报告行业投资评级 - 维持商贸零售行业“增持”评级 [4] 报告的核心观点 - 政治局会议定调扩大消费，支持科技创新、扩大消费、稳定外贸等，服务消费有望成内需增长重要推动力 [1] - 叠加“五一”临近，旅游消费呈现“长线游爆发”“跨境双向升温”“县域游逆袭”等特征，国内与跨境旅游需求释放，政策与市场需求相互作用，有望推动旅游市场迈向新阶段，建议关注出行链投资机会 [1] 根据相关目录分别进行总结 本周行情回顾 板块行情 - 本周（20250421 - 0425）中信商贸零售指数上涨 0.95%，跑赢沪深 300 指数 0.56 个百分点；年初至今，商贸零售板块下跌 3.93%，跑输沪深 300 指数 0.17 个百分点 [16] - 本周，商贸零售板块在 30 个中信一级行业中排名第 14 位，21 个行业上涨，综合金融、汽车、电力设备及新能源领涨 [16] - 本周子行业涨幅较大的为超市及便利店、贸易Ⅲ、专业市场经营Ⅲ，涨幅分别为 8.15%、3.82%、2.15%；今年以来涨幅较大的为超市及便利店、其他连锁、专业市场经营Ⅲ，涨幅分别为 8.89%、8.44%、7.44% [23] 个股行情 - 本周，商贸零售行业 104 家上市公司中 46 家上涨，55 家下跌 [25] - 本周涨幅较大个股为东方创业（+18.05%）、三木集团（+17.51%）、茂业商业（+15.38%）；跌幅较大个股为庚星股份（-15.55%）、*ST 人乐（-14.47%）、三江购物（-13.34%） [25] 行业数据跟踪 社零 - 3 月社零总额 4.09 万亿元，同比增长 5.9%（增速环比 +1.90pct）；除汽车外消费品零售额 3.66 万亿元，同比增长 6.0%；25Q1，社零总额 12.47 万亿元，同比增长 4.6%；除汽车外消费品零售额 11.34 万亿元，增长 5.1% [27] - 25Q1，全国网上零售额 3.62 万亿元（yoy +7.9%），实物商品网上零售额 3 万亿元（yoy +5.7%），占社零总额比重 24.0%，电商渗透率环比 +1.7pct；实物商品网上零售额中，吃类/用类/穿类商品分别 +14.0%/5.6%/-0.1%；25Q1，限额以上零售业单位中便利店/超市/百货店/专业店/品牌专卖店零售额同比分别 +9.9%/4.6%/1.2%/6.7%/1.4% [29] - 3 月，商品零售额 36705 亿（yoy +5.9%，增速环比 +2pct），限额以上商品零售额 15899 亿（yoy +8.6%，增速环比 +4.2pct）；餐饮收入 4235 亿（yoy +5.6%，增速环比 +1.3pct），限额以上餐饮收入 1340 亿（yoy +6.8%，增速环比 +3.2pct） [31] - 3 月粮油食品/烟酒/饮料类零售额分别同比 +13.8%/+8.5%/+4.4%，增速环比 +2.3pct/3.0pct /7.0pct；可选消费表现分化，家电/家具/通讯器材同比分别 35.1%/29.5%/28.6%，增速环比 +24.2pct/17.8pct/2.4pct；金银珠宝/服装鞋帽同比分别 +10.6%/3.6%，增速环比 +5.2pct/0.3pct [33] 黄金珠宝 - 2024 年我国黄金消费量 985.31 吨，同比 -9.58%；其中黄金首饰 532.02 吨，同比 -24.69%；金条及金币 373.13 吨，同比 +24.54%；工业及其他用金 80.16 吨，同比 -4.12%；24Q4 全国黄金消费量 234.58 吨，同比 -4.34%；其中黄金首饰 131.98 吨，同比 -14.54%，金条及金币 90.41 吨，同比 17.06%，工业及其他用金 21.19 吨，同比 -7.68% [37] - 25 年 3 月金银珠宝社零同比增长 10.6%，其中金价上涨 17.96%；春节效应促进黄金珠宝终端销售回暖，边际有所改善；国外地缘政治及全球贸易政策等不确定性，或促使投资者避险需求进一步走高，黄金投资需求有望保持强劲 [39] 行业动态跟踪及大事提醒 行业要闻回顾 - 4 月 19 日，奥乐齐苏州方洲邻里中心和无锡圆融广场两家江苏首店同步开业，无锡首店营业额超百万，刷新中国区首日业绩记录 [41] - 至 2025 年 3 月，盒马首次实现全年盈利（2024 年 4 月至 2025 年 3 