报告行业投资评级 - 加配化工龙头 [1] 报告的核心观点 - 看好化工基础行业龙头企业 基于房地产市场企稳、政策支持预期增强以及成本压力大幅缓解 [3][4] - 2025 年是石化化工产业重要拐点之年 未来几年有望逐步进入景气阶段 [6] 根据相关目录分别进行总结 行业整体情况 - 房地产市场企稳回暖 30 个大中城市商品房成交面积累计同比增长 3% 十个核心城市二手房成交面积同比增长 45% 带动化工产品需求 [3] - 两会政策预期利好化工行业 优化产业布局 淘汰落后产能 增加高端产能供给 尤其对炼油、乙烯等领域产生积极影响 [3] - 化工企业成本压力大幅缓解 煤价显著下降 油价回落 企业缩减费用开支 人力成本和管理费用均有明显下降 [3][4] - 化工龙头股估值处于历史低位 中信细分化工龙头股市净率仅为 2.03 倍 远低于其他行业 部分龙头公司股价与基本面改善背离 存在价值重估空间 [3][5] - 地方炼厂成本优势减弱 开工率维持低位 可能导致中国成品油供给量不增反减 [3][17] - 电源材料行业正处于改革时期 自 2024 年以来需求以 2%的速度下降 需进行调整以适应新市场环境 [16] 重点公司情况 万华化学 - 估值层面 市净率为 2.32 倍 为 2012 年以来 0.7%的低分位 市场对其盈利预期较为悲观 [7] - 基本面 MBIA 业务保持强劲盈利 聚合 MDI 和纯 MDI 价格处于高分位 整体盈利水平较好 2025 年 MBIA 平均盈利同比有望继续提升 [7] - 出口业务 美国加征关税影响有限 可通过匈牙利基地进行调配 [7] - 石化业务 目前整体盈利承压 2025 年一季度投运的新项目预计有利润贡献 年底乙烯一期原料替换成乙烷后 有望显著提升竞争力 [8] - 乙烯生产 计划将乙烯产能从 100 万吨提升至 120 万吨 全部使用乙烷作为原料 福建合资乙烷裂解制乙烯项目推进中 万华持股约 40% [9] - 精细化工和新材料领域 进行多项投资 新投产项目短期内未带来显著利润贡献 随着市场开拓和产能利用率提升 预计逐步实现利润 [10] - 2025 年整体资本开支预计下降 管理层将在 2025 年或 2026 年换届 可能影响未来资本开支 [11] 华鲁恒升 - 尿素业务 拥有超 300 万吨尿素产能 保持满产满销 价格较去年一季度下滑 较今年初低点回升 盈利明显改善 荆州基地二期 2 万吨尿素已投产 还有其他小型产品预计年底投产 [12] - 草酸业务 总产能达 50 万吨 今年新增 20 万吨后总规模达 70 万吨 占据 70 - 80%的市场份额 下游需求主要来自稀土加工和新能源用磷酸铁锂生产 若草酸价格上涨 1000 元 公司利润可增厚约 7 亿元 [13][14] - 煤炭采购及成本控制 每年德州基地与荆州基地煤炭采购量超 1100 万吨 煤炭价格同比下降 200 元 可增加公司年化利润超 20 亿元 未来资本开支集中于德州煤气老平台升级改造及荆州三期新材料方向项目 总计约 100 亿元 每年约 30 亿元实施 预计可增厚公司 6 - 7 亿元利润 [15] 龙佰集团 - 市净率处于历史低位 预计 2025 年一季度经营利润环比改善 同比仍承压 盈利处于底部位置 未来将继续改善 [21] - 全球钛矿增量有限 国内钛白粉产能持续扩大 拉动钛矿需求增长 新矿预计 2025 年底投产后产能提升至 250 万吨 [21] - 在印度、巴西等市场享有关税优势 有助于提升出口竞争力 未来几年盈利前景看好 [21] 宝丰能源 - 一季度主要受益于煤炭价格下跌 煤制烯烃价差显著扩大 煤制烯烃项目逐步达产 一季度产量显著增加 二季度基本完成 一季度业绩预计明显增长 股价涨幅在头部公司中相对较小 有进一步上涨空间 [22] 卫星化学 - 市盈率仍在十倍以内 最近几个月市场表现较好 得益于去年四季度业绩超预期 丙烯酸市场价格机制上涨 碳酸环比盈利大幅增长 今年一季度价格维持稳定 [23] - 丙烯酸乙酯大产能将在今年四季度投产 有望维持较好盈利水平 乙烷价格相比油头具有明显成本优势 公司成长性是股价主要驱动因素 [23] 荣盛石化 - 短期内可能受乙烯影响及油价波动影响 今年一季度业绩未见明显改善 股价处于底部 下游产品价格上涨 为未来业绩提供支撑 预计二季度开始 由于油价下降和煤价下跌 公司业绩将有所改善 [24] 同亨与新凤鸣 - 今年一季度长期盈利水平维持良好 下游复工和订单较去年稍慢 单吨利润情况环比去年四季度有所改善 今年没有大的产能释放 各龙头企业将长期盈利维持在相对较好位置 若需求改善 公司盈利有望进一步扩大 [25] 阳煤化工 - 农化行业去产能周期基本结束 终端采购逐步恢复正常 需求温和复苏 2025 年农药价格筑底后 公司降价压力减少 