行业投资评级 - 传媒行业投资评级为"推荐" [2] 核心观点 - 随着大模型在多模态、逻辑推理和工具使用等方面的能力持续提升，各类 AI 原生设备将迎来更广阔的落地空间 [33] - 智能硬件的商业化渠道有望成为游戏、广告和影视行业新的驱动力 [33] - 建议把握传媒板块三条主线：①估值修复叠加供给释放下业绩修复的游戏/影视板块 ②高分红、低估值的出版板块 ③布局 AI 大模型或产品的公司 [33] 行业要闻 - 红果短剧举办产业发展交流会，宣布与多家媒体和机构确定多部精品微短剧合作，并将"果燃计划"升级为面向全行业的精品微短剧合作计划 [10][11] - 《王者荣耀》HarmonyOS NEXT 版本上线，支持 120 帧高刷新率、跨平台匹配、账号互通与继承 [12] - 茶百道与阶跃星辰达成合作，利用大模型技术打造新型数字化门店生产运营方式 [13] - 上海人工智能实验室推出书生·浦语 3.0 模型，综合性能超过同量级开源模型，节约训练成本 75%以上 [14][15] 重点公司公告 - 恺英网络第三期员工持股计划所持公司股票全部出售完毕 [19] - 读客文化股东计划减持不超过 2.80%公司股份 [20] - 天龙集团拟为子公司提供不超过 14.75 亿元的担保额度 [21] - 万达电影回购并注销持股 5%以上股东部分股份 [22] 本周观点 - 智谱发布 Realtime、4V、Air 新模型，探索终端大模型技术创新 [23][24] - GLM-Realtime 实现低延迟视频理解和语音交互，支持 2 分钟记忆及 Function Call 功能 [24] - GLM-4-Air/GLM-4V-Plus 具备极致性价比，GLM-4V-Plus 支持 4K 超清图像和 2 小时视频理解 [25] - 智谱大模型助力游戏行业革新，提升玩家沉浸乐趣 [26][28] - 智谱 AI 提升车企研发效率，优化软件性能 [29][31] 重点关注公司 - 三七互娱：2025E EPS 1.39 元，PE 10.7 [35] - 恺英网络：2025E EPS 1.13 元，PE 7.6 [35] - 神州泰岳：2025E EPS 0.71 元，PE 16.2 [35] - 完美世界：2025E EPS 0.39 元，PE 25.1 [35] - 中南传媒：2025E EPS 0.82 元，PE 16.0 [35] - 长江传媒：2025E EPS 0.69 元，PE 12.4 [35] - 蓝色光标：2025E EPS 0.20 元，PE 47.9 [35]

行业投资评级 - 机械设备行业维持"推荐"评级，子行业存在结构性投资机会 [4] 核心观点 - 2025年为人形机器人量产元年，行业有望从主题投资向基本面投资过渡 [4] - 人形机器人催化频出，建议关注三花智控、绿的谐波、雷赛智能等 [4] - 12月金属切削机床产量8万台，同比大增35%，工业母机板块有望加速复苏 [45] - 美国拟加强高端仪器出口管制，倒逼国内质谱仪等高端仪器自主可控 [46] - 12月挖机销量同比+16%，开工小时数同比+19.5%，建议关注徐工机械、三一重工等 [47] - 中车披露2024年8-12月订单，合计金额约693.5亿元人民币，政策推动更新需求释放 [48] 行业表现 - 2025年1月13日-2025年1月17日机械设备指数上涨5.66%，在一级行业中排名第4位 [4] - 子行业中通用设备（+6.48%）、工程机械（+6.34%）涨幅居前，轨交设备（+1.91%）涨幅靠后 [4] - 重点个股涨幅前五为凯尔达（+24.87%）、罗博特科（+24.14%）、电光科技（+21.51%）等 [10] 行业数据 - 2024年12月制造业PMI为50.1%，连续三个月处于荣枯线上 [15] - 2024年12月固定资产投资完成额累计值同比增加3.2%，制造业投资同比增加9.2% [15] - 2024年12月金属切削机床产量8万台，同比增加35% [17] - 2024年12月工业机器人产量71382台，同比增加36.7% [22] - 2024年12月挖机销量19369台，同比增加16%，开工小时数为108时/月，同比增加19.5% [30] 行业要闻 - 2025年1月8日，马斯克表示2026年人形机器人产量将增加10倍，达5万到10万个 [4] - 2025年1月15日，富士康与优必选宣布就人形机器人在智能制造领域建立战略合作 [4] - 2025年1月17日，乐聚第100台全尺寸人形机器人成功交付北汽越野车公司 [4] - 2024年12月销售各类挖掘机19369台，同比增长16%，其中国内销量9312台，同比增长22.1% [37] - 2024年12月日本主要四家机床企业订单总额357亿2800万日元，同比增长19.5% [38] 重点公司 - 徐工机械2024年EPS预测为0.56元，2025年EPS预测为0.65元 [7] - 绿的谐波2024年EPS预测为0.48元，2025年EPS预测为0.63元 [7] - 柯力传感2024年EPS预测为1.12元，2025年EPS预测为1.33元 [7] - 雷赛智能2024年EPS预测为0.70元，2025年EPS预测为0.89元 [7] - 拓斯达2024年EPS预测为0.15元，2025年EPS预测为0.41元 [7]

