投资评级 - 维持“买入”评级 [10] 核心观点 - 公司2025年业绩实现修复，主要驱动力为产品销量增长，同时通过内生扩产、新项目推进及外延并购，为未来成长打开空间 [1][7][14] - 预计公司2026-2028年归属净利润分别为5.86亿元、10.69亿元以及11.40亿元 [14] 财务业绩总结 - **2025年全年业绩**：实现营业收入60.6亿元，同比增长14.2%；实现归属净利润1.9亿元，同比增长34.0%；实现归属扣非净利润1.7亿元，同比增长46.8% [2][7] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入16.0亿元，同比增长4.5%，环比增长1.6%；实现归属净利润0.6亿元，同比增长36.5%，环比增长25.3%；实现归属扣非净利润0.5亿元，同比增长48.6%，环比增长19.4% [2][7] - **分红情况**：公司拟向全体股东每股派发现金红利0.09元（含税），加上半年度分红，合计占2025年归属净利润的30.1% [7] 分业务经营分析 - **销量与收入**：2025年公司产品总销量突破55.6万吨，创历史新高 [14] - **改性塑料类**：实现收入44.0亿元，同比增长15.6%；销量同比增长22.4%；毛利率为10.7%，同比提升0.2个百分点 [14] - **热塑性弹性体类**：实现收入8.3亿元，同比增长8.3%；销量同比增长11.5%；毛利率为23.6%，同比大幅提升4.3个百分点；其中TPV收入同比增长16.3% [14] - **色母粒类**：实现收入2.7亿元，同比增长10.8%；销量同比增长10.1% [14] - **其他产品**：实现收入5.3亿元，同比增长28.4% [14] - **整体盈利与费用**：2025年公司橡胶和塑料制品行业整体毛利率为12.9%，同比提升1.1个百分点 [14]；期间费用率同比下降0.4个百分点，主要因财务费用同比下降36.9%驱动，原因包括汇率变动产生汇兑损益、可转债转股以及银行贷款利率下降 [14] 产能与项目进展 - **现有产能**：截至2025年，公司主要产品年产能为热塑性弹性体9万吨、改性塑料50万吨、色母粒4万吨，其中热塑性弹性体有5万吨处于产能爬坡阶段 [14] - **扩产项目**：改性塑料10万吨扩产项目正在推进中 [14]；公司在山东龙口布局新材料扩产项目（二期），包含10万吨TPU、6万吨多元醇及新型高温共聚酯材料（一期） [14] - **产品升级与柔性生产**：PBAT装置经柔性化改造后，已成功生产出高品质PETG产品并实现市场销售 [14] - **高端材料计划**：公司启动高端材料产业化攻坚计划，稳步推进弹性体、改性塑料、可降解材料等重点产业链升级 [14] - **DVA（轮胎气体阻隔材料）项目**：已完成批量路跑测试，现有5000吨中试线稳定运行，2万吨专用产线加速建设，计划于2026年下半年实现商业化应用；该材料可使轮胎在同等气密性下单胎减重800-1000克，技术水平国内领先 [14] 外延并购与产业链布局 - 2025年，公司完成对安徽博斯特100%股权的收购，重点布局电力电缆、汽车高低压线缆、光伏电缆等领域 [14] - 公司收购宁波爱思开80%股权，后者是公司动态硫化平台产品核心原料EPDM的专业生产企业；后续并购顺利落地后，公司有望实现EPDM核心原料的自主生产 [14] 财务预测与估值指标 - **盈利预测**：预计公司2026-2028年归属净利润分别为5.86亿元、10.69亿元、11.40亿元 [14]；对应每股收益（EPS）分别为1.23元、2.23元、2.38元 [19] - **估值指标**：基于2026年4月2日24.75元的收盘价，预测2026-2028年市盈率（PE）分别为20.20倍、11.08倍、10.39倍 [19] - **其他预测指标**：预计2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为14.5%、22.3%、20.4%；净利率分别为7.0%、10.8%、10.5% [19]

