核心观点 - 2026年可转债市场投资需摒弃依赖整体贝塔的粗放思路，转向精研个券价值的精细化择券，聚焦于科技成长、能源驱动、反内卷和低波底仓四大主线[1] - 2026年转债市场估值将维持高位震荡，主要支撑来自对权益市场的偏乐观预期以及供需紧平衡格局，但持续缩量和估值居高不下是最大不利因素[4][40] - 仓位把控建议以中性偏积极为基准，底仓转债作为组合“压舱石”需保持一定仓位，进攻端策略需更注重结构性机会挖掘[4][48] 2025年转债市场复盘 - 2025年可转债市场在供需紧平衡与权益市场带动下走强，中证转债指数年内累计涨幅达16.50%[7] - 高价低溢价率指数涨幅居前，累计上涨21.48%；低价转债实现17.05%的稳健收益；双低指数表现相对乏力，累计涨幅为12.23%[7] - 转债市场发展呈现三个显著特点：底仓转债稀缺化、配置工具指数化以及估值逻辑偏股化[4][13] - 转债市场存量规模持续收缩，较年初规模下行22.49%，高评级大盘底仓类转债规模下降明显[8][17] - 可转债ETF成为重要配置工具，截至2025年11月21日，两只可转债ETF市场规模达682亿元，占可转债市场总规模的12.5%，规模较年初增长55.4%[12] 2026年转债供需展望 - 供给端来看，转债规模大概率持续承压，在不考虑强赎背景下，供给和到期规模存在显著矛盾[4][24] - 需求端来看，转债仍然是固收+的重要配置方向，在供给有限情况下估值支撑更加稳固[4][28] - 转债发行审核周期显著增快，审核端速度提升，发行意愿增强[20] - 机构持仓角度，险资、年金等转债直投比例下降，二级债基配置需求显著增加，公募基金转债持仓愈发集中[31][34] 2026年A股市场展望 - 权益市场核心支撑稳固，长期动力充沛，无风险利率下行驱动增量资金加速入市[36][38] - 作为“十五五”规划开局之年，政策红利密集释放将直接提振市场风险偏好[4][47] - 美中利差收窄，人民币重回升值周期，人民币资产吸引力相对提升[38] 2026年转债估值展望 - 转债市场估值将维持高位，主要源于权益市场预期向好和供需紧平衡格局持续强化[40] - 估值进一步上行面临阻力，包括转债市场缩量抑制配置空间和强赎压力上升压缩时间价值[40] - 偏股平衡转债和偏债转债估值均处于历史高位[41] 2026年转债条款展望 - 随着权益市场走强，转债密集触发强赎，迎来强赎退市高峰，2026年预计延续强赎高发态势[42] - 下修博弈胜率有望提升，建议重点关注剩余不足2年、转债余额较大的民企转债[42] - 触发强赎的转债中实施强赎的比例显著提升，显示出上市公司执行强赎的意愿增强[42] 2026年转债策略展望 - 传统低价和双低策略容量显著收缩，120元以下转债数量占比仅为10.5%，130元以上转债数量占比达到53.9%[44] - 投资策略需从依赖简单因子转向精细化行业轮动和主动择券[44] - 仓位把控建议以中性偏积极为基准，中位数价格接近128元时可提升仓位，逼近133元时需降低仓位[48] 2026年转债投资方向 - 科技成长板块作为市场核心主线地位稳固，集中在算力、机器人、航天军工和创新药方向[52] - 全球能源转型趋势明确，投资应聚焦新型储能、电网升级、氢能与固态电池以及可控核聚变领域[53] - 光伏、化工等行业正经历供给侧优化，供需格局改善，龙头企业迎来价值重估机遇[54] - 底仓标的稀缺性凸显，银行、公用事业、贵金属和农业板块业绩稳定，配置角度值得关注[56]

