报告核心观点 - 量化固收+基金是一类以固定收益资产为核心底仓，通过量化模型驱动权益、可转债等增强类资产配置，在控制组合波动与最大回撤的基础上，追求“固定收益+超额收益”的产品 [7] - 量化策略是固收+基金权益部分配置的重要思路，需要结合大类资产的配置策略在牛市增厚收益、熊市减少回撤 [185] - 量化策略的业绩表现主要取决于是否能够结合宏观环境选对因子 [185] 量化固收+定义与核心特征 - 产品以纯债资产为核心底仓，结合久期、仓位、券种选择等策略优化配置，保障本金安全与组合稳健收益 [8] - 依托多因子、指数增强、红利低波等量化策略进行仓位择时和选股，获取可持续的超额回报 [8] - 常见运行方式包括固收基金经理+量化基金经理、量化基金经理单独管理、固收基金经理+量化团队支持三种模式 [8] 常用的量化固收+策略 - **红利低波策略**：聚焦红利和低波动单一明确收益驱动因子，通过因子打分筛选符合相应特征的标的，获取该因子长期带来的超额收益，因子定义清晰、透明可复制，但需承受单一因子阶段性失效的风险 [10] - **指数增强策略**：以宽基指数（如沪深300、中证500）为基准，通过量化模型超配有效因子或择时交易，在控制跟踪误差的前提下争取超越基准的超额收益，依赖多因子模型筛选标的，目标是“长期跑赢基准 + 控制波动” [10] - **多因子策略**：认为资产收益由多个独立风险因子共同驱动，通过量化模型筛选并组合价值、成长、动量、低波等有效因子打分较高的个股，分散单一因子风险，追求更稳健的超额收益，覆盖股票、可转债等多个资产，通过因子权重动态调整适应市场变化 [10] - **小市值策略**：偏好中小盘或微盘股，认为这类标的市场关注度较低易存在估值洼地，通过挖掘小市值资产的定价偏差获取收益，聚焦中证1000、中证2000等中小盘指数成分股，部分采用高频调仓优化收益 [10] - **量化择时策略**：基于宏观经济指标、市场情绪、技术信号等数据，通过量化模型判断市场方向或资产轮动趋势，动态调整股票、债券等资产的仓位比例，模型对数据敏感性高，难点在于精准捕捉市场拐点 [12] - **多策略融合**：整合指数增强、多因子、择时等多种独立策略，利用不同策略在不同市场环境下的非相关性平滑组合波动，通过量化模型动态分配各策略权重，优先选择表现占优的策略 [12] 绩优量化固收+基金剖析：红利低波策略 - 策略在权益部分配置持续分红、现金流稳定且股价波动小的公司，长期获得不错的风险调整后收益，代表性基金A1和A2合计规模分别为50.54亿元和1.62亿元 [13][25] - 红利低波指数过去20年年化收益率达13.52%，年化波动率24.28%，最大回撤-66.79%，夏普比率0.63，表现优于中证红利指数（年化收益率9.94%）和沪深300指数（年化收益率8.48%） [15][22] - 常用红利因子包括高股息率（D/P）、适中分红率（D/E）、每股股利增长率、高盈利质量（如ROE）和分红连续性；低波因子侧重低历史波动率，需规避行业过度集中风险 [16] - A1基金自2023年9月12日成立以来年化收益率3.96%，年化波动率1.67%，夏普比率1.55，最大回撤-1.01%，Calmar比率3.91，波动率远低于万得混合债券型二级指数（年化波动率3.17%） [26][32] - 资产配置方面，股票仓位在6.0%-10.5%范围内波动，围绕8%配置目标小幅调整，可转债仓位在指数低位时积极加仓，上涨阶段逐步减仓，债券部分通过久期管理（牛市拉长、熊市压缩）优化收益 [36][43][49] - 行业配置高度集中，重仓银行、钢铁、煤炭、交通运输、基础化工等典型红利低波行业，前五大行业集中度维持高位，持股数量约220只，风格稳定不随意切换 [56] - 五因子模型显示A1基金市场因子暴露度仅0.0924，与其他因子敏感度接近0，严格贴合红利低波指数风格，超额收益主要来源于特质和市场因子，凸显选股和策略管理能力 [63] 绩优量化固收+基金剖析：指数增强策略 - 策略通过量化模型优化权益资产配置，在跟踪基准指数基础上超配有效因子评分高的个股，常用沪深300、中证500等宽基指数，因子包括基本面（价值、盈利、成长）、技术面（流动性、动量）和事件因子（盈利预测上调） [73] - 代表性基金B1（跟踪沪深300）、B2（跟踪中证500）和B3（高弹性）自2018年管理人任职以来年化收益率分别为4.99%、4.92%和7.52%，均优于业绩基准和万得混合债券型二级指数（年化收益率4.17%），B3基金累计总回报最高 [75][76][85] - B1基金股票部分采用多因子增强策略，结合机器学习确定因子权重，债券部分以高等级短久期信用债为底仓，利率债进行动量交易，可转债借鉴股票多因子模型选券 [78] - 资产配置显示B1基金可转债仓位操作偏左侧，行情启动前加仓（如2020年），阶段性高点前减仓；权益仓位波动较小，市场下跌阶段适度提升仓位强化增强效果 [89][97] - 债券部分利息收入贡献主要收益，久期管理顺应市场牛熊周期；行业配置高度分散，动态调整电力设备、电子、非银金融、医药生物和基础化工等行业权重，持股数量超500只 [104][112] - 五因子模型显示B1基金对市场因子正向暴露较高，偏向中小盘成长股，低配价值股，收益主要来源于特质因子；行业增强能力显著，2025年中超配电子、传媒和通信行业，低配公用事业、银行，Brinson模型验证行业选择贡献超额收益 [119][125] 绩优量化固收+基金剖析：多因子策略 - 策略通过多维度因子（基本面、技术面、情绪、另类如ESG）构建评分体系，自下而上全市场选股，超配高分个股，适应不同市场环境，降低单一因子失效风险 [129] - 代表性C基金自2020年12月29日管理人任职以来年化收益率3.56%，年化波动率5.16%，夏普比率0.41，最大回撤-8.92%，业绩与万得混债二级指数接近但波动控制更优 [132][139] - 资产配置采用SAA（债券70%、股票15%、转债15%）结合TAA（宏观、估值、资金、情绪四维度月度打分调整仓位），股票部分按月通过基本面（60%）、估值（20%）、动量/情绪（20%）因子筛选个股，不对齐指数 [133] - 可转债配置采用“双低”策略（低价+低转股溢价率），配合条款博弈和流动性筛选；债券部分以票息为核心，通过久期调整和个券选择增强收益 [133][160] - 行业配置分散度高，动态调整金融、公用事业（估值因子占优）或电子、制造（动量/成长因子占优）等行业权重，前五大行业集中度趋势性下降，持股广泛 [167] - 五因子归因显示C基金市场因子暴露较高，偏向成长属性，收益主要来源于市场因子和特质因子，凸显个股精选能力；Brinson模型分析2025年中个股选择在公用事业、汽车和传媒行业贡献超额收益 [174][182] 三种量化固收+策略总结对比 - **红利低波策略**：权益配置逻辑为高分红+低波动双因子选股，行业分散度低，收益来源于分红收益+选股Alpha，波动控制能力强，风格因子暴露纯净 [184] - **指数增强策略**：权益配置逻辑为基准跟踪+因子增强，行业分散度中等，收益来源于指数Beta收益+因子Alpha收益，波动控制能力中等，风格以市场主导为主 [184] - **量化多因子策略**：权益配置逻辑为多维度因子全市场选股，行业分散度高，收益来源于市场Beta影响+选股Alpha收益，波动控制能力较强，风格切换和因子轮动活跃 [184]

核心观点 - AI、人类分析师和交易员在认知体系上存在根本差异，三者形成互补而非替代关系，未来最有竞争力的是AI×分析师×交易员的合作体系[2][3][29] - AI在信息处理速度上具有毫秒级优势，但无法识别结构性断裂、缺乏二阶思维和博弈直觉、难以理解软信息和模糊边界，这是人类分析师的护城河[24][25][26] - 在极端情境下（如2023年10月17日美国升级芯片出口管制），三类主体在信息摄取、逻辑推演和决策执行三大环节上展现出根本分野，这种错位构成了市场博弈空间和优势互补的基础[2][4][12] 信息摄取与反应维度 - AI以毫秒级速度抓取关键词并匹配历史模式，例如针对芯片禁令事件瞬时抓取"Export Controls"+"China"+"Nvidia"等负面高权重词组，并基于历史数据线性外推触发自动止损[8][9] - 人类分析师需要数小时到数天进行深度阅读和调研，例如研读400页监管文件，关注"豁免了什么"以及"缓冲期多久"，从供需格局理解政策实质影响[8][9] - 交易员以秒级速度实时关注盘口流动性，包括买卖盘订单流、大单成交方向和波动率变化，判断市场抛压是否为算法导致的被迫平仓[8][9] - 三类主体角色定位不同：AI是市场加速器（放大恐慌和流动性断层），分析师是基本面稳定器（提供长期价值锚点），交易员是干预者（捕捉错杀机会并提供流动性）[9] 核心逻辑与推演框架 - AI依赖相关性陷阱进行统计学悲观预测，例如根据地缘政治危机历史数据预测科技股将进入3-5天"避险模式"，并基于负面情绪评分预测买盘枯竭[13][15] - 