报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - A股投资者情绪较之前改善，加权MSASI和简单MSASI分别较4月23日提高9个百分点至76%和8个百分点至67%，创业板、A股和北向资金的日均成交额分别较上一截止周期（4月17 - 23日）增长13%、12%和19%，而股指期货日均成交额下降12%，RSI - 30D较4月23日提高4个百分点，共识盈利预测修正广度仍为负，但自2024年11月下旬以来下行势头放缓 [2] - 南向资金净流入近期放缓，4月24日 - 5月7日南向资金净流入0.40亿美元，年初至今和当月净流入分别达到779亿美元和0.70亿美元 [3] - 中美高层官员会谈即将启动，中国央行宣布新的货币宽松政策包，预计美国对中国的有效关税将从目前的107%降至年底的45%，但双边关系问题广泛，持久解决方案仍难以捉摸 [4] - 建议采用平衡投资策略，持有离岸市场优质大盘互联网股和A股蓝筹消费股，并保持一定防御性仓位，同时密切关注中美会谈进展、关税临时暂停情况以及其他非关税限制措施和针对中国的言论进展 [12][13] 根据相关目录分别进行总结 市场情绪指标 - 摩根士丹利A股情绪指标（MSASI）于2019年3月13日推出，基于9个定期监测的指标编制，旨在提供衡量市场情绪水平的量化指标 [14] - 9个指标包括：未平仓保证金交易、新投资者注册数量、A股人民币成交额、创业板人民币成交额、北向资金成交额增长率、股指期货成交额增长率、30日相对强弱指数（RSI - 30D）、涨停A股数量、盈利预测修正广度 [15][16][17][18][19][20][21] 市场数据 - 展示了多个市场数据图表，包括A股和创业板的成交额趋势、保证金交易、新投资者账户、涨停A股数量、盈利预测修正广度、RSI - 30D、北向资金成交额等与沪深300指数的对比 [23][26][28][33][36][38][39][40][41][42][43][45][48][49][53][54][55][56][59][62] 股票评级与行业观点 - 摩根士丹利采用相对评级系统，包括增持（Overweight）、持股观望（Equal - weight）、未评级（Not - Rated）和减持（Underweight），不使用买入、持有或卖出评级 [71] - 分析师对股票的评级定义：增持表示股票总回报预计在未来12 - 18个月内风险调整后超过分析师行业覆盖范围的平均总回报；持股观望表示与平均总回报一致；未评级表示分析师目前对股票总回报缺乏足够信心；减持表示低于平均总回报 [76][77] - 分析师对行业的观点分为有吸引力（Attractive）、与基准一致（In - Line）和谨慎（Cautious），各地区有相应的基准指数 [79][80]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [9] 报告的核心观点 - 2025Q1乘用车批发销量673.0万辆，内需稳健，有望支撑全年新能源与总量需求 内资偏好高景气行业，看好全球化和电动智能变革，高股息龙头强劲 外资持股比例持续提升，偏好盈利能力强的行业龙头以及高成长个股 [2] - 2025Q1乘用车销量平稳增长，新能源车市场需求旺盛，新能源渗透率同比增长 一季度基金重仓比例维持高位，“以旧换新”政策延续，叠加换购需求，支撑内需韧性，有望带动板块需求超预期 智驾平权再塑整车机会，机器人转型打开零部件空间，坚定看好汽车板块投资机会 [2] 行业 - 2025年一季度汽车行业基金重仓比例环比提升，超配比例环比有所增加，汽车制造配置比例相对提升较多 一季度汽车行业基金重仓比例7.15%，环比提升1.06pct，2025Q1整体超配2.44%，超配比例环比提升0.71pct 2025Q1汽车制造配置比例为3.56%，环比提升0.86pct；零部件配置比例为3.58%，环比提升0.20pct [4][15] - 2025Q1乘用车批发销量673.0万辆，同比增长18.4%，环比下降24.2%，内需稳健，有望支撑全年新能源与总量需求 上牌销量495.7万辆，同比增长3.6%，环比下降33.1% [17][18] - 新能源乘用车销量持续保持快速增长，渗透率同比提升，2025Q1批发销量达到290.1万辆，同比增长46.4% 