报告公司投资评级 - 首次覆盖给予珂玛科技“增持 - A”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 珂玛科技是半导体设备用先进陶瓷材料零部件头部企业，2024 年陶瓷加热器加速放量带动业绩增长 [3][23] - 半导体先进结构陶瓷市场国产替代空间广阔，公司多款产品实现国产替代，在本土供应商中份额领先 [4][5] - 预计公司 2024 - 2026 年营收和归母净利润均实现增长，看好公司供应先进陶瓷结构件模组产品的稀缺性及国产替代进程 [6] 根据相关目录分别进行总结 先进陶瓷材料及零部件国内领先，24 年陶瓷加热器加速放量 - 公司是国内先进陶瓷材料及零部件领先企业，掌握关键技术，进入全球知名厂商供应链，与国内龙头企业合作稳定 [16] - 2021 - 2023 年公司营收和归母净利润年均复合增长率分别为 18.01%和 10.46%，2024 年前三季度营收和归母净利润大幅增长，主要因陶瓷加热器放量 [23] - 先进陶瓷材料零部件成为主要收入来源，2023 年占比 82.2%，泛半导体领域收入增长明显，2024 年前三季度综合毛利率提升 [26] - 公司研发费用率超同行均值，2021 - 2023 年研发费用复合增长率为 52.27%，2024 年前三季度综合毛利率高于同行 [32] 半导体先进结构陶瓷市场国产替代空间广阔，本土供应商中公司份额 80%居于领先 - 日资企业在全球先进陶瓷领域占约 50%份额，预计 2026 年中国先进结构陶瓷市场规模 313 亿元，22 - 26 年复合增速 11%高于全球 [34][39] - 2024 年先进结构陶瓷国产化率超 30%，半导体和显示面板领域国产替代空间大，新能源领域国产替代率较高且需求增长 [40][44] - 泛半导体领域是先进陶瓷主要需求来源，预计 2026 年全球市场规模超 500 亿元，中国市场规模达 125 亿元，22 - 26 年复合增速高于全球 [47][52][57] - 模块产品在半导体零部件中成本占比高，若不考虑换新需求，模块类占半导体设备原材料成本比重约 5.0%，高于其他类 [62] - 预计 2029 年全球半导体陶瓷加热器市场规模超 20 亿美元，2022 - 2029 年复合增长率 5.9%，市场集中度高 [68] - 预计 2030 年全球半导体用陶瓷静电卡盘市场规模达 16.3 亿美元，2024 - 2030 年复合增长率 5.3%，市场集中度较高 [82] - 预计 2029 年 300 毫米晶圆用静电卡盘全球规模超 20 亿美元，市场高度垄断 [91] - 静电卡盘替换量大，预计 2030 年全球翻新和维修服务市场规模达 2.3 亿美元，市场集中度相对较高 [96][98] - 公司先进陶瓷结构件多项“卡脖子”产品技术指标领先，实现国产替代，已通过众多知名客户认证或验证 [102][104] - 公司已量产陶瓷加热器，静电卡盘、超高纯碳化硅套件部分通过客户验证，在中国本土企业中处于模块产品研究和生产领先地位 [106] - 2023 年公司半导体用先进陶瓷材料零部件贡献主要增长，公司先进陶瓷材料零部件市占率提升空间广阔 [110][113] - 公司在本土半导体先进结构陶瓷企业中处于市场领先地位，约占 80%份额，海外市场空间有待开发 [117][120] - 公司主要客户合作稳定、不断推新，持续开拓新客户增加收入增长点，在手订单充足且持续增长 [121][124] 公司聚焦显示面板表面处理市场，在本土刻蚀领域份额约 14% - 中国泛半导体设备零部件表面处理服务市场规模预计达 75 亿元，第三方表面处理厂商市场地位进一步巩固 [125] 盈利预测及估值 - 预计公司 2024 - 2026 年分别实现营业收入 8.45/10.60/12.43 亿元，同比 +75.96%/+25.40%/+17.25%；分别实现归母净利润 3.11/4.31/5.26 亿元，同比 +279.46%/+38.60%/+22.09% [6]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予珂玛科技“增持 - A”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 珂玛科技是半导体设备用先进陶瓷材料零部件头部企业，2024 年陶瓷加热器加速放量带动业绩增长 [1][24] - 半导体先进结构陶瓷市场国产替代空间广阔，公司多款产品实现国产替代，在本土供应商中份额领先 [2][3] - 预计公司 2024 - 2026 年营收和归母净利润保持增长，首次覆盖给予“增持 - A”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 1. 