核心观点 报告认为，当前港股市场持续疲软主要受到三方面因素压制：2026年3月将迎来规模较大的限售股解禁潮、港股年报业绩披露期限临近带来的业绩利空压力、以及次要的地缘政治摩擦升级[4] 报告指出，这些压制因素可能在**3月中下旬迎来高峰并逐渐出尽**，届时市场情绪或有好转[4][50] 配置上，若市场情绪好转可关注**恒生科技**，若流动性收紧则可考虑**港股红利**机会[5][73][77] 一、 港股市场近期表现与特征分析 - 春节后港股并未表现出明显的“春季躁动”日历效应 过去15年，恒生指数在春节后至两会期间上涨概率仅约**46.7%**，恒生中国企业指数上涨概率为**54.5%**，均不显著[13] 这主要是因为两会政策通常作用于地产、基建、消费链，对港股中占比较大的互联网板块直接拉动效应有限[13] - 春节后（2月16日至2月28日）港股表现跑输全球多数市场，恒生指数仅上涨**0.24%**，恒生科技指数则下跌**4.15%**，同期韩国KOSPI指数上涨**13.39%**，MSCI新兴市场指数上涨**4.13%**[12] - 本轮人民币汇率升值主要由外部美元走弱推动，而非国内经济基本面驱动，因此未能像过去那样提振港股，两者走势出现背离[20] 外资流入港股的核心变量是中国经济基本面预期，而非汇率本身[7][21] 二、 节后港股跑输的主要原因 - **三月将迎来解禁小高峰**：2026年3月，有色金属、茶饮、汽车、医药等行业的中大型规模公司将迎来限售股解禁，规模达**872亿港元**，高于去年年末的解禁高峰[4][33] 历史数据显示，如2011年中、2015年下半年、2019年3月、2021年二季度、2022年中，解禁潮常与港股下跌时段重合[4][32] 由于港股通账户不能参与打新却需承受解禁风险，这成为南向资金的主要担忧之一[4][33] - **年报业绩披露期限临近，存在业绩利空压力**：财年与自然年一致的港股公司需在**3月31日**前披露年报业绩初步公告，其中市值百亿港元以上的公司占比达**94.4%**[39] 恒生科技主要成分股的年报披露高峰也集中在**3月中下旬**，业绩披露前的盈利担忧令股价承压[4][39] 例如，美团已发布盈利预警，预计2025年全年净亏损**233亿至243亿元**[39] - **次要因素：地缘政治摩擦升级**：尽管美伊军事冲突升级，但对港股冲击或有限，因假期全球风险偏好并未恶化，非美资产普遍走强[4][45] 全球资金更多通过增配油气等大宗商品对冲风险，而非抛售股票[4][46] 三、 市场转机与配置建议 - **利空出尽的观察窗口期在3月中下旬**：1) 历史上前十大解禁案例显示，限售股解禁更多是情绪冲击，解禁时个股股价往往见底，而今年3月绝大部分解禁集中在**3月中下旬**[4][50] 2) 互联网及恒生科技成分股的年报披露高峰也将在**3月中下旬**结束，业绩有望利空出尽[5][50] 3) 特朗普可能在**3月末-4月初**访华，或提振市场偏好[5][52] - **配置建议一：若市场情绪好转，关注恒生科技** 理由包括：1) AI大模型需场景变现，C端应用进展可能催化恒生科技基本面[5][73] 2) 外资对互联网板块具备定价权，若后续海外流动性反转，相关标的弹性可能更大[5][73] 数据显示，去年以来外资是港股市场的同步指标，而南向资金更倾向于逆势买入[73] - **配置建议二：若出现超预期流动性收紧，考虑港股红利机会** **3月至4月中旬**是港股龙头公司年报及分红预案披露高峰期，可能形成“抢权行情”[77] 历史上，港股通红利指数在此期间上涨概率达**91%**，相对恒生指数的胜率也为**91%**[77] 四、 近期全球资金流动情况（截至报告期） - **A/H股市场**：本周（2月23日-2月27日）北向资金日均成交额为**3237.73亿元**，较上周减少**121.26亿元**[84] 南向资金本周净流入**167.02亿港元**[84] 外资流向方面，截至2月25日当周，A股外资净流出**7.02亿美元**，H股外资净流出**0.32亿美元**[90] - **海外重要市场**：同期，美股主动资金流入**5.09亿美元**，被动资金流入**73.84亿美元**，均较上周增加[97] 日本市场资金由流出转为流入**2.94亿美元**，发达欧洲市场资金流入**3.13亿美元**，较上周的**5.63亿美元**有所收敛[99]

报告核心观点 - 基于历史经验，中东区域冲突发生后，各类资产表现呈现规律性特征：美股震荡，黄金趋势上行，白银震荡上行，铜先震荡再上行，原油先上行后回落 [3] - 中东区域冲突后，市场恐慌指数VIX往往快速冲高，而VIX回落后，权益资产表现通常更好 [3] - 历史经验表明，中东区域冲突未必带来多资产相关性的快速提升，权益、黄金、白银、铜、原油等资产长期呈现明显正相关，而美元指数、债券与这些资产负相关 [3] - 长期来看，A股市场的较好表现需要多资产相关性处于下降的过程或者处于中低位水平 [3] 历次中东区域冲突后的市场表现 - **美股表现**：历次中东区域冲突后，美股（以标普500指数为代表）往往进入震荡状态 [3][8][14]。从历史平均数据看，冲突后未来一周、一月、三月、六月的平均收益率分别为0.8%、2.0%、1.7%、2.3% [9] - **黄金表现**：中东区域冲突后，黄金价格或呈现趋势上行 [3][18] - **白银表现**：中东区域冲突后，白银价格或呈现震荡上行态势 [3][22] - **铜价表现**：中东区域冲突后，铜价或呈现先震荡再上行的走势 [3][26] - **原油表现**：中东区域冲突后，原油价格或呈现先上行后回落的走势 [3][30] - **VIX指数表现**：中东区域冲突发生后，衡量市场恐慌情绪的VIX指数往往容易快速冲高 [3][34][37]。