上牌234.5万辆，同比增长34.9%，对应渗透率达47.3%，同比提高11.0pct [20] 内资 - 2025年一季度汽车行业基金重仓前十五大标的分别为比亚迪、福耀玻璃、赛力斯等 与2024年四季度相比，行业配置偏好行业龙头及智电变革下高成长个股，比亚迪、福耀玻璃、赛力斯仍居前三，伯特利、潍柴动力、爱玛科技进入前十五，星宇股份、上汽集团、德赛西威掉出前十五 [5][22][23] - 从资金流向来看，比亚迪、伯特利、潍柴动力等资金流入较多，而福耀玻璃、上汽集团、赛轮轮胎等资金流出较多 [24] 外资 - 截至2025年3月31日，汽车沪深港通持股市值为1417亿元，相比2024年四季度的1127亿元小幅降低，持股比例则从6.6%小幅上升至9.8% [6][29] - 外资偏好业绩或格局较好的行业龙头，商用车方面陆港通持股比例较高，潍柴动力、富奥股份外资持仓占比增长靠前 福耀玻璃外资持仓占比居榜首，持仓比例高达25.2%，季度环比下降2.9pct，宇通客车外资持仓占比则增至21.3% [32] - 2024年12月31日至2025年3月31日，外资增持比例前五公司分别为潍柴动力、富奥股份、均胜电子、宁波华翔和星宇股份；外资减持比例前五公司分别为中通客车、涛涛车业、福耀玻璃、隆鑫通用、江铃汽车 [6][34] 投资建议 - 智能驾驶将成为继电动化又一轮格局重塑的机遇，强智驾整车有望获取更高份额，同时加速数据积累进一步提升自身AI能力 当下时间重点推荐强智驾投放整车：比亚迪、小鹏汽车、吉利汽车，小米集团、赛力斯、长城汽车 [7][52][53] - 智驾产业链推荐高壁垒格局环节，尤其产业紧缺涨价品种，重点推荐：伯特利、比亚迪电子 [7][53] - 机器人转型有望打开长期空间，重点推荐：拓普集团、新泉股份、星宇股份 [7][53] - 伴随着“以旧换新”政策陆续落地实施，商用车板块4月将迎来政策刺激带来的需求强复苏周期，重点关注：中国重汽、潍柴动力、宇通客车等 [7][53]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 报告是对上周跨资产监测、数据、走势和模型的总结，涵盖摩根士丹利对各类资产的预测、市场表现、资金流向、情绪指标、仓位、相关性、波动监测等多方面内容，为投资者提供市场分析和潜在投资参考 [3][7][22] 根据相关目录分别进行总结 摩根士丹利预测 - 对股票、外汇、利率、信贷、证券产品和大宗商品等资产作出Q4 2025预测，如S&P 500预计从5,687涨至6,500，总回报15.6% [3] 市场表现 - S&P 500连涨9天，为1995年以来并列最佳；FTSE 100连涨15天，为该指数最佳表现 [7][11] - 美国消费者信心处于14年低点；4月美元指数下跌4.55%，为15年以来第二差月度表现 [7][9] - 4月是标普5年以来最动荡的月份；JGB 10Y收益率下降8bp，有+2SD的变动 [7][16] 资金流向 - 跟踪全球约5000只ETF的每日资金流向，涉及约7万亿美元资产，涵盖美国和欧洲ETF的各类资金流向情况 [22] - 跟踪全球来自ICI的每日资金流向，涉及美国ETF和共同基金，展示了不同资产类别在不同时间段的资金流动金额和百分比 [40] 市场情绪指标（MSI） - 综合调查仓位、波动性和动量数据来量化市场压力和情绪，构建风险开启/关闭信号 [58] 跨资产仓位 - 展示不同市场和资产类别中，对冲基金、经销商等各类参与者的净仓位情况 [66] 跨资产相关性 - 每周发布相关指数，展示跨资产相关性及其在10年区间的位置 [73] COVA框架 - 旨在识别合理价格下的优质投资组合多元化资产，给出不同资产的COVA评分及对冲比率 [84] 最大跨资产变动 - 用综合西格玛指标（CSI）量化极端市场变动，展示上周最大跨资产变动情况 [92][93] 跨资产波动监测 - 监测各类资产的隐含波动率、波动率套利、波动率偏斜、期限结构等指标及变化情况 [99] 跨资产监测：水平、变化、估值 - 截至2025年5月2日收盘，全球主要股票市场上涨，科技板块表现突出；信用利差有不同变化；利率方面，美国国债曲线抛售，JGB 10Y收益率下降；G10外汇表现不一；大宗商品市场多数下跌 [101] 跨资产长期资本市场假设 - 给出股票和固定收益的预期回报框架及不同市场的10年名义预期回报和风险溢价情况 [109][110]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 消费者对关税的担忧增加，43%的消费者“非常担忧”，23%的消费者“中度担忧”，更多消费者计划削减开支以应对关税 [5][12][18] - 消费者对美国经济和家庭财务的信心仍然悲观，美国经济展望的净得分降至 -17%，家庭财务展望的净得分保持在 +10% [5][7][38] - 消费者的短期和长期支出前景均恶化，下个月支出的净得分降至 +5%，各品类的长期支出意向也呈负面 [5][22][81] - 消费者优先支付账单，30%的消费者在过去三个月内未错过或延迟支付任何账单，60%的消费者计划在未来三个月内进行重大购买 [38][94][99] 根据相关目录分别进行总结 消费者情绪 - 通胀仍是 2025 年的首要担忧，62%的受访者担心物价上涨，美国政治环境是第二大担忧，23%的消费者担心支付房租/抵押贷款，22%的消费者担心偿还债务 [38][41] - 不同收入群体的担忧有所不同，低收入消费者更担心支付房租/抵押贷款，高收入消费者更担心投资损失，中高收入消费者关注政治环境和地缘政治冲突 [45][47] - 消费者对关税的担忧进一步增加，43%的消费者“非常担忧”，自由主义者比保守主义者更担忧关税 [50][51] - 消费者对失业的担忧上升，31%的消费者比去年年中更担心自己或家人失业 [60] 美国经济展望 - 消费者对美国经济展望的信心进一步恶化，34%的消费者预计未来六个月经济会好转，51%的消费者预计会恶化，净得分降至 -17% [64] 家庭财务展望 - 家庭财务展望与过去两个月相似，40%的消费者预计未来六个月财务状况会改善，30%的消费者预计会恶化，净得分保持在 +10% [66] 支出计划 - 消费者的短期支出前景恶化，27%的消费者预计下个月支出会增加，22%的消费者预计会减少，净得分降至 +5%，各收入群体的支出计划均下降 [81] - 消费电子和计算机的净支出为负，必需品（食品杂货、汽油和家庭用品）的支出计划为正，服装支出略有上升 [86] - 消费者的长期支出前景也恶化，各品类的净支出意向均为负，消费电子和小型家电的净支出意向最负面，大型家电和外出就餐的净支出下降最多 [89] - 超过四分之一的消费者在过去三个月内进行了重大购买，60%的消费者计划在未来三个月内进行重大购买，45%的意向购买者可能会按计划购买 [94] - 30%的消费者在过去三个月内未错过或延迟支付任何账单，消费者优先支付手机账单和抵押贷款，学生贷款、先买后付贷款和个人贷款更容易逾期 [99] 计划活动与旅行 - 大多数户外活动的参与度与过去调查基本一致，但外出就餐和商场访问的净参与度呈负面，健身房和室内健身俱乐部的净参与度为正 [107][108] - 大多数消费者继续在线购物，非食品杂货的在线购物净参与度为负，食品杂货的在线购物净参与度为正，外出就餐的净参与度呈负面但略有改善 [111][112] - 近 60%的消费者计划在未来六个月内旅行，略高于去年同期但低于上个月，休闲旅行前景比去年略乐观，中高收入家庭的旅行意向更高，拜访朋友/家人是最常见的旅行原因 [115]

报告行业投资评级 - 买入：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、汾酒、浙酒股份 [8] - 中性：古井贡酒、今世缘 [8] - 卖出：洋河股份、酒鬼酒、水井坊 [7][8] 报告的核心观点 - 2024年/2025年第一季度业绩基本符合预期，白酒行业增长放缓，预计2025年销售/净利润增长6%/8% [1] - 高端白酒表现稳健，次高端白酒面临压力，需求尚未明显回升，行业集中度进一步提升 [1] - 企业对2025年的指引更为谨慎，注重渠道健康和股东回报 [1][5] - 下调古井贡酒、今世缘、洋河股份、水井坊的盈利预测，上调五粮液的盈利预测并更新目标价 [6][28] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024年行业平均销售/净利润增长7%/8%，2025年第一季度增长3%/3%，预计2025年增长6%/8% [1] - 高端白酒如茅台、五粮液表现稳健，次高端白酒如酒鬼酒、洋河股份表现不佳 [1][16] - 多数企业2025年的财务指引更为谨慎，反映出对需求前景的担忧 [5][18] 渠道健康 - 自2024年下半年以来，企业更注重批发价格稳定，部分企业暂停订单接收或发货 [5] - 截至2025年4月，区域企业的渠道库存有所上升，而龙头企业相对稳定 [5][10] 产品结构 - 龙头企业低端产品增长较快，同时促销活动导致部分产品ASP下降 [5] - 短期内高端化趋势可能放缓，消费者更注重性价比 [16] 股东回报 - 多数企业提高了2024年的股息支付率，部分企业如老窖发布了三年股东回报增强计划 [17] 宏观环境 - 宏观指标显示次高端白酒需求下降，高端白酒相对稳定 [20][22] - 2025年第一季度中国结婚登记数量下降8%，预计婚宴需求将逐渐稳定 [23] 盈利预测和目标价调整 - 下调古井贡酒、今世缘、洋河股份、水井坊的盈利预测，上调五粮液的盈利预测 [6][28] - 预计2025年行业营收和净利润增长6%/8% [30] 股票偏好 - 推荐茅台、五粮液、汾酒，因其具有市场份额增长能力和较强的韧性 [7] - 基于估值维持买入老窖和浙酒股份，维持卖出次高端白酒企业 [7]

报告行业投资评级 - 金融、能源、公用事业为增持评级；消费服务、通信服务、医疗保健为中性评级；科技为中性评级；非必需消费品为减持评级；必需消费品为减持评级 [151] 报告的核心观点 - 投资者仍较为谨慎，但对中美贸易协议的乐观预期推动市场价格积极变动，报告解答8个关键问题并给出顶级交易建议 [2][7] - 市场处于周期后期，高质量股票和美国大盘股指数表现相对较好，同时需关注就业数据、盈利修正和利率等关键变量 [5][6][35] 各部分总结 看好的交易策略 - 大盘股优于小盘股：大盘股定价权和运营效率更好，在周期后期表现相对出色，而小盘股对经济和利率更敏感 [5][8] - 医疗保健防御性对冲优于必需消费品：大盘医疗保健股估值较便宜，风险较低，而必需消费品估值较高，对消费者放缓更敏感 [5][8] - 周期性行业中工业股优于非必需消费品：工业股定价权更强，受中美/越南关税影响较小，受益于美国-墨西哥-加拿大协定（USMCA）关税豁免，且与基础设施建设相关 [5][8] - 高质量因子：周期后期，低杠杆、高运营效率和低盈利波动的股票在经济放缓环境中表现较好 [5][8] - 精选高质量周期性股票：在投资组合中保留防御性股票的同时，可选择已反映宏观经济和盈利大幅放缓的高质量周期性股票 [5][8] - 美国股票优于国际股票：在当前环境下，美国大盘股指数质量更高，盈利增长更稳定，美元走弱也有利于美国股票相对盈利修正 [6][8][9] 指数层面分析 - 标准普尔500指数突破前期战术区间上限，下一个重要技术考验在200日和100日移动平均线交汇处（5750 - 5800），需更多积极因素推动指数进一步上涨 [13] - 短期内股票指数创新高需达成中美贸易协议，并使市场开始消化美联储更鸽派的政策转变 [15][17] 下行风险 - 企业信心受挫引发劳动力市场周期调整，虽近期概率有所降低，但仍高于正常水平，小企业劳动力市场风险更大 [18] - 后端利率进一步上升，若10年期国债收益率突破4.5%，可能对股票估值造成压力 [18] 财报季分析 - 财报季整体表现好于预期，盈利超预期率为8%，需求趋势有一定下行但部分领域表现稳定，美元走弱对大型跨国公司有利 [19] - 剩余未公布财报的公司集中在对关税敏感的非必需消费品领域，预计结果和股价反应相对较弱 [21] 盈利预测分析 - 基础盈利预测未纳入2025/2026年盈利增长大幅减速的因素，因这种适度增长放缓而无衰退的情况在历史上很常见，且即使在衰退情景下，盈利下行幅度可能也相对较小 [26] 投资偏好转变条件 - 两种情况会使投资偏好从大盘/高质量股票转向小盘/低质量股票：一是近期大幅降低对中国的关税税率，随后宏观数据走弱促使美联储重启降息；二是出现温和衰退，美联储大幅降息，市场领导权从周期后期转向周期早期 [30] 美国与国际股票市场表现 - 目前更关注周期性因素，在周期后期，高质量指数（如标准普尔500指数）相对国际同行表现更好，货币因素也对美国股票有利 [31][33] - 若衰退来临，更倾向持有标准普尔500指数，而国际股票在周期早期表现较好 [33] 关键宏观/盈利变量 - 就业数据是关键，每月非农就业报告和家庭调查能确认衰退风险是否临近 [35] - 盈利修正情况很重要，标准普尔500指数的盈利修正广度可能在稳定，若重新加速并转正，是积极信号 [35] - 利率需密切关注，美联储的反应和10年期国债收益率走势对市场有重要影响 [37] 第一季度财报更新 - 盈利惊喜率为7.6%，销售惊喜率为0.9%，标准普尔500指数中位数T + 1股价反应绝对值为正，但相对表现为负 [52] - 2025/2026年盈利预测下调，盈利修正广度降至 - 21%，预示盈利可能进一步下调 [52] - 利润率预计将推动2025/2026年盈利增长 [52] 新鲜资金买入清单 - 清单包含多家公司，当前清单表现平均（等权重）总回报率为27.91%，相对标准普尔500指数回报率为5.62% [138] - 所有时间清单表现平均（等权重）总回报率为28.4%，相对标准普尔500指数回报率为7.9% [138] 每周关注图表 - 展示美国盈利快照、行业评级、美国股票市场技术和金融条件、美国小盘股等相关图表 [145][151][152]

报告行业投资评级 报告未明确提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 全球不确定性为投资者提供买入印度长期投资机会，虽可能受外部不利消息影响，但回报终会到来 [1] - 印度基本面强劲，技术面有利，预计在全球熊市中表现出色，牛市中表现稍逊 [1][6] - 投资组合策略倾向国内周期性股票，超配金融、可选消费和工业板块，低配能源、材料、公用事业和医疗保健板块 [6] 根据相关目录分别进行总结 基本面分析 - **宏观稳定性**：贸易条件改善、初级赤字下降、通胀波动降低，实际政策利率相对美国上升，原油与铜价格比下降，有利于印度宏观稳定 [6][41][44] - **盈利增长**：未来三到五年，新兴私人资本支出周期、企业资产负债表再杠杆化和可自由支配消费结构性上升，将带动盈利实现中到高两位数增长 [6] - **国内风险资本**：国内零售投资者持续买入，为市场提供可靠风险资本来源 [6] - **货币政策**：印度央行立场鸽派，预计短期利率将进一步下调，为市场提供积极流动性环境 [96] - **汇率因素**：卢比不再高估，实际有效汇率与股票呈反向关系，但历史关系正在打破 [6][60] - **贸易因素**：可能达成印美贸易协议，全球贸易战缓和将改善印度增长前景 [6][97] - **油价因素**：油价低迷有利于印度经济，若油价大幅上涨将对宏观稳定构成挑战 [6][98] 技术面分析 - **市场回调**：近期市场回调有序，隐含波动率几乎未增加 [6] - **零售买入**：零售投资者持续买入，支撑市场结构性上涨 [6] - **外资持仓**：外国投资组合持仓处于2000年以来最弱水平，且对印度看法开始转变 [6] - **情绪指标**：专有情绪指标仍处于买入区间 [6] 风险与催化剂 - **关键催化剂**：印度央行更鸽派行动、消费税税率下调刺激、与美国达成贸易协议以及积极增长数据 [6] - **全球因素**：美国政策和全球增长率是关键因素，全球衰退或接近衰退将挑战报告观点 [6] - **长期担忧**：司法能力限制、人工智能对科技行业影响、农业部门生产率低下和州级财政挑战 [6] 投资组合策略 - **行业偏好**：国内周期性股票优于防御性和外向型行业，超配金融、可选消费和工业板块，低配能源、材料、公用事业和医疗保健板块 [6] - **仓位控制**：鉴于全球不确定性，平均主动仓位仅80个基点，预计市场将以选股为主 [6] 指数目标与预测 - **BSE Sensex目标**：目标点位82,000点，较当前水平有2%上涨空间，对应23倍滚动市盈率，高于25年平均水平 [95] - **宏观预测**：预计2025 - 2027年GDP增长率为6.3% - 6.5%，平均CPI为4.3% - 4.9%，回购利率将逐步下调 [94] - **盈利预测**：Sensex每股收益预计在2025 - 2028年实现13% - 19%复合增长 [94][96][97][98] 行业分析 - **消费 discretionary**：预计城市需求复苏将推动整体消费需求，超配300个基点 [103] - **工业**：政府资本支出强劲和私人资本支出初现回升，推动超配400个基点 [103] - **金融**：短期利率见顶、信贷增长加快和信贷成本降低，预示金融板块表现出色，超配300个基点 [103] - **通信服务**：定价能力可能改善，但其他板块机会更佳 [103] - **必需消费**：基本面可能改善，但股票估值较高，偏好周期性消费 [103] - **科技**：持仓反映杠铃策略，对国内增长暴露最少，美国衰退是风险因素 [103] - **公用事业**：因缺乏周期性，低配100个基点 [103] - **能源**：偏好国内周期性股票，而非全球周期性股票，低配200个基点 [103] - **医疗保健**：避免防御性板块，低配200个基点 [103] - **材料**：偏好国内材料，通过工业板块获取周期性敞口，低配300个基点 [103] 市场情绪与流动性 - **情绪指标**：专有情绪指标从强烈买入区间回升，但仍显示积极情绪 [91] - **资金流向**：机构资金流向处于高位回落阶段，但结构性变化可能影响对股票回报的影响 [88] - **流动性指标**：全球流动性代理指标显示对股票的负面影响减弱，国内流动性指标指向中性条件 [65][68] 估值分析 - **绝对估值**：MSCI印度市净率为3.8倍，暗示10年平均年化回报率为9.6%，市净率低于中位数水平，长期回报前景改善 [77][78] - **相对估值**：MSCI印度相对于MSCI ACWI的市盈率和市净率处于高位，但股息收益率较低 [174] - **估值指标**：综合估值指标显示未来12个月股票回报约为30% [86]

报告行业投资评级 - 对阿里巴巴、万国数据（GDS）维持买入评级，对金山云ADR（KC US）升级至买入评级，首次覆盖金山云 - H（3896 HK）并给予买入评级，对世纪互联（300383 CH）维持中性评级 [14] 报告的核心观点 - 全球云计算市场仍有充足增长空间，生成式AI是全球云市场关键增长驱动力，中国云服务提供商和电信运营商进入加速AI投资周期 [3] - 中国云与互联网数据中心（IDC）企业将受益于云与AI算力的潜在需求，IDC领域超大规模AI数据中心（AIDC）呈上升趋势 [3][4] - 推荐积累阿里巴巴、金山云、万国数据（GDS）等股票 [3][4] 各部分总结 全球云计算市场动态 - 2023年全球公共云计算市场规模达4964亿美元，同比增长17%，预计到2028年将超12000亿美元，复合年增长率为20%；2023年中国云计算市场收入为6165亿元，同比增长35.5%，预计2027年达2.1万亿元 [43][44] - 全球云计算市场增长驱动因素包括IT工作量低渗透率、5G和AI技术进步以及政策支持；中国云计算市场的增长驱动因素有云/AI基础设施投资加速、AI大语言模型和生成式AI应用的技术创新与应用开发、企业和政府的数字化转型举措 [54][56] - 全球公共云市场中IaaS、PaaS、SaaS预计在2023 - 2028年的复合年增长率分别为25%、20%、18%，2028年占比分别为33%、29%、38%；中国IaaS、PaaS、SaaS预计同期复合年增长率分别为26%、26%、22%，2028年占比分别为76%、14%、10% [45][51] 全球/中国云服务提供商业务模式 - 云服务提供商采用三层架构，包括IaaS、PaaS、SaaS，多数还增加了MaaS层；收费模式基于服务层，大客户的捆绑服务收费模式更复杂 [60][61] - 全球云服务提供商正从IaaS或资源提供商向“AI算力 + LLM MaaS”模式转变 [61] 全球/中国云服务提供商营收与利润率趋势 - 海外大型云服务提供商过去10年营收呈上升趋势，2024年受益于大语言模型和生成式AI发展业务复苏；中国云服务提供商和电信运营商的云业务营收增长加速，利润率呈上升趋势 [64][67] - 海外云服务提供商的运营利润率因规模经济持续提高，2024年AWS和谷歌的运营利润率显著提升 [70] 主要云服务提供商市场份额 - 全球公共云市场过去几年保持集中，2023年前五大提供商占全球市场的40.5%；中国IaaS市场2024年上半年前五大提供商占70.1%，PaaS市场同期前五大提供商占64.7% [73][74] 主要全球和中国云服务提供商营收细分 - 领先云服务提供商营收组合多样，如2023年AWS的IaaS与PaaS + SaaS营收比例为6:4，微软和甲骨文的PaaS + SaaS占比较大 [79] - 中国云计算公司分为大型互联网/科技平台、电信运营商和独立云公司三大阵营，电信运营商更多涉足IaaS业务，阿里巴巴云和腾讯云的业务组合更均衡 [81] 云计算价值链与竞争格局分析 - 云计算生态系统包括软件、硬件和平台服务提供商，产业链上游为硬件和软件供应商，中游为IT基础设施设备制造商，下游为IDC集成运维服务提供商和云服务提供商 [86] - IaaS/Hardware领域，ODM在AI服务器市场占比大，鸿海预计2025年在全球AI服务器市场份额超40%；全球交换机市场主要玩家有思科、Arista和华为，中国交换机市场华为和H3C占一半份额 [93][96][97] - PaaS/Platform层，云原生技术重要，PaaS可分为iPaaS和aPaaS；SaaS/Software市场分散，领先企业通过利用生成式AI技术保持竞争力 [99][102] 全球云服务提供商和电信运营商资本支出细分 - 全球云服务提供商的资本支出周期受疫情和生成式AI影响，2025年将继续大力投资AI基础设施；全球电信资本支出2024年下降8%，预计下降趋势将持续，非网络类别将成为未来几年的增长引擎 [106][111] - 中国三大电信运营商2025年计划总支出2898亿元，同比下降9%，但投资结构向算力和AI转移；中国领先云服务提供商2024年资本支出创新高，预计2025年将继续快速增长 [112] 全球AI云市场动态 - 全球AI云市场预计从2024年的803亿美元增长到2029年的3271.5亿美元，复合年增长率为32.4%；2023年中国AI公共云市场收入达126.1亿元，同比增长58.2%，2024年上半年智能计算服务市场同比增长79.6% [120][122][125] - 全球AI云市场结构中，超大规模云服务提供商、主权AI玩家和独立GPU云玩家（AI Neocloud）均参与其中；中国AI云市场中，云服务提供商是算力需求的主要驱动者，GPU租赁市场碎片化 [130][141] - AI云业务模式包括租赁服务、API、私有部署和标准应用产品，收入模式有计算租赁、AI开发工具、模型API费用和AI应用许可或订阅费用 [153][155] - 全球/中国AI云成本/定价趋势呈上升态势，如CoreWeave的8卡H100服务器租赁价格从2023年7月的38.08美元/小时涨至2025年4月的49.24美元/小时 [157][158] AI Neo Cloud玩家营收与利润率趋势 - 海外AI Neo Cloud公司如CoreWeave、Lambda Labs、Crusoe、Nebius Group的营收呈快速增长趋势；中国AI Neo Cloud新兴玩家包括青云科技、UCloud和首都在线 [164][168][171][172] - 传统云服务提供商因规模优势和高附加值服务盈利能力更好，多数中国AI云公司毛利率超10% [183] 中国数据中心市场概述 - 截至2023年底，中国数据中心机架数量同比增长24%至810万个，平均利用率为66%；“东数西算”工程截至2024年6月直接投资达435亿元，累计机架容量超195万个，整体利用率为63% [189][190] - 数据中心行业呈现从IDC向AIDC迁移的趋势，预计全球平均机架密度将从2022年的8.7kW增长到2030年的14.8kW，全球数据中心关键IT负载预计在2023 - 2026年以25%的复合年增长率扩张 [193][200] - 数据中心运营商面临电气系统升级和冷却系统从风冷向液冷转变的挑战，AI数据中心项目更多位于偏远省份以提高能源效率 [210][212] - 2024年上半年全球数据中心资本支出同比增长38%，服务器资本支出占56%，非服务器IT设备占22%，数据中心物理基础设施和其他非设备支出占22%；电气和冷却系统占数据中心物理基础设施支出的70% [216][217] - 数据中心电气设备向直流电源和模块化发展，全球电气设备领域领先企业可提供集成解决方案，中国企业多专注单一产品 [221]