投资评级 - 投资评级为“买入”，系首次评级 [9] 核心观点 - 报告认为昭衍新药2025年第四季度新签订单金额出现爆发式增长，其核心的安评业务正迎来量价齐升的有利局面 [1][6][10] 财务表现总结 - **2025年全年业绩**：实现收入16.58亿元，同比下滑17.87%；归母净利润2.98亿元，同比增长302.08%；扣非净利润3.11亿元，同比增长1221.30% [2][6] - **2025年第四季度业绩**：实现收入6.73亿元，同比下滑1.54%；归母净利润2.17亿元，同比增长50.39%；扣非净利润2.82亿元，同比增长106.09% [2][6] - **利润增长核心驱动**：生物资产公允价值变动显著增厚利润，2025年全年贡献利润4.76亿元，其中第四季度贡献3.36亿元 [10] - **主业利润率趋势**：2025年第四季度实验室服务及其他业务净利润为-0.53亿元，利润率为-7.9%，较第三季度的-14.6%有所回升，显示主业利润率已开始回升 [10] 业务运营与行业分析 - **新签订单强劲复苏**：2025年单季度新签订单金额持续环比增长，同比增速持续提速，第一至第四季度分别为4.30亿元（+7.5%）、5.90亿元（+18.0%）、6.20亿元（+24.0%）、9.60亿元（+118.2%），第四季度金额已非常接近历史单季度最高水平（略高于10亿元） [10] - **收入下滑收窄**：2025年单季度收入同比下滑幅度分别为-11.54%、-27.32%、-34.87%、-1.54%，第四季度下滑幅度已明显收窄 [10] - **行业迎来量价齐升**： - **量的维度**：创新药企业资金充沛、投融资生态改善、对外BD（业务发展）活跃，共同推动中国创新药研发投入景气度改善，带动产业链进入新一轮景气周期 [10] - **价的维度**：安评行业供给受限于实验猴资源，当前实验猴供给端不断下降，需求端企稳回升，供需缺口或正不断拉大，猴价呈现上升趋势，高度依赖实验猴的安评业务单价有望提升 [10]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并维持该评级 [7] 核心观点与业绩表现 - 报告期内，公司实现营收115.59亿元，同比下降1.92%；归母净利润0.83亿元，同比增长8.43%；扣非归母净利润989万元，同比下降29.0% [2][4] - 尽管收入和扣非净利润承压，但公司通过持续优化门店布局与业态结构、加速推进门店调改升级和数字化赋能，有望实现降本增效，提升整体经营效率 [11] - 预测2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.08元、0.11元、0.14元 [11] 业态运营与门店调整 - 2025年公司实现销售额366亿元，同比增长2.2% [11] - 购物中心业态稳健扩张，年末门店48家，净增3家；可比店营收同比下降2%，但可比店利润总额同比增长37%，利润占比提升至22% [11] - 百货业态持续调整，年末门店54家，净减少5家；可比店营收同比下降7.5%，可比店利润总额同比下降12% [11] - 超市业态优化，年末门店101家，净减少9家；可比店营收同比下降0.2%，但可比店利润总额同比增长17%，利润占比提升至32%；客单量同比增长1%，客单价同比下降2% [11] - 公司通过重点门店标杆店打造和业态创新（如南昌地铁大厦项目改造）提升利润，并对百货门店进行优化调整，向社区生活中心升级 [11] - 超市深化Sp@ce3.0升级，全年完成6家标准化门店升级及18家经营性调改门店，调改店的客单量和毛利率均有明显提升 [11] 供应链与运营数字化 - 商品端通过建设全球采购网、生鲜直采基地、打造自有品牌及3R商品，加大高质价比商品布局，带动全年超市可比店毛利率同比提升0.89个百分点 [11] - 运营端推进AI+零售技术融合，灵智百灵鸟AI大模型采用华为昇腾算力底座并融合DeepSeek等开源技术；智能用工平台（小活儿）升级迭代3.0版本，借助AI技术重构人岗匹配逻辑，构建灵活用工智能调度与管理体系 [11] - 2025年销售/管理/财务/研发费用率分别为31.8%、3.8%、0.7%、0.2%，分别同比+0.5、+0.3、-0.1、-0.3个百分点；公司通过关闭长期亏损门店、优化成本结构、中后台数字化建设等举措推进全流程降本增效 [11] 财务预测与估值指标 - 预测2026-2028年营业总收入分别为117.33亿元、119.09亿元、121.47亿元 [15] - 预测2026-2028年归母净利润分别为0.98亿元、1.30亿元、1.62亿元 [15] - 预测2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.08元、0.11元、0.14元 [15] - 基于2026年4月2日收盘价5.71元，对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为68.16倍、51.46倍、41.26倍；预测市净率（PB）分别为1.68倍、1.72倍、1.76倍 [15]

