法案进展 - 4月11日两院共同预算决议通过，5月12日众议院授权委员会公布草案，5月12 - 21日草案在众议院授权委员会内部修改3次后提交参议院，未来数周开启投票[1][12] - 历史上从发起协调指引到制定最终协调法案平均需148天，本轮2月21日发起，按平均时间约7月下旬通过，财政部希望7月4日前完成立法[1][15] 两院分歧 - 参议院设定更高增赤和债限规模，比众议院净赤字多增3万亿美元，利息支出多增5000亿美元，债务上限差异1万亿美元[19] - 参议院减税更激进，按当前政策基线估计减税规模，实质违反伯德规则，目标是未来10年减税5.3万亿美元[19][28] - 参议院国防增赤更多、几无减赤，众议院国防增赤少，减赤近2万亿美元[19] 草案信息 - 众议院协调法案草案使未来10年净赤字增加3.3万亿美元，较预算决议增加约5000亿美元，内部达成4.56万亿美元/10年减税共识[3][26] - 能源和商业委员会减赤最多，预计减赤9878亿美元，超出预算决议的8800亿美元[3][29] - 教育和劳动力委员会提案十年内减少学生贷款计划支出3500亿美元，农业委员会提案十年内对食品券计划减支超2900亿美元[3][29] 后续展望 - 关注参议院对关键条款修改，预计最终净赤字区间在众议院草案3.3万亿美元/10年和参议院目标5.8万亿美元/10年之间[32] - 财政前置风险大，2026 - 2029年财政赤字高增，2027年赤字达5970亿美元，赤字率接近7%，未来4年或用完10年协调法案的2/3[33] - 市场定价关注节奏，当前对财政可持续性担忧或成主导，美债收益率或维持高位，美股升势暂缓，6 - 7月或现变盘[34]

报告公司投资评级 - 重申“强烈推荐”评级，维持2100元目标价 [1][7] 报告的核心观点 - 行业短期承压，应关注茅台穿越周期的能力，公司理性看待“三期叠加”问题，信心坚定，当下产业磨底仍制定9%可持续发展目标，国际化及场景创新贡献增量，股东回报清晰，品牌能穿越周期 [6][7] 根据相关目录分别进行总结 茅台股东大会调研反馈 - 贵州茅台召开2024年度股东大会并举办茅友嘉年华活动，报名人数与去年接近，机构比例下降、个人投资者比例提升，部分长期股东对公司投资价值认识深刻，不过多关注短期波动，茅友嘉年华活动展示传统品牌无限可能 [6] 坚守产品质量 - 张德芹董事长回应反浪费政策，认为是白酒回归初心契机，茅台只要质量与文化、创新能力、服务意识不动摇，民族品牌会持续发光，公司强调质量把控是信仰和底线要求，彰显工匠精神 [6] 三期叠加下的情况 - 张德芹回顾茅台过去危机应对，本轮周期是宏观、中观、微观三期叠加，王莉总经理表示此时应坚定信心，定力源于过去70年穿越周期及韧性渠道体系，信心有中国经济向好、独特稀缺品质、强大品牌认同三个支撑 [6] 三大转型与目标 - 2024年实施客群转型（覆盖家庭消费场景、拓展年轻群体）、场景创新（开发差异化容量产品及礼盒装）、渠道优化（构建“4 + 6”立体渠道体系）三大转型，2025年目标增长9%，考虑健康可持续发展，茅台稀缺性不变，强调打造高品质生活方式、重视消费者情感需求 [6] 国际化与年轻化战略 - 国际化战略三步走（产品出口、品牌文化出海、价值创造），去年加大投入，一季度国际化增长快，聚焦东亚和南亚市场，日本、新加坡效果良好；年轻化聚焦活力、创新和包容 [6] 投资建议 - 维持2025 - 2027年EPS预测为74.78、80.68、85.43元，当前股价对应2025年21.2xPE，维持2100元目标价，重申“强烈推荐”评级 [1][7] 财务数据与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|150560|174144|190109|205512|218220| |同比增长|18%|16%|9%|8%|6%| |营业利润(百万元)|103709|119689|130395|140667|148949| |同比增长|18%|15%|9%|8%|6%| |归母净利润(百万元)|74734|86228|93944|101348|107317| |同比增长|19%|15%|9%|8%|6%| |每股收益(元)|59.49|68.64|74.78|80.68|85.43| |PE|26.7|23.1|21.2|19.7|18.6| |PB|9.2|8.5|7.6|6.8|6.1| [8] 财务预测表 资产负债表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产|225173|251727|287182|326162|365354| |非流动资产|47527|47218|48085|48893|49645| |资产总计|272700|298945|335267|375055|414999| |流动负债|48698|56516|60211|65458|70229| |长期负债|346|417|417|417|417| |负债合计|49043|56933|60629|65875|70647| |股本|1256|1256|1256|1256|1256| |资本公积金|1375|1375|1375|1375|1375| |留存收益|213037|230475|259717|290607|321913| |少数股东权益|7988|8905|12290|15941|19808| |归属于母公司所有者权益|215669|233106|262348|293238|324544| |负债及权益合计|272700|298945|335267|375055|414999| [11] 