报告核心观点 上周（5.12 - 5.16）国内 2 年期、10 年期国债收益率上行，美国 2 年期、10 年期国债收益率继续上行，美元指数上行，中美 10 年国债利差边际走扩；融资买入额回落，南向资金流小幅净流出 [1][2] 各部分总结 宏观流动性 - 国内：上周 2 年期、10 年期国债收益率上行至 1.4749%、1.6793%，3 个月、1 年 SHIBOR 下行至 1.6470%和 1.6710%，10 年期与 2 年期国债利差收窄至 0.2044%；央行公开市场净回笼 4751 亿元，MLF 净投放 0 亿元 [3][13] - 国外：上周 2 年期、10 年期美债收益率上行至 3.98%和 4.43%，美元指数升至 100.98，中美 10 年期国债利差走扩至 -2.75% [3][15] 市场流动性 - 公募基金：2025 年 5 月新成立 40 只基金，发行份额 309 亿份；其中股票型基金 26 只，发行总额约 101 亿份 [4][21] - ETF 基金：2025 年 5 月新成立 8 只股票型 ETF 基金，发行份额 27 亿份；上周 ETF 股票基金规模为 29828 亿元，成交金额 3621 亿元，占总规模 12.1%，环比上行 2.6 个百分点 [4][26] - 南向资金：上周南向资金小幅净流出，2025 年初至今净流入 5675 亿元，累计净流入达 3.82 万亿元；行业层面传媒、电子、汽车净流出约 172 亿元，银行、煤炭、医药净流入 119 亿元；风格层面科技板块净流出 171 亿元，金融板块净流入 93 亿元 [4][34][36] - 两融资金：上周融资资金买入额均值为 1124 亿元，环比下降 6.4%；两融余额约 1.81 万亿元，环比上升 0.14%，两融交易额占 A 股成交比重环比持平；行业融资净买入较多的是机械、国防军工、医药，合计约 41.2 亿元，净流出较多的是计算机、汽车、电子，合计约 -24.9 亿元；两融余额排名前三的行业是电子、非银行金融、计算机 [5][44][46] - 募集资金：5 月股权融资规模约 73 亿元，其中 IPO 公司数为 5 家，融资规模 29 亿元；6 家上市公司参与定增，融资规模约 45 亿元 [5][49]

财政收支总体情况 - 1 - 4月公共财政收入累计同比-0.4%（前值-1.1%），支出累计同比4.6%（前值4.2%）；政府性基金收入累计同比-6.7%（前值-11.0%），支出累计同比17.7%（前值11.1%）[1] 政府性基金收支 - 1 - 4月政府性基金收入累计12,586亿元，同比-6.7%（前值-11.0%），其中国有土地使用权出让收入9,340亿元，同比-11.4%（前值-15.9%）[1] - 1 - 4月政府性基金支出累计26,136亿元，同比17.7%（前值11.1%），其中国有土地使用权出让收入安排的支出13,647亿元，同比-8.4%（前值-11.0%）[1] 公共财政支出结构 - 1 - 4月公共财政支出93,581亿元，中央本级财政支出占比13.1%，同比9.0%（前值8.9%）；地方财政支出占比86.9%，同比3.9%（前值3.6%）[2] - 1 - 4月债务付息支出累计同比11.0%（前值18.0%）；社会保障和就业支出累计同比8.5%（前值7.9%）等[2] 公共财政收入结构 - 1 - 4月公共财政收入80,616亿元，中央财政收入占比42.1%，累计同比-3.8%（前值-5.7%），地方本级财政收入占比57.9%，累计同比2.2%（前值2.2%）[3] - 税收收入占比81.3%，累计同比-2.1%（前值-3.5%），非税收入累计同比7.7%（前值8.8%）[3] - 1 - 4月国内增值税同比1.8%（前值2.1%）；企业所得税同比-3.1%（前值-6.8%）等[3] 投资建议与风险提示 - 财政支出持续发力，政府性基金支出增速升至17.7%，地方政府债券余额同比升至20.9%[4] - 存在逆全球化加剧和政策节奏变化的风险[5]

