对数总市值的估计值在除大盘股样本外的其他情形中均显著为负，表明中国A股市场存在显著的规模效应，且效应大小随规模分组递减 [50] - 对数超额换手率的估计值均为负且显著，表明存在明显的情绪效应，即超额换手率越高的股票收益率越低，该效应在小盘股中最为明显 [51] - 分项指标回归中，S指标在所有情形下均显著，E指标在全样本和大盘股中显著，而G指标在所有情形下均不显著，结论与排序分组结果一致 [52][55] 稳健性检验 - 使用中国四因子模型（市场、规模、价值、情绪）对排序分组收益率进行调整后，各指标的显著性有所下降，但ESG指标在大盘股样本中的对冲组合、S指标在所有规模分组的对冲组合仍能取得显著的超额收益 [3][60][63] - 经过四因子调整后，大盘股ESG对冲组合收益率降至0.52%（加权）和0.54%（等权），但仍显著；中盘股ESG对冲组合收益率降至0.19%（加权）和0.24%（等权），变得不显著 [63] - 经过四因子调整后，S指标对冲组合在各规模分组中仍然显著，加权超额收益范围为0.36%至0.64% [64] - 采用行业中性的排序分组方法能提高ESG、E和G指标的预测能力，略微降低S指标的预测能力，但未改变不同规模分组中指标预测能力的排序 [3][65][67]

核心观点 - 全球权益市场普遍反弹，科技板块主导上涨，美股领涨，纳斯达克100涨幅达+4.93%，估值随股价修复[2][7] - A股核心宽基指数全线反弹，小盘成长风格表现突出，国证2000上涨+4.50%，中证2000PE扩张7.27x[2][27] - TMT板块估值扩张显著，电子、通信、计算机PE分别扩张3.6x、3.58x、2.56x，通信板块估值分位数达90.24%/96.75%/98.05%[2][50][52] - 下游消费板块估值性价比凸显，社会服务、美容护理、食品饮料行业估值分位数均值不超过53%[2][52] - 新兴产业中数字经济板块涨幅居前，IDC、量子通信、5G涨幅超5%，半导体产业PE扩张5.63x[2][59] 全球估值跟踪对比 - 美股主要指数PE扩张均超1x，纳斯达克100PE扩张1.75x至36.50x，标普500PE分位数达84.34%[2][7][8] - 亚洲市场温和上涨，日经225PE扩张2.10x至22.11x，恒生科技PE扩张2.41x至23.38x[2][7][8] - 欧洲市场中德国DAX表现突出，PE扩张0.46x至18.48x，法国CAC40估值分位数达90.40%[7][8] - 印度SENSEX30估值分位数处于较低区间，PE仅扩张0.13x至23.38x[2][7] A股宽基估值跟踪 - 规模指数中国证2000涨幅+4.50%，中证1000PE扩张超1x，估值分位数达80.99%[2][27][29] - 风格指数显示小盘成长优势明显，小盘成长PE分位数83.88%，中盘成长估值性价比最优，三年分位数均值69.02%[2][28][29] - 核心宽基指数PE分位数均高于75%，沪深300PE分位数76.45%，PB分位数77.69%[27][29][34] - 成长风格估值绝对值高于价值风格，小盘PE高于大盘，国证成长PB达3.08x[34][39] A股行业估值跟踪 - TMT板块领涨行业，通信涨幅+8.70%，电子PE达62.58x，计算机PE达86.00x[50][51] - 上游资源板块估值高位，石油石化PE分位数95.04%，煤炭PE分位数93.39%[52][51] - 下游消费板块估值优势明显，食品饮料PE分位数84.71%，社会服务PE分位数88.02%[52][51] - 防御性板块表现平淡，银行PE收缩0.04x至6.53x，交通运输下跌0.47%[50][51] 新兴产业估值表现 - 数字经济板块PE扩张显著，5G板块PE扩张3.09x至54.03x，集成电路PE扩张5.21x至104.74x[59][60] - 高端制造板块中工业母机PE扩张3.15x至72.50x，新能源板块PE扩张2.65x至94.55x[59][60] - 