现金流量表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|66593|92464|84597|92120|100708| |投资活动现金流|(9724)|(1785)|(3592)|(3592)|(3592)| |筹资活动现金流|(58889)|(71068)|(63714)|(69358)|(74911)| |现金净增加额|(2020)|19611|17291|19170|22205| [12] 利润表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入|150560|174144|190109|205512|218220| |营业成本|11867|13789|15192|17125|18882| |营业利润|103709|119689|130395|140667|148949| |利润总额|103663|119639|130345|140617|148899| |所得税|26141|30304|33016|35618|37716| |少数股东损益|2787|3107|3385|3651|3866| |归属于母公司净利润|74734|86228|93944|101348|107317| [13] 主要财务比率 | |2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |年成长率 - 营业总收入|18%|16%|9%|8%|6%| |年成长率 - 营业利润|18%|15%|9%|8%|6%| |年成长率 - 归母净利润|19%|15%|9%|8%|6%| |获利能力 - 毛利率|92.1%|92.1%|92.0%|91.7%|91.3%| |获利能力 - 净利率|49.6%|49.5%|49.4%|49.3%|49.2%| |获利能力 - ROE|36.2%|38.4%|37.9%|36.5%|34.7%| |获利能力 - ROIC|35.5%|37.9%|37.4%|35.7%|33.8%| |偿债能力 - 资产负债率|18.0%|19.0%|18.1%|17.6%|17.0%| |偿债能力 - 净负债比率|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%| |偿债能力 - 流动比率|4.6|4.5|4.8|5.0|5.2| |偿债能力 - 速动比率|3.7|3.5|3.8|4.0|4.1| |营运能力 - 总资产周转率|0.6|0.6|0.6|0.6|0.6| |营运能力 - 存货周转率|0.3|0.3|0.3|0.3|0.3| |营运能力 - 应收账款周转率|1500.0|168.0|90.7|90.3|89.5| |营运能力 - 应付账款周转率|4.3|4.2|4.1|4.2|4.1| |每股资料(元) - EPS|59.49|68.64|74.78|80.68|85.43| |每股资料(元) - 每股经营净现金|53.01|73.61|67.34|73.33|80.17| |每股资料(元) - 每股净资产|171.68|185.56|208.84|233.43|258.35| |每股资料(元) - 每股股利|49.98|51.51|56.09|60.51|64.07| |估值比率 - PE|26.7|23.1|21.2|19.7|18.6| |估值比率 - PB|9.2|8.5|7.6|6.8|6.1| |估值比率 - EV/EBITDA|18.8|16.2|14.7|13.6|12.9| [14]

报告公司投资评级 - 维持强烈推荐评级 [1][7] 报告的核心观点 - 华住集团2025年Q1收入表现符合预期，拥有庞大会员体系和出色投资回报模型，吸引加盟商加速拓店，虽Q1国内商旅需求恢复平缓、酒店大盘revpar回落，但公司经营业绩有韧性，后续季度revpar降幅有望收窄，维持“强烈推荐”评级 [1][7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据与估值 - 2023 - 2027E营业总收入分别为218.82亿元、238.91亿元、250.26亿元、262.96亿元、277.46亿元，同比增长58%、9%、5%、5%、6% [3] - 2023 - 2027E营业利润分别为43.14亿元、48.41亿元、54.89亿元、64.52亿元、74.36亿元，同比增长 - 612%、12%、13%、18%、15% [3] - 2023 - 2027E归母净利润分别为40.85亿元、30.48亿元、39.26亿元、46.41亿元、53.71亿元，同比增长 - 324%、 - 25%、29%、18%、16% [3] - 2023 - 2027E每股收益分别为1.28元、0.96元、1.23元、1.46元、1.69元，PE分别为19.4、26.0、20.2、17.1、14.8，PB分别为6.5、6.5、4.9、3.8、3.1 [3] 基础数据 - 总股本60.66亿股，香港股31.05亿股，总市值174.1亿港元，香港股市值89.1亿港元，每股净资产1.7港元，ROE（TTM）为29.0，资产负债率82.7%，主要股东为季琦，持股比例31.2076% [4] 股价表现 - 1m、6m、12m绝对表现分别为2.2%、26.9%、4.2%，相对表现分别为1.3%、 - 2.8%、 - 39.4% [6] Q1经营表现 - 25Q1公司实现收入54.0亿元，同比增长2.2%，符合指引区间0% - 4%；国内酒店收入45亿元，同比增长5.5%，德意志酒店收入9.2亿元，同比下降11.3% [7] - 25Q1公司实现经调整EBITDA15.0亿元，同比增长5.3%，经调整净利润7.8亿元，同比增长0.5%；国内酒店实现经调整EBITDA16亿元，同比增长6.7%，德意志酒店亏损0.8亿元，较24Q1亏损扩大 [7] - 25Q1整体酒店入住率、房价、RevPAR同比增长 - 1.0pct、 - 2.6%、 - 