经济指标 - 11月官方制造业PMI为50.3%，预期50.2%，前值50.1%[1] - 11月官方非制造业PMI为50%，前值50.2%[1] - 11月综合PMI为50.8%，与上月持平[1] 制造业 - 制造业PMI连续两个月位于扩张区间，制造业景气度小幅回升[3] - 新订单指数为50.8%，比上月上升0.8个百分点[3] - 生产指数为52.4%，比上月上升0.4个百分点[3] - 新出口订单指数为48.1%，比上月上升0.8个百分点[3] - 进口指数为47.3%，比上月上升0.3个百分点[3] - 主要原材料购进价格指数为49.8%，比上月下降3.6个百分点[3] - 出厂价格指数为47.7%，比上月下降2.2个百分点[3] - 产成品库存指数上升0.5个百分点至47.4%[4] - 原材料库存指数为48.2%，与上月持平[4] 非制造业 - 非制造业商务活动指数为50.0%，比上月下降0.2个百分点[5] - 服务业商务活动指数为50.1%，与上月持平[5] - 建筑业商务活动指数为49.7%，比上月下降0.7个百分点[5] - 服务业业务活动预期指数为57.3%，比上月上升1.1个百分点[5] - 建筑业业务活动预期指数为55.6%，比上月上升0.4个百分点[5]

劳动市场数据 - 11月新增非农就业岗位22.7万个，略高于预期[3] - 失业率上升至4.246%，略高于预期[3] - 家庭调查显示就业总数减少35.5万人，年内累计减少4.2万人[3] - 非农时薪环比增速0.37%，同比增速4.03%[3] 市场反应 - 数据公布后，美股高开，纳指和标普500收涨[5] - 10年期美债收益率回落1.8BP至4.167%，2年期回落3.3BP至4.123%[5] - 美元指数短暂回落后升至105.9702[5] - CME联邦基金利率期货显示12月降息25BP的概率升至86%，2025年有望降息三次[5] 劳动市场趋势 - 非农就业的反弹主要来自10月罢工和飓风干扰的结束[18] - 家庭调查数据表明劳动市场逐步下行的方向未变[18] - 薪资增速下行较慢，表明劳动市场虽然边际走弱，但依然健康[13] - 供需缺口收窄偏慢，经济仍可以在温和降息下软着陆[18]

宏观经济与政策 - 2025年经济增长目标设定在5%左右[3] - 财政政策保持宽松，赤字率或突破3%，提升至3.5%及以上[4] - 货币政策保持积极，未来仍有降准降息空间[4] - 产业政策重点扶持战略新兴行业，推动新质生产力发展[5] - 监管政策持续趋严，注重呵护投资者权益[19] 投资与消费 - 基建和制造业对投资拉动持续，财政补充基建资金来源[8] - 地产销售跌幅有所收窄，但投资负增压力持续[8] - 消费缓步修复，政策预期扩围加码[9] - 出口面临不确定性增加，对经济支撑边际减弱[9] 海外经济与大类资产配置 - 海外经济温和增长，中美博弈不确定性增加[9] - 权益市场结构性机会有望增加，关注科技、红利等行业[10] - 债市中长期下行趋势不变，阶段性波动幅度加大[10] - 原油价格预期维持偏弱震荡，黄金整体宽幅震荡，铜价预期震荡上行[10]