投资评级与目标价格 - 报告对杰瑞股份的投资评级为“增持” [5] - 目标价格为61.15元，相较于当前价格51.30元存在约19%的上涨空间 [5][6] 核心观点与投资建议 - 核心观点认为公司正加大力度布局发电业务领域，紧抓全球数字化加速机遇，并成功挺进北美数据中心市场，获取超1亿美元订单 [2][11] - 投资建议基于公司在发电机组业务的加速进展和实质性订单，维持2025年每股收益（EPS）预测3.06元，上调2026/2027年EPS至3.88/4.70元（原为3.70/4.48元）[11] - 估值方面，参考可比公司2025年平均16.98倍市盈率（PE），给予公司2025年20倍PE，从而得出目标价 [11][13] 财务表现与预测 - 财务预测显示公司未来几年增长强劲：预计营业总收入将从2024年的133.55亿元增长至2027年的252.59亿元，年复合增长率显著 [3] - 预计归母净利润将从2024年的26.27亿元增长至2027年的48.10亿元，2025年至2027年的同比增速分别为19.2%、26.9%和21.1% [3] - 盈利能力指标改善，预计净资产收益率（ROE）从2024年的12.4%提升至2027年的16.4% [3][12] - 随着盈利增长，估值水平下降，预测市盈率（PE）从2024年的19.99倍降至2027年的10.92倍 [3] 业务进展与战略布局 - 公司在北美数据中心市场取得关键突破，全资子公司杰瑞敏电能源集团与全球AI行业巨头签署金额超1亿美元的发电机组销售合同 [11] - 公司正加速建设数据中心一体化能力，业务布局覆盖SMR供电、燃气轮机快速供电、配电、热管理系统及全生命周期服务 [11] - 公司在自主研制与战略合作上取得进展，已推出自主研制的35MW、6MW等型号燃气轮机发电机组，并与贝克休斯签署NovaLT™燃气轮机全球战略合作和规模订单协议 [11] - 天然气等主业发展较快，订单增长促使公司通过提前储备部件、推进海外产能建设和国内租赁厂房等方式加速产能扩建以保障交付 [11] 市场表现与交易数据 - 公司当前总市值约为525.24亿元 [6] - 股价表现方面，近12个月绝对升幅为43%，相对指数升幅为22% [10] - 公司财务状况稳健，最新财报显示净负债率为-22.30%，处于净现金状态 [7]

投资评级与估值 - 报告对元利科技给予"增持"投资评级 [6][12] - 目标价格为33.30元，相较于当前价格26.30元存在约26.6%的上涨空间 [6][12] - 基于2025年30倍市盈率估值得出目标价，并预测2025-2027年每股收益分别为1.11元、1.23元、1.40元 [12] 核心财务表现与预测 - 2025年前三季度营业收入为16.54亿元，同比下降3.69%，归母净利润为1.52亿元，同比下降2.89% [12] - 第三季度单季营业收入5.38亿元，同比降7.59%，环比降5.91%，归母净利润0.45亿元，同比降9.61%，环比降26.32% [12] - 预测2025年全年营业收入为23.88亿元，同比增长7.6%，归母净利润为2.31亿元，同比增长11.6% [4][12] - 预测2026年营业收入为25.58亿元，同比增长7.1%，归母净利润为2.55亿元，同比增长10.4% [4][12] - 预测2027年营业收入为29.00亿元，同比增长13.4%，归母净利润为2.92亿元，同比增长14.4% [4][12] - 2025年前三季度销售毛利率为17.47%，同比提升1.09个百分点，净利率为9.22%，同比提升0.08个百分点 [12] 运营与产销情况 - 主要产品产销量保持增长，2025年前三季度二元酸二甲酯系列/增塑剂系列/脂肪醇系列产品产量同比分别增长7.47%/2.87%/13.35% [12] - 同期上述系列产品销量同比分别增长7.38%/下降4.74%/增长4.47% [12] - 产品均价同比有所下降，二元酸二甲酯系列/增塑剂系列/脂肪醇系列均价同比分别下降3.53%/15.70%/14.21% [12] 项目进展与产能建设 - 公司持续推进二元醇项目、生物基新材料项目建设 [2][12] - 3.5万吨/年受阻胺类光稳定剂项目已于2024年12月建设完毕 [12] - 全资孙公司拟投资建设年产2.5万吨受阻胺类光稳定剂项目，以丰富产品种类并提升规模 [12] - 项目储备丰富，有助于占领细分市场并提升产业链一体化优势 [2][12] 科技创新与研发成果 - 公司对二元酸二甲酯系列产品进行技术改进和性能提升，并对增塑剂生产进行节能减排改进 [12] - 完成了不同牌号聚碳酸酯二元醇的研发及光稳定剂产品新工艺开发 [12] - 完成了生物基BDO的技术研发并实现批量化生产和销售 [12] - 2024年新获得授权发明专利2项，新申请专利5项，参与制定团体标准1项 [12] 行业地位与市场表现 - 公司属于基础化工/原材料行业 [5] - 近12个月股价绝对升幅达49%，相对指数升幅为32% [11] - 当前总市值为54.73亿元，市净率为1.6倍 [7][8]