投资评级 - 美容护理行业投资评级为"推荐"（维持）[2] 核心观点 - 美容护理行业正迎来技术创新与产品多元化的趋势，植发机器人获批与新型减肥药物的研发进展成为行业亮点[24] - 医美行业内创新项目与服务不断涌现，品类不断丰富，市场规模将迎来新一轮增长机遇[24] 行业要闻 - 磅策医疗HAIRO植发机器人获批，成为亚洲第一且国内首个获批的植发机器人，打破了美国公司的垄断[4][20][21] - 来凯医药-B完成LAE102针对肥胖症治疗的I期单剂量递增研究，LAE102与GLP-1受体激动剂联用可进一步减少脂肪并降低肌肉流失[11] - 锦波生物旗下品牌ProtYouth的3款产品获得美国FDA认证，产品具有高活性、高浓度、高渗透三大优势[12] - 诺和诺德发布高剂量Wegovy后期试验结果，72周内减重20.7%，显著优于常规剂量[13] 重点公司公告 - 依依股份2024年年度业绩预告显示，净利润预计同比增长91.76%-117.91%[16] - 贝泰妮持股5%以上股东减持股份超过1%[16] - 力合科创控股股东上层股权结构发生变动，但公司治理结构不变[17] - 芭薇股份公布舆情管理制度，提升应对突发事件能力[17] - 华业香料2024年年度业绩预告显示，净利润预计同比增长606.87%-758.93%[18] 市场表现 - 2025年1月13日-1月17日，申万美容护理指数上涨4.68%，个股涨幅前五为依依股份、洁雅股份、百亚股份、倍加洁和青松股份[8] 投资建议 - 建议重点关注巨子生物、昊海生科、华熙生物、华东医药、润本股份、普门科技[24] 行业数据 - 中国毛发健康市场从2020年的582.9亿元增长至2023年的795.5亿元，预计2028年将达到1,165.4亿元[23] - 植发市场从2019年的120亿元增长至2023年的201.0亿元，年均增长率超过14%，但渗透率仅为0.4%[23]

行业评级 - 煤炭行业评级为中性 [1] 核心观点 - 动力煤价格受供需双弱影响，成交冷淡，价格上涨遭受压制 [6] - 焦煤市场悲观情绪仍存，河北部分地区开启焦炭第七轮提降，短期价格仍有下降可能 [6] - 权益市场全线上涨，煤炭行业涨幅居后，但股息率保持在6.2%以上，仍具有较强吸引力 [6] 市场表现 - 权益市场全线上涨，煤炭行业涨幅居后，周收涨1.64%，略微跑输指数 [7] - 煤炭板块30家上市公司以涨为主，涨幅最大的三家公司分别为安源煤业(14.56%)、晋控煤业(8.45%)、开滦股份(6.02%) [7] 动力煤市场 - 动力煤价格受供需双弱影响，成交冷淡，价格上涨遭受压制 [6] - 产地动力煤价格滞涨下跌，内蒙古东胜动力煤（Q5200）坑口价562元/吨，周度环比下降21元/吨 [14] - 港口动力煤价格继续走低，秦皇岛港口山西产动力末煤（Q5500）平仓价758元/吨，周度环比下降3元/吨 [18] - 北港库存出现反弹，日均动力煤库存量2538.5万吨，周环比上升33.66万吨 [19] 炼焦煤市场 - 炼焦煤价格继续低位震荡下行，市场悲观情绪仍存 [26] - 产地炼焦煤价格继续下跌，山西古交2号焦煤坑口含税价报收670元/吨，较去年同期下降470元/吨 [27] - 上游库存继续下行，日均炼焦煤库存量457.35万吨，周环比下降13.74万吨 [30] 海运情况 - 环渤海9港锚地船舶数量回升，日均99艘，周环比增加16艘 [36] - 运价持续下跌，秦皇岛-广州(5-6万DWT)日均25.5元/吨，周环比下降2.9元/吨 [36] 行业资讯 - 2024年我国共进口煤炭54269.7万吨，同比增长14.4% [37] - 新疆铁路助力疆煤外运突破9000万吨大关，2024年达到9061万吨 [37] - 山东省布局2000万千瓦左右大型煤电项目，将在"十四五"末至"十五五"初陆续建成投产 [39] 投资建议 - 动力煤价格上涨遭受压制，焦煤价格仍有下降空间 [42] - 煤炭行业股息率保持较高水平，建议继续关注受分红指引、市值管理等影响的煤炭白马标的 [42]

行业投资评级 - 报告未明确给出行业投资评级 [1] 核心观点 - 白血病是一种起源于造血干细胞的恶性克隆性疾病，癌细胞特点包括增殖失控、分化障碍、凋亡受阻 [3] - 慢性髓性白血病（CML）是一种以髓系增生为主的造血干细胞恶性疾病 [4] - 急性髓系白血病（AML）是一种恶性克隆性疾病，其特征是髓系母细胞增殖、扩张和分化受阻，导致正常造血功能无效 [8] - BCL-2抑制剂为AML治疗带来蜕变，Venetoclax是目前全球唯一获批上市的Bcl-2选择性抑制剂 [7][86] 白血病分类及流行病学 - 白血病分为急性白血病和慢性白血病两种，急性白血病主要分型有急性淋巴细胞白血病（ALL）和急性髓系白血病（AML），慢性白血病主要分型有慢性髓系白血病（CML）和慢性淋巴细胞白血病（CLL） [5][15] - 中国每年新增白血病患者约7-8万人，存量患者约45-55万人 [16] 慢性髓性白血病（CML）治疗 - 全球共8款药物用于CML的治疗，包括一代的伊马替尼，二代的尼洛替尼、达沙替尼、氟马替尼、博舒替尼，三代的奥雷巴替尼、泊那替尼和阿思尼布 [5][37] - 伊马替尼作为一线治疗初发CML-CP患者，10年生存率为80%～90% [5] - 奥雷巴替尼在给药方式、疗效及安全性上优于普纳替尼和阿思尼布 [5] 急性髓系白血病（AML）治疗 - AML的治疗方式主要包括化疗、放射治疗、造血干细胞移植和靶向治疗四种 [8] - Venetoclax联合阿扎胞苷、地西他滨或阿糖胞苷治疗成人急性髓性白血病（AML），2023年全球销售额达22.88亿美元 [8][86] - 全球共两款Bcl-2抑制剂处于临床三期，分别是亚盛医药的APG-2575和百济神州的BGB-11417 [8] 靶向药物及市场表现 - Venetoclax是目前全球唯一获批上市的Bcl-2选择性抑制剂，2023年全球销售额达22.88亿美元 [86] - 奥雷巴替尼是中国首个获批上市的三代BCR-ABL抑制剂，2024年6月亚盛医药与武田就奥雷巴替尼全球许可签署独家选择权协议 [52] - 泊那替尼存在黑框警告，2023年全球销售额为4.17亿美元 [54] 未来展望 - Bcl-2抑制剂在AML治疗中展现出巨大潜力，未来有望成为AML治疗的重要方向 [7][86] - 亚盛医药的APG-2575和百济神州的BGB-11417等Bcl-2抑制剂正在临床三期试验中，未来可能进一步丰富AML治疗选择 [8][89]

报告行业投资评级 - 农林牧渔行业投资评级为同步大市 - A（维持）[1] 报告的核心观点 - “猪周期”本质是产能周期，产能回升不必然影响盈利周期，关键看回升速度，当前生猪养殖行业进入盈利周期后主基调是弥补亏损和降低负债，而非快速加产能 [1] - 生猪行业集中度提升或进入减速期，当前市场对生猪产能回升影响预期过度悲观，后续有望迎来预期修正和估值修复 [2] - 2025 年肉鸡行业业绩驱动因素或新增需求回升，低估值品种配置价值高，圣农发展具备较好配置价值 [3] - 随着上游原料价格下行筑底和下游养殖端改善，饲料行业景气度有望见底回升，海大集团经营基本面有望上行 [3] - 国产品牌在宠粮市场竞争力持续提升，高增长有望延续，推荐乖宝宠物和中宠股份 [3] 根据相关目录分别进行总结 2024 年农业行业表现回顾 - 2024 年除生猪价格回升，其他畜禽产品价格低迷，农业板块累计涨跌幅 -11.58%，跑输沪深 300 指数，相对收益 -26.26%，在全市场各行业指数中排名靠后 [12] 生猪养殖板块 - 2024 年初以来国内生猪价格在需求不振环境下逆势上扬，此前 2023 年因供给过剩和需求不振价格低迷，行业亏损，能繁母猪产能去化 [18] - 2006 - 2019 年各轮猪周期累计盈利，加产能是进入盈利周期后主基调，因资金和负债约束小，行业加产能能力和意愿强 [27] - 2019Q2 - 2024Q1 累计亏损面广、负债率高，行业亟需盈利周期修复资产负债表，进入盈利周期后主基调是弥补亏损和降低负债，降负债路程长 [38] - 产能回升不必然影响盈利周期，关键看回升速度，如 2010 - 2015 年周期，产能回升时盈利期仍持续 33 个月 [47] - 2024 年以来猪价上涨伴随上游原料价格下行，类似 2015 - 2019 周期，有望助力行业降本增效和扩充盈利空间 [53] - 生猪产业规模化“相对效率曲线”效应本质是产业内部效率差驱动市场份额流动，“非洲猪瘟”疫情后行业内部效率差距收窄，行业集中度提升或进入减速期 [59][60][67] - 当前市场对生猪产能、效率回升影响预期过度悲观，忽略原料成本下行和 2025 年宏观需求潜在回升正面影响，行业本轮盈利时间持续性或超预期，后续有望迎来预期修正和估值修复，推荐温氏股份等生猪养殖股 [73] 家禽养殖板块 - 2024 年国内需求平淡，家禽企业加强管理降本增效，上游原料价格下降助力压缩成本，成本下降在业绩贡献中占比较大 [75] - 2025 年在上游大宗原料震荡筑底和宏观政策发力下，肉鸡行业业绩驱动因素或新增需求回升，低估值和低预期品种配置价值高，圣农发展处于业绩和 PB 估值周期底部区域，具备配置价值 [81][82] 饲料动保板块 - 2024 年全国工业饲料总产量同比下降，各品种有不同表现，行业整体下探筑底，竞争激烈，市场份额向头部企业集中 [85] - 2024 年饲料上游大宗原料价格回调助力下游降本增效，2025 年上游大宗原料或进入震荡筑底阶段 [90] 宠物板块 - 宠物行业迈入稳定发展期，保持增长韧性，线上渠道成宠粮主战场，国产品牌竞争力提升，自有品牌出海登上舞台，推荐乖宝宠物和中宠股份 [3][6]

行业概况 - 2024年家电行业全年涨幅25 4% 跑赢上证指数约12 8pct 在31个行业大类中排名第4 [6] - 年初受益于欧美成熟市场补库存周期 出口型家电公司一季报表现亮眼 带动行业关注度激增 [2] - 9月初家电以旧换新政策细则落地 覆盖8大类传统家电 行业盈利预期修复 叠加全市场普涨 一个月内涨幅超30% [3][4] - 年末家电板块高位震荡 市场担忧存量替换需求提前透支 [5] 市值前十公司表现 - 市值前十公司股价以上涨为主 涨幅集中于白色家电和黑色家电 以旧换新政策是推动上涨的关键要素 [8] - 美的集团全年涨幅43 7% 跑赢行业18 3% 前三季度营收3203 50亿 归母净利润316 99亿 同比分别增长9 6%和14 4% [12][13] - 海尔智家全年涨幅40 0% 跑赢行业14 6pct 前三季度营收2029 71亿 归母净利润151 54亿 同比分别增长2 2%和15 3% [22][24] - 格力电器全年涨幅49 6% 为三巨头中最高 前三季度营收1474 16亿 归母净利润219 61亿 