VIX指数回落后，权益资产表现或更好 [40][41] 资产间相关性对A股的影响 - **A股与美股相关性**：当前（截至2026年2月27日）A股与美股的相关性处于历史较高水平 [44][45] - **相关性对A股收益的影响**：短期（周度层面）看，A股与美股相关性快速提升时，A股短期弹性较高；长期（月度层面）看，A股与美股保持中低相关性时，A股未来1个月的收益率较高 [46] - **全球权益市场相关性格局**：从2000年至今的数据看，欧美市场内部相关性较高（如法国CAC40与德国DAX相关性达92%），亚洲市场内部相关性也较高（如恒生指数与新兴市场指数相关性达82%），但A股（万得全A）与全球主要股指的相关性普遍较低 [47]。2020年至今，A股与港股（恒生指数）的相关性提升至63% [48] - **全球权益市场相关性水平**：当前全球权益市场相关性处于历史较低水平 [49][50] - **权益相关性对A股的影响**：长期（月度层面）看，全球权益市场间的低相关性对A股表现较为有利 [52] - **多资产相关性特征**：历史经验看，中东区域冲突未必带来多资产相关性的快速提升 [53]。长期来看，权益（如标普500）、黄金、白银、铜、原油等资产间呈现明显正相关，而美元指数、债券与这些资产呈现负相关 [3][56] - **多资产相关性水平**：当前（截至2026年2月27日）多资产市场相关性处于历史较高水平 [58][59] - **多资产相关性与A股**：短期（周度层面）看，多资产相关性较低对A股有正向影响；长期（月度层面）看，A股市场的较好表现需要多资产相关性处于下降的过程或者处于中低位水平 [3][61]

核心观点 报告认为，在美伊冲突加剧能源安全担忧以及中国“两会”即将召开的背景下，建筑行业存在结构性投资机会[1] 报告核心看好三大主线：安全（能源、资源、深海）、科技（洁净室、低空经济等）和出海（国际工程），并建议左侧布局估值处于历史低位的大型建筑央企[4] 一、2026年两会前瞻与宏观预测 - **政策基调**：预计2026年两会将延续“积极财政+结构性宽货币”的基调，稳投资的三大抓手为“重大工程+城市更新+新质生产力基建”[4][12] - **基建投资预测**：预计基建投资增速将从2025年的约**-1%** 回升至**6.2%**，成为带动固定资产投资止跌回稳的关键力量[4][12][13] - **财政工具细节**：预计2026年狭义财政赤字率维持在**4.0%**，赤字规模约**5.9万亿元**；新增专项债规模预计从2025年的**4.6万亿元**增至**5万亿元**，其中约**65%** 投向基建；超长期特别国债预计从**1.3万亿元**增至**1.5万亿元**[12][13] - **资金总量测算**：综合各项资金来源，预计2026年基建资金总量为**140,428亿元**，对应基建投资增速约为**6.2%**[13][18] 二、投资主线与结构性机会 1. 基建结构性景气区域 - **高景气区域**：中央财政支持力度大，四川、新疆、西藏等区域资本开支景气度高，相关公司订单有望加速落地[20][22] - **化债与低估值央国企**：在地方政府化债深化的背景下，关注经营韧性强的优质区位地方国企和估值处于底部的大型建筑央企，其资产负债表有望渐进修复[20][22] 2. 安全主线 - **能源安全**：关注炼化产能置换带动的能化工程（如中石化炼化工程）、氢能工程（如华电科工、中国能建）、核电工程（如中国核建、利柏特）以及海上风电、FPSO等海工装备[23][24][26] - **资源安全**：关注新疆煤化工（如中国化学、三维化学、东华科技）以及国内矿产资源开发与出海带来的矿服工程需求（如易普力）[23][24] - **深海安全**：政策规划支持强劲，关注海工装备、海上风电及FPSO油气模块等领域[24][26] 3. 科技主线 - **洁净室工程**：受益于半导体资本开支提速及AI需求增长，洁净室工程服务企业步入景气区间，如亚翔集成、圣晖集成、柏诚股份等[28][44] - **低空经济**：作为国家政策重要支持方向，传统建筑企业开始积极布局低空经济相关基础设施[28] - **建筑工业化**：为应对老龄化与用工成本上升，建筑模块化（MIC）和建筑机器人的应用将提速，关注相关企业如中国建筑国际、鸿路钢构[28] 4. 出海主线 - **国际工程**：建筑央企海外订单增速普遍快于国内，例如中国电建、中国中铁、中国铁建2025年海外新签订单同比分别增长**28%**、**16%**、**16%**[42] - **中东局势催化**：美伊冲突加剧可能推升油价并带来战后重建需求，重视国际工程及油气工程企业，如北方国际、中材国际、中钢国际、中工国际等[4][39][40] 三、择时主题投资 - **城市更新**：政策持续推动，2025年12月全国住房城乡建设工作会议提出完善城市更新规划实施体系，涉及老旧小区改造、地下管网建设等，利好装修（金螳螂）、房建（中国建筑、中国交建）、设计（华阳国际）等企业[4][32][33][36] - **环保法典**：生态环境法典草案审议推进，将驱动绿色建筑、生态修复等领域发展，建筑央企及装饰、设计公司有望受益[4][36] - **地下管网**：“十五五”时期，中国预计将建设改造地下管网超过**70万公里**，新增投资需求超过**5万亿元**，较此前规划（近60万公里、约4万亿元）进一步加码，利好隧道股份、测绘股份等工程运维及管材企业[4][37][39] - **中东局势**：冲突直接推升对油气工程及后续重建主题的关注度[4][39] 四、左侧推荐：大型建筑央企 - **“三低”特征**：当前大型建筑央企处于预期低、估值低、机构持仓低的“三低”状态[4][42] - **业务与订单**：业务回归工程本源，海外及新市场发力，2025年新签订单普遍正增长，海外订单增速亮眼[42] - **估值与现金流**：头部央企市净率分位数处于5年底部；地方政府化债深化及企业现金流管控加强，自由现金流边际好转[4][42] - **市值管理**：提升分红率与稳定分红额并重，一年多次分红渐成主流，如中国建筑、四川路桥等公司有明确分红承诺[4][42][43] 五、具体投资建议 1. **能源资源安全与冲突受益**： - 化学工程：推荐中国化学、中石化炼化工程(H)、三维化学、东华科技[4][44] - 海工核电：重点推荐利柏特，关注博迈科[4][44] - 矿服民爆：推荐易普力[4][44] - 绿氢氨醇：推荐华电科工、中国能建[4][44] - 国际工程（重建主题）：推荐北方国际、中工国际、中材国际、中钢国际[4][39][44] - 避险品种（股息类）：推荐中国建筑、四川路桥、山东路桥、中国中铁(H)、中国铁建(H)、中国交通建设(H)，关注新疆交建[4][44] 2. **两会主题（城市更新与地下管线）**： - 城市更新：推荐中国建筑、金螳螂，关注华阳国际[4][44] - 地下管线：推荐隧道股份、测绘股份、誉帆科技[4][44] 3. **科技主线（洁净室）**： - 持续看多洁净室板块，推荐圣晖集成、亚翔集成、深桑达A、柏诚股份、太极实业[4][44]

核心观点 - 2026年2月A股市场虽经历短期波动但全月延续上涨行情，后续基金配置建议在整体维持均衡风格的前提下，适度偏向成长，重视主投周期和科技领域的基金，并兼顾内需价值资产[1] - 从大类资产配置角度，可对黄金和美股相关ETF进行一定配置[1] 资本市场分析与展望 投资环境分析 - 2026年2月A股延续上涨行情，月初因海外金融条件紧缩担忧、美股科技龙头资本开支扰动及A股权重ETF被抛售等因素出现回调，但随后在内需提振信号下，顺周期与科技板块回暖推动市场企稳回升[7] - 2月份31个申万一级行业中有23个行业上涨，表现靠前的5个行业为综合、钢铁、建筑材料、环保和机械设备行业，表现靠后的5个行业为传媒、商贸零售、非银金融、银行和医药生物行业[7] - 海外经济方面，美国经济韧性仍存，2025年四季度GDP环比年化增长1.4%，低于市场预期的2.8%，但消费与投资保持韧性，通胀回落进程或仍颠簸，2025年12月PCE价格指数同比回升至2.9%[8] - 欧洲制造业景气回升，2026年2月欧元区制造业PMI由49.5跃升至50.8，为2025年8月以来首次站上荣枯线，综合PMI从51.3升至51.9[8] 股票市场展望 - 中国经济工作重心正转向内需主导并作为首要任务，扩大内需从短期政策转变为中长期国家战略，截至2024年中国最终消费支出占GDP比例约为56.6%，明显低于日韩、欧美等发达经济体66%-83%的水平[9] - 内需结构复苏信号已现，消费者信心企稳、人均可支配收入增速改善，服务消费、智能绿色消费等新动能推动内需转型升级，物价合理回升被视为畅通内需循环的关键催化[10] - 地产行业经过深度调整已步入底部区间，截至25Q4销售面积较高点下滑约51%、新开工面积较高点下滑约74%，近期政策积极变化构成房地产“新三支箭”，行业具备止跌回稳基础[11] - 推荐估值与持仓双低的内需价值板块，具体包括：PB小于1的深度折价优质房企；建材、化工、食品饮料、农业；消费者服务、航空[12] 债券市场展望 - 春节前债市波动加剧，节前最后一个交易日因长假不确定性及获利了结情绪出现回调，但技术形态显示多头力量仍有支撑，T和TL合约均未跌破5日均线[13] - 展望节后，国债期货短期仍处震荡环境，T合约下方支撑位关注20日均线，上方强阻力位位于2025年11月的高点108.7左右；TL合约阻力位关注2025年末的113及113.5元[14] - 套利策略方面，T2606合约基差处于较低分位数，节后或存在做阔基差策略博弈空间；近期T合约涨幅较大，若节后多头情绪延续，做平超长端曲线性价比或更高[15] 基金月度动态 基金测算仓位变化 - 主动股混基金权益仓位在2月略有下降，但整体延续自2025年下半年以来的上行趋势；偏债基金权益仓位近4个月持续提升，目前达近1年相对高位[16] - 风格配置上，主动股混基金仍以大盘成长和小盘成长风格为主要配置方向；偏债基金近1个月中盘价值和中盘成长风格资产占比显著回落，大盘风格和小盘价值风格资产占比相应提升[25] - 板块配置上，主动股混基金在TMT板块配置占比依然更高，呈现极致抱团状态，近1个月大金融板块占比快速提升，大消费和中游制造板块占比相应回落；偏债基金同样表现为大金融板块占比快速提升[32] 风格基金业绩 - 2026年2月各风格主投A股的基金均获正向平均收益，成长风格基金业绩领先，平均收益为2.17%，高于均衡风格的1.25%和价值风格的1.03%[44][45] - 板块风格基金中，中游制造和上游周期板块基金业绩领先，平均收益分别为3.82%和2.85%，TMT板块基金平均收益为1.73%，金融地产和大消费板块基金平均收益相对靠后，分别为0.72%和0.59%[45] - 港股市场2月表现低迷，港股基金平均收益为-2.32%[45] - 复合风格基金中，中游制造复合风格基金涨幅靠前，平均收益均在3%以上[45] 新发基金概况 - 2026年2月共有109只新基金成立，总募集规模为906.40亿元，为近4年同期最高水平，平均募集规模为8.32亿元，高于近1年平均水平[51] - 从类型看，权益型基金发行规模为460.29亿元，占比50.8%；债券型基金发行规模182.08亿元，占比20.1%；FOF产品表现亮眼，发行20只，整体发行规模占比达28.67%，连续第二个月超越债券型基金[52] - 2月发行规模最大的主动管理型基金为鹏安安泰利率债A，规模60.00亿元；最大的被动管理型基金为广发中证500指数量化增强A，规模56.05亿元[53][57] 基金投资策略 