美国经济展望 - 预计2024年美国实际GDP增速为2.6%，2025年为2.0%[3] - 2025年经济放缓的核心因素是财政对内需支持的退坡，其次是加息传导的滞后效果，关税政策和驱逐非法移民将是美国经济放缓的新因素[3] 通胀风险 - 基准情形下，预计2025年美国CPI同比增速全年平均2.6%，节奏上呈"V型"走势，在年中降至2%、年末回升至3.4%[4] - 不宜高估关税对商品价格、移民政策对服务价格的影响；住房CPI增速上行的空间也有限[4] 居民消费 - 展望2025年，只要美国股市和房价不崩塌，健康的"两表"就能继续充当居民消费的基本盘[5] - 但关税或将明显抑制消费倾向；如果假设"消费倾向"在2025年下滑2018-2019年时期的降幅，测算2025全年消费实际增速将放缓至2.0%[5] 企业资本开支 - 预计2025年非住宅固定投资增速将和2024年基本持平，但驱动力将发生转换[5] - 近两年投资增长，并非是因为工业制造业繁荣，而是政策驱动：《通胀削减法案》和《芯片与科学法案》，这一驱动力或将在特朗普上台后减退[5] - 但2025年生产有望好转、补库加速、刺激投资增长。企业部门资产负债表十分健康，加征关税前景下制造业本土化加速、以及AI浪潮也将推动资本开支[5] 移民政策 - 预计移民政策出台的速度最快，但实施阻碍也很大。驱逐所有1300万非法移民对经济的伤害极大，但明年驱逐规模或仅有50~100万人[6] - 明年净移民流入显著下降，或导致明年就业数据分叉：非农新增就业人数或呈趋势性降温，明年或降至月均15万人以下；但失业率或仍维持低位[6] 美元走势 - 基准情形下明年美元维持强势，有三大支柱：贸易摩擦和地缘风险发酵、美国经济的相对优势、资本虹吸效应[7] - 小概率情形下，美元也可能落入下降通道，例如关税和驱逐移民政策过于激进，导致经济大幅走弱、美股大跌、加速降息[7] 美联储政策 - 明年美联储可能还有降息2-3次，下半年暂停降息。小概率情形下，关税和移民政策力度过大，美国经济显著下滑，那么明年可能有更多降息[8] - 明年转向加息的概率不大，特朗普或对降息有诉求，对美联储的干预有可能重演[8]

非农就业数据 - 11月美国新增非农就业+22.7万，预期+22万，前值由+1.2万上修至+3.6万[2] - 前两个月新增非农合计上修5.6万人，三个月均新增非农由+12.3万升至+17.3万[2] - 11月就业扩散指数从53.2%升至56.2%[2] 市场结构 - 11月新增非劳动力36.8万，劳动参与率由62.56%降至62.45%[3] - 居民就业减少35.5万，失业率从4.15%升至4.25%，就业率从59.97%降至59.80%[3] - 11月时薪环比+0.37%，预期+0.3%，前值由+0.37%上修至+0.42%；同比+4.03%，预期+3.9%，前值由+3.99%上修至+4.05%[3] 劳务供给 - 11月美国劳动力总数减少193万至16828.6万人[4] - 11月劳务供给缺口为-352万，其中本国劳动力贡献-466万，外国劳动力贡献+114万[4] 劳务需求 - 11月居民就业减少35.5万，其中非农私营就业减少41.5万，全职、兼职就业分别减少11.1万、26.8万[5] - 11月新增就业16.1万，其中永久失业增加5.8万，总人数来到189.3万[5] 策略启示 - 市场预期12月降息概率由70%升至89%，2年美债利率由4.16%跌至4.10%[1] - 市场预期至明年底3.6次/89bps的降息预期面临压缩风险[1]

资金面关注因素 - 逆回购到期3541亿元[14] - 政府债净缴款6996亿元[14] - 同业存单到期3569亿元[14] 公开市场操作 - 公开市场净投放-11321亿元，其中7天逆回购投放3541亿元，到期14862亿元[22] - 下周公开市场到期3541亿元[23] 货币市场利率 - 货币市场利率上行：DR001上行17.2BP至1.49%，DR007上行2BP至1.66%，R001上行19.2BP至1.65%，R007上行5.1BP至1.84%[27] - 同业存单利率下行：CD:1M下行8.8BP至1.76%，CD:3M下行7.7BP至1.88%，CD:6M下行6.4BP至1.84%，CD(股份行):9M下行16.5BP至1.73%，CD(股份行):1Y下行11.7BP至1.74%[27] 同业存单市场 - 同业存单发行总额5937亿元，净融资额3594亿元，发行规模减少，净融资额增加[42] - 城商行发行规模最高，股份行净融资额最高[42] - 1Y存单发行规模最高，1Y存单净融资额最高[42] 风险提示 - 政策不确定性：货币政策、财政政策可能超预期变化[72] - 基本面变化超预期：经济基本面变化可能超预期[72]