人类分析师通过因果链重塑进行非线性推演，例如通过产业链调研推测英伟达将推出符合新规的"降级版"芯片（如H20），并通过最坏情景测算发现当前股价PEG依然合理[15][17] - 交易员关注预期差套利和反身性原理，例如观察市场对英伟达的过度乐观预期，利用分析师"抄底报告"引发的机构资金动向实现顺势而为的短期波动套利[15][17] - 三者策略目标各异：AI追求风险规避（最小化短期损失），分析师致力于价值发现（引导长期资金布局），交易员瞄准短期获利（捕捉情绪与资金流动机会）[15] 决策输出与风险偏好 - AI决策强调纪律性，严格按风险价值（VaR）执行，波动率飙升时自动减仓、降杠杆，宁愿错过反弹也要优先控制尾部风险，角色定位为组合的安全阀[21][22] - 人类分析师决策基于观点确信，在估值被情绪打穿时锁定中长期性价比，向客户建议"分批买入"，愿意承受短期账面亏损换取长期估值修复，角色定位为资产配置的定价锚[21][22] - 交易员决策突出机动性，盘中频繁调仓，早盘顺势做空，跌幅放缓后逐步止盈甚至反手做多，对短期价格波动极度敏感，角色定位为市场流动性的提供者[21][22] - 三类主体时间维度不同：AI关注中短期回撤控制，分析师聚焦1-4个季度的盈利回归，交易员以日内到数日为主甚至以分钟级管理风险[22] AI的结构性短板与人类优势 - AI无法处理结构性断裂，其预测基于历史数据假设未来在过去统计分布内波动，但人类能识别规则变化，例如芯片禁令案例中分析师看到供给受限而非需求受损的全新供需格局[24] - AI缺乏二阶思维和博弈直觉，难以理解市场参与者对信息的反应及被迫行动点，而交易员能通过关键价位支撑判断买盘强度，利用预期差实现反向操作[25] - AI难以理解软信息和政策语境中的模糊边界，如禁令文本中的豁免条款、过渡期安排及执行弹性，这些高度依赖语气的信息需要人类分析师的语境解读能力[26] AI时代人类投研人员的行动指南 - 人类分析师应将机械性工作外包给AI，如秒级抓取新闻、梳理财报、清洗另类数据，自身聚焦于商业模式韧性、估值倍数逻辑、管理层可信度等难以替代的判断[30] - 投研角色需从信息传递者升级为观点变现者，在AI提供信息地平线后，给出结构清晰、逻辑闭环、敢于下注的结论，并用自己的评级承担结果[30] - 具备跨学科整合能力是核心优势，人类需在宏观经济、科技演进、监管逻辑、社会情绪间切换视角，形成从地缘格局到资产定价的因果链，而AI负责信息铺陈[31]

宏观与策略观点 - 上游资源品整体仍处低位运行但内部结构分化，煤炭景气度平稳且动力煤价格环比小幅上行，有色金属维持相对稳定且铜铝价格小幅上涨，建筑材料需求偏弱且水泥与玻璃价格同比仍处负区间[7] - 中游制造业景气度整体回升但板块间强弱分明，机械设备行业表现亮眼且工程及通用装备需求持续释放，汽车产业链景气边际改善且产销同比降幅稳步收窄，新能源板块仍处磨底阶段且产业链整体维持低位运行[7] - 下游消费行业复苏动能分化，社会服务及传媒显著回暖且电影票房同比强劲转正，房地产板块呈现边际修复且商品房成交面积同比降幅收窄，医药生物延续调整态势且中药材及维生素价格同比跌幅扩大[8] - 支撑性服务与金融整体延续修复态势，银行体系流动性充裕且M2与社融增速平稳，非银金融保持活跃且市场对跨年行情预期升温，交通运输行业分化延续且港口集装箱吞吐量同比显著增长[8] 港股投资策略 - 美国12月份降息预期飙至近90%，多重经济数据显示美国经济面临较大压力，美元指数将进一步走弱且利于新兴市场股票表现[8] - A股市场反内卷与效率进步是看点，PPI恢复预期源自反内卷且亏损企业亏损额同比继续降低，劳动生产率在AI驱动下改善且软件行业人均收入从75万元提升至87万元[9] - 港股短线调整为2026年赢得空间，AI方向是2026年重中之重且涵盖硬件国产化加速与AI应用落地，原材料及工业受益于反内卷主线与美元指数走弱，红利方向预计在12月至1月保持超额[9][10] - 板块建议聚焦AI方向、原材料与工业、红利方向、创新药及新消费领域，其中潮玩估值已跌至26年15倍左右水平[10] 电子行业观点 - 电子板块过去一周上涨6.05%，子行业中元件上涨8.10%且电子化学品上涨3.93%，维持对于电子行业保持乐观展望与配置耐心的投资建议[11] - 夸克智能眼镜S1正式发布并采用双芯片架构与二维双目衍射光波导+MicroLED组合，显示效果与佩戴平衡且入眼亮度达4000nit，建议关注AR眼镜产业链相关公司[12] - 谷歌寻求对外销售TPU且Meta计划2027年斥资数十亿美元购买，第七代TPU