报告核心观点 上海国际金融中心是我国在岸金融市场发展主阵地，但国际化水平不足，呈现“在岸成熟、跨境受限、离岸薄弱”特征，发展“境内离岸”金融中心是提升国际化水平关键，券商在其中承担重要使命，可助力上海国际金融中心建设、人民币国际化和金融市场双向开放 [3] 上海国际金融中心建设是我国迈向金融强国的必由之路 国际金融中心是全球资本流动、金融创新和监管体系的综合载体 - 国际金融中心是全球金融核心枢纽，具备发达金融市场、完善基础设施、国际化金融机构、丰富金融产品和自由资本流动等特征，有资金融通、资产定价、风险管理、金融创新和信息集散等功能 [6][7] - 国际金融中心分全球性、区域性和功能型三类，如纽约、伦敦属全球性，上海属区域性 [9] 上海国际金融中心是我国在岸金融市场发展的主阵地 - 上海服务内地经济和资本市场，推动人民币国际化等，金融市场体系完善，2024年9月在全球金融中心指数报告中位列第八 [12] - 上海国际金融中心建设是国家战略，自1992年开启序幕，历经多阶段发展，当前处于全面提升能级关键阶段，新修订条例提供法治保障 [12][14][15] 上海国际金融中心建设承载五要素，联动五中心发展 上海国际金融中心建设五要素内涵丰富 - 建设要素包括金融监管调控、要素市场、产品市场、基础设施和金融机构，需具备庞大市场体系、多样金融产品、完备基础设施、国际视野金融机构及软实力 [16][17] - 上海金融要素市场体系完备，2024年金融业增加值8072.73亿元，多个市场规模居全球前列，金融机构门类齐全，基础设施电子化程度高 [18][23] 上海国际金融中心有力推动上海其他四大中心发展 - 上海国际金融中心与其他四大中心联动发展，“上海价格”为国际贸易定价，金融赋能科技创新，推动人民币国际化 [24][28] 上海国际金融中心建设存开放短板，国际化是未来着力方向 上海国际金融中心开放程度不高，国际影响力有限 - 上海金融市场国际化水平低，股市外资持有占比约4%，债券市场外资占比不到3%，金融机构国际化能级待提升，基础设施互联互通不足，对外融资规模有限，“上海价格”国际认可度不高，境内离岸金融服务弱 [29][32][39] - 上海呈现“在岸成熟、跨境受限、离岸薄弱”特征，国际化水平与标杆城市差距大 [40] 上海国际金融中心与国际规则接轨，提升国际化水平迫在眉睫 - 上海试点对外开放制度改革，推动金融制度与国际标准趋同，完善境内外双向互联互通机制 [41][44] “境内离岸”金融中心建设是上海国际金融中心提升国际化水平的关键 “离岸金融”内涵和实践持续演进，境内离岸金融建设重要性凸显 - 离岸金融指跨越法区或关税区域的金融活动，分“境内离岸”和“境外离岸”，上海人民币离岸金融体系处于初级阶段，建设“境内离岸”市场是重点 [46][47][49] 发展人民币离岸交易是上海国际金融中心建设的核心 - 上海将完善人民币离岸交易金融体系，推动基于人民币国际化的境内离岸金融市场建设，利用自贸试验区优势创新业务，丰富互联互通机制，加快法制建设，推动规则与国际接轨，放宽业务限制，构建风控体系 [50][58][62] 券商在上海离岸金融中心建设中承担重要使命 离岸资本市场是上海离岸金融中心建设的重中之重 - 政策支持上海构建离岸金融体系，发展人民币离岸交易，离岸资本市场业务重要，上海推进跨境金融有优势，政策指明四大任务，离岸资本市场是建设关键 [63][64][66] 离岸金融中心建设为券商打造国际一流投行提供更多业务机遇和发展空间 - 浦东离岸金融中心建设思路包括建立证券市场等，券商可助力上海离岸金融中心建设，发挥功能作用，开展业务，具体发力点有助力企业海外融资、在交易平台发挥作用、研发推广离岸金融产品 [66][67][70]

报告公司投资评级 - 投资评级为增持 [2] 报告的核心观点 - 公司收入及业绩超预期，自身核心白领和蓝领市场份额均稳步提升，AI 带动细分产业用工需求景气度回暖，且 AI 产品逐步落地将贡献效率优化和增量收入 [4][10] 根据相关目录分别进行总结 交易数据 - 52 周内股价区间为 43.55 - 88.50 港元，当前股本为 906 百万股，当前市值为 71,677 百万港元 [3] 财务摘要（百万人民币） |指标|2021A|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----|----| |营业收入|4,259.13|4,511.08|5,952.03|7,355.68|8,584.59|9,580.09|10,624.78| |(+/-)%|119.05%|5.92%|31.94%|23.58%|16.71%|11.60%|10.90%| |毛利润|3,704.47|3,756.21|4,892.17|6,115.97|7,211.06|8,047.28|8,924.82| |净利润（GAAP）|-1,071.07|107.25|1,099.22|1,567.03|2,183.24|3,039.93|3,868.75| |经调整净利润|852.57|799.45|2,156.19|2,710.71|3,299.23|3,997.94|4,718.73|[7] 