光通信概念表现突出，光模块(CPO)涨幅16.46%，PE扩张8.18x至71.45x[59][60] - 生物科技板块估值温和扩张，创新药PE扩张1.65x至50.25x，基因检测PE达121.77x[59][60]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周 A 股连续反弹，万科展期拖累债市情绪，周五传六大行停售五年期大额存单并调降三年期存款产品利率，国内降息预期升温债市小幅反弹，全周债市先抑后扬，超长债继续下跌，交投活跃度平稳且活跃，期限利差走平、品种利差缩窄 [1][11] - 30 年国债和 10 年国债利差处于历史较低水平，20 年国开债和 20 年国债利差处于历史极低位置，当前债市低位震荡概率大，预计四季度国内经济承压，投资者情绪转弱，30 - 10 利差修复或告一段落，20 年国开债品种利差将窄幅震荡 [2][3][12] 根据相关目录分别进行总结 每周评述 超长债复盘 - 上周 A 股连续反弹，万科展期拖累债市情绪，周五降息预期升温债市小幅反弹，全周债市先抑后扬，超长债继续下跌，交投活跃度平稳且活跃，期限利差走平、品种利差缩窄 [1][11] 超长债投资展望 - 30 年国债：截至 11 月 30 日，30 年国债和 10 年国债利差 34BP 处于历史较低水平，10 月经济下行压力增加，GDP 同比增速约 4.2%较 9 月回落 1.1%，CPI 为 0.2%、PPI 为 -2.1%通缩风险依存，债市低位震荡概率大，预计四季度经济承压，投资者情绪转弱，30 - 10 利差修复告一段落 [2][12] - 20 年国开债：截至 11 月 30 日，20 年国开债和 20 年国债利差 12BP 处于历史极低位置，经济数据与 30 年国债分析相同，债市低位震荡概率大，预计四季度经济承压，投资者情绪转弱，20 年国开债品种利差将窄幅震荡 [3][13] 超长债基本概况 - 存量超长债余额 24.3 万亿，剩余期限超 14 年的超长债 243416 亿占全部债券余额 15.1%，地方政府债和国债是主要品种，国债 65243 亿占比 26.8%，地方政府债 165015 亿占比 67.8% [14] - 按剩余期限划分，14 - 18 年（含）共 60963 亿占比 25.0%，18 - 25 年（含）共 70852 亿占比 29.1%，25 - 35 年（含）共 97548 亿占比 40.1%，35 年以上共 14055 亿占比 5.8% [14] 一级市场 每周发行 - 上周（2025.11.24 - 2025.11.28）超长债发行量激增，共发行 1735 亿元，国债 0 亿，地方政府债 1732 亿，政策性银行债 0 亿，公司债 3 亿等 [19] - 分期限来看，发行期限 15 年的 482 亿，20 年的 367 亿，30 年的 887 亿，50 年的 0 亿 [19] 本周待发 - 本周已公布超长债发行计划共 558 亿，超长国债 270 亿，超长地方政府债 288 亿，超长公司债 0 亿，超长中期票据 0 亿 [25] 二级市场 成交量 - 上周超长债交投活跃，成交额 9136 亿占全部债券成交额比重 11.3%，超长期国债成交额 7001 亿占全部国债成交额比重 33.9%等 [27] - 上周超长债交投活跃度平稳，和上上周相比，超长债成交额减少 125 亿，占比增加 0.0%，各品种有不同变化 [27] 收益率 - 上周债市先抑后扬，超长债继续下跌，国债、国开债、地方债、铁道债不同期限收益率有变动，如国债 15 年收益率变动 3BP 至 2.09%等 [37] - 代表性个券方面，上周 30 年国债活跃券 25 超长特别国债 02 收益率变动 3BP 至 2.15%，20 年国开债活跃券 21 国开 20 收益率变动 4.4BP 至 2.21% [41] 利差分析 - 期限利差：上周超长债期限利差走平，绝对水平偏低，标杆的国债 