股混基金 - 建议后续基金配置在整体维持均衡风格的前提下，适度偏向成长，重视主投周期和科技领域基金，兼顾内需价值资产，并关注基金经理选股和风控能力[59] - 具体品种推荐：价值风格关注南方品质优选；成长风格关注易方达环保主题、宏利睿智稳健；均衡灵活品种关注博道惠泰优选、广发多因子；主题型基金关注国泰消费优选、华泰保兴成长优选、大成产业趋势、宝盈转型动力；港股基金关注富国港股通策略精选[59] 指数主题基金 - 基于行业轮动模型，3月最新高景气度行业为有色金属、机械设备、钢铁、国防军工、基础化工和通信[60] - 构建的ETF行业轮动投资组合为：南方中证申万有色金属ETF、广发中证工程机械ETF、国泰中证钢铁ETF、富国中证军工龙头ETF、鹏华中证细分化工主题ETF和华夏中证5G通信主题ETF[61] 债券基金 - 建议关注久期灵活的利率债和重配高流动性信用债的产品，随着权益市场回暖，固收+基金同样具备配置价值[61] - 具体品种推荐：易方达高等级信用债、富国天利增长债券、景顺长城景颐尊利[61] QDII和商品型基金 - 全球地缘政治不确定性及各国央行购金支撑长期金价，可适当配置黄金ETF，但趋势配置者短期需谨慎[62] - 美国经济韧性较强，通胀粘性减弱，AI产业趋势受重视，市场风险偏好温和上行，美股阶段性具备较高风险回报比与战术配置价值[62] - 具体品种推荐：易方达黄金ETF、华安易富黄金ETF、广发纳斯达克100ETF[62] 本期组合大类资产配置 - 根据投资者风险承受能力，给予权益类基金配置比例区间：积极型60-100%，稳健型30-80%，保守型10-40%，当前建议的均衡配置比例分别为80%、55%和25%[63] - 当前A股估值、情绪指标处历史低位，国内经济基本面处修复趋势，资产配置比例可逐渐向积极型的权益类基金比例过渡[63] - 具体配置建议： - 积极型投资者：配置70%权益类基金（其中国内主动股混基金55%、QDII基金10%、商品基金5%）、20%债券基金、10%货币市场基金[63] - 稳健型投资者：配置45%权益类基金（其中国内主动股混基金30%、QDII基金10%、商品基金5%）、25%债券基金、30%货币市场基金[63][71] - 保守型投资者：配置20%权益类基金（其中国内主动股混基金10%、QDII基金5%、商品基金5%）、40%债券基金、40%货币市场基金[64][67]

核心观点 - 报告认为，春节后A股市场情绪回暖，但结构分化显著，科技与资源品板块的共振行情是同一套市场逻辑的“一体两面”，共同指向企业盈利改善[10][11] 即将召开的两会政策基调预计为“结构优化”而非“强刺激”，科技创新与公用事业改革是重点方向[12][15][16] 配置上应兼顾科技进攻与公用事业防守，把握分化市场中的结构性机会[19][20] 一、科技与资源品共振：驱动逻辑是什么？ - **市场表现**：节后首周A股情绪回暖，中证1000与中证500指数周内涨幅均超过4%，算力产业链、电力、商业航天、资源品顺周期板块轮番活跃[1][8] 但“AI吞噬应用”叙事导致A股软件及恒生科技板块受显著冲击[1][9] - **共振逻辑**：科技与资源品行情是同一市场逻辑的“一体两面”[5][10] 科技主线对应“AI带动算力与电力需求扩张、国产替代加速”的产业景气逻辑[5][10] 资源品主线对应“PPI回升、反内卷政策落地、全球资源再定价”的周期修复逻辑[5][10] - **资源品驱动**：美伊局势升温推动国际油价假期累涨逾5%，叠加国内PPI环比持续回升与供给侧“反内卷”政策效果显现，全球资金向重资产切换，钢铁、有色、稀土、基础化工等板块形成共振[5][10] - **科技内部分化**：算力硬件与存储是本周真正主线，SK海力士披露DRAM与NAND库存仅剩约4周，强化全年涨价预期及国产存储替代逻辑[5][10] AI应用与大模型概念因缺乏业绩兑现支撑而明显回撤，呈现“硬件强、应用弱”的结构性分化[5][10] 二、两会政策预期：“结构优化”而非“强刺激” - **政策窗口**：春节至两会期间是全年政策预期最密集、市场上涨确定性较高的时间窗口[5][12] - **政策基调**：本轮政策基调更强调“稳预期、防风险、提质量”，财政与地产政策预计延续较强定力，政策组合偏向“结构优化型”而非“强刺激型”[5][12] - **结构方向**：科技创新是政策明确强化方向，包括打造集成电路、航空航天、生物医药等新兴支柱产业，培育未来能源、具身智能等前沿方向[5][15] - **公用事业改革**：公用事业市场化定价改革或进入加速阶段，电力、燃气、水务、供热等板块若价格机制理顺、回报预期改善，估值体系有望重塑，叠加国企改革，成为兼具稳健与改革弹性的配置方向[5][16][17] 三、配置展望：分化延续，兼具攻守 - **科技板块分化**：人工智能、机器人、储能、商业航天等领域迎来政策、技术、场景共振，具中期配置价值[5][19] 但AI应用与大模型概念估值已透支，短期面临业绩验证压力[5][19] - **科技细分占优领域**：算力基础设施（光通信、液冷、存储）有可验证订单与景气数据，商业航天受十五五规划催化，基本面支撑扎实，是当前科技方向中风险收益比较优的领域[5][19] - **资源品与公用事业逻辑强化**：中东局势升级加强贵金属避险逻辑，人民币汇率升值趋势延续利好蓝筹权益资产估值[5][19] 公用事业（如电力）兼具AI算力扩张带来的需求增量与价格机制改革预期，防御属性与改革弹性双重特征值得重视[5][20] - **总体配置思路**：在总量政策保持定力、结构政策强化的背景下，市场或延续结构分化，建议围绕“科技进攻、公用事业稳健”的思路进行组合配置[20] 