先进陶瓷材料及零部件国内领先，24 年陶瓷加热器加速放量 - 公司是国内先进陶瓷材料及零部件领先企业，掌握关键技术，进入全球知名半导体设备厂商供应链，与国内龙头企业合作稳定 [17] - 2021 - 2023 年公司营收和归母净利润稳定增长，2024 年陶瓷加热器加速放量，前三季度营收和归母净利润大幅增长 [24] - 先进陶瓷材料零部件是主要收入来源，2023 年占比 82.2%，泛半导体领域收入增长明显，2024 年前三季度综合毛利率提升 [27] - 公司研发费用率超同行均值，研发投入增长快，2024 年前三季度综合毛利率高于同行上市可比公司均值 [33] 2. 半导体先进结构陶瓷市场国产替代空间广阔，本土供应商中公司份额 80% 居于领先 - 日资企业在全球先进陶瓷领域占约 50%市场份额，预计 2026 年中国先进结构陶瓷市场规模 313 亿元，22 - 26 年复合增速高于全球，2024 年国产化率超 30%，半导体和显示面板领域国产替代空间大，新能源领域国产替代率高且需求增长 [35][40][41] - 泛半导体领域是先进陶瓷主要需求来源，预计 2026 年全球市场规模超 500 亿元，半导体和显示面板设备先进结构陶瓷是主要需求，合计占比超 80%，预计 2026 年中国市场规模达 125 亿元，22 - 26 年复合增速高于全球 [48][53][58] - 模块产品在半导体零部件中成本占比超其他先进结构陶瓷，若不考虑换新需求，2021 年模块类占半导体设备原材料成本比重约 5.0%，考虑换新后模块类和其他类需求占比分别约 5.2%、9.2% [63] - 预计 2029 年全球半导体陶瓷加热器市场规模超 20 亿美元，2022 - 2029 年复合增长率 5.9%，市场集中度高，2022 年全球前五大厂商占约 91.0%份额；预计 2030 年全球半导体用氮化铝陶瓷加热器市场规模达 8.9 亿美元，2023 - 2030 年复合增长率 6.2%，市场集中度高，2023 年全球前五大厂商占约 91.0%份额 [69][76] - 预计 2030 年全球半导体用陶瓷静电卡盘市场规模达 16.3 亿美元，2024 - 2030 年复合增长率 5.3%，市场集中度高，2023 年全球前十强厂商占约 92.0%份额；预计 2029 年 300 毫米晶圆用静电卡盘全球规模超 20 亿美元，市场高度垄断，前四大企业占 92.53%以上全球市场份额 [83][92] - 静电卡盘替换量大，预计 2030 年全球静电卡盘翻新和维修服务市场规模达 2.3 亿美元，2024 - 2030 年复合增长率 6.3%，市场集中度相对较高，2022 年全球前十强厂商占约 43.0%份额 [93][99] - 公司先进陶瓷结构件多项“卡脖子”产品技术指标领先，实现国产替代，已量产陶瓷加热器，静电卡盘、超高纯碳化硅套件部分通过客户验证，在中国本土企业中模块产品研究和生产领先 [103][107] - 2023 年公司半导体用先进陶瓷材料零部件贡献主要增长，公司先进陶瓷材料零部件市占率提升空间广阔，当前全球和中国占有率较低 [111][114] - 公司在本土半导体先进结构陶瓷企业中市场领先，约占 80%份额，对海外先进陶瓷供应商替代空间大，海外市场有待开发，未来全球市场地位将提升 [118][121] - 公司主要客户合作稳定、不断推新，持续开拓新客户增加收入增长点，2023 年新增客户收入增长，前五大新增客户收入占比高且合作稳定，在手订单充足且持续增长 [122][125] 3. 公司聚焦显示面板表面处理市场，在本土刻蚀领域份额约 14% - 专业化分工下，第三方表面处理厂商市场地位巩固，中国泛半导体设备零部件表面处理服务市场规模预计达 75 亿元，使用后零部件表面处理是主要需求来源 [126]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 2024年受合同签订进度、配套供应进度等外部因素影响公司营收同比减少7.37%，但四季度单季度营收和归母净利润高速增长，营收同比增长50.99%，归母净利润同比增长145.19% [3][5] - 2024年公司加强装备现代化管理体系建设，深化落实低成本可持续发展，毛利率同比提升1.52个百分点达到12.47%，净利率同比提升1.46个百分点达到7.97%，提质控本增效显著 [5] - 公司将持续受益于我国空军和海军航空兵装备新增和换代的迫切需求，三代半战斗机歼 - 16系列是空军主力及换代机型，新一代隐身战机歼 - 35需求巨大，歼 - 15系列仍将长期作为舰载机主力 [5] - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为1.47、1.66、1.87，对应4月1日收盘价44.49元，2025 - 2027年PE分别为30.3、26.7、23.8 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司近一年市场表现 - 收盘价44.49元，年内最高/最低为61.85/34.27元，流通股/总股本为27.45/27.56亿，流通股市值1221.13亿，总市值1226.01亿 [3] - 2024年基本每股收益和摊薄每股收益均为1.23元，每股净资产6.91元，净资产收益率17.91% [3] 事件描述 - 