3.9%；开业十八个月以上同店入住率、房价、RevPAR同比增长 - 2.5pct、 - 5.3%、 - 8.3% [7] - 25Q1国内酒店数量为11564家，同比增长19.4%，净开业酒店数量为539家，同比增长28.0%，待开业酒店数量2865家，同比下降8.7%，其中直营净关店5家，加盟净开业544家 [7] - 2025Q1公司毛利率为33.2%，同比上升0.7pct，管理、销售费用率分别为9.5%、4.5%，同比变动 - 0.2pct、 - 0.4pct，经营利润率20.1%，同比上升1.1pct，经调整净利润率为2.7%，同比下降1.4pct [7] 投资建议 - 2025年Q2公司预期收入同比增长1% - 5%，其中国内酒店增长3% - 7%（不包括DH），预计25Q2加盟&特许经营收入同比增长18% - 22% [7] 财务预测表 - 资产负债表：2023 - 2027E流动资产分别为143.69亿元、132.15亿元、182.48亿元、238.08亿元、299.08亿元等 [8] - 现金流量表：2023 - 2027E经营活动现金流分别为76.74亿元、75.18亿元、52.62亿元、57.83亿元、63.17亿元等 [8] - 利润表：2023 - 2027E总营业收入分别为218.82亿元、238.91亿元、250.26亿元、262.96亿元、277.46亿元等 [8] 主要财务比率 - 年成长率：2023 - 2027E营业收入同比增长58%、9%、5%、5%、6%等 [9] - 获利能力：2023 - 2027E毛利率分别为34.5%、36.0%、38.8%、41.4%、44.1%等 [9] - 偿债能力：2023 - 2027E资产负债率分别为80.7%、80.4%、75.1%、69.5%、63.7%等 [9] - 营运能力：2023 - 2027E资产周转率分别为0.3、0.4、0.4、0.4、0.4等 [9] - 每股资料：2023 - 2027E每股收益分别为1.28元、0.96元、1.23元、1.46元、1.69元等 [9] - 估值比率：2023 - 2027E PE分别为19.4、26.0、20.2、17.1、14.8等 [9]

报告行业投资评级 - 推荐（维持）[3] 报告的核心观点 - 过去一周传媒行业下跌0.67%，排名第26位，年初到现在上涨3.91%，排名第6名；上周传媒板块调整因AI应用落地少、市场缺催化剂，但海外科技公司借AI降本增效、提升业绩和用户满意度 [1] - 游戏板块存在误杀，腾讯游戏业务增速超20%，A股多数游戏公司一季报不错，二季度业绩有望持续，对应15倍左右估值有安全边际；传媒机构持仓和沪深300偏离度不大，游戏板块有业绩增长、低估值、分红及AI应用降本增效优势，坚定看好游戏龙头 [1] - 继续坚定看好游戏板块，首推恺英网络；其24年营收利润稳步增长，25Q1增速超预期，净利润率上升因管理费率及研发费率下降；在手储备产品丰富，进入产品释放期；自研“形意”AI大模型赋能游戏开发自动化，提升创作效率 [2] 根据相关目录分别进行总结 上周市场表现回顾 传媒行业整体表现 - 上周（5.12 - 5.18）传媒（中信）指数下跌0.67%，沪深300上涨1.12%，上证综指上涨0.76%，深证成指上涨0.52% [10] 传媒细分板块和公司表现 - 5.12 - 5.18涨跌幅前5名公司为迅游科技（14.26%）、中广天择（11.39%）、生意宝（8.73%）、游族网络（8.25%）、大晟文化（7.84%）；涨跌幅后5名公司为掌趣科技（ - 5.11%）、宝通科技（ - 5.16%）、华策影视（ - 5.24%）、天娱数科（ - 5.27%）、完美世界（ - 6.28%） [12] 中概股及海外重点关注公司一周涨跌幅 - 5.12 - 5.18中概股方面，腾讯音乐上涨18.04%，网易上涨15.60%，好未来上涨11.68%；海外重点关注公司方面，Roku上涨17.13%，迪士尼上涨7.06%，奈飞上涨4.50% [13][15] 影视及游戏行业重点数据一览 影视板块 电影 - 本周TOP10周票房榜8部中国影片、1部美国影片、1部日本影片；《水饺皇后》《猎金·游戏》《人生开门红》《哪吒之魔童闹海》周票房为5261.7万、4579.7万、1994.3万和1551.7万 [16] - 下周排片周二上映6部影片，周五上映6部影片，周日上映1部影片；《情书》猫眼标注想看人数第一，有21.8万人标注想看 [18] 电视剧 - 卫视收视率方面，湖南卫视《我家的医生》排名第一，收视率2.34%，上海东方卫视《宿敌》排名第二，收视率2.13%，江苏卫视《我的后半生》排名第三，收视率2.057%；网播方面，《蛮好的人生》《藏海传》《刑警的日子》分列前三，分别在优酷、优酷、腾讯视频播出 [21] - 上周网络剧《折腰》《淮水竹亭》《人生若如初见》位列播映指数前三，《无尽的尽头》《无忧渡》为第四、五名 [24] 综艺 - 电视综艺本周TOP10播映榜中，《歌手2025》居榜首，《无限超越班第三季》和《乘风2025》位于第二和第三 [26] - 网络综艺本周芒果TV、腾讯、爱奇艺、优酷分别有2、5、2、2部网综进入前十；优酷《哈哈哈哈第五季》为播映指数排行榜第一，《这是我的西游》和《开始推理吧第三季》位居其后，《演员请就位第三季》和《种地吧第三季》依次为第四、五名 [28] 游戏板块 - 本周排名前十的手游中腾讯发行最多，有6款进入iOS畅销榜Top10，腾讯《和平精英》高居iOS畅销榜第一 [29] 图书板块 - 2025年4月虚构类图书畅销榜前十中，《哪吒·三界往事》《俗世奇人（修订版）》《活着(2021版)》《如果西游是一群喵（1）》《三体》占据前五位 [31] - 2025年4月非虚构类图书畅销榜前十中，《回话有招:高情商回话术,开口就让人喜欢》《高手接话》《DeepSeek实战指南》分别位列前三名 [31] - 2025年4月少儿类图书畅销榜前十中，《生命里最重要的事（漫画版）》《小学生超喜爱的益智动脑400问》《漫画儿童赢在教养》为前三名 [31]

