[Table_Title] 业绩符合预期，AQ-400 新品上市带来新增量 丨证券研究报告丨 公司研究丨点评报告丨澳华内镜（688212.SH） 彭英骐 徐晓欣 SAC：S0490524030005 SAC：S0490522120001 SFC：BUZ392 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% research.95579.com 1 报告要点 [Table_Summary] 业绩符合预期，国内业务有望迎来拐点，海外业务持续拓展销售版图：2025 年公司收入 2.60 亿元，其中国内业务同比有所下滑，主要是由于公司结合自身产品迭代规律及市场需求节奏， 对业务开展节奏进行动态调整。从终端市场看，医疗设备行业终端招标有所恢复，公司的 AQ- 300 等高端产品一方面进军三级医院，另一方面深耕县域市场：2025 年上半年公司已于全国 11 个省 13 个地级市举办 16 场基层培训活动，助力基层诊疗模式规范。 分析师及联系人 [Table_Author] 澳华内镜（688212.SH） cjzqdt11111 [Table_Title2] 业绩符合预期，AQ-400 新品上市带来新增量 [Tabl ...

丨证券研究报告丨 彭英骐 刘长洪 SAC：S0490524030005 SAC：S0490525070007 SFC：BUZ392 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% 港股研究丨公司点评丨三生制药（1530.HK） [Table_Title] 收获期迸发对外合作，长期增长显著 报告要点 [Table_Summary] 2025 年 H1 三生制药实现归母净利润 13.58 亿元，同比增长 24.6%；营业收入 43.55 亿元；研 发支出 5.48 亿元，同比增长 15%；经调整的非经营性 EBITDA 16.10 亿元。与辉瑞就 PD- 1/VEGF 双抗 SSGJ-707 达成 15 亿美元前端交易付款的重磅交易，且四大治疗领域 13 条管线 接近收获期，迸发增长动力。 分析师及联系人 [Table_Author] research.95579.com 1 三生制药（1530.HK） cjzqdt11111 [Table_Title2] 收获期迸发对外合作，长期增长显著 [Table_Summary2] 事件描述 2025 年 8 月 29 日，三生制药发布 2025 年中期业绩公告：2 ...

丨证券研究报告丨 公司研究丨点评报告丨宇通客车（600066.SH） [Table_Title] 宇通客车 8 月销量点评：出口及新能源出口高 增，全年目标持续兑现 报告要点 [Table_Summary] 公司发布 2025 年 8 月客车销量。宇通 8 月销售客车 4260 辆，同比+16.8%，环比+32.3%，其 中大中客车销量 3623 辆，同比+15.8%，环比+44.2%；2025 年 1-8 月共销售客车 2.9 万辆， 同比+4.5%，大中客销量 2.4 万辆，同比-3.0%。全球客车龙头，长期成长性较好+持续高分红 能力，凸显投资价值。国内市场，座位客车持续增长，"以旧换新"政策加码，促进新能源公交 增长；海外市场，全球化+高端化战略推进，出口凸显盈利水平，支撑公司业绩持续提升。 分析师及联系人 [Table_Author] 高伊楠 张扬 SAC：S0490517060001 SAC：S0490524030004 SFC：BUW101 %% %% research.95579.com 1 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% 宇通客车（600066.SH） cjzqdt11111 [T ...

丨证券研究报告丨 公司研究丨点评报告丨海力风电（301155.SZ） [Table_Title] 海力风电：Q2 业绩同比高增，存货历史高位奠 定交付放量基础 报告要点 [Table_Summary] 公司 2025 上半年营业收入 20.3 亿元，同比增长 461.1%；归母净利润 2.1 亿元，同比增长 90.6%；扣非净利润 1.6 亿元，同比增长 61.3%。单季度看，公司 2025Q2 营业收入 15.9 亿 元，同比增长 570.6%；归母净利润 1.4 亿元，同比增长 315.8%；扣非净利润 1.4 亿元，同比 增长 379.9%。 分析师及联系人 [Table_Author] %% %% %% %% research.95579.com 1 邬博华 曹海花 司鸿历 周圣钧 SAC：S0490514040001 SAC：S0490522030001 SAC：S0490520080002 SAC：S0490524120003 SFC：BQK482 SFC：BVD284 请阅读最后评级说明和重要声明 海力风电（301155.SZ） cjzqdt11111 [Table_Title 海力风电：Q22 ...

