报告行业投资评级 - 首次覆盖农林牧渔行业，给予“增持”评级 [3] 报告的核心观点 - 本周（2025/5/6 - 5/9）农林牧渔板块跑输大盘1.02个百分点，申万农林牧渔指数收于2,619.30，周上涨0.99%，在31个申万一级行业中周涨跌幅排名第27位 [1][14] - 从农林牧渔子板块来看，本周渔业板块上涨3.87%表现最佳，种植业、动物保健、农产品加工、饲料板块分别上涨3.19%、2.84%、2.41%、0.75%，养殖业板块下跌0.19% [1][16] - 生猪养殖方面，猪价震荡偏弱，养殖保持盈利，截止2025年5月9日，全国生猪均价14.82元/公斤，较4月30日下跌0.13%，较2024年同期下跌0.74%；自繁自养利润为84.33元/头，周环比下降0.71元/头，外购仔猪养殖利润为58.46元/头，周环比增加9.92元/头 [1] - 肉禽方面，苗价稳中上涨，肉鸡价格震荡偏弱，截止2025年5月9日，肉鸡苗均价2.91元/羽，周环比上涨0.34%，白羽肉鸡价格7.45元/公斤，周环比下跌0.40% [2] - 农产品方面，小麦、稻、玉米价格偏强，豆粕价格回落，截止2025年5月9日，全国小麦现货均价2460.67元/吨，较4月30日上涨0.19%；全国粳稻现货均价2864.00元/吨，较4月30日上涨0.21%；全国玉米现货均价2292.86元/吨，较4月30日上涨1.78%；全国豆粕现货均价3300.00元/吨，较4月30日下跌5.08% [2] 根据相关目录分别进行总结 1. 行情复盘 1.1 板块行情 - 本周（2025/5/6 - 5/9）农林牧渔板块跑输大盘1.02个百分点，申万农林牧渔指数收于2,619.30，周上涨0.99%，跑输沪深300指数1.02个百分点，在31个申万一级行业中周涨跌幅排名第27位 [14] - 从农林牧渔子板块来看，本周渔业板块上涨3.87%表现最佳，种植业、动物保健、农产品加工、饲料板块分别上涨3.19%、2.84%、2.41%、0.75%，养殖业板块下跌0.19% [16] 1.2 个股表现 - 本周（2025/5/6 - 5/9）涨跌幅位居前5名的个股分别是安德利（29.87%）、一致魔芋（17.63%）、秋乐种业（15.88%）、*ST贤丰（15.49%）、*ST佳沃（13.47%） [18] - 本周涨跌幅位居后5名的个股分别是景谷林业（-2.54%）、神农集团（-2.26%）、双塔食品（-2.26%）、乖宝宠物（-2.06%）、圣农发展（-1.62%） [18] 2. 行业重点数据 2.1 生猪养殖 - 猪价震荡偏弱，养殖保持盈利，截止2025年5月9日，全国生猪均价14.82元/公斤，较4月30日下跌0.13%，较2024年同期下跌0.74%；自繁自养利润为84.33元/头，周环比下降0.71元/头，外购仔猪养殖利润为58.46元/头，周环比增加9.92元/头 [1] 2.2 肉禽 - 苗价稳中上涨，肉鸡价格震荡偏弱，截止2025年5月9日，肉鸡苗均价2.91元/羽，周环比上涨0.34%，白羽肉鸡价格7.45元/公斤，周环比下跌0.40% [2] 2.3 农产品 - 小麦、稻、玉米价格偏强，豆粕价格回落，截止2025年5月9日，全国小麦现货均价2460.67元/吨，较4月30日上涨0.19%；全国粳稻现货均价2864.00元/吨，较4月30日上涨0.21%；全国玉米现货均价2292.86元/吨，较4月30日上涨1.78%；全国豆粕现货均价3300.00元/吨，较4月30日下跌5.08% [2] 3. 重点公司公告 - 牧原股份2025年4月份销售商品猪657.3万头，同比变动51.80%（其中向全资子公司牧原肉食品有限公司及其子公司合计销售商品猪185.5万头）；商品猪销售均价14.66元/公斤，同比变动 - 0.95%；商品猪销售收入125.95亿元，同比变动53.42%；销售仔猪148.0万头，销售种猪5.8万头 [35][36] - 圣农发展2025年4月实现销售收入15.33亿元，较去年同期增长0.68%，较上月环比增长0.07%；家禽饲养加工板块鸡肉销售收入为11.63亿元，较去年同期变动 - 0.01%，较上月环比变动1.37%；深加工肉制品板块销售收入为6.20亿元，较去年同期增长3.13%，较上月环比变动 - 5.91%；4月份家禽饲养加工板块鸡肉销售数量为11.84万吨，较去年同期增长3.01%，较上月环比变动 - 4.07%；深加工肉制品板块产品销售数量为3.19万吨，较去年同期增长18.22%，较上月环比变动 - 5.00%；2025年1 - 4月，公司各板块销量稳健增长，其中生食产品累计销量增长3%，深加工产品累计销量增长约8%，深加工产品占比持续提升 [37]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 人民币汇率短期走强 为国内货币政策释放空间 5月央行降准降息同步落地或触发债市行情 十年期国债收益率有望突破前低 建议投资者把握节奏 交易盘逢调整加仓 配置盘关注地方债供给放量时介入机会 [4][69] 根据相关目录分别进行总结 利率债 - 流动性观察：2025年04月25日 - 2025年05月02日 央行开展19998.00亿元逆回购操作 全口径下净投放12448.00亿元 银行间资金价格多数上行 交易所资金价格涨跌互现 [1][15] - 一级市场发行：2025年04月28日 - 2025年05月04日 利率债一级市场发行1350.92亿元 净融资额为1346.97亿元 国债暂未发行 政策性金融债募集420.00亿元 地方政府债发行较前期减少 募集930.92亿元 [1][24] - 二级市场交易：2025年04月25日 - 2025年04月30日 国债现券收益率多数下行 10Y - 1Y期限利差从21.05BP收窄至16.44BP 国开债现券收益率下行 10Y - 1Y期限利差从12.77BP收窄至9.35BP [1][30] 信用债 - 一级市场发行：2025年04月28日 - 2025年05月04日 信用债发行规模减少 新发行443只 发行规模4606.95亿元 环比减少13500.08亿元 净融资额为 - 2089.18亿元 资产支持证券发行只数占比最大 金融债发行额占比最高 AAA级发行规模占比55.99% 发行主要以1年以内为主 金融业发行只数最多 [2][41] - 二级市场交易：2025年04月25日 - 2025年04月30日 城投债和中短期票据到期收益率多数下行 AA - 评级10年期城投债下行幅度最大 为4.96BP AAA、AA + 和AA评级10年期中短期票据下行幅度最大 均为3.49BP [2][52] - 一周信用违约事件回顾：2025年04月28日 - 2025年05月04日 1家企业主体信用债出现违约 [54] 大类资产周观察 - 欧美股指整体上涨：2025年04月25日 - 2025年05月02日 