优创一期项目建设完成后 将带来新的增长点 [26] - 创新药收入占比提升至 10%以上 有望提高公司估值体系 2025 年四个季度增速前低后高 看好公司实现量的增长以及创新药投放带来的盈利提升 [26] 华丰化学 - 主要有氨纶、角 3 和基地原液三大主营业务 并表 TPU 和专利数据业务后 有望进一步提升业绩 氨纶行业增速较高 但供给侧制约行业复苏 目前氨纶价格使华丰盈利不足 4000 元/吨 行业处于盈亏平衡点附近 [27] - 随着时间消化产能 该行业未来有机会实现温和复苏 华丰凭借成本优势 对应底部业绩约为 30 亿元 公司资本开支集中在氨纶及一体化项目 依靠现金流实现内生增长 并逐步提高分红比例 集团资产注入有望增厚公司业绩 [27] 国瓷材料 - 2025 年是精密陶瓷板块业务重要一年 陶瓷球业务快速增长 高压快充平台渗透提升 一些应用陶瓷轴车型从高端向中低端渗透 单月订单可观 自建粉体产能预计 2025 年完成配套 将显著提升整体陶瓷球利润 [32] - 投资精品产品如低轨卫星用陶瓷管壳和激光雷达用陶瓷基板 有望在 2025 年随着智能驾驶普及带来的需求提升而表现出色 2025 年将是公司金涌投资板块持续高增长、利润率逐步改善的一年 [32] 细分市场情况 钾肥市场 - 春节后一个月内钾肥价格坚挺 港口报价上调显著 由于短期供给紧张及库存低位所致 进口方面 白罗斯钾肥矿山停产维护导致全年产量减少 200 万吨以上 中欧班列运量下降 国内生产企业季节性减产 截至 2 月底港口库存约 300 万吨 相对较低 [28] - 国内生产商正在陆续复产 国家储备仍有一定调节空间 消费端正通过调整配方以减少钾肥使用 这轮钾肥涨价的持续性可能已接近尾声 若中欧班列运量持续低迷 以及 3 月 4 日美国对加拿大钾肥关税落地 钾肥价格可能继续超预期上涨 若钾肥价格维持在当前水平 将推动新产能加快释放 [29] 氨基酸行业 - 春节后市场价较年初下滑约 20% 主要原因是海外赖氨酸反倾销政策落地及抢出口驱动需求回落 国内春节后以消耗库存为主 近期氨基酸价格出现明显上涨 替代产品价格上涨推动下游增加氨基酸添加 原材料如玉米、煤炭价格处于低位 利好企业利润 [30][31] - 中长期来看 氨基酸行业新增产能有限 以梅花生物为代表的头部公司将受益于供给端集中度高及豆粕价格缓慢上涨 梅花生物持续进行大额回购和分红 有望成为技术化工领域高股息标的 [31] 制冷剂市场 - 持续上涨趋势不变 下游对当前价格接受程度良好 2025 年二季度制冷剂 R32 长协价仍有上行空间 公司外销配额充分利用 对外销价格乐观 2025 年国内空调厂商在海外新产能投放增加 对外销需求增量存在提振作用 退税情况下 2025 年外销利润情况已逐步超过内销 [33] - 2025 年 134A 维修市场份额由厂家直供比例增加 小瓶装 134A 涨价将提振整体 134A 价格 一季度出口量同比有所下滑 三月份进入旺季后出货量有望逐步走高 预计 2025 年制冷剂企业业绩兑现良好 [33] 氟聚合物市场 - 与顺周期相关性强 目前 PVDF 和 FEP 等氟塑料涨价明显 与宏观经济各行业相关性强 2025 年 东岳集团等龙头企业将显著受益于氟塑料涨价 其有机硅业务也将在顺周期上行趋势中受益 氟化工行业存在诸多机会 应多关注该行业龙头标的配置机会 [34]

市场传闻 - 市场传闻公司将与中国银河证券股份有限公司合并[1] 信息澄清 - 截至公告披露日，公司未获有关传闻书面或口头信息[2] - 控股股东无筹划传闻事项或应披露未披露重大事项[2] - 公司无应披露未披露信息[2] 信息说明 - 公司信息以在上交所网站和指定媒体公告为准[3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年电力板块行情和基本面或弱于2024年，但存在政策支持新能源、市值管理要求趋严、低波动红利资产配置价值等机遇 [1][4] - 光伏行业供需关系和竞争格局逐步优化，新技术竞争加速，市场虽处低位但基本面变化有参与价值 [18] - 光伏逆变器今年持续向好，集中式上量明确，价格长期有下降空间但利润率较稳态；光伏玻璃价格3 - 4月有望修复，全年趋稳，产能随需求缓释 [37][40] - 风电行业2025年需求预期强化，特别是陆上风电，整机行业竞争格局优化 [46][47] 根据相关目录分别进行总结 电力板块 压力 - 基本面瑕疵，2021 - 2024年新增装机年复合增速11.4%，高于同期用电需求增速7%，2025年用电需求增速放缓至5.5% - 6%，基准假设5.8% [2] - 部分地区电源装机增速快于用电量增速，电力供需趋松，2025年上网电价全面下滑，核电和水电也面临压力，影响电力股收入端 [3] - 