中航沈飞公司发布2024年报，2024年公司营业收入428.37亿元，同比减少7.37%；归母净利润33.94亿元，同比增长12.86%；扣非后归母净利润33.73亿元，同比增长15.88%；负债合计425.39亿元，同比增长8.49%；货币资金98.92亿元，同比减少36.48%；应收账款192.25亿元，同比增长169.87%；存货136.01亿元，同比增长16.75% [3] 事件点评 - 2024年四季度单季度营收175.40亿元，同比增长50.99%，归母净利润15.76亿元，同比增长145.19% [5] - 2024年毛利率同比提升1.52个百分点达到12.47%，净利率同比提升1.46个百分点达到7.97% [5] - 公司三代半战斗机歼 - 16系列是空军主力及换代机型，新一代隐身战机歼 - 35需求巨大，歼 - 15系列仍将长期作为舰载机主力，公司将持续受益于下游高景气度 [5] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为1.47、1.66、1.87，对应4月1日收盘价44.49元，2025 - 2027年PE分别为30.3、26.7、23.8，维持“买入 - A”评级 [7] 财务数据与估值 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|46,248|42,837|47,247|50,851|54,181| |YoY(%)|11.2|-7.4|10.3|7.6|6.5| |净利润(百万元)|3,007|3,394|4,044|4,586|5,144| |YoY(%)|30.5|12.9|19.1|13.4|12.2| |毛利率(%)|10.9|12.5|12.9|13.4|13.9| |EPS(摊薄/元)|1.09|1.23|1.47|1.66|1.87| |ROE(%)|18.5|17.9|17.6|17.1|16.5| |P/E(倍)|40.8|36.1|30.3|26.7|23.8| |P/B(倍)|8.1|7.2|5.8|4.9|4.2| |净利率(%)|6.5|7.9|8.6|9.0|9.5| [9][11] 财务报表预测和估值数据汇总 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据呈现公司财务状况及预测，如2025 - 2027年预计营业收入分别为472.47亿、508.51亿、541.81亿元等 [12] - 各项财务比率展示公司成长、获利、偿债、营运等能力，如2025 - 2027年预计毛利率分别为12.9%、13.4%、13.9%等 [12]

报告行业投资评级 - 同步大市 - A（维持）[1] 报告的核心观点 - 2025 年以来进口煤呈现“量增价减”，国际市场供需宽松，进口煤冲击国内市场，贸易价差收窄，分煤种仅动力煤同比负增、无烟煤同比增幅大，从国别来看不同国家进口量有不同变化，行业倡议限制劣质进口煤，未来进口量有望降低，建议关注弹性高股息品种、稳定高股息品种及被低估标的 [6][53][54] 各目录总结 煤炭进口量数据拆解 - 前 2 月进口煤同比增速边际放缓，2025 年 1 - 2 月煤及褐煤累计进口量 0.76 亿吨，同比增长 2%，2 月单月进口量 3436 万吨，同比增长 1.81%，环比减少 17.72% [4][13] - 前 2 月动力煤进口负增，印尼同比减量较大，1 - 2 月动力煤进口量 2620 万吨，同比减少 7.59% [18] - 前 2 月炼焦煤进口同比增长，主要供应国中蒙古减量较大，1 - 2 月炼焦煤进口量 1877 万吨，同比增长 5% [22] - 前 2 月褐煤进口量同比增长，进口量主要由印尼贡献，1 - 2 月褐煤进口量 2860 万吨，同比增长 8% [26] - 前 2 月无烟煤进口量同比大幅提升，进口量主要由俄罗斯贡献，1 - 2 月无烟煤进口量 244 万吨，同比增长 41% [28] 煤炭进口价数据拆解 - 前 2 月全口径煤炭进口价格较去年同期下降，2 月价格同环比下降，2025 年 1 - 2 月全口径煤炭进口均价 85 美元/吨，较去年均价降 11.14%，2 月进口煤价格 82 美元/吨，同比降 21.33%，环比降 6.43% [4][34] - 前 2 月进口动力煤价格较去年均价有所下降，2 月价格同环比下降，2025 年 1 - 2 月进口动力煤均价 85 美元/吨，同比降 8.49%，2 月进口动力煤价格 81 美元/吨，同比降 17.22%，环比降 7.56% [39] - 前 2 月进口炼焦煤价格同比下降，2 月价格同环比下降，2025 年 1 - 2 月进口炼焦煤均价 127 美元/吨，较去年均价降 16.44%，2 月进口炼焦煤价格 123 美元/吨，同比降 30.20%，环比降 5.82% [41] - 前 2 月进口褐煤价格较去年均价下降，同环比下降，2025 年 1 - 2 月进口褐煤均价 55 美元/吨，较去年均价降 9.40%，2 月进口褐煤价格 53 美元/吨，同比降 15.14%，环比降 6.77% [46] - 前 2 月进口无烟煤价格较去年均价有所下降，2 