四、本周市场微观结构观察（2026年2月23日-27日） - **宽基指数表现**：本周市场整体上涨，中证1000指数上涨4.34%，中证500指数上涨4.32%，上证50指数仅上涨0.17%，中盘板块表现较好[21] - **市场热度与风险偏好**：市场热度上升，截至周四融资余额达2.65万亿元，环比上升221亿元，约占全A总市值的2.03%[26] 过去5个交易日全A融资买入额约占成交额的9.8%，较5个交易日前上升0.75%[26] 沪深300指数PE_ttm为14.13倍，风险溢价为5.29%，市场风险偏好回暖[27] - **行业结构变化**： - **换手率与拥挤度**：上周计算机、社会服务、传媒板块换手率下滑幅度较大，分别下跌3.28%、3.94%、17.93%[28] 拥挤度环比上升的行业有环保、公用事业、石油石化[28] - **估值变化**：上周一级行业有23个市盈率上涨，国防军工、钢铁、有色金属板块上涨明显，分别上涨4.96、4.17、3.19倍[30] 食品饮料、商贸零售、传媒板块下跌明显，分别下跌0.33、0.83、2.65倍[30] - **估值分位数**：电子、计算机、房地产板块当前市盈率处于历史极高位置（10年分位数均高于98%）[31] 机械设备、通信、国防军工板块市净率分位数极高，均处于过去10年的99%分位以上[31]

核心观点 - 报告系统性地回测并展示了三种量化选股策略的历史表现与近期业绩，包括戴维斯双击策略、净利润断层策略和基于投资者偏好因子的沪深300增强策略 [3][4][6][9][12] - 三种策略在长期历史回测中均展现出显著的超额收益，其中净利润断层策略的年化收益最高，而沪深300增强策略则表现出稳定的超额特征 [8][10][14] - 截至报告期末（2026年2月27日），戴维斯双击策略和沪深300增强策略在2026年均取得正向绝对收益，但相对基准表现分化；净利润断层策略同期绝对收益为正，但跑输基准 [8][10][17] 戴维斯双击策略 - 策略核心是以较低市盈率买入成长潜力股，等待公司盈利增长和估值提升带来乘数效应，实现EPS和PE的“双击” [3][6] - 在2010年至2017年的回测期内，策略实现了**26.45%**的年化收益，超额基准**21.08%**，且在回测期内的7个完整年度中，每个年度的超额收益均超过**11%**，稳定性好 [3][8] - 全样本期（2010年至2026年2月27日）策略年化绝对收益为**25.62%**，年化超额中证500指数**20.97%** [8] - 2026年以来，策略累计绝对收益为**12.95%**，但跑输中证500指数**3.02%**；本周（报告周）策略超额中证500指数**1.27%** [3][8] - 策略最近一次于2026年2月2日调仓，截至2026年2月27日，本期组合超额基准指数**2.53%** [3][8] 净利润断层策略 - 策略是基本面与技术面共振的选股模式，核心在于捕捉“净利润”（业绩超预期）和“断层”（盈余公告后股价向上跳空）两个信号 [3][9] - 具体构建方法为：每期筛选过去两个月内发生业绩超预期事件的股票，按盈余公告日跳空幅度排序，取前50只股票等权构建组合 [9] - 策略自2010年至今取得了**30.24%**的年化收益，年化超额基准（中证500）**26.10%** [3][10] - 2026年以来，组合累计绝对收益为**13.07%**，但跑输基准指数**2.91%**；本周超额收益为**-0.25%** [3][10] 沪深300增强组合 - 策略基于对优秀基金的归因，将投资者偏好分为GARP型、成长型和价值型，并构建相应因子 [3][12] - **GARP型**：通过PB与ROE分位数之差构建PBROE因子，寻找估值低且盈利能力强的股票；通过PE与增速分位数之差构建PEG因子，寻找价值被低估的成长股 [3][12] - **成长型**：关注公司的成长性，通过营业收入、毛利润、净利润增速寻找高速成长股票 [12] - **价值型**：偏好具有长期稳定高ROE的公司 [12] - 基于上述投资者偏好因子构建的沪深300增强组合，历史回测超额收益稳定，全样本期年化超额收益为**9.44%** [14][17] - 2026年以来，组合相对沪深300指数的超额收益为**8.65%**；本周超额收益为**1.71%**；本月超额收益为**2.66%** [3][17]

核心观点 - 近期美股市场，特别是纳斯达克指数和软件板块的下跌，主要源于市场对“AI大模型颠覆软件行业”的叙事性担忧，而非基本面恶化 [2][5] - 报告认为，AI大模型与软件公司之间本质上是合作关系，而非颠覆关系，软件公司凭借深厚的垂直行业积累，其长期价值有望被市场重新认识 [2][6][7] - 当前市场环境类似于科网泡沫时期的1998年，泡沫正在加速形成。在配置上，建议关注由AI资本开支驱动的硬件景气方向，以及具备“HALO”（重资产、低淘汰率）属性的资产，以获取确定性溢价 [8][50] 市场表现与下跌原因分析 - **指数与板块分化显著**：自2026年初至报告期，纳斯达克指数在三大指数中表现最弱。同时，北美硬件股（如费城半导体指数）与软件股走势出现明显分化，软件板块下跌更为严重 [5][14][21] - **下跌的驱动因素**： - **软件端**：市场担忧非上市的AI大模型公司（如Anthropic, OpenAI）会对现有软件公司带来颠覆式创新，即“AI吞噬软件”的叙事冲击 [5][14] - **硬件端**：市场担忧云服务提供商（CSP）的资本开支（CapEx）投入可能因盈利未兑现而无法持续，而硬件股股价已计入乐观预期，存在不及预期风险 [5][14] - **估值变化反映叙事冲击**：北美软件公司市盈率（PE-TTM）出现显著下杀。例如，Salesforce的PE-TTM从2026年1月2日的32.91倍下降至2月26日的25.06倍；Applovin从73.94倍降至45.01倍；多邻国从21.13倍降至13.11倍；Adobe从19.57倍降至14.91倍；Servicenow从88.40倍降至65.40倍。