丨证券研究报告丨 董思远 徐爽 冯萱 SAC：S0490517070016 SAC：S0490520030001 SAC：S0490524060001 SFC：BQK487 [Table_Author] 公司研究丨点评报告丨青岛啤酒（600600.SH） [Table_Title] 青岛啤酒 2025 年半年报点评：成本红利叠加结 构优化，驱动盈利改善 报告要点 [Table_Summary] 青岛啤酒 2025 年 H1 营业总收入 204.91 亿元（同比+2.11%）；归母净利润 39.04 亿元（同比 +7.21%），扣非净利润 36.32 亿元（同比+5.99%）。公司 2025Q2 营业总收入 100.46 亿元（同 比+1.28%）；归母净利润 21.94 亿元（同比+7.32%），扣非净利润 20.29 亿元（同比+6.02%）。 分析师及联系人 [Table_Title 青岛啤酒 2025 2] 年半年报点评：成本红利叠加结 构优化，驱动盈利改善 [Table_Summary2] 事件描述 青岛啤酒 2025 年 H1 营业总收入 204.91 亿元（同比+2.11%）；归母净利润 39.0 ...

量化模型与构建方式 1. 模型名称：公募基金持仓风格偏好分析模型 - **模型构建思路**：通过分析公募基金持仓数据，计算其在各类风格因子上的暴露程度，以评估基金的整体风格偏好[6][15] - **模型具体构建过程**： 1. 基金池选择：选取普通股票型基金、偏股混合型基金、灵活配置型基金和增强指数型基金四类产品[6][15] 2. 数据来源：使用基金年报和半年报中的全部持仓数据[6][15] 3. 权重计算：以个股合计持仓市值为权重[6][15] 4. 因子暴露计算：对个股风格因子暴露值加权求和得到公募基金持仓风格偏离[6][15] 5. 分位数计算：计算当前持仓风格偏离在A股全市场的分位数，以及2005年底以来的全市场分位数时间序列的历史分位数[6][15] 6. 具体指标说明： - 全A分位数：个股持仓市值加权的风格因子值之和，位于当期全A所有股票风格因子值的分位数[21] - 历史分位数：计算2005年底以来年报和半年报的全A分位数序列，再对全A分位数历史序列计算一次分位数[21] 2. 模型名称：公募基金持仓宽基指数成分股分布分析模型 - **模型构建思路**：通过计算公募基金持仓中不同宽基指数成分股的占比，来分析基金对市值偏好的变化[41] - **模型具体构建过程**： 1. 成分股分类：将持仓股票按沪深300、中证500和中证1000成分股进行分类[41] 2. 占比计算：分别计算这三类成分股在公募基金总持仓中的占比[41] 3. 长期趋势分析：通过历史数据对比分析市值偏好的变化趋势[41][42] 量化因子与构建方式 1. 因子名称：市值因子 - **因子构建思路**：衡量公募基金对大市值股票的偏好程度[10][21] - **因子具体构建过程**：使用BarraCNE5风险模型中的市值因子暴露值[20] 2. 因子名称：成长因子 - **因子构建思路**：衡量公募基金对高成长性股票的偏好程度[10][21] - **因子具体构建过程**：使用BarraCNE5风险模型中的成长因子暴露值[20] 3. 