行业投资评级 - 看好，维持 [14] 报告核心观点 - 2025年第四季度以来，快递行业件量增速环比持续下行，但行业增长降速反而驱动行业格局加速分化，龙头公司（中通快递、圆通速递）凭借综合竞争实力，份额有望持续提升，有望迎来业务量、利润、估值的三重提升 [2][7][8] - 行业格局分化的核心驱动因素有二：一是电商税务开启精准稽查，抬升商家合规成本；二是快递“反内卷”监管明确竞争底线，提升商家物流成本，这削弱了盈利能力较弱的低价商品商家对极致低价快递的依赖 [2][7] - 展望2026年，在行业增速放缓、竞争回归理性的背景下，快递行业格局分化拐点更加明晰，龙头公司优势将回归 [8][42] 快递行业分析 - **行业增速与格局变化**：2025年10月、11月、12月快递行业件量增速分别为7.9%、5.0%、2.3%，增速环比持续下行 [7][23]。但2025年第四季度，龙头快递公司（中通快递、圆通速递）的业务量增速跑赢二线快递公司，份额同环比均有提升 [7][26][27] - **电商税务监管强化**：2025年6月《互联网平台企业涉税信息报送规定》出台，要求主要电商平台自2025年10月起按季度向税务机关报送商家经营数据，标志着电商税收进入“精准监管”新阶段 [30][33]。此举使线上商家税务的“非对称优势”消失，电商税务成本逐步提高，尤其对年收入超过500万的一般纳税人公司影响显著 [7][30] - **快递“反内卷”政策影响**：受益于“反内卷”监管，2025年9月以来快递价格同比增速转正，推动商家物流成本提升 [7][36]。2025年第三季度，经济快递公司的单票盈利能力环比改善 [36][37]。国家邮政局已将整治“内卷式”竞争列为2026年工作重点 [7][36] - **电商需求变化**：电商商家合规成本和物流成本上升，叠加高基数影响，导致2025年第四季度实物网上零售额增速持续走弱，10月、11月、12月同比增速分别为4.9%、1.5%、0.8% [36][40] - **龙头公司优势**：在行业新常态下，拥有较高产品性价比、稳健资产负债结构及充足在手现金的一线快递公司综合竞争实力更为突出 [42]。例如，截至2025年9月30日，中通快递在手现金（货币资金及交易性金融资产合计）超过311.6亿元，负债率仅为27.8% [46]。2024年，通达系快递公司单票利润已出现显著分化，中通快递单票扣非净利为0.26元，显著高于同行 [43] - **未来展望与投资逻辑**：预计2026年行业件量增速或回归个位数增长 [42]。监管措施可能优化，从锁定客户转向限制底价，促使客户选择性价比更优的快递公司，加速头部份额提升 [8][42]。在规模效应下，不同快递企业的成本改善幅度将存在差异，导致季度业绩显著分化 [8][42]。当前中通快递、圆通速递的PE估值在行业中处于低位，随着份额提升和盈利改善，估值溢价有望修复 [42][48] 出行链（航空）分析 - **近期运营数据**：截至2026年1月31日，随着春运临近，国内客流量七日移动平均同比下滑收窄至3%，国际客流量同比增加0.2% [9][50]。客座率改善明显，七日移动平均国内客座率同比增加0.7个百分点，国际客座率同比增加3.5个百分点 [9][56] - **票价表现**：受2026年春运较晚影响，公历口径下七日移动平均含油票价同比下滑15.5%，但跌幅收窄；若采用农历同比口径，则票价同比增加0.3% [9][56] - **行业展望**：第四季度开始出行需求逐步爬坡，收益有望边际改善；中长期看，供给刚性收紧，成本改善明显，行业有望迎来收入与成本共振，释放周期弹性 [9]。报告首先推荐A股民营航司以及港股三大航 [9] 海运市场分析 - **油运市场**：报告发布当周，克拉克森平均VLCC-TCE（超大型油轮等价期租租金）上涨17.1%至116，000美元/天 [10][66] - **集运市场**：当周外贸集运SCFI综合指数环比下跌9.7%至1，317点，需求疲软致运价延续下行 [10][66]。1月23日当周，内贸集运PDCI综合指数环比上涨1.0%至1，256点 [10][66] - **散运市场**：当周BDI指数（波罗的海干散货指数）周环比上涨21.9%至2，148点，主要受春节错期发运活跃及市场情绪升温带动 [10][66] - **投资建议**：地缘波动带来的“需求意外”和全球原油增产下的补库周期将提振油运需求，继续推荐中远海能、招商轮船 [10] 物流及其他细分领域数据 - **快递揽收量**：2026年1月19日至1月25日，邮政快递揽收量为43.1亿件，同比增长52.7%（主要受农历春节错期影响）；2026年累计同比增速为3.7% [11][75] - **航空货运价格**：1月20日至1月26日，香港、上海浦东航空货运价格指数环比分别下跌2.3%和1.8% [75] - **蒙煤运输**：1月24日至1月30日，甘其毛都口岸日均通车量为1506辆/日，环比提升496辆/日；短盘（查干哈达至甘其毛都）均价为65元/吨，环比持平 [11][75] 高股息资产观点 - 交通运输行业具备典型的高股息特征，主要分为垄断类基础设施（公路、铁路、港口）和竞争性行业（大宗供应链、货运代理）两类 [63] - 投资落地建议：1）追求低波稳健和分红确定性，优选高速龙头（如招商公路、粤高速）及大秦铁路；2）追求底部反转弹性和低估值，优选大宗供应链（如厦门象屿、厦门国贸）；3）追求独立景气和成长确定性，优选货代公司（如中国外运、华贸物流） [63]

行业投资评级 - 投资评级：看好，维持 [7] 报告核心观点 - AI技术（谷歌Genie 3与TapTap AI创作智能体）有望重塑游戏行业开发链路并构建全新内容生态，但IP、优质内容、玩法创新及平台化能力仍是行业核心竞争力和护城河 [2][4] - 看好积极拥抱AI且具有成熟游戏研运能力的公司，AI对游戏行业的长期赋能值得期待 [2] - 游戏板块2026年产品周期持续性、业绩确定性较强，后续新游及行业催化密集，继续关注板块投资机会 [2][9] 事件评论总结 - **谷歌Project Genie**：正式开放世界模型Genie 3的实验性研究原型，这是一个由Genie 3、Nano Banana Pro和Gemini共同驱动的原型Web应用 [9] - **技术特点**：用户通过输入文字提示词或生成/上传图片，即可创建、探索并“二创”一个可漫游及互动的“世界” [9] - **与AI生成视频的区别**：Genie 3可以在移动和交互时实时生成前方路径，模拟一定的物理与交互，实现持续展开的空间探索过程，生成的是用户可控制角色（实现奔跑跳跃等移动并与环境交互）的“游戏”，而不仅仅是视频 [9] - **Genie 3的意义**：被谷歌定义为通往AGI的关键里程碑，能从简单文本提示生成无限多样的交互式3D环境，实现720p高清画质、24fps实时交互，数分钟连贯世界状态 [9] - **技术突破**：代表了AI世界仿真技术的重大突破，不依赖硬编码物理引擎，而是通过自回归生成学习世界运作规律，为AGI发展奠定基础 [9] - **对游戏行业的影响**：为游戏厂商提供快速原型制作和概念可视化能力，可用于游戏原型概念验证，极大提升前期分镜、场景等制作环节效率，进一步降低轻量级开发门槛 [9] - **潜在应用场景**：环境生成能力在电商、营销、具身AI训练、互动教育、创意内容、VR/AR等场景亦具备潜力 [9] - **TapTap AI游戏创作智能体**：于1月30日正式推出名为“TapTap制造”的AI游戏创作智能体，核心理念为“想到就能做到” [9] - **产品定位**：并非传统游戏开发工具的升级，也区别于市面上常见的游戏引擎，是一款通过自然语言对话让AI创作游戏的产品 [9] - **技术构成**：底层由“AI智能体 + AI Native引擎 + TDS（TapTap开发者服务）”三部分构成，覆盖开发技术、美术素材、音乐音效、TDS功能接入、一键上架等，创作者无需脱离聊天窗口即可完成从零到上线的全过程 [9] - **平台生态优势**：依托TapTap平台生态，构建了行业独有的“创作-发布-运营”一站式闭环，让创作者可以最便捷地发布和运营作品 [9] - **行业核心竞争力**：目前AI模型离“可持续游玩、可集成到传统引擎”的真正生产流程仍有距离，游戏厂商在IP积淀、交互设计、叙事深度和游戏机制等方面上具备显著优势 [9] - **投资建议相关标的**：包括巨人网络、恺英网络、完美世界、三七互娱、吉比特、姚记科技、盛天网络、腾讯、心动公司等 [9]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 2026年1月制造业PMI回落0.8pct至49.3%，非制造业景气度也回落至荣枯线以下，弱于季节性水平，产需走弱库存积压，后续消费需求能否消化库存有待观察 [2] - 稳增长方式或从“以价换量”转向“以量换价”，基本面改善需长期性修复，但有亮点，一是大宗商品涨价带动价格回升，二是装备制造和高端技术制造业持续释放增长潜力，企业利润修复持续性需观察原料成本和产成品价格动态均衡 [2][6] - 预计债市或对偏弱数据有所反应但难以走出持续修复行情，近期维持债市震荡观点 [2][6] 各部分总结 事件描述 - 2026年1月制造业PMI回落0.8pct至49.3%，低于万得一致预期，非制造业商务活动指数为49.4%，较上月回落0.8pct，建筑业商务活动指数显著下滑4pct至48.8%，服务业商务活动指数环比下降0.2pct至49.5% [4] 事件评论 - 1月制造业PMI走弱，生产扩张动能放缓，内外需同步回落，生产端小幅放缓，进口指数上升0.3pct至47.3%，采购指数回落2.4pct至48.7%，需求端走弱，新订单指数环比下降1.6pct至49.2%，新出口订单指数环比下降1.2pct至47.8%，库存端积压，产成品库存环比上升0.4pct、同比上升2.1pct至48.6% [6] - 价格端明显上涨，受部分大宗商品价格上涨等因素影响，强于近两年季节性水平，原材料购进价格指数为56.1%，环比回升3pct、同比回升6.6pct，出厂价格指数为50.6%，近20个月首次升至临界点以上，但企业利润修复压力再现，未来价格下行压力仍在，“出厂价格 - 原材料购进价格”指数差值走阔至 - 5.5pct，“新订单 - 生产”指数差值环比下降0.5pct至 - 1.4pct [6] - 大型企业支撑作用持续显现，装备制造业韧性较强，高端技术制造业延续领跑，大型企业景气度小幅回落0.5pct至50.3%，仍处扩张区间，中小型企业景气度降幅较大，分别下滑1.1pct、1.2pct至48.7%、47.4%，位于荣枯线以下，装备制造业和高端技术制造业景气度虽环比回落但均位于扩张区间，高端技术制造业回落0.5pct至52.0%，装备制造业小幅下降0.3pct至50.1%，高耗能行业景气度下滑1pct至47.9%，消费品行业景气度下滑2.1pct至48.3% [6] - 非制造业景气度回落至荣枯线以下，弱于季节性水平，建筑业景气水平明显拖累，建筑商务活动指数下滑4pct至48.8%，建筑业新订单指数大幅回落7.3pct至40.1%，1月石油沥青装置开工率明显弱于季节性，较12月均值下滑2.2pct至26.2%，服务业商务活动指数下降0.2pct至49.5%，金融服务相关行业景气度处在偏高水平，房地产业商务活动指数降至40%以下 [6]

金价近期走势与驱动因素 - 年初金价从去年底的4318美元/盎司持续上涨至1月28日的5414美元/盎司，随后因美联储鹰派信号而调整[6] - 黄金需求边际变化主要由央行购金与黄金ETF驱动，期货持仓、ETF增持和央行购金三因素对金价月度环比变动的解释力约为63%[7][8][21] - 2026年1月全球官方黄金储备较去年12月增加34.7吨，巴西、印尼、伊拉克等国是当月央行购金主力[28][32] - 期货投资者对宏观变量敏感但实际交割量占比极低，更多是金融定价行为；黄金ETF偏向被动反映并放大价格趋势[7][8] 短期与长期前景分析 - 短期看，“沃什冲击”或近尾声，因缩表推升期限溢价不利于特朗普中期选举利益；地缘政治摩擦与市场预期的年内累计50个基点降息将对金价形成支撑[9][41] - 市场预期美联储在2026年有累计50个基点的潜在降息空间[41] - 长期看，全球处于“秩序重构”和“低增长高债务”格局，AI在美国经济中的采用率仅为9.9%，黄金仍是对抗不确定性的最优资产[9][49] - 美国经济政策不确定性指数与金价走势呈现正相关关系[46] 风险提示 - 历史经验在解释当前“去美元化”和央行购金行为时可能存在局限性[51] - 地缘政治风险若超预期缓和，可能削弱市场避险情绪与黄金配置需求[51] - 美国财政纪律整顿若带来美元信用修复，可能延缓“去美元化”并降低央行购金动力[51]

投资评级 - 投资评级为“买入”，且维持该评级 [8] 核心观点 - 东鹏饮料与印尼三林集团结盟，海外业务有望加速发展，计划通过共同持股的香港路径公司在印尼开展总额不超过**3亿美元**的投资合作，用于功能饮料的市场拓展、工厂建设及相关业务 [2][6] - 合作方三林集团在东南亚渠道覆盖广泛，旗下印多超市在印尼拥有**2.3万个门店**，有望帮助东鹏饮料打开东南亚市场，实现从0到1的突破 [13] - 公司国内产能布局持续优化，拟投资**11亿元**建设成都生产基地，截至2024年年报，公司共拥有9大生产基地，设计产能超过**480万吨/年** [13] - 公司推新能力增强，渠道稳固，预计“补水啦”产品成长空间充足，奶茶、果之茶等货架型产品将有效增厚收入，海外业务未来或有亮眼贡献 [13] - 基于以上，报告预计公司2025/2026/2027年每股收益（EPS）分别为**8.56元**、**10.61元**、**12.71元**，对应市盈率（PE）分别为**29倍**、**24倍**、**20倍** [13] 公司基础数据与财务预测 - 当前股价为**250.14元**（2026年1月30日收盘价），总股本为**52,001万股**，每股净资产为**16.92元**，近12月最高/最低价分别为**338.92元**/**208.80元** [9] - 财务预测显示，公司营业总收入预计将从2024年的**158.39亿元**增长至2027年的**311.66亿元** [20] - 归属于母公司所有者的净利润预计将从2024年的**33.27亿元**增长至2027年的**66.10亿元** [20] - 预计毛利率将保持在**43%-45%**的区间，销售费用率预计从2024年的**17%**逐步下降至2027年的**15%** [20] - 净资产收益率（ROE）预计将从2024年的**43.3%**逐步调整至2027年的**27.2%** [20]