报告行业投资评级 - 电子行业投资评级为增持（维持） [7] 报告的核心观点 - NAND方面，三星电子正开发结合NAND的“混合CXL”模块，2025年5月12 - 16日NAND颗粒22个品类现货价格环比涨跌幅区间为 - 0.45%至2.78%，平均涨跌幅为0.64%，其中13个料号价格持平，8个上涨，1个下跌 [1] - DRAM方面，2025年一季度全球DRAM市场规模同比增长42.5%至267.29亿美元，2025年5月12 - 16日18个品类现货价格环比涨跌幅区间为 - 0.29%至7.51%，平均涨跌幅为3.29%，17个料号上涨，1个下降，0个持平 [2] - HBM方面，HBM4量产在即，韩美半导体将推出生产HBM4的专用设备“TC BONDER 4”，HBM4与HBM3E相比数据传输速度提高约60%，功耗降低近30% [3] - 市场端方面，部分LPDDR4X资源供应紧张，2025年5月12 - 16日现货市场多数LPDDR4X产品价格大幅拉涨，未来供应趋紧现象或将持续 [4] 根据相关目录分别进行总结 行业新闻 - 三星电子正开发结合NAND与Compute Express Link（CXL）模块的产品，目标2027年商业化 [28] - 2025年一季度全球DRAM市场规模同比增长42.5%至267.29亿美元，环比减少8.5% [28] - 韩美半导体将推出生产HBM4的专用设备“TC BONDER 4”，HBM4性能优于HBM3E [28] - DRAM原厂减产/转产LPDDR4X，LPDDR4X价格大幅拉涨，未来供应或持续趋紧 [29] 公司动态 - 佰维存储2025年Q1业绩短期承压，Q2起存储价格企稳回升及高价值产品批量交付将改善业绩 [30] - 东芯股份称国内存储产业正努力从低端替代向高端引领转变 [30] 公司公告 - 2025年5月15日佰维存储同意使用募集资金向子公司泰来科技、芯成汉奇分别提供借款85,068.54万元、102,000.00万元用于募投项目 [33]

报告行业投资评级 - 维持商贸零售行业“增持”评级 [4] 报告的核心观点 - 2025年4月我国社零总额3.72万亿元，同比增长5.1%，除汽车外消费品零售额3.35万亿元，同比增长5.6%，关税等外部不确定因素扰动，扩大内需提振消费政策有望落地，两会提出大力提振消费，看好中国产业供应链韧性及内需市场空间 [1] 根据相关目录分别进行总结 零售市场表现 - 1 - 4月全国网上零售额4.74万亿元，同比增长7.7%，实物商品网上零售额3.93万亿元，同比增长5.8%，占社零总额比重24.3%，电商渗透率环比提升0.3pct，吃类、用类、穿类商品分别增长14.6%、5.5%、0.5% [2] - 1 - 4月限额以上零售业单位中便利店、专业店、超市、百货店、品牌专卖店零售额同比分别增长9.1%、6.4%、5.2%、1.7%、1.4%，仓储会员店保持两位数增长 [2] - 4月商品零售额33007亿，同比增长5.1%，增速环比下降0.8pct，限额以上商品零售额13762亿，同比增长6.6%，增速环比下降2.0pct；餐饮收入4167亿，同比增长5.2%，增速环比下降0.4pct，限额以上餐饮收入1230亿，同比增长3.7%，增速环比下降3.1pct [2] 消费品品类表现 - 4月粮油食品、烟酒、饮料类零售额同比分别增长14.0%、4.0%、2.9%，增速环比分别变化+0.2pct、 - 4.5pct、 - 1.5pct [3] - 可选消费表现分化，家电、家具、通讯器材同比分别增长38.8%、26.9%、19.9%，增速环比分别变化+3.7pct、 - 2.6pct、 - 8.7pct [3] - 金银珠宝环比大幅改善，同比增长25.3%，增速环比增长14.7pct，化妆品环比有所改善，同比增长7.2%，增速环比增长6.1pct [3] 投资建议 - 投资主线一关注黄金珠宝，25年春节效应促进终端销售回暖，长期黄金新工艺驱动增长，投资者避险需求或走高，主要上市公司估值低且分红能力强，建议关注老凤祥、周大生、潮宏基、老铺黄金 [4] - 投资主线二关注线下销售，扩内需促消费政策见效，线下销售有望恢复，传统商超改革升级调改初见成效，关注业绩边际改善投资机会，建议关注高鑫零售、永辉超市等多家公司 [4] - 投资主线三关注电商行业，电商行业竞争格局优化，平台互联互通加强，主流平台强化差异化战略定位，建议关注拼多多、阿里巴巴等多家公司 [4]