报告行业投资评级 - 维持行业推荐评级 [2][6] 报告的核心观点 - 2025年一季度保险公司资金运用规模稳健增长，债券和股票占比提升至近年来最高水平，哑铃型结构更加突出，权益投资入市步伐加快 [1][6] - 展望2025年，保险业资金运用余额有望延续两位数左右的增长，长久期债券和高息股票是重要收益压舱石，权益配置比例有望谨慎提升，投资策略多元化和品种丰富度将增强 [6] 行业规模 - 股票家数92只，占比1.8%；总市值57527亿元，占比6.6%；流通市值55035亿元，占比6.9% [2] 行业指数表现 - 1个月绝对表现4.7%，6个月绝对表现 - 8.7%，12个月绝对表现26.1%；1个月相对表现1.2%，6个月相对表现 - 6.8%，12个月相对表现19.6% [4] 行业资金运用情况 - 2025年一季度末保险公司资金运用余额34.93万亿，较年初+5.0%；人身险公司资金运用余额31.38万亿，较年初+4.8%，占比89.8%；财产险公司资金运用余额2.27万亿，较年初+2.3%，占比6.7%；Q1单季净增加1.67万亿，受负债端保费规模增长和资产端公允价值上升共同影响 [5] 固收配置情况 - 债券余额16.97万亿，Q1单季净增加1.05万亿，占比提升至50.4%为近年来最高，因把握利率阶段性抬升机会，加大长债配置 [5] - 银行存款余额2.97万亿，Q1单季净增加659亿，占比降至8.8%；其他投资余额6.50万亿，Q1单季净减少2657亿，占比降至19.3%，占比降至近年来最低，因资产收益下滑和新会计准则资负匹配要求 [5] 权益配置情况 - 股票余额2.82万亿，Q1单季净增加3893亿，占比升至8.4%为近年来最高；证券投资基金余额1.65万亿，Q1单季净减少289亿，占比下滑至4.9%；长期股权投资余额2.74万亿，Q1单季净增加2734亿，占比8.1%较24Q4小幅提升 [5] - 25Q1监管政策引导险资加大入市力度，保险行业响应要求，加大价值型和科技成长型权益投资配置 [5] 险资股票投资情况 - 截至一季度末，险资在A股持仓数量占比前五行业为银行（45.8%）、交通运输（10.8%）、房地产（7.4%）、通信（6.9%）、电力及公用事业（6.1%）；交运板块占比环比提升3.3pt最大，银行板块占比环比下降1.0pt最大 [5] - 个股层面，险资重仓前十大流通股集中于银行板块，一季度末持股市值前五个股为招商银行、浦发银行、长江电力、兴业银行、华夏银行，平均股息率4.7%；重点加仓京沪高铁等，减仓中国石化等 [5][6] 险企举牌情况 - 一季度6家保险公司先后举牌12次，10次举牌港股上市公司，集中在银行、公用事业等高股息板块；高股息股票对险企有中长期战略配置价值，举牌ROE较高上市公司可减少当期损益波动性并分享增长红利 [6] 投资建议 - 个股推荐中国太平、中国平安，建议关注新华保险、中国太保、中国人寿，重视中国财险的长期投资价值 [6]

报告行业投资评级 - 推荐（维持）[5] 报告的核心观点 - 近期关税压力边际缓解，建议聚焦AI端侧、汽车智能化等创新主线，看好消费电子板块修复弹性[1] - 苹果通过全球化布局能最大化规避关税，建议把握跟随苹果全球化布局、具备成本效率优势的低估优质公司，并关注WWDC大会AI创新及后续新品零部件创新[1] - 安卓链方面，国内品牌受关税影响小，关注补贴政策及AI创新带来的潜在销量提升机会[1] - 把握AI穿戴主线，尤其关注今年将迎发布潮的AI眼镜、耳机、玩具、运动相机产业链[1] - 把握汽车智能化产业链重构机遇，关注华为/小米/特斯拉汽车链[1] - 特斯拉为首的企业加速布局人形机器人赛道，今年产业链将迎来0 - 1阶段[1] 根据相关目录分别进行总结 终端景气与创新跟踪 - 手机：Q1全球/中国智能手机出货同比+1.5%/3.3%，全球增长系需求回暖叠加提前备货，中国增速高因国补拉动；产业链预测25年全球智能手机市场延续弱复苏，但关税影响仍需观察；苹果通过提前备库和供应链优化使Q2关税影响有限，iPhone产能在印度已布局15 - 20%，未来有望提升到30%；国内安卓品牌在北美销量低，关注国补、AI及光学创新对销量的驱动[2] - PC/平板：Q1全球PC出货量同比+4.9%至6320万台，系提前发货、Win10换代和AI创新拉动；产业链预计25年望延续温和复苏但需观察关税影响；联想发布AI PC新品，关注COMUTEX大会AI PC新品发布；华为发布首款折叠电脑MateBook Fold等多款搭载鸿蒙系统的电脑新品[3] - 可穿戴：Q1 AI眼镜出货60万同比+216%，主要系Meta Rayban眼镜推动，产业链预计25全年销量同比+135%至550万台；影石创新发布旗舰级全景相机X5，引发关注[4] - XR：Q1 VRMR需求疲软，销量同比 - 23%，产业链预计25年VRMR行业处于销量小年，全年销量611万台同比 - 19.3%；Q1 AR销量同比基本持平，增长看点主要来自AI + AR类眼镜，下半年预计多款AR + AI眼镜上市或改款，全年AR销量同比增长30%至65万台[4][9] - 智能家居：电视出货Q1同比微增、Q2望延续，预计全年TV出货负增长；任天堂Switch2新机将于6月5日发售，望带来新换机需求，任天堂预测26财年1/2代销量450/1500万台[9] - 汽车：M4国内乘用车销量同比+11%环比 - 10%，出口稳定，关税对国内整车影响不大；Q1小鹏、理想、零跑销量领先，小米YU7即将发布；25年以来智驾技术持续突破并加速下沉[10] - 机器人：特斯拉Optimus进展顺利，预计今年秋天到年底有数千台机器人在特斯拉工厂投入使用，预计29 - 