Ironwood单芯片峰值算力达4614 TFLOPs，ASIC方案在云端推理领域市场规模有望提升[13] - 长鑫存储推出DDR5和LPDDR5X新品，DDR5最高速率达8000Mbps且LPDDR5X最高速率10667Mbps，在国产化与价格回暖推动下存储向上趋势不改[14] - 预计2025年全球智能手机出货同比增长3.3%，苹果出货份额达19.4%且自2011年以来首次成为全球第一大品牌，苹果产业链标的持续被推荐[15] - ADI 4QFY25营收30.76亿美元且所有下游均同环比增长，工业领域同比增长34%且环比增长11%，预计2026财年将看到广泛增长[16] 机械行业观点 - 智元机器人上线灵心平台且工信部公示人形机器人标准化技术委员会委员名单，标志人形机器人产业标准不断完善，建议从价值量和卡位上把握投资机会[17][18] - AI算力仍是需求确定性高增长的投资主线，燃气轮机作为数据中心电源受益于AI数据中心供电需求，AI液冷环节未来1-2年基本面斜率最大[19] - 行业投资观点覆盖人形机器人、AI基建、自主可控、低空经济、智能焊接机器人、3D打印、核聚变及商业航天，重点关注关节模组、灵巧手、减速器及液冷等环节[20][21] 市场表现与资金流向 - A股市场缩量下跌且医药商业股持续拉升、锂电产业链走低，石油石化、轻工制造及家电行业表现较好，传媒、有色金属及计算机行业表现较差[22][23] - 两融余额为24843亿元且融资余额24667亿元，两融余额占流通市值比重2.6%且两融交易占市场成交额比重10.2%，ETF溢价较多的是800现金流ETF[24] - 机构调研关注乐鑫科技、长安汽车及晶盛机电等股票，龙虎榜数据显示机构专用席位净流入航天发展、顺灏股份及赛微电子等股票[25]

根据您提供的研报内容，这是一份《金融工程日报》，主要描述了市场在特定日期的表现、情绪、资金流向等各类指标，并未涉及具体的量化模型或量化因子的构建、测试与评价。 报告内容集中于对市场现状的统计性描述，例如： - 市场指数、行业、概念板块的日度表现[2][6][7][10] - 市场情绪指标，如涨跌停家数、封板率、连板率的计算与结果[14][15][18] - 资金流向指标，如两融余额及占比[2][20][23] - 折溢价指标，如ETF折溢价、大宗交易折溢价、股指期货升贴水的计算与结果[3][24][27][29] 这些内容属于市场监测和数据统计范畴，不具备量化模型或因子所需的构建思路、详细过程、回测效果等要素。因此，本次总结无法提取出符合任务要求的量化模型或因子信息。

报告行业投资评级 - 电子行业投资评级为“优于大市” [1] 报告核心观点 - 对电子行业保持乐观展望，维持配置耐心，以时间换空间 [2] - 电子板块近期的弱势表现主要由于国补退坡、二季度抢出口及存储缺货涨价导致的三季报走弱 [2] - 当前处于近半年业绩空窗期，部分受益于海外AI算力需求高增长的标的临近1月份业绩预告催化 [2] - 基于2026年AI手机、AI眼镜、折叠屏等端侧创新预期，有望引发春季躁动行情 [2] - 继续推荐自主可控（代工+设备）、本土算力+存力产业链 [2] - 近期多个硬科技主题基金快速获批，有望助力板块加速开启筑底反弹 [2] 行业动态与事件分析 - 夸克智能眼镜S1正式发布，采用双芯片架构并搭载“千问”对话助手 [3] - 夸克S1采用“二维双目衍射光波导+MicroLED”光学方案，入眼亮度高达4000nit，大幅抑制“彩虹纹”效应 [3] - 具备显示功能的AR眼镜被认为是智能眼镜的理想方案 [3] - 谷歌正寻求对外销售TPU，Meta Platforms考虑2027年斥资数十亿美元购买Google TPU [4] - 谷歌希望其TPU业务能达到英伟达营收的10% [4] - 谷歌第七代TPU Ironwood单芯片峰值算力达4614 TFLOPs，搭载192GB显存，带宽7.4 TB/s [4] - 若谷歌将TPU对外销售，ASIC方案在云端推理领域市场规模有望进一步提升 [4] - 长鑫存储推出DDR5和LPDDR5X新品，DDR5最高速率8000Mbps，最高颗粒容量24Gb [4] - LPDDR5X最高速率10667Mbps，最高颗粒容量16Gb [4] - 在部分消费类急单及工控补库需求拉动下，渠道SSD及行业SSD价格持续拉升 [4] 市场数据与预测 - 过去一周上证指数上涨1.40%，电子行业上涨6.05% [2][10] - 电子子行业中元件上涨8.10%，电子化学品上涨3.93% [2][10] - 