报告行业投资评级 - 投资评级为看好，维持该评级 [12] 报告的核心观点 - 本周长江银行指数累计上涨0.7%，相较沪深300指数超额收益1.0%，相较创业板指数超额收益0.5% [2][6][20] - 主动基金增配驱动下，市场对银行股关注度和认可度加速提升，尤其关注优质城商行 [2][6][20] - 关注可转债转股银行的估值修复及交易机会 [2][8][28] - 5月政府债拉动社融，居民中长贷和一般企业贷款多增 [2][9][31] - 2025年6月13日中国银行和交通银行财政注资落地，预计建设银行和邮储银行也将落地，国有大行重点推荐港股红利价值 [2][10][42] 根据相关目录分别进行总结 本周聚焦：国有大行财政注资落地 - 本周长江银行指数累计上涨0.7%，相较沪深300指数超额收益1.0%，相较创业板指数超额收益0.5%，市场对银行股关注度和认可度提升，重点关注优质城商行；个股层面，民生银行领涨，南京银行触发可转债赎回条件后股价涨幅靠前，青岛银行大股东增持，渝农商行、沪农商行等上周涨幅较大个股本周小幅回调 [20] - 虽国债收益率受资金面影响回落，但国有大行股息率与国债收益率仍有明显利差，H股优势更突出；截至6月13日，五大国有行A股平均股息率4.54%（未考虑财政注资潜在摊薄影响），相较10年期国债收益率利差289BP，H股平均股息率5.51%，五大行H股/A股平均折价率17% [23] 关注可转债转股银行的估值修复及交易机会 - 今年市场重点关注可转债银行股，一类是以杭州银行为代表的绩优股，此前受可转债强制赎回价格压制估值被低估，目前已满足强赎条件，预计2025年7月7号摘牌；南京银行已有15个交易日超过强赎价格，齐鲁银行接近转股强赎价格；另一类是以浦发银行、重庆银行、上海银行为代表的转股期望较强标的，股价向转股价或强赎价上涨，接近目标价格后可能横盘消化交易筹码 [28] 5月政府债拉动社融，居民中长贷&一般企业贷款多增 - 5月社融增速环比持平于8.7%，人民币信贷增速降至7.1%；新增社融2.29万亿元，同比多增2241亿元，源于政府债券多增2367亿元；人民币信贷新增6200亿元，同比少增3300亿元，其中居民贷款少增217亿元，一般企业贷款多增600亿元；企业中长期贷款同比少增，居民中长期贷款同比多增，因提前还款同比改善，二手房销售同比回暖 [31] 国有大行注资落地，港股配置价值突出 - 2025年6月13日中国银行和交通银行财政注资落地，预计建设银行和邮储银行也即将落地；四家注资银行前期已完成2024年度分红，后续2025年度分红将被摊薄，工商银行和农业银行将于7月完成2024年度分红 [42] - 国有大行重点推荐港股红利价值，A股摊薄后股息率接近4%关口，H股具备低估值优势，六大国有行H股平均折价率近期收敛至16%，触及前期3月低点，考虑险资港股通红利税优惠，预计H股价差仍有收敛空间，建设银行H摊薄后股息率达5.5%以上 [10][42]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [10] 报告的核心观点 - 2025年第24周通信板块下跌0.55%，年初以来上涨1.32%，在长江一级行业中均排名第18位；Oracle FY25Q4云收入同比增长27%，IaaS年收入突破百亿美元并大幅扩产；豆包1.6模型发布推动Agent能力与性价比双提升，产业链算力与AI应用持续提速；AI与算力主线景气延续，板块估值处于历史低位，具备较高配置性价比 [2] 根据相关目录分别进行总结 板块行情 - 2025年第24周通信板块下跌0.55%，年初以来上涨1.32%，在长江一级行业中均排名第18位；市值80亿以上公司中，本周涨幅前三为天孚通信（+13.8%）、中际旭创（+12.6%）、振芯科技（+10.7%），跌幅前三为二六三（-10.1%）、奥飞数据（-8.9%）、华丰科技（-8.8%） [5] Oracle云业务情况 - Oracle FY25Q4营收159亿美元，同比增长11%，云收入67亿美元，同比增长27%；IaaS收入30亿美元，同比大增52%，全年IaaS收入首破100亿美元，消费型OCI收入同比增长62%；SaaS收入37亿美元，同比增长11%，核心产品两位数增长；公司多云合作和私有部署扩展，全年RPO增长41%至1380亿美元，云业务RPO同比大增56%；管理层预计FY26云收入增长超40%，IaaS增长超70%，上调全年总营收指引至670亿美元，同比增长16%；公司强调AI与数据库融合优势，计划FY26资本开支超250亿美元 [6] 豆包大模型情况 - 字节跳动旗下火山引擎发布豆包大模型1.6等新模型，升级Agent开发平台；豆包1.6支持256K上下文，具备多模态理解等能力，可处理真实世界问题，加速AI Agent规模化落地；首创按输入长度分区统一定价模式，0–32K区间每百万tokens输入/输出价格分别为0.8/8元，综合成本为豆包1.5或DeepSeek R1的三分之一；截至今年5月，日均tokens使用量超16.4万亿，较去年增长137倍 [7] 投资建议 - 推荐运营商中国移动、中国电信、中国联通；光模块中际旭创、新易盛、天孚通信，关注太辰光、源杰科技、长飞光纤；国产算力烽火通信、华丰科技等，关注科华数据、奥飞数据等；物联网和而泰、拓邦股份等；卫星应用海格通信、华测导航 [8] 重点公司营收及业绩增速 - 报告列出通信行业板块重点公司2024年和2025年Q1营收及业绩增速，如中国移动2024年营收同比增速3.1%，2025年Q1营收同比增速0.0%等 [14]

报告行业投资评级 - 看好，维持 [5] 报告的核心观点 - 本次SNEC展会规模与去年基本持平，但热度有所降低，企业间分化延续，产业领袖公开发言强化政策预期，新技术中BC受关注，辅材和设备助力提效，逆变器领域工商储成焦点且大储迭代升级 [19][23][28] 根据相关目录分别进行总结 总体 - 规模同比去年基本持平，有3500 + 家参展企业，50万 + 观众人次，周边酒店、餐厅爆满，交通拥堵严重 [19] - 热度有所降低，企业继续分化，展厅四边展位出现空缺，二三线企业展厅人数不多，龙头企业展厅火爆 [19] 政策 - 产业领袖公开发言，强化政策预期，此前市场对政策预期淡化，但头部企业仍积极推动政策落地，龙头企业形成合力，协鑫集团董事长称针对硅料“内卷”已有初步解决方案，需业内企业合力推动 [23] 新技术 - BC关注度较高，隆基发布HIBC技术，组件产品标准版型功率700W + ，爱旭展出全新满屏组件产品，ABC组件双面率提升至80%±5%，ABC降本路径清晰，有望形成超额盈利 [28] - 爱旭二季度有望实现业绩改善，成为主产业链首家业绩改善公司，SNEC期间签单2GW + ，隆基贱金属导入时间线明确，成本优势逐步体现 [32] - TOPCon路线以提效为主，组件头部企业将标准版型组件最高功率提升至670W，转换效率24.8%，0BB、边缘钝化、多分片为标配提效方式，晶科能源Tiger Neo 3.0组件预计2025年四季度接单，年底约40 - 50GW + 产能完成改造，组件功率提升有望带来约10%溢价 [33] - HJT方面，通威异质结组件功率达790.8W，与其他HJT组件功率档位拉开，日升、华晟等组件功率在740W - 760W；钙钛矿叠层电池/组件方面，多家企业展出相关产品，主要进步在钙钛矿稳定性上，DH1000功率衰减降低明显，但距量产仍有距离 [43] 辅材&设备 - 胶膜企业推出BC专用产品，包括BC组件专用胶膜和BC高反黑材料，还有针对N型技术的抗紫外光诱导衰减产品，如福斯特、海优威等提出定制化解决方案 [46] - 龙头企业BC路线贱金属导入时间线明确，浆料布局企业增加，聚和材料、帝科股份、晶银新材、上海银浆等展出相关贱金属方案 [52][54] - 支架方面，中信博展出以跟踪系统为核心的创新解决方案和全链产品，柔性跟踪支架获TUV南德创新产品认证 [56] - 设备方面，边缘钝化成TOPCon改造主流技术，晶盛机电边缘钝化设备兼容3/4分片技术，组件功率增益达10W，累计出货量超20GW；宁夏小牛针对BC技术推出覆膜机，提升组件良率和双面率 [62] 逆变器 - 户储方面，工商储新品受重视，产品向高功率迭代，如锦浪推出125kW工商储逆变器，阳光电源推出420kW/836kWh产品；产品形式多为工商储一体柜，锦浪不做PACK，德业、思格推出模块化分体式产品，德业面向新兴市场，思格面向高端市场 [69][77] - 多家企业展出阳台微储产品，固德威、艾罗、德业还展示了热泵、太阳能空调等产品 [78] - 大储方面，阳光电源发布PowerTitan3.0智储平台，Plus版单柜容量12.5MWh，全球最大，还发布465kW组串式逆变器；华为发布新一代智能组串式构网型储能平台 [89]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [12] 