这反映出下跌更多源于对行业终局的担忧，而非基本面恶化 [5][23] - **整体市场估值与动量**：截至2026年2月26日，标普500指数的PE-TTM为28.61倍，处于过去5年均值加1倍标准差的高位。近期指数回撤与动量因子走弱高度相关 [19][21] AI与软件的关系：合作而非颠覆 - **产业合作导向明确**：Anthropic在2026年2月24日的发布会上明确表示其与软件公司是合作关系，并发布多项集成产品，包括升级Claude Cowork以集成到企业软件、推出企业级插件平台（与Factset、标普等合作）、以及接入Google Workspace、Salesforce Slack等主流办公软件连接器，实现跨应用协同 [6][26] - **大模型能力持续提升**：Anthropic推出的Sonnet 4.6模型在多项基准测试中性能提升，例如在Agentic coding（SWE-bench Verified）测试中达到79.6%，在Agentic computer use（OSWorld-Verified）测试中达到72.5%，性价比接近更高阶的Opus模型 [27][30] - **AI渗透率仍处早期**：生成式AI的渗透率当前仍不足30%，技术趋势仍处于上半场。渗透率提升的核心驱动力来自大模型能力迭代创造的toC需求和企业降本增效的toB需求 [31][33] - **软件公司护城河仍在**：“AI吞噬软件”的叙事目前缺乏实际依据。软件公司凭借垂直行业积累、数据、工作流集成等竞争优势，长期有望改善市场认知 [7][43] 投资方向：关注景气缺口与“HALO”资产 - **类比历史阶段**：参考科网泡沫，当前AI产业演进阶段更类似于1998年，处于泡沫加速形成期 [8][50] - **关注AI硬件景气方向**：海外CSP大厂持续进行数据中心和AI芯片的资本开支，带动相关硬件板块高景气。建议关注因需求快速增长而供给扩产缓慢、存在供需错配的领域，如**电力设备、存储、光模块**等 [8][44] - **布局“HALO”属性资产**：“HALO”指Heavy Asset, Low Obsolescence（重资产，低淘汰率）。这类资产初始资本开支需求大、资金壁垒高、技术进步慢，在AI演进中被颠覆的风险较低。具体方向包括**工业金属、半导体设备、晶圆代工、被动电子元器件**等 [8][44] - **产业链层级与缺口**：AI产业链分为能源层、芯片层、基础设施层、模型层和应用层。其中，美国在**能源层**供给缺口较大，中国在**芯片层**供给缺口较大，**基础设施层**的资产在全球范围内都较为稀缺 [45] - **中长期战略看好AI应用**：报告战略性看好AI应用领域的长期发展前景 [8]

核心观点 报告认为，在政策赋能与技术迭代的双重驱动下，AI+医疗正全面渗透医疗产业各环节，并推动解决方案从辅助洞察向自主智能体升级，市场前景广阔[3] 在此背景下，北交所汇聚了一批AI+医疗产业链相关标的，部分公司近期市场表现活跃，业绩增长显著，同时还有多家相关企业正在排队上市，为投资者提供了掘金机会[3][4][26] 政策与技术驱动AI+医疗发展 - 政策层面形成完善顶层设计，2025年10月五部门联合发布实施意见，明确到2027年建成高质量数据集与专病垂直大模型、广泛应用基层诊疗智能辅助等目标，2030年实现基层AI辅助全覆盖、二级以上医院普遍应用AI影像与临床决策辅助，并确定了基层诊疗、临床诊疗、患者服务、中医药、公共卫生、科研教学、行业治理、健康产业等八大重点应用方向[3][12][13][15] - 2025年12月的“人工智能 + 制造”专项行动将AI药物研发等列为重点支持领域，2026年1月国家医保局将37项高频AI医疗相关辅助操作纳入全国统一价格目录，打通了商业化关键环节[3][15][16] - 技术层面，随着生成式大模型等AI技术的发展，AI已渗透影像诊断、药物研发、临床决策支持、健康管理等多个环节，通用大模型与医疗知识库的融合正推动医疗AI解决方案从L1、L2阶段（提供支持性洞察）向L3、L4自主智能体（能够独立执行任务）升级[3][17][18][19][20] AI+医疗市场规模与北交所标的 - 全球医疗AI解决方案市场规模从2021年的232亿元增长至2024年的400亿元，预计2025年将增至449亿元[3][21] 其中，L3自主智能体解决方案规模预计从2024年的2亿元增长至2025年的9亿元[21] - 中国医疗AI解决方案市场规模从2021年的91亿元增长至2024年的164亿元，预计2025年达182亿元[3][22] 其中，L3自主智能体解决方案规模预计从2024年的1亿元增长至2025年的6亿元[22] - 北交所共有9家AI+医疗产业链相关标的，包括丹娜生物、倍益康、锦好医疗、数字人、鹿得医疗、新赣江、新芝生物、辰光医疗、博迅生物[3][26] 报告详细列出了各公司的业务亮点、市值及2025年前三季度财务数据[27] 北交所医药生物板块近期表现 - 本周（截至2026年2月27日）北证50指数报收1537.13点，周涨幅为+0.48%[4][28][33] 开源北交所五大行业均上涨，其中医药生物板块周涨幅为+0.34%，涨幅最小[4][29][34] - 医药生物二级行业中，中药（+1.15%）、医疗器械（+1.09%）、化学制药（+0.51%）本周上涨[4][30] 从个股看，本周59.09%的医药生物标的上涨，40.91%下跌[4][35] 中药、医疗器械、化学制药等有50%以上的标的本周上涨[4][35][38] - 周涨幅居前的个股包括：爱舍伦（+3.55%）、森萱医药（+2.34%）、中科美菱（+2.32%）、博迅生物（+1.84%）、大唐药业（+1.53%）、鹿得医疗（+1.28%）等[4][36][39] 