同期恒生科技指数、费城半导体指数、台湾资讯科技指数分别上涨3.77%、9.66%、5.01% [2][10] - Counterpoint Research预计2025年全球智能手机出货量同比增长3.3% [5] - 预计苹果2025年全球出货份额达19.4%，自2011年以来首次成为全球第一大智能手机品牌 [5] - 三星出货量预计同比增长4.6%，全球份额达18.7% [5] - 苹果预计将于1H26推出iPhone 17e，26年底预计发布首款折叠屏产品 [7] - ADI公布4QFY25业绩，营收30.76亿美元（同比增长26%，环比增长7%） [7] - ADI所有下游均实现同环比增长，其中工业同比增长34%，环比增长11% [7] - ADI预计1QFY26营收30-32亿美元（同比增长23.8%至32.1%，环比-2.5%至+4.0%） [7] 重点推荐公司 - 重点推荐翱捷科技、江波龙、德明利、蓝思科技、立讯精密、蓝特光学、恒玄科技、澜起科技、中芯国际、赛微电子、天岳先进 [2] - AR眼镜产业链建议关注蓝特光学、水晶光电、舜宇光学科技、豪威集团、歌尔股份、立讯精密 [3] - ASIC产业链建议关注翱捷科技、芯原股份、灿芯股份 [4] - 存储产业链建议关注江波龙、德明利、佰维存储、兆易创新、普冉股份 [4] - 苹果产业链推荐立讯精密、工业富联、鹏鼎控股、蓝思科技、东山精密、福立旺 [7] - 模拟芯片推荐圣邦股份、杰华特、思瑞浦、纳芯微、南芯科技、艾为电子、芯朋微 [7]

核心观点 - 港股市场11月的调整为2026年上涨释放空间，维持“优于大市”评级 [1][2] - 美国经济压力显现，12月降息概率飙升至近90%，2026年预计降息三次，美元指数走弱将利好新兴市场股票表现 [1][17][19][40] - A股与港股的投资主线围绕“反内卷”带来的PPI企稳上行，以及AI驱动下的企业劳动生产率提升 [1][55][59][61] 美国经济与货币政策 - 多重数据显示美国经济面临压力：10月裁员人数飙升至15万（此前仅5万），约3.1万人被归因于AI相关裁员，企业新招聘计划数同比下降约35% [9][10] - 美联储官员观点分化，鸽派主张基于替代数据（如褐皮书显示劳动力市场放缓）进行预防性降息，12月降息概率已达86% [15][16][17] - 2026年失业率预期高点为Q1与Q2的4.5%，接近萨姆规则衰退阈值4.6%，Q1主要矛盾将从通胀转向失业 [14][25][30] - 2026年标普500和纳斯达克100指数未来12个月EPS继续保持强劲，大型科技公司（除特斯拉）2026年资本开支预期为5424亿美元，增速25.4% [33][34][36][39] 国内经济与A股市场 - 国内经济数据受房地产、服务业下行影响偏弱，社融与M1同比自高点回落 [41][42] - “反内卷”政策初见成效，汽车等行业利润率趋于稳定，亏损企业亏损额同比降低，推动PPI企稳上行预期 [54][55][57] - AI驱动企业效率提升，A股软件行业人均收入从75万元提升至87万元，市场已开始定价此趋势 [59][61][63] 港股市场表现与展望 - 港股11月整体小幅调整0.2%，但板块分化明显，恒生科技指数下跌5.2%，红利风格（如银行、高股息）表现较好 [64][66][67] - 恒生指数业绩上修，南向资金11月净流入1172亿元，显示中资流动性宽裕及加仓意愿 [71][75][77] - 基于美债利率框架，若10年期美债利率下行至3.5%，恒生指数2026年目标价可上看32000点，当前目标区间为30000-32000点 [81][84] - 恒生科技与恒生互联网指数性价比显现，恒生科技指数2026年预计净利润增速为22.6%，前瞻PE为19.1倍 [82][85] 行业配置建议 - AI方向：2026年重点，涵盖硬件国产化、应用落地及企业效率提升 [2][96] - 原材料与工业：受益于“反内卷”主线及美元走弱对商品价格的利好 [2][90][96] - 红利方向：预计12月至1月保持超额收益，作为稳定业绩及迎接“开门红”的方向 [2][96] - 创新药：业绩平稳，后续新BD项目释放有望带来空间 [2][96] - 新消费：部分领域如潮玩估值已跌至2026年约15倍水平，具备中期布局价值 [2][96]