业绩简述 - 24Q4 实现营收 18.24 亿/+15.4%，gaap 口径归母净利润 4.50 亿/+35.7%，经调整净利润 7.22 亿/+14.92%，经调整营业利润 6.59 亿/+27%，non - GAAP OPM36.1%；24 全年营收 73.56 亿/+24%，GAAP 口径归母净利润 15.85 亿/+4.2%，经调整净利润 27.10 亿/+25.72%，经调整营业利润 23.16 亿/+41.43%，经调整 OPM31.5% [11] 蓝领市场情况 - 24Q4 单季度收入增速 15.4%（预期 13.6 - 14.6%），利润 7.2 亿（预期 6.4 亿）；收入增速逐个季度放缓，与宏观景气度与体量增大后均值回归有关；蓝领收入占比达到 38%，24Q4 现金收入增速环比加速增长；费用率控制出色，销售费用率同比 - 4pct、研发费用率 - 3pct，驱动经调营业利润率 + 3pct 以及 27%的营业利润增速；预计 2025Q1 营业收入 19 - 19.2 亿，同比 + 11.5% - 12.7%，增速环比继续放缓 [11] AI 相关情况 - 节后新增岗位发布数同比正增长但趋势放缓，AI 相关新增岗位同增 60%，带动相关产业招聘需求改善；尽管平台 AI 岗位占比预计仅为低单位数，但新产业崛起带动更广泛的用工需求将提振预期；公司发布了 AI 相关落地产品，toC 端有生成式提问 + 面试训练机器人 + 接入 DS + 自研模型南北阁，toB 端有招聘 AI agent + 蓝领自动化招聘 AI 应用；效率上安全审核提升 30%以上效率，近期会有 AI toB 产品销售，双边达成效率提高超 60%，时间节约 40% [11] 人力资源服务行业可比估值表 |标的名称|股票代码|收盘价（元）|市值（亿元）|归母净利润（亿元）（2024E）|归母净利润（亿元）（2025E）|归母净利润（亿元）（2026E）|PE（2024E）|PE（2025E）|PE（2026E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |科锐国际|300662.SZ|38.60|76|2.03|2.56|3.01|37|30|25| |北京人力|600861.SH|22.05|125|8.13|8.96|9.77|15|14|13| |均值| - | - | - | - | - | - | - |22|19|[12]

分组1：报告公司投资评级 - 报告对众安在线的投资评级为“增持”，维持目标价22.34港元/股，对应2025年P/B为1.40倍 [1][10] 分组2：报告的核心观点 - 公司2024年净利润剔除同期众安国际并表影响后同比增长105.4%，盈利改善超预期，得益于承保盈利稳定贡献、投资收益显著提振、科技板块转亏为盈和虚拟银行大幅减亏 [3][10] - 数字生活及车险生态驱动保费增长，承保盈利稳健，各板块保费收入有不同表现，综合成本率也有相应变化 [10] - 科技及银行盈利改善，AI赋能全面落地打造增长曲线，科技输出收入增加、净利润扭亏为盈，众安银行净收入增长、净亏损率收窄 [10] 分组3：根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元人民币）|17,514|19,314|21,426|24,234|28,044| |(+/-)%|24%|15%|8%|10%|11%| |毛利润（百万元人民币）|4,010|854|1,463|1,535|1,615| |净利润（百万元人民币）|4,078|603|1,033|1,084|1,141| |(+/-)%|-467%|-85%|71%|5%|5%| |PE|4.60|31.06|18.14|17.29|16.43| |PB|0.93|0.90|0.85|0.81|0.76| [8] 2024年年报关键指标 - 保费收入334.17亿元，同比增长13.3%，各生态板块保费收入和增速不同，健康生态103.38亿元（同比5.4%）、数字生活生态161.97亿元（同比28.9%）、消费金融生态48.32亿元（同比 - 12.9%）、汽车生态20.51亿元（同比29.8%） [10][11] - 总投资收益13.35亿元，同比增长85.4%，总投资收益率3.4%，同比提升1.5pt [11] - 科技输出收入9.56亿元，同比增长15.3% [11] - 归母净利润6.03亿元，剔除同期众安国际并表影响同比增长105.4% [10][11] - 