同比分别下降5 3%和增长9 3% [40][46] - 四川长虹全年涨幅84 2% 为十家公司中最高 前三季度营收772 98亿 归母净利润3 45亿 同比分别增长10 3%和下降28 0% [60][61] 公司具体分析 美的集团 - 2024年上半年在9个家电品类中 国内线上线下市场份额均位列第一 家用空调领域双料第一 收入贡献接近50% [15][16] - 9月在港交所挂牌上市 筹得306 68亿港元 推进全球化布局 在印尼、巴西落成两个生产基地 外销收入中超半数来自代工 自有品牌出海是重点拓展方向 [19][20] 海尔智家 - 2024年上半年电冰箱、洗衣机市占率全球第一 境内收入648亿 境外收入708亿 是三巨头中唯一以外销为主的公司 [28][30] - 境外收入扎实 除自有品牌出海外 还有日本三洋电机、美国GEA、意大利Candy等本土品牌贡献 2024年收购伊莱克斯南非公司热水器业务、开利商业制冷业务 在泰国、埃及落成两座工业园 [31][33] - 高端品牌卡萨帝在1W+冰箱、滚筒洗衣机市场份额分别为39 5%、82 3% 1 5W+空调市场份额32 0% 均位居国内第一 [38] 格力电器 - 2024年外销收入148亿 收入占比14 9% 为三巨头中最低 上半年近8成收入来自空调产品 [45][46] - 2023年分红131 4亿 2024年末市值2545 8亿 股息率5 16% 为三巨头中最高 2024年中期分红计划派现金额55 22亿 [49][50][52] 三花智控 - 2024年股价下跌18 8% 前三季度营收205 63亿 归母净利润23 02亿 同比分别增长8 4%和6 6% 增长步入瓶颈期 [55][56][57] - 未来产业中心项目投资计划50亿 布局机器人零部件业务 家电板块已不是重点发展方向 [55] 四川长虹 - 上半年空调产品收入规模高于电视 冰箱占比近10% 白电为主业 IT产品收入来自子公司长虹佳华 毛利率不足5% 利润贡献有限 [59] - 10月股价暴力拉升 踩中低空领域热点概念 持有四川华鲲振宇智能科技5%股权 华鲲振宇为华为鲲鹏+昇腾生态双战略级合作伙伴 [64][65] 苏泊尔 - 2024年股价涨幅5 4% 跑输行业20个点 前三季度营收165 12亿 归母净利润14 33亿 同比分别增长7 5%和5 2% [74][75] - 上半年国外收入34 55亿 占比31 5% 其中约9成来自给大股东SEB集团代工 难以真正吃到出海红利 [76] 石头科技 - 2024年股价上涨10 3% 前三季度营收70 07亿 归母净利润14 72亿 同比分别增长23 17%和8 22% 三季度归母净利润同比下滑43 4% [79][86] - 自2021年起境外市场收入占比超过50% 2024年三季度销量全球第一 上半年涨幅一度突破60% [82][83][84] 海信家电 - 2024年股价涨幅47 4% 主营空调、冰箱、洗衣机 空调产品以中央空调为主 上半年境外收入占比不足4成 [93][94][96] - 2023年和2024年一季度净利润同比分别增长97 7%和59 5% 2024年前三季度净利润增幅收敛至15 1% [99][101] 科沃斯 - 2024年股价涨幅14 1% 前三季度归母净利润增长1 9% 扣非净利润增长1 7% 三季度净利润同比下滑69 2% [104][105][109] - 上半年国外收入占比40 8% 较2022年33 8%有明显提升 洗地机品牌添可收入贡献不亚于扫地机器人 前三季度国内洗地机市场占有率超40% [106][112] 兆驰股份 - 2024年股价涨幅6 0% 前三季度营收增速27 4% 净利润增速7 9% 多媒体视听业务毛利率下行3 8pct至12 52% [118][120][116] - 年末在光通信领域跨界投资 拟投建光通信高速模块及光器件项目 年产1亿颗光通信半导体激光芯片项目 拟投资金额各5亿 [122]

投资评级 - 行业投资评级：看好（维持）[1] 核心观点 - 黄金：多因素扰动不改长期看好逻辑，黄金进入左侧布局区间 2024年11月黄金价格的回撤主要为美国大选事件落地、预期及短期经济数据催化所致，当前金价或已部分或完全反应相应边际变化，底部区间已现 金价上行逻辑不改，"降息交易"+"特朗普2.0"双主线有望持续催化 保护主义+大国博弈背景下，央行增储对金价形成强有力底部支撑 短期看，25年美联储降息预期扰动以及特朗普上台后的加关税政策驱动通胀预期交易或将短期主导金价走势 长期看，在美国货币和财政政策双宽松，美元信用收缩及去美元化的大背景下，预计黄金中长期仍具备上涨空间 建议关注：龙头属性标的-山东黄金；估值修复弹性个股-赤峰黄金、中金黄金、山金国际；资产注入预期个股-中电电机[3] - 铝：氧化铝长期趋势下行，准备迎接电解铝产能不足 从月度供需平衡来看，自2024年11月份以来氧化铝短缺情况已有所缓解，且随着2025上半年720万吨氧化铝产能的释放，氧化铝或从短缺转向过剩，且25年新增产能1320万吨（预计有效产量约545万吨），可满足电解铝需求约287万吨，长期看氧化铝或趋势下行，拐点或在25年2-4月份 电解铝2024年预计产量4300万吨，未来产量增长极限不到200万吨，而电解铝消费需求超4480万吨，预计24-26年供需平衡分别为171、53和-39万吨，电解铝逐步由过剩转为短缺，电解铝即将供不应求 