核心观点 - 港股11月的小幅回调（恒生指数下跌0.2%）为2026年的上涨释放了空间，预计2026年恒生指数目标区间为30000-32000点[1][2][75][81] - 美国经济面临压力，12月降息概率已飙升至近90%，预计2026年将有3次降息，美元指数走弱将利好新兴市场股票表现[1][17][19][40] - A股和港股的投资主线围绕“反内卷”带来的PPI企稳上行、AI驱动的劳动生产率提升展开[1][55][59] 美国经济与货币政策 - 12月降息预期扭转的核心原因包括：私营部门数据显示经济下行压力大、劳动力市场疲软（10月裁员数量飙升至15万）、通胀压力未显著上升[9][10][16] - 2026年一季度美股预计较为温和，美联储政策“托底”但实际时薪下行将导致经济表现较弱，美元指数可能跌破96.21至93-94区间[1][40] - 标普500和纳斯达克100的远期EPS继续创新高，大型科技公司（除特斯拉）2026年资本开支预计达5424亿美元，增速25.4%[33][38][39] 国内经济与A股看点 - 10-11月经济数据偏弱，社融、M1回落，工业增加值、社零、PMI转弱，与房地产销量下滑有关[41][43][46] - “反内卷”政策效果显现，亏损企业亏损额同比降低，工业企业利润在9月同比创年内新高，PPI企稳上行[1][55][57] - AI驱动劳动生产率提升，A股软件行业人均收入从75万元提升至87万元（过去5年），市场已开始定价这种效率转变[1][59][61] 港股市场表现与展望 - 11月港股板块分化明显：红利风格（银行、高股息）表现较好，恒生科技指数下跌5.2%；南向资金当月净流入1172亿元，逆向加仓意愿强[64][66][75] - 恒生指数业绩上修（主要来自有色、金融、高股息板块），恒生科技指数业绩逐步企稳，2026年净利润增速预计达22.6%[71][75][82] - 风险溢价框架下，若10年期美债利率降至3.5%，港股目标价可上修至32000点；当前恒生科技前瞻PE为19.1倍，性价比初步体现[81][82][85] 板块投资建议 - AI方向：2026年重点，包括硬件国产化、AI应用落地、企业效率提升[2][96] - 原材料/工业：受益于“反内卷”主线和美元走弱带来的商品价格利好[2][96] - 红利方向：年底至年初预计保持超额收益[2][96] - 创新药：业绩平稳，新BD项目释放可能带来空间[2][96] - 新消费：部分领域如潮玩估值已跌至2026年约15倍水平，值得中期布局[2][96]

核心观点 - 报告核心观点为：截至2025年11月底，宏观经济呈现“上游企稳回升，中游分化修复”的格局[1][4] 上游资源品整体仍处低位运行但内部结构分化，中游制造业景气度整体回升但板块间强弱分明，下游消费行业复苏动能分化，支撑性服务与金融则整体延续修复态势[4] 中观月度行业景气度观点更新 - 上游资源品：煤炭行业景气度保持平稳，动力煤价格环比小幅上行；石油石化板块延续偏弱格局，成品油及天然气价格同比降幅扩大；基础化工表现承压，PVC价格同比下跌14.30%，甲醇价格同比下跌18.52%；有色金属维持相对稳定，铜铝价格小幅上涨；建筑材料需求偏弱，水泥价格指数同比下跌23.20%，玻璃结算价同比下跌17.15%[4][158][168] - 中游制造业：机械设备行业表现亮眼，工程及通用装备需求持续释放；汽车产业链景气边际改善，产销同比降幅稳步收窄；新能源板块仍处磨底阶段，价格跌幅趋缓但产业链维持低位运行，光伏组件现货价同比下跌10.39%；纺织服饰延续平淡走势，价格指数窄幅波动[4][158][168] - 下游消费行业：房地产板块呈现边际修复，30大中城市商品房成交面积同比降幅为33.31%；农林牧渔内部走势背离，生猪价格小幅回升但蔬菜价格指数同比回落13.21%；医药生物延续调整态势，中药材价格指数同比下跌12.14%；社会服务及传媒显著回暖，全国当日电影票房同比强劲转正，增幅达100.20%[4][158][168] - 支撑性服务与金融：银行体系流动性充裕，M2与社融增速平稳；非银金融保持活跃，市场对跨年行情预期升温；交通运输行业分化延续，港口集装箱吞吐量同比显著增长但综合运价指数小幅承压；环保板块景气度回暖，空气质量优良率提升[4] 中观超额收益追踪 - 基础化工行业超额收益与甲醇期货收盘价同步相关性最高，相关系数为0.663；与聚氯乙烯期货收盘价领先2期相关性最高，为0.557；与国产尿素批发价滞后1期相关性最高，为0.545[13] - 钢铁行业超额收益与铁精粉开工率领先2期相关性为负，与高炉开工率滞后2期相关性为0.375，与螺纹钢生产企业库存滞后1期相关性为0.415[13][21] - 