投资评级 - 报告对伯特利（603596.SH）维持“买入”评级 [4] 核心观点 - 公司2025年业绩符合预期，智能电控产品持续放量，随着下游客户销量增长，公司业绩有望回升 [2] - 公司底盘电子轻量化多管齐下，海外进展顺利，看好其成为全球底盘平台型企业 [2][8] - 短期看，智能电控产品加速放量，轻量化和EPB销量份额持续提升，有望助力业绩较快成长 [8] - 中长期看，底盘电子轻量化双管齐下，随国内外产能释放，盈利水平有望持续提升 [8] 财务业绩总结 - **2025年全年业绩**：实现营业收入120.1亿元，同比增长20.9%；实现归母净利润13.1亿元，同比增长8.3% [2][4] - **2025年第四季度业绩**：实现营收36.6亿元，同比增长8.9%，环比增长14.5%；实现归母净利润4.2亿元，同比下降3.0%，环比增长13.2% [8] - **2025Q4分业务销量**： - 智能电控产品销量229.5万套，同比增长22.8%，环比增长22.4% [8] - 轻量化制动零部件销量410.9万件，同比下降0.4%，环比增长5.6% [8] - 盘式制动器销量116.8万套，同比增长4.0%，环比增长6.7% [8] - **盈利能力**：2025Q4毛利率为20.4%，同比下降1.7个百分点，环比下降0.2个百分点；归母净利率为11.4%，同比下降1.4个百分点，环比下降0.1个百分点 [8] - **费用情况**：2025Q4期间费用率为7.9%，同比上升0.7个百分点，环比下降0.5个百分点；其中研发费用率为4.4%，同比下降1.3个百分点，环比下降0.6个百分点 [8] - **业绩预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为16.0亿元、19.8亿元、23.9亿元，对应市盈率（PE）分别为17.0倍、13.7倍、11.4倍 [8] 业务进展与未来动力 - **新接订单**：2025年第四季度新增定点项目192项，较同期增长67.0%；其中线控制动新增定点42项，新增量产24项；全年定点预计年化收益95.08亿元，同比增长45.4% [8] - **产能布局**： - 墨西哥二期项目建设按计划正常开展 [8] - 摩洛哥生产基地启动筹备，预计2027年产能落地 [8] - WCBS（线控制动系统）新增两条产线正在布局中 [8] - 对EMB（电子机械制动）、悬架系统及机器人核心零部件等新业务的产线建设与关键零部件产能进行储备 [8] - **机器人业务布局**： - 通过合资方式完成在丝杠和电机领域的布局，成立了聚焦丝杠等精密传动部件的浙江伯健传动科技有限公司，以及聚焦电机技术的芜湖伯特利驱动科技有限公司 [8] - 通过投资奇瑞旗下墨甲机器人公司、参与设立产业基金等方式，深度绑定产业链资源，为未来机器人核心零部件的规模化商业落地奠定基础 [8]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并维持该评级 [9] 核心观点 - 2025年信达生物实现营收130.42亿元，同比增长38.4%，归属于母公司股东的净利润8.14亿元，同比大幅扭亏为盈，实现上市以来首次年度盈利 [2][7][11] - 肿瘤领域核心产品达伯舒持续放量，新上市的4款肿瘤产品及综合产品线信必敏、信尔美等快速爬坡，创新产品收入占比持续提升 [2][11] - 新一代IO及ADC产品IBI363、IBI343、IBI354均已进入注册性临床并启动全球化开发，慢病领域IBI302、IBI324等形成眼底病创新布局 [2][11] - 公司通过前瞻管线布局及科学高效商业化策略，充分释放产品临床与商业价值，并在精益管理下通过规模化运营提升盈利能力 [11] 财务业绩总结 - **营收与利润**：2025年全年实现营业收入130.42亿元，同比增长38.4%；实现归属于母公司股东的净利润8.14亿元，经营溢利9.36亿元，税前利润8.39亿元，均实现历史性转正 [7][11] - **盈利能力指标**：销售毛利率提升至86.5%，销售净利率转正至6.24%，净资产收益率平均达5.01% [11] - **资产负债**：资产负债率为48.17% [11] 产品管线与商业化进展 - **肿瘤领域**：达伯舒持续放量；4款新上市肿瘤产品快速爬坡 [11] - **综合产品线**：信必敏、信尔美上市即展现强劲增长势头；信必乐纳入国家医保目录后放量明显；信美悦年底获批形成自身免疫双核心资产 [11] - **新一代IO与ADC管线**： - IBI363（PD-1/IL-2α双抗）针对肺癌、消化道癌种等主要适应症进入注册性临床，有望建立一线治疗新标准 [11] - IBI343（CLDN18.2 ADC）针对胰腺癌和胃癌一线治疗启动全球化开发 [11] - IBI354（HER2 ADC）进入注册性临床，覆盖乳腺癌重大未满足需求 [11] - **全球化开发**：优先推进后期资产全球化进程，重点推动IBI363、IBI343及IBI324（VEGF/ANG-2双抗，视网膜疾病）的国际多中心临床 [11] - **早期管线与慢病领域**： - 早期资产如IBI3003（GPRC5D/BCMA/CD3三抗）、新一代ADC管线、IBI3032（口服GLP-1）及IBI3002（TSLP/IL-4Rα双抗）等完成概念验证及早期I期数据交付 [11] - 慢病领域眼底病布局完善，IBI302、IBI324及替古索司它形成创新矩阵 [11] 未来展望与盈利预测 - 2026年是新战略周期开局之年，公司将持续推动商业化业务强劲增长，实现全球创新持续突破与可持续增长 [11] - 盈利预测：预计公司2026-2028年归母净利润分别为35.18亿元、54.74亿元及74.18亿元，对应每股收益分别为2.03元、3.15元及4.27元 [11]

投资评级 - 维持“买入”评级 [2][7] 核心观点 - 公司2025年全年业绩创历史新高，但第四季度利润短期承压，主要受一次性资产减值及费用率上升影响，收入高增长则彰显韧性 [2][4] - 全球化战略加速落地，以中东和欧洲为核心突破口，海外车型盈利性更高，有望成为业绩增长的重要弹性来源 [2][10] - 机器人业务与火山引擎合作，布局具身智能赛道，有望成为公司第二成长曲线 [2][10] - 短期利润受费用与研发投入压制，但长期成长逻辑清晰 [2][10] 2025年全年业绩总结 - 全年实现营业收入1,650.5亿元，同比增长13.7%，创历史新高 [2][4] - 全年实现归母净利润59.6亿元，连续两年实现盈利 [2][4] - 全年每股收益（EPS）为3.68元 [16] 2025年第四季度业绩分析 - 第四季度实现收入545.2亿元，同比增长41.4%，环比增长13.3% [10] - 第四季度问界品牌实现销量15.4万辆，同比增长55.6% [10] - 第四季度实现归母净利润6.44亿元，同比下降66.2%，环比下降72.8% [10] - 第四季度单季毛利率为28.67%，同比微降0.03个百分点，环比下降1.28个百分点 [10] - 第四季度单季净利率为1.2%，同比下降3.8个百分点，环比下降3.7个百分点 [10] - 净利率承压主因是第四季度进行了一次性资产减值处理，总额达12.57亿元，还原后净利润为19.11亿元，还原后净利率为3.5% [10] - 第四季度期间费用率显著上行至23.4%，同比上升1.8个百分点，环比上升2.5个百分点，其中销售费用率为15%，管理费用率为4% [10] - 第四季度单车平均售价（ASP）约为30.9万元，同比增长0.7万元，环比下降2.9万元，环比下滑主要因问界M7放量导致高端系列M9/8销量占比下滑至46%，环比下降31个百分点 [10] - 第四季度单车净利润为0.4万元，同比减少1.1万元，环比减少1.3万元，还原减值后单车净利润为1.1万元 [10] 业务展望与战略 - 产品规划：即将迎来新车及改款车型密集投放期，包括新车问界M6及改款车型M9/8，以强化30-40万级价格带产品竞争力；问界M9加配版将于下半年上市，持续拓宽价格矩阵 [10] - 全球化：已发布AITO 9、AITO 7、AITO 5三款全球化车型，针对中东市场深度本地化开发，预计于2026年开启海外战略 [10] - 机器人业务：布局具身智能赛道，与火山引擎强强联合，依托自身智能制造场景底层数据要素和软件能力协同，产业化落地有望提速 [10] 财务预测 - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为79.19亿元、105.17亿元、130.09亿元 [2][10] - 预计公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为4.55元、6.04元、7.47元 [16] - 基于当前股价，对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为19.59倍、14.76倍、11.93倍 [2][10] - 预计公司2026-2028年营业收入分别为1,978.26亿元、2,435.15亿元、2,761.18亿元 [16] - 预计公司2026-2028年净利率分别为4.0%、4.3%、4.7% [16]

投资评级与核心观点 - 报告维持海澜之家“买入”评级 [2][8] - 报告核心观点：公司业绩略超预期，各业务正逐步步入向上经营周期，多曲线成长性（如城市奥莱、FCC、电商、出海）将逐步兑现，带来业绩增量，同时公司具备持续且较优的分红能力 [2][4][12] 2025年业绩表现 - **整体业绩**：2025年公司实现营业总收入2163亿元，同比增长3.2%；归母净利润21.7亿元，同比增长0.3% [4] - **单季度业绩**：2025年第四季度（Q4）收入60.3亿元，同比增长5.8%；归母净利润3.0亿元，同比增长21%，业绩略超预期 [4] - **分红情况**：2025年分红19.7亿元，分红比例高达91% [4] 分业务经营分析 - **主品牌（海澜之家）**： - 2025年Q4收入40.5亿元，同比增长2.1%，但全年收入同比略降2.4% [5] - 全年直营渠道连续经营12月以上门店同店销售额增长9.6%，表现较优 [5] - 2025年Q4主品牌毛利率同比提升0.3个百分点，全年毛利率同比提升1.9个百分点，运营质量提升 [5] - 渠道调整持续，Q4直营净开店46家，加盟净关店105家，预计加盟调整接近尾声 [5] - **团购业务**： - 2025年Q4收入8.3亿元，同比增长9%，但增速环比Q3下滑35个百分点 [5] - 2025年全年收入同比增长21.9%，但毛利率同比下降2个百分点 [5] - **其他品牌（含英氏、OVV等）及新业务**： - 2025年Q4收入同比增长14%，2025年全年收入同比增长29% [6] - 新业务FCC与城市奥莱贡献收入增量，但城市奥莱业务在存货计提及规模化效应不足下预计亏损，新业务占比提升对整体毛利率有所拖累 [6] 盈利能力与费用控制 - **毛利率**：2025年Q4整体毛利率同比微降0.2个百分点，主要受FCC业务占比提升拖累 [12] - **费用率**：2025年Q4期间费用率同比下降0.1个百分点，基本维稳。其中销售费用率同比提升1个百分点（主因直营开店），管理费用率和研发费用率分别同比下降0.5和0.9个百分点，显示精细化管理与控费能力强化 [12] - **净利率**：2025年Q4归母净利率提升0.6个百分点至5.0% [12] 未来展望与盈利预测 - **成长驱动**：伴随线下加盟关店放缓、同店提升，主品牌进入向上经营周期；城市奥莱业务架构厘清、加速扩张；FCC、电商、出海等多曲线成长性逐步兑现 [2][12] - **分红政策**：公司具备持续且较优的分红能力，近年分红比例有望维持约90% [2][12] - **盈利预测**：预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为23.0/24.6/26.3亿元，同比增长6%/7%/7% [2][12] - **估值与股息**：对应2026-2028年市盈率（PE）分别为14/13/12倍。