美三大股指、欧洲三大股指及亚太部分股指上涨 上证指数和俄罗斯指数下跌 [3][55] - 美债收益率整体上行：2025年04月25日 - 2025年05月02日 1、3、5、7、10年期美债收益率分别上行5.00BP、6.00BP、4.00BP、5.00BP、4.00BP 10Y - 1Y期限变动 - 1.00BP至33.00BP [57] - 美元指数走强 非美货币走弱：2025年04月25日 - 2025年05月02日 美元指数周涨0.46% 英镑、欧元兑美元周跌 美元兑日元周涨 美元兑人民币周跌 [3][61] - 周内原油黄金价格下跌：2025年04月25日 - 2025年05月02日 黄金和原油价格下跌 COMEX黄金期货价格周跌1.44% 伦敦现货黄金价格周跌0.84% 布伦特原油价格周跌8.34% WTI原油价格周跌7.51% [3][63]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为增持（维持） [5] 报告的核心观点 - 上游板块上周国际油价下滑，未来两年美国原油产量虽增长，但国际油价重心有望中高位震荡，利好上游油气公司；油服方面北美活跃钻机数周环比下滑、同比减少明显，全球钻井平台数量今年1季度环比持平，提升空间大；中游炼化板块新加坡柴油、汽油、乙烯与石脑油、PX与石脑油价差周扩大，炼化公司业绩修复空间大；终端聚酯方面整体库存下滑，涤纶长丝POY价差扩大，长丝企业业绩修复空间大 [2] 根据相关目录分别进行总结 市场行情回顾 - 市场表现：本周（20250428 - 20250430）中信石油石化板块下滑约0.25%，上证综合指数下滑约0.49%，石油石化板块领先约0.24个百分点，子板块涨跌互现，工程服务、油田服务等子板块跌幅居前 [16] - 个股涨跌幅：本周领涨个股有广聚能源、康普顿等，领跌个股有洪田股份、*ST海越等，民营大炼化公司中恒逸石化涨3.22%、桐昆股份涨2.93%等 [20][21] 核心观点 - 原油&天然气板块：上周国际油价下滑，截至5月2日布伦特原油期货结算价约61.29美元/桶、周跌幅约6.94%，WTI原油期货结算价约58.29美元/桶、周跌幅约6.06%；天然气价格上涨，截至5月2日NYMEX天然气期货收盘价约3.67美元/百万英热单位、周涨幅约15.24%，亨利港天然气现货价格约3.09美元/百万英热单位、周涨幅约4.57%；美国商业原油库存下滑，4月25日商业原油库存周环比下滑约270万桶，战略原油库存环比提升约107万桶；未来两年美国原油产量维持增长，国际油价重心有望中高位震荡，利好上游油气公司 [22][25][27][29] - 油服板块：截至5月2日美国活跃钻机数周环比下滑3部、同比下滑21部，全球钻井平台活跃度提升，欧佩克国家1季度钻井平台数量达441个，北美钻井平台数环比增加1个达827个，全球钻井平台数量今年1季度环比持平，未来提升空间大 [30] - 中游炼化板块：截至4月30号山东地炼汽油(92)现货基准价约7633元/吨、周下滑约63元/吨，柴油(0)现货基准价约6384元/吨、周下滑约56元/吨；新加坡柴油价差周扩大约0.06美元/桶，汽油价差周扩大约1.69美元/桶，乙烯与石脑油价差周扩大约20美元/吨，PX与石脑油价差周扩大约10.1美元/吨，炼化公司业绩修复空间大 [34] - 终端聚酯板块：截至5月4号华东地区POY市场均价约6425元/吨，DTY市场均价约7700元/吨，FDY市场均价约6592元/吨，截至5月4日POY价差约1081元/吨、周提升约8元/吨；截至4月24日江浙织机FDY/DTY/POY库存天数环比变化约为 - 1.54/+0.1/-1.24天，整体库存下滑，涤纶长丝上游开工环比下滑，下游开工周环比下滑，长丝企业业绩修复空间大；截至5月4日华东地区聚酯瓶片市场均价约5733元/吨、周增加约75元/吨，聚酯瓶片价差约为389元/吨、周下滑约76元/吨 [42][48] - C3板块：截至5月2日山东丙烯酸市场价约6825元/吨，周变化不大，丙烯酸与丙烷价差约为2575元/吨，周变化不大 [50] 重点公司公告 - 鼎龙科技2024年实现归属于母公司股东的净利润约16343.14万元，同比减少6.11%，各项业务基本稳定，染发剂原料市场地位稳固但销量略有下降，特种工程材料单体和植保材料有序发展 [54] - 中国石化2025年第一季度归属于上市公司股东的净利润132.64亿元，同比下滑27.6%，主要因一季度国内成品油需求同比下降4.0%，国际原油价格宽幅震荡，普氏布伦特原油现货均价为75.7美元/桶，同比下降9.0% [54] 投资建议 - 能源央企推动油气增储上产、深化炼化转型升级、推进绿色低碳转型，关注中国石油、中国海油等 [3][55] - 全球上游资本开支增长，推动油服板块景气度提升，关注中海油服、海油工程等 [3][55] - 能源安全及政策推动下，新疆煤化工项目及天然气等资源开发提速，关注宝丰能源、新天然气等 [3][55] - 炼化公司规划新产能，新材料项目布局加速，关注卫星化学、恒力石化、桐昆股份等 [3][55]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [6] 报告的核心观点 - 发展趋势：面临费率调降和权益公募被动化双重压力，预计2025年券商公募佣金收入79亿元，同比下降28% [1][2] - 竞争格局：分化加剧，行业回归研究本源 [3] - 公募视角：ETF发行与券结模式深度绑定，首次披露券商选择标准 [4] - 应对策略：多元化收入来源，加强研究所战略功能 [5] 根据相关目录分别进行总结 发展趋势：面临费率调降+权益公募被动化双重压力 - 2024年公募佣金缩减35%，24H2公募佣金率降至万分之3.7：2024年全行业102家券商合计实现公募佣金收入107.8亿元，同比降35%；24H2受新规影响，公募佣金同/环比分别降42%/39%；24H2公募基金股票交易佣金率降至0.037%，同比、环比分别降48.7%、47.0% [17][21] - 权益基金指数化趋势或致佣金率进一步下行：2024年权益基金净值规模升、换手率降，全市场股票交易额同比增21%，公募基金股票交易额同比降8%；2024年末权益基金规模7.96万亿元，较上年末增17.3%，换手率由303%降至272%；预计2025年公募基金佣金率降至万分之3，权益基金佣金74亿元，全部公募基金佣金79亿元，较2024年降28% [25][30] 竞争格局：分化加剧，行业回归研究本源 - 行业并购+佣金与销售脱钩，佣金收入集中度回升：2020 - 2023年券商佣金收入集中度持续下降，2024年回升；行业整合如国联证券和民生证券合并，2024年合并后的国联民生证券市场份额达4.3%，排名第5；新规使佣金与销售脱钩，对销售强研究弱的券商不利，如东方财富证券排名由第19降至第35名 [32][33] - 