30年年产量达到100万台；关注国内相关机器人企业及大厂布局[11] 产业链跟踪 - 品牌商：苹果Q2预计收入同增个位数、关税导致成本增9亿，后续有望最大化规避232行业关税；华为发布国内首个高速L3商用解决方案、全球首款鸿蒙折叠屏电脑，6月Pura 80即将发布；小米预计Q1手机 + IoT业务收入同比高增长，自研3nm芯片玄戒O1已开始大规模量产；传音Q1业绩同比下滑；安克Q1业绩延续高增，关税长期影响有限[11] - 整机组装：中美关税谈判缓解程度超预期，为板块带来转机；台股6家头部代工厂M4合计营收11563亿新台币同比+28.6%环比+3.4%；国内龙头估值处于历史底部，关税影响趋缓，立讯精密、比亚迪电子、华勤技术有望受益[12][13] - 主芯片：国内SoC公司Q1高景气，海外大厂加速布局AI端侧应用；手机方面，高通FY25Q2总体营收同比增速强劲，联发科Q1业绩总体稳健增长；PC方面，Q1 AMD、英特尔营收均超指引中值；IoT方面，Q1 SoC板块多公司业绩同比增速超预期[13] - 光学：关注潜望、大像面、玻塑混合、WLG等创新趋势，以及智驾下沉趋势对光学传感器等零部件的带动；Q1头部光学大厂营收同比提升/环比季节性下降；摄像头模组厂商高伟、微棱镜厂商水晶/蓝特、镜头及模组厂商瑞声/舜宇望受益；Q1国内CIS厂商思特威业绩高增，豪威受益于汽车业务高增长；激光雷达领域速腾、禾赛产品加速上车[14] - 显示：电视面板价格Q1上涨、5月稳定，需观察需求走弱下的价格下跌压力；Q1电视与显示器面板价格上升，带动主要面板企业盈利能力表现突出[15] - 结构及功能件：Q1板块盈利有所修复，关注3D打印、AI眼镜、具身智能等产业化趋势；市场关注A客户体系25 - 26年AI iPhone及折叠iPhone潜在结构件材质及设计和供应商格局变化[15] - 连接/充电：Q1海外连接大厂业绩同比提升，国内车企智能驾驶下沉到中低端车型的趋势显著，预计电连技术、立讯精密等高速连接相关厂商有望受益；Q1电连技术盈利能力短期承压，预计伴随新增订单起量，汽车业务营收将快速增长[16] - 射频/天线：行业竞争压力仍大，关注国内龙头新品进展及国产替代机遇；稳懋M4营收同比 - 29%/环比 - 5%，预计H1公司手机客户市占率仍将维持[16] - 电池：短期步入行业淡季，行业为应对关税提前备货，中长期关注终端AI化带动电池创新趋势；国内消费电池厂商Q1业绩收入稳步增长，盈利能力持续改善，个股表现分化；台股消费电池厂商M4月营收152亿新台币同比 - 1.9%环比+5.0%；国内消费电池厂商Q1库存同比+12.9%环比+11.0%[17] - PCB：Q1行业整体盈利提升，Q2景气度仍旧向上，中长期聚焦算力浪潮及端侧AI升级趋势；Q1 PCB环节收入约537亿同比+24.5%，归母净利47.8亿同比+47.8%；CCL环节收入74.6亿同比+18.1%，归母净利5.0亿同比+25.1%；苹果25 - 27年终端硬件AI化升级创新以及折叠屏手机望带动软硬板量价提升；鹏鼎、东山等头部厂商积极布局相关领域[18] - 声学/马达/微传动：关注机器人灵巧手变化，看好兆威在机器人领域的稀缺性与成长潜力；兆威机电Q1业绩符合预期；瑞声科技关注机器人领域布局[19] - 被动元件：消费电子复苏带动业绩回升，关注AI应用需求及消费补贴政策带动；海外大厂如村田、TDK 24全年及25Q1业绩呈增长态势；国内方面，Q1被动厂商业绩普遍同比提升，风华、三环环比出现季节性下滑[19] - 设备：关注3D打印中长线创新趋势，以及PCB扩产带来设备需求提升；消费电子创新有望催生新的3D打印设备需求；下游PCB行业处于新一轮结构性的产能扩张；立讯旗下立铠精密与华工科技成立合资公司在3D打印领域强强联合；大族激光Q1业绩符合预期，今明年有望受益相关趋势[20][21] 投资建议 - 苹果链：苹果通过全球化布局能最大化规避关税，继续看好具备全球布局能力、优秀成本效率的低估优质公司；关注6月WWDC大会AI功能更新；首推立讯精密，看好高伟电子等公司，并关注领益智造等公司[21] - 安卓链：关税对国内安卓品牌影响较小，关注AI端侧创新及消费补贴政策，有望带来潜在销量提升机会；关注安卓品牌端格局变化及补贴政策对销量的驱动；关注小米集团等优质标的[22] - AI应用：依旧看好AI端产业链为电子板块投资主线；建议关注AI手机/PC、AI穿戴/家居、机器人、品牌端等相关厂商[23] - Smart EV：汽车智能化进入高速发展阶段，关注高阶智驾下沉带来的产业链发展机遇；看好华为、小米汽车生态发展；建议关注深度受益汽车智能化的优秀供应链公司[24] - XR：关注AR赛道中长线成长空间；关注深度参与苹果Vision Pro及后续空间计算产品系列的产业链优质公司；跟踪Meta AR眼镜落地进展，关注相关厂商[25]

报告行业投资评级 - 推荐（维持） [2] 报告的核心观点 - 全球铍资源分布及生产集中，美国、巴西和中国是主要生产国，中国铍资源总量丰富但工业利用率受制约 [6] - 铍是可控核聚变关键金属，在多领域有广泛应用，铍铜合金占铍消费总量的 75%，在核聚变领域价值量预计占反应堆材料成本的 30%-40% [6] - 全球仅少数国家拥有铍完整产业链，美国 Materion 公司是全球最大铍供应商，国内有五矿铍业、东方钽业参股公司西材院等企业 [6] 根据相关目录分别进行总结 铍资源分布集中，美国和中国为主产区 - 铍是最轻碱土金属元素，在地壳中含量约为 4×10 -6 -6×10 -6，含铍矿物多产于共伴生矿床，常见有绿柱石、羟硅铍石等，仅绿柱石和羟硅铍石有商业开发价值 [11] - 全球已查明铍资源量超 10 万吨，约 60%分布在美国，中国铍矿资源储量为 6.38 万吨（氧化铍），折合铍金属量 2.3 万吨，主要分布在四川、江西、新疆 [12][16] - 全球铍矿产量波动大，近年整体增长，2017 - 2024 