综合成本率96.9%，同比提升1.7pt，赔付率58.3%（同比1.5pt），费用率38.6%（同比0.2pt） [10][11] 可比公司估值表 |可比公司类型|公司代码|公司名称|PB/PS|权重| |----|----|----|----|----| |财险公司|2328.HK|中国财险|1.24|0.7| |互联网公司|9988.HK|阿里巴巴|2.53|/| |互联网公司|0700.HK|腾讯|7.14|/| |互联网公司|9618.HK|京东|0.45|/| |互联网公司|9999.HK|网易|4.52|/| |互联网公司|3690.HK|美团|3.02|/| |金融科技公司|3660.HK|奇富科技|3.82|/| |互联网&金融科技公司平均|/|/|3.58|0.2| |银行|3968.HK|招商银行|1.14|/| |银行|0005.HK|汇丰控股|1.11|/| |银行|2388.HK|中银香港|0.99|/| |银行|0011.HK|恒生银行|1.21|/| |银行平均|/|/|1.11|0.1| |加权平均|/|/|1.70|/| [13]

报告行业投资评级 - 医药行业维持增持评级，维持爱尔眼科、普瑞眼科等公司增持评级，受益标的有可孚医疗、美好医疗等 [40] - 海运行业维持招商轮船、招商南油、中国船舶租赁等增持评级 [68] 报告的核心观点 - 信贷弱并非降息的充分条件，货币宽松回摆持续，降准标志新一轮宽松起点但时点或延后 [10] - 美股政策博弈空间受限，通胀压力制约货币政策操作空间，市场对美联储降息节奏预期小幅修正，美股市场仍面临不确定性 [13][14][15] - A股市场资金流动有变化，被动资金净流出规模收窄，电子净流入居首，食品饮料、银行流出居前，市场风格轮动，关注业绩与估值匹配度 [18][19][29] - 生育补贴加速落地，内需与科技轮动前行，看好内需消费和涨价周期品，关注科技主题结构性催化 [23] - 中国科技资产价值觉醒，2025年投资主战场在科技，关注前沿技术路径国产替代和成熟产业龙头兼并重组 [34][37] - 政策提振有望带动消费医疗复苏，医疗服务、家用器械、零售药店及中药OTC均有望受益 [40][41][42][43] - 2月信贷同比少增，政府债发力提振社融增速，看好银行板块绝对收益 [46][48] - 军工板块上涨，国际环境复杂严峻，大国博弈加剧，军工长期向好，关注航空航天等装备建设领域 [50][52][53] - 机械行业人形机器人有新进展，工程机械2月迎开门红，推荐相关投资标的 [54][56][57] - 呼市育儿补贴落地，母婴产业链有望受益，预计多地补贴政策将落地 [59][60][61] - 海运市场俄乌影响分歧显著，未来油运供需有望好于预期，维持相关公司增持评级 [62][66][68] - 机器人领域有新动态，关注机器人整机厂商及核心零部件供应商 [72][73][74] - 家用电器业地产边际数据回暖，育儿补贴政策利好母婴家电及厨房小家电，AI+细分行业受关注 [75][77] - 商业航天取得新突破，长八火箭“一箭十八星”发射成功，千帆星座组网持续推进 [79][80] 根据相关目录分别进行总结 事件点评 - 《信贷弱并非降息的充分条件》：2月社融存量增速提升，新增社融同比多增，政府债新增多，贷款新增少，企业贷款受开工旺季推迟和地方专项债使用影响偏弱，居民资产负债表未完全修复，M2增速维持，M1增速回落，货币宽松回摆持续，降准时点或延后 [8][9][10] 海外策略研究 - 《美股：政策博弈空间受限》：美国2月CPI同比低于预期，通胀压力缓解但特朗普关税政策隐患未消，PPI同比也低于预期，后续仍可能面临通胀压力和经济增长放缓风险，美元指数维持区间弱运行，美股市场经历调整后仍有不确定性，关注美联储3月议息会议表态 [13][14][15] A股策略观察 - 《被动再度买入电子，延续流出主要宽基》：上周资金净流出规模收窄，科创相关ETF获净流入，沪深300延续净流出，电子净流入居首，食品饮料、银行流出居前，融资余额略有下降 [18][19][20] A股策略专题 - 《生育补贴加速落地，内需与科技轮动前行》：热点主题轮动，内需消费方向走强，关注人口战略、AI智能体、自主可控、并购重组等主题投资机会 [23][24][25][26] - 《中国科技资产的价值觉醒》：2025年投资主战场在科技，大国博弈下科技前沿创新成主战场，自主可控进入2.0阶段，关注前沿技术路径国产替代和成熟产业龙头兼并重组 [34][35][36][37] A股策略周报 - 《从“仰望星空”到“脚踏实地”》：股指震荡，风格平衡，需警惕关税对外需冲击，短期均衡配置，重视业绩与估值匹配度，关注政策催化下的周期性资产修复和主题投资机会 [29][30][31] 行业更新 - 医药《政策提振有望带动消费医疗复苏》：维持增持评级，政策提振有望带动消费医疗复苏，医疗服务、家用器械、零售药店及中药OTC均有望受益 [40][41][42][43] - 