北交所医药生物领域排队企业 - 截至2026年2月27日，北交所排队企业共170家，其中医药生物领域相关企业共14家[4][41] 这14家企业2024年平均营收规模为4.38亿元，剔除亏损企业后的平均净利润规模为1.05亿元，其中有2家为亏损企业[4][41] - 在排队企业中，百英生物、康华股份、海金格等为AI+医疗产业链企业[4][41] - 百英生物：专注于抗体和蛋白的CRO公司，运用AI技术赋能抗体表达、发现与优化等业务，2024年营收4.02亿元（同比+18.91%），归母净利润1.24亿元（同比+47.38%）[42][43] - 康华股份：在体外诊断领域布局，产品可辅助AI医疗诊断，2024年营收7.28亿元（同比-1.48%），归母净利润1.25亿元（同比+79.09%）[49] - 海金格：临床CRO公司，积极布局“AI+临床研究”，2024年营收5.49亿元（同比+22.95%），归母净利润7140.0万元（同比+28.27%）[54] 北交所医药生物企业2025年业绩快报 - 部分北交所医药生物企业已公告2025年业绩快报，其中锦好医疗、无锡晶海、德源药业、星昊医药、爱舍伦、丹娜生物归母净利润同比增长较快，超过10%[4][60] - 具体业绩包括： - 锦好医疗：2025年营收3.08亿元（同比+65.26%），归母净利润1515.78万元（同比+153.62%）[61] - 无锡晶海：2025年营收4.06亿元（同比+19.62%），归母净利润6273.10万元（同比+46.39%）[61] - 德源药业：2025年营收10.58亿元（同比+21.80%），归母净利润2.37亿元（同比+33.87%）[61] - 星昊医药：2025年营收6.52亿元（同比+0.62%），归母净利润1.06亿元（同比+27.85%）[61] - 爱舍伦：2025年营收9.89亿元（同比+42.95%），归母净利润9344.07万元（同比+15.77%）[61] - 丹娜生物：2025年营收2.41亿元（同比+0.75%），归母净利润9712.01万元（同比+11.39%）[61]

核心观点 - 报告认为，在AI技术助力金融行业降本增效的背景下，非银金融板块经历波动后迎来配置机遇 [1] - 证券行业方面，资本市场“十五五”规划外资座谈会的召开明确了制度型开放、专业化发展和投融资改革等机遇赛道，叠加行业IT投入结构优化和AI赋能，优质券商有望巩固竞争优势 [4] - 保险行业方面，短期股价波动不改长期基本面，AI技术冲击担忧情绪过度，国内险企凭借牌照壁垒和深化AI应用，有望实现降本增效并优化竞争格局，资产端与负债端均存在改善预期 [4] 一、本周市场表现 - 截至2026年2月28日当周，上证指数涨1.98%，深证成指涨2.80%，沪深300指数涨1.08%，创业板指涨1.05% [9] - 同期，中信证券指数跌0.33%，中信保险指数跌3.75%，表现弱于主要市场指数 [9][10] 二、行业动态及一周点评 （一）保险行业 - **短期波动与AI影响**：近期OpenAI批准海外保险科技应用上架，引发市场对AI冲击保险产业链的担忧，导致海外保险经纪股暴跌，国内保险股受情绪传导回调 [4][14] - **基本面支撑逻辑**：国内保险业具备牌照壁垒和强监管属性，上市险企已在销售、理赔、风控、客服等全链条深化AI应用，AI技术进步实际有助于龙头险企降本增效，优化行业格局 [4][14] - **短期业绩驱动**：考虑到2026年第一季度“春季躁动”可能带来权益市场上行，以及部分险企2025年上半年业绩基数较低，资产端有望驱动2026年第一季度险企业绩增长超预期 [4][14] - **中长期改善预期**： - **资产端**：长端利率企稳叠加权益市场上行，驱动险企资产端改善 [4][14] - **负债端**：新单预定利率下调驱动存量负债成本迎来拐点，“报行合一”政策优化渠道成本，险企中长期利差和费差有望边际改善 [4][14] - **2026年展望**：居民存款搬家趋势延续，分红险浮动收益优势凸显，头部险企加快银行总对总合作，银保网点扩张驱动新单高增长，个险和银保“开门红”有望持续向好，“报行合一”和预定利率下调有利于价值率提升，负债端有望延续较好增长 [4][14] - **关注个股**：报告建议关注中国平安、中国人寿、中国太平、新华保险、中国太保、中国人保/中国人民保险集团、中国财险、友邦保险等 [4][14] （二）证券行业 1. 政策动态：“十五五”外资座谈会召开 - **事件**：2026年2月27日，证监会召开资本市场“十五五”规划外资机构座谈会，与8家在华外资机构代表交流，听取意见建议 [4][15] - **核心意义**：将外资机构诉求纳入规划编制全流程，旨在稳定预期、深化高水平制度型开放，推动资本市场服务科技创新和新质生产力 [4][16] - **对行业影响**： - **制度型开放提速**：跨境投融资便利化水平将持续提升，国际监管规则加速对接，为券商跨境业务拓展空间，推动形成内外资良性竞争格局 [4][19] - **发展导向转变**：行业将从规模驱动转向能力驱动，监管明确加快建设一流投资银行，鼓励差异化、特色化发展，利好具备核心专业能力的券商 [4][19] - **业务模式转型**：以科创板、创业板改革为抓手深化投融资综合改革，提升制度包容性，将扩容券商投行、资管、财富管理等核心业务空间，推动打造全链条综合金融服务体系 [4][19] 2. 