年从 210 吨增至 364 吨，美国、巴西和中国是主要生产区，2024 年产量分别约 180 吨、80 吨和 77 吨 [19] - 中国铍资源对外依存度高，2024 年未锻轧铍和铍粉末进口量为 22.6 吨，锻轧铍及铍制品进口量为 0.4 吨，几乎无出口 [21] 铍的多领域应用与战略价值探索 铍产业链全景图：从原料到高附加值终端产品 - 铍及其化合物因高比刚度、优良热导性和卓越尺寸稳定性，在多领域广泛应用，被列为关键性和战略性矿产资源 [25] - 绿柱石、羟硅铍石加工制得氢氧化铍，再进一步制成金属铍、铍铜合金等终端产品 [25] 铍消费现状：铍铜的主导地位 - 美国是全球铍矿产品最大消费国，2024 年消费量约 170 吨，占全球总产量 46.7%，铍产品用于工业零部件、汽车电子等多个领域 [29] - 约 75%的铍用于铍铜合金，金属铍和铍基合金占铍产量约 20%，氧化铍陶瓷占比约 5% [32] 终极能源与关键材料：铍在可控核聚变中的核心角色 - 核聚变是将轻原子核结合为重原子核的过程，氘和氚反应是有希望实现人工控制的聚变反应类型，核聚变是清洁、安全的能源 [33][34] - 托卡马克反应堆利用磁约束实现受控核聚变，反应生成的氦排出，中子动能转化为热能，包层可增殖氚 [36] - ITER 计划是国际大科学工程合作计划，目标是证明核聚变功率增加，其真空容器有庞大设计规格，包层模块可屏蔽中子 [39][40] - 铍在聚变堆中价值量占比预计达 30%-40%，作为中子倍增剂是最优选择，在 ITER 机器中测试包层模块用约 100 - 200 公斤铍，中国聚变工程实验堆设计方案中铍球用量>300 t；作为第一壁材料未来可能被钨替代 [41][42] 国内外主要铍生产企业 Materion Corporation（美国） - 是全球最大铍供应商，占全球 70%市场份额，产品覆盖多领域，为客户提供定制化解决方案 [43] - 运营世界最大铍矿石矿山和精炼厂，生产氢氧化铍并以此生产高性能铍产品 [44] - 2024 年度净销售额约为 16.85 亿美元，息税折旧摊销前利润约为 1.18 亿美元 [46] NGK Insulators, Ltd.（日本） - 是全球领先含铍合金制造商，从 Materion 公司进口氧化铍，是全球第二大铍铜合金生产商 [48] - 业务涵盖多领域，铍铜产品性能卓越，应用于多个关键行业 [48][49] - 2024 年度净销售额约为 38.34 亿美元，营业利润约为 4.40 亿美元 [50] 乌尔巴冶金厂（哈萨克斯坦） - 是哈萨克斯坦国家原子能总公司一部分，是全球知名铍等产品生产企业，产能位居世界前列 [55] - 是全球三家拥有完整铍生产周期的企业之一，可生产多种铍产品，2023 年度净销售额约为 1321.98 亿坚戈，营业利润约为 201.84 亿坚戈 [56] 东方钽业：西材院——国内唯一铍材研究加工基地 - 一直从事铍材研究与加工业务，铍材主导产品国内市场占有率超 70%，应用于航天航空、核工业等领域 [59] - 2022 年合并中色新材拓展下游市场，2024 年业绩下滑，实现营收 10.9 亿元，同比 - 42%，净利润 2.3 亿元，同比 - 16% [59][65] 西部黄金：富蕴恒盛铍业有限责任公司 - 是西部黄金全资子公司，是国内唯一铍业全产业链联合企业，依托可可托海铍矿资源 [66] - 2024 年铍铜合金产量 908 吨，同比 + 23.4%，预计 2025 年生产 815 吨 [66] 五矿铍业股份有限公司 - 是中国五矿集团旗下企业，是全球三家能提炼高品质金属铍及其化合物的企业之一，为国家重大工程提供关键材料 [71] - 专注铍原料掌控及产品研发制造，具备完整产业链，铍铜合金和铍铝合金分别占国内市场份额的 40% [72] 上海太洋科技有限公司（中国） - 是高端特种材料精细化工企业，拥有多项自主专利，专注多领域，提供差异化产品及解决方案 [73] - 业务以铍元素和无机盐为核心，铍产品应用于多个行业 [73]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [2][5] 报告的核心观点 - 长盈通下游需求快速复苏，三大增长曲线或将迎来爆发 [1] - 考虑降价影响下调2025 - 2026年公司利润水平，预计2025 - 2027年归母净利润为0.84、1.22、1.50亿元，对应估值47.4、32.5、26.5倍 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年年报显示公司收入3.31亿元，同比增长50.22%；归母净利润1794万元，同比增长15.28%；扣非归母净利润936万元，同比转亏为盈 [1] - 2025年一季报显示公司收入6546万元，同比增长14.75%；归母净利润828万元，同比增长29.94%；扣非归母净利润663万元，同比增加123.36% [1] 基础数据 - 总股本1.22亿股，已上市流通股9500万股，总市值40亿元，流通市值31亿元，每股净资产9.6元，ROE（TTM）为1.7，资产负债率21.4%，主要股东为皮亚斌，持股比例19.47% [2] 股价表现 - 1个月、6个月、12个月绝对表现分别为13%、35%、41%，相对表现分别为9%、38%、35% [4] 业务分析 - 2024年营收3.31亿元（yoy + 50.22%），光纤环器件营收1.24亿元（yoy + 69.07%），特种光纤营收7125.16万元（yoy + 0.78%），新型材料营收2406.45万元（yoy + 15.60%），光器件设备营收5335.23万元（yoy + 102.47%），其他业务收入5837.13万元（yoy + 100.30%） [5] - 2024年归母净利润1794.14万元（yoy + 