月同环比下降，2025 年 1 - 2 月无烟煤均价 121 美元/吨，较去年均价降 8.67%，2 月进口无烟煤价格 121 美元/吨，同比降 20.25%，环比降 1.02% [48] 点评与投资建议 - 2025 年以来进口煤“量增价减”显示海外过剩逻辑，进口冲击国内市场，贸易价差收窄，分煤种和国家进口情况有差异，行业倡议限制劣质进口煤，未来进口量有望降低 [6][53] - 建议关注弹性高股息品种和稳定高股息品种，稳定高股息品种看好【中国神华】【陕西煤业】【中煤能源】，弹性高股息品种看好【淮北矿业】【平煤股份】，关注具备业绩支撑且被低估标的，非煤业务占比小的公司中【新集能源】【昊华能源】显著被低估，非煤业务占比大的公司中【陕西能源】【电投能源】更被低估，山西区域关注【晋控煤业】【华阳股份】 [7][8][54]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 2024年受合同签订进度、配套供应进度等外部因素影响公司营收同比减少7.37%，但四季度单季度营收和归母净利润高速增长，分别同比增长50.99%和145.19% [3][4] - 2024年公司加强装备现代化管理体系建设，深化落实低成本可持续发展，毛利率和净利率同比分别提升1.52和1.46个百分点，提质控本增效显著 [4] - 公司将持续受益于我国空军和海军航空兵装备新增和换代的迫切需求，三代半战斗机歼 - 16系列是空军主力及换代机型，新一代隐身战机歼 - 35需求大，歼 - 15系列仍将长期作为舰载机主力 [4] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年4月1日收盘价44.49元，年内最高/最低为61.85/34.27元，流通A股/总股本为27.45/27.56亿，流通A股市值1221.13亿，总市值1226.01亿 [3] 基础数据（2024年12月31日） - 基本每股收益和摊薄每股收益均为1.23元，每股净资产6.91元，净资产收益率17.91% [3] 2024年年报数据 - 营业收入428.37亿元，同比减少7.37%；归母净利润33.94亿元，同比增长12.86%；扣非后归母净利润33.73亿元，同比增长15.88%；负债合计425.39亿元，同比增长8.49%；货币资金98.92亿元，同比减少36.48%；应收账款192.25亿元，同比增长169.87%；存货136.01亿元，同比增长16.75% [3] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为1.47、1.66、1.87，对应4月1日收盘价44.49元，2025 - 2027年PE分别为30.3、26.7、23.8 [6] 财务数据与估值 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|46,248|42,837|47,247|50,851|54,181| |YoY(%)|11.2|-7.4|10.3|7.6|6.5| |净利润(百万元)|3,007|3,394|4,044|4,586|5,144| |YoY(%)|30.5|12.9|19.1|13.4|12.2| |毛利率(%)|10.9|12.5|12.9|13.4|13.9| |EPS(摊薄/元)|1.09|1.23|1.47|1.66|1.87| |ROE(%)|18.5|17.9|17.6|17.1|16.5| |P/E(倍)|40.8|36.1|30.3|26.7|23.8| |P/B(倍)|8.1|7.2|5.8|4.9|4.2| |净利率(%)|6.5|7.9|8.6|9.0|9.5| [8][10] 财务报表预测和估值数据汇总 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据呈现公司财务状况及预测，如2025E流动资产58662百万元、营业收入47247百万元、经营活动现金流4332百万元等 [11] - 主要财务比率展示成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标变化，如2025E营业收入增长率10.3%、毛利率12.9%、资产负债率67.0%等 [11]

报告行业投资评级 - 同步大市 - A（维持）[2] 报告的核心观点 - 2025 年以来进口煤呈现“量增价减”，显示海外过剩逻辑，国内价格也大幅调整，进口煤冲击内贸煤价格，贸易价差收窄，分煤种仅动力煤同比负增、无烟煤同比增幅大，不同国家进口量有不同变化，行业倡议限制劣质进口煤，未来进口量有望降低，建议关注弹性高股息品种、稳定高股息品种及被低估标的 [4][52][53] 根据相关目录分别进行总结 煤炭进口量数据拆解 - 2025 年 1 - 2 月煤及褐煤累计进口量 0.76 亿吨，同比增长 2%；2 月单月进口量 3436 万吨，同比增长 1.81%，环比减少 17.72% [3][12] - 1 - 2 月动力煤进口量 2620 万吨，同比减少 