30 年 - 10 年利差为 34BP，较上上周变动 0BP，处于 2010 年以来 15%分位数 [48] - 品种利差：上周超长债品种利差缩窄，绝对水平偏低，标杆的 20 年国开债和国债利差为 12BP，20 年铁道债和国债利差为 18BP，分别较上上周变动 -1BP 和 0BP，处于 2010 年以来 10%分位数和 13%分位数 [49] 30 年国债期货 - 上周 30 年国债期货主力品种 TL2603 收 114.46 元，减幅 0.81%，全部成交量 9.25 万手（17365 手），持仓量 14.74 万手（38082 手），成交量和持仓量较上上周大幅上升 [54]

债市回调分析 - 债券市场本周出现较大回调，短端品种因央行流动性支持和配置需求而保持稳定[1][11] - 长端品种经历政策担忧到预期修复的切换，3-5年期中短端品种成为兼顾收益与流动性的优选[1][11] - 回调直接原因是年末银行兑现浮盈操作，减持长端品种并转向短期限债券以优化报表[1][11] - 六大行下架五年期大额存单引发利率下行联想，LPR调降预期升温为债市回暖提供支撑[1][12] - 12月市场博弈重心转向2026年政策，中央经济工作会议和央行买债情况为关键变量[1][12] 多资产表现 - 本周全球主要股指上涨：沪深300涨1.65%，恒生指数涨2.54%，标普500涨3.73%[2][13] - 债券方面，中债10年收益率上涨2.47BP，而美债10年收益率下跌4BP[2][13] - 大宗商品普涨：伦敦银现大涨10.24%，LME铜涨2.99%，伦敦金现涨2.91%[2][13] - 关键资产比价变化：金银比降至77.75（降5.54），股债性价比降至4.2（降0.13）[2][16] - 主要库存增加：原油库存升至44355万吨（增278万吨），阴极铜库存升至109690吨（增14656吨）[3][20]

全球市场表现 - 美股主要指数本周普遍上涨，标普500指数上涨3.7%，纳斯达克100指数上涨4.9%[6] - 罗素2000成长风格指数本周表现强劲，上涨6.3%[6] - 全球市场方面，MSCI新兴市场指数年初至今上涨27.1%，表现优于发达市场[6] - 商品市场中COMEX黄金表现突出，年初至今涨幅达61.3%[6] 行业资金流向 - 信息技术行业本周资金净流入75.48亿美元，近13周累计流入425.82亿美元[12] - 非日常生活消费品行业本周资金大幅流入46.41亿美元[12] - 医疗保健行业近52周资金净流出150.20亿美元，但本周转为净流入11.69亿美元[12] 行业盈利预测 - 半导体产品与设备行业盈利预测上调显著，近52周EPS调整幅度达51.0%[14] - 标普500成分股整体近52周EPS上调14.1%，显示盈利预期改善[14] - 汽车与汽车零部件行业近13周EPS上调10.1%，但近52周下调9.8%[14] 估值水平变化 - 媒体与娱乐行业估值提升明显，近52周市盈率上升19.7%，市净率上升24.3%[16][18] - 技术硬件与设备行业近26周市盈率上升22.0%，反映估值扩张[16] - 标普500成分股整体当前市盈率为22.5倍，近52周变化不大[16]

量化模型与构建方式 **1 模型名称：指数成分股调整冲击模型**[2][7][9] - **模型构建思路**：该模型旨在测算因指数成分股定期调整而产生的潜在交易性机会，通过计算个股因调入/调出指数而面临的资金净流入/流出规模，并与其流动性对比来衡量冲击程度[2][5] - **模型具体构建过程**：模型的核心是计算冲击系数（effect），具体步骤如下： - 首先，汇总个股在所有相关指数中因成分股调整（包括调入、调出及权重变化）而产生的买入总规模和卖出总规模[9] - 其次，计算个股的净调整规模，即预计买入规模与预计卖出规模之差[8][9] - 然后，获取个股过去两周的日均成交额作为流动性指标[8][9] - 