市场投资风险偏好增强，电力作为防御性赛道配置需求下降 [4] 机遇 - 政策支持新能源赛道，行业将进入摸底阶段后改善，如发电侧明确入市机制、需求侧出台多项政策，有望兑现风光项目环境价值，补贴问题解决或使港股龙头估值复苏，海上风电是优质赛道 [6][8][9] - 2025年市值管理受央企和地方国企上市公司重视，有效举措包括提高分红、资产注入或重组、集团股份回购，可关注东部地方火电龙头企业 [12][13] - 香港公用事业股和核电站是长期稳健配置标的，香港公用事业股盈利波动小、分红稳定，核电赛道成长性好，技术迭代有望增加盈利能力 [15][16] 光伏行业 供需关系与竞争格局 - 需求方面，2025年装机需求预计悲观零到5%、乐观5 - 10%增长，6月1日前有抢装，政策中短期对收益率有压力但中长期利好装机，分布式市场已加速拉货和涨价 [19][20][22] - 供给方面，企业开工率低，部分小公司成僵尸产能，二三线企业资金压力大，行业供需关系缓慢改善，价格有上升趋势，竞争格局向龙头集中 [24][25][26] - 结构性机会在于美国电池片价格带来的利润，相关公司有较好信心 [26] 新技术竞争 - BC技术有进展但未形成明确代际差，有机会在单位盈利上超过top5，可观察相关公司财务报表兑现情况 [27][28][29] - 浆料无银和降银是趋势，聚合在银包铜应用上有进展，无银化趋势若量产可使相关方受益，可观察其在龙头公司的应用 [31][32][33] - 通威布局粒状硅中试线为降本，对协鑫影响不大，行业均衡价格或不变，通威可降本增效提高单吨盈利 [33][34][35] 光伏逆变器和光伏玻璃板块 光伏逆变器 - 工商业有不错预期，企业加紧开发工商业产品，商业项目占比上升，配储积极性提高，逆变器出货持续向好，集中式装机上量明确 [37][38][39] - 价格长期有下降空间，短期毛利率略有下滑正常，利润空间较稳态 [40] 光伏玻璃 - 组件开工率上升，玻璃库存天数环比下降，3月有提价可能但不显著，因库存仍高、产能将增加、成本端天然气价格下降 [40][41][42] - 3 - 4月价格有望修复，一梯队开始稳定盈利，二梯队结束现金亏损，全年价格上涨趋稳，产能随需求缓释 [42] 风电行业 东方电缆情况 - 股价大幅调整，市场和公司下修业绩预期，因2025年海上风电场装机预期下修，但年内交付订单仍有潜力，2 - 3月新订单情况或增强信心 [43][44][46] 行业需求 - 2025年行业需求预期强化，特别是陆上风电，有望上调到120GW以上，保持较快同比增长 [46][47] 竞争格局 - 整机行业竞争格局优化，头部五家风机出货市占率达75%，海上风电前四名集中度超85%，出口端元晶和远见市占率超90% [48]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中国资产重估行情是预期驱动的典型结构性牛市，后续关注结构把握投资机会，外资有回流空间 [4][6][15] - 两会政策基调谨慎偏放松，财政关注新质生产力投资和土地房地产市场结构亮点，货币政策节奏有变化，关注民营企业账款问题解决 [23][25][33] - 节后复工数据农历同比可能不佳，但基建实物工作量下滑风险低，看好消费建材等板块后续表现 [34][36][39] - AI 发展带动基础设施建设资本开支扩张，机械行业燃气轮机、柴油发电、热管理、加工环节受益 [40][41][50] 根据相关目录分别进行总结 中国资产重估市场前景及外资动向 - 上周港股市场继续上行创新高，恒生科技明显，恒指上扬，但前几日市场略显疲态，南向资金有流入流出波动 [2][3] - 行情界定为预期驱动的典型结构性牛市，涨幅大、情绪驱动、结构窄，与上一轮行情有差别，有三点含义 [4][5][6] - 市场情绪指标强化，超买程度高，卖空成交比例回落，风险溢价创新低，AH 溢价到区间下沿 [7] - 南向资金流入加速，有单日新高，持股和成交比例增加但未占主导，海外资金被动资金加速，主动资金有个别流入，测算外资回流有空间 [8][9][11] - 后续市场演绎大方向关注 AI 科技产业趋势，短期注意结构，建议低位介入、亢奋把握节奏，关注行业催化剂、技术投资程度、资金后劲、宏观政策变化等因素 [15][16] - 技术分析点位测算提供三种方法，建议在 23000 - 24000 点观望，中长期可能促成结构调整，建议关注科技、出海、分红、核心消费四个结构性方向 [16][18][20] 两会前瞻及民企座谈会解读 - 全年形势判断谨慎，政策基调放松，财政总量超预期或低于预期可能性有限，关注新质生产力投资和土地房地产市场结构亮点 [23][24][25] - 货币政策表述有边际变化，节奏调整，全年基调取决于经济形势 [28][29] - 民营企业家座谈会关注解决企业拖欠账款问题，政策有进展，解决该问题可降低社会风险溢价，改善政策传导效果 [30][31][32] 节后复工进展 - 节后复工数据农历同比可能不佳，建筑企业行为变化、春节提前天气寒冷导致，真正需求需从这周至金三银四判断 [34][35] - 全国建筑工地开复工数据差，但实物工作量感受与去年差不多，资金到位率持平，水泥、螺纹发货和开工率有变化，专项债提前发行资金充裕，基建实物工作量大幅下滑风险低 [36][37] - 建筑板块对 2025 年地产有压力，基建结构性温和提升，企业收入和订单目标个位数增长，回款和化债有积极感受，看好消费建材等板块后续表现 [37][38][39] AI 加机械行业投资机遇 - AI 发展催生新投资机会，海内外科技厂商 IDC 基建资本开支将扩张，机械行业四个方向受益 [40][41] - 燃气轮机是数据中心电力需求解决方案，北美市场招标量增长，电力需求大，供应链核心企业受益，关键零部件市场份额向国内转移 [42][43][44] - 柴油发电机组受益于国内头部厂商资本开支增加，需求扩张，国内品牌有发展机遇，测算 25 - 27 年市场规模可观 [45][46] - 热管理液冷环节受益于 AI 高功耗和 PUE 要求，液冷方案渗透率将提升，冷板式液冷成主流，测算 2029 年市场规模达 2300 亿 [47][48][49] - 加工环节受益于 AIGC 发展，高端 PCB 制造增加钻头消耗，燃气轮机零部件加工对高端五轴机床要求提高，建议关注国产五轴机床龙头企业 [49][50]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周五美股大跌，市场避险情绪升温，经济数据疲软引发对美国经济前景担忧，2025年上半年经济放缓风险增加，消费增长可能放缓，房地产市场表现疲软 [2][3][11][18] - 美联储可能因通胀预期和疲软经济数据调整货币政策，或放缓甚至停止缩表，对债券市场尤其是美国国债是利好 [6][7][24] 根据相关目录分别进行总结 美国股市情况 - 上周三标普500指数一度创新高，周五大幅下跌1.7%，为今年1月以来最大单日跌幅，道琼斯指数下跌1.8%，为去年10月以来最大单周跌幅，油价大跌3%，美债收益率下降，美元小幅回升，日元大幅上涨，可选消费、科技、工业和能源板块领跌，防御性板块表现较好 [3] 消费者信心指数 - 密歇根大学消费者信心指数降至一年来新低64.7，连续三个月下降，引发市场对占美国经济总需求70%的消费支出的担忧，原因是通胀预期增加和对未来失业率上升的担忧 [2][5] 美联储缩表政策 - 若通胀预期持续上升，美联储可能采取更激进货币政策，近期疲软经济数据或促使其放缓甚至停止缩表以应对潜在经济放缓风险 [6][7] 劳动力市场和服务业 - 华盛顿特区初次申请失业金人数连续两周上升，美国服务业PMI指数意外降至49.7，跌破荣枯线，为过去25个月来最低水平，反映政府削减支出的外溢效应 [9] 零售商表现 - 沃尔玛公布谨慎业绩指引后股价大跌，引发市场对家得宝、TJX Companies和塔吉特等其他零售商未来业绩的担忧，加剧上周五市场跌势 [2][10] 2025年美国消费前景 - 2025年消费增长可能放缓，原因包括人口增速放缓、通胀扰动实际收入增长、裁员导致就业安全感下降、财富效应不如前两年明显，但预计不会出现严重衰退 [11] 美国房地产市场 - 一月份NAHB建筑商信心指数从47降至42，新屋开工数据环比下降9%，成屋销售数据不及预期且回落，去年全年房地产销售低迷，今年开局不顺利 [12][13] - 房地产市场数据未能如预期恢复的原因包括拜登政府政策影响、经济数据不佳、上市公司业绩低迷，开发商股票表现欠佳 [14] - 尽管美联储2024年降息100个基点，但房贷利率未下降，30年期房贷利率仍维持在6.85%左右，房价中位数约为42万美元，相比疫情前上涨30%，使得普通购房者压力增大 [15] - 美国购房者中位数年龄从2019年的46岁上升到2024年的56岁，首次购房者比例降至过去十多年来最低，仅为27% [16] - 关税问题制约房地产发展，美国大量建筑材料和家电依赖进口，关税使木材价格上涨，挤压开发商利润，降低其降价促销动力 [17] 2025年上半年美国经济及美联储政策 - 预计2025年上半年美国经济放缓风险增加，企业信心、消费者信心消退，被关税不确定性、政府裁员、财政紧缩效应取代，美联储推迟降息增加负面因素，但不认为会出现衰退，增速放缓可能性较大 [18] - 美联储会议纪要显示官员开始考虑放缓或暂停缩表，因未来几个月债务上限问题可能导致储备金大幅波动 [20] 美联储缩表进展及影响 - 即便没有TGA事件，美联储缩表也逐渐接近终点，目前准备金与名义GDP比例约为11%，按每月600亿美元速度缩表，到年底将降至8.3%，接近2019年终点，美联储可能前瞻性地选择放缓甚至停止缩表 [22][23] - 美联储放缓或暂停缩表对债券市场尤其是美国国债是利好，减少抛售美债会降低国债供给，经济数据松动也对债券市场有利 [24] 下周重要事件 - 下周需关注业绩报告，包括周二家得宝和周三芯瑞达，以及周五发布的核心PCE通胀指标，若数据符合预期，不会造成大扰动 [25]