报告的核心观点 - 管桩环节股价涨跌主要受业绩影响，业绩与下游开工、企业出货密切相关，下游开工、出货景气修复，相关标的业绩、股价弹性大 [5][8] - 短期海风管桩行业有望受益Q2下游开工起量，实现量利双增，释放业绩弹性，2025 - 2026年海风装机景气持续性具备支撑，奠定后续业绩成长基础 [5][9] - 中长期随着海风往深远海发展，有望打开管桩行业中长期成长空间，海外海风装机有望迎来爆发性增长，国内海风企业加速开拓海外，有望释放成长弹性 [5][10] 各部分总结 引言：量为影响管桩环节业绩的核心因素 - 管桩环节股价涨跌主要受业绩影响，业绩与下游开工量、企业出货量密切相关 [18] - 以海力风电为例，2022 - 2023年下游开工节奏滞后致出货量不及预期、股价调整，2024年下半年开工回暖带动股价修复，管桩企业股价弹性大，业绩弹性释放受下游开工、出货影响大 [20] 短期：Q2海风有望迎业绩拐点，2025 - 2026年景气具备支撑 - 海风管桩行业有望受益二季度下游开工起量，实现量利双增，释放业绩弹性，2025 - 2026年海风装机景气持续性具备支撑，奠定后续业绩成长基础 [22] - Q2管桩环节随下游开工增加量增确定性高，2025年初至今海风项目新增开工约5.65GW，同比增长23%，Q2进入施工旺季，已开工项目区域与企业在手订单重合度高，有望出货放量 [24] - 管桩环节盈利有望迎来拐点，一是管桩环节具重资产属性，折旧摊销成本占比较高，固定资产周转率较低；二是盈利、费用率受出货量影响显著，Q2海风交付起量有望带动盈利能力修复，释放业绩修复弹性 [28][30] - 2025年国内海风装机有望高增，2026年装机景气持续性具备支撑，预计2025、2026年国内装机有望达11 - 12GW、15GW [37] 中长期：深远海打开行业空间，海风出海释放成长弹性 深远海加速推进，导管架需求有望提升 - 深远海海风空间广阔，各省市加速推进项目建设，中国近海风能资源开发潜力为500GW，深远海为1268GW，河北、浙江、上海等地已出台相关规划，广东开展国管海风竞配 [44][46] - 深远海预计带动项目水深不断增加，导管架应用比例有望提升，水深超30米时，导管架应用占比有望达45%左右，将成主要应用的海风基础形式 [49] - 导管架扩产集中于头部企业，行业格局预计比较稳定，存量码头资源是进入导管架行业的核心壁垒，目前产能扩产主要集中于头部企业，短期新增产能有限 [55][62] 欧洲海风爆发加速产能紧张，管桩出海释放成长弹性 - 海外海风成长空间广阔，2026年有望迎来爆发式增长拐点，欧洲2030年海风装机超130GW，美国规划到2030年达30GW，亚太部分国家也提出可观中长期规模 [63] - 国内外海风企业加速扩产，欧洲单桩产能供给预计偏紧，预计2025 - 2027年海外海风单桩产能分别新增约12万吨、44万吨、79万吨，估算欧洲海风单桩2025 - 2027年产能利用率分别约为108%、129%、99% [69] - 欧洲管桩巨头Sif加工费上行、合同负债历史高位，未来经营展望乐观，2025年一季度单吨加工费同比提升28%，合同负债再创2019年以来历史新高，2025、2026年预计EBITDA利润同比显著增长 [75][79] - 在欧洲本土管桩供给偏紧的背景下，国内海风企业加速开拓海外，大金重工、天顺风能、泰胜风能、海力风电、文船重工等企业积极推进海外业务，有望释放出海业绩成长弹性 [81] 投资建议 - 在Q2海风开工起量背景下，国内海风管桩企业出货交付有望放量，释放业绩修复弹性，迎来经营拐点 [85] - 2025 - 2026年国内海风装机有望高增，中长期海风往深远海发展，下游导管架需求有望增加，海外海风装机2026年有望大幅增长，国内海风管桩头部企业出海加速推进，有望释放业绩成长弹性，重点推荐管桩环节龙头 [85]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [9] 报告的核心观点 - 本周美元下破“箱体”与地缘冲突升级共振，金价重回上升通道，权益恢复弹性，第二波贵金属股行情或启动；工业金属战略看多，逐步布局；重视战略金属及底部能源金属配置机遇 [2][6][7] 根据相关目录分别进行总结 周行情回顾 - 上证综指下跌 0.25%，金属材料及矿业（长江）上涨 3.36%，排名第 1 