行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并维持此评级 [9] 核心观点 - 染料行业在底部徘徊多年后，中间体及染料景气度有望上行 [1][6] - 近期染料产品价格已出现上涨，成本支撑偏强，市场整体偏暖运行 [2][6] - 行业集中度高，龙头公司话语权强，历史上中间体供应扰动是驱动产业链价格上涨的关键因素 [11] - 环保政策持续趋严有望优化中间体及染料供给，行业有望从底部迎来反转 [11] 市场近期表现 - 截至报告统计时点，分散黑ECT300%市场均价为19元/公斤，较上周上涨1元/公斤，涨幅5.56% [2][6] - 活性黑WNN150%市场均价约为23元/公斤，较上周上涨1元/公斤，涨幅4.55% [2][6] - 染料中间体原料价格上涨，成本端支撑力度偏强，企业上调产品报价，市场成交价格小幅抬升 [2][6] 行业结构与竞争格局 - 分散染料行业集中度高：中国分散染料总产能为56.3万吨/年，行业CR3为59%，CR5为77%，前三名为浙江龙盛、闰土股份、吉华集团 [11] - 活性染料行业集中度高：中国活性染料总产能为45.5万吨/年，行业CR3为55%，CR5为76%，前三名为闰土股份、华丽染料、浙江龙盛 [11] - 主要上市公司产能情况（截至2026年1月30日）： - 浙江龙盛：市值495亿元，染料总产能30万吨/年 [14] - 闰土股份：市值142亿元，染料总产能23.8万吨/年，其中分散染料11.8万吨/年，活性染料10万吨/年 [14] - 吉华集团：市值44亿元，染料总产能10.5万吨/年，其中分散染料7.5万吨/年，活性染料2万吨/年 [14] 中间体的关键地位与供给约束 - 染料中间体（如分散染料用的还原物、间苯二胺，活性染料用的H酸、对位酯）具备较高的技术和环保门槛，供给易受环保事件影响，价格波动大 [11] - 以还原物为例，生产工艺已升级为加氢还原，过程涉及硝化、加氢并产生大量废酸，环保要求高 [11] - 以H酸为例，大部分企业仍使用传统铁粉还原工艺，生产流程长、废水排放多、产出率低，实际开工率低 [11] - 国内H酸名义年产能约13.8万吨，但根据闰土股份2025年5月信息，有效年产能不足6万吨 [11] - 环保政策趋严导致许多不合规小厂关停，产能集中在少数大型染料巨头手中 [11] 历史景气周期回顾 - 2013年：浙江龙盛与闰土股份专利和解叠加环保趋严，供给侧变化推动龙盛染料均价从1.8万元/吨提升至3.7万元/吨（另一处数据为提升至4.0万元/吨） [11] - 2016年：环保督察趋严，主要H酸生产商湖北楚源停产，H酸报价从2.7万元/吨最高涨至10万元/吨，带动分散、活性染料价格上涨 [11] - 2018-2019年：污染防治攻坚及江苏响水爆炸事故导致国内第二大间苯二胺企业天嘉宜化工退出，产业链价格大幅上涨 [11] - 历史上，分散、活性染料高价曾达5万元/吨以上 [11] 当前行业态势与展望 - 2019年后行业扩产，景气度在底部徘徊多年 [11] - 关键中间体还原物价格已从去年的2.5万元/吨飙升至目前的3.8万元/吨 [11] - 未来中国有望进一步加强生态环境执法监管，中间体及染料供给将继续优化 [11] - 基于行业高集中度及供给端优化，染料行业有望从底部迎来反转 [11]

行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并维持此评级 [6] 核心观点 - 报告认为贵金属的短期巨幅波动不改长期趋势，市场正从“逼空投机”切换到“价值重估”阶段，静待第二波重估 [1][2][4] - 工业金属（铜铝）趋势未改，短期波动后节后仍易涨难跌，中期具备上行弹性 [4] - 能源金属及小金属方面，锂权益有望开启第二轮行情，战略金属（稀土、钨）迎价值重估，钴镍供给集中度高，价格弹性可期 [4] 贵金属板块总结 - **价格剧烈波动**：本周COMEX白银期货主力合约盘中一度暴跌超过30%，收盘下跌25.5%，报收于85.25美元/盎司 [4] - **下跌三重因素**： 1. **导火索**：宏观叙事变化。凯文·沃什被提名为美联储下任主席候选人，其长期鹰派立场及可能推动“缩表与降息并行”的政策倾向，动摇了市场对“美元趋势性单边贬值”的最激进押注 [2][4] 2. **核心机制**：杠杆资金的负反馈。