7.59%，分国别来看，印尼同比减量较大 [17] - 1 - 2 月炼焦煤进口量 1877 万吨，同比增长 5%，主要供应国中蒙古减量较大 [21] - 1 - 2 月褐煤进口量 2860 万吨，同比增长 8%，进口量主要由印尼贡献 [25] - 1 - 2 月无烟煤进口量 244 万吨，同比增长 41%，进口量主要由俄罗斯贡献 [27] 煤炭进口价数据拆解 - 2025 年 1 - 2 月全口径煤炭进口均价 85 美元/吨，较去年均价降 11.14%；2 月进口煤价格 82 美元/吨，同比降 21.33%，环比降 6.43% [3][33] - 2025 年 1 - 2 月进口动力煤均价 85 美元/吨，同比降 8.49%；2 月进口动力煤价格 81 美元/吨，同比降 17.22%，环比降 7.56% [38] - 2025 年 1 - 2 月进口炼焦煤均价 127 美元/吨，较去年均价降 16.44%；2 月进口炼焦煤价格 123 美元/吨，同比降 30.20%，环比降 5.82% [40] - 2025 年 1 - 2 月进口褐煤均价 55 美元/吨，较去年均价降 9.40%；2 月进口褐煤价格 53 美元/吨，同比降 15.14%，环比降 6.77% [45] - 2025 年 1 - 2 月无烟煤均价 121 美元/吨，较去年均价降 8.67%；2 月进口无烟煤价格 121 美元/吨，同比降 20.25%，环比降 1.02% [47] 点评与投资建议 - 2025 年以来进口煤“量增价减”，国际市场供需宽松，进口煤冲击内贸煤价格，贸易价差收窄，分煤种仅动力煤同比负增、无烟煤同比增幅大，不同国家进口量有不同变化，行业倡议限制劣质进口煤，未来进口量有望降低 [4][52] - 建议关注弹性高股息品种【淮北矿业】【平煤股份】和稳定高股息品种【中国神华】【陕西煤业】【中煤能源】，以及具备业绩支撑且被低估标的，如非煤业务占比小的【新集能源】【昊华能源】，非煤业务占比大的【陕西能源】【电投能源】，山西区域的【晋控煤业】【华阳股份】 [5][53]

报告公司投资评级 - 维持给予“增持 - A”评级 [1][9] 报告的核心观点 - 运营商业务受外环境因素承压，算力 + 端侧业务开辟新增长 [1] - 公司经营稳健，市场风偏改善下估值体系有望重塑，建议关注 5G - A、Ai 手机、自研芯片等事件催化以及自研芯片对公司智算业务价值的重估 [9] 报告各部分总结 市场数据 - 2025 年 4 月 1 日收盘价 34.44 元，总股本 47.84 亿股，流通股本 40.27 亿股，流通市值 1387.03 亿元 [2] 基础数据 - 2024 年 12 月 31 日每股净资产 15.28 元，每股资本公积 5.74 元，每股未分配利润 8.34 元 [2] 2024 年年报业绩 - 2024 年公司实现营收 1212.99 亿元，同比 - 2.38%；归母净利润 84.25 亿元，同比 - 9.66%；扣非后归母净利润 61.79 亿元，同比 - 16.49%；毛利率 37.91%，同比 - 3.62pct [3] - 24Q4 单季度公司实现营收 312.54 亿元，同比 - 10.34%，环比 + 13.41%；归母净利润 5.18 亿元，同比 - 65.08%，环比 - 76.15%；扣非后归母净利润 - 7.19 亿元，同比 - 341.13%，环比 - 137.18%；毛利率 30.65%，环比 - 9.7pct，同比 - 5.39pct [3] 分业务情况 - 运营商业务：24 年营收 703.27 亿元，同比 - 15.02%，毛利率 50.90%，同比 + 1.79pct；国内运营商投资下降及结构变化带来影响，无线产品布局 5G - A 场景，核心网产品海外份额提升，有线产品固网领先 [5] - 政企业务：24 年营收 185.66 亿元，同比 + 36.68%，毛利率 15.33%，同比 - 19.58pct；营收增长因加大研发投入，服务器及存储等规模经营，毛利率下降因服务器及存储毛利率下降及收入结构变动 [5] - 消费者业务：24 年营收 324.06 亿元，同比 + 16.12%，毛利率 22.66%，同比 + 0.57pct；家庭终端、手机及移动互联产品、云电脑营业收入均增长，家庭终端 FTTR 产品带动毛利率提升，手机海外市场打开，云电脑成爆款 [5] 业务拓展情况 - 算力领域：在服务器及存储、交换机、数据中心及训推平台等均实现突破，服务器及存储支持全系列全场景，数据中心有全栈解决方案和端到端交付能力，AI Booster 训推软件平台可降低开发门槛 [8] - 端侧领域：推进中兴和努比亚双品牌策略，发布创新终端，加大公开市场渠道拓展 [8] 费用及资产负债情况 - 2024 年公司销售/管理/研发费用率分别 7.34%/3.69/19.81%，同比分别 - 0.85/-0.84/-0.54pct [8] - 2024 年资产负债率 64.7%，连续六年保持下降 [8] 盈利预测、估值分析和投资建议 - 预计公司 2025 - 27 年净利润 92.55/98.78/106.79 亿元，同比增长 