报告行业投资评级 - 非银金融行业投资评级为增持（维持） [6] 报告的核心观点 - 本次对资产重组政策修改主要为落实新“国九条”要求和“并购六条”相关举措，同时需根据新《公司法》进行适应性调整 [2] - 本次对《重组办法》的修改包括建立重组股份对价分期支付机制、提高对财务状况变化等监管的包容度、新设重组简易审核程序、明确上市公司之间吸收合并的锁定期要求、鼓励私募基金参与上市公司并购重组 [3] - 并购重组资源配置效率提升，有望进一步活跃一二级市场，利好券商投行业务 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 5月16日，中国证监会发布《关于修改＜上市公司重大资产重组管理办法＞的决定》 [1] 政策修改原因 - 落实新“国九条”加大并购重组改革力度、活跃并购重组市场的要求，以及“并购六条”相关举措，部分举措需配套修改《重组办法》落实；新《公司法》施行，《重组办法》部分内容需适应性调整 [2] 《重组办法》修改内容 - 建立重组股份对价分期支付机制，将申请一次注册、分期发行股份购买资产的注册决定有效期延长至48个月 [3] - 提高对财务状况变化、同业竞争和关联交易监管的包容度 [3] - 新设重组简易审核程序，适用该程序的重组交易无需证券交易所并购重组委审议，中国证监会在5个工作日内作出予以注册或者不予注册的决定 [3] - 明确上市公司之间吸收合并的锁定期要求，对被吸并方控股股东等设置6个月或18个月锁定期，其他股东不设锁定期 [3] - 鼓励私募基金参与上市公司并购重组，对私募基金投资期限与重组取得股份的锁定期实施“反向挂钩” [3] 政策影响 - “并购六条”发布以来，并购重组市场规模和活跃度大幅提升，今年以来，上市公司筹划资产重组数量、重大资产重组数量、已实施完成的重大资产重组交易金额分别是去年同期的1.4倍、3.3倍和11.6倍 [4] - 私募基金投资期限与重组取得股份的锁定期实施“反向挂钩”，有助于一级市场回暖 [4] - 利好在投行并购重组业务方面具备竞争优势的上市券商 [4]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为增持（维持） [6] 报告的核心观点 - 本周（2025/5/12 - 5/16）农林牧渔板块跑输大盘1.07个百分点，申万农林牧渔指数收于2,620.55，周上涨0.05%，在31个申万一级行业中周涨跌幅排名第20位 [1][15] - 从子板块看，动物保健板块上涨7.36%表现最佳，饲料和渔业分别上涨2.04%、0.91%，农产品加工、养殖业、种植业板块分别下跌0.90%、0.96%、1.29% [1][17] - 农业板块作为必选消费品类，需求稳定且有政策支持，或成资金避险选择，当前主要肉类蛋白、农产品价格大多筑底回升，优质细分行业龙头有望业绩增长，看好农业板块配置机会 [4] 根据相关目录分别进行总结 1. 行情复盘 1.1 板块行情 - 本周农林牧渔板块跑输沪深300指数1.07个百分点，申万农林牧渔指数周上涨0.05% [15] - 动物保健板块涨幅最佳，饲料和渔业次之，农产品加工、养殖业、种植业板块下跌 [17] 1.2 个股表现 - 本周涨跌幅位居前5名的个股分别是路斯股份（20.80%）、驱动力（18.61%）、安德利（18.04%）、瑞普生物（15.98%）、*ST贤丰（15.33%） [20] - 本周涨跌幅位居后5名的个股分别是天邦食品（-5.17%）、晨光生物（-4.60%）、荃银高科（-4.30%）、京粮控股（-3.49%）、保龄宝（-3.45%） [20] 2. 