在90%分红比例假设下，2026年股息率可达6.6% [2][12] 财务数据摘要 - **每股收益（EPS）**：2025年为0.45元，预计2026-2028年分别为0.48/0.51/0.55元 [16] - **净资产收益率（ROE）**：2025年为11.8%，预计2026-2028年维持在11.5%-11.7% [16] - **资产负债率**：2025年为45.5%，预计未来三年保持相对稳定 [16]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并维持该评级 [4] 核心观点 - 长城汽车2025年实现营收2,228.2亿元，同比增长10.2%，但归母净利润为98.7亿元，同比下降22.1% [2][4] - 公司加速全球化布局，坚定新能源转型，持续的新车周期有望推动销量与业绩改善 [2] - 长期来看，公司四大拓展战略打开销量长期增长空间，智能化转型开启全产业链盈利空间 [2] 2025年及第四季度业绩表现 - **整体业绩**：2025年营收2,228.2亿元，同比+10.2%；归母净利润98.7亿元，同比-22.1% [2][4] - **第四季度销量**：2025Q4销量40.0万辆，同比+5.5%，环比+13.2% [7] - **第四季度海外表现**：2025Q4海外销量17.2万辆，同比+33.4%，环比+25.9%，海外销量占比达42.9%，同比提升9.0个百分点，环比提升4.3个百分点 [7] - **第四季度新能源表现**：2025Q4新能源销量12.5万辆，同比+13.5%，环比+6.0%，新能源乘用车销量占比达35.3%，同比提升2.3个百分点 [7] - **第四季度营收**：2025Q4实现营收692.4亿元，同比+15.5%，环比+13.1%，对应单车营收17.3万元，同比增加1.5万元，环比基本持平 [7] - **盈利能力**：2025年毛利率为18.0%，同比下降1.5个百分点；2025Q4毛利率为17.3%，同比环比均下降1.2个百分点 [7] - **第四季度利润**：2025Q4实现归母净利润12.3亿元，同比-45.6%，环比-46.5%，对应归母净利率1.8%，单车净利约0.3万元 [7] 公司战略与未来展望 - **国内业务调整**：公司在产品、渠道、供应链三个维度充分调整，坚定深化新能源转型，重点发力插混赛道，加速智能新能源产品投放，哈弗、坦克、WEY、欧拉、皮卡等多个品牌多款新车有望贡献增量 [7] - **全球化布局**：公司推行“ONE GWM”战略加速出海，2025年底海外市场已覆盖170多个国家和地区，海外销售渠道超过1500家，在泰国、巴西等地建立3个全工艺整车生产基地，并拥有多家KD工厂 [7] - **智能化发展**：公司积极推动智能化，构建以VLA模型与世界模型为核心的全新技术体系，推出新一代辅助驾驶系统Coffee Pilot 4 [7] - **投资建议与盈利预测**：短中期看，公司出海加速、国内新能源转型及高价值车型占比提升有望推动成长。预计公司2026-2028年归母净利润分别为138.3亿元、167.4亿元、211.5亿元，对应A股PE分别为12.8倍、10.6倍、8.3倍 [7] 财务数据预测 - **营收预测**：预计2026-2028年营业总收入分别为2,821.87亿元、3,284.97亿元、3,786.02亿元 [12] - **净利润预测**：预计2026-2028年归属于母公司所有者的净利润分别为138.31亿元、167.41亿元、211.55亿元 [12] - **每股收益预测**：预计2026-2028年EPS分别为1.62元、1.96元、2.47元 [12] - **盈利能力指标预测**：预计2026-2028年净利率分别为4.9%、5.1%、5.6%，净资产收益率分别为13.6%、14.1%、15.1% [12]

投资评级 - 维持“买入”评级 [2][7][10] 核心观点 - 报告认为健盛集团2025年业绩超预期，无缝业务进入盈利释放期，当前是底部增配时机 [1][5] - 展望未来，棉袜业务在优质客户开拓及老客户库存去化接近尾声的背景下，有望延续稳健增长 [2][10] - 无缝业务管理逐步理顺，利润开始兑现，期待其通过客户开拓和放量成为新的弹性增长曲线 [2][10] 财务业绩表现 (2025年) - 2025年全年实现营业收入25.9亿元，同比增长0.6% [5] - 2025年全年实现归母净利润4.0亿元，同比增长24.6% [5] - 2025年全年实现扣非净利润3.3亿元，同比增长4.3% [5] - 2025年第四季度单季实现营业收入7.0亿元，同比增长8.1% [5] - 2025年第四季度单季实现归母净利润1.0亿元，同比增长56% [5] - 2025年第四季度单季实现扣非净利润0.96亿元，同比增长50.7% [5] - 公司2025年累计分红2.0亿元，分红比例达50% [5] 分业务表现 - 