9.9%/6.7%/8.1%，对应 EPS 为 1.93/2.07/2.23 元，PE 为 17.7/16.6/15.3 倍 [9] 财务数据与估值 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|124,251|121,299|135,523|147,630|159,885| |YoY(%)|1.1|-2.4|11.7|8.9|8.3| |净利润(百万元)|9,326|8,425|9,255|9,878|10,679| |YoY(%)|15.4|-9.7|9.9|6.7|8.1| |毛利率(%)|41.5|37.9|38.4|38.2|37.8| |EPS(摊薄/元)|1.95|1.76|1.93|2.07|2.23| |ROE(%)|13.5|11.4|11.2|10.6|10.3| |P/E(倍)|17.6|19.4|17.7|16.6|15.3| |P/B(倍)|2.4|2.2|2.0|1.8|1.6| |净利率(%)|7.5|6.9|6.8|6.7|6.7| [10] 财务报表预测和估值数据汇总 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据及主要财务比率，如 2025E 营业收入 135523 百万元，营业成本 83522 百万元等 [11]

核心观点 报告对通信、计算机、非银行金融等多个行业及浪潮信息、淮河能源等多家公司进行分析 指出光通信行业新技术有结构性机会 AutoGLM 沉思推动 Agent 落地 券商业绩改善 部分公司业绩增长且有发展潜力 给出相应投资建议[5][12][13] 国内市场主要指数表现 - 2025 年 4 月 2 日 上证指数收盘 3348.44 涨 0.38% 深证成指收盘 10503.66 跌 0.01% 沪深 300 收盘 3887.68 涨 0.01% 中小板指收盘 6568.47 跌 0.03% 创业板指收盘 2101.88 跌 0.09% 科创 50 收盘 1024.38 涨 0.16% [3] 行业评论 通信行业 - OFC2025 于 4 月 1 - 3 日在美国举行 预计吸引超 13500 名观众和 670 余家参展商 展示 1.6T 网络等领域技术 多家上市公司展示新产品 1.6T 进入第二代技术迭代 2026 年市场出货量或大幅提升 光通信行业关注新技术新格局下结构性机会 [5] - 财报季开启 服务器、光纤布线、端侧 IOT 芯片等赛道高景气 浪潮信息 2024 年收入同比增 74.2% 扣非净利润同比增 67.6% 服务器主流企业上半年业绩乐观 国内外数据中心基建高景气 展望 2026 - 2027 CPO 光学产品有望带来第二增长引擎 AI 端侧应用需求打开带来新动能 [5][9] - 本周（2025.03.24 - 2025.03.28）市场整体下跌 申万通信指数 - 3.87% 细分板块中工业互联网、运营商、云计算排名前三 个股中振邦智能等涨幅领先 源杰科技等跌幅居前 [9] 计算机行业 - 3 月 31 日 智谱发布 AutoGLM 沉思智能体 preview 版本 核心支持 research 场景 已在多端上线并免费不限量开放 未来两周扩展更多能力 [10] - AutoGLM 沉思融合多种能力 相关模型性能优秀 成为全球首个免费且集深度研究与实际操作能力于一体的智能体 打破海外厂商高价门槛 推动 Agent 落地 关注 AI 应用和算力相关标的 [13] 非银行金融行业 - 上周 19 家券商披露 2024 年年报 整体业绩改善显著 13 家收入正增长 15 家归母净利润正增长 已披露 22 家券商合计营收 1234.65 亿元 同比增长 14.95% [17] - 证监会修订发行承销办法 鼓励耐心资本入市 推动资本市场长期投资生态完善 调整资金结构 提供增量资金 [17] - 上周主要指数表现分化 A 股成交金额 6.30 万亿元 日均成交额 1.26 万亿元 环比减少 18.64% 两融余额 1.92 万亿元 环比降低 0.77% [17] 公司点评 老铺黄金 - 2024 年公司实现收入 85.06 亿元 同比增长 167.5% 归母净利润 14.73 亿元 同比增长 253.9% 董事会建议派发末期股息每股 6.35 元 全年派息率 72.58% [18] - 业绩增长受益于品牌影响力扩大、产品优化推新、门店增加及优化 规模效应凸显带动费用率下行 在手现金大幅增长 [19][20] - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 156.23/225.08/305.30 亿元 归母净利润为 28.34/40.19/55.50 亿元 维持“增持 - A”评级 [20] 航天电器 - 2024 年公司营业收入 50.25 亿元 同比减少 19.08% 归母净利润 3.47 亿元 同比减少 53.75% 受防务产业阶段性需求放缓影响营收下滑 [23] - 降本增效成效显现 2024 年毛利率同比提升 0.35 个百分点 研发费用同比增长 7.50% 