月），盒马鲜生进行高层更替，2025 财年将聚焦盒马鲜生业态扩张，计划新开近 100 家门店，进驻几十个新城市 [41] - 4 月 21 日晚间，美团针对要求骑手“二选一”传言再次辟谣 [41] - 4 月 22 日，杭州光环梦中心官微正式上线，项目地处杭州萧山区核心地带，总建面 17 万㎡，将打造杭州首个以都市游乐和自然科普为主题的科学公园 [42] - 4 月 22 日，拼多多、淘宝、抖音、快手、京东等多个电商平台将全面取消“仅退款” [42] - 4 月 23 日，沪上阿姨（上海）实业股份有限公司通过港交所上市聆讯 [42] 公司公告 - 步步高 2025Q1 总收入 11.15 亿元，同比增长 24.10%；归属于上市公司股东的净利润 1.19 亿元，同比增长 488.44% [43] - 华凯易佰 2024 年全年营业收入 90.22 亿元，同比增长 38.42%；归属于上市公司股东的净利润 -1.7 亿元，同比下降 48.77%；2025Q1 营业总收入 22.92 亿元，同比增长 35.08%；归属于上市公司股东的净利润 -0.15 亿元，同比下降 118.42% [43] - 泡泡玛特 2024 年营业收入 130.4 亿元，同比增长 106.9%；Non - IFRS 净利润 34 亿元，同比增长 185.9% [45] - 家家悦 2024 年全年营业收入 182.56 亿元，同比增长 2.77%；归属于上市公司股东的净利润 1.32 亿元，同比下降 3.26%；2025Q1 营业总收入 49.41 亿元，同比下降 4.77%；归属于上市公司股东的净利润 1.42 亿元，同比下降 3.59% [45] 下周大事提醒 - 4 月 28 日，豫园股份、中百集团召开股东大会；4 月 29 日，潮宏基、周大生、致欧科技、安克创新披露 2025 年一季报，老凤祥披露 2024 年年报 [47] 投资建议 - 投资主线一：25 年春节效应促进黄金珠宝终端销售回暖，长期黄金新工艺驱动增长，投资者避险需求或走高，主要上市公司估值低、分红强，关注销售拐点显现，建议关注老凤祥、周大生、潮宏基、老铺黄金 [4] - 投资主线二：扩内需促消费政策见效，线下销售有望恢复，传统商超改革升级调改初见成效，关注业绩边际改善投资机会，建议关注高鑫零售、永辉超市、家家悦、红旗连锁、重庆百货、天虹股份、小商品城 [4] - 投资主线三：电商行业竞争格局优化，平台互联互通加强，主流电商平台强化差异化战略定位，聚焦主业发展，建议关注拼多多、阿里巴巴、京东集团、美团、唯品会 [4]

报告公司投资评级 - 维持公司“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 营收重回增长轨道，2025Q1公司实现营业收入329.7亿元，同比增长7.8%；归母净利润24.5亿元，同比下降10.5%；扣非归母净利润19.6亿元，同比下降26.14%；经营性现金流净额18.5亿元 [1] - 连接+算力战略升级初见成效，2025Q1公司积极把握AI产业发展机遇，巩固网络业务基本盘，拓展第二曲线业务，推动营收增长，第二曲线业务营收占比超35%，政企业务营收同比倍增，占比超20% [1] - 连接领域市场地位稳固，公司通过技术创新保持无线、有线主要产品市场领先，巩固国内运营商基本盘，提升海外运营商市场占有率 [1] - 算力领域充分把握AI机遇，公司把握算力投资机遇，深化市场拓展，一季度服务器及存储营收快速增长，智算服务器订货占比超60%，智算一体机产品支持DeepSeek系列模型并应用于多行业 [2] - 终端领域积极推动AI端侧应用，面向个人发布新一代小折叠努比亚Flip 2，推出AI Together理念；面向家庭提供“四大件”推动家庭智能化升级，一季度手机产品营收增长，云电脑产品销售加速 [2] 盈利预测与估值 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|121,299|129,833|144,313|161,029| |年增长率（%）|-2.4%|7.0%|11.2%|11.6%| |归属于母公司的净利润（百万元）|8,425|8,895|10,117|12,858| |年增长率（%）|-9.7%|5.6%|13.7%|27.1%| |每股收益（元）|1.76|1.86|2.11|2.69| |市盈率（X）|22.95|17.07|15.01|11.81| |净资产收益率（%）|11.6%|11.3%|11.8%|13.6%| [5] 