白银市场规模小、波动大，积累了天量杠杆多头，暴跌引发保证金上调导致强制平仓，形成“下跌→强平→加剧下跌”的恶性循环 [4] 3. **市场阶段切换**：从“逼空投机”到“价值重估” [2][4] - **核心判断**：70-90美元/盎司银价中的泡沫化部分或已被挤出，但底层逻辑并未反转 [2][4] - **黄金逻辑**：去美化+降息交易延续推升金价，对美国经济维持衰退判断，预计未来二季度内衰退延续，降息路径不改 [4] - **白银展望**：宏观层面宽松与通胀共振是白银最好窗口，未来两季度白银相较金铜或更具弹性 [4] - **选股思路变化**：应从PE/当期产量业绩估值，转向远期储量估值 [4] - **建议关注标的**：招金矿业、赤峰黄金、山东黄金、山金国际、盛达资源 [4] 工业金属板块总结 - **市场表现**：本周工业金属商品先涨后跌，内盘整体上涨。LME3月铜跌0.4%、铝跌1.2%；SHFE铜涨2.3%、铝涨1.1% [4] - **上涨驱动**：美元走弱（特朗普有关美元言论令市场担忧其独立性）及伊朗地缘政治风险加剧，推升避险与通胀情绪 [4] - **回调原因**：后半周在鹰派沃什获联储主席提名及交易杠杆因素带动下，大宗商品普遍回调 [4] - **基本面数据**： - **库存**：铜库存周环比+0.24%、年同比+106%；铝库存周环比+2.44%、年同比+24.67% [4] - **利润**：山东吨电解铝税前利润周环比+428元至8243元；吨氧化铝税前利润周环比+26元至-200元 [4] - **产能利用率**：电解铝产能利用率98.79%；氧化铝产能利用率82.93%，环比-1.31% [4] - **核心观点**：铜铝趋势未改，布局节后 [4] - **短期**：在金银主导的大宗回调情绪中虽有波动，但在扎实基本面支撑下回调幅度有限，节后受原有多重催化驱使仍易涨难跌 [4] - **中期**：美联储引领全球趋势宽松促进铜铝周期上行 [4] - **权益投资视角**： - **周期视角**：铜铝板块低估值适逢年初险资增配概率较大，板块春季行情已然启动 [4] - **价值视角**：商品长期中枢稳中有升，源于货币维度（美元信用损耗、全球货币宽松）、供需维度（供给受阻、成本上行）及AI发展拉动电力需求 [4] - **风险补偿**：铜主流标的成长属性突出；铝板块具备高分红潜质 [4] - **建议关注标的**： - **铜**：【优选资源量增】洛钼、紫金、金诚信、藏格、宏达股份等；【关注冶炼补涨】江铜、铜陵有色等 [4] - **铝**：【弹性与高股息双线并举】中孚实业、云铝、神火、天山、宏桥、宏创控股及成长华通线缆等 [4] 能源金属及小金属板块总结 - **锂**：重视权益第二轮行情 [4] - **现状**：自12月份以来碳酸锂权益明显相对于商品滞涨，市场担忧上游资源涨价对需求的影响 [4] - **短周期**：本轮锂商品涨价中仍维持较好的实际现货成交 [4] - **长周期**：产业并未开启新一轮资本开支，长久期供给增速难以匹配需求增速的矛盾仍然存在 [4] - **展望**：考虑到权益对涨价定价极其谨慎，权益有望有效跟随基本面，开启第二轮上涨行情 [4] - **战略金属（稀土、钨）**：迎价值重估 [4] - **驱动**：我国加强两用物项对日本出口管制 [4] - **稀土磁材**：战略价值持续，国家持续强化对资源及冶炼的掌控力度。板块公司业绩同比改善明显。传统需求触底叠加人形机器人应用落地加速，中长期需求有望修复 [4] - **钨**：钨价持续上行，长期看好中枢抬升。本轮行情上涨更多来自供给逻辑（存量矿山贫化、新增矿山投产少、再生钨放量有限），供给刚性延续。行业核心公司随着资源自供率提升，有望更充分享受业绩弹性 [4] - **钴、镍**：供给集中度较高，海外资源国政策控制供给 [4] - **钴**：电钴库存拐点已现，中联金电钴库存本周大幅下行。2025-2027年全球钴市场将面临短缺，钴价易涨难跌。利好刚果金钴矿企及印尼镍钴湿法标的 [4] - **镍**：是有色中少数商品在底部区间的高赔率板块。印尼能矿部称2026年镍矿RKAB拟定为2.5-2.6亿吨，而需求约2.8亿吨，若配额政策执行有力，行业将迎来反转。