位，跑赢上证综指 3.61 个百分点；金属材料及矿业中有色金属类细分子行业全面上涨，海外有色龙头嘉能可、五矿资源周内分别上涨 1.25%、6.38% [15][19] 周商品价格回顾 - 内盘基本金属涨跌各异，LME 三月期铜跌 0.2%、铝涨 2.1%，SHFE 铜跌 1.2%、铝涨 1.8%；贵金属方面，Comex 黄金涨 2.3%、白银涨 0.8%，SHFE 黄金涨 1.4%、白银跌 0.7%；电池级碳酸锂价格反弹，国内钴精矿价格维持，硫酸钴均价下跌 1.0%，电池级氢氧化锂均价下跌 2.6% [25][26] 各金属板块分析 - **贵金属**：本周是关键节点，美元指数破过去 2 年震荡箱体进一步走弱，5 月 CPI 低预期使联储降息概率回升，美国经济或走向衰退；以伊地缘冲突再起催生避险情绪；黄金股周五显著修复，第二波贵金属股行情或启动；建议关注赤峰黄金、招金矿业等 [6] - **工业金属**：关税预期平稳叠加美元走弱，工业金属企稳，本周库存铜铝均去化；战略看多，逐步布局，商品短期维持震荡，待联储降息落地等催化反转，权益短期低估值提供安全边际，长期稀缺资源品有望价值重估；关注铜相关的紫金矿业等，铝相关的云铝股份等 [7] - **能源金属&小金属**：战略金属稀土、钨迎价值重估，稀土永磁行业 2025 年有望迎来盈利和估值双重改善，钨价长牛可期；钴临近出口禁令尾声，镍价中枢得到修复；锂价处于超跌区间，三季度或为重要窗口，锂板块或已进入底部布局区间；建议关注中国稀土、中钨高新等 [7]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [12] 报告的核心观点 - 继续看好建筑板块高股息投资机会，建筑央企首选中国建筑，地方国企首选四川路桥，国际工程推荐中钢国际和中材国际，优质民企首选江河集团 [2] - 建筑港股保持强势，高股息+稳增长受市场青睐，原因包括港股市场整体强势和建筑央企经营稳健、股息率较高 [8] - 2025年稳增长是经济发展主线，基建有望受益政策红利，资金和项目推动下基建稳增长值得期待 [9] - 港股关注中建国际、中国交建、中国中铁等，A股首选中国建筑和四川路桥，其他推荐安徽建工、隧道股份、浙江交科、中钢国际、中材国际、江河集团等 [9][10] 本周要点回顾 行情回顾 - 本周上证综指下跌0.25%，深证成指下跌0.60%，长江建筑工程指数下跌1.19%，排名全行业第24，相对上证综指/深证成指/沪深300指数涨跌幅-0.94%/-0.58%/-0.93% [20] - 各建筑子行业年初至今涨跌幅分别为基建-6.90%、其他专业工程-4.62%、房屋建设Ⅲ-3.47%、化学工程-2.67%、建筑装饰Ⅲ-1.25%、园林建设Ⅲ-0.67%、钢结构0.44%、工程咨询Ⅲ1.80%、国际工程1.95% [20] - 本周涨幅前五个股为美晨科技（+41.0%）、ST百利（+22.9%）、利柏特（+19.1%）、奥雅股份（+14.6%）、志特新材（+12.1%）；跌幅前五个股为中衡设计（-22.6%）、棕榈股份（-12.7%）、东珠生态（-12.3%）、重庆建工（-12.0%）、招标股份（-10.8%） [20] - 6月13日长江建筑工程板块PE（TTM）为10.86倍，PB（整体法）0.76倍，自2010年以来估值分位数为44.39；全行业建筑工程PE排名第28；子行业估值分别为园林建设Ⅲ89.22倍、工程咨询Ⅲ83.09倍、钢结构25.43倍、其他专业工程18.94倍、国际工程13.64倍、建筑装饰Ⅲ10.97倍、化学工程9.05倍、基建7.42倍、房屋建设Ⅲ6.24倍 [29] 重要公告 - 收购资产/股份：四川路桥拟收购新筑交科100%股权等资产和负债；海南发展拟收购网营科技51%股份；经纬股份拟受让淳安瑞祥85%股权 [37] - 签订合同/项目中标：志特新材子公司签订8350万马来西亚林吉特（约合1.42亿元人民币）分包合同；中国电建中标107.70亿元海上风电EPC总承包项目 [38] - 经营情况：中国中冶2025年1-5月新签合同额3960.1亿元，同比降22.2%，海外合同额283.0亿元，同比增9.8%；中国核建截至5月累计新签合同665.06亿元，同比+14.3%，累计营业收入419.22亿元，同比+3.8% [39] - 定增：中国能建获定向发行股票注册批复；蒙草生态拟定向发行募资不超14.95亿元 [40][42] - 