投资评级 - 维持"增持"评级 [2][6][10] 核心观点 - 理想汽车2025年第三季度盈利能力受到理想Mega召回事件扰动，导致业绩承压 [10] - 公司正积极推进i系列供应链瓶颈缓解，并计划于2026年进行L系列大改款及自研AI芯片M100上车应用 [10] - 公司战略回归"创业公司"管理模式，以应对发展阶段与行业环境变化 [10] 财务业绩表现 - 2025年第三季度实现营收274亿元，同比下降36%，环比下降10% [10] - 2025年第三季度净亏损6.2亿元，同比环比均转亏 [10] - 2025年第三季度车辆交付量9.3万辆，同比下降39%，环比下降16% [10] - 2025年第三季度单车收入约28万元，同比增加0.7万元，环比增加1.7万元 [10] - 受召回事件影响，2025年第三季度车辆销售毛利率为15.5%，同比下降5.4个百分点，环比下降3.9个百分点；剔除影响后车辆毛利率为19.8%，环比提升0.4个百分点 [10] - 2025年第三季度归母净利润为-6.24亿元，扣除召回事件影响后为4.9亿元，同比下降83%，环比下降55% [10] 财务预测 - 下调2025/2026/2027年营业收入预测至1117亿元/1488亿元/1972亿元 [10] - 下调2025/2026/2027年归母净利润预测至17亿元/67亿元/108亿元 [10] - 预计2025年第四季度车辆交付量10.0-11.0万辆，同比下降37%至31% [10] - 预计2025年第四季度收入总额为265-292亿元，同比下降40%至34% [10] 业务进展与战略 - 为应对i系列产能瓶颈，公司于11月起引入宁德时代与欣旺达作为双电池供应商 [10] - 理想L系列将于2026年迎来大改款，新款车型将回归精简SKU模式、全系标配5C超充 [10] - 2026年自研车规级AI芯片M100将上车应用，公司计划于12月底完成辅助驾驶系统架构升级 [10] - 公司将从2025年第四季度起回归"创业公司"管理模式 [10] 估值与市场表现 - 基于可比公司估值，给予公司2026年1.1倍PS，对应目标价84.03港元 [10] - 当前股价为72.55港元，52周股价区间为68.65-128.70港元 [6][7] - 当前股本为2,141百万股，当前市值为155,321百万港元 [7]

投资评级 - 报告对浪潮数字企业维持"增持"评级 [10] - 给予公司2026年动态PE 20倍，目标价13.25港元 [10] 核心观点 - 公司配股落地，引入战略投资者并加大在人工智能等技术领域的研发投入，夯实AI优先战略，看好公司价值回归 [2] - 配股引入战略投资者，加大AI研发投入 [10] - 董事会建议变更注册地至香港，利好公司及股东利益 [10] - 浪潮海岳大模型助力国有企业深化改革，拥抱智能化 [10] 财务表现与预测 - 预计公司2025/26/27年归母净利润为5.53/7.03/8.92亿元，EPS为0.48/0.61/0.77元 [10] - 2025E营业收入8,962百万元人民币，同比增长9.28%；2026E营业收入9,863百万元人民币，同比增长10.06%；2027E营业收入11,001百万元人民币，同比增长11.53% [4] - 2025E净利润553百万元人民币，同比增长43.74%；2026E净利润703百万元人民币，同比增长27.06%；2027E净利润892百万元人民币，同比增长26.94% [4] - 2025E毛利率28.00%；2026E毛利率29.00%；2027E毛利率30.00% [13] - 