批零贸易业《测算呼市育儿补贴金额，母婴产业链受益》：呼市育儿补贴落地，测算育儿总补贴金额变化，看好多地补贴政策落地，母婴产业链有望受益 [59][60][61] - 食品饮料《至暗已过，周期演绎》《休闲食品：消费预期扩散，成长价值凸显休闲食品》《白酒绝对价值凸显，政策催化成长股优先》：报告提及相关标题，但未展开具体内容 [2][17][34] 行业事件快评 - 商业银行《置换扰动信贷增量，社融强势开门红不弱》：2月信贷同比少增，政府债发力提振社融增速，M1增速回落，M2增速持平，看好银行板块绝对收益 [46][47][48] - 军工《第五批组网卫星入轨，商业航天迎来新突破》：2025年3月12日，长征八号运载火箭以一箭18星方式将千帆星座第五批组网卫星送入预定轨道，长八火箭采用“新三垂测发模式”，千帆星座组网持续推进 [79][80] - 纺织服装业《生育政策加码，受益标的估值有望修复》：报告提及标题，但未展开具体内容 [2] - 计算机《OpenAI开放工具包，智能体落地加速》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6] 行业日报/周报/双周报/月报 - 军工《中俄伊开展联合演习，美军贸份额大幅增长》：上周军工板块上涨，千帆星座第五批卫星成功发射，中俄伊开展联合演习，美军贸份额大幅增长，大国博弈加剧，军工长期向好，给出投资主线和相关标的 [50][52][53] - 机械行业《马斯克给出Optimus火星应用场景，工程机械2月迎开门红》：马斯克给出Optimus火星应用场景，产业链订单或将落地，工程机械行业2月实现开门红，推荐相关投资标的 [54][56][57] - 海运《俄乌影响分歧显著，建议关注逆向时机》：运价跟踪显示俄乌影响分歧显著，原油油运、成品油运、干散货运、集装箱运价各有特点，未来油运供需有望好于预期，维持相关公司增持评级 [62][66][68] - 机器人《擎天柱或将前往火星，赛力斯工厂视频首秀机器人》：擎天柱或将前往火星，赛力斯工厂视频出现机器人，智元发布灵犀X2，关注机器人整机厂商及核心零部件供应商 [72][73][74] - 家用电器业《各地积极发布育儿补贴细则，政策超出预期》：地产边际数据回暖，育儿补贴政策利好母婴家电及厨房小家电，AI+细分行业受关注，家电多数品类累计增速有所回落 [75][77][78] - 建筑工程业《春分后顺周期进入旺季，年报期低估值高股息》《财政地产等建筑产业链全景数据库20250316》：报告提及标题，但未展开具体内容 [2] - 石油《石化行业数据跟踪20250313》：报告提及标题，但未展开具体内容 [2] - 基础化工《本周硫磺涨幅居前，关注周期与成长标的》《重点化工品价格每日跟踪数据库》：报告提及标题，但未展开具体内容 [2][6] - 公用事业《风电延续改善趋势，内蒙鼓励增量配电网建设》：报告提及标题，但未展开具体内容 [2] - 传播文化业《国产AI增速霸榜全球，蔡浩宇AI游戏项目亮相》：报告提及标题，但未展开具体内容 [2] - 投资银行业与经纪业《支持科技创新和新质生产力发展是长期主线》《利率上行与经济政策利好非银板块》：报告提及标题，但未展开具体内容 [2] - 建材《国泰君安证券 - 建材行业基本面数据大全_20250314》《水泥的“龟兔赛跑”时刻》：报告提及标题，但未展开具体内容 [2] - 批发零售业《继续关注生育政策催化，持续推荐技术应用赋能》：报告提及标题，但未展开具体内容 [2] - 贵金属《贵金属周度数据库》：报告提及标题，但未展开具体内容 [2] - 钢铁《钢铁行业周报数据库20250316》《需求持续回升，总库存加速下降》：报告提及标题，但未展开具体内容 [2] - 煤炭《需求探底，黎明已经不远》《国君煤炭行业基本面数据库大全20250316》《下行风险释放，4月有望进入上升通道》：报告提及标题，但未展开具体内容 [2][6] - 农业《宠物经济蓬勃发展，关注新品推出动向》：报告提及标题，但未展开具体内容 [2] - 医药《【国君医药】创新药周报20250310 - 20250314》：报告提及标题，但未展开具体内容 [2] - 运输《航班换季保障供需恢复，俄乌影响分歧显著》：报告提及标题，但未展开具体内容 [2] - 汽车《多孩政策有望持续拉动大空间车型需求》：报告提及标题，但未展开具体内容 [2] - 有色金属《【国君有色】钴锂小金属周度数据库0315》《情绪助燃现货，钴价升势延续》《旺季供给扰动仍在，宏观共振催化价格》：报告提及标题，但未展开具体内容 [2][6] - 海外科技《晶圆代工格局或生变，轻量级Gemma3 AI模型助力端侧落地》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6] 公司研究 - 海外奈雪的茶（2150）《业绩承压，积极探索新业态》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6] - 