行业重点数据 2.1 生猪养殖 - 猪价持续回落，养殖盈利收窄，截止2025年5月16日，全国生猪均价14.61元/公斤，周环比下跌1.42%，较2024年同期下跌4.76% [2] - 自繁自养利润为80.66元/头，周环比下降3.67元/头，外购仔猪养殖利润为48.20元/头，周环比下降10.26元/头 [2] 2.2 肉禽 - 苗价止涨回落，肉鸡价格偏弱运行，截止2025年5月16日，肉鸡苗均价2.85元/羽，周环比下跌2.06%，白羽肉鸡价格7.40元/公斤，周环比下跌0.67% [2] 2.3 农产品 - 小麦、玉米价格偏强，豆粕价格继续回落，截止2025年5月16日，全国小麦现货均价2468.89元/吨，周环比上涨0.33% [3] - 全国粳稻现货均价2864.00元/吨，周环比持平，全国玉米现货均价2304.29元/吨，周环比上涨0.50% [3] - 全国豆粕现货均价2988.00元/吨，周环比下跌9.45% [3] 3. 重点公司公告 益生股份4月销售月报 - 白羽肉鸡苗销售数量4,893.20万只，销售收入14,129.28万元，同比变动分别为10.89%、 - 7.28%，环比变动分别为3.03%、2.16% [37] - 益生909小型白羽肉鸡苗销售数量685.94万只，销售收入625.77万元，同比变动分别为 - 4.82%、 - 34.81%，环比变动分别为 - 20.66%、 - 22.33% [39] - 种猪销售数量3,378头，销售收入951.97万元，同比变动分别为11,548.28%、6,592.15%，环比变动分别为 - 54.51%、 - 38.12% [40] 仙坛股份4月销售月报 - 公司2025年4月实现鸡肉产品销售收入44,669.14万元，销售数量4.98万吨，同比变动幅度分别为0.44%、2.15%，环比变动幅度分别为 - 1.48%、 - 9.81% [41] - 家禽饲养加工行业实现鸡肉产品销售收入41,295.30万元，销售数量4.74万吨，同比变动1.44%、2.43%，环比变动 - 2.53%、 - 10.67% [41] - 食品加工行业实现鸡肉产品销售收入3,373.84万元，销售数量0.24万吨，同比变动 - 10.37%、 - 3.05%，环比变动13.42%、11.54% [41]

报告行业投资评级 - 非银金融行业投资评级为增持（维持） [7] 报告的核心观点 - 低配券商板块或迎公募资金重配置机会 《推动公募基金高质量发展行动方案》要求基金公司建立以基金投资收益为核心的考核体系，驱动公募资金配置向基准持仓结构靠拢 截至今年一季度末，主动权益公募重仓股中金融板块低配幅度明显，非银板块相对沪深300指数低配9.48%，其中券商板块低配6.25%、保险板块低配3.31%，非银板块有望迎来公募资金重配置机会 [4][17] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 本周非银金融（申万）指数上涨2.49%，排名申万一级行业第2，跑赢沪深300指数1.37pct；证券(申万)指数上涨2.18%，跑赢沪深300指数1.07pct [19] - 个股方面，红塔证券、锦龙股份、广发证券涨跌幅居前，东北证券、方正证券、中原证券涨跌幅居后 [19] - ETF方面，截止本周末，全市场最大的两只券商ETF合计份额491.1亿份，环比-8.9亿份，今年以来累计流入资金36.7亿元 [19] - 估值方面，截至2025/5/16，证券(申万)指数PB1.27X，位于近5年由低至高38%分位 [19] 数据跟踪 - 经纪：4月上交所A股新开户192.4万户，同比+30.6%，环比-37.2%；本周A股日均成交额12663亿元，环比-6.4%，本年A股日均成交额14336亿元，同比+58.8% [30] - 两融：截止2025/5/15，A股两融余额18085亿元，其中融资余额17967亿元，融券余额118亿元，环比分别+44.9、+42.9、+2.0亿元，年内日均两融余额同比+20.3% [30] - 公募：本周新成立12只权益类基金，合计21.0亿份，环比-65.4%；今年累计新成立权益类基金1670.9亿份，同比+110.6% 