有色金属行业超额收益与上期有色金属指数同步相关性最高，为0.783；与LME基本金属指数滞后1期相关性最高，为0.557；与阴极铜/黄金收盘价领先2期相关性最高，为0.179[32] - 电力设备行业超额收益与光伏级多晶硅现货价滞后2期相关性最高，为0.836；与太阳能电池现货价滞后2期相关性为0.723[52] - 汽车行业超额收益与汽车轮胎开工率滞后2期相关性最高，为0.400；与乘用车日均销量同步相关性最高，为0.238[60] - 电子行业超额收益与NAND Flash现货平均价领先2期相关性最高，为0.474；与中关村电子产品价格指数滞后2期相关性为-0.196[71] - 银行行业超额收益与花旗中国经济意外指数同步相关性为-0.089；与VIX指数领先2期相关性为-0.195；与银行间质押式回购量领先1期相关性为0.062[139] - 非银金融行业超额收益与上证综合指数换手率滞后1期相关性最高，为0.455；与创业板指数换手率滞后2期相关性为0.569[145] 中观行业库存周期 - 上游整体：分化加剧，整体由去库转向温和补库 煤炭开采与黑色金属冶炼已确立补库趋势，价格降幅收窄；有色金属行业库存维持高位震荡；石油天然气开采及非金属矿物仍处于去库存阶段[173] - 中游制造业：结构性特征明显，高端装备优于传统制造 电子、铁路船舶航空航天等高端装备制造板块处于主动补库阶段；通用设备与专用设备库存温和回升；汽车制造业依然处于去库存磨底期[173] - 下游行业：补库动能减弱，面临被动补库向主动去库的压力 酒饮料等必选消费库存仍处高位；食品、医药、纺织等行业库存增长势头放缓；家具等地产后周期行业持续去库存[173] - 公用事业板块内部呈现极致背离：电力和热力供应行业库存大幅累积；燃气生产供应行业持续处于深度去库存状态[172]

核心观点 - 11月的回调为2026年港股上涨赢得空间，维持“优于大市”评级 [1] - 美国12月降息概率飙升至近90%，2026年预计降息3次，美元走弱利好新兴市场 [1][17][19] - A股反内卷政策见效，PPI企稳上行，AI驱动劳动生产率提升 [1] - 港股2026年目标区间30000-32000点，南向资金持续流入 [80][75] 美国经济与政策 - 12月降息预期强化源于经济数据疲软：10月裁员人数飙升至15万（9月仅5万），失业率升至4.4% [9][10] - 美联储鸽派主张降息理由包括：私营数据显着疲软、劳动力市场放缓、通胀压力稳定 [16] - 2026年Q1-Q2失业率预期达4.5%，实际时薪下行或导致消费承压 [14][28] - 标普500和纳斯达克100前瞻EPS创新高，科技巨头2026年资本开支预期5424亿美元（增速25.4%） [33][38][39] 国内经济与A股 - 社融与M1同比回落，房地产销售面积和新开工面积显着下滑 [41][43][44] - 反内卷政策见效：汽车行业利润率从低于4%回升至4.0-4.2%，亏损企业亏损额同比降低 [54][55] - AI驱动效率提升：A股软件行业人均收入从75万元升至87万元（5年累计增幅16%） [59] - PPI企稳上行，制造业中化工、有色、电子等权重行业价格改善 [52][58] 港股市场表现与展望 - 11月恒生指数微跌0.2%，恒生科技指数跌5.2%，红利风格（银行、高股息）领涨 [64][66][67] - 南向资金11月净流入1172亿元，恒生指数2026年EPS增速预期7.4% [75][86] - 风险溢价框架下，若美债利率降至3.5%，恒生指数目标上看32000点 [80][84] - 恒生科技指数当前前瞻PE仅19.1倍，2026年净利润增速预期22.6% [82][86] 板块投资建议 - **AI方向**：硬件国产化与AI应用落地加速，企业劳动生产率提升潜力大 [2][96] - **原材料/工业**：反内卷深化利好上游金属及中游企业，美元走弱支撑商品价格 [2][96] - **红利方向**：年底至年初预计保持超额收益，高股息板块业绩稳定 [2][96] - **创新药**：业绩平稳，新BD项目有望释放板块空间 [2][96] - **新消费**：部分领域如潮玩估值降至2026年15倍PE，具备中期布局价值 [2][96] 资金与估值 - 自由现金流选股模型2002-2024年对恒指年化超额收益7.94%（等权） [93] - 南向资金11月重点加仓阿里巴巴（169.3亿元）、小米（139.3亿元）、中海油（66.5亿元） [95] - 工业板块业绩上修，典型标的包括宁德时代、潍柴动力、极兔速递等 [90]