新质新域及战略新兴产业占比超 30% [23] - 随着防务业务好转和新质新域市场占有率提升 业绩有望恢复增长 预计 2025 - 2027 年 EPS 分别为 1.05/1.46/2.04 维持“增持 - A”评级 [23] 浪潮信息 - 2024 年公司收入持续高增 全年实现收入 1147.67 亿元 同比高增 74.24% 归母净利润 22.92 亿元 同比增长 28.55% [25] - 客户订单充足叠加积极备货 全年合同负债及存货大幅增加 2024 年毛利率有所下降但四季度有所修复 预计 2025 年毛利率有望回升 [25] - 互联网大厂加大 AI 算力采购 预计 2025 年公司收入端仍高速增长 预计 2025 - 2027 年 EPS 分别为 2.50/2.87/3.02 维持“买入 - A”评级 [25] 淮河能源 - 2024 年公司实现营业收入 300.21 亿元 同比 + 9.83% 归母净利润 8.58 亿元 同比 + 2.17% 电力业务量价齐增 成本改善 毛利率提高 [26] - 物流贸易业务稳定 煤炭、运输毛利小幅降低 潘三电厂拟关停计提资产减值拖累业绩 有望全资买入控股股东旗下电力集团 业绩增长空间大 [26] - 分红承诺比例大幅提高 2025 - 2027 年拟分配现金分红总额不低于当年净利润 75% 股息率将超 5.6% 预计 2025 - 2027 年 EPS 分别为 0.24/0.26/0.28 维持“增持 - A”评级 [26][27] 瑞丰新材 - 2024 年公司实现营收 31.57 亿元 同比 + 12.14% 归母净利润 7.22 亿元 同比 + 19.13% 原材料走弱带动销量增长 盈利改善 [29] - 全球化布局与市场拓展成效显著 单剂产能超 30 万吨 在建 43.5 万吨 在多地设海外仓储基地 Q4 河南出口环比增长 国内全年出口量增幅较大 [29] - 持续加大研发投入 技术创新增强 调整 2025 - 2027 年归母净利润分别为 8.8/10.23/11.78 亿元 维持“买入 - B”评级 [32] 淮北矿业 - 2024 年公司实现营业收入 657.35 亿元 同比 - 10.43% 归母净利润 48.55 亿元 同比 - 22.00% 煤炭量价随市场下行 成本下降 毛利率持平 [33] - 煤化工板块受成本压制及售价下行影响 毛利亏损 煤炭一体化经营逐步加深 内蒙古陶忽图煤矿建设推进 多个煤化工项目投产或推进 [33][34] - 2024 年度拟派发现金红利 20.20 亿元 占净利润 41.60% 股息率约 5.75% 未来三年现金分红比例提升至不低于 35% 预计 2025 - 2027 年 EPS 分别为 1.53/1.90/1.95 维持“增持 - A”评级 [34][35] 中直股份 - 2024 年公司营业收入 297.66 亿元 同比增长 11.93% 归母净利润 5.56 亿元 同比减少 7.98% 是国内直升机制造龙头 全面支撑低空经济发展 [37] - 整合直升机总装资产 募集配套资金 30 亿用于多个项目 扩充完善产品谱系 紧抓低空经济机遇 [38] - 预计 2025 - 2027 年 EPS 分别为 0.83/0.99/1.15 首次覆盖给予“增持 - A”评级 [38]

报告公司投资评级 - 维持“增持 - A”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 受防务产业阶段性需求放缓影响公司营收下滑，但降本增效成效显现且持续加大研发投入，随着防务业务边际好转和新质新域及战略新兴产业市场占有率提升，公司业绩有望恢复持续增长 [5][6] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025 年 3 月 31 日收盘价 55.60 元，年内最高/最低 65.70/36.08 元，流通 A 股/总股本 4.53/4.57 亿股，流通 A 股市值 251.62 亿元，总市值 254.02 亿元 [2] 基础数据 - 2024 年 12 月 31 日基本每股收益 0.76 元，摊薄每股收益 0.76 元，每股净资产 16.42 元，净资产收益率 5.39% [3] 2024 年报情况 - 2024 年公司营业收入 50.25 亿元，同比减少 19.08%；归母净利润 3.47 亿元，同比减少 53.75%；扣非归母净利润 3.11 亿元，同比减少 55.02%；负债合计 44.43 亿元，同比增长 14.90%；货币资金 27.73 亿元，同比减少 18.63%；应收账款 35.75 亿元，同比增长 14.17%；存货 18.51 亿元，同比增长 74.16% [4] 事件点评 - 受防务产业阶段性需求放缓影响，连接器及互连一体化产品业务营收 33.88 亿元，同比减少 23.57%；电机与控制组件业务营收 11.16 亿元，同比减少 11.25%；继电器业务营收 2.49 亿元，同比减少 23.66%；光器件业务营收 1.45 亿元，同比增长 7.38% [5] - 公司明确降本增效目标、强化成本控制，2024 