投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 核心观点 - 报告认为阳光电源2025年全年业绩表现突出，超额完成目标，尽管2025年第四季度业绩出现阶段性波动，但看好公司中期成长趋势 [1][2][4][11] - 公司储能业务景气度高，竞争力强，AIDC（人工智能数据中心）业务有望成为新的成长曲线 [11] - 预计公司2026-2027年归母净利润分别为155亿元、200亿元，对应市盈率（PE）为17倍、13倍 [11] 2025年全年及第四季度业绩总结 - **2025年全年业绩**：实现营业收入891.84亿元，同比增长15%；归母净利润134.61亿元，同比增长22% [2][4] - **调整后净利润**：扣除股份支付和激励基金影响后，归母净利润为147.75亿元，同比增长29%，表明实际经营业绩增速更佳 [2][4][11] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入227.82亿元，同比下降18%，环比下降0.4%；归母净利润15.8亿元，同比下降54%，环比下降62% [2][4] 分业务板块分析 - **逆变器业务**：2025年收入311亿元，同比增长7%；毛利率34.7%，同比提升3.8个百分点；全年光伏逆变器发货143GW，风电变流器发货63GW（同比大幅增长） [11] - **储能系统集成业务**：2025年收入373亿元，同比增长49%；毛利率36.5%，同比基本持平；全年发货43GWh，同比增长50%以上 [11] - **电站业务**：2025年收入166亿元，同比下降21%；毛利率14.5%，同比下降4.9个百分点，主要因公司主动减少国内户用光伏项目开发 [11] 第四季度业绩波动原因分析 - **逆变器业务**：预计第四季度发货量环比小幅下降，毛利率环比略有下降，主要因年底集中结算售后成本、渠道返利等 [11] - **储能系统集成业务**：预计第四季度销售环比略有下滑，毛利率环比下滑，与市场结构变化（部分国内、拉美低毛利项目确认收入）、电芯等原材料价格上涨、美国市场关税及汇率波动有关 [11] - **费用与减值**：第四季度期间费用率12.9%，环比基本持平；第四季度信用减值4.8亿元，资产减值4.3亿元，基于谨慎会计准则计提 [11] 公司运营与财务亮点 - **研发与全球布局**：2025年研发投入42亿元，同比增长32%；研发人员超7600人；海外员工超2200人，同比增长24.5% [11] - **订单储备**：2025年第四季度末合同负债107亿元，环比增长6%，显示在手订单充足 [11] - **激励基金**：因2025年超额完成业绩考核目标，计提部分资金用于员工持股计划，相关费用已计入各季度成本 [11] 未来展望与预测 - **储能业务**：预计2026年储能出货量有望达到60GWh以上，同比增长近50% [11] - **盈利能力**：面对原材料涨价，公司凭借服务与品牌优势，有望逐步向下游传导成本压力，整体盈利能力预计维持平稳 [11] - **新增长曲线**：AIDC（人工智能数据中心）业务有望逐步实现电源产品落地及交付，相关储能订单也在推进中 [11] - **财务预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为155.09亿元、200.44亿元、239.40亿元，每股收益（EPS）分别为7.48元、9.67元、11.55元 [16]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并维持该评级 [7] 核心观点 - 2025年下半年及全年业绩表现超预期，营收与利润均实现高速增长，经调整净利润好于业绩预增指引 [2][4] - 公司积极把握即时零售行业高景气度及外卖补贴带来的需求爆发机遇，订单与收入快速增长 [2][7] - 与顺丰集团的业务协同持续深化，通过“同城+快递”模式挖掘增量，推动收入增长 [2][7] - 尽管短期骑手成本增加导致毛利率承压，但通过精益化运营和费用优化，净利率显著提升，净利润实现翻倍增长 [2][7] - 作为中国最大的独立第三方即时配送服务商，公司在行业高景气延续的背景下，盈利处于快速上行通道，具备显著的利润弹性和底部配置价值 [2][7] 财务业绩总结 - **2025年下半年业绩**：营业收入为126.6亿元，同比增长42.8%；经调整净利润为2.55亿元，同比增长222.8%；净利润为1.41亿元，同比增长100.1% [2][4] - **2025年全年业绩**：营业收入为229.0亿元，同比增长45.4%；经调整净利润为4.15亿元，同比增长184.3%；净利润为2.78亿元，同比增长109.7% [4] - **毛利率与费用率**：2025年下半年毛利率同比下降0.7个百分点至6.0%，主要受外卖补贴高峰导致骑手成本增加影响；同期期间费用率同比下降0.9个百分点至5.1% [2][7] - **调整后净利率**：若剔除约1.37亿元的激励计划开支影响，2025年下半年经调整净利率同比提升1.1个百分点至2.0% [7] 业务增长驱动因素 - **分业务收入增长**： - 2025年，面向商家的同城配送服务收入107.0亿元，同比增长60.0% [7] - 面向消费者的同城配送服务收入27.7亿元，同比增长13.7% [7] - 最后一公里配送服务收入94.3亿元，同比增长42.4% [7] - **2025年下半年分业务表现**： - 面向商家配送服务收入62.3亿元，同比增长63.4% [7] - 面向消费者配送服务收入14.5亿元，同比增长14.6% [7] - 最后一公里服务收入49.8亿元，同比增长31.4% [7] - **核心增长动力**： - 电商巨头布局即时零售赛道，高额补贴驱动行业渗透率提升 [7] - 深化与顺丰集团协同，2025年来自顺丰集团合作的外部增量收入达4.52亿元，同比增长23.2% [7] - 全场景服务能力加速扩张，商超及非餐业务收入快速提升，2025年活跃商家同比增长72%，新签合作门店超过7900家 [7] - 订单量高速增长，2025年同城订单同比增长超55% [7] 未来展望与盈利预测 - 展望2026年，即时零售高景气度有望延续，阿里集团保持战略投入 [7] - 公司作为稀缺的第三方即时配送运力平台，盈利能力在件量规模快增和成本费用调优下，处于快速上行通道 [7] - 盈利预测：预计公司2026/2027/2028年经调整净利润分别为5.6亿元、8.1亿元、10.7亿元 [7] - 估值：对应市盈率（PE）分别为16.6倍、11.3倍、8.6倍 [7]

投资评级 - 投资评级为“买入”，且评级为“维持” [7] 核心观点 - 报告认为公司传统主业地位稳固，新能源产品（液冷充电枪）快速上量，子公司乐庭智联在全球高速数通铜缆市场为龙头供应商，凭借技术与规模优势强化护城河，是业绩增长的核心驱动力 [1][10] - 公司2025年业绩实现高速增长，营业收入84.51亿元，同比增长22.00%，归母净利润11.44亿元，同比增长34.96% [4][10] - 高速通信线业务（特别是AI算力需求驱动）呈现爆发式增长，是业绩增长核心驱动力，其中高速通信线营收10.17亿元，同比大幅增长237.99% [10] - 公司在高速通信线领域技术领先，已完成单通道224G产品大批量交付，并开展单通道448G样品开发及客户验证，同时通过惠州和越南基地扩产提升产能 [10] - 电力产品业务稳健发展，在超高压领域取得突破，完成了80年寿期核安全级电缆附件研制，500kV产品成功配套中标国家电网项目 [10] - 基于公司在传统优势、新能源放量及高速通信线龙头地位的判断，报告预计公司2026-2028年归母净利润分别为16.9亿元、22.3亿元、25.9亿元，对应市盈率（PE）分别为19.8倍、15.0倍和12.9倍 [10] 财务业绩与预测 - **2025年实际业绩**：营业总收入8451百万元（84.51亿元），同比增长22.00%；归母净利润1144百万元（11.44亿元），同比增长34.96%；扣非净利润1093百万元（10.93亿元），同比增长36.92%；基本每股收益0.92元，同比增长35.29%；加权平均净资产收益率19.05%，同比提升2.76个百分点 [10] - **盈利能力指标**：2025年毛利率为32%，净利率为13.5%，净资产收益率为17.6% [10][13] - **2026-2028年盈利预测**：预计归母净利润分别为1685百万元（16.9亿元）、2231百万元（22.3亿元）、2589百万元（25.9亿元），同比增长率分别为47%、32%、16% [10] - **估值指标预测**：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.20元、1.59元、1.85元；对应市盈率（PE）分别为19.8倍、15.0倍、12.9倍 [10][13] 业务分项总结 - **通信线缆业务（乐庭智联）**：2025年营收25.51亿元，同比增长49.83%，其中高速通信线营收10.17亿元，同比大幅增长237.99%，受益于全球数据中心、人工智能、高性能计算及智能汽车等下游需求增长 [10] - **电力产品业务**：持续进行技术创新，推进750kV超高压电缆附件、直流电缆附件及电网智能化产品研发，完成了80年寿期核安全级电缆附件研制并通过鉴定，500kV超高压产品成功配套中标国家电网项目 [10] - **传统与新能源业务**：传统热缩材料与电力领域优势稳固；以液冷充电枪为核心的新能源产品线快速上量，为公司打开新的增长空间 [1][10] 技术与产能进展 - **技术研发**：紧跟行业趋势，加快高速通信线产品迭代，单通道224G高速通信线完成大批量交付，单通道448G高速通信线完成样品开发并交由重点客户验证 [10] - **产能扩张**：引入多台进口发泡芯线挤出机，推进惠州和越南生产基地扩产，大幅提升高速通信线产能，为未来业务规模增长提供保障 [10]

投资评级 - 投资评级为“买入”，且评级为“维持” [7] 核心观点 - 报告认为，尽管2025年公司销售收入同比下降4.5%至144.25亿元，且归母净利润亏损28.68亿元，但随着成本优势逐步体现，公司毛利已大幅转正，经营层面趋势向好 [1][5][10] - 核心观点聚焦于公司现金成本持续优化、毛利大幅回正，以及颗粒硅产品质量提升和钙钛矿等新技术进展 [1][5][10] 财务表现总结 - **2025年整体业绩**：实现销售收入144.25亿元，同比下滑4.5%；归母净利润亏损28.68亿元 [1][5] - **盈利能力改善**：2025年全年毛利大幅转正至13.36亿元；经调整息税折旧摊销前利润（EBITDA）扭亏至28亿元 [10] - **分业务板块**：光伏材料业务亏损20.85亿元；电站业务亏损4.72亿元 [10] - **2025年第四季度趋势**：硅料价格在经历三季度上涨后，四季度基本持平；预计公司颗粒硅销售均价环比进一步提升；颗粒硅现金成本预计在25.12元/kg的基础上进一步降低；经营层面趋势环比进一步向好 [10] 颗粒硅业务分析 - **成本与售价**：2025年，颗粒硅销售均价为不含税每公斤35.4元；颗粒硅平均现金制造成本（含研发）为每公斤25.12元，较2024年下降25.1% [10] - **产品质量**：5元素总金属杂质含量≤0.5ppbw的产品，2025年全年各季度均保持在93%以上，2025年第四季度达到98.0%，客户粘性持续提升 [10] - **产品浊度**：颗粒硅已基本全面实现浊度低于100NTU；同时，颗粒硅浊度≤70NTU的产品比例从2024年9月的25%显著提升至2025年12月的96.9% [10] - **战略地位与规划**：公司计划继续优化工艺、扩大产能，以巩固其作为“穿越周期压舱石”的战略地位 [10] 钙钛矿业务进展 - **产能建设**：2025年6月，全球首个吉瓦级钙钛矿产业基地在昆山投产；2025年10月，建成全球首条500MW叠层组件产线 [10] - **技术效率**：全尺寸组件量产效率稳定突破27% [10] - **未来战略规划（“太空三步走”）**：2026年深化深空耐力测试；2027-2028年实现太空专用组件量产，力争成为航天器“标配电源” [10] 公司未来战略与布局 - **全球化布局**：2026年，公司将加速全球化产能与市场布局，依托颗粒硅、钙钛矿等技术优势，重点拓展美国、欧洲、中东、非洲等核心市场 [10] - **供应链体系**：计划构建“多区域、多节点、本地化”的全球化供应链与服务体系 [10] - **风险管控**：积极依托中国与“一带一路”共建国家的双边协定，并与多边金融机构、政策性保险机构合作，以有效管控政治与贸易风险 [10]