基本数据 - 04月22日收盘价31.74元 - 12mth A股价格区间23.30 - 44.66元 - 总股本4,783.53百万股 - 无限售A股/总股本84.19% - 流通市值1,278.29亿元 [6] 财务比率 成长能力 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入增长|1.1%|-2.4%|7.0%|11.2%|11.6%| |营业利润增长|16.6%|-8.9%|4.7%|13.9%|27.1%| |归母净利润增长|15.4%|-9.7%|5.6%|13.7%|27.1%| [13] 获利能力 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|41.5%|37.9%|37.2%|35.9%|35.0%| |净利率|7.4%|6.9%|6.8%|7.0%|7.9%| |ROE|13.7%|11.6%|11.3%|11.8%|13.6%| |ROIC|7.5%|6.8%|6.3%|6.7%|8.0%| [13] 偿债能力 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债率|66.0%|64.7%|64.4%|64.0%|63.4%| |净负债比率|-35.8%|20.2%|17.9%|12.1%|5.1%| |流动比率|1.91|1.72|1.76|1.80|1.82| |速动比率|1.26|1.04|1.08|1.10|1.10| [13] 营运能力 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |总资产周转率|0.65|0.59|0.60|0.63|0.65| |应收账款周转率|6.44|5.76|6.05|6.32|6.33| |存货周转率|1.68|1.83|1.89|1.93|1.93| [13] 每股指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |每股收益（元）|1.96|1.76|1.86|2.11|2.69| |每股经营现金流（元）|3.64|2.40|3.06|3.38|3.80| |每股净资产（元）|14.22|15.22|16.47|17.90|19.71| [13] 估值比率 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |P/E|13.51|22.95|17.07|15.01|11.81| |P/B|1.86|2.65|1.93|1.77|1.61| |EV/EBITDA|6.80|14.05|10.46|9.26|8.05| [13]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为增持（维持） [6] 报告的核心观点 - 算力及国产算力产业喜讯频出，寒武纪一季度营收 11.11 亿元，同比增长 4230.22%，净利润 3.55 亿元实现扭亏为盈，随着国内对 AI 市场和国产算力重视，算力产业链将持续受益 [1][16] - AI 端侧华为推出智能眼镜 2 钛空圆框光学镜，随着智能眼镜产业发展新品推出，相关产业链将持续受益 [1][17] - 消费电子 2025 年 Q1 全球智能手机市场同比增长 3%，行业复苏使相关消费电子产业链持续受益 [2][18] - 国产替代方面，美国对英伟达 H20、AMD 的 MI308 等人工智能芯片向中国发布新出口许可要求，因中美关系不确定性，持续看好国产替代相关产业链 [2][19] 根据相关目录分别进行总结 本周核心观点及投资建议 - 核心观点与前文一致，强调各产业链受益情况 [16][17][18] - 投资建议：算力及国产算力产业链建议关注伟测科技等多家公司；AI 端侧建议关注国光电器等公司；消费电子推荐东睦股份，建议关注宇瞳光学等公司；国产替代推荐江丰电子，建议关注纳芯微等公司 [4][21] 市场回顾 板块表现 - A 股申万电子指数本周（4.14 - 4.18）下跌 