棉袜业务2025年收入同比增长2.3%至18.9亿元，核心客户订单稳定 [10] - 俏尔婷婷及家具业务合计收入同比下降3.8%至6.7亿元 [10] 盈利能力分析 - 2025年第四季度整体毛利率同比提升3.0个百分点至31.9% [10] - 2025年全年整体毛利率同比提升1.4个百分点至30.2% [10] - 棉袜业务在订单稳健及降本增效下，毛利率预计稳中略升 [10] - 无缝业务已走出调整期，进入盈利释放期 [10] - 2025年第四季度销售费用率同比下降0.2个百分点至4.1% [10] - 2025年第四季度管理费用率同比下降3.9个百分点至6.6%，主因去年超额计提职工奖金导致高基数及降本增效见效 [10] - 2025年第四季度研发费用率同比下降0.2个百分点至1.7% [10] - 2025年第四季度财务费用率同比上升1.1个百分点至0.3%，主因汇兑损益影响 [10] - 2025年第四季度所得税同比增加0.15亿元，影响归母净利率约2个百分点 [10] - 2025年第四季度归母净利率同比提升4.2个百分点至13.7% [10] - 2025年全年归母净利率同比提升3个百分点至15.6% [10] 财务预测与估值 - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为4.1亿元、4.3亿元、4.7亿元，同比增速分别为+0.1%、+7%、+7% [2][10] - 预计公司2026-2028年营业收入分别为28.66亿元、31.04亿元、33.17亿元 [17] - 预计公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.18元、1.27元、1.36元 [17] - 基于2026年4月2日13.80元的收盘价，对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为12倍、11倍、10倍 [2][10] - 假设2026年维持50%分红比例，对应股息率为4.3% [2][10]

投资评级 - 维持“买入”评级 [2][7] 核心观点 - 当前行业处在原奶周期的历史底部区域，业绩表现已反映奶价低迷的压力 [2][6] - 公司业绩弹性或来自“奶、肉”双周期共振——淘汰牛（肉牛）价格已步入上行周期，从而减少生物资产公允价值的减值损失 [2][6] - 叠加行业去产能的推进和原奶价格的触底回升，公司有望持续迎来盈利改善 [2][6] 2025年度业绩表现 - 2025年现代牧业实现营业收入126.01亿元，同比下降4.9%（2025年下半年同比下降4.5%）[4] - 归母净利润录得亏损12.04亿元，去年同期为亏损14.69亿元，但2025年下半年亏损大幅收窄至2.15亿元（同期为11.88亿元）[4] - 公司损益亏损压力主要来自科目：乳牛公平值变动减乳牛出售成本产生的亏损为31.08亿元，同比增加了8.6%，2025年下半年亏损收窄至12.85亿元（同期为17.11亿元）[4] - 2025年度，公司的现金EBITDA为30.63亿元，同比增长2.6%，核心盈利能力有所提升 [4] 分业务收入情况 - 2025年度，公司原料奶业务收入为104.66亿元，同比增长0.11%（2025年下半年同比增长1.02%）[5] - 养殖综合解决方案业务（饲料、数智平台等）收入为21.35亿元，同比下降23.77%（2025年下半年同比下滑24.26%），主要系公司为控制风险主动调整销售策略，聚焦高质量客户所致 [5] 原奶业务经营分析 - 2025年公司的原奶平均售价同比下降7.7%至3.33元/公斤 [6] - 2025年公司原奶销量313.9万吨（同比+8.5%），对冲奶价下行的压力 [6] - 公司凭借卓越成本管控，单位公斤奶成本下降8.3%至2.32元/公斤，其中饲料成本下降9.2%至1.77元/公斤 [6] - 力保原料奶业务毛利率稳定在31.2% [6] 牛群结构优化 - 2025年度业绩承压主要系生物资产公允价值变动亏损31.08亿元，这与公司主动加大了淘汰低产低效牛只和牛只估值减计有关 [6] - 从下半年该项损失已收窄至12.85亿元 [6] - 公司当前牛群结构优化：主动淘汰低效牛，牛群规模降至45.7万头（同比-7.0%），但成乳牛占比提升7.1pct至58.2%，牛群结构更健康 [6] - 牛群结构优化支撑单产提升至12.9吨/年 [6]