文章核心观点 沪鸽作为中国领先口腔材料公司递表港交所，受益于中国及全球口腔医疗器械和临床类材料市场增长趋势，凭借产品优势和市场策略在国内外市场具备竞争力并不断发展 [1][2][3] 公司情况 - 沪鸽是中国领先口腔材料公司，提供多元化产品组合，覆盖口腔医疗机构和技工所场景，满足客户多样化临床需求 [1] - 按2023年销售收入计，沪鸽是中国最大口腔印模制取材料制造商和最大口腔临床类材料制造商之一，国内制造商中拥有最多CE标志或FDA批准的口腔临床类材料 [1] - 沪鸽在中国服务大量口腔医疗机构，获庞大经销商及口腔技工所网络支持，产品获60多个国家和地区认证，主要海外市场包括欧洲、美国及东南亚，立志成为东南亚市场领导者 [1] - 沪鸽在中国口腔临床类材料市场国内品牌中名列前茅，开发出可媲美国外领先制造商的产品，在弹性体印模材料领域按销量已超越国外知名制造商，在玻璃离子水门汀及树脂粘结剂领域正迅速缩窄差距 [4] 行业情况 中国口腔医疗器械市场 - 因高龋齿率、人们健康意识增强、口腔患者数量增加、人均口腔医疗消费增长等因素，市场庞大且快速增长 [2] - 市场规模由2019年的434亿元以8.8%的复合年增长率增长至2023年的607亿元，预计2023 - 2030年将以15.5%的复合年增长率增长，2030年达到1,667亿元 [2] 全球口腔临床类材料市场 - 市场规模由2019年的191亿美元以2.7%的复合年增长率增长至2023年的213亿美元，预计2023 - 2030年将以10.6%的复合年增长率增长，2030年达到431亿美元 [3] 中国口腔临床类材料市场 - 市场规模由2019年的155亿元以10.3%的复合年增长率增长至2023年的230亿元，预计2023 - 2030年将以15.3%的复合年增长率增长，2030年达到622亿元 [3] - 市场一直主要由知名国外制造商领导，近年来中国口腔材料企业崛起，克服技术障碍，凭借定价和经销渠道优势占据本地市场份额并向海外扩张 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 比亚迪智能化战略发布会表现超预期，未来2 - 3年有望保持20% - 30%盈利增速，短期内股价或冲击1.2万亿市值 [3][4] - 维持25年新能源乘用车销量增长25% - 30%的判断，自主品牌整体份额有望提升 [3][5] - 柴油发电机行业供不应求趋势强化，相关企业将享受量价齐升，股价有看点 [3][6] - 春节后中国化工品市场活跃，化工板块进入上行周期，关注六条主线产品 [3][8][10] - 工程机械行业2025年国内市场有望正增长，出口业务预计稳健增速，主机厂具备配置价值 [12][15] - 稀土价格因缅甸供应扰动和下游需求增加上涨，人形机器人提升行业估值，关注相关公司 [3][16][21] - 国内锂价有望因出口改善向海外靠拢，TA市场因下游需求恢复值得关注 [23][24] 根据相关目录分别进行总结 比亚迪智能化战略发布会 - 发布21款车型，预计二季度快速上量，10万元以上车型全部标配定价，25年智驾版与24年非智驾版基本无价差 [3][4] - 25 - 26年高速NOA核心硬件方案销售占比达60% - 80%，有望释放盈利弹性 [3][4] 狭义乘用车市场 - 1月狭义乘用车零售同比下降12%，受春节、购车潮透支及补贴政策切换影响，出口38万辆 [3][5] - 预计2月零售有压力，3月环比改善，以旧换新政策或使25年零售销量正增长 [3][5] - 1月新能源乘用车批发销量同比增长27%，渗透率42%，插混同比增速51% [5] 柴油发电机行业 - 行业被四家企业垄断，海外资本开支上行致产能紧张，供不应求将强化 [3][6] - 一季度招标价格已上涨10% - 15%，相关企业享受量价齐升带来的超额利润 [3][6] 中国化工品市场 - 春节后市场活跃，TTPI指数小幅上升，26%品种价格上涨，54%持平，20%下跌 [3][8] - PX制冷剂等产品去库存速度快，未来可能继续涨价 [3][8] - 关注TDI、双键、有机硅、PX、丙烯酸和制冷剂六条主线产品 [3][9] 工程机械行业 - 2025年春季行情启动慢，但近期销量超出预期，迎来“开门红” [12] - 