股权解质押：东方铁塔实际控制人部分股份解除质押5300万股，占总股本4.26% [43] - 签订战略合作协议：志特新材与PIVI签订3年合作协议，意向采购约4200万美元（折合3.02亿元人民币） [44] 行业新闻 - 中办、国办印发意见，加大保障性住房供给，引导支持社会力量运营长期租赁住房 [45] - 国务院新闻办将举行新闻发布会介绍5月国民经济运行情况 [46] - 深圳推进低空经济基础设施建设，完善相关体系和标准规范 [46] - 广州市发布提振消费方案征求意见稿，优化房地产政策 [46] 重点数据更新 PMI - 2025年5月，建筑业PMI为51.0%，同比减少3.4%，环比减少0.9%；新订单指数为43.3%，同比减少0.8%，环比增长3.7%；投入品价格指数为48.0%，同比减少5.6%，环比增长0.5%；销售价格指数为47.5%，同比减少2.2%，环比增长0.3%；从业人员指数为39.5%，同比减少3.8%，环比增长1.7%；业务活动预期指数为52.4%，同比减少3.9%，环比减少1.4% [48] 固定资产投资和制造业投资 - 2025年4月，固定资产投资完成额为4.4亿元，同比增长3.5%，制造业固定资产投资为2.1亿元，同比增长8.2%；年初累计固定资产投资完成额为14.7亿元，同比增长4.0%；制造业固定资产投资为6.0亿元，同比增长8.8% [50] 基建投资 - 2025年4月，狭义基建投资为1.7亿元，同比减少6.1%，增速环比减少59.3%，广义基建投资为2.2亿元，同比减少5.0%，增速环比减少70.3%；年初累计狭义基建投资为4.9亿元，同比增长5.8%，增速环比减少0.0%，广义基建投资为6.6亿元，同比增长10.2%，增速环比减少0.2% [55] 地产数据 - 2025年4月，地产开发投资为0.8万亿元，同比减少11.3%，销售额为0.6万亿元，同比减少6.7%，销售面积为0.6万亿元，同比减少2.1%，新开工面积为0.5万亿元，同比减少22.1%，竣工面积为0.3万亿元，同比减少27.9%；年初累计地产开发投资为2.8万亿元，同比减少10.3%，销售额为2.7万亿元，同比减少3.2%，销售面积为2.8万亿元，同比减少2.8%，新开工面积为1.8万亿元，同比减少23.8%，竣工面积为1.6万亿元，同比减少16.9% [64] 建筑业数据 - 2025Q1，建筑业总产值为5.8万亿元，同比增长2.5%，环比减少47.1%，其中建筑工程为5.1万亿元，同比增长2.1%，环比减少47.1%；安装工程为0.5万亿元，同比增长0.9%，环比减少46.4%；竣工产值为2.1万亿元，同比减少3.6%，环比减少63.0%；外省产值1.8万亿元，同比减少4.3%，环比减少50.7%；外省产值占比为30.9%，同比减少2.0%，环比减少2.3% [74][77]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [10][11] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司完成技术突围，经营质量迈入“技术转化 - 利润释放”新阶段 [4][10][101] - 子公司长江计算作为国产算力黑马，2024 年国产化算力收入规模近 60 亿，近两年复合增长率超 100%，2025 年或突破百亿规模，且获华为鲲鹏领先级合作伙伴认证，生态排名前三 [4][8][10] - 海洋通信业务通过全产业链自主能力加速拓展海外市场，全球化布局强化盈利韧性 [4][10][101] - 预计 2025 - 2027 年归母净利润为 10.3、13.4、16.2 亿元，同比增长 47%、30%、21%，对应 PE 24x、19x、15x [10] 根据相关目录分别进行总结 从“大”到“强”：研发赋能经营质量提升 - 2010 - 2019 年公司营收与利润稳健增长，2020 年被美纳入“实体清单”，营收同比下滑 14.55%，归母净利同比下滑 89.55% [7][18] - 2020 - 2022 年公司管理层新老交替，曾军接任董事长，为发展注入新活力 [7][21][24] - 2020 - 2022 年公司研发费用率攀升至 12.24%、13.15%及 13.27%，研发人员人均薪酬 2022 年达 32.66 万元，较 2019 年增长 38.8% [7][25][32] - 公司在光通信与 MCU 