镍权益弹性大于商品弹性，底部配置赔率较大 [4] - **建议关注标的**： - **稀土**：中国稀土、中稀有色、北方稀土 [4] - **磁材**：金力永磁等 [4] - **钨**：厦门钨业、中钨高新 [4] - **锂**：天华新能、大中矿业、盛新锂能、雅化集团、中矿资源、永兴材料、赣锋锂业、天齐锂业、藏格矿业、盐湖股份 [4] - **钴镍**：华友钴业、中伟股份、伟明环保 [4] 市场行情数据总结 - **板块表现**：周内上证综指下跌0.44%，金属材料及矿业(长江)上涨2.62%，在32个长江行业中排名第5位，跑赢上证综指3.06个百分点 [13][16] - **子行业涨跌**：基本有色金属板块上涨4.31%，能源金属板块下跌3.62%，贵金属板块上涨16.31%，稀土磁材板块上涨0.16% [13][16] - **个股表现**：周涨幅居前的包括湖南黄金（+61.08%）、白银有色（+31.82%）、四川黄金（+31.75%）等；跌幅居前的包括斯瑞新材（-17.30%）、博威合金（-16.79%）等 [20] - **商品价格**： - **基本金属**：LME三月期铜下跌0.4%至13071美元/吨，期铝下跌1.2%至3136美元/吨；SHFE主力合约期铜上涨2.3%至10.37万元/吨，期铝上涨1.1%至2.46万元/吨 [22] - **贵金属**：Comex黄金下跌1.5%，白银下跌17.4%；SHFE黄金上涨4.1%，白银上涨11.9% [22][24] - **锂盐**：国内电池级碳酸锂均价下跌7.6%至157元/公斤，电池级氢氧化锂均价下跌2.9%至159.25元/公斤 [23][27] - **钴**：金属钴均价上涨1.0%至439.5元/公斤 [24][27] - **稀土**：氧化镨钕上涨10.8%至745元/公斤，氧化钕上涨17.6%至800元/公斤 [28]

报告投资评级 - 行业投资评级：看好，维持 [10] 报告核心观点 - 核心观点：自2025年4月起，空调主要原材料铜价重启上涨周期，对空调企业成本端构成压力，部分企业已采取提价策略 [2][4][7] - 核心观点：理论测算和历史复盘表明，提价策略在短期内能有效对冲原材料上涨对盈利的扰动，但若铜价持续快速上行而提价未能同步跟进，企业利润端仍将承压 [2][6][7] - 核心观点：在成本端不确定性较大的背景下，建议把握具备显著成本优势和产业链一体化布局完善的白电龙头，重点推荐美的集团、海尔智家、格力电器 [2][7][56] 行业背景与现状 - 原材料价格变动：LME铜现货结算价从2025年年初至2026年1月14日上涨约53.5%，达到13335美元/吨，且自2025年11月中旬以来涨势加速 [4][16] - 企业应对措施：面对成本压力，奥克斯、美的、美博、夏宝电器、志高等多家空调企业已宣布或计划提价，提价幅度在3%-8%不等 [4][19] 成本结构分析 - 空调成本构成：空调原材料成本占总生产成本约54%，其中铜、钢材、塑料的占比分别为22%、12%和10% [5][20] - 敏感性分析：根据模型测算，若铜价较当前水平进一步上涨15%、30%和50%，空调产品的理论毛利率将分别下降2.1、4.2和7.1个百分点 [5][26] 提价策略的有效性分析 - 理论对冲效果：模型测算显示，为对冲铜价上涨15%、30%和50%的影响，理论上仅需分别上调产品出厂价3.0%、5.9%和9.8%即可维持毛利率不变 [6][28] - 历史周期复盘：上一轮原材料涨价周期（2020Q2-2022Q1）中，空调企业同样采取提价策略，初期（2020Q4-2021Q1）有效带动板块毛利率回升，但后期（2021Q2-2022Q1）因原材料持续快速上涨，企业毛利率再次出现明显回落 [6][29][47] - 本轮周期差异：本轮（2025年初至今）主要是铜铝价格上涨（铜+54%，铝+27%），而非大宗原材料普涨，且涨幅弱于上一轮（铜+118%，铝+150%），因此对白电成本的总体扰动或弱于上轮 [29][34] 提价对需求的影响 - 需求扰动有限：参考上一轮提价周期，产品提价可能对行业需求造成小幅扰动，但程度相对可控 [6][54] - 出货波动大于销售：上一轮提价阶段，企业出货量的波动程度高于终端销售量，报告认为这可能是因为产品涨价幅度未能完全覆盖原材料上涨，导致厂商主动放缓生产和出货节奏 [6][54] 投资建议 - 投资方向：在当前成本端面临较大不确定性的背景下，建议把握具备较强成本优势、产业链一体化布局完善的白电龙头企业 [7][56] - 重点推荐公司：美的集团、海尔智家、格力电器 [7][56]