0.64%，跑输沪深 300 指数 1.23pct，跑输创业板综指数 0.11pct，在申万 31 个一级子行业中周涨跌幅排名第 26 位 [22] - 申万电子二级行业中，光学光电子板块上涨 0.7%表现较好，消费电子板块下跌 2.61%表现较差 [25] - 申万电子三级行业中，模拟芯片设计板块上涨 3.08%表现较好，消费电子零部件及组装板块下跌 2.72%表现较差 [29] - 海外市场指数整体维持弱势，海内外指数涨跌幅由高到低为恒生科技(-0.27%)、申万电子(-0.64%)等 [30] 个股表现 - 本周个股涨跌幅前十位为思瑞浦（+25.98%）等公司，后十位为凯德石英（-17.92%）等公司 [34][35] 行业新闻 - 美光考虑推出下一代 HBM 键合技术“Fluxless”，三星也在评估，粘合厂商将竞争 [36] - 2025 年 Q1 全球智能手机市场同比增长 3%，发达市场下滑被中国等新兴市场增长抵消 [36] - 台积电加码美国投资，30%的 2nm 及以下产能将由美国厂生产 [36] - 美国对英伟达 H20、AMD 的 MI308 等人工智能芯片向中国发布新出口许可要求 [37] - 华为发布新款智能眼镜 2 钛空圆框光学镜，定价 2299 元 [37] - 德州仪器推出全新集成式氮化镓功率级系列产品 [37] - 立讯技术于 OFC 2025 展示 1.6T 光模块及光铜互联全链路解决方案 [38] 公司动态 - 伟测科技表示测试服务价格会根据客户需求和市场情况合理定价 [38] - 漫步者称将依托技术积淀创新产品，紧跟技术与消费潮流 [38] - 欧菲光表示美国关税事件对经营无直接重大影响，将关注政策变化并优化经营 [39] - 中科蓝讯讯龙三代芯片有多种应用，与字节跳动合作，未来持续布局 AI 端侧 [40] - 华丰科技加快 CPU Socket 孵化，224G 高速背板连接器样品试制合格 [41] 公司公告 - 伟测科技向不特定对象发行可转换公司债券获证监会同意注册 [44] - 江丰电子在韩国投资设立全资孙公司建设生产基地，投资总额不超 3.50 亿元 [44] - 中微公司进行股权激励，授予 400 万股限制性股票，激励 1104 人 [44] - 精测电子为子公司向银行申请授信提供担保，担保总额不超 38.5 亿元 [44] - 天键股份 2024 年度利润分配预案为每 10 股派发现金红利 4.00 元 [44]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][8] 报告的核心观点 - 主要客户同环比增长驱动公司营收向上，2024年安全带总成、安全气囊、方向盘营收同比分别约+39.90%、151.86%、71.45%，下游部分客户产量同比增长 [2] - 部分费用率24Q4环比小幅下降，公司盈利能力有所承压，2024年毛利率和净利率同比下降，24Q4降幅更明显 [3] - 长期看量价齐升有望持续驱动公司业绩增长，公司优化客户结构且转型为模块集成供应商提升单车配套价值量，新品和创新业务有发展规划 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 公司2024年实现营收约19.71亿元，同比约+53.94%；归母净利润约2.60亿元，同比约+31.65%；24Q4营收约6.61亿元，同比约+41.93%，环比约+30.41%；归母净利润约0.70亿元，同比约 - 13.66%，环比约+3.37% [1] 核心观点 - 分产品营收增长，下游主要客户产量增长，如吉利、奇瑞等2024年产量同比上升，24Q4部分客户产量同环比均增长 [2] - 2024年公司毛利率和净利率同比下降，24Q4降幅更大，24Q4费用率同比上升、环比下降，各分项费用率环比多数下降 [3] - 公司沿着客户结构优化路径发展，获海外定点，转型为模块集成供应商提升价值量，新品和创新业务有发展方向 [4] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年营收分别约28.0亿元、37.9亿元、50.2亿元，同比分别约+42.2%、+35.3%、+32.3%；归母净利润分别约3.9亿元、5.4亿元、7.1亿元，同比分别约+50.2%、+37.0%、+33.2%；截至2025年4月24日，股价对应2025 - 2027年PE分别为19.3倍、14.1倍、10.6倍 [5] 盈利预测与估值 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1,971|2,802|3,793|5,019| |归属于母公司的净利润（百万元）|260|391|536|714| |年增长率（%）|31.7|50.2|37.0|33.2| |每股收益（元）|1.15|1.73|2.37|3.15| |市盈率（X）|25.37|19.31|14.09|10.58| |净资产收益率（%）|19.4|23.5|25.4|26.5| [7][14] 基本数据 - 04月24日收盘价33.36元，12mth A股价格区间24.68 - 37.00元，总股本226.36百万股，无限售A股/总股本49.98%，流通市值37.74亿元 [9] 财务报表相关 - 资产负债表展示了2023A - 2027E的流动资产、非流动资产、负债、股东权益等项目数据 [15] - 现金流量表展示了2023A - 2027E的经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等项目数据 [15] - 利润表展示了2023A - 2027E的营业收入、营业成本、各项费用、利润等项目数据 [15] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面在2023A - 2027E的数据 [15]

报告行业投资评级 - 维持商贸零售行业“增持”评级 [3] 报告的核心观点 - 避险情绪推升金价，黄金景气度较高，25Q1金银珠宝社零同比增长6.9%，其中金价上涨17.96%，25年1 - 2月/3月金银珠宝社零分别同比增长5.4%/10.6%，同比增速环比改善，25年1 - 2月增速自24年4月起首次转正，截至4月23日，沪金收盘价为785.69元/g，年初至今涨幅达27%，未来投资者避险需求或进一步走高，黄金投资需求有望保持强劲 [1] - 24年珠宝板块筑底，25Q2进入低基数阶段，24年黄金珠宝板块销售低迷或因金价全年涨幅28%抑制终端金饰销售，消费者及加盟商观望；25年Q1春节效应促进终端销售回暖，Q2进入低基数阶段且叠加金价上行预期，行业有望明显恢复；短期部分公司终端销售及业绩受金价扰动，长期黄金新工艺驱动增长，产品力和品牌力是品牌商竞争力关键因素 [2] - 黄金珠宝行业整体估值处于较低位置，4月23日收盘价对应25年PE约为13X，主要上市公司如周大生/老凤祥/菜百股份/中国黄金/潮宏基对应25年PE仅为12X/10X/12X/13X/19X；行业分红能力较强，主要上市公司股息率TTM分别约为7%/4%/6%/5%/4%，建议关注低估值高股息的头部品牌商 [2] 投资建议 - 25年春节效应促进黄金珠宝终端销售回暖，长期黄金新工艺驱动增长，投资者避险需求或进一步走高，当前主要上市公司估值低且分红能力强，持续关注销售拐点显现，建议关注老凤祥、周大生、菜百股份、潮宏基、老铺黄金 [3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司深耕超声测流领域30年，是智慧供水、智慧供热整体解决方案提供商，产品覆盖多领域且拥有自主知识产权 [2] - 2024年受宏观因素影响，行业面临挑战，公司业绩承压，毛利率相对稳健，超声水表及系统营收下滑拖累整体业绩 [2] - 水表和热表业务需求有望增长，海外业务持续突破，2024年海外销售收入创新高，中标澳大利亚项目实现海外单体项目亿元突破 [3] - 2025年一季度公司业绩复苏明显，预计2025 - 2027年营收和归母净利润持续增长 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 2024年公司实现营业收入3.86亿元，同比下降22.19%；归母净利润0.58亿元，同比下降44.65%；扣非归母净利润0.40亿元，同比下降60.07% [1] - 2025年一季度，公司实现营业收入0.74亿元，同比增长47.52%；归母净利润0.07亿元，同比增长71.77%；扣非归母净利润0.04亿元，同比增长38.59% [1] 核心观点 - 公司始创于1994年，集“产品 + 方案 + 服务”为一体，产品涵盖超声水表、超声热量表等及相关系统、服务 [2] - 2024年受地方财政资金紧张、房地产下行等影响，行业新增市场预期偏弱、存量市场需求放缓且竞争加剧 [2] - 2024年全年毛利率为50.01%，同比减少0.79pct；超声水表及系统营收1.99亿元，同比下降32.73%；超声热量表及系统营收1.09亿元，同比增长1.83%；超声流量计及系统营收0.32亿元，同比下降11.73% [2] - 供水行业政策推动智能水表需求增长，超声水表渗透率提升空间大；热量表存量改造和新增市场需求广阔；2024年海外市场销售收入超5000万元，同比增长约31.30% [3] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年营收分别为4.61、5.31和6.14亿元，归母净利润分别为0.80、1.07和1.32亿元，对应2025年4月18日收盘价PE分别为24.67、18.46和14.98倍 [4] 盈利预测与估值 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|386|461|531|614| |年增长率（%）|-22.2|19.5|15.3|15.6| |归属于母公司的净利润（百万元）|58|80|107|132| |年增长率（%）|-44.7|38.6|33.6|23.2| |每股收益（元）|0.29|0.40|0.53|0.65| |市盈率（X）|33.13|24.67|18.46|14.98| |净资产收益率（%）|5.2|6.9|8.6|9.9| [10] 资产负债表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|769|801|886|993|1127| |货币资金（百万元）|74|58|114|148|220| |应收及预付（百万元）|318|310|316|345|363| |存货（百万元）|208|217|226|249|274| |其他流动资产（百万元）|170|216|230|250|270| |非流动资产（百万元）|458|425|415|397|379| |资产总计（百万元）|1227|1226|1301|1390|1506| |流动负债（百万元）|119|92|121|135|158| |非流动负债（百万元）|12|11|10|10|10| |负债合计（百万元）|131|104|131|145|169| |股本（百万元）|201|201|201|201|201| |资本公积（百万元）|122|129|129|129|129| |留存收益（百万元）|773|799|855|929|1020| |归属母公司股东权益（百万元）|1091|1116|1162|1236|1327| |少数股东权益（百万元）|5|6|7|8|10| [11] 现金流量表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流（百万元）|60|84|109|80|125| |净利润（百万元）|106|58|81|108|133| |折旧摊销（百万元）|26|27|22|23|23| |营运资金变动（百万元）|-81|12|1|-53|-34| |其它（百万元）|9|-13|6|2|2| |投资活动现金流（百万元）|-36|-63|-19|-12|-12| |资本支出（百万元）|-14|-14|-15|-5|-5| |投资变动（百万元）|-52|-54|-10|-10|-10| |其他（百万元）|30|6|6|3|3| |筹资活动现金流（百万元）|-9|-35|-35|-33|-41| |银行借款（百万元）|2|-2|0|0|0| |股权融资（百万元）|6|0|0|0|0| |其他（百万元）|-17|-34|-35|-33|-41| |现金净增加额（百万元）|15|-14|55|35|72| |期初现金余额（百万元）|55|70|56|111|146| |期末现金余额（百万元）|70|56|111|146|218| [11] 主要财务比率 