最后，计算冲击系数，公式如下： $$\mathrm{effect}_{s}={\frac{\sum_{i}^{m}w t_{i n}*i n d e x_{-}s c a l e_{i}-\sum_{i}^{n}w t_{o u t}*i n d e x_{-}s c a l e_{i}}{a v g_{-}a m t_{s}}}$$[7] 其中，`effect_s` 表示股票s的冲击系数，`wt_in` 表示股票在指数中的买入权重，`wt_out` 表示股票在指数中的卖出权重，`index_scale_i` 表示跟踪该指数i的被动产品总规模，`avg_amt_s` 表示股票s过去两周的日均成交额[7][9] - 在权重处理上，对于拟调出个股采用指数公司公布的最新权重，对于拟调入个股则基于自由流通市值测算，并考虑了部分指数的特殊加权方式（如股息率、自由现金流加权）和个股权重上限等规则[9] 模型的回测效果 **1 指数成分股调整冲击模型，预计净调整规模(亿元) 48.65，冲击系数 0.57**[10] **2 指数成分股调整冲击模型，预计净调整规模(亿元) 47.91，冲击系数 1.31**[10] **3 指数成分股调整冲击模型，预计净调整规模(亿元) 34.87，冲击系数 3.37**[10] **4 指数成分股调整冲击模型，预计净调整规模(亿元) 34.75，冲击系数 2.23**[10] **5 指数成分股调整冲击模型，预计净调整规模(亿元) 34.07，冲击系数 0.98**[10] **6 指数成分股调整冲击模型，预计净调整规模(亿元) -56.79，冲击系数 -0.48**[13] **7 指数成分股调整冲击模型，预计净调整规模(亿元) -38.98，冲击系数 -0.20**[13] **8 指数成分股调整冲击模型，预计净调整规模(亿元) -31.25，冲击系数 -0.37**[13]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 上周 A 股连续反弹，万科展期一度拖累债市情绪，周五国内降息预期升温债市小幅反弹，全周债市先抑后扬，超长债继续下跌；超长债交投活跃度保持平稳且活跃，期限利差走平、品种利差缩窄 [1][11] - 30 年国债和 10 年国债利差处于历史较低水平，20 年国开债和 20 年国债利差处于历史极低位置，当前债市低位震荡概率更大，预计四季度国内经济依然承压，30 - 10 利差修复告一段落，20 年国开债品种利差窄幅震荡 [2][3][12] 各目录总结 超长债复盘 - 上周 A 股连续反弹，万科展期拖累债市情绪，周五降息预期升温债市小幅反弹，全周债市先抑后扬，超长债继续下跌 [1][11] - 上周超长债交投活跃度平稳且活跃，期限利差走平、品种利差缩窄 [1][11] 超长债投资展望 - 30 年国债：截至 11 月 30 日，30 年与 10 年国债利差 34BP 处于历史较低水平，10 月经济下行压力增加，GDP 同比增速约 4.2%较 9 月回落 1.1%，CPI 为 0.2%、PPI 为 -2.1%通缩风险依存，债市低位震荡概率大，四季度经济承压，30 - 10 利差修复告一段落 [2][12] - 20 年国开债：截至 11 月 30 日，20 年国开债与 20 年国债利差 12BP 处于历史极低位置，10 月经济下行压力增加，债市低位震荡概率大，四季度经济承压，预计 20 年国开债品种利差窄幅震荡 [3][13] 超长债基本概况 - 存量超长债余额 24.3 万亿，剩余期限超 14 年的超长债 243,416 亿，占全部债券余额 15.1%，地方政府债和国债是主要品种 [14] - 按品种划分，国债占比 26.8%、地方政府债占比 67.8%等；按剩余期限划分，25 年 - 35 年（包括）占比 40.1%最高 [14] 一级市场 每周发行 - 上周（2025.11.24 - 2025.11.28）超长债发行量激增，共发行 1,735 