券商系公募降低股东方佣金分配比例，研究实力强券商获益：新规要求降低佣金分配比例上限，12家券商系公募2024年最高佣金分配比例平均值由23.5%降至17.3%；超出比例上限的佣金流向头部券商和研究实力强的中小券商 [37][40] - 2024年持牌分析师数量显著增长：截止24年末行业持牌分析师总数5563人，较2023年末增长20.0%；增员多的有中信证券、中金公司、中信建投等头部券商和浙商证券、华福证券等中小券商 [43] 公募视角：ETF发行与券结模式深度绑定，基金公司首次披露券商选择标准 - 易方达、富国、广发基金佣金贡献排名前三，前30名贡献近七成佣金：2024年易方达、富国、广发基金佣金支出排名前三，分别为5.1、4.7和4.4亿元，同比分别降16.8%、37.7%、35.5%；前10、前20、前30的基金公司分别贡献公募佣金总支出的34.8%、55.4%和68.7% [47] - 券结基金持续扩容，ETF发行更青睐券结模式：截止25年4月17日，券结基金规模1.1万亿元，占全部公募基金的3.4%；2024年以来新发ETF中近一半采用券结模式；券结模式利于基金与券商绑定，券商有望获更多佣金，提升财富管理影响力 [52] - 基金公司首次披露券商选择标准，领先的研究能力和有效的研究支持是卖方取胜之匙：基金公司披露的选择标准要求卖方有领先研究能力和有效研究支持，如汇添富基金要求有充足研究人员，富国基金要求能提供良好信息交流和客户服务 [59] 如何应对：多元化收入来源，加强研究所战略功能 - 多元化收入来源：非公募机构佣金率不受新规影响，2024年8家头部券商非公募机构佣金合计同比增长10%，应拓宽客户来源，重视中长期资金增配权益资产带来的业务机会 [5][61] - 加强研究所战略功能：研究所应从以研究换佣金模式转向综合研究模式；如中金公司设立中金研究院，申万宏源证券形成一体化研究体系，浙商证券深化特色战略 [62]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - SLC NAND销量大幅增长份额提升明显，得益于网通FTTR需求增长、基站需求回暖、AI对消费电子存储容量需求提升、安防需求修复等，公司通过产品优势提高市占率加速国产替代，未来行业景气度回暖有望量价齐升贡献业绩弹性 [2] - AI终端快速发展推动利基型存储需求加速提升，公司聚焦中小容量存储芯片有望受益，加强技术优势推进产品升级迭代，向“存、算、联”一体化布局，Wi-Fi 7芯片量产销售有望扭亏改善盈利能力 [3] - 增资上海砺算首代芯片已流片成功，其产品可实现端、云、边主流图形渲染和AI加速，与公司标准型DRAM产品可协同设计优化提升性能 [3] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 公司2024年实现营收6.41亿元同比增长20.80%，归母净利润 -1.67亿元；2025Q1实现营收1.42亿元同比增长33.90%，归母净利润 -0.59亿元 [1] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润为 -1.31、0.03、1.77亿元，对应EPS为 -0.30、0.01、0.40元，2027年PE值为77.92倍 [4] 盈利预测与估值 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|641|881|1200|1610| |年增长率（%）|20.8|37.5|36.2|34.1| |归属于母公司的净利润（百万元）|-167|-131|3|177| |年增长率（%）|45.4|21.6|102.1|6380.7| |每股收益（元）|-0.38|-0.30|0.01|0.40| |市盈率（X）|—|—|5050.06|77.92| |净资产收益率（%）|-5.2|-4.2|0.1|5.4| [6] 基本数据 - 30日收盘价（04月）31.25元，12mth A股价格区间14.00 - 34.18元，总股本442.25百万股，A股/总股本100.00%（无限售），流通市值138.20亿元 [7] 资产负债表（单位：百万元） |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产|2874|2613|2512|2547|2751| |货币资金|1695|730|786|794|958| |应收及预付|66|131|130|175|233| |存货|757|892|1100|1069|1037| |其他流动资产|358|859|495|509|523| |非流动资产|973|918|933|932|928| |长期股权投资|0|184|184|184|184| |固定资产|124|120|122|121|117| |无形资产|3|3|3|3|3| |其他长期资产|845|611|624|624|624| |资产总计|3847|3531|3445|3479|3679| |流动负债|132|128|173|204|225| |短期借款|32|15|5|5|5| |应付及预收|53|60|100|119|130| |其他流动负债|47|54|68|81|90| |非流动负债|22|33|32|32|32| |长期借款|0|4|4|4|4| |负债合计|154|161|205|236|256| |股本|442|442|442|442|442| |资本公积|3214|3225|3228|3228|3228| |留存收益|-86|-253|-385|-382|-205| |归属母公司股东权益|3505|3209|3082|3084|3262| |少数股东权益|188|160|159|159|161| |负债和股东权益|3847|3531|3445|3479|3679| [11] 现金流量表（单位：百万元） |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|-302|-278|-219|30|179| |净利润|-301|-175|-132|3|179| |折旧摊销|44|50|33|36|40| |营运资金变动|-249|-159|-137|14|-9| |其它|203|6|17|-22|-31| |投资活动现金流|-379|-523|285|-22|-14| |资本支出|-27|-41|-36|-36|-36| |投资变动|-358|-495|-30|-10|-10| |其他|6|13|351|24|32| |筹资活动现金流|-154|-162|-9|-1|-1| |银行借款|-20|-13|-10|0|0| |股权融资|0|0|3|0|0| |其他|-134|-149|-2|-1|-1| |现金净增加额|-836|-965|57|8|164| |期初现金余额|2530|1695|730|786|794| |期末现金余额|1695|730|786|794|958| [11] 