建议关注：云铝股份、神火股份、电投能源、天山铝业、中国铝业、中孚实业、焦作万方[3] - 铜：缺矿共识下，铜价有望创新高 2025年TC/RC长协定为21.25美元/2.125美分，冶炼加工费创历史新低，行业平均冶炼成本在35-40美金（考虑硫酸收益，未考虑贵金属副产物），该价格下冶炼厂出现亏损，25年部分高成本的民营冶炼厂或减产，矿端短缺逐步向金属端传导 随着矿端的短缺逐步传导至金属端，需求端随着风电、光伏以及新能源汽车等新动能需求的快速增长，铜需求维持持续增长 铜行业供需拐点或将来临，预计2024-2026年，供需平衡分别为18、-66和-103万吨，铜价有望创新高 建议关注：紫金矿业、洛阳钼业、金诚信、铜陵有色以及低估值的河钢资源[3] - 铅锌：供给收缩，价格中枢上移 锌：矿端供给收缩明显，2024年前10月全球锌精矿产量创近五年来新低，精炼锌供应整体偏紧，锌精矿价格持续上行 同时受缺矿影响，锌冶炼加工费大幅下滑，在锌价上涨以及冶炼加工费下滑的双重催化下，矿企盈利持续扩张 铅：铅矿价格中枢上行 铅锭供给分为再生铅和原生铅两种，再生铅产量基本维持稳定，原生铅多为铅锌伴生，受锌矿供给收缩影响，2024年原生铅产量于9月同步下滑，上半年单月产量维持低位 受此影响，精炼铅供需平衡开始转为短缺，铅精矿价格持续上行 锌矿供给收缩，也导致锌锭冶炼加工费下滑[3] - 锂：过剩幅度收窄，2025年锂价中枢或在8万 在锂价持续下行过程中，不断有高成本的锂矿减停产，锂行业的出清在持续进行，锂供应的边际增速有所走弱，预计2025年锂矿对应的锂盐供给达151万吨LCE，同比增长15% 在以旧换新政策下，电车需求或超预期，预计2025年碳酸锂需求为143万吨，同比增长19%，考虑库存和回收产量，预计25年碳酸锂过剩12.6万吨，过剩比例9%，过剩幅度有所收窄 根据完全成本曲线和供需平衡表，预计2025 年碳酸锂价格中枢为8万元/吨，反弹高度和下跌空间均有限 建议关注：1）具备第二增长曲线的低估值标的：雅化集团（民爆）、中矿资源（铜+小金属）；2）仍具备锂自给率提升和降本空间标的：雅化集团、赣锋锂业、永兴材料、中矿资源[5] - 金属新材料：AI+科技+汽车终端景气度变化，赋能金属新材料穿越周期享受成长 稀土永磁：电动车和机器人需求共振，产业穿越周期盈利边际改善 需求端，稀土永磁为高性能电机重要材料，新能源汽车需求占比不断提升成为主要驱动力，风电需求有望筑底复苏，工业及人形机器人潜在需求有望迎来增长期 供给端，配额增速放缓供给端逐步改善，稀土氧化物和磁材价格于2024年年中筑底反弹，产业有望穿越周期迎来盈利拐点 软磁材料：AI产业赋能增速二阶段，汽车平台承载新兴产业趋势 高性能软磁材料是电感和变压器核心材料，高频低损优势匹配电子电力高功率密度趋势 以合金软磁粉芯（芯片电感）、羰基铁软磁（磁流体智能悬架）、非晶合金（非晶汽车电机）为代表的软磁材料正在新型终端实现从0到1的突破 粉体材料：细粉应用场景不断打开，消费电子+AI+光伏多点开花 粉体做"细"实现更高的毛利率和终端品质，匹配电子元器件、结构件、金属替代需求 MIM工艺在消费电子应用广泛，折叠屏铰链拉动其景气周期 铜基粉体应用广泛，AI散热器件需求推动导热铜粉新应用 光伏银浆降本需求迫切，打开银包铜粉、纳米铜粉的想象空间 合金材料：铝热材料持续景气，轻量化镁合金空间广阔，高端铜合金正放量 铝热材料新能源汽车用量翻倍，产业积极扩产持续验证其高景气度 镁合金轻量化+防震+散热优势匹配新能源汽车轻量化+抗震+散热需求，伴随镁价下行趋势，在汽车大件应用中具备赛道化潜力 高端铜合金站稳新兴应用场景，高强高导铜合金享受汽车连接器细分景气度，铜钨合金（火箭燃料室内衬材料）站上商业航天"万亿"产业赛道[7] 宏观经济与展望 - 全球宏观经济与展望：IMF预计全球经济增长将保持稳定，不确定性上升 根据IMF2024年10月份报告，2025年全球经济增长预计将保持稳定在3.2% 相较此前预测，最新报告中美国的预测值被上调，抵消了其他发达经济体（特别是欧洲最大国家）预测值的下调 同样，在新兴市场和发展中经济体，多种因素导致了中东、中亚以及撒哈拉以南非洲地区的前景被下调，这些因素包括大宗商品（尤其是石油）生产运输的扰动、冲突与内乱，以及极端的天气事件 亚洲新兴经济体预测值的上调抵消了上述变化 在这些经济体，人工智能领域的大量投资推动了半导体和电子产品需求的激增，从而带动了经济增长——这一趋势得到了中国和印度大量公共投资的支持 五年后的全球增速应能达到3.1%，而这与疫情前的平均水平相比表现平平 经济前景面临相当大的不确定性 IMF预测新当选的政府（世界上约一半的人口已在2024年开展选举）可能会引发贸易和财政政策的重大调整 金融市场的震荡也加剧了对适当货币政策立场的焦虑，尤其是在通胀持续存在、并且已出现经济放缓迹象的国家 地缘政治裂痕的进一步加深可能会对贸易、投资和思想的自由流动造成不利影响 这可能会影响长期经济增长，威胁供应链的韧性，并使各国央行面临艰难的权衡取舍[10] - 全球：通胀平稳下降，但可能仍有粘性，或限制全球央行降息路径 全球核心CPI逐渐接近央行目标水平，但多数经济体通胀水平仍高于疫情前（2019/12） 2024年下半年欧元区、美国和英国的核心CPI基本降至3%左右，但大多经济体较2019年末（疫情前）高出1BP以上 具体来看，核心通胀率居高不下，主要推动力来自服务价格的上涨 