报告行业投资评级 - 超配日本本土、印度、新加坡和阿联酋市场；对中国市场持中性态度；低配韩国和中国台湾市场 [1] - 超配防御性板块，低配周期性板块，尤其看好黄金矿业、航空航天与国防以及必需消费品板块 [2] - 更偏好金融板块，而非半导体和科技硬件板块 [1] 报告的核心观点 - 多极化世界趋势上升，全球经济增长将显著放缓，估值和盈利预期仍有调整空间 [1] - 12个市场见底信号显示，市场持续见底的可能性处于中低水平 [2] 各部分内容总结 盈利、估值和目标预测 - 给出摩根士丹利2025年12月的基础情景下，多个指数的当前价格、目标价格、每股收益（EPS）预测以及市盈率（P/E）等数据 [10] - 给出亚洲/新兴市场股票的牛市和熊市情景下，各指数的盈利、估值和目标预测 [11] 宏观经济预测 - 给出摩根士丹利对全球实际GDP增长的预测，涉及美国、欧元区、中国等多个国家和地区 [13] - 给出摩根士丹利对全球整体消费者物价指数（CPI）的预测，涉及美国、欧元区、中国等多个国家和地区 [15] 市场配置建议 - 给出亚洲/新兴市场主要15个市场的配置建议，包括日本、中国、印度等市场的MSCI自由流通市值权重、摩根士丹利建议权重和当前主动配置情况 [24] 重点关注股票列表 - 给出摩根士丹利亚太（除日本）聚焦列表，包含多家公司的评级、市值、总回报等信息 [29] - 给出摩根士丹利新兴市场聚焦列表，包含多家公司的评级、市值、总回报等信息 [31] - 给出摩根士丹利日本聚焦列表，包含多家公司的评级、市值、总回报等信息 [33] - 给出摩根士丹利中国聚焦列表，包含多家公司的评级、市值、总回报等信息 [35] 行业比较与分析 - 更偏好金融板块，而非信息技术板块 [39] - 由于内存周期见顶和2025年关税风险，对亚洲半导体/硬件板块维持低配 [47] 生成式人工智能（GenAI）分析 - 给出GenAI货币化相关数据，包括需求驱动因素、GPU预测、ASIC预测等方面的信息 [56] - 给出GenAI货币化的投资回报率（ROI）方程相关数据，包括总收入、总资本支出、折旧等方面的信息 [58] 市场见底信号分析 - 给出12个亚洲/新兴市场股票见底信号的评分，总分为37分（满分60分） [61] 市场估值分析 - 分析当前市场调整幅度与历史熊市相比相对温和 [63] - 比较当前各MSCI指数的估值与此前衰退平均谷底水平 [65] 其他市场指标分析 - 分析师盈利修正广度尚未出现广泛的下调浪潮 [69] - 3月美元实际有效汇率指数（REER）达到1981年以来历史区间的第96百分位 [71] - 近期专门投资新兴市场股票基金（不包括中国A股基金）的资金流向呈现大量流出和流入并存的趋势 [73] - “博士”韩国综合股价指数（KOSPI）绝对值及相对MSCI新兴市场指数仍处于广泛下行通道 [75] - 布伦特原油现货价格相对黄金现货价格的六个月相对回报率（以Z分数衡量）大幅下跌可能预示市场接近见底 [78] - 美国政策不确定性对市场动量和估值构成挑战 [81] 多极化与新贸易时代 - 给出2023年发达市场的贸易平衡和贸易概况，包括美国、中国、德国等国家的贸易数据 [86]

报告行业投资评级 - 对ACM Research、AMEC、AccoTest、Cambricon、Horizon Robotics、Montage、NAURA、Piotech和Will Semi给出买入评级 [13] 报告的核心观点 - 看好未来几年中国半导体资本支出，关税相关不确定性增加背景下，国内产能需求将支撑资本支出上升，预计国内领先的半导体设备制造商和具有高技术壁垒的高端半导体供应商将受益 [2] 根据相关目录分别进行总结 中国光刻技术发展情况 - 近期举办中国光刻专家电话会议，讨论围绕中国光刻技术发展进展、供应链支持以及需克服的技术差距等方面 [1] - 专家认为中国半导体行业正投入资源和预算发展光刻技术，尽管技术差距仍大，但中国半导体设备制造商一直在努力，目前人才、供应链（如镜头组件）和经验是关键瓶颈 [1] 投资机会 - 行业聚焦高端光刻系统，因这些工具已受出口管制，中国对高端光刻需求迫切，随着先进节点半导体需求增加，现有工具可能达极限或过时，专家认为中国将在光刻技术研发上投入大量资源和预算 [3] 面临挑战 - 光刻系统复杂，中国半导体供应链开展研发仍需时间，行业需更多懂技术的人才加速发展，目标是先打造原型，再解决大规模生产问题，因组件供应链建设也需时间 [4][6] - 光刻生态系统尚处早期阶段，供应链公司正合作开发光刻系统，虽中国能找到部分组件，但镜头和系统集成仍是关键挑战，光刻镜头高度定制，需多年光学数据和经验，生产难度大 [6]