领域实现双线突破，旗下飞思灵芯片实现自主协同，二进制半导体参与车规级 MCU 芯片 DF30 流片 [27][29] - 2023 年归母净利润回升至 5.05 亿元，2024 年提升至 7.03 亿元，研发费用率优化至 10.09%，进入盈利收获期 [32] 驭算力长风，长江智涌千行 算力自主可控，中美科技竞合新局下的战略突围 - 美国对算力芯片管制持续升级，2022 年设双阈值，2023 年构建管制矩阵，2025 年要求英伟达 H20 芯片对华出口需许可证 [8][35][37] - 2025 年三大运营商算力资本开支增幅超 20%，地方智算中心加速落地，如深圳鹏城云脑三期 2024 年达 16000P 算力 [8][41] - 四部门印发计划明确新建及改扩建数据中心服务器能效要求，有望引导算力芯片方向 [44] 长江计算：国产算力中军，自主可控先锋 - 长江计算 2020 年加入鲲鹏生态，成为首批昇腾合作伙伴，资源禀赋强，运营商与金融市场拓展顺利 [45] - 长江计算为鲲鹏领先级整机硬件合作伙伴、昇腾优先级合作伙伴，产业地位高 [49][50] - 可提供 Acceler 5000 PoD 液冷集群方案，受益于 AI 算力集群化趋势 [52] - 依托 DeepSeek 大模型推出一体机解决方案，推动大模型在垂直领域落地 [57] 烽火星空——网络空间安全领域的国家队 多因素共振，行业景气度回暖 - 网络可视化系统可实现网络流量及数据智能化管控等目标，分为前端采集和后端分析应用两部分 [61][63] - 5G 基础设施完备，无线端流量 DOU 持续增长，有线侧千兆宽带加速渗透，带来新增网络可视化需求 [67][69] - 400G 承载网技术步入成熟期，实验室与现网均验证商用能力 [74] - AI 滥用引发监管需求，美国、欧盟出台相关监管政策 [75][86] 烽火星空，数智安全领航者 - 烽火星空是网络可视化行业领导者之一，持股 96.9%，发布“1353”品牌战略，推出“一平台三工具”产品 [89][92] - 为兼具前端与后端能力的系统集成商，在公安市场有优势 [92] - 数据网络产品板块营收 2018 - 2022 年波动，2023、2024 年负增长，毛利率稳定，2020 - 2024 年净利润下滑，有望随行业复苏释放利润弹性 [96][98] 投资建议 - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润为 10.3、13.4、16.2 亿元，同比增长 47%、30%、21%，维持“买入”评级 [10][101]

报告公司投资评级 - 给予香港交易所买入评级 [2][6][7][44] 报告的核心观点 - 截止5月底公司PE为35.45x处于2016年以来历史44%分位具备一定配置性价比 预计伴随互联互通政策持续加码香港资本市场 港股市场流动性将持续抬升 市场整体活跃度及估值有望随之提升 预计公司2025 - 2027年实现收入及其他收益298/310/325亿港元 归母净利润为179/186/196亿港元 对应PE估值分别为29.2/28.0/26.6倍 [2][7][44] 各部分总结 市场环境 - 港股市场交投维持高位 IPO数量及规模均实现高增 5月恒生指数、恒生科技较2024年末分别+16.1%、+15.7% 港交所月度ADT为2103亿港元 环比、同比分别-23.4%、+50.4%等 2025年1 - 5月累计28只新股上市 合计规模774亿港元 同比+707.2% 5月10只新股上市 合计规模558亿港元 环比、同比分别+1830.4%、+3150.6% [7][8] 现货市场 - 5月港股市场延续上涨趋势 依靠国内政策驱动 截止5月底 恒生指数、恒生科技较2024年末分别+16.1%、+15.7% 港交所上市证券市值40.93万亿港元 环比、同比分别+5.4%、+24.4% 港股换手率为0.51% 环比、同比分别-0.19pct、+0.09pct 港股及互联互通日均成交额环比下降 同比大幅上升 [10][15] 衍生品市场 - 5月期货、期权成交同环比均有所回落 期货+期权日均成交张数为139.1万张 环比、同比分别-24.6%、-20.1% 其中期货ADV为58.6万张 环比、同比分别-30.3%、-14.6% 期权ADV为80.5万张 环比、同比分别-19.8%、-23.7% [19] 商品市场 - 5月LME成交量同环比均有所回落 