2025E PE为14.04倍；2026E PE为11.05倍；2027E PE为8.71倍 [4] 公司战略与重大事件 - 公司于2025年11月14日订立配售协议，拟以每股7.30港元的配售价格配售最多0.68亿股配售股份，所得款项净额约4.90亿港元 [10] - 配售所得款项净额约70%用于补充在人工智能、云及工业软件等领域研发投入、业务扩张及增长计划所需的长期资金；约30%用于补充一般营运资金 [10] - 董事会建议将注册地从开曼群岛变更至香港，可降低跨国合规的复杂性、简化法律实体架构 [10] - 浪潮海岳大模型应用实践成功入选山东省国资委发布的第七批国有企业改革深化提升行动典型案例 [10] 估值与市场表现 - 当前股价7.32港元，当前市值8,935百万港元 [7] - 52周内股价区间为3.07-10.83港元 [7] - 可比公司2026E平均PE为93倍，浪潮数字企业2026E PE为11倍，低于行业平均 [11]

投资评级与目标 - 投资建议为“增持”评级 [1][5][10] - 目标股价为40.35港元，基于2026财年15倍市盈率估值 [10] - 当前股价为24.38港元，当前市值为143.14亿港元 [1][6] 核心业绩表现 (FY26H1) - 营业收入为68.43亿港元，同比增长25.6% [10] - 归母净利润为6.19亿港元，同比增长42.5%，净利润率为8.8%，同比提升1.1个百分点 [10] - 毛利率为34.7%，同比提升2.0个百分点 [10] - 经营利润为7.80亿港元，同比增长45.4%，经营利润率为11.4%，同比提升1.6个百分点 [10] - 中期股息每股0.55港元，分红率为52% [10] 同店销售与门店网络 - 整体同店销售同比增长7.7% [10] - 分品类看，定价首饰同店销售同比大幅增长22.2%，克重黄金铂金同店销售同比增长2.7% [10] - 分地区看，内地市场同店销售同比增长10.9%，港澳及海外市场同店销售同比增长7.2% [10] - 2024年10月1日至11月21日期间，港澳海外及内地市场同店销售均实现双位数增长，其中内地市场较FY26Q2明显改善 [10] - 截至FY26H1，全球门店总数为3113家，期内净减少174家，其中自营店净增23家至310家，品牌店净减少198家至2785家 [10] - 公司计划在FY26财年于海外净增20家门店，并在FY26-FY28三年内进驻至少3个新国家及净增50家海外门店，首次进驻越南市场 [10][2] 盈利能力驱动因素 - 毛利率提升主要受益于金价上行及定价首饰占比提高 [10] - 克重黄金铂金销售额为40.96亿港元，同比增长11.0%，毛利率为30.3%，同比提升2.8个百分点 [10] - 定价首饰销售额为22.76亿港元，同比大幅增长67.9%，毛利率为36.8%，同比微降0.5个百分点，冰钻等新品带动批发收入占比大幅增加 [10] - 销售费用率为16.3%，同比下降1.5个百分点，行政费用率为2.7%，同比下降0.8个百分点，受益于经营杠杆 [10] 财务预测摘要 - 预测FY2026-FY2028财年归母净利润分别为15.78亿港元、18.00亿港元、19.77亿港元 [10] - 预测FY2026-FY2028财年营业收入分别为155.58亿港元、175.62亿港元、193.10亿港元 [10] - 预测FY2026-FY2028财年每股收益分别为2.69港元、3.07港元、3.37港元 [11]