1月国内工程机械销量基本持平，需求来自散户购买等领域 [13] - 目前行业增幅不足以定义为上行周期，2025年国内市场有望正增长，出口预计稳健增速 [14][15] 稀土行业 - 价格上涨因缅甸供应扰动及下游磁材厂复工需求增加 [3][16] - 预计中国开采指标增速与去年类似，缅甸供应不确定性持续，或推动价格阶段性上涨 [17][18] - 2025年是人形机器人量产元年，对稀土永磁需求占比小，但提升估值 [3][21] - 预计2025年全球氧化镨钕小幅过剩，若缅甸供应扰动持续，供需可能趋紧 [22] 锂价与TA市场 - 国内锂价近期回升，约14万元/吨，海外超30万元/吨，看好出口改善推动国内锂价向海外靠拢 [3][23] - TA市场关注下游采购旺季、氧化器出口恢复、科定库存下降及光伏组件厂商复工 [3][24]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年电力板块热度较低但存在机遇，绿电运营商受政策重点扶持，光伏行业基本面变化不大，风电吊装口径预计达120 - 130GW，光伏玻璃全年偏紧价格预计平稳修复，光伏胶膜行业产能出清，建议关注相关企业和赛道 [3] 根据相关目录分别进行总结 电力板块整体情况 - 2025年电力板块热度低，因交易电价回落和AI等主题吸引资金，但绿电运营商有政策机遇 [3] 新能源入市电价政策 - 要求新能源电量入市交易，促理性投资，保障调节电源作用，对2025年6月1日前存量项目友好，新项目全参与市场，差价由工商业用户分摊，稳定收益预期 [4][5] 国内外需求侧政策 - 国内为实现十四五目标将加码政策促绿电消费，海外欧盟CBAM 2026年正式征收，内外压力使高耗能企业增加绿电使用 [6] 绿电脱碳企业投资建议 - 关注破净且估值低的港股绿电运营商、A股三北地区风电优势企业及福建世丰赛道 [3][7] 绿电项目亮点 - 世丰消纳表现突出，海丰获绿电环境价值途径多，世丰有造价下降空间，推荐中闽能源 [8][9] 光伏行业变化及政策影响 - 基本面变化不大，上半年去库存下半年修复EPS，欧洲组件涨价和国内招标表明见底，新技术提供机会，政策引导清洁能源转型 [10] 光伏投资策略 - 可按风格执行，贝塔角度可捕捉政策短期博弈或底部布局，选股关注硅料、一体化组件及二线弹性标的 [11] 光伏行业发展前景 - 中长期装机量目标不变，电力市场化推进和新政策将促清洁能源转型和行业健康发展 [12] 部分光伏企业情况 - 硅玛有弹性胜率高，京奥和晶焱有利润潜力，君帆和商汤盈利受市场价格影响，出货量增加有望兑现利润 [13][14][15] 光伏辅材领域情况 - 2025年光伏并网逆变器及储能以大型集中式项目为主，不同地区市场有不同需求特点 [16] 中东和印度风电光伏发展 - 中东和印度一开始就同步配置储能，集中式逆变器及储能集成将成重点 [17] 亚非拉地区逆变器市场 - 部分国家电网差适合户用端离网项目，关注德业公司，集中式关注上能电气与阳光电源 [18] 光伏玻璃行业产能 - 国内有效产能88,790吨/日，海外9,950吨/日，单月供给40 - 45GW全年偏紧，价格预计平稳修复 [19][20] 光伏胶膜行业现状 - 产能出清，龙头利用率60% - 70%，二三线45%，仅福斯特扩产，关注头部企业 [21] 2025年供需及价格走势 - 预计3月底至4月初价格修复，全年需求波动可应对，产能出清还需约两个月 [22] 2025年风电行业需求 - 预计吊装口径120 - 130GW，陆上为主，海上4 - 5月数据更准确，有项目储备 [23] 2025年风电生产交付节奏 - 一季度生产节奏提升，二季度海缆授权规模增加 [24] 风电领域关注公司 - 推荐东方电缆、金风科技、韵达股份 [25] 海上风电市场前景 - 2025年有望增长并持续到2026年，项目储备充分贡献增量 [27] 风电出口市场机会 - 海上管桩出口方向有弹性，为国内企业提供发展空间 [28] 光伏和其他新能源领域更新 - 每半月定期汇报光伏等新能源领域最新情况以调整策略 [29]