LME日均成交张数为70.7万张 环比、同比分别-19.7%、-8.5% [23] 港股一级市场 - 5月港股IPO规模同环比均实现高增 2025年1 - 5月累计28只新股上市 合计规模774亿港元 同比+707.2% 单月5月10只新股上市 合计规模558亿港元 环比、同比分别+1830.4%、+3150.6% 待上市港股中消费、信息技术、医疗保健行业合计数量占比达78% 前十大待上市港股中9只为大盘股 [25][26] 投资收益 - 港交所投资收益相关利率同环比均有所下行 截止5月底 HIBOR 6个月、HIBOR 1个月、HIBOR隔夜、美国隔夜银行基金利率分别为2.16%、0.59%、0.03%、4.33% 环比分别-1.86pct、-3.37pct、-4.47pct、+0.00pct 同比分别-2.66pct、-3.89pct、-4.44pct、-0.99pct [7][31] 宏观环境 - 国内经济景气度有所回升 供需两端均有所修复 5月中国制造业PMI为49.50% 环比回升0.50pct 需求端新订单指数、新出口订单指数环比分别+0.60pct、+2.80pct 供给端生产指数环比+0.90pct [32] - 海外暂停降息导致海外流动性收紧 美联储降息预期推迟至9月 截止2025年5月7日 美联储维持4.25% - 4.50%的联邦基金利率 5月美国失业率为4.20% 环比基本持平 CPI同比增速为2.40% 较上月上升0.1pct [7][36] 投资建议 - 截止5月底公司PE为35.45x处于2016年以来历史44%分位具备一定配置性价比 预计伴随互联互通政策持续加码香港资本市场 港股市场流动性将持续抬升 市场整体活跃度及估值有望随之提升 预计公司2025 - 2027年实现收入及其他收益298/310/325亿港元 归母净利润为179/186/196亿港元 对应PE估值分别为29.2/28.0/26.6倍 给予买入评级 [2][7][44]

报告行业投资评级 - 看好，维持 [2] 报告的核心观点 - 中东地区长期地缘矛盾引发持续性冲突，刺激军贸需求，中国先进装备有望借此走出去，军贸带动行业量价齐升，主机厂商优先受益，建议关注相关主机厂及产业链标的；中航西飞卡位国产大飞机产业链核心环节，将受益于军民需求景气共振；菲利华布局电子布和光掩膜版精加工，致力于自主可控；十四五收官之年，甄选产品力、渗透率、客单价提升的核心标的 [50][54][77][122] 根据相关目录分别进行总结 中东长期地缘矛盾引发持续性冲突，备战需求牵引中国先进装备走出去 - 近期以色列与伊朗再次爆发冲突，中东安全局势恶化，当地时间6月13日凌晨，以色列对伊朗发动空袭，伊朗13日晚间开启报复行动，14日深夜对以色列发动导弹袭击 [11][16] - 宗教等多重矛盾致使中东地区战争不断，是世界军贸重点区域，1985 - 2024年进口军贸订单份额占世界的26.03% [17] - 2023年10月巴以冲突爆发，至今仍在持续，以色列国防军计划未来两个月控制加沙地带75%的面积，并迁移约200万巴勒斯坦平民 [20] - 中东地区军贸订单与当地安全局势息息相关，频繁冲突使军贸订单高企，二战后数次冲突使军贸订单逐步攀升，近年来冲突或再次带动需求 [24] - 1985 - 2024年美国在中东军贸占据主导地位，出口占比50.92%，中国占比3.14%，排名第7位，有较大提升空间 [28] - 近40年中东军贸进口国订单波动大，沙特、埃及份额占比高，近10年美国占比最高，中国份额下滑 [34] - 美国在中东客户广泛，沙特是多个军贸来源国第一大客户 [35] - 飞机装备是中东军贸占比最高的装备，1985 - 2024年占比46.20%，中国飞机在中东占比低，仅23.23% [42] - 中国已形成完备的自研高端军机谱系，军机军贸进入自主可控型号充足新时代 [43] - 军贸带动行业量价齐升，主机厂商优先受益，建议关注拥有（潜在）爆款型号的主机厂及导弹等相关产业链标的 [46][50] 中航西飞：卡位国产大飞机产业链核心环节享军民需求景气共振红利 - 波音预测2044年世界机队规模或为2024年1.83倍，中国机队规模有望达到2024年的2.20倍，未来20年中国航空客运量增速或为5.3%，机队规模增速或达4.0% [59] - 中航西飞承担C919机体结构约50%的研制任务，长期国际转包生产经验确保核心机体结构充分供应 [60] - 