亿元，较上上周大幅上升 [19] - 分品种，地方政府债 1,732 亿、公司债 3 亿等；分期限，15 年 482 亿、20 年 367 亿、30 年 887 亿 [19] 本周待发 - 本周已公布超长债发行计划共 558 亿，包括超长国债 270 亿、超长地方政府债 288 亿等 [25] 二级市场 成交量 - 上周超长债交投活跃，成交额 9,136 亿，占全部债券成交额比重 11.3% [27] - 分品种，超长期国债成交额 7,001 亿等；与上上周相比，超长债成交额减少 125 亿，占比增加 0.0%等 [27] 收益率 - 上周债市先抑后扬，超长债继续下跌，国债 15 年、20 年等收益率分别变动 3BP、4BP 等；国开债、地方债、铁道债不同期限收益率也有相应变动 [37] - 代表性个券，30 年国债活跃券 25 超长特别国债 02 收益率变动 3BP 至 2.15%，20 年国开债活跃券 21 国开 20 收益率变动 4.4BP 至 2.21% [41] 利差分析 - 期限利差：上周超长债期限利差走平，绝对水平偏低，标杆的国债 30 年 - 10 年利差为 34BP，较上上周变动 0BP，处于 2010 年以来 15%分位数 [48] - 品种利差：上周超长债品种利差缩窄，绝对水平偏低，标杆的 20 年国开债和国债利差为 12BP、20 年铁道债和国债利差为 18BP，分别较上上周变动 -1BP 和 0BP，处于 2010 年以来 10%分位数和 13%分位数 [49] 30 年国债期货 - 上周 30 年国债期货主力品种 TL2603 收 114.46 元，减幅 0.81%，全部成交量 9.25 万手，持仓量 14.74 万手，成交量和持仓量较上上周大幅上升 [54]

投资评级 - 投资评级为“优于大市”（维持）[2][3] 核心观点 - 公司是国内领先的连锁药房企业，在中南、华东、华南地区拥有较高市场份额，通过精细化运营和新零售体系建设，有望在行业深度转型期进一步提升地位，维持收入与利润的稳健增长[3] - 预计2025-2027年营业收入为245.46/272.92/304.44亿元，同比增速2.0%/11.2%/11.5%；归母净利润为17.25/20.07/23.16亿元，同比增速12.8%/16.4%/15.4%[3] - 当前股价对应PE为16.1/13.9/12.0倍，合理市值区间为327.66~344.90亿元，较当前有17.8%~24.0%溢价空间[3][116] 公司概况 - 深耕连锁药房赛道二十余年，通过内生扩张与并购策略发展为行业第一梯队，截至2025年9月门店数量超过14666家，服务会员1.1亿人[3][5] - 股权结构清晰，实控人董事长高毅直接持股11.67%，并通过厚信创投控制19.88%股份，前十大股东合计持股超70%[8] - 高管团队稳定且经验丰富，董事长高毅为创始人，具备深厚产业经验[11] - 业务覆盖药品、保健品、医疗器械等零售，拥有现代化物流中心，销售模式包括零售、加盟配送与分销及医药电商[13] - 坚持“区域聚焦，稳健扩张”战略，2018-2024年门店数量复合增速达26.3%[15] - 2024年发行可转债募集17.97亿元，用于物流中心、数字化平台升级及新建连锁药店项目[18][19] 行业现状 - 2023年零售药店市场规模9293亿元，同比增长6.5%，但增速明显下滑；药店数量从2024年第三季度的70.6万家下降至2025年第一季度的69.9万家，行业进入由规模扩张向质量竞争的深度转型期[3][46] - 老龄化及健康意识提升推动需求，2024年居民人均医疗保健消费支出2547元，2013-2024年CAGR为9.8%；线下药房渠道渗透率85.3%领先[43] - 处方外流带来增长空间，零售终端处方药占比从2017年16%提升至2024年21%，较美国（79%）和日本（86%）仍有较大提升空间[57] - 