年毛利率同比提升 0.35 个百分点达到 38.34%，2024 年研发费用同比增长 7.50%，成功孵化新产业，新质新域及战略新兴产业占公司营业收入比例超 30% [5] 投资建议 - 预计公司 2025 - 2027 年 EPS 分别为 1.05、1.46、2.04，对应 3 月 31 日收盘价 55.60 元，2025 - 2027 年 PE 分别为 53.0、38.1、27.3 [7] 财务数据与估值 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|6,210|5,025|6,052|7,423|9,253| |YoY(%)|3.2|-19.1|20.4|22.6|24.7| |净利润(百万元)|750|347|479|667|931| |YoY(%)|35.1|-53.8|38.1|39.1|39.5| |毛利率(%)|38.0|38.3|38.4|38.4|38.5| |EPS(摊薄/元)|1.64|0.76|1.05|1.46|2.04| |ROE(%)|11.9|5.4|6.9|8.9|11.2| |P/E(倍)|33.8|73.2|53.0|38.1|27.3| |P/B(倍)|4.0|3.9|3.7|3.4|3.1| |净利率(%)|12.1|6.9|7.9|9.0|10.1| [9][11] 财务报表预测和估值数据汇总 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据呈现公司 2023A - 2027E 期间的财务预测情况，包括流动资产、现金、应收票据及应收账款等项目的金额及变化，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率情况 [12][13]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 2024年公司收入和利润增长显著，受益于下游AI服务器需求旺盛，虽毛利率有所下降但四季度有所修复，费用率降低，合同负债和存货大幅增加，订单充足且备货为未来增长奠定基础；互联网大厂加大AI算力采购，预计2025年公司收入端仍有望高速增长；公司作为国内服务器行业龙头，有望受益于国内算力需求释放，预计2025 - 2027年EPS分别为2.50、2.87、3.02 [3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年3月31日收盘价53.48元，年内最高/最低69.60/30.60元，流通A股/总股本14.70/14.72亿股，流通股市值786.38亿，总市值787.30亿 [2] 基础数据 - 2024年12月31日基本每股收益和摊薄每股收益均为1.56元，每股净资产13.81元，净资产收益率11.26% [2] 财务数据 - 2024全年公司实现收入1147.67亿元，同比高增74.24%；归母净利润22.92亿元，同比增长28.55%，扣非净利润18.74亿元，同比增67.59%；第四季度收入316.42亿元，同比高增78.06%，归母净利润9.97亿元，同比微增0.13%，扣非净利润7.19亿元，同比增长4.35% [3] - 2024年公司毛利率为6.85%，较23年下降3.19个百分点，四季度毛利率达7.25%，较三季度提高1.62个百分点；销售、管理、研发费用率分别较上年同期下降0.95、0.46、1.60个百分点；净利率为2.00%，较上年同期下降0.73个百分点 [4] - 截至2024年底，公司合同负债为113亿元，较三季度末的27亿元增加了324%，较年初的19亿元增加了491%；存货金额达406亿元，较三季度末的385亿元进一步增加 [4] 下游客户情况 - 阿里2025 - 2027年总资本开支将超过3799亿元；腾讯2024年资本开支768亿元，同比增长221%，占收入比重为12%，预计2025年资本开支在收入中的比重将达到10 - 15%，基于25年一致预期收入为7213亿元，今年资本开支将达到721 - 1082亿元；字节也将持续提升AI算力投入 [5] 财务预测 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|65,867|114,767|155,035|180,160|202,210| |YoY(%)|-5.3|74.2|35.1|16.2|12.2| |净利润(百万元)|1,783|2,292|3,675|4,224|4,446| |YoY(%)|-14.3|28.5|60.4|14.9|5.2| |毛利率(%)|10.0|6.8|7.1|7.1|6.9| |EPS(摊薄/元)|1.21|1.56|2.50|2.87|3.02| |ROE(%)|9.8|11.3|15.3|15.0|13.8| |P/E(倍)|44.16|34.35|21.42|18.64|17.71| |P/B(倍)|4.4|3.9|3.3|2.8|2.5| |净利率(%)|2.7|2.0|2.4|2.3|2.2| [9]