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入增长（%）|-2.3|-22.2|19.5|15.3|15.6| |营业利润增长（%）|-3.4|-37.7|29.3|34.8|23.7| |归母净利润增长（%）|-3.9|-44.7|38.6|33.6|23.2| |毛利率（%）|50.8|50.0|49.4|48.8|48.2| |净利率（%）|21.3|15.1|17.5|20.4|21.7| |ROE（%）|9.6|5.2|6.9|8.6|9.9| |ROIC（%）|9.3|5.1|6.8|8.6|9.8| |资产负债率（%）|10.7|8.5|10.1|10.5|11.2| |净负债比率（%）|-6.5|-5.2|-9.7|-11.9|-16.4| |流动比率|6.49|8.67|7.35|7.35|7.11| |速动比率|4.23|4.95|4.38|4.45|4.42| |总资产周转率|0.41|0.31|0.36|0.39|0.42| |应收账款周转率|1.90|1.33|1.62|1.78|1.93| |存货周转率|1.10|0.91|1.05|1.14|1.22| |每股收益（元）|0.52|0.29|0.40|0.53|0.65| |每股经营现金流（元）|0.30|0.42|0.54|0.40|0.62| |每股净资产（元）|5.42|5.55|5.78|6.14|6.60| |P/E|23.42|33.13|24.67|18.46|14.98| |P/B|2.25|1.73|1.70|1.60|1.49| |EV/EBITDA|16.67|18.92|15.76|12.04|9.59| [12]

财政赤字情况 - 2025年1月广义财政赤字率为-7.26%，保持2024年下半年以来较高水平，2024Q3、2024Q4季末累计分别为-7.00%、-7.73%[2] 财政收支增速 - 1 - 3月公共财政收入累计同比-1.1%，支出累计同比4.2%；政府性基金收入累计同比-11.0%，支出累计同比11.1%[2] 财政支出结构 - 1 - 3月公共财政支出72815亿元，中央本级占比12.0%，同比8.9%；地方占比88.0%，同比3.6%[2] - 1 - 3月债务付息、社保和就业、教育、节能环保支出累计同比分别为18.0%、7.9%、7.8%、6.5%，超整体增速[4] 公共财政收入结构 - 1 - 3月公共财政收入60189亿元，中央占比40.4%，累计同比-5.7%；地方占比59.6%，累计同比2.2%[5] - 税收收入占比78.8%，累计同比-3.5%；非税收入累计同比8.8%[5] 政府性基金收支 - 1 - 3月政府性基金收入累计9247亿元，同比-11.0%；支出累计19769亿元，同比11.1%[6] - 国有土地使用权出让收入6849亿元，同比-15.9%；其安排的支出10879亿元，同比-11.0%[6] 投资建议与风险提示 - 1 - 3月财政收入在恢复，支出逆势增长，政府性基金支出提速[7] - 存在逆全球化加剧和政策节奏变化风险[8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 1 - 2月经济数据是洞察全年经济走势的关键风向标，其经济运行状况既呈现前期政策成效，也为后续经济筑牢根基，剖析数据有助于政策制定和市场决策 [1][14] 根据相关目录分别进行总结 生产端：工业与服务业协同共进 - 工业生产亮点突出：2025年1 - 2月全国规模以上工业增加值同比增5.9%，制造业增加值增长6.9%，装备制造业增加值同比增10.6%；41个大类行业中36个行业增加值同比增长；新兴产品产量大幅增长，采矿业和电力等行业也有增长 [15] - 服务业发展态势良好：同期全国服务业生产指数同比增长5.6%，部分行业生产指数增长明显；2月服务业商务活动和业务活动预期指数表现良好，新兴业态或激发服务业活力 [23] 需求端：消费复苏与投资稳健并行 - 消费市场逐步回暖：1 - 2月社零同比增长4.0%，促消费政策成效显著，可选消费增速高，地产相关消费回升；春节带动文旅体育市场活跃，电商激发线上消费需求；消费者信心指数回升，居民消费观念或转变 [27][28] - 投资保持较快增长：1 - 2月全国固定资产投资同比增长4.1%，制造业投资增长9%，基础设施投资增长5.6%，房地产市场平稳发展，部分制造业细分行业投资增长快 [42][43] - 