15.28%），毛利率较去年同期下降7.57pcts到44.62%，光纤环器件毛利率稳定，特种光纤、新型材料与光器件设备及其他毛利率较去年同期分别减少2.84pcts、19.15pcts及4.66pct到80.17%、21.91%和38.47% [5] 发展战略 - 形成“5 + 1聚焦同心圆”产业战略布局，明确三大增长曲线规划，巩固第一曲线传感，开拓第二曲线传能，发展第三曲线热管理与下一代光通信 [5] 收购情况 - 发布收购“生一升”资产报告书草案，交易后将与“生一升”形成协同效应，丰富核心产品布局，拓展民用市场，扩大应用领域，提升盈利能力和持续经营能力 [5] 财务数据与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|220|331|529|735|945| |同比增长|-30%|50%|60%|39%|29%| |营业利润(百万元)|19|26|84|118|142| |同比增长|-78%|36%|221%|40%|21%| |归母净利润(百万元)|16|18|84|122|150| |同比增长|-81%|15%|367%|46%|23%| |每股收益(元)|0.13|0.15|0.68|1.00|1.22| |PE|255.4|221.5|47.4|32.5|26.5| |PB|3.3|3.4|3.2|3.0|2.7| [6] 财务预测表 - 包含资产负债表、现金流量表、利润表等详细财务数据预测 [7][8] 主要财务比率 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |年成长率（营业总收入）|-30%|50%|60%|39%|29%| |年成长率（营业利润）|-78%|36%|221%|40%|21%| |年成长率（归母净利润）|-81%|15%|367%|46%|23%| |获利能力（毛利率）|52.4%|44.6%|42.9%|42.8%|41.8%| |获利能力（净利率）|7.1%|5.4%|15.8%|16.6%|15.9%| |获利能力（ROE）|1.3%|1.5%|6.9%|9.4%|10.7%| |获利能力（ROIC）|1.5%|2.2%|7.1%|9.4%|10.6%| |偿债能力（资产负债率）|10.5%|20.5%|22.7%|26.2%|29.2%| |偿债能力（净负债比率）|1.1%|4.3%|1.1%|1.0%|0.9%| |偿债能力（流动比率）|10.1|4.0|3.6|3.1|2.9| |偿债能力（速动比率）|9.5|3.7|3.2|2.7|2.5| |营运能力（总资产周转率）|0.2|0.2|0.3|0.4|0.5| |营运能力（存货周转率）|1.9|2.7|3.1|2.9|2.8| |营运能力（应收账款周转率）|0.7|1.0|1.3|1.4|1.4| |营运能力（应付账款周转率）|2.0|1.7|1.4|1.3|1.3| |每股资料（EPS）|0.13|0.15|0.68|1.00|1.22| |每股资料（每股经营净现金）|0.17|-0.27|0.80|0.07|0.37| |每股资料（每股净资产）|9.96|9.56|10.20|10.99|11.92| |每股资料（每股股利）|0.00|0.05|0.21|0.30|0.37| |估值比率（PE）|255.4|221.5|47.4|32.5|26.5| |估值比率（PB）|3.3|3.4|3.2|3.0|2.7| |估值比率（EV/EBITDA）|117.9|87.2|37.3|28.7|24.5| [9]

报告核心观点 - 4月社零当月同比增幅收窄但扩消费政策效应持续显现 ，各行业景气度有不同变化 ，推荐关注自动化设备、白电、家居用品、中药等景气较高或有改善的领域 [2][4][23] 本周行业景气度核心变化总览 本周关注 - 1 - 4月社零累计同比增幅扩大 ，单月同比增幅收窄 ，4月同比增长5.1% ，除汽车外消费品零售同比增长5.6% ，两年复合平均增幅收窄至3.7% [14] - 4月餐饮收入、商品零售同比增幅均收窄 ，1 - 4月餐饮收入累计增长4.8% ，商品零售累计同比增长4.7% ，全国实物商品网上零售额同比增长5.8% ，占比24.3% [16] - 必选消费中限额以上粮油食品单月同比增幅扩大至14.0% ，服装鞋帽针纺织品增幅收窄至2.2% ；可选消费中化妆品类、金银珠宝类、中西药品增速扩大 ，两年复合增速来看部分品类有改善或放缓 [18] - 大众消费品、地产产业链加权平均增幅均扩大 ，家电、家具、通讯器材增速相对较高 ，家电零售同比增幅扩大 ，建筑及装潢材料同比转正 ，家具同比增幅收窄 ，文化办公用品、通讯器材、汽车同比增幅收窄 [19] 行业景气度核心变化总览 - 上游资源品中有色钢铁建筑钢材成交量和价格下行 ，库存多数下行 ，煤炭价格部分持平部分下行 ，建材价格指数下行 ，化工品价格多数上涨 [24] - 中游制造中电气设备光伏电池产量同比增幅扩大 ，部分原材料价格下跌 ，光伏价格指数下行 ，机械设备部分产量同比增幅收窄或扩大 ，交通运输港口吞吐量同比增幅扩大 ，CCFI、CCBFI下行 ，BDI、BDTI上行 [24] - 消费服务中中药价格指数上行 ，家电、家居零售同比增幅扩大或维持较高增速 ，影视票房收入均值下行但年初以来同比上行 ，农林牧渔部分产品价格有变动 ，养殖利润下行 [24] - 信息技术中电子部分指数和产量同比有变动 ，通信主营收入和光缆产量同比增幅收窄或跌幅收窄 [24] - 金融地产中地产成交面积和挂牌量、价指数下行 ，开发投资等同比降幅扩大 ，资金来源同比由正转负 ，银行货币市场净回笼 ，非银A股换手率和成交额下行 [24] - 公用事业中天然气出厂价下行 ，电力发电量和用电量同比增幅扩大 ，基建投资同比增幅扩大 [24] 信息技术产业 - 本周费城半导体指数下行0.82%至4,890.78点 ，台湾半导体行业指数上行0.65%至599.11点 ，DXI指数下行0.11%至59,649.80点 [25] - 本周DDR4 DRAM存储器价格环比上行 ，8GB DDR4 DRAM价格周环比上行2.71%至2.16美元 ，16GB DDR4 DRAM价格周环比上行0.66%至4.25美元 ，16GB DDR5 DRAM价格周环比下行0.60%至5.49美元 [27] - 3月智能手机出货量三个月滚动同比增幅收窄 ，当月同比增幅收窄26.50个百分点至6.00% ，1 - 3月累计同比由负转正至1.20% ，三个月滚动同比增幅收窄4.93个百分点至7.17% [30] - 4月智能手机产量同比由正转负 ，三个月滚动同比跌幅扩大至 - 2.07% ，集成电路产量同比增幅收窄 ，三个月滚动同比增幅收窄至8.57% [33] - 3月电信主营收入三个月滚动同比增幅收窄至3.48% ，4月光缆产量三个月滚动同比跌幅收窄至 - 3.71% [35] 中游制造业 - 本周部分锂原材料、电解镍、钴产品价格下跌 ，如碳酸锂价格周环比下行2.01%至63240.00元/吨 ，电解镍Ni9996现货平均价格周环比下行1.10%至126100.00元/吨等 [40] - 光伏价格指数周环比下行1.70%至12.70 ，组件、硅片、电池片、多晶硅价格指数下行 [50] - 4月包装专用设备、金属成形机床产量三个月滚动同比增幅收窄 ，包装专用设备产量累计同比增幅收窄至39.90% ，金属成形机床累计产量同比增幅收窄至12.20% [54][55] - 4月工业机器人、金属切削机床产量三个月滚动同比增幅扩大 ，工业机器人产量当月同比增幅扩大至51.50% ，金属切削机床产量同比增幅收窄至15.60% [57] - 4月全国太阳能电池（光伏电池）产量三个月滚动同比增幅扩大至25.90% [60] - 中国港口货物周吞吐量、集装箱周吞吐量四周滚动均值同比增幅扩大 ，货物吞吐量四周滚动均值同比增幅扩大至3.9% ，集装箱吞吐量四周滚动均值同比增幅扩大至5.7% [62] - CCFI周环比下行0.14%至1,104.88点 ，CCBFI周环比下行1.56%至1,002.53点 ，BDI较上周上行4.69%至1,340.00点 ，BDTI较上周上行0.41%至989.00点 [68] 消费需求景气观察 - 生鲜乳价格与上周持平为3.07元/公斤 ，食糖综合价格上行0.03%至6293元/吨 ，食糖现货价格下行0.38% ，原糖价格指数下行0.79% [70] - 白酒批发价格总指数下行 ，旬环比下行0.04%至108.80 ，名酒批发价格总指数旬环比下行0.05%至110.86 [72] - 猪肉价格、生猪均价下行 ，仔猪批发价上行 ，自繁自养、外购仔猪养殖利润均下行 ，全国鸡肉市场价、肉鸡苗价格下行 [74][75] - 蔬菜价格指数下行0.97%至89.7 ，玉米期货结算价下行0.11%至447.5美分/蒲式耳 ，棉花期货结算价下行1.49%至65.64美分/磅 [77] - 票房收入十日均值周环比下行38.1%至3280.94万元 ，年初以来票房收入同比上行27.61%至271.42亿元 ，观影人数、上映场次均下行 [79] - 本周中药材价格指数上行1.71%至3001.54点 [82] 资源品高频跟踪 - 建筑钢材成交量十日均值周环比下行5.07%至10.58万吨 [85]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 5月6日央行、证监会联合发布支持发行科技创新债券公告，政策出台后一周科技创新债券累计发行超1800亿元；政策支持与制度创新推动科创债市场扩容提速，发行主体多元化与结构优化并行，关注科创债市场扩容后的投资价值 [1][2][4] 根据相关目录分别进行总结 科创债监管政策历史沿革 - 从双创债到科技创新债券：科创债雏形可追溯至2015年“双创债”，早期发行规模增长缓慢；2022年形成“交易所科创债+银行间科创票据”双市场格局，发行量加快增长；2025年政策端持续加码，助力科创债迅速扩容增量 [8][9][10] - 科创债新政的三大关注点：一是发行主体和募集资金使用范围拓宽，新增金融机构发行，募集资金可用于私募股权投资基金设立等；二是鼓励创设科创债ETF等产品，引导投资机构加大配置；三是完善风险分散分担机制，交易所和交易商协会提出相应增信措施；此外还有减费、审核“绿色通道”等配套支持政策 [12][13][14] 科技创新债券发行特征与未来展望 - 发行规模：自2021年以来科创公司债和科创票据累计发行2.7万亿元，今年累计发行4177亿元，新政后科技创新债券发行明显放量，目前存续规模为2.17万亿元，近500家市场机构计划发行超3000亿元 [16] - 发行主体：以央国企为主，主要集中在建筑装饰行业，新政后发行主体将多元化，金融行业发行占比或提升 [3][18] - 发行期限：科创公司债以3年期和5年期为主，科创票据多为3年以内，加权平均发行期限有所增加，政策支持低成本、长期限债券融资，后续发行主体或有动力发行长期及超长期债券 [3][26] - 增信措施：2021年以来无担保的债券规模占比高达96%，新政要求完善风险分散分担机制，通过多样化增信措施有望降低违约损失风险 [29] 科创债二级市场表现及投资分析 - 收益率：大多数科创债较普通信用债存在小幅溢价，高评级科创债市场认可度较高，利差较小，国开行科创债收益率低于同期限国开债，个券利差与主体资质和二级市场流动性变化有关 [4][33][37] - 流动性：新政后发行的科技创新债券换手率>科创票据>科创公司债，发行首周主力买盘为股份行、公募基金和其他机构，未来市场流动性有望改善，品种溢价或压缩 [4][39][44] - 投资建议：积极关注中短久期隐含评级AA+级及以上科创债的投资机会，对于采取增信措施的中低评级科创债也可适当挖掘 [4][44]