中航西飞在军机领域负责大型运输机等核心型号，产品可拓展性强，基于单一机型优势平台可多元化衍生 [65] - 中航西飞子公司中航天水飞机工业维修专业能力持续提升，可承接后续运输机及其他机型维修需求 [71] - 中航西飞核心型号运 - 20及其衍生型号有望成为200吨级别爆款军贸运输机，世界范围内同级别多数运输机已停产 [76] 菲利华：布局电子布卡位高速互联，切入光掩膜版精加工致力自主可控 - 224Gbps高速互联技术迭代牵引覆铜板应用石英电子布，该技术对PCB和覆铜板技术提出更高要求 [79] - 石英纤维性能优于D玻纤和E玻纤，是高频高速覆铜板的理想材料，热膨胀系数低，介电常数和介电损耗始终保持较低水平 [85] - 菲利华子公司中益新材2017年启动超低损耗石英电子布项目，2025年完成专利申请，进入批量制备和供货阶段 [93][99] - 中益新材主推的第二代超低损耗石英电子布壁垒深厚，采用棒拉法拉丝工艺，计划到2030年产能达2000万米，规划产能上限在30 - 40亿元 [100][104] - 菲利华布局面板及半导体用光掩膜版精密加工，上海石创子公司相关项目总投资约7亿元，建成投产后预计实现销售收入约4亿元，年净利润约1亿元 [109] 十四五务期必成：甄选产品力提升、渗透率提升、客单价提升核心标的 - 2025年是十四五收官之年，短期“一年补三年欠账”牵引产业链弹性，中期十五五继续加码军工，军贸、国企改革、军事AI等将带来重估，要关注上游配套环节 [122] - 选股思路上，收官之年首推含“弹”量标的，中长期优选“产品力提升、渗透率提升、客单价提升”标的，推荐配置组合包括超配含“弹”量、无人化装备体系、军事AI等多个方向 [122]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [12] 报告的核心观点 - 小米集团2023年提出“人车家全生态”战略，家电业务与集团全生态战略深度融合，三大策略驱动家电业务高增，虽给市场带来影响，但目前主要以低价格带为主，后续突破需提升产品定位和获用户认可，其入局可激发行业龙头变革，建议围绕确定性和边际修复维度配置投资 [4][8][9][92] 各部分总结 概览：打造人车家生态，小米大家电快速突破 - 小米集团2010年成立，2018年上市，以智能手机等创新业务为核心，家电以性价比和智能联动技术领先，2024年IoT与生活消费产品收入占总营收28.45%，智能大家电业务高速增长，预计大家电板块净利润率不超5% [7][21] - 2023年10月小米推出“人车家全生态”战略，以澎湃OS整合业务，家电与集团其他业务深度融合，推动智能家居和出行无缝连接 [24] - 公司优化渠道和供应链体系，线下零售店从2022年1万多家增至2024年1.5万多家，目标开超100家融合大店；2024年11月智能家电工厂奠基开工，10月建成智能家电实验中心，提升自产能力 [27][29] 崛起：三大策略共同发力，驱动家电业务高增 - 打造爆品：小米空调等新品SKU简洁，利用雷军IP和集团产品引流，设计新颖吸引年轻消费者 [8] - 差异化竞争：以高性价比和独特AIoT生态系统为优势，通过智能互联技术提升产品体验 [8] - 用户粘性：借鉴苹果智能生态经验，打造高度协同生态圈，提升用户粘性和市场竞争力 [8] 影响：龙头品牌优势仍在，小米入局激发变革 - 参考奥克斯，探小米影响趋势：2014 - 2019H1奥克斯通过提升变频空调零售量占比，优化产品结构，提升市场竞争力；其与龙头比有价格优势，但盈利能力弱，在美的、格力价格竞争下市场份额下滑；小米与奥克斯策略相似，但有手机和汽车用户基数及澎湃OS系统优势 [63][69][73] - 需求结构影响，龙头优势仍在：行业龙头注重盈利质量，扣非净利润水平保持提升趋势；自2024年9月以旧换新政策实施，格力和美的空调销量份额回升，表明龙头品牌影响力强，小米入局对市场格局影响有限 [83][87] 投资建议：把握确定性增长龙头 - 确定性维度：重点布局对美敞口低、国补拉动内销向好的优质龙头格力电器、美的集团和海信家电；以内销为主，受益于以旧换新和新国标切换的两轮车龙头爱玛科技和雅迪控股 [10][92] - 边际修复弹性维度：对美敞口相对高、符合美加墨协议、在关税豁免地区有充足产能的优质龙头海尔智家、海信视像和TCL电子；对美敞口高、有海外产能基础、品牌力和转嫁能力强的成长龙头安克创新、石头科技和九号公司 [10][92]