行业趋势：IT投入结构优化与AI赋能 - **IT投入总体变化**：2024年证券行业IT总投入为410.88亿元，同比微降1.09%；IT人员总数3.26万人，同比减少9.42% [4][22] - **结构优化特征**： - **人员结构**：IT人员配置向总部集中，总部IT员工占比达53.44%，降幅仅2.74%，其中专职开发岗人数逆势增长2.04%；分支机构IT员工和外包人员则大幅减少 [4][23] - **资金投向**：IT薪酬福利支出120.53亿元，同比逆势增长1.41%，以保留核心人才；运维、通信费用分别增长8.23%和9.18%，保障运营稳定；硬件、软件及外包费用等资本性支出则显著压缩 [4][23] - **头部集中**：前10家券商总部IT员工合计7744人，占行业总部IT总人数的40.6%，集中度进一步提升 [4][23] - **AI成为核心竞争赛道**：AI技术正深度渗透研发全流程，成为提升研发效能、实现降本增效的核心变量，有助于将资源转向高价值战略项目 [4][24][26] - **未来趋势**： - IT投入将进入总量趋稳、结构优化的新常态，资源向科技创新、跨境业务、财富管理等核心赛道倾斜 [4][26] - 数字化“马太效应”加剧，头部券商凭借技术投入构筑护城河，中小券商转向轻量化、特色化发展路径 [4][25][26] - 具备AI赋能研发与数据价值释放能力的券商将占据竞争优势 [4][26] 3. 市场数据与配置建议 - **市场活跃度**：本周（报告期）沪深两市日均成交额2.44万亿元，环比增长15.60%；沪深两融余额2.66万亿元，环比增长0.82% [4] - **配置建议**：增量资金入市趋势不改，资本市场稳定性提升下板块兼具工具属性，建议关注业绩催化弹性，列举关注国泰君安（A/H）、海通证券（A/H）、招商证券（A/H）、华泰证券（A/H）、东方证券（A/H）、兴业证券、中信证券（A/H）等 [4] 三、港股金融 - 报告建议关注港股优质红利股中国船舶租赁，以及受益于流动性改善及政策优化的香港交易所 [4]

核心观点 - 2月权益市场先抑后扬，春节后市场逐步回升，交易热度提升，市场长期趋势未受影响 [1] - 未来一个月将进入经济数据与政策验证阶段，1、2月经济金融数据将奠定全年预期，全国“两会”将确定全年政策基调，3月权益市场机会大于风险 [1] - 结构上建议聚焦热点，短期关注中东局势带来的避险类资产及资源品机会，如贵金属、红利板块、石油石化等 [2] - 中长期把握成长与顺周期两条主线，春季行情中小盘股通常表现更好，成长方向关注人形机器人、计算机、AI，顺周期方向关注资源品及线下服务 [2] 宏观与总量 - **国内宏观**：全国两会即将召开，预计2026年全国GDP增速目标设定为4.5%-5%区间，预计安排赤字率4.0%、新增专项债5万亿、新增超长期特别国债1.5万亿，合计广义财政赤字相对去年新增约1万亿 [7][8] - **海外宏观**：美联储在3月18日FOMC会议上大概率按兵不动，中东局势高度紧张，Polymarket预测3月31日前美军发动打击的概率为61% [7] - **金融工程**：2月以来A股市场震荡上行，行业拥挤度方面，传媒、石油石化、建材、电力设备及新能源、有色金属等行业拥挤度居前，其中传媒行业拥挤度为98.25% [12][14] - **固定收益**：10Y国债收益率自2025年9月以来在1.8%-1.9%区间震荡，预计3-4月降息可期，10Y国债收益率向下突破的概率较高 [15] - **海外市场**：港股短期或维持震荡，长期看好内资定价权提升带来的估值修复，配置建议采取杠铃策略；美股或高位震荡，机构分歧集中于降息节奏与AI板块估值，2026年美国企业综合盈利增长预期为11.95% [20][21][22] 科技与高端制造 - **电子通信**：NVIDIA将在3月15日GTC大会发布新型芯片，AI仍是核心主线，存储产业持续高景气，Trend Force预测2026年DRAM营收预计将飙升56% [24][25] - **计算机**：看好AI算力侧投资机会，并建议关注世界模型领域技术迭代，2026年2月中国AI模型调用量首次超越美国，三周大涨127% [28] - **电新行业**：重点关注氢氨醇、电网、AIDC（AI数据中心），海外关注英伟达GTC 2026大会，国内风电2026-2028年装机预测均为120GW [32][33] - **高端制造**：坚定看好机器人、北美AI产业链、矿山机械三条主线，特斯拉Optimus V3将在2026Q1推出，并计划改造年产100万台机器人的生产线 [35] - **机械制造**：工程机械全面复苏，2026年1月我国挖掘机销量同比增长49.5%，数据中心电力需求增长驱动海外燃机订单增长，GEV FY25Q4燃机订单同比增长74% [41] 大消费与周期 - **汽车行业**：关注机器人产业链投资机会及车端业绩兑现，2026年机器人产业链或为核心投资热点，1月新能源车销量表现疲软 [45] - **银行业**：板块进入“春播”时间窗口，截至2月24日A股银行PB（LF）为0.65倍，平均股息率4.4%，部分优质银行股息率中枢回到5%以上 [48] - **保险业**：资负共振，估值有望上修，2026年1月79家人身险公司合计实现银保新单2126亿元，同比增长27.6% [50] - **房地产行业**：开年以来核心城市二手房市场表现相对更好，2026年1月光大核心15城二手住宅成交面积为1311万㎡，同比+14.3% [53][55] - **金属行业**：继续看好有色板块，截至2026年2月26日SPDR黄金ETF持仓量达1097.9吨，创2021年3月以来新高，看好铜价上行，建议关注紫金矿业、洛阳钼业 [60][61] - **石化行业**：地缘动荡驱动油价景气度提升，2025年1-12月伊朗原油月均产量为326万桶/日，若局势升级可能影响全球原油供应 [66] - **基化行业**：春耕推升农化产品需求，供给侧改革驱动业绩修复，持续关注半导体国产替代，AI算力、数据中心等终端需求带动半导体景气复苏 [69][70]