行业投资评级 - 投资评级：看好，维持 [6] 报告核心观点 - 力箭二号遥一运载火箭于3月30日首飞成功，将3颗卫星送入预定轨道，标志着民商火箭正式进入国家级天地货物运输体系供应名单 [2][4] - 凭借成本优势，力箭二号有望支撑我国大规模星座组网的密集发射需求，商业航天产业有望进入加速发展阶段 [2][9] - 建议关注商业航天产业链核心供应商，包括：商业航天龙头企业供应商、卫星组装企业及核心零部件供应商、卫星应用相关标的 [2][9] 事件评论与行业分析 - **力箭二号的技术与成本优势**：作为我国首款“通用助推器核心”构型运载火箭，具有运载能力大、可靠性高、可重复使用等优势 [9] - 目前不回收状态下单次发射成本与SpaceX猎鹰九号回收状态下成本基本相当 [9] - 实现回收后成本有望下降至SpaceX的一半 [9] - **2026年商业航天发射展望**：我国商业运载火箭行业自2023年进入加速发展阶段 [9] - 2025年商业航天完成发射50次，占全年宇航发射总数的54%，其中商业运载火箭发射25次 [9] - 预计2026年商业发射或将超过60次，总发射次数突破百次，商业占比超过60% [9] - 年内将有一批可回收商业火箭（如朱雀三号、智神星一号等）有望发射 [9] - **低轨卫星互联网组网加速**：自2025年下半年以来，我国低轨卫星互联网组网显著加速 [9] - 3月13日成功发射卫星互联网低轨20组卫星，是2025年6月以来第17次成功发射 [9] - 截至目前，我国星网已累计发射卫星超过150颗 [9] - 规划到2027年前实现400颗卫星在轨运行，2029年底前发射约1300颗卫星，2035年完成约1.3万颗卫星的整体部署 [9] - 2026年政府工作报告提出“加快发展卫星互联网”，将进一步推高火箭发射需求 [9]

投资评级 - 报告对极兔速递-W（01519.HK）维持“买入”评级 [7] 核心观点 - 2025年下半年（H2）业绩高质量兑现，新市场单票息税前利润（EBIT）首次转正 [1][4] - 2025年全年，公司营业收入为121.6亿美元，同比增长18.5%；经调整净利润为4.3亿美元，同比增长112.3% [4] - 2025年下半年，公司营业收入为66.6亿美元，同比增长23.4%；经调整净利润为2.7亿美元，同比增长96.3%，盈利弹性加速释放 [2][4] - 随着东南亚红利释放与巴西市场突破，海外件量增速有望持续强于预期，看好极兔海外市场增长动能 [2][8] - 预计公司2026/2027/2028年归母净利润为5.2/8.0/10.5亿美元，对应市盈率（PE）分别为22.3/14.5/11.0倍 [8] 分市场业绩总结 东南亚市场 - 2025年下半年，东南亚业务量同比增长75.9%，市场份额同比提升6.0个百分点至35.7%，绝对优势扩大 [2][8] - 2025年下半年，单票收入为0.57美元，单票成本为0.46美元，同比分别下降0.10美元和0.08美元 [8] - 单票经调整EBIT同比提升0.002美元至0.068美元，盈利能力保持稳定 [8] - 量增利稳驱动东南亚市场经调整EBIT同比增长80.4%至3.0亿美元 [8] 中国市场 - 2025年下半年，中国区件量同比增长4.6%，份额同比下降0.5个百分点 [8] - 受益于快递“反内卷”及电商税等因素影响，单价环比改善，单票收入环比提升0.01美元至0.31美元 [8] - 单票经调整EBIT环比提升0.006美元，下半年盈利修复，中国市场经调整EBIT环比大幅改善至0.8亿美元 [2][8] 新市场（包括拉美等） - 2025年下半年，新市场件量同比增长64.3%，份额同比提升2.7个百分点至8.8% [2][8] - 单票收入为2.13美元，单票成本为1.70美元，同比分别+0.16美元和-0.31美元 [8] - 单票经调整EBIT同比大幅提升0.46美元至0.09美元，首次转正并超越东南亚市场 [2][8] - 新市场经调整EBIT增长139.6%至0.21亿美元 [8] 其他财务说明 - 2025年经调整净利润与年内利润差值扩大，主要因涉及新开国家优先股金融负债的公允价值变动同比多增0.85亿美元，以及股权支付费用同比多增 [8]