行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并维持该评级 [11] 核心观点 - 在通胀周期中，铜、金等大宗商品价格上行，持有优质矿权的建筑央企直接受益于资源品涨价红利，同时中国化学的化工实业亦受益于化工品价格弹性，建筑板块在通胀行情中有望展现盈利韧性 [2] 资源品业务：多家央国企资源业务受益 - **中国中铁**：截至2025年上半年，公司在境内外拥有5座现代化矿山，2025年上半年生产阴极铜14.88万吨，钴金属2830吨，钼金属7103吨，铅金属5069吨，锌金属12774吨，银金属19吨。2025年前三季度，资源利用业务实现收入62.23亿元，同比增长8.04%，毛利率为59.45%，同比增加5.20个百分点 [6] - **中国电建**：持有华刚矿业股份有限公司25.28%股权，2025年上半年华刚公司SICOMINES铜钴矿生产铜13.07万吨，钴2830吨。在砂石骨料业务方面，截至2026年1月29日，已获取采矿权24宗，资源储量约90亿吨，设计年产能超5亿吨，是国内乃至全球最大的绿色砂石生产企业 [7] - **上海建工**：资源开发业务以矿山开发为主，全资拥有新开元石矿（年生产规模400万吨）和控股厄立特里亚科卡金矿。根据2024年报，黄金业务收入为10.67亿元，销售黄金61195盎司。截至2020年6月末，科卡金矿采矿权内保有可信储量573.9万吨，平均品位4.04克/吨，金属量23202公斤（约合74.60万盎司） [8] - **四川路桥**：公司通过关联交易实现了资源业务出表，但仍持有路桥矿业64%、矿业集团40%、清洁能源集团40%的股权。蜀道集团矿业板块现有采矿权14宗、探矿权9宗，涉及金、铜、铅锌、铁、磷、锂、钾盐等矿种。海外项目包括阿斯马拉铜金多金属矿项目（设计利用矿石量5893.4万吨，含铜47.05万吨、锌112.28万吨、金25.45吨、银755.26吨）和库鲁里钾盐矿项目 [9] 化工实业业务：关注中国化学积极进展 - **中国化学**：公司化工实业广泛布局，如己二腈（20万吨）、己内酰胺（35万吨）、气凝胶（30万方）等。天辰公司60万吨双氧水法环氧丙烷（HPPO）技术采用自主研发的催化剂体系，解决了催化剂失活等关键问题 [10] - **东方铁塔**：境外子公司老挝开元拥有老挝甘蒙省133平方公里钾盐矿权，折纯氯化钾资源储量超过4亿吨。2025年上半年，实现氯化钾产量约59.69万吨，销售量约59.74万吨。控股子公司昆明帝银（持股72%）预计将于2026年9月30日取得舒姑磷矿采矿证，未来公司有望拥有200万吨/年磷矿石产能 [10] 本周要点回顾：行情回顾 - 本周（截至2025年1月30日），上证综指下跌0.44%，深证成指上涨1.62%，长江建筑工程指数下跌1.48%，排名全行业第17位，相对上证综指/深证成指/沪深300指数涨跌幅分别为-1.04%/0.15%/-1.56% [18] - 子行业年初至今涨跌幅分别为：钢结构19.30%、其他专业工程16.44%、化学工程16.35%、建筑装饰Ⅲ6.95%、基建3.73%、工程咨询Ⅲ1.50%、房屋建设Ⅲ1.47%、国际工程1.17%、园林建设Ⅲ1.08% [18] - 根据1月30日最新收盘价，长江建筑工程板块PE（TTM）为13.09倍，PB（整体法）为0.86倍，自2010年以来估值分位数为65.83。子板块PE估值分别为：园林建设Ⅲ115.46倍、工程咨询Ⅲ102.77倍、钢结构31.29倍、其他专业工程23.41倍、国际工程16.69倍、建筑装饰Ⅲ10.97倍、化学工程9.50倍、基建8.41倍、房屋建设Ⅲ6.32倍 [31] 重点数据更新 - **PMI**：2025年12月，建筑业PMI为52.8%，环比增长3.2%；新订单指数为47.4%，环比增长1.3%；业务活动预期指数为57.4% [48] - **固定资产投资**：2025年12月，固定资产投资完成额为4.1亿元，同比减少15.1%；年初累计固定资产投资完成额为48.5亿元，同比减少3.8% [50] - **制造业投资**：2025年12月，制造业固定资产投资为3.7亿元，同比减少7.8%；年初累计制造业固定资产投资为30.4亿元，同比增长0.6% [50] - **基建投资**：2025年12月，狭义基建投资为1.8亿元，同比减少11.4%；广义基建投资为2.5亿元，同比减少9.5%。年初累计来看，狭义基建投资为19.0亿元，同比减少2.2%；广义基建投资为25.9亿元，同比增长0.6% [55] - **地产数据**：2025年12月，地产开发投资为0.4万亿元，同比减少35.8%；销售额为0.9万亿元，同比减少23.6%。年初累计来看，地产开发投资为8.3万亿元，同比减少17.2%；销售额为8.4万亿元，同比减少12.6% [62] - **建筑业数据**：2025年第三季度，建筑业总产值为7.3万亿元，同比减少5.3%；其中，建筑工程产值为6.5万亿元，同比减少8.1%；竣工产值为2.6万亿元，同比减少12.2% [71] 重要公告（经营数据） - **中国铁建**：1-4季度新签合同30765.0亿元，同比增加1.3% [39] - **中钢国际**：1-4季度新签合同204.0亿元，同比增加3.7%；4季度新签合同97.5亿元，同比增加111.1% [39] - **江河集团**：2025年度建筑装饰板块累计中标金额为285.39亿元，同比增长5.51% [39] - **浙江交科**：截至报告期末，在建项目合同总额为2545.57亿元，剩余未完工金额为1485.33亿元。