主要财务比率 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力：营业收入增长（%）|-53.7|20.8|37.5|36.2|34.1| |营业利润增长（%）|-247.5|51.9|8.4|102.6|5121.0| |归母净利润增长（%）|-265.1|45.4|21.6|102.1|6380.7| |获利能力：毛利率（%）|11.7|14.0|18.2|28.7|42.0| |净利率（%）|-56.6|-27.3|-15.0|0.2|11.1| |ROE（%）|-8.7|-5.2|-4.2|0.1|5.4| |ROIC（%）|-9.8|-6.7|-4.7|-0.6|4.6| |偿债能力：资产负债率（%）|4.0|4.6|5.9|6.8|7.0| |净负债比率（%）|-44.6|-20.4|-23.4|-23.6|-27.2| |流动比率|21.79|20.34|14.53|12.47|12.25| |速动比率|14.50|8.82|6.88|6.12|6.60| |营运能力：总资产周转率|0.13|0.17|0.25|0.35|0.45| |应收账款周转率|5.22|6.61|7.01|8.30|8.25| |存货周转率|0.66|0.67|0.72|0.79|0.89| |每股指标（元）：每股收益|-0.69|-0.38|-0.30|0.01|0.40| |每股经营现金流|-0.68|-0.63|-0.50|0.07|0.40| |每股净资产|7.93|7.26|6.97|6.97|7.38| |估值比率：P/E|—|—|5050.06|77.92| |P/B|4.34|3.43|4.48|4.48|4.24| |EV/EBITDA|-35.46|-60.72|-88.59|1035.50|56.71| [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 新旧动能逐步切换，智能制造板块表现亮眼，泛ERP板块营收下降，智能制造及工业物联网板块营收和新签订单增长 [2] - 制造业是AI应用“皇冠上的明珠”，公司提供AI全流程服务能力，包括咨询和自研中台 [2] - AI商业闭环已跑通，PCB行业竞争优势明显，自研大模型提升作业效率，订单增长，打通商业闭环 [3] 事件描述 - 公司2024年实现营收23.95亿元，同比+6.27%，归母净利润1.39亿元，同比-45.21%；25Q1实现营收4.9亿元，同比-9.37%，归母净利润0.25亿元，同比+20.29% [1] 投资建议 - 预计2025 - 2027年公司营收分别为27.27/31.87/37.81亿元，同比分别+13.9%/16.8%/18.6%，EPS分别为0.54/0.68/0.77元，对应4月30日收盘价，PE分别为59.79/47.45/41.80x，维持“买入”评级 [4] 盈利预测与估值 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2,395|2,727|3,187|3,781| |年增长率（%）|6.3|13.9|16.8|18.6| |归属于母公司的净利润（百万元）|139|221|278|316| |年增长率（%）|-45.2|58.5|26.0|13.5| |每股收益（元）|0.34|0.54|0.68|0.77| |市盈率（X）|53.01|59.79|47.45|41.80| |净资产收益率（%）|5.2|7.7|9.0|9.5| [6] 基本数据 - 04月30日收盘价32.20元，12mth A股价格区间11.47 - 39.90元，总股本410.18百万股，无限售A股/总股本80.66%，流通市值106.54亿元 [7] 资产负债表（单位：百万元） |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产|2,058|2,095|2,315|2,723|3,159| |货币资金|771|520|671|803|881| |应收及预付|983|1,168|1,233|1,441|1,710| |存货|150|161|185|217|259| |其他流动资产|153|246|226|262|309| |非流动资产|1,689|1,992|2,107|2,183|2,269| |长期股权投资|242|284|324|364|404| |固定资产|278|264|253|240|226| |在建工程|64|132|192|252|312| |无形资产|111|583|579|571|557| |其他长期资产|995|729|759|756|769| |资产总计|3,747|4,087|4,422|4,906|5,428| |流动负债|688|906|1,026|1,260|1,502| |短期借款|116|215|305|395|485| |应付及预收|76|129|132|155|185| |其他流动负债|496|562|589|710|832| |非流动负债|224|315|335|356|377| |长期借款|170|244|264|284|304| |应付债券|0|0|0|0|0| |其他非流动负债|53|71|71|72|73| |负债合计|911|1,221|1,360|1,616|1,879| |股本|410|410|410|410|410| |资本公积|1,270|1,257|1,257|1,257|1,257| |留存收益|1,057|1,150|1,327|1,550|1,803| |归属母公司股东权益|2,655|2,670|2,861|3,083|3,336| |少数股东权益|180|196|201|207|213| |负债和股东权益|3,747|4,087|4,422|4,906|5,428| [10] 现金流量表（单位：百万元） |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|130|1|363|323|277| |净利润|258|143|225|284|322| |折旧摊销|60|71|153|159|149| |营运资金变动|-174|-264|-35|-132|-206| |其它|-14|51|20|12|12| |投资活动现金流|-293|-308|-278|-237|-237| |资本支出|-151|-251|-232|-192|-192| |投资变动|-170|-55|-45|-45|-45| |其他|28|-1|-1|0|0| |筹资活动现金流|-43|48|66|45|38| |银行借款|-19|172|110|110|110| |股权融资|87|17|0|0|0| |其他|-111|-142|-44|-65|-72| |现金净增加额|-206|-263|152|131|78| |期初现金余额|972|766|503|654|786| |期末现金余额|766|503|654|786|864| [10] 