因子名称：估值因子（账面市值比） - **因子构建思路**：衡量公募基金对估值水平的偏好程度[10][20] - **因子具体构建过程**：使用BarraCNE5风险模型中的账面市值比因子暴露值[20] 4. 因子名称：盈利因子 - **因子构建思路**：衡量公募基金对盈利能力较强股票的偏好程度[10][29] - **因子具体构建过程**：使用BarraCNE5风险模型中的盈利因子暴露值[20] 5. 因子名称：流动性因子 - **因子构建思路**：衡量公募基金对股票流动性的偏好程度[10][30] - **因子具体构建过程**：使用BarraCNE5风险模型中的流动性因子暴露值[20] 6. 因子名称：波动率因子（残差波动） - **因子构建思路**：衡量公募基金对波动性较高股票的偏好程度[10][30] - **因子具体构建过程**：使用BarraCNE5风险模型中的残差波动因子暴露值[20] 7. 因子名称：贝塔因子 - **因子构建思路**：衡量公募基金对市场风险敞口的偏好程度[10][31] - **因子具体构建过程**：使用BarraCNE5风险模型中的贝塔因子暴露值[20] 8. 因子名称：动量因子 - **因子构建思路**：衡量公募基金对长期涨幅较高股票的偏好程度[10][39] - **因子具体构建过程**：使用BarraCNE5风险模型中的动量因子暴露值[20] 9. 因子名称：非线性市值因子 - **因子构建思路**：衡量公募基金对线性市值因子之外的市值效应的偏好程度[10][40] - **因子具体构建过程**：使用BarraCNE5风险模型中的非线性市值因子暴露值[20] 10. 因子名称：杠杆因子 - **因子构建思路**：衡量公募基金对公司杠杆水平的偏好程度[10][40] - **因子具体构建过程**：使用BarraCNE5风险模型中的杠杆因子暴露值[20] 模型的回测效果 1. 公募基金持仓风格偏好分析模型 - 全A分位数：94%（市值因子）[21] - 历史分位数：53%（市值因子）[21] - 全A分位数：79%（成长因子）[21] - 历史分位数：98%（成长因子）[21] - 全A分位数：53%（估值因子）[22] - 历史分位数：78%（估值因子）[22] - 全A分位数：78%（盈利因子）[29] - 历史分位数：63%（盈利因子）[29] - 全A分位数：56%（流动性因子）[30] - 历史分位数：70%（流动性因子）[30] - 全A分位数：68%（波动率因子）[30] - 历史分位数：83%（波动率因子）[30] - 全A分位数：36%（贝塔因子）[31] - 历史分位数：53%（贝塔因子）[31] - 全A分位数：63%（动量因子）[39] - 历史分位数：23%（动量因子）[39] - 全A分位数：13%（非线性市值因子）[40] - 历史分位数：35%（非线性市值因子）[40] - 全A分位数：60%（杠杆因子）[40] - 历史分位数：43%（杠杆因子）[40] 2. 公募基金持仓宽基指数成分股分布分析模型 - 沪深300占比：45.91%（2025年6月30日）[42] - 中证500占比：22.09%（2025年6月30日）[42] - 中证1000占比：16.50%（2025年6月30日）[42] - 三大宽基占比总和：84.50%（2025年6月30日）[42] 因子的回测效果 （注：报告中未提供单个因子的具体测试结果取值，仅提供了基于这些因子构建的模型的测试结果）