在主要的发达和新兴市场经济体中（美国除外），核心服务价格的通胀率达到了4.2%，比疫情前的水平高出大约50% 与此同时，核心商品价格的通胀率已没有压力 多数经济体进入货币政策宽松周期，但通胀的粘性一定程度上限制了部分央行的宽松路径 2024年多数国家开启货币宽松周期，美国、加拿大、欧盟、英国等开展了多次不同程度的降息；在通胀压力下，澳大利亚和印度央行的政策利率仍未下调 本轮全球降息周期的时间和空间或较2019年更长，实现软着陆的同时降低通胀仍是多数经济体的重要目标[13] - 全球：财政政策成为核心看点，贸易存在结构性支撑 多数经济体完成政府选举后，财政政策将成为核心看点 在实际利率远高于疫情前水平的情况下，许多国家都需要改善公共支出赤字，但在经济增速放缓的背景下，各国一直缺乏意愿和能力 2022年到2024年，多数国家处于紧货币+宽财政状态，使得央行控制通胀的任务变得更加困难 展望2025年，全球降息周期的开始已成为既定趋势，随着多数经济体完成选举，财政政策将成为全球经济增长核心看点，在保护主义盛行的环境中，各国财政刺激力度将成为博弈论中的主要策略变量 WTO下修了2025年贸易增速预测至3%，对全球经济增长仍存在结构性支撑 WTO将2024年全球商品贸易增长的预测修订为2.7%（略高于之前的2.6%），并将2025年的预测从之前的3.3%修订为3.0% 主要在于欧洲的贸易商品需求弱于预期，但亚洲的需求强于预期 出口方面，预计2025年欧美地区表现良好，亚洲、中东、南美洲出口增速或有不同程度的下滑，核心在于地缘政治紧张局势加剧和经济政策不确定性增加[16] - 中国：宏观政策基调迎来重大调整 2025年经济工作思路明确："三个保持""一个促进"——保持经济稳定增长，保持就业物价总体稳定，保持国际收支基本平衡，促进居民收入增长和经济增长同步 1）稳增长仍是2025年经济工作的重中之重，在稳增长的要求下宏观政策宽松基调将进一步得到巩固；2）民生领域，尤其是和居民息息相关的就业、收入是2025年经济工作的关注重点，也是后续扩大内需，尤其是刺激消费修复的重要发力点 2024年12月召开的中央经济工作会议体现了三点关键变化：1）延续了12月政治局会议表述，宏观政策基调迎来重大调整，2011年后以来首次对货币政策基调采取"适度宽松"表述，财政政策采取"更加积极"表述 预计在更加积极财政定调及财政部部长明确赤字规模仍有提升空间的背景下，2025年财政赤字率或适当提升至4%；2）重点工作任务顺序有所调整，扩大内需成为首要工作：明确实施提振消费专项行动、扩大服务消费；3）新质生产力发展为年度第二大任务，其中首提"人工智能+"行动：可类比2015年首提"互联网+"[19] - 中国：关注'内卷式'竞争与房地产市场的政策效果 内卷式竞争：本次会议提到"综合整治内卷式竞争"，与2023年会议提出的"有效需求不足、部分行业产能过剩"相呼应，仍是经济运行中的主要矛盾 综合整治"内卷式"竞争，可助力企业从"量"和"价"的过度竞争中解脱，转向聚焦科技研发，切实开展实质性的产业科技创新，从而促进科技创新与产业良性循环发展 以光伏为例，除行业协会倡议等自律措施外，光伏出口退税率下调、行业规范更新或进一步调整产能 房地产市场：2024年房地产市场经历了"5.17"和"9.26"两轮托底，2024年9月政治局会议的"要促进房地产市场止跌回稳"表述体现了政策力度的加码，926之后地产成交面积改善相比此前更为明显 目前居民购房首付比例及贷款利率已达历史最低，限购政策已达实施以来最宽松标准，资金支持力度和房企流动性有望同步改善 后续关注已出台政策落实进度,包括推进货币化安置100万套城中村改造，3000亿元保障房再贷款收购存量房等[22] 黄金 - 多因素叠加影响下金价短期承压，预期底部区间或现 综合宏观市场政策及主要经济数据，2024年11月黄金价格的回撤主要为美国大选事件落地、预期及短期经济数据催化所致，当前金价或已部分或完全反应相应边际变化，底部区间已现[26] - 金价上行逻辑不改，"降息交易"+"特朗普2.0"双主线有望持续催化[27] - 保护主义+大国博弈背景下，央行增储对金价形成强有力底部支撑 大国博弈与保护主义盛行的环境增强了黄金的货币属性，央行持续增储对金价形成底部支撑 据世界黄金协会数据，2022-23年全球央行净买入黄金数量均超1000吨，黄金在外汇储备中的占比从2022年初的13.3%快速上升至17.8% 民粹主义盛行背景下各国央行存在优化外汇结构以提升金融自主权的需求，金价回调过程中增储节奏有望加快，有望形成对金价的强底部支撑[28] - 建议关注：龙头属性标的-山东黄金；估值修复弹性个股-赤峰黄金、中金黄金、山金国际；资产注入预期个股-中电电机[29] - 多指标预示美国经济或将进入"着陆"期，但部分领域韧性仍存 美国经济基本面上，第三季度GDP环比折年率录得2.8%，较前值下降0.2pct 2024年11月ISM制造业PMI指数回升至48.4%，创2024年6月以来的最高水平；服务业PMI维持在55%左右，指向经济运行韧性仍存；失业率录得4.2%，连续7个月站上4%关口 2024年11月7日美联储FOMC决议将联邦基金利率目标区间下调25bp至[4.5,4.75]%，为本轮首次降息周期内连续第二次降息，此外2024年9月利率点阵图暗示到25/26年底或仍有125/175bp的降息空间，本轮降息预计将持续进行，降息周期内金价具备较强上行动力 