行业集中度持续提升，2023年CR10为34%，但CR3仅8%，远低于美国（85%）和日本（31%）；连锁化率57.56%，较美国90%有差距[69] - 线上线下一体化及非药品类发展是趋势，2024年中国药店非药品销售占比18.6%，较日本药妆店（67.3%）和美国CVS（医疗服务及医保收入占比71%）有提升空间[75] 精细化运营与新零售体系 - 2025年前三季度营业收入172.86亿元（同比+0.4%），归母净利润12.25亿元（同比+10.3%）；单Q3营业收入55.64亿元（同比+2.0%），归母净利润3.45亿元（同比+10.1%），呈现边际改善[3][20][21] - 费用率稳定，2025年前三季度销售费用率25.0%（-1.0pp）、管理费用率4.7%（+0.3pp）；毛利率40.4%，净利率7.6%（+0.6pp）[29] - 加盟及分销业务收入17.38亿元（同比+17.5%），增速亮眼；非药品收入20.39亿元（同比+4.0%），增速快于整体[32] - 中南、华北地区收入分别增长1.7%和4.0%，华东地区下降1.8%；2025Q3末门店总数14666家，较2024年末减少18家，优化门店网络布局[37][40] - 构建“舰群型”门店网络（旗舰店、区域中心店、中/小型社区店），依托大数据选址，提升覆盖效率；截至2025年6月，拥有旗舰店23家、区域中心店75家、中型社区店866家、小型社区店9717家[91][92] - 新零售体系加速，O2O覆盖超10000家直营门店，2025H1线上业务收入超13.55亿元（O2O占比超70%），会员销售占比84.93%[93] - 盈利能力行业领先，2024年毛利率40.1%、ROE14.9%、单店年均收入163.87万元，均位居A股连锁药房公司前列[97][99] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年营业收入245.46/272.92/304.44亿元，同比增速2.0%/11.2%/11.5%；归母净利润17.25/20.07/23.16亿元，同比增速12.8%/16.4%/15.4%[105][108] - 绝对估值显示合理每股价值35.82元，对应市值399.20~477.70亿元；相对估值给予2025年PE19.00~20.00倍，合理市值327.66~344.90亿元，目标价27.03~28.45元[109][114][115]

行业投资评级 - 美股行业投资评级为弱于大市，并维持该评级 [4] 核心观点 - 基于宏观数据疲软及美联储官员鸽派言论，12月降息概率已飙升至86%，建议投资策略从防御转向积极锁定收益 [3] - 核心配置建议抓紧窗口期超配2-5年期美债，兼顾锁定高票息与享受降息带来的资本利得 [3] - 久期控制上，受财政赤字压力及通胀反复隐忧影响，长端利率下行空间依然受限，不宜激进追涨超长久期 [3] - 未来两周建议重点关注11月CPI数据，以及圣诞前新任美联储主席提名人选及其政策倾向 [3] 宏观经济与流动性 - 美国9月PPI核心通胀继续放缓，核心PPI环比仅涨0.1%，不及预期的0.2%，同比上涨2.6%，创2024年7月以来新低 [1] - 9月零售销售环比仅增0.2%，不及预期的0.4%，消费动能明显减弱，汽车销售成主要拖累 [1] - 新美联储主席人选或在圣诞前宣布，热门候选人沃勒主张12月降息 [2] - 市场对12月降息的押注大幅反弹至约86%，带动美债收益率全线下行，10年期利率降至4.02%，2年期美债利率降至3.47% [2] 中资美元债市场 - 近两周三大国际评级机构对中资美元债发行人采取了12次调级行动，其中5次为撤销评级，3次为首予评级，4次为下调评级 [77] - 调级行动涉及主体包括万科地产、龙湖集团控股有限公司等房地产企业，以及宜春发展投资集团有限公司等工业类企业 [78] 汇率与利差 - 报告包含中美主权债利差、美元指数与10年期美债利率、美元兑人民币1年期锁汇成本变化等相关图表数据 [57][59][26]