投资评级 - 维持"买入"评级 [6][9] 核心财务表现 - 2025H1营业收入85.9亿元，同比增长62.8% [2][4] - 2025H1归母净利润2.1亿元，同比下降51.5% [2][4] - 2025Q2收入64.1亿元，同比增长80.3% [2][4] - 2025Q2归母净利润4.0亿元，同比增长139.2% [2][4] - 2025H1毛利率10.6%，同比下降 [9] - 期间费用率11.1%，同比下降4.2个百分点 [9] - 预计2025年归母净利润18.4亿元，对应PE约18.7倍 [9] 业务分项表现 - 风机业务：2025H1出货4.72GW，同比增长44%；收入约64亿元，同比增长30% [9] - 海外销售：2025H1收入约2.3亿元（去年同期为0），毛利率超20% [9] - 风力发电：2025H1收入0.8亿元，同比下降36%；毛利率67.85%，同比下降1.4个百分点 [9] - 风电服务：2025H1收入1.8亿元，同比增长26%；毛利率3.81%，同比提升11.8个百分点 [9] - 电站产品销售：2025H1新增并网约0.46GW，在建容量约2.9GW；收入约18.3亿元，毛利率28.77% [9] 订单与市场拓展 - 2025年海外新增订单已超2GW，同比大幅增长 [9] - 海外在手订单价值超100亿元 [9] - 截至2025年6月底，风机在手订单超过28GW，创历史新高 [9] 未来展望 - 风机中标价格已企稳，Q3有望随涨价订单交付实现毛利率修复 [9] - 海外新签订单加速放量，有望打开中长期业绩成长空间 [9] - 预计2025-2027年归母净利润分别为18.4亿元、26.9亿元、31.2亿元 [15] - 对应2025-2027年EPS分别为1.50元、2.19元、2.55元 [15]

投资评级 - 维持"买入"评级 [6][9] 核心观点 - 战略调整导致短期经营波动，但合同负债处于历史高位为后续交付奠定基础 [1][4][9] - 2025年上半年营业收入21.9亿元，同比下降3.1%；归母净利润0.5亿元，同比下降75.1% [2][4] - 2025年第二季度营业收入12.6亿元，同比增长4.8%；归母净利润0.2亿元，同比下降73.1% [2][4] - 预计2025年归母净利润约4.0亿元，对应PE约32倍 [9] 财务表现 - 2025年上半年毛利率20.9%，同比下降5.9个百分点，主要因产能利用率不足导致固定成本分摊增加 [9] - 期间费用率16.3%，同比增加0.3个百分点；管理费用率7.3%，同比提升1.0个百分点 [9] - 2025年上半年末存货28亿元、合同负债8亿元，均处于历史高位 [9] 业务分项表现 - 风塔及相关产品：营业收入8.1亿元，同比增长33.1%；毛利率3.9%，同比下降4.3个百分点 [9] - 叶片类产品：营业收入3.6亿元，同比下降53.8%；毛利率-14.0%，同比下降24.2个百分点 [9] - 海工类产品：营业收入2.1亿元，同比增长124.4%；毛利率-3.9%，同比下降14.0个百分点 [9] - 风力发电：在运营风电场规模1583.8MW，营业收入6.9亿元，同比增长4.7%；毛利率65.5%，同比下降1.1个百分点 [9] - 其他业务：营业收入1.2亿元，同比增长6.5%；毛利率26.3%，同比提升4.2个百分点 [9] 未来展望 - 随着海风项目开工建设持续推进，下半年海风出货交付有望起量 [9] - 积极开拓海外海风市场，有望打开中长期成长空间 [9] - 预计2025-2027年归母净利润分别为4.01亿元、7.96亿元和11.25亿元，对应EPS分别为0.22元、0.44元和0.63元 [15]