投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 核心观点 - 顺丰控股2025年第四季度业绩略超预期，股东回报计划加码，彰显管理层对未来发展的坚定信心 [1][3] - 公司2025年业务量增速显著跑赢行业，市场份额提升，产品与收入结构持续优化 [10] - 费用管控良好，盈利能力保持稳定，第四季度净利润增速转正 [10] - 基于充沛的自由现金流，公司大幅提升股份回购上限并启动H股回购，股东回报力度增强 [1][10] 财务业绩总结 - **2025年全年业绩**：实现营业收入3082.3亿元，同比增长8.4%；归母净利润111.2亿元，同比增长9.3%；扣非净利润92.6亿元，同比增长1.3% [3] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入829.7亿元，同比增长7.0%；归母净利润28.1亿元，同比增长10.0%；扣非净利润24.9亿元，同比增长3.5% [1][3] - **业务量增长**：2025年公司总业务量同比增长25.4%，显著高于行业13.6%的增速；第四季度总件量达45.3亿票，同比增长18.3%，市场份额稳步提升 [1][10] - **单价与毛利率**：第四季度快递单价同比下降7.9%，但跌幅环比收窄；2025年全年毛利率为13.3%，同比略降0.6个百分点 [10] - **费用管控**：2025年期间费用率同比下降0.3个百分点至8.9%，其中研发费用和财务费用同比显著下降 [10] - **盈利能力**：2025年归母净利率为3.6%，同比持平；第四季度毛利润同比增长10.3%，归母净利润同比增长10.0% [1][10] 业务运营与结构分析 - **分业务收入**：2025年，速运及大件、同城、供应链及国际、未分配部分营收分别同比增长8.7%、42.8%、3.2%、16.9% [10] - **时效快递**：以“精进产品竞争力”与“深耕渠道渗透场景”为核心方向，实现增长提速 [10] - **经济快递**：实现规模化增长，市场份额有所提升 [10] - **国际业务**：尽管货代收入受短期贸易政策扰动，但公司积极把握企业出海机遇，通过搭建销售队伍、强化行业转型、升级跨境能力，不含KLN的供应链及国际本体收入表现亮眼 [10] 现金流与股东回报 - **现金流状况**：2025年经营性现金流达275.6亿元，自由现金流接近180亿元 [10] - **2025年股东回报**：通过现金分红44.6亿元和股份回购16.4亿元，合计回报股东61亿元，占当年归母净利润的约55% [1][10] - **未来回购计划**：拟将现行A股回购方案金额上限翻倍至60亿元，并变更用途为注销；同时启动5亿港元的H股回购计划 [1][10] 未来业绩预测 - **归母净利润预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为120.4亿元、135.3亿元、150.4亿元 [10] - **估值水平**：对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为15.9倍、14.2倍、12.8倍 [10]