核心观点 - 上周A股市场主要宽基指数全线上涨，创业板指、中证1000、中小板指收益靠前，涨幅分别为4.54%、3.77%、3.74%[19] - 上周股票型ETF周度收益率中位数为2.41%，其中AI ETF领涨，涨跌幅中位数为5.90%[5] - 权益市场或进入宽幅震荡状态，等待春季躁动开启；转债市场估值脆弱性强，操作难度大[6] - 食品饮料板块基本面左侧寻底，饮料品类表现优于食品和酒类，机构布局新财年看好2026年板块表现[9][11] - 外卖平台补贴策略有望回归理性，高客单价值订单成为未来重点发力方向[12][13] 市场表现与指数数据 - 2025年12月01日上证综指收盘3914.00点，上涨0.65%；深证成指收盘13146.71点，上涨1.25%；沪深300指数收盘4576.48点，上涨1.10%[2] - 当日A股市场成交金额7856.58亿元，深市成交金额10882.79亿元[2] - 全球主要股指中，恒生指数上涨0.67%，道琼斯指数持平，纳斯达克指数下跌0.48%[3] - 商品期货市场表现分化，白银上涨4.69%，锡上涨2.14%，ICE布伦特原油下跌0.22%[28] ETF市场表现 - 上周股票型ETF总体规模增加413.54亿元，但净赎回405.10亿元[5] - 宽基ETF中科创板ETF表现最佳，涨跌幅中位数为5.33%；按主题分类AI ETF表现最优，涨跌幅中位数为5.90%[5] - 创业板类ETF估值分位数相对较低，消费和大金融ETF估值分位数相对温和[5] - 华夏、易方达、华泰柏瑞三家基金公司的非货币ETF总规模排名前三[6] - 首只创业板50ETF-DR在泰国证券交易所上市，为中国境内首只以存托凭证形式"出海"的ETF产品[20] 固定收益市场 - 11月多数债券品种收益率上行，利率债品种收益率小幅上行[8] - 四季度实施降息概率较低，债市低位震荡概率更大[8] - 转债市场资金面影响较大，溢价率脆弱性强，操作难度大[6] - 相对收益投资者建议配置不赎回溢价率适合且业绩优异的偏股型高胜率方向[7] - 绝对收益投资者建议关注130元以下高赔率方向，包括锂电、半导体设备等高胜率板块[7] 食品饮料行业 - 本周食品饮料板块累计上涨0.03%，其中A股食品饮料持平，H股食品饮料上涨0.47%[9] - 品类基本面延续分化，饮料表现优于食品和酒类[11] - 白酒板块进入左侧布局阶段，具备价位、区域话语权的优质公司有望获取更大增长空间[11] - 乳制品需求平稳复苏，供给渐进出清，布局2026年供需改善带来的向上弹性[11] - 零食板块重点关注魔芋零食品类红利，卫龙美味、盐津铺子竞争优势突出[11] 社服与餐饮行业 - 美团2025Q3收入954.9亿元，同比增长2.0%；经调整溢利亏损160.1亿元，同比由盈转亏[12] - 外卖业务单量预计同比增长约15%，但AOV同比下降叠加货币化率走低，预计外卖收入同比下降约13%[12] - 霸王茶姬2025Q3收入32.08亿元，同比下降9.4%；经调整净利润5.03亿元，同比下降22.2%[14] - 平台补贴策略后续有望渐趋回归理性，高客单价值的订单会是龙头未来重点发力方向[13] 公司研究 - 安井食品主业市场地位领先，新品沉淀积极蓄势，经营状态趋稳[15] - 预计2025-2027年公司实现营业总收入157.6亿元、170.1亿元、182.5亿元，同比分别增长4.2%、7.9%、7.3%[16] - 公司进入四季度表现良好，主因餐饮渠道进入低基数阶段，渠道表现有所回暖[16] 金融工程与量化策略 - 2025年11月券商金股收益排名前三为国联民生证券、国元证券、华鑫证券，月度收益分别为4.48%、3.40%、0.64%[17] - 截至2025年12月1日，券商金股在电子、基础化工、机械、有色金属等行业配置较高[17] - CANSLIM行业轮动策略12月配置建议关注钢铁、银行、建筑、公用事业、电新等行业[22][23] - 公募基金资产净值合计36.96万亿元，再创历史新高[20] 资金流向与市场情绪 - 2025年12月01日收盘时有75只股票涨停，8只股票跌停，封板率68%[25] - 两融余额为24736亿元，其中融资余额24565亿元，融券余额171亿元[25] - 近半年以来大宗交易日均成交金额达到20亿元，平均折价率6.40%[26] - 机构调研关注度较高的股票包括长安汽车、纳科诺尔、晶盛机电等[27]