主要财务比率 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力：营业收入增长（%）|-0.8|6.3|13.9|16.8|18.6| |成长能力：营业利润增长（%）|/|-2.4 - 41.9|56.3|25.8|13.4| |成长能力：归母净利润增长（%）|/|2.0 - 45.2|58.5|26.0|13.5| |获利能力：毛利率（%）|35.6|30.5|30.4|30.0|29.5| |获利能力：净利率（%）|11.4|6.0|8.3|8.9|8.5| |获利能力：ROE（%）|9.6|5.2|7.7|9.0|9.5| |获利能力：ROIC（%）|6.5|4.2|6.3|7.2|7.5| |偿债能力：资产负债率（%）|24.3|29.9|30.8|32.9|34.6| |偿债能力：净负债比率（%）|-13.9|1.7|0.1|-0.5|0.5| |偿债能力：流动比率|2.99|2.31|2.26|2.16|2.10| |偿债能力：速动比率|2.62|1.98|1.93|1.85|1.79| |营运能力：总资产周转率|0.63|0.61|0.64|0.68|0.73| |营运能力：应收账款周转率|2.67|2.39|2.45|2.59|2.60| |营运能力：存货周转率|10.82|10.72|10.98|11.12|11.19| |每股指标（元）：每股收益|0.63|0.34|0.54|0.68|0.77| |每股指标（元）：每股经营现金流|0.32|0.00|0.89|0.79|0.68| |每股指标（元）：每股净资产|6.47|6.51|6.97|7.52|8.13| |估值比率：P/E|34.64|53.01|59.79|47.45|41.80| |估值比率：P/B|3.36|2.80|4.62|4.28|3.96| |估值比率：EV/EBITDA|32.97|35.48|34.33|29.38|27.74| [11]

报告公司投资评级 - 维持公司“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 资源与公共事业成增长主驱动，地理空间信息板块增速亮眼，2024年资源与公共事业板块营收14.25亿元、同比增26.41%，建筑与基建板块营收10.53亿元、同比增8.97%，地理空间信息板块营收5.89亿元、同比增38.44%，机器人与自动驾驶板块营收1.85亿元、同比增15.53% [3] - 海外业务高增且毛利高提升整体毛利率，2024年国外市场营收9.38亿元、同比增30.39%，海外业务毛利率77.60%，国内业务毛利率50.24% [3] - 2025年有望继续较快增长，经营目标是归母净利润达7.3亿元、较上年增约25%，一季度归母净利润1.43亿元、同比增38.5%，将聚焦重点行业和市场，开拓海外市场提高占有率 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 公司2024年营收32.51亿元、同比增21.38%，归母净利润5.83亿元、同比增29.89%，扣非归母净利润5.04亿元、同比增35.31%；2025年一季度营收7.89亿元、同比增27.91%，归母净利润1.43亿元、同比增38.5% [2] 投资建议 - 预测公司2025 - 2027年归母净利润约为7.45/9.53/12.21亿元，对应4月30日收盘价42.55元/股，PE分别为31.40倍、24.53倍和19.14倍，看好公司发展潜力和海外业务增速，维持“买入”评级 [5] 盈利预测与估值 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|3,251|3,959|4,870|6,065| |年增长率（%）|21.4|21.8|23.0|24.5| |归属于母公司的净利润（百万元）|583|745|953|1,221| |年增长率（%）|29.9|27.6|28.0|28.1| |每股收益（元）|1.07|1.35|1.73|2.22| |市盈率（X）|39.10|31.40|24.53|19.14| |净资产收益率（%）|16.6|18.9|21.5|24.0| [7] 基本数据 - 4月30日收盘价42.55元，12mth A股价格区间26.46 - 46.65元，总股本549.46百万股，无限售A股/总股本82.55%，流通市值193.01亿元 [8] 资产负债表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|3,371|3,947|4,386|4,956|5,754| |非流动资产（百万元）|1,041|1,177|1,427|1,723|2,053| |资产总计（百万元）|4,412|5,124|5,813|6,678|7,807| |流动负债（百万元）|1,171|1,413|1,707|2,088|2,580| |非流动负债（百万元）|197|188|168|149|140| |负债合计（百万元）|1,368|1,601|1,875|2,237|2,720| |归属母公司股东权益（百万元）|3,004|3,517|3,931|4,436|5,082| |少数股东权益（百万元）|40|6|6|6|6| |负债和股东权益（百万元）|4,412|5,124|5,813|6,678|7,807| [13] 现金流量表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流（百万元）|445|659|706|885|1,106| |投资活动现金流（百万元）|-228|-521|-337|-298|-327| |筹资活动现金流（百万元）|-63|-105|-361|-467|-581| |现金净增加额（百万元）|157|25|14|120|198| |期初现金余额（百万元）|1,034|1,191|1,217|1,231|1,351| |期末现金余额（百万元）|1,191|1,217|1,231|1,351|1,549| [13] 主要财务比率 