投资评级 - 投资评级为“买入”，评级为“维持” [9] 核心观点 - 报告认为，尽管公司2025年营收与利润同比下滑，但现金流持续改善，新签合同额超额完成年度计划，体现了经营的韧性，并前瞻布局了低空经济等新兴领域 [1][6][13] 财务表现总结 - **整体业绩**：2025年实现营业收入110.60亿元，同比减少11.05%；归属净利润14.55亿元，同比减少16.91%；扣非后归属净利润13.77亿元，同比减少15.76% [2][6] - **季度业绩**：2025年单第四季度实现营业收入49.44亿元，同比减少13.36%；归属净利润7.03亿元，同比减少8.79%；扣非后归属净利润6.92亿元，同比减少7.20% [6] - **盈利能力**：2025年综合毛利率为30.08%，同比提升0.68个百分点；第四季度综合毛利率为34.40%，同比大幅提升4.02个百分点 [13] - **费用情况**：2025年期间费用率为9.88%，同比提升0.89个百分点，其中研发费用率提升0.56个百分点至4.45% [13] - **减值影响**：2025年资产及信用减值损失合计5.57亿元，同比扩大0.83亿元 [13] - **净利率**：2025年归属净利率为13.16%，同比下降0.93个百分点；但第四季度归属净利率为14.21%，同比提升0.71个百分点 [13] 业务结构分析 - **收入构成**：2025年主营业务收入109.38亿元，同比下降10.77%。核心业务勘察设计收入84.34亿元，占主营业务收入的77.11% [13] - **成长业务**： - 工程试验检测业务收入4.74亿元，同比增长2.27% [13] - 海外市场实现营收7.65亿元，同比增长4.52%，占主营业务比重提升至7%，同比增加1.02个百分点 [13] - **新签合同**：2025年新签合同额达163.16亿元，超额完成年度经营计划 [13] 现金流与财务状况 - **现金流改善**：2025年经营活动现金流净流入3.53亿元，同比转正。收现比为92.71%，同比大幅提升13.63个百分点 [13] - **资产负债**：资产负债率同比下降3.05个百分点至46.98% [13] - **运营效率**：应收账款周转天数同比增加84.20天至348.23天 [13] 未来发展与战略布局 - **业绩承诺**：2025年为重组上市业绩承诺期最后一年，所属六院承诺资产均超额完成业绩承诺 [13] - **新兴领域布局**：公司前瞻布局低空经济、能源科技、深部地下空间及城市更新等新兴领域，并明确低空经济为“十五五”期间未来技术布局方向 [13] - **海外拓展**：公司积极响应“一带一路”倡议，锚定“设计出海”核心任务，持续拓展优化海外业务范围和市场布局 [13] - **股东回报**：2025年度拟现金分红2.91亿元（含税），占合并报表归属于上市公司股东净利润的20% [13] 财务预测摘要 - **收入预测**：报告预测公司2026E/2027E/2028E年营业收入分别为111.00亿元、111.42亿元、112.14亿元 [17] - **盈利预测**：报告预测公司2026E/2027E/2028E年归属母公司净利润分别为14.85亿元、15.14亿元、15.45亿元 [17] - **每股收益**：报告预测公司2026E/2027E/2028E年EPS分别为0.65元、0.66元、0.67元 [17] - **估值指标**：基于2026年4月1日收盘价7.09元，报告预测公司2026E/2027E/2028E年市盈率（PE）分别为10.96倍、10.75倍、10.53倍 [17]

投资评级 - 投资评级为“买入”，且维持该评级 [7] 核心观点 - 龙净环保与亿纬锂能合资投建60GWh大容量储能电池工厂，预计将为公司带来显著的业绩增量 [1][2][4] - 2025年公司多个业务方向边际向好：烟气治理稳健、绿电批量贡献利润、储能业务扭亏为盈、危废业务减亏 [2][10] - 控股股东紫金矿业持续增持并赋能，看好公司长期发展 [2][10] 合资项目详情 - **项目概况**：2026年4月7日，龙净环保公告拟与亿纬锂能在福建省龙岩市上杭县设立合资公司，共同投资建设60GWh大容量储能电池工厂 [2][4] - **投资细节**：项目总投资预计为人民币60亿元，合资公司注册资本为人民币9亿元，其中亿纬锂能持股80%，龙净环保持股20%（以货币方式出资1.8亿元），龙净环保累计出资不超过人民币2.4亿元 [10] - **业绩贡献测算**：假设产品单价0.35元/Wh，参考亿纬锂能2025年净利率水平7%，则合资公司年化净利润为14.7亿元，龙净环保按20%持股比例计算，年化投资收益为2.94亿元，较其2025年11.12亿元归母净利润弹性为26.4% [2][10] - **投产时间推测**：参考亿纬荆门超级储能工厂的建设周期（2023年8月开工，2024年12月投产），推测龙净与亿纬的合作项目有望于2027年下半年投产 [10] - **合作基础**：双方在储能业务已有成功合作先例，自2024年起，亿纬锂能在技术与供应链领域对龙净环保现有上杭县5GWh磷酸铁锂电芯项目构建了深度协同体系，包括输出314Ah等型号电芯核心技术、生产工艺与质量标准，并提供关键原材料采购支持，形成“技术输出+生产制造+市场拓展”的分工协作模式 [10] - **合作成效**：合作后龙净环保产线产能、优率和质量快速提升，产线优率进入行业第一梯队，其储能电池子公司2024年/2025年分别实现净利润-5527万元/5768万元，盈利能力明显提升 [10] 其他业务发展状况 - **绿电业务**：截至2025年底，已投运装机容量约1.2GW，巴彦淖尔、穆索诺伊、圭亚那二期、苏里南等一批项目在2025年建成投运，麻米错项目已开建，刚果金水电项目推进中 [10] - **烟气治理业务**：2025年全年新增环保设备工程合同103亿元，同比增长1.29%，其中电力/非电占比分别为62%/38%，期末在手环保设备工程合同189亿元，同比增长0.81%，公司加强合同质量管控，新增合同对未来业绩支持能力同比提升 [10] - **储能业务**：2025年交付约8GWh（95%以上外销），储能电池子公司实现净利润5768万元，当前产能达13GWh，订单排产期已至2026年底 [10] - **电动矿卡业务**：已下线并交付首台220t电动矿卡，并正在推进更大吨位350t电动矿卡及无人驾驶110t电动矿卡的研发 [10] - **资本运作**：公司拟向紫金矿业定增募资20亿元，完成后紫金矿业表决权或将提升至33.76% [10] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为14.06亿元、17.06亿元、19.99亿元，同比增速分别为26.4%、21.3%、17.2% [10] - **估值水平**：对应2026-2028年市盈率（PE）估值分别为16.4倍、13.6倍、11.6倍 [10]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 以主动权益基金为样本分析2025年年报行业配置、同比变化及“隐藏持仓” 科技制造类配置权重突出 电子与电信业务合计占比超25% 电子等增仓 消费板块减仓 证券等行业被分散持有 部分细分龙头以底仓形式配置[3] 各目录总结 科技制造占比居前，电子、港股权重最高 - 一级行业及港股配置中 电子占比19.11%最高 港股16.36%次之 电力及新能源设备等位列三至五位 科技制造类行业配置权重突出 电子与电信业务合计占比超25%[13] - 二级行业中 半导体占比9.79%居首 零部件及元器件、通信设备紧随其后 新能源车设备、制药占比均超4% 白酒占比降至2.42%[14] 电子、电信、有色增仓，消费类板块普遍减仓 - 与2024年报相比 增仓幅度靠前的有电子、金属材料及矿业、电信业务、港股、化学品 减仓幅度靠前的有食品饮料、医疗保健、家电制造、银行、汽车[19] - 二级行业中 通信设备增仓3.50个百分点居首 半导体等增仓幅度也较靠前 白酒、家用电器、医疗器械减仓降幅居前 反映消费板块整体配置权重下降[21] “隐藏持仓”：分散持有周期、制造，底仓配置细分龙头 - 行业层面 证券及期货、通用机械等行业全部持仓占比高于重仓占比 反映基金经理倾向分散持有 或作为配置型底仓、处于建仓初期或看好中长期价值[25] - 个股层面 筛选后发现“隐藏持仓”个股多为电子等行业细分龙头 市值多在500亿以上 基本面有稳固地位但面临不确定性 反映基金经理认可长期价值 先以底仓配置待时机提升仓位[30]