截止25年3月末，非货公募18.9万亿元，环比+0.7%，其中权益类公募8.0万亿元，环比+0.4% [30] - 私募：截止25年3月末，券商资管5.3万亿元，环比-2.5%，同比-0.7%，其中集合资管2.8万亿元，环比-1.8%，同比+5.0%，单一资管2.5万亿元，环比-3.4%，同比-6.4%；私募基金20.0万亿元，环比+0.2%，同比-1.6% [31] - 投行：按上市日口径，今年1-4月股权融资额1930.2亿元，同比+47.3%，其中IPO、再融资分别247.5、1682.8亿元，同比分别-6.0%、+60.7%；今年1-4月券商债券承销额47774.2亿元，同比+21.0% [31] - 投资：截止本周末，沪深300指数年内涨跌幅-1.16%，较去年同期-8.36pct；中债总财富指数年内涨跌幅0.23%，较去年同期-2.39pct [31] 行业动态 行业新闻 - 中国证监会修改《上市公司重大资产重组管理办法》，包括建立重组股份对价分期支付机制、提高对财务状况变化等监管的包容度、新设重组简易审核程序等内容 [52] - 最高人民法院、中国证监会联合发布《关于严格公正执法司法 服务保障资本市场高质量发展的指导意见》，有助于全方位助推资本市场高质量发展 [53][55] - 26家基金管理人于5月16日上报公募改革后首批浮动费率基金，主要对标沪深300、中证A500、500、800等主流宽基指数 [55] 公司公告 - 南京证券向特定对象发行A股股票，募集资金总额不超过50.00亿元，扣除发行费用后拟全部用于补充公司资本金 [55] - 国投资本不向下修正“国投转债”转股价格，且未来三个月内如再次触及相关条款，亦不提出向下修正方案 [56] 投资建议 - 建议关注低配幅度明显的券商板块和头部券商 公募行动方案或加快行业分化，建议关注旗下拥有头部基金公司、被动产品特色明显的基金公司的上市券商 [5][18]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年4月金融统计数据显示广义货币M2同比增长8.00%，狭义货币M1同比增长1.50%，4月末社会融资规模存量同比增长8.7%，前四个月社会融资规模增量累计为16.34万亿元，比上年同期多3.61万亿元 [1][12] - 存量财政政策加速落地，政府融资支撑4月社融数据增长，社融口径下信贷乏力，直接融资中企业债净融资增加，非标融资减少 [2] - 低基数与资金回流使M2增速回升，M1同比增速降低，M1 - M2剪刀差为负且绝对值走阔，存款结构中非银存款同比多增明显 [3] 根据相关目录分别进行总结 政府融资支持社融稳定增长 - 4月社融同比增速8.70%，新增社融初值11,585.00亿元，政府债券净融资9,762亿元，较上年同期多增10,699亿元，支撑社融规模增长，有望为二季度经济稳定增长奠定基调 [2][13] - 4月社融口径下新增人民币贷款844亿元，比上年同期少增2,465亿元；企业债净融资2,340亿，同比多增633亿元；非金融企业境内股票融资392亿元，同比多206亿元；新增非标融资减少2,873亿元，同比少减1,386亿元 [13] - 4月金融机构口径下新增人民币贷款2,800亿元，同比少增4,500亿元；企业贷款增加6,100亿元，同比少增2,500亿元；居民贷款减少5,216亿元，同比多减50亿元；非银行业金融机构贷增加1,634亿元，同比少增973亿元 [2][14] 低基数与资金回流共振带动M2增速回升 - 4月末广义货币M2同比增长8.00%，较前值回升1.0个百分点，狭义货币M1同比增长1.50%，增速较前值低0.1个百分点，M1 - M2剪刀差为负，绝对值走阔至6.50pct，4月社融与M2增速差降至0.70pct [3][23] - 4月住户存款减少13,900亿元，同比少减4,600亿元；非金融企业存款减少13,297亿元，同比少减5,428亿元；非银行业金融机构存款增加15,710亿元，同比多增19,010亿元；财政性存款增加3,710亿元，同比多增2,729亿元 [3][23] 投资建议 - 4月社融数据验证财政前置发力效果，政府债券是核心增量来源，信贷结构反映实体经济重点领域支持加强，金融对经济托底作用将持续显现 [4][30] - 4月是传统信贷“小月”，信贷需求或阶段性承压，5月出台的金融政策有望提振信心，需关注特别国债发行节奏及外贸环境变化对需求端的影响 [4] - 央行货币政策重心从“应对冲击”转向“结构破局”，投资者需关注政策细节落地节奏及海外流动性变化，短期债市有调整压力，债券收益率曲线更陡峭，建议交易盘逢调整加仓，配置盘关注地方债供给放量时介入机会 [4][30]

报告核心观点 上周（5.5 - 5.9）2 年期国债收益率下行、10 年期上行，美国 2 年期、10 年国债收益率继续上行，美元指数回升，中美 10 年国债利差边际扩大；融资买入额回升，南向资金流小幅净流入 [1] 各部分总结 宏观流动性 - 国内流动性：上周 2 年期国债收益率下行至 1.4296%、10 年期上行至 1.6351%，期限利差升至 0.2055%，3 个月、1 年 SHIBOR 继续下行至 1.6960%和 1.7110%；央行公开市场净回笼 7817 亿元，MLF 净回笼 1250 亿元 [2][13] - 海外流动性：上周 2 年期、10 年期美债收益率分别上行至 3.88%和 4.37%，美元指数升至 100.42；截至 5 月 9 日，中美 10 年期国债利差扩大至 -2.73% [2][16][17] 市场流动性 - 公募资金：2025 年 5 月新成立基金 15 只，合计发行份额 63 亿份；其中股票型基金 13 只，发行总额约 58 亿份，占比 91.9% [22] - ETF 资金：2025 年 5 月新成立 4 只股票型 ETF 基金，发行份额 17.6 亿份；上周 ETF 股票基金规模为 29912 亿元，成交金额 2843 亿元，占总规模 9.5%，环比上行 3.9 个百分点；2025 年以来 ETF 股票基金规模与沪深 300 指数走势正相关 [25] - 南向资金：上周南向资金小幅净流入，2025 年初至今净流入 5755 亿元，累计净流入达 3.83 万亿元；行业层面，新能源、银行、石油石化净流入较多，传媒、纺织服装、通信净流出较多 [33][35] - 两融资金：上周融资资金买入额均值为 1202 亿元，环比上升 30.5%；截至 5 月 9 日，两融余额约 1.80 万亿元，环比上升 0.98%；融资净买入较多的行业是电子、计算机、机械，净流出较多的是银行、交通运输、电力设备及新能源；两融余额排名前三的行业依次是电子、非银行金融、计算机 [39][41] - 募集资金：5 月 A 股 IPO 公司数为 0 家，融资规模约 0 亿元；有 1 家上市公司参与定增，融资规模约 2 亿元 [4][43]

固定收益/固收周报 短期债市调整压力增加 ——固收周报（2025.05.05-2025.05.09） 利率债：国债收益率多数下行，期限利差走阔：2025 年 05 月 02 日- 2025 年 05 月 09 日期间，央行总计开展 8,361.00 亿元逆回购操作，共 16,178.00亿元逆回购到期，全口径下净回笼 7,817.00亿元。银行间资 金价格整体下行，其中，DR001 下行 29.45BP 至 1.4908%；DR007 下 行 25.77BP 至 1.5409%。利率债一级市场发行 5,785.79 亿元，净融资 额为 2,352.91 亿元。国债 10 年期上行 1.08BP 至 1.6351%，1 年期、3 年期 、5 年期、7 年期国债收益率分别下行 4.05BP、1.33BP、 2.06BP、0.86BP 至 1.4194%、1.4633%、1.4957%、1.5720%。10Y-1Y 期限利差从 16.44BP 走阔至 21.57BP。 信用债：信用债到期收益率整体下行：2025 年 05 月 05 日-2025 年 05 月 11日期间，信用债发行规模增加，其中信用债一级市场新发行 ...