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力：营业收入增长（%）|19.8|21.4|21.8|23.0|24.5| |成长能力：营业利润增长（%）|30.6|36.5|28.0|28.4|28.4| |成长能力：归母净利润增长（%）|24.3|29.9|27.6|28.0|28.1| |获利能力：毛利率（%）|57.1|58.1|57.8|57.3|56.9| |获利能力：净利率（%）|16.6|17.9|18.8|19.6|20.1| |获利能力：ROE（%）|15.0|16.6|18.9|21.5|24.0| |获利能力：ROIC（%）|12.8|14.2|18.1|20.7|23.3| |偿债能力：资产负债率（%）|31.0|31.2|32.3|33.5|34.8| |偿债能力：净负债比率（%）|-32.3|-29.1|-27.1|-27.1|-27.6| |偿债能力：流动比率|2.88|2.79|2.57|2.37|2.23| |偿债能力：速动比率|2.12|1.92|1.72|1.60|1.52| |营运能力：总资产周转率|0.64|0.68|0.72|0.78|0.84| |营运能力：应收账款周转率|3.49|3.70|3.72|3.74|3.76| |营运能力：存货周转率|2.52|2.93|3.39|3.41|3.43| |每股指标（元）：每股收益|0.84|1.07|1.35|1.73|2.22| |每股指标（元）：每股经营现金流|0.82|1.20|1.29|1.61|2.01| |每股指标（元）：每股净资产|5.52|6.40|7.15|8.07|9.25| |估值比率：P/E|37.15|39.10|31.40|24.53|19.14| |估值比率：P/B|5.61|6.53|5.95|5.27|4.60| |估值比率：EV/EBITDA|29.05|31.54|23.43|18.54|14.60| [14]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 主要客户产量表现有所波动，格拉默北美区实现扭亏，25Q1蔚来EC6、蔚来ES6、理想L6合计产量约6.80万辆，同比约+253.19%，环比约-37.53%；格拉默实现营收约4.87亿欧元，同比约-12.43%，环比约+8.38%，北美区实现扭亏为盈 [2] - 公司盈利能力有所修复，25Q1毛利率约16.32%，同比约+1.64pct，环比约+3.32pct；净利率约2.09%，同比约+1.84pct，环比约+2.74pct [3] - 多业务齐头并进，乘用车座椅走向全球，传统业务经营稳健，新兴业务品类扩张，乘用车座椅获多家主机厂定点，截至2025年2月28日，累计乘用车座椅在手项目定点共21个 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2025年一季报显示，25Q1公司实现营收约50.37亿元，同比约-4.73%，环比约-5.84%；归母净利润约1.04亿元，同比约+447.56%，环比约+399.56% [1] 投资建议 - 关注格拉默整合措施推进、座椅赛道及新业务带来的业绩增量，预计2025 - 2027年营收分别约253.5亿元、283.6亿元、300.6亿元，同比分别约+13.9%、+11.9%、+6.0%；归母净利润分别约6.8亿元、10.1亿元、13.1亿元，同比分别约+220.0%、+48.8%、+30.0% [5] 盈利预测与估值 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|22,255|25,347|28,357|30,064| |年增长率（%）|3.2%|13.9%|11.9%|6.0%| |归属于母公司的净利润（百万元）|-567|680|1,012|1,315| |年增长率（%）|-378.0%|220.0%|48.8%|30.0%| |每股收益（元）|-0.46|0.54|0.80|1.04| |市盈率（X）|—|23.05|15.49|11.92| |净资产收益率（%）|-12.2%|12.4%|15.6%|16.9%| [7] 基本数据 - 04月30日收盘价12.38元，12mth A股价格区间9.56 - 14.90元，总股本1,266.08百万股，无限售A股/总股本100.00%，流通市值156.74亿元 [8] 资产负债表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|8,141|10,350|11,371|13,016|14,557| |非流动资产（百万元）|9,811|9,935|10,545|10,937|11,412| |资产总计（百万元）|17,952|20,285|21,917|23,953|25,969| |流动负债（百万元）|9,360|8,712|9,481|10,435|11,061| |非流动负债（百万元）|4,137|6,668|6,708|6,768|6,828| |负债合计（百万元）|13,496|15,380|16,189|17,203|17,889| |归属母公司股东权益（百万元）|4,101|4,648|5,463|6,475|7,790| |少数股东权益（百万元）|355|257|265|276|290| |负债和股东权益（百万元）|17,952|20,285|21,917|23,953|25,969| [12] 现金流量表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流（百万元）|1,648|270|2,232|2,052|2,432| |投资活动现金流（百万元）|-1,222|-1,587|-1,585|-1,350|-1,369| |筹资活动现金流（百万元）|-281|2,156|-329|-302|-307| |现金净增加额（百万元）|199|768|375|400|756| |期初现金余额（百万元）|1,150|1,349|2,117|2,492|2,892| |期末现金余额（百万元）|1,349|2,117|2,492|2,892|3,648| [12] 主要财务比率 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力 - 营业收入增长（%）|20.1%|3.2%|13.9%|11.9%|6.0%| |成长能力 - 营业利润增长（%）|/|119.8% - 281.3%|248.5%|49.5%|30.3%| |成长能力 - 归母净利润增长（%）|/|114.4% - 378.0%|220.0%|48.8%|30.0%| |获利能力 - 毛利率（%）|14.7%|14.0%|14.0%|14.3%|14.7%| |获利能力 - 净利率（%）|1.0%|-3.1%|2.7%|3.6%|4.4%| |获利能力 - ROE（%）|/|5.0% - 12.2%|12.4%|15.6%|16.9%| |获利能力 - ROIC（%）|4.7%|1.1%|7.3%|9.0%|10.1%| |偿债能力 - 资产负债率（%）|75.2%|75.8%|73.9%|71.8%|68.9%| |偿债能力 - 净负债比率（%）|109.9%|111.2%|88.0%|70.1%|50.3%| |偿债能力 - 流动比率|0.87|1.19|1.20|1.25|1.32| |偿债能力 - 速动比率|0.59|0.89|0.86|0.90|0.97| |营运能力 - 总资产周转率|1.29|1.16|1.20|1.24|1.20| |营运能力 - 应收账款周转率|6.87|5.41|5.54|5.72|5.38| |营运能力 - 存货周转率|10.10|11.06|11.41|10.39|9.85| |每股指标 - 每股收益（元）|0.18|-0.46|0.54|0.80|1.04| |每股指标 - 每股经营现金流（元）|1.42|0.21|1.76|1.62|1.92| |每股指标 - 每股净资产（元）|3.53|3.67|4.32|5.11|6.15| |估值比率 - P/E|74.83|—|23.05|15.49|11.92| |估值比率 - P/B|3.81|3.12|2.87|2.42|2.01| |估值比率 - EV/EBITDA|13.41|20.33|10.43|8.59|7.24| [14]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 25Q1客户需求波动致短期业绩承压，特斯拉、赛力斯产量同比下降，比亚迪、吉利、小米、理想产量同比上升 [2] - 25Q1期间费用率同环比小幅上升，毛利率和净利率同比下降 [3] - 机器人赛道市场空间大，公司产品矩阵逐渐丰富，已多次向客户送样，还积极布局其他产品形成平台化布局 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 公司2025年一季报显示，25Q1营收约57.68亿元，同比约+1.40%，环比约 - 20.43%；归母净利润约5.65亿元，同比约 - 12.39%，环比约 - 26.23% [1] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年营收分别为331.7亿元、403.0亿元、506.1亿元，同比分别约+24.7%、+21.5%、+25.6%；归母净利润分别约36.4亿元、44.9亿元、56.2亿元，同比分别约+21.2%、+23.4%、+25.1%；截至2025年4月30日，股价对应2025 - 2027年PE分别约为25.0倍、20.2倍、16.2倍 [5] 盈利预测与估值 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|26,600|33,170|40,299|50,612| |年增长率（%）|35.0%|24.7%|21.5%|25.6%| |归属于母公司的净利润（百万元）|3,001|3,636|4,488|5,616| |年增长率（%）|39.5%|21.2%|23.4%|25.1%| |每股收益（元）|1.79|2.09|2.58|3.23| |市盈率（X）|27.37|24.97|20.23|16.17| |净资产收益率（%）|15.3%|16.5%|17.9%|19.3%| [7] 基本数据 - 04月30日收盘价52.25元，12mth A股价格区间30.69 - 76.21元，总股本1,737.84百万股，无限售A股/总股本100.00%，流通市值908.02亿元 [8] 资产负债表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|13,492|18,683|22,220|26,360|32,310| |非流动资产（百万元）|17,278|18,861|19,922|21,293|22,625| |资产总计（百万元）|30,770|37,544|42,141|47,654|54,935| |流动负债（百万元）|11,224|13,039|15,039|17,239|20,408| |非流动负债（百万元）|5,732|4,922|5,083|5,253|5,433| |负债合计（百万元）|16,955|17,961|20,122|22,492|25,841| |归属母公司股东权益（百万元）|13,784|19,550|21,984|25,122|29,050| |少数股东权益（百万元）|30|33|36|39|44| |负债和股东权益（百万元）|30,770|37,544|42,141|47,654|54,935| [12] 现金流量表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流（百万元）|3,366|3,236|5,271|6,180|7,120| |投资活动现金流（百万元）|-3,410|-3,728|-4,099|-4,870|-5,335| |筹资活动现金流（百万元）|-71|2,187|-965|-979|-1,101| |现金净增加额（百万元）|-96|1,628|221|331|684| |期初现金余额（百万元）|2,410|2,314|3,942|4,163|4,494| |期末现金余额（百万元）|2,314|3,942|4,163|4,494|5,178| [12] 利润表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|19,701|26,600|33,170|40,299|50,612| |营业成本（百万元）|15,189|21,067|26,255|31,754|39,652| |营业利润（百万元）|2,476|3,420|4,135|5,104|6,387| |利润总额（百万元）|2,462|3,421|4,135|5,104|6,387| |净利润（百万元）|2,150|3,004|3,639|4,491|5,620| |归属母公司净利润（百万元）|2,151|3,001|3,636|4,488|5,616| [14] 主要财务比率 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入增长（%）|23.2%|35.0%|24.7%|21.5%|25.6%| |成长能力 - 营业利润增长（%）|25.2%|38.1%|20.9%|23.4%|25.1%| |成长能力 - 归母净利润增长（%）|26.5%|39.5%|21.2%|23.4%|25.1%| |获利能力 - 毛利率（%）|22.9%|20.8%|20.8%|21.2%|21.7%| |获利能力 - 净利率（%）|10.9%|11.3%|11.0%|11.1%|11.1%| |获利能力 - ROE（%）|15.6%|15.3%|16.5%|17.9%|19.3%| |获利能力 - ROIC（%）|10.5%|11.4%|12.6%|13.8%|15.0%| |偿债能力 - 资产负债率（%）|55.1%|47.8%|47.7%|47.2%|47.0%| |偿债能力 - 净负债比率（%）|33.8%|17.3%|16.4%|15.2%|13.4%| |偿债能力 - 流动比率|1.20|1.43|1.48|1.53|1.58| |偿债能力 - 速动比率|0.88|1.09|1.12|1.16|1.20| |营运能力 - 总资产周转率|0.68|0.78|0.83|0.90|0.99| |营运能力 - 应收账款周转率|4.21|4.65|4.70|4.79|4.93| |营运能力 - 存货周转率|4.67|5.82|5.91|5.94|6.13| |每股指标 - 每股收益（元）|1.35|1.79|2.09|2.58|3.23| |每股指标 - 每股经营现金流（元）|3.05|1.92|3.03|3.56|4.10| |每股指标 - 每股净资产（元）|12.51|11.60|12.65|14.46|16.72| |估值比率 - P/E|54.44|27.37|24.97|20.23|16.17| |估值比率 - P/B|5.88|4.23|4.13|3.61|3.13| |估值比率 - EV/EBITDA|22.43|16.52|14.30|11.86|9.73| [14]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][8] 报告的核心观点 - 汽车电子业务贡献主要增量，电驱系统业务快速提升，底盘域竞争优势不断优化 [2] - 公司盈利能力基本稳健，24Q4期间费用率同环比有所改善 [3] - 机器人赛道市场空间大，公司产品矩阵逐渐丰富 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2024年公司实现营收约266.00亿元，同比约+35.02%；归母净利润约30.01亿元，同比约+39.52%。24Q4营收约72.48亿元，同比约+30.63%，环比约+1.66%；归母净利润约7.67亿元，同比约+38.47%，环比约 - 1.45% [1] 分产品营收情况 - 2024年内饰功能件营收约84.34亿元，同比约+28.24%；底盘系统营收约82.03亿元，同比约+33.98%；减震器营收约44.02亿元，同比约+2.40%；热管理营收约21.40亿元，同比约+38.24%；电驱系统业务营收约0.13亿元，同比约+624.11%；汽车电子营收约18.20亿元，同比约+907.63% [2] 盈利能力情况 - 2024年公司毛利率约20.8%，同比约 - 2.23pct，净利率约11.29%，同比约+0.38pct。24Q4公司毛利率约19.82%，同比约 - 4.28pct，环比约 - 1.06pct；净利率约10.50%，同比约+0.65pct，环比约 - 0.46pct。24Q4公司期间费用率合计约8.36%，同比 - 0.99pct，环比 - 0.22pct [3] 机器人业务情况 - 每台机器人需要数十个运动执行器，单机价值约数万元人民币，市场空间可观。公司与客户从直线执行器开始合作，后启动旋转执行器研发，还研发灵巧手电机等产品，多次向客户送样，项目进展迅速，且积极布局机器人躯体结构件等形成平台化产品布局 [4] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年营收分别为331.7亿元、403.0亿元、506.1亿元，同比分别约+24.7%、+21.5%、+25.6%。归母净利润分别约36.4亿元、44.9亿元、56.2亿元，同比分别约+21.2%、+23.4%、+25.1%。截至2025年4月28日，股价对应2025 - 2027年PE分别约为24.2倍、19.6倍、15.7倍 [5] 盈利预测与估值 | 单位：百万元 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 26,600 | 33,170 | 40,299 | 50,612 | | 年增长率（%） | 35.0 | 24.7 | 21.5 | 25.6 | | 归属于母公司的净利润 | 3,001 | 3,636 | 4,488 | 5,616 | | 年增长率（%） | 39.5 | 21.2 | 23.4 | 25.1 | [7] 基本数据 - 04月28日收盘价50.62元；12mth A股价格区间30.69 - 76.21元；总股本1,737.84百万股；无限售A股/总股本100.00%；流通市值879.69亿元 [9] 主要财务比率 | 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入增长 | 23.2% | 35.0% | 24.7% | 21.5% | 25.6% | | 营业利润增长 | 25.2% | 38.1% | 20.9% | 23.4% | 25.1% | | 归母净利润增长 | 26.5% | 39.5% | 21.2% | 23.4% | 25.1% | | 毛利率 | 22.9% | 20.8% | 20.8% | 21.2% | 21.7% | | 净利率 | 10.9% | 11.3% | 11.0% | 11.1% | 11.1% | | ROE | 15.6% | 15.3% | 16.5% | 17.8% | 19.3% | | ROIC | 10.5% | 11.4% | 12.6% | 13.7% | 15.0% | | 资产负债率 | 55.1% | 47.8% | 47.7% | 47.2% | 47.0% | | 净负债比率 | 33.8% | 17.3% | 16.1% | 15.0% | 13.2% | | 流动比率 | 1.20 | 1.43 | 1.48 | 1.53 | 1.59 | | 速动比率 | 0.88 | 1.09 | 1.12 | 1.16 | 1.21 | | 总资产周转率 | 0.68 | 0.78 | 0.83 | 0.90 | 0.99 | | 应收账款周转率 | 4.21 | 4.65 | 4.70 | 4.79 | 4.93 | | 存货周转率 | 4.67 | 5.82 | 5.91 | 5.94 | 6.13 | | 每股收益 | 1.35 | 1.79 | 2.09 | 2.58 | 3.23 | | 每股经营现金流 | 3.05 | 1.92 | 3.04 | 3.56 | 4.10 | | 每股净资产 | 12.51 | 11.60 | 12.67 | 14.48 | 16.74 | | P/E | 54.44 | 27.37 | 24.19 | 19.60 | 15.66 | | P/B | 5.88 | 4.23 | 3.99 | 3.50 | 3.02 | | EV/EBITDA | 22.43 | 16.52 | 13.86 | 11.50 | 9.43 | [17]