北交所债券市场 - 北交所发布三项债券业务指南，完善债券市场制度体系[1] - 北交所融资融券余额首次超过40亿元[1] 公司动态 - 同力股份拟回购股份数量不少于500万股，不超过1000万股，占公司总股本的1.09%—2.19%，预计回购资金总额区间为7500万元—1.5亿元，其中股票回购专项贷款资金占回购资金比例为70%[2] - 林泰新材启动招股，发行市盈率为17.94倍，2023年实现营收2.07亿元，同比增长17%，归母净利润4918万元，同比增长98%[2] 市场表现 - 北证50指数整体宽幅震荡，PETTM维持55X较高水平，成交活跃[1] - 北证A股整体PE维持43X，日均成交额回升到345亿元[3] - 科创板和创业板整体PE估值有所回升，科创板整体PE从51.62X回升到52.23X，创业板整体PE从37.39X回升到38.30X[3] 新股上市 - 2024年新上市公司首日涨幅均值升至202%，发行PE均值15.4X[4]

非农就业数据 - 11月新增非农就业22.7万人，高于预期的22万人[2] - 失业率上升至4.2457%，高于预期的4.1%[2] - 私营部门新增就业19.4万人，低于预期的20.5万人[2] 市场反应 - 非农数据发布后，10年期和2年期美债收益率分别下行5.3bp和14.3bp[2] - 市场预期12月降息概率从67%升至85%[2] - 标普500和纳指收涨创历史新高，黄金收涨[2] 行业表现 - 教育医疗和政府部门合计新增就业11.2万人，占新增就业总数的49%[2] - 休闲与酒店业、专业和商业服务、制造业表现较好[2] - 薪资增速4.0%，持平前值，高于预期的3.9%[2] 未来展望 - 预计2025年非农新增就业人数或降至月均15万人以下[2] - 失业率或基本保持平稳，维持在4.5%以内[2] - 美联储2025年下半年暂停降息的概率上升[2] 风险提示 - 海外货币政策超预期、特朗普的政策超预期，地缘因素超预期[2]

外汇储备变化 - 11月底中国外汇储备为32658.60亿美元，环比增加48.1亿美元[4] - 估值效应导致外汇储备增加约90亿美元，主要由美债收益率回落和非美债券汇兑损失抵消部分影响[6] - 交易因素导致外汇储备减少约40亿美元，包括外资资产配置减少和结售汇差及其他因素增加[10] 汇率与货币政策 - 强美元带来压力，但人民币汇率表现出韧性，预计短期内无需过度担忧[12] - 央行货币政策逆周期发力，预计春节前可能有一次降准以支持资金面平稳[13] 市场因素 - 美债收益率回落带动主要发达经济体国债收益率多数回落，导致我国持债估值上升约150亿美元[5] - 11月美元指数环比上涨1.8%，导致非美元资产兑换为美元时产生汇兑损失约50亿美元[6] - 11月境外机构配置人民币资产规模预计增加约100亿美元，受A股小幅上涨和中美利差变化等因素影响[9]

外汇储备与汇率 - 2024年11月中国官方外汇储备为32658.6亿美元，环比增加48亿美元[2] - 11月美元指数由103.9上升至105.8，涨幅1.8%，导致非美货币贬值，对外储规模影响约-387亿美元[2] - 11月人民币兑美元汇率贬值1.3%至7.23，但低于美元指数升值幅度1.8%，受益于国内财政政策预期[3] - 预计12月人民币兑美元汇率先下后上，可能阶段性突破7.3向下贬值，随后在政治局会议和中央经济工作会后转向升值[3] 黄金储备与金价 - 11月末黄金储备7296万盎司，过去半年以来首次增持黄金[5] - 预计全球央行加大黄金囤积将成为金价的长期支撑，地缘政治风险、利率下行及美元趋弱将利好金价[5] 风险提示 - 国内政策落地及对基本面的支撑效果不及预期，可能对人民币汇率形成扰动[5]