2025年全年累计新中标且签约项目金额为686.78亿元 [40][41] - **同济科技**：2025年10月至12月，新签施工合同额约11.48亿元，较上年同期增长85.46% [41] - **北新路桥**：成功中标霍尔果斯市－伊宁新机场－可克达拉市－伊宁公路项目，中标金额为12.21亿元 [41] - **中国化学**：1-12月新签合同4036.6亿元，同比增加10.0%；12月新签合同510.9亿元，同比增加42.5% [42] - **中国化学分红**：实施2025年半年度现金分红，每股派发现金红利0.1元（含税），合计派发现金红利6.11亿元 [43]

行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并维持该评级 [13] 核心观点 - 核心城市住房不存在系统性过剩，应从资产视角探讨定价问题，关键矛盾在于价值和价格的关系 [3][10] - 在低租售比背景下，租金涨幅对住房资产的持有回报率有决定性作用，若中短期内租金没有明显上涨预期，持有回报率仍不及可比利率，价格相较于合理价值仍有一定高估 [3][10] - 房价的短期变化主要取决于边际因素，尤其是产业政策的扰动，社会预期分层导致对合理价值的判断存在差异 [3][10] - 在房价经历较长时间和较大幅度调整后，自然需求和政策干预都可能带来房价的缓和甚至一定修复 [3][10] - 止跌回稳的政策目标曾提振市场预期，但去年4月以来边际下行压力再次加大，政策阈值临近，产业政策宽松概率逐步提高 [6] - 行业量价快速下行阶段可能已经过去，核心区和好房子具备结构性亮点 [6] - 当前股票位置较底部的溢价并不大，且市场估值抬升提供了补涨空间，建议重视具备轻库存、好区域和产品力的优质房企，以及拥有稳定现金流的经纪龙头、商业地产和央国企物管 [6] 周度市场表现 - 本周（截至2026年2月1日当周）长江房地产指数下跌2.18%，相对沪深300的超额收益为-2.26%，行业排名第19位（共32个行业） [7][16] - 年初至今长江房地产指数上涨5.78%，相对沪深300的超额收益为+4.13%，行业排名第14位（共32个行业） [7][16] - 本周房地产板块表现尚可，开发类、收租类及物管类标的多数上涨 [7] - 开发公司样本本周平均上涨6.36%，年初以来平均上涨13.98% [16] - 物业公司样本本周平均上涨2.22%，年初以来平均上涨4.21% [16] - REITs样本本周平均上涨0.53%，年初以来平均上涨3.06% [16] 政策动态 - **南京**：明确探索房地产发展新模式，用好用足房地产支持政策，持续释放“房七条”等既有政策效应，推动既有库存商品房全部纳入房票超市，推行“全城通兑”和“电子房票” [8][18] - **广东**：2026年将着力稳定房地产市场，因城施策控增量、去库存、优供给，推动闲置商业办公用房盘活利用，加强保障性住房建设和筹集，健全住房租赁市场制度，系统推进好房子、好小区、好社区、好城区建设 [8][18] - **上海**：宣布延长《关于本市开展对部分个人住房征收房产税试点若干问题的通知》有效期至2031年1月27日 [8][18] - **媒体信息**：据财联社消息，多家房企相关人士透露，目前其所在公司已不被监管部门要求每月上报“三条红线”指标，但部分出险房企被要求向总部所在城市专班组定期汇报资产负债率等财务指标 [8] 销售数据跟踪 - **四周滚动同比**：37城新房成交面积四周滚动同比为-21.6%，16城二手房成交面积四周滚动同比为+24.3% [9][19] - **当月同比（1月前30日）**：37城新房成交面积当月同比为-28.4%，16城二手房成交面积当月同比为+12.1%，12城新房及二手合计成交面积当月同比为-3.6% [9][27][31] - **备案农历同比（除夕前第22~16天）**：37城新房备案同比为-33%，16城二手房备案同比为-8% [9] - **周度成交（2026年1月30日当周）**：37城新房周度成交面积146.2万平方米，当周同比+179.6%；16城二手房周度成交面积184.0万平方米，当周同比+495.8% [19] - **分线城市新房周度同比**：一线城市（4城）+399.5%，二线城市（16城）+153.3%，三四线城市（17城）+91.6% [19] - **分线城市二手房周度同比**：一线城市（2城）+1121.4%，二线城市（9城）+394.0%，三四线城市（5城）+522.0% [19]