根据提供的研报内容，以下是关于量化模型和因子的总结。 量化模型与构建方式 1. **模型名称：Black-Litterman模型（BL模型）**[12] * **模型构建思路**：BL模型是对传统均值-方差模型的改进，采用贝叶斯理论将投资者对市场的主观观点与量化配置模型相结合，以优化资产配置权重，解决均值-方差模型对预期收益过于敏感的问题[12] * **模型具体构建过程**：该模型通过投资者对市场的分析预测资产收益，进而优化资产配置权重，具体构建过程可参考系列报告之二《手把手教你实现 Black-Litterman 模型》[13] 2. **模型名称：风险平价模型**[17][18] * **模型构建思路**：风险平价模型的核心思想是使投资组合中每类资产对整体风险的贡献相等，从而改进传统的均值-方差模型[17][18] * **模型具体构建过程**：构建过程分为三步：第一步，选择合适的底层资产；第二步，计算各资产对组合的风险贡献；第三步，通过求解优化问题，使各资产的实际风险贡献与预期风险贡献的偏离度最小，从而计算得到最终的持仓权重[19] 3. **模型名称：基于宏观因子的资产配置模型**[21] * **模型构建思路**：该模型构建了一个涵盖增长、通胀、利率、信用、汇率和流动性六大风险的宏观因子体系，旨在建立宏观研究与资产配置研究的桥梁，将宏观主观观点落地到资产配置层面[21] * **模型具体构建过程**：构建过程分为四步：第一步，每月末计算资产池中各类资产对宏观因子的暴露水平；第二步，以资产的风险平价组合作为基准，计算基准因子暴露；第三步，结合投资者对宏观未来一个月的主观判断（给定主观因子偏离值）和基准因子暴露，得到资产组合的因子暴露目标；第四步，通过模型反解得到下个月的各个资产配置权重[22] 模型的回测效果 1. **国内资产BL模型1**，上周收益-0.32%，11月份收益0.05%，2025年收益4.0%，年化波动2.18%，最大回撤1.31%[14] 2. **国内资产BL模型2**，上周收益-0.15%，11月份收益0.08%，2025年收益3.77%，年化波动1.95%，最大回撤1.06%[14] 3. **全球资产BL模型1**，上周收益-0.17%，11月份收益-0.26%，2025年收益0.78%，年化波动2.0%，最大回撤1.64%[14] 4. **全球资产BL模型2**，上周收益0.01%，11月份收益0.08%，2025年收益2.7%，年化波动1.59%，最大回撤1.28%[14] 5. **国内资产风险平价模型**，上周收益-0.27%，11月份收益-0.09%，2025年收益3.6%，年化波动1.32%，最大回撤0.76%[20] 6. **全球资产风险平价模型**，上周收益-0.2%，11月份收益-0.07%，2025年收益3.04%，年化波动1.42%，最大回撤1.2%[20] 7. **基于宏观因子的资产配置模型**，上周收益-0.31%，11月份收益-0.01%，2025年收益4.43%，年化波动1.55%，最大回撤0.64%[27] 量化因子与构建方式 1. **因子名称：宏观因子（增长、通胀、利率、信用、汇率、流动性）**[21] * **因子的构建思路**：构建一个涵盖六大宏观风险的因子体系，用于宏观因子资产配置框架[21] * **因子具体构建过程**：通过Factor Mimicking Portfolio方法构造了增长、通胀等六大宏观风险的高频宏观因子[22] 因子的回测效果 （报告中未提供宏观因子的独立测试结果指标）

投资评级与目标价格 - 报告对博彦科技给予"增持"评级 [6][13] - 目标价格为17.08元 [6][13] - 当前股价为13.79元 [7] 核心观点 - 公司经营质量稳步提升，持续推进业务结构优化调整 [2][13] - 新业务在AI、鸿蒙以及出海等领域拓展顺利，有望迎来新增长 [2][13] - 公司既有业务主动调整结构，控制成本费用，经营质量有所提升 [13] - 与阿里云、华为等大厂合作深化，在AIGC、云原生、鸿蒙生态等前沿领域加强联合解决方案研发 [13] 财务表现与预测 - 2024年营业总收入为68.99亿元，同比增长4.5%；归母净利润为1.24亿元，同比下降42.8% [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为2.16亿元、2.86亿元、3.33亿元，对应增速分别为73.6%、32.4%、16.6% [4][13] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.37元、0.49元、0.57元 [4][13] - 2025年前三季度公司取得收入49.71亿元，同比小幅下降2.50%；归母净利润1.83亿元，同比增长2.65% [13] - 销售毛利率预计从2024年的24.0%稳步提升至2027年的25.1% [14] 业务进展与行业拓展 - 公司在农业、能源、化工三个新拓行业持续拓展市场，2025年1-9月新签业务合同金额累计约3.5亿元 [13] - 2025年9月，公司获阿里云卓越架构合作伙伴认证，基于云卓越架构共创出海解决方案 [13] - 作为HarmonyOS首批认证服务商，公司于2025年11月与华为等头部服务商共同启动"领航智慧金融——鸿蒙联合创新解决方案" [13] - 公司凭借覆盖数据采集、加工、存储、管理的全栈解决方案，与阿里云在AIGC、云原生、云安全、边缘计算等领域加强合作 [13] 估值与市场表现 - 基于2026年动态PE 35倍给予目标价 [13] - 当前总市值为80.72亿元 [7] - 公司当前市盈率（2025E）为37.41倍，低于部分可比公司（如中科创达55倍、久远银海59倍）的平均水平（50倍） [4][15] - 过去12个月股价绝对升幅为15%，相对指数升幅为-7% [11]

核心观点 报告通过投资链、消费链、出口链、价格链四个维度，系统梳理了2025年10月至11月的主要宏观经济与行业数据，旨在跟踪各行业的景气度与盈利变化趋势[6] 投资链 - 2025年10月固定资产投资累计同比增速下降至-1.70%，房地产开发投资累计同比降幅为-14.70%，制造业固定资产投资累计同比增速下降至2.7%，基础设施建设投资累计同比增速下降至1.51%[7] - 2025年11月以来，锡、白银、黄金价格上升，而铜、铝、铅、锌、镍价格下降[7] - 2025年11月动力煤价格略上升至698元/吨，焦煤价格略微上升，普通水泥平均价格上升，但钢材价格下降[7] - 2025年11月以来轻质纯碱价格上升[7] - 2025年10月大型和轻型客车销量同比增速下降，中型客车销量同比增速亦下降[7] 消费链 - 2025年10月社会消费品零售总额当月名义同比增速回落至2.90%，累计名义同比增速回落至4.30%[8] - 2025年9月消费者信心指数上升至89.60[8] - 2025年10月商品房销售面积累计同比增速降幅扩大，下降至-7.63%[8] - 2025年10月汽车销量当月同比增速下降至8.82%，家电零售额当月同比增速下降至-10.25%[8] - 旅游收入方面，2024年12月北京旅游收入当月同比增速上升至11.40%，而2024年3月海南旅游收入当月同比增速下降至20.03%[8] - 药品与维生素价格方面，2025年11月抗生素类阿莫西林、头孢价格持平，维A、VC价格不变，维B1价格上升，维E价格下降[8] 出口链 - 2025年10月，成品油、焦炭、船舶出口金额累计同比增速上升，而农产品、玩具、家具、灯具、煤、钢材、塑料、汽车零件、铝材的出口金额累计同比增速下降[9] - 机电产品出口金额当月同比增速下降，高新技术产品出口金额当月同比增速亦下降[9] - 分地区看，2025年10月对美国出口金额当月同比增速上升，但对欧盟、日本、东盟出口金额当月同比增速下降[9] - 2025年10月美国OECD领先指标上升至100.27[9] - 航运指数方面，2025年11月21日CCFI上升至1122.79，11月25日BDI上升至2309[9] - 2025年10月出口金额当月同比增速下降至20.21%，纺织出口额当月同比增速下降至-9.10%，机械出口金额当月同比增速下降至-1.10%[9] 价格链 石油化工链 - WTI原油价格于2025年11月25日下降至57.95美元/桶，2025年11月秦皇岛煤价上升[9] - PVC现货价格于2025年11月21日下降至4400元/吨[9] - MDI价格方面，2025年11月21日纯MDI价格上升至19350元/吨，聚合MDI价格下降至14550元/吨[9] 农产品链 - 2025年11月棉花、白砂糖价格下降[10] - 猪肉价格于2025年11月19日下降至12.24元/公斤[10] - 国产尿素2025年10月价格较9月下降[10] - 2025年11月USDA对中国粮食生产量、粮食消费量、粮食库存预期下降，对粮食库存消费比预期上升[10] 金融链 - 2025年10月新增信贷增加至2200亿元[11] - 2025年9月寿险保费收入累计同比增速下降至12.68%[12] - 2025年10月人民币对美元升值幅度为0.17%[12]