海外易鑫集团（2858）《三重优势下业绩有望高增》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6] - 双汇发展（000895）《环比改善，逐步向好》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6] - 海外似鸟控股（9843.T）《2025财年业绩稳步改善，国际化业务有序推进》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6] - 东方财富（300059）《交投活跃看好公司业绩增长》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6] - 新相微（688593）《拟收购爱协生，扩充“芯屏”产业生态》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6] - 志邦家居（603801）《拟发行可转债，加速整装能力构建》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6] - 海外蓝月亮集团（6993）《2024年收入稳健增长，至尊浓缩引领行业变革》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6] - 飞亚达（000026）《推进渠道优化及品牌升级，静待主业修复》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6] - 伊利股份（600887）《政策催化，预期改善》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6] - 平安银行（000001）《转型阵痛夯实底部，年内业绩拐点可期》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6] - 亨通光电（600487）《海洋通信龙头，新时代铸深海科技利器》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6] - 海外玖龙纸业（2689）《盈利显著修复，林浆纸一体化推进》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6] - 海外波司登（3998）《预计FY2025稳健增长，期待春夏新品表现》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6] - 华菱线缆（001208）《收购星鑫航天，拓展上游航天新材料布局》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6] - 首次覆盖奕瑞科技（688301）《X线核心部件龙头，创新打破国外垄断》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6] - 海外新秀丽（1910）《短期业绩承压，静待需求修复》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6] - 海外友邦保险（1299）《NBV小幅增长，营运回报持续优化》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6] - 海外富途控股（FUTU.O）《交易活跃助推增长，预计新客维持高增》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6] - 海外三生制药（1530）《主业稳健增长，双抗707临床数据亮眼》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6] - 武进不锈（603878）《需求或触底回升，回购彰显长期发展信心》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6] - 海外汇通达网络（9878）《三大供应链战略提升效率，接入DS加速智能化升级》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6] 专题 - 《生猪行业多维度变量解析与投资策略》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6] 市场策略周报 - 《板块分化，消费领涨》《顺势而为，布局内需》《需关注2月社融的两面：数据本身和政策导向》：报告提及标题，但未展开具体内容 [2][6] 英文报告 - 《Newsflash20250316_GTJA_A - Share