投资评级 - 维持买入评级 [6] 核心财务表现 - 2025年上半年营业收入57.6亿元 同比增长20.5% 归母净利润亏损0.93亿元 扣非净利润亏损0.95亿元 [2][4] - 2025年第二季度营业收入30.3亿元 同比增长23.6% 环比增长11.2% 归母净利润亏损1.19亿元 扣非净利润亏损1.24亿元 [2][4] - 膜类业务收入50.9亿元 同比增长23% 占总收入比重88.39% 毛利率13.5% 同比下降5.6个百分点 [9] - 直接出口收入11.5亿元 占比约20% [9] - 经营性活动现金流净流入0.86亿元 资本开支3.3亿元 [9] 业务运营分析 - 隔膜出货量预计保持同比高增长态势 上海恩捷口径膜类业务收入50亿元 [9] - 单平毛利承压主要受产品降价和行业竞争加剧影响 [9] - 2025年第二季度计提资产减值损失0.67亿元 信用减值损失0.02亿元 [9] - 剔除额外费用和资产减值后 单平净利预计保持微利水平 [9] 未来展望 - 全年出货有望保持积极增长 价格呈现企稳筑底态势 [9] - 海外客户持续放量和出货结构优化将推动盈利能力修复 [9] - 固态电池业务取得积极进展：云南千吨级硫化物固态电解质和长沙百吨级硫化锂项目布局形成系统性工艺开发和批量制备能力 [9] - 已实现送样验证和供货能力 打开未来盈利想象空间 [9] - 中期来看 通过出货结构优化 规模化降本和副业盈利修复 公司相对盈利优势和龙头地位将更加凸显 [9] 财务预测 - 预计2025年营业收入121.96亿元 2026年146.36亿元 2027年168.31亿元 [13] - 预计2025年归母净利润2.32亿元（EPS 0.24元） 2026年7.23亿元（EPS 0.75元） 2027年10.48亿元（EPS 1.08元） [13] - 预计2025年每股经营现金流3.36元 2026年2.74元 2027年3.64元 [13] - 预测市盈率2025年134.63倍 2026年43.15倍 2027年29.78倍 [13]

投资评级 - 增持评级，维持现有投资建议 [9] 核心观点 - 2025H1业绩阶段性承压，但B2B业务基本盘稳固，SAAS业务实现扭亏，自主品牌投入有望成为未来增长点 [2][6][11] - 公司通过AI技术赋能B2B办公集采业务，上线近70个AI应用场景提升运营效率，同时优化客户结构聚焦优质大客户 [11] - 品牌新文具业务与优质IP合作推出新品，有望成为中长期战略赛道，预计2025-2027年归母净利润逐年增长至2.1/2.5/3.1亿元 [11] 财务业绩表现 - 2025H1营业总收入47.73亿元（同比-4%），归母净利润0.87亿元（同比-8%），扣非净利润0.80亿元（同比-13%） [2][6] - 2025Q2营业总收入25.61亿元（同比-9%），归母净利润0.39亿元（同比-15%），扣非净利润0.36亿元（同比-25%） [2][6] - 2025Q2毛利率同比下降0.6个百分点，销售费用率同比+0.3pct，管理/研发/财务费用率分别-0.1/-0.1/+0.1pct [11] 业务分项表现 - B2B业务收入47.56亿元（同比-4%，占比99.64%），毛利率9.04%（同比-0.6pct），净利润0.85亿元（同比-41%） [11] - 办公集采（大B业务）受Q2客户采购节奏放缓影响收入小幅下降 [11] - 品牌新文具（小B业务）收入同比下降但Q2实现正增长，因持续投入IP文创赛道 [11] - SAAS业务收入0.17亿元（同比-37%），毛利率24.58%（同比+15.3pct），净利润0.02亿元（去年同期亏损0.51亿元） [11] - 好视通聚焦教育领域停止大规模投入，实现扭亏并微利 [11] 战略与运营进展 - B2B业务已服务超60%的100家央企，从办公物资采购扩展至MRO、营销物料等综合物资集采服务 [11] - AI技术应用覆盖投标、审核、推荐、下单、结算及报销等近70个场景，显著提升运营效率 [11] - 品牌新文具携手吾皇猫、卡皮巴拉等IP推出新品，文创联名IP小蛇狗获玉猴奖2025年度十佳吉祥物 [11] 业绩预测 - 预计2025-2027年归母净利润2.1/2.5/3.1亿元，对应PE 24/20/16倍 [11] - 2025E营业总收入119.19亿元，每股收益0.28元，净资产收益率6.8% [16]