特朗普2.0指向再通胀，财政政策或在2025年3月之前由分歧走向共识，TCJA法案的延续和关税的加征或带来美国经济再通胀风险，黄金"抗通胀"属性凸显，"再通胀"交易逻辑下，金价或具备持续创新高动能[29] - 定价角度：多维度的黄金投资需求来自于天然的货币、金融和避险属性 黄金天然的货币属性导致黄金价格与美元信用之间呈现出一种相互制约的"跷跷板效应"，该效应来自于黄金的货币属性 自20世纪70年代布雷顿森林体系解体，金本位制度被信用本位制度所取代，黄金转变为全球经济体的终极"信用货币" 尽管如此，全球货币信用体系依然以美国的信用体系为核心 在这一体系下，黄金价格与美元指数呈现了明显的反向变动关系 美国实际利率被视为衡量以美元计价的黄金价值的一个重要指标，反向关系来自于黄金的金融和避险属性 黄金不仅是一个关键的风险规避手段，也是一种多功能的投资工具，适用于对冲、投机和增值 在短期内，实际利率是决定黄金价格的关键因素 当实际利率下降时（对应着衰退或者高粘性通胀两种情形，当两种情形同时发生时，金价弹性最大，例如1970s），意味着投资者无法在非黄金资产，特别是股票和债券等可以提供分红和利息等现金流的资产上，获得更高的预期回报，这降低了持有黄金的机会成本，进而大概率导致黄金价格上涨[32] - 金价核心驱动逻辑一：无论是宽松预期还是通胀上行，都利于黄金价格上涨 经济层面，美国就业市场与经济运行从趋势上看持续下行，但细分部门仍存在较强韧性 就业方面，美国2024年11月失业率录得4.2%，连续7个月站上4%关口；新增非农就业人数自2024年以来趋势性向下，但11月季调后新增非农就业人口录得22.7万人，为2024年3月以来最大增幅；同时10月职位空缺数增至逾770万 整体来看美国劳动力市场供需有所企稳 经济方面，美国2024年第三季度GDP环比折年率录得2.8%，主要靠消费和私人投资支撑，较前值下降0.2pct；制造业和服务业PMI走势分化，制造业PMI4-11月连续位于荣枯线以下，但11月ISM制造业PMI指数回升至48.4%，创2024年6月以来的最高水平，指向经济运行韧性仍存[35] - 金价核心驱动逻辑一：无论是宽松预期还是通胀上行，都利于黄金价格上涨 通胀与就业的难以平衡，是美联储悬在头上的"达摩克利斯之剑" 美联储在2024年12月的会议上继续将联邦基金利率目标区间下调25个基点，降至4.25%至4.5%的区间 美联储认为，经济活动继续以稳健的步伐扩张 自年初以来，劳动力市场状况总体上有所缓解，失业率有所上升但仍然保持在较低水平 通胀已朝着委员会2%的目标取得进展，但仍然有些高 2024年12月FOMC决议内容较9月变化如下：关于就业：新增 "劳动力市场状况自年初以来总体有所缓解"；关于通胀：删除 "对其持续向2%迈进的信心增强"的表述；（美联储对通胀回落的信心有所下降）关于双重任务：维持"实现其就业和通胀目标的风险大致平衡 经济前景存在不确定性，委员会对双重使命的两边风险都保持警觉" 美联储当前仍具备较大政策空间，本轮降息周期的时间或也被通胀频繁的扰动拉长，增加了黄金的做多窗口期 2024年12月利率点阵图暗示到25/26年底或仍有50/100bp降息空间 无论是宽松预期还是通胀上行，都有利于支撑黄金价格的上涨[36] - 金价核心驱动逻辑二：特朗普2.0加剧通胀风险，再通胀预期支撑金价 特朗普对华加征关税+财政刺激的主张或导致通胀反复：1）减税：据CRFB预测，若竞选承诺全部兑现，中性情形下将使 2026 年至 2035 财年美国的的债务总额增加 7.75 万亿美元，美国公共债务水平占GDP的比重将升至 2035 年底的143% 2）全面加征关税:美国上一轮关税的加征几乎全部转嫁到了

行业投资评级 - 房地产行业评级为“推荐”，维持评级 [1] 核心观点 - 2024年1-12月全国商品房销售面积同比下降12.90%，降幅较上月收窄1.4个百分点，12月单月销售面积同比下降0.47%，环比提升37.61% [2] - 2024年1-12月全国商品房销售额同比下降17.10%，降幅较上月收窄2.1个百分点，12月单月销售金额同比增长2.38%，环比提高40.57% [2] - 2024年1-12月销售均价为9935元/平米，同比下降4.82%，12月单月销售均价为10318元/平米，同比提高2.87%，环比提高2.16% [2] - 2024年1-12月房地产开发投资同比下降10.60%，12月单月开发投资同比下降13.33%，环比下降9.27% [2] - 2024年1-12月新开工面积同比下降23.00%，12月单月新开工面积同比下降23.00%，环比提高8.27% [2] - 2024年1-12月竣工面积同比下降27.70%，12月单月竣工面积同比下降30.36%，环比提高315.67% [2] - 2024年1-12月房企到位资金同比下降17.00%，降幅较上月收窄1.0个百分点，12月单月国内贷款同比下降5.32%，定金及预收款同比下降1.19% [2] 销售 - 2024年1-12月全国商品房销售面积97385万方，同比下降12.90%，12月单月销售面积11267.05万方，同比下降0.47%，环比提升37.61% [2] - 2024年1-12月全国商品房销售额96750亿元，同比下降17.10%，12月单月销售金额11625.23亿元，同比增长2.38%，环比提高40.57% [2] - 2024年1-12月销售均价9935元/平米，同比下降4.82%，12月单月销售均价10318元/平米，同比提高2.87%，环比提高2.16% [2] - 