Strategy Weekly_Back to Business Results》《GTJA MORNING BRIEF 20250317》：报告提及标题，但未展开具体内容 [6]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 2025年3月美联储议息会议利率不变但放缓缩表，政策锚从通胀转向就业，传递积极信号，但只是从强势“鹰派”走向弱势“鹰派”，“滞胀”预期下后续大幅降息有掣肘，“衰退交易”和“滞胀交易”短期或仍发酵 [1] 根据相关目录分别进行总结 事件点评 - 3月美联储议息会议利率“按兵不动”，4月起放缓缩表，每月国债赎回从250亿美元降至50亿美元，MBS赎回不变，被市场理解为“偏鸽”信号，带动美国短期股债双涨，不过美联储理事沃勒反对放缓缩表，存在分歧 [4] - 美联储短期政策重点从通胀转向经济增长和就业，市场对其降息期待更高，利率决议删除相关表述使市场认为对就业风险关注度提高，降息预期抬升，虽美联储指引全年降息两次，但联邦基金利率期货市场预期达3次；鲍威尔发言关注经济前景不确定性和通胀担忧，核心关切转向经济和就业，表态无需急于调整政策立场，将了解关税对通胀影响，当前货币政策更关注经济和就业，会根据劳动力市场情况调整政策 [4] - 美联储下修2025年增长预期，上修通胀预期，四季度GDP同比预期从2.1%降至1.7%，失业率预期从4.3%升至4.4%，PCE同比预期从2.5%升至2.7%，核心PCE同比预期从2.5%升至2.8%，暗含“滞胀”隐忧 [4] - 本次议息会议虽未降息和给出更“鸽派”指引，但放缓缩表和政策锚转向就业是略偏宽松信号，不过短期经济政策无托举，“衰退交易”逻辑未反转，短期内“衰退交易”可能持续，二季度大规模关税下可能诱发“滞胀交易”，需政策表态进一步转向和落地 [4] 图表分析 - 展示2025年3月美联储议息会议声明要点变化，包括经济、通胀、政策等方面表述的变动，以及不同时间点的经济预测数据变化，如实际GDP、失业率、PCE物价指数、核心PCE物价指数、美国联邦基金利率目标等 [5] - 呈现2025年3月议息会议后美国联邦基金利率期货市场反映的降息预期，给出不同会议日期在不同利率区间的概率 [8]

报告行业投资评级 - 投资银行业与经纪业评级为增持，上次评级也是增持 [5] 报告的核心观点 - 2025年1月居民增配存款及理财，新发产品规模大幅下滑，投资者预期回报率下降、风险偏好企稳，产品收益率和利率下行，固收产品新发放缓，建议增持具备算力基础和专业能力的券商 [8] 根据相关目录分别进行总结 2025年1月居民增配存款及理财，新发产品规模大幅下滑 - 公募基金存量及新发固收基金份额环比下滑，总份额增量 -7921.62亿份，环比 -2.63%，新发基金832.64亿份，环比 -44.31% [13][16][19] - 私募基金存量规模平稳，新发规模环比下滑，净资产增量109.69亿元，环比0.06%，备案规模465.84亿元，环比 -33.59% [22] - 私募资管存量规模及新发规模环比均下滑，规模增量 -1294.1亿元，环比 -1.06%，新发规模503.55亿元，环比 -1.57% [26][31] - 银行理财居民增配但新发规模略有下滑，份额增量1438.04亿元，环比0.51%，新发规模5072.55亿元，环比 -0.94% [35][36] - 银行存款居民人民币存款规模维持增长，存量157万亿元，增量55200亿元，环比增速3.65% [38] 投资者预期回报率下行，居民风险偏好企稳 - 2025年1月底10年期国债收益率降至1.63%，投资者预期回报率下降，权益市场震荡后企稳回升，中长期资金入市方案推动居民风险偏好企稳，融资规模高位，小微盘股反弹明显 [41][42] 产品收益率下行，同时利率下行至低位固收产品新发放缓 - 产品方面固收产品收益率下行，权益基金收益率仍处低位，1月股票基金指数 -1.91%，混合基金指数 -0.33%，债券基金指数0.09% [45] - 利率下行至低位，固收产品新发放缓，受利率和季节性因素影响，新发产品规模环比下滑 [49] 投资建议 - 建议增持具备算力基础，在投顾和投研业务上更具专业能力和经验的券商，推荐中金公司H、华泰证券，券商DeepSeek本地化部署利好相关券商 [53]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中国瑞林是国内有色行业工程设计领先企业，有望受益于行业产能出清，积极拓展装备集成业务前景广阔 [3] - 公司业绩整体保持平稳增长，收入结构变动影响毛利率有所波动，期间费用率呈小幅下降趋势 [7][9] - 中国工程勘察设计行业总体规模保持稳步增长，行业集中度相对较低，公司在工程设计和咨询、工程总包领域处于业内领先位置 [23][26][27] - 本次公开发行股票数量为 3000 