对外贸易彰显韧性：1 - 2月我国货物进出口总额同比降1.2%，剔除不可比因素后增长1.7%，出口增长3.4%；出口目的地多元化保障外贸韧性，与东盟、欧盟、美国贸易有不同程度增长 [58] 就业与物价：总体保持稳定 - 就业形势总体稳定：1 - 2月全国城镇调查失业率平均值为5.3%，与去年同期基本持平；相关部门采取措施稳定就业，新兴产业和服务业创造新就业岗位 [72] - 物价水平温和波动：CPI受季节性因素影响波动明显，剔除春节错月影响2月同比涨0.1%；2月PPI同比降幅收窄，反映工业领域供需关系改善；农业和工业领域措施保障物价稳定 [73][74] 投资建议 年初国民经济起步平稳向好，积极财政和适度宽松货币政策落地，相关政策推进将促进经济回升；预计一季度经济平稳，“十四五”规划收官之年经济有望高质量发展，未来经济活力增强 [91]

报告行业投资评级 - 维持商贸零售行业“增持”评级 [4] 报告的核心观点 - 2025年3月我国社零总额4.09万亿元，同比增长5.9%，增速环比+1.90pct；25Q1社零总额12.47万亿元，同比增长4.6%；外部不确定因素扰动下，扩大内需提振消费政策有望落地，社零增速边际向好，看好中国产业供应链韧性及内需市场空间 [1] 各部分总结 电商与线下零售情况 - 25Q1全国网上零售额3.62万亿元，同比+7.9%，实物商品网上零售额3万亿元，同比+5.7%，占社零总额比重24.0%，电商渗透率环比+1.7pct；实物商品网上零售额中，吃类/用类/穿类商品分别+14.0%/5.6%/-0.1% [2] - 25Q1限额以上零售业单位中，便利店/超市/百货店/专业店/品牌专卖店零售额同比分别+9.9%/4.6%/1.2%/6.7%/1.4% [2] 商品零售与餐饮收入情况 - 3月商品零售额36705亿，同比+5.9%，增速环比+2pct，限额以上商品零售额15899亿，同比+8.6%，增速环比+4.2pct；餐饮收入4235亿，同比+5.6%，增速环比+1.3pct，限额以上餐饮收入1340亿，同比+6.8%，增速环比+3.2pct [2] 消费品类情况 - 3月粮油食品/烟酒/饮料类零售额同比分别+13.8%/+8.5%/+4.4%，增速环比+2.3pct/3.0pct /7.0pct [3] - 可选消费表现分化，家电/家具/通讯器材同比分别35.1%/29.5%/28.6%，增速环比+24.2pct/17.8pct/2.4pct；金银珠宝/服装鞋帽同比分别+10.6%/3.6%，增速环比+5.2pct/0.3pct [3] 投资建议 - 投资主线一：关注黄金珠宝销售拐点，建议关注老凤祥、周大生、潮宏基、老铺黄金 [4] - 投资主线二：关注传统商超业绩边际改善投资机会，建议关注高鑫零售、永辉超市、家家悦、红旗连锁、重庆百货、天虹股份、小商品城 [4] - 投资主线三：关注电商平台发展，建议关注拼多多、阿里巴巴、京东集团、美团、唯品会 [4]

经济增长 - 2025Q1不变价GDP当季同比5.4%持平2024Q4，现价GDP当季同比降至4.59%，GDP平减指数降至 -0.81%[4][14] - 2025Q1 CPI均值回落转负至 -0.10%，PPI均值回升但未转正为 -2.33%[4][14] 就业与消费 - 2025Q1城镇调查失业率均值升至5.27%，人均可支配收入累计实际同比5.6%、名义同比5.5%[17] - 2025Q1居民人均消费性支出累计实际同比5.3%，社零总额累计同比4.6%，3月当月同比5.9%[24][27] 投资与房地产 - 1 - 3月固定资产投资累计同比4.2%，基建、制造业、房地产开发投资累计同比分别为11.5%、9.1%、 -9.9%[5][38] - 3月地方政府专项债券余额同比升至19.4%，70大中城市二手住宅价格指数同比 -7.3%连续6个月收窄降幅[5][39] 工业与服务业 - 2025Q1工业增加值累计同比6.5%，高技术产业9.7%，3月当月同比7.7%、高技术产业10.7%[5][48] - 3月服务业生产指数同比6.3%，信息传输等信息技术服务业同比9.9%[48] 投资建议与风险 - 2025Q1工业及高技术产业增加值、基建与制造业投资、部分消费品零售额增速较快或为经济基础力量[6][54] - 面临逆全球化加剧、政策节奏变化风险[8][55]