报告行业投资评级 - 建议逢低吸纳造纸行业龙头企业 [2][5] 报告的核心观点 - 2025年造纸行业新增产能投放接近尾声，但供需面难现趋势性大行情，需警惕新增产能带来的供给压力 [1][2][3] - 2025年上半年造纸行业市场预期乐观，阔叶浆外盘价格上涨使国内纸企具备提价底气，龙头企业库存成本下降，业绩有望环比改善，但需关注三月份会议后全年走势及下半年新增产能投放压力 [2][5] - 太阳纸业在老挝推进林浆纸一体化模式，拥有6万公顷林地，木片自供率提升显著降低成本，市场低估了其老挝林地开发潜力及未来连接广西基地后的成本优势 [2] 根据相关目录分别进行总结 2025年造纸行业供需情况及新增产能影响 - 2025年造纸行业整体供需面呈宽松平衡状态，文化纸新增产能少，特种纸和白卡纸新增产能多，存在过剩风险 [2] - 宏观资金链变化和企业心态因素促使企业扩产，地产吸纳资金减少，制造业吸纳贷款占比增加，企业可获资金扩产，地方政府鼓励投产并提供优惠条件 [2] - 预计2025年新增产能逐渐进入尾声，但仍有部分投放，供需面难现趋势性大行情 [1][2][3] 2025年上半年造纸行业市场预期及积极因素 - 2025年上半年市场预期相对乐观，阔叶浆外盘价格止跌企稳并上涨，国内纸企有提价底气，小厂随之涨价，去年年底旺季停产为涨价提供催化剂 [5] - 一季度和二季度龙头企业库存成本下降，有助于业绩环比改善，龙头企业估值合理，下行风险不大 [5] - 需注意三月份会议决定全年走势，下半年文化纸、白卡纸、特种纸集中投放新增产能或带来供给压力和价格承压 [2][5] 2024年全球真阔叶浆价格走势及原因 - 2024年全球真阔叶浆价格先涨后跌，上半年因供给扰动事件频发和欧美需求复苏上涨约15%，下半年因新增产能投放和库存高企快速下跌至545美元左右 [6] - 甄烨浆因新增供给少且北美等主要生产地区关停高成本老旧产线表现更为坚挺 [6] 2025年全球真货与甄烨浆市场前景判断 - 2025年上半年全球真货与甄烨浆价格以震荡为主，上行拐点可能下半年出现，目前两者价差维持较高水平 [7] - 近期海外浆厂上调报盘价，贸易商和纸厂库存整体不高且有备货需求，市场成交情况良好，但需关注去年夏天投放的大型项目陆续放量 [7] 目前矿业市场走势及未来趋势预测 - 当前矿业市场库存天数较高，一季度需求季节性偏弱，上涨动能不足，但有成本支撑，下行空间有限，预计上半年价格在550 - 650美元之间波动 [8] - 下半年季节性需求改善，2025 - 2027年无大型矿业项目投产，供给逐步偏紧，可能迎来上行拐点，长期来看纸浆价格上涨是大势所趋 [8][9] 2025年各板块供需面展望 - 文化纸：2024年价格波动不明显，上半年无太大下行压力，短期内供给压力不大，全年有一定压力，需求端平稳波动，供给端新增产能基本可消化，若陈明200万吨停产产能复产及年底新增200万吨产能投放，供给端有边际压力，大厂稳价能力受考验 [11] - 白卡纸：过去两年新产能投放多，供给压力大，即使陈明纸业2025年不复产，玖龙纸业200万吨满产也有供给压力，短期内库存不高且需求尚可，但提价困难，需等待消费量增长、中小企业退出或行业协同机制改善 [11] - 特种纸：四季度至一季度局面有惊无险，目前情况受控，一季度有望实现盈利环比改善，但2025年整体是洗牌年份，龙头企业新增产能多，份额快速攀升，单吨利润承压，盈利判断持平或稳中有增 [11] - 桑巴瓦浪举：经历惨淡前三季度后，四季度因需求增加和进口量下降提价顺畅 [11] 太阳纸业相关情况 - 长远来看，实现完整造纸产业链打通的企业最具竞争力，太阳纸业是其中之一，通过整合产业链提高竞争优势，在森林资源稀缺背景下更具发展潜力 [12] - 太阳纸业自2007年进入老挝，扎根十六七年，提供高薪工作，当地员工认可度和幸福感高，体现以人为本理念 [17] - 木片迟迟不放量是因为种树需长时间，2018年左右首批可用于制浆造纸林地成熟，走上培育树种并用于制浆造一体化模式，以速生桉木为主，一批树有20 - 25年贡献周期，目前第一批大规模种植林地已开始贡献增量 [19] - 短期采购木片国内制浆有利润，2027年前无新海外商品浆投产，国内自制浆业务前景良好，长期木片和林地资源稀缺，拥有林地资源者占优势 [20] - 太阳纸业在老挝经历探索、培育新林地及规划产能布局、落实林浆一体化模式并逐步投产阶段，17 - 18年为核心转折点，此后盈利能力提升 [22] - 太阳纸业在老挝业务模式包括溶解浆和高端箱板纸，溶解浆盈利源于自有木片和当地税收政策红利，高端箱板纸利用区位优势用海外废纸生产高端产品运回国内销售获价格溢价 [24] - 老挝地区浆和纸产能占太阳整体产能约10%，贡献20% - 30%净利润，预计2024年贡献5 - 10亿元净利润，占公司总体净利润约25% [24] - 太阳纸业在老挝推进林浆纸一体化模式，截至2023年底种植6万公顷林地，提供稳定低成本木片供应 [25] - 老挝基地位于沙湾拿吉，靠近越南岘港，实现全部自供后木片运输成本低，与国内制浆造纸成本相比更具竞争力 [26] - 木片自供通过种植面积及外采木片价格差异节省成本，2023年自供率30%节省约1亿人民币，2024年提升至60%节省超2亿人民币，预计2030年单年度可节省10亿人民币以上 [27] - 市场低估木片自供带来的成本节降潜力和未来盈利增长空间，保守估计未来五年每年至少可节省10亿人民币以上 [28] - 未来战略包括完善老挝临江一体化模式，加快森林种植速度，提高砍伐比例，扩大量与价差优势，优化运输路径降低物流成本，实现资源整合与协同效应 [30] - 2023年老挝地区溶解浆自供率30%，2024年上升至约60%，预计2025年实现百分百自供率，为建立完善林地自供体系奠定基础 [30] - 实现木片百分百自供率后，老挝可发展制浆造纸产业，通过江运将产品运回国内，或在当地生产文化纸等产品销往国内及东南亚市场 [31] - 老挝与广西联通后，运送木片成本低，国内木片价格比东南亚高20% - 30%，放大成本优势，太阳公司成本优势可累积和放大，在终端制造中极具竞争力 [32] - 市场低估老挝林地开发潜力及连接广西基地后的成本优势，太阳公司通过量化计算展示独特强大盈利点，分析发布于2024年初和2025年初深度报告中 [34] 瓦楞纸行业相关情况 - 当前国内瓦楞纸行业社会库存水平高，龙头企业春节前后采取比往年更长停机措施消化库存，对节后涨价或价格稳定有信心 [14] - 短期内瓦楞纸行业稳中有涨，2024年新增产能投放接近尾声，2025年新增产能微乎其微，进口纸价格已突破历史最高点，增量有限，2025年供需压力不大，龙头企业协力提价有望推动阶段性涨价行情 [15] 值得关注的公司 - 建议关注太阳纸业、仙鹤股份、华旺科技以及玖龙纸业等板块龙头公司，短期内对这些公司表现持积极态度 [16]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 监管放宽险资投资黄金政策，可缓解保险公司资产配置压力，为拓宽其他资产积累经验；约2100亿元险资或流入黄金市场，显著提振需求；2025年金价处牛市通道，有望突破3000美元/盎司；美国实际利率回落、全球央行购金、人民币贬值等因素推动金价上涨；黄金股业绩有望提升，当前估值处历史低位 [1][3][8] 根据相关目录分别进行总结 保险资金投资黄金业务试点政策的背景和主要内容 - 2025年2月7日国家金融监管总局发布通知开展试点，明确投资范围，确定十家大型险企为首批试点公司，要求投资账面余额不超上季末总资产1%，单一对手租借规模不超现货合约20%，并提出监管事项控制风险 [3] - 截至2024年底中国保险行业总资产约35.9万亿元，十家试点公司占比58.5%，若按1%投资黄金，约2100亿元资金可流入黄金市场，占全球日均成交额13% [3] 该政策对保险行业的影响 - 近年来国内利率走低、金融市场波动增加，保险资金配置压力增大，新会计准则下股债资产市场风险增大，放开黄金投资试点可缓解资产荒问题，为拓宽其他资产类别积累经验 [5] 黄金作为避险资产对比其他可投资产的优势 - 截至2024年底三季度末，保险公司年化财务投资收益率3.12%，年化综合投资收益率7.16%，2005 - 2025年间互金及牛津价格年化回报率分别为9%和10%，黄金作为避险资产有较高吸引力且能对冲市场风险，但无付息特性，负债匹配管理需进一步研究 [6] 险资进入黄金市场可能带来的影响 - 按1%比例计算，十家试点公司可用于购买黄金金额上限约2100亿元，占全球日均成交额13%，占上海金交所日均成交额30.6%，相当于313吨，占全球矿产量9%、全球需求量7%、中国矿产量83%及中国需求量32%，将显著提振市场需求 [7] 对未来金价走势的预期 - 2024年金价上涨27%，2025年金价仍处牛市通道，有望突破3000美元/盎司，驱动力包括美国新政府通胀政策、美联储供应链重构政策及全球经济环境不确定性 [8] 美国实际利率的回落对金价的影响 - 当前美国实际利率接近2.5%，为2009年以来极高水平，10年期美债收益率约4.6% - 4.7%，处于2007年以来次高位置，预计降息仍在进行，特朗普政策或促使实际利率回落，推动金价上行 [9] 全球央行购金趋势 - 全球央行购金趋势在2023和2024年保持强劲，2024年净购金量达1045吨，中国在2024年11月重启黄金储备增持并连续三个月增持，表明全球对黄金需求持续旺盛 [11] 人民币贬值压力与黄金价格之间的关系 - 预计2025年人民币潜在贬值压力可通过黄金价格上涨对冲，人民币计价黄金价格可能涨幅更大，投资者可持有黄金保值增值 [12] 去美元化进程对金价的影响 - 特朗普2.0时代东西方货币体系分裂深化，加剧去美元化进程，可能出现弱美元局面，推升以美元计价的大宗商品包括黄金价格 [13] 黄金股表现及未来前景 - 2020 - 2023年黄金股表现曲折，2024年一季度起单盎司利润走阔创新高，国内大型黄金国企毛利改善未完全反映到净利润；预计2025年价格增长约20%，成本增长低于10%，形成“剪刀差”提升业绩，当前估值处历史低位 [15]