万股，募投项目拟投入募集资金总额 5.08 亿元，将提高公司精细化设计水平和业务质量 [7][29][30] 根据相关目录分别进行总结 中国瑞林：国内有色行业工程设计领先企业 - 公司是专业工程技术公司，为境内外有色金属产业链客户提供工程技术服务，业务延伸到环保、市政等领域，70%以上收入来源于有色金属行业 [8] - 中短期部分有色金属或供应过剩，能加速产能出清，公司有望获更多市场份额 [8] - 公司技术实力过硬，打开国际市场，带动装备集成业务收入占比提升，优化收入结构 [8] 主营业务分析及前五大客户 - 2021 - 2023 年营收及归母净利润复合增速分别为 19.56%和 - 2.30%，业绩整体平稳增长 [9] - 工程设计及咨询业务：2022 年收入增长，2023 年受外部环境影响收入下降 [9] - 工程总承包业务：2023 年特定项目贡献收入，2024 年上半年收入下降 [9][12] - 装备集成业务：2022 年起境外项目验收增多，收入持续增长 [12] - 收入结构变动使毛利率波动，2024 年 H1 毛利率上升 [15] - 期间费用率呈小幅下降趋势，2024 年 H1 因收入规模下降费用率上升 [16] - 2024 年 1 - 6 月前五大客户销售额合计 40047.12 万元，占收入比例 44.66% [22] 行业发展及竞争格局 - 中国工程勘察设计行业总体规模稳步增长，2022 年营业收入 8.91 万亿元，净利润 2794.30 亿元 [23] - 工程勘察设计行业总体为充分市场化竞争行业，有色金属行业相关领域集中度相对较高 [24][26] - 公司在工程设计和咨询、工程总包领域领先，获多项荣誉，在多个榜单排名靠前 [27] - 竞争对手有中国恩菲工程技术有限公司、长沙有色冶金设计研究院有限公司、矿冶科技集团有限公司等 [28] IPO 发行及募投情况 - 本次公开发行股票 3000 万股，发行后总股本 12000 万股，占比 25.00%，2025 年 3 月 21 日询价，3 月 24 日确定发行价格 [29][30] - 募投项目拟投入 5.08 亿元，包括创新发展中心和信息化升级改造 [30][31] 可比公司及行业估值情况 - 公司所在行业近一个月静态市盈率为 36.74 倍 [32] - 选择 8 家公司作为可比公司，截至 2025 年 3 月 18 日，对应 2023 年平均 PE 为 26.14 倍，2024 和 2025 年分别为 37.23 倍和 34.44 倍 [32][33]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，维持公司24 - 26年EPS预测分别为2.03/2.28/2.51元，同比+15%/12%/10%，维持目标价36.54元 [9][10] 报告的核心观点 - 看好公司在产品及场景层面持续创新，通过AI赋能，在内销市场持续引领结构升级，推动白电行业发展；海外市场经营稳健，份额持续提升，提供长期成长机会 [9] 根据相关目录分别进行总结 交易数据 - 52周内股价区间为23.29 - 33.12元，总市值264,035百万元，总股本9,383百万股，流通A股6,255百万股，流通B股0百万股，H股2,857百万股 [3] 内销 产品端 - 鼓励用户参与共创，以AI技术引领革新，如海尔麦浪冰箱、Leader懒人洗衣机能捕捉消费者痛点，高效落地产品，稳定市场份额 [9][11] - 发布AI之眼系列高端家电套系产品，AI视觉技术助力产品智能化升级，打造智能家庭生活场景，2024年公司成套用户占比已达57%，未来有望提升 [9][12][17] 渠道端 - 中国区各梯度品牌全面渠道触点扩张，奢牌/高端Fisher&Paykel和卡萨帝分别计划在100核心城市建设顶级触点和在一二线城市新拓440家线下门店 [9][18] - 主品牌海尔配合家电以旧换新，新增1000家AI体验店，计划进行10000场换新活动；年轻互联网品牌Leader在线上持续投入，目标做到70%的零售同比增幅 [9][18] - 2024年仓配效率提升20%，给予经销商优厚销售政策，超120天库存可退可换（8、12月两次），降低经销提货风险 [9][18] 海外 - 全球化布局形成研发、制造、营销三位一体体系，在全球设立35个工业园、163个制造中心，链接25万全球专家资源，冰洗全球产能分别超4000万台，空调超3000万台，热水器及厨电分别超2000、1500万台 [20] - 印度市场大家电容量仅超5000万台，冰箱、洗衣机、彩电、空调渗透率仅35%/19%/60%/19%，海尔已在印度建设本土化产能700 + 万台，26000家线下门店，34个仓库，90%区域能48小时送达，有望率先迎来海外需求增量 [23]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [8] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为印度最大民营钢企，未来将持续扩张本土产能，以把握印度经济快速发展机遇，中长期印度经济增长仍有较强支撑，公司将充分受益 [3] 根据相关目录分别进行总结 交易数据 - 52周内股价区间为122.60 - 180.96卢比，当前股本12421百万股，当前市值1.92万亿卢比 [8] 财务摘要 - 2022 - 2024财年，营业收入分别为24474.41亿、24439.02亿、23097.96亿卢比，同比变化分别为55.52%、 - 0.14%、 - 5.49%；净利润分别为4015.39亿、876.04亿、 - 443.74亿卢比，同比变化分别为436.08%、 - 78.18%、 - 150.65%；PE(LYR)分别为3.92、3.20、21.89；PB(MRQ)分别为1.38、1.20、2.15 [8] 业绩情况 - 2025财年前三季度，公司总营收16340亿卢比（约合人民币1343亿元），同比降5.06%；净利润212亿卢比（人民币17.42亿元），同比升141.98% [8] 产能情况 - 目前公司粗钢总产能约4000万吨/年（包括Kalinganagar新扩建的500万吨），在印、欧、泰的产能分别为2660、1200、170万吨；2025财年前三季度，公司总钢铁产量为2346万吨，同比增6.54%；计划2030年在印度本土的粗钢产能扩至4000万吨/年，铁矿产能由目前的4200万吨/年扩至6000 - 6500万吨/年 [8] 行业需求 - 2023年印度人均钢铁表观消费量仅为93kg，远低于全球的219kg/人和中国的628kg/人；印度钢铁部提出2030 - 2031财年印度人均成品钢消费量将增至158kg；2024财年印度国内钢铁总需求量约1.36亿吨，预计至2030财年将增至超2亿吨，对应年均复合增速超6.64% [8] 经济增长 - 2024年四季度印度GDP（不变价）同比增6.15%，环比升0.57个百分点；短期印度经济面临通胀、外资波动等压力，增速放缓；中长期印度处于人口增长及高速城镇化阶段，地产和基建等主要用钢领域的钢铁需求有望维持较快增速 [8]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [9] 报告的核心观点 - 华润建材科技发布2024年年报，24Q4两广旺季错峰提价下水泥盈利显著修复，年末集中计提减值释放风险轻装上阵，2025年伴随协同落实度提升盈利弹性可期 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2022 - 2027E营业收入分别为287.8亿、255.5亿、230.38亿、233.31亿、239.27亿、249.08亿元人民币，同比变化分别为-19.93%、-11.22%、-9.83%、1.27%、2.55%、4.10% [7] - 2022 - 2027E毛利润分别为43.94亿、37.62亿、38亿、44.27亿、46.72亿、50亿元人民币 [7] - 2022 - 2027E净利润分别为17.29亿、6.44亿、2.11亿、12.32亿、13.77亿、15.38亿元人民币，同比变化分别为-72.78%、-62.75%、-67.24%、483.67%、11.82%、11.72% [7] - 2022 - 2027E PE分别为6.89、18.51、56.50、9.68、8.66、7.75 [7] - 2022 - 2027E PB分别为0.27、0.27、0.27、0.27、0.26、0.26 [7] 业绩情况 - 2024年实现营收230.38亿元人民币，同降10.5%，归母净利润2.11亿元，同降67.2%；24Q4营收70.4亿元，同降16.4%，归母净利润 - 0.98亿元，亏损同比增加0.69亿元，符合业绩预告预期 [9] 水泥业务 - 24Q4水泥及熟料销量约1784万吨，同降19%，预计因Q4错峰升级出货受影响及23Q4基数较高；均价约259元/吨，同比/环比分别+21/+22元，吨毛利约54元，同比/环比分别+36/+22元，盈利明显提升 [9] - 25年春节前后两广价格有所回落但同比仍有优势，近期已开启提涨，协同提价落实程度有望提升，在24年较低基数下弹性可观 [9] 骨料业务 - 24Q4骨料出货约2300万吨，同增约25%，或受益于阶段性停产影响解除以及新增项目投产；吨毛利约10.4元，同比/环比分别 - 8.7/-2.6元，盈利受新产能投放等影响 [9] - 2025年预计多个项目产能释放，出货预期高增，伴随产能利用率提升盈利有望修复 [9] 资产减值 - 2024年计提固定资产/商誉/存货减值合计约4.9亿元，同比增加约4.1亿元影响单季度表观盈利，本次减值排除后续减值风险，加回减值后24Q4经营层面盈利实现实质修复 [9]