投资评级与目标 - 投资评级为“增持” [6] - 目标价格为9.26元，较当前价格8.16元存在约13.5%的上涨空间 [6] 核心观点总结 - 工商银行2025年三季度利润增速由负转正，营收延续良好增长势头 [2] - 手续费及佣金收入逐季回暖，其他非息收入表现亮眼，资产质量保持稳健 [2] - 公司拥有优质的客户基础、多元化的创收结构、突出的成本优势 [12] - 伴随工商银行持续纵深推进 GBC+基础性工程，为中长期业务发展奠定基础 [12] 财务业绩表现 - 2025年前三季度营收累计同比增速为2.17%，较2025年上半年增速提升0.6个百分点 [12] - 2025年前三季度归母净利润累计同比增速为0.33%，较2025年上半年增速提升1.7个百分点，利润增速由负转正 [12] - 营收增长主要得益于非息收入增长提速及信用减值计提减少 [12] - 手续费及佣金净收入增速为0.60%，较2025年上半年增速提升1.2个百分点，年内表现逐季向好 [12] - 其他非息收入增速高达27.59%，较2025年上半年增速提升8.8个百分点，主要源于投资收益兑现和公允价值变动损益增加 [12] - 信用减值计提同比下降1.7%，较2025年上半年增速下降4.1个百分点，前三季度信用成本为0.59%，较上年同期下降6个基点 [12] - 利息净收入增速为-0.70%，较2025年上半年降幅扩大0.6个百分点，主要受扩表放缓及净息差降幅扩大影响，前三季度净息差为1.28%，较2025年上半年下降2个基点 [12] 业务规模与结构 - 2025年第三季度末，资产、贷款、存款同比增速分别为9.21%、8.39%、8.03%，较第二季度末分别下降1.8、0.05、0.27个百分点，扩表放缓源于同业资产配置力度下降 [12] - 2025年初至今存、贷款增量分别为2.53万亿元、2.08万亿元，分别为2024年同期增量的2.33倍、1.03倍 [12] - 2025年第三季度单季度信贷增量2663亿元，较上年同期同比多增，其中票据补位支撑信贷增量，对公贷款同比增幅较大，而个人贷款形成拖累 [12] - 2025年第三季度定期存款占比提升0.6个百分点至61.1%，定期化趋势仍存 [12] 资产质量与资本充足率 - 2025年第三季度不良率为1.33%，与上季度末持平 [12] - 拨贷比为2.89%，拨备覆盖率为217.21%，分别较上季度末持平、下降0.5个百分点 [12] - 核心一级资本充足率为14.10% [8] 财务预测 - 预测2025年至2027年营业收入分别为8335.20亿元、8573.95亿元、8974.69亿元，增速分别为1.4%、2.9%、4.7% [4] - 预测2025年至2027年归母净利润分别为3676.25亿元、3726.11亿元、3806.59亿元，增速分别为0.5%、1.4%、2.2% [4] - 预测2025年至2027年每股净资产（BVPS）分别为10.89元、11.63元、12.37元 [4] - 预测2025年至2027年净资产收益率（ROAE）分别为8.9%、8.5%、8.2% [4] - 预测2025年至2027年市净率（PB）分别为0.75倍、0.71倍、0.66倍 [4] 市场表现与估值比较 - 工商银行总市值为2908十亿元 [7] - 过去12个月股价绝对升幅为37%，相对指数升幅为20% [11] - 基于2025年预测，工商银行市盈率（PE）为7.91倍，市净率（PB）为0.75倍，低于可比同业均值（PE 8.17倍，PB 0.74倍） [14]