东部地区2024年1-12月销售面积45055万方，同比下降12.70%，销售额59373亿元，同比下降17.5% [11] - 中部地区2024年1-12月销售面积24911万方，同比下降12.0%，销售额17380亿元，同比下降16.40% [11] - 西部地区2024年1-12月销售面积23834万方，同比下降14.6%，销售额17485亿元，同比下降17.0% [11] - 东北地区2024年1-12月销售面积3585万方，同比下降9.7%，销售额2512亿元，同比下降11.4% [11] 投资 - 2024年1-12月房地产开发投资100280亿元，同比下降10.60%，12月单月开发投资6645.90亿元，同比下降13.33%，环比下降9.27% [2] - 2024年1-12月新开工面积73893万方，同比下降23.00%，12月单月新开工面积6584.56万方，同比下降23.00%，环比提高8.27% [2] - 2024年1-12月竣工面积73743万方，同比下降27.70%，12月单月竣工面积25591.29万方，同比下降30.36%，环比提高315.67% [2] 资金 - 2024年1-12月房企到位资金107661亿元，同比下降17.00%，降幅较上月收窄1.0个百分点 [2] - 2024年1-12月国内贷款15217亿元，同比下降6.10%，自筹资金37746亿元，同比下降11.60%，定金及预付款33571亿元，同比下降23.00%，个人按揭贷款15661亿元，同比下降27.90% [2] - 12月单月国内贷款同比下降5.32%，定金及预收款同比下降1.19% [2] 投资建议 - 看好保利发展、招商蛇口、龙湖集团、滨江集团、新城控股、招商积余 [2] - 看好表内具有优秀资产的园区地产龙头张江高科 [2] - 建议关注中介龙头贝壳-W、我爱我家，优质开发商华润置地、中国海外发展、绿城中国，优质商管物管华润万象生活、保利物业，优质商业恒隆地产，代建龙头绿城管理控股 [2]

行业概况 - 智能仪表集成了现代信息技术，具备高精度、稳定性和智能化特性，广泛应用于工业自动化、能源管理、环境监测等领域 [1] - 智能仪表行业市场规模从2018年的4923.9亿人民币增长至2023年的6572.93亿人民币，年复合增长率为5.95% [36] - 预计2024年至2028年，智能仪表行业市场规模将从7084.38亿人民币增长至9251.97亿人民币，年复合增长率为6.90% [36] 行业分类 - 按用途分类：温度智能仪表、压力智能仪表、流量智能仪表、液位智能仪表、pH值智能仪表、湿度智能仪表、振动智能仪表、气体成分分析仪 [3][4][5][6][7][8][9] - 按输出方式分类：本地显示型智能仪表、远程传输型智能仪表、网络连接型智能仪表 [11][12][13] 行业特征 - 中国智能仪表行业核心部件多依赖国外技术，自主研发实力相对薄弱 [15] - 中国智能仪表市场集中度较低，竞争激烈，主要依靠价格战 [16] - 中国本土企业在定制化能力方面较弱，难以满足高端客户需求 [17] 发展历程 - 萌芽期（1970-1980）：微处理器技术的出现推动了智能仪表的初步发展 [18][19] - 启动期（1980-1990）：微处理器技术成熟，智能仪表进入更广泛的工业应用 [20] - 高速发展期（1990-2000）：互联网技术推动智能仪表广泛应用，市场竞争加剧 [21] - 成熟期（2010-2024）：物联网、大数据、云计算等新兴技术推动智能仪表向更高层次发展 [22] 产业链分析 - 上游：传感器、控制器等核心零部件，智能传感器国产化率已超75%，控制器国产替代空间巨大 [24][28] - 中游：智能仪表制造，高端市场主要由海外厂商主导，中国本土厂商在中低端领域表现出较强竞争力 [25][30] - 下游：应用领域包括工业生产、能源管理、环境监测、交通运输、医疗卫生等 [33][34] 行业规模与驱动因素 - 行业规模增长驱动因素：政府政策支持、基础设施建设推进、工业自动化水平提高 [37][38] - 未来增长驱动因素：制造业智能化、数字化趋势，国产化替代进程加速 [39][40] 政策支持 - 《中国制造2025》强调智能制造装备和智能产品的发展 [37] - 《"十四五"智能制造发展规划》提出加快智能制造装备和系统研发 [37] - 《原材料工业数字化转型工作方案（2024-2026年）》提出推广应用智能仪器仪表 [41] 竞争格局 - 中国智能仪表行业竞争激烈，参与者众多，市场集中度较低 [45] - 第一梯队公司：川仪股份、中控技术 [45] - 第二梯队公司：汉威科技、金卡智能、宁波水表等 [45] - 第三梯队公司：山科智能、万讯自控、新天科技等 [45] 上市公司分析 - 重庆川仪自动化股份有限公司：2023年营收74.11亿人民币，同比增长16.34%，毛利率34.20% [53][55] - 中控技术股份有限公司：2023年营收86.20亿人民币，同比增长30.13%，毛利率33.19% [58][59] 未来发展趋势 - 微型化、智能化、网络化、能源管理、安全可靠性、用户体验、标准化和国际化、服务型制造 [31] - 智能仪表将在流程工业和离散工业中发挥更重要的作用，推动工业生产的智能化和数字化转型 [34][35]