报告公司投资评级 - 买入 - A 投资评级，6 个月目标价 263.83 元 [4][10] 报告的核心观点 - 迈瑞医疗 25Q1 环比向上，业绩年内或逐步复苏，招投标自 24 年底以来持续复苏有望带动业绩向好，新业务与海外业务势头强劲，且是行业数智化领跑者，AI 赋能业务拓展与商业模式创新 [1][2][4] 各部分总结 财务数据 - 2024 年公司实现收入 367.26 亿元，同比增长 5.14%；归母净利润 116.68 亿元，同比增长 0.74%；扣非归母净利润 114.42 亿元，同比增长 0.07% [1] - 2024Q4 公司实现收入 72.41 亿元，同比下降 5.08%；归母净利润 10.31 亿元，同比下降 40.99%；扣非归母净利润 10.05 亿元，同比下降 42.49% [1] - 2025Q1 公司实现收入 82.37 亿元，同比下降 12.12%，环比增长 13.76%；归母净利润 26.29 亿元，同比下降 16.81%，环比增长 154.85%；扣非归母净利润 25.31 亿元，同比下降 16.68%，环比增长 151.78% [1] - 预计公司 2025 - 2027 年的收入增速分别为 10.5%、15.5%、14.6%，净利润的增速分别为 9.7%、15.3%、15.0% [10] 业务情况 - 2024 年国内业务因地方财政资金紧张等因素同比下降 5.10%，2025Q1 医疗专项债发行规模同比较快增长，不同品类医疗设备月度招标自 2024 年 12 月以来持续复苏，对 2025 年国内业务复苏有重要意义 [2] - 生命信息与支持业务 2024 年收入 135.57 亿元，同比减少 11.11%，其中微创外科业务同比增长超 30%，国际部分同比双位数增长 [3] - 体外诊断业务 2024 年收入 137.65 亿元，同比增长 10.82%，收入体量首次超生命信息与支持业务，国际部分同比增长超 30% [3] - 医学影像业务 2024 年收入 74.98 亿元，同比增长 6.60%，国际部分同比增长超 15%，超高端超声系统 Resona A20 上市首年实现超 4 亿元收入 [3] AI 应用 - 2024 年 12 月公司发布启元重症医疗大模型，已在国内多家顶级医疗机构临床应用，标志着迈瑞率先实现 AI 系统对临床诊疗思维深度内化，完成医疗人工智能认知能力重大突破 [4][9] - 基于三大业务领域产品组合核心竞争优势，叠加“三瑞”智慧生态系统和垂域 AI 大模型，公司从医疗器械产品供应商蜕变成为提升医疗机构整体诊疗能力的数智化方案商 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 2025年Q1银轮股份营收和归母净利润同比分别增长15%、11%，净利率同比承压；第三曲线业务快速开拓，助力未来业绩稳步增长；考虑到公司主业快速增长、新业务逐步拓展，预计2025 - 2027年营业总收入和归母净利润有不同程度增长，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 截至2025年4月30日，银轮股份近1个月、3个月、12个月相对沪深300表现分别为-9.8%、26.1%、29.3%，沪深300对应表现为-3.7%、-1.2%、4.6% [5] - 当前价格25.42元，52周价格区间14.57 - 36.53元，总市值212.2017亿元，流通市值199.3382亿元，总股本83478.26万股，流通股本78417.86万股，日均成交额1.04796亿元，近一月换手4.18% [5] 财务数据 - 2025年Q1实现营收34.16亿元，同比增长15.05%；归母净利润2.12亿元，同比增长10.89%；扣非后归母净利润2.08亿元，同比增长16.25% [6] - 2025年Q1毛利率19.79%，同比下降1.77pct，净利率6.97%，同比下降0.13pct [7] 业务情况 - 热管理产品配套领域广泛，正拓展智能驾驶、通讯基站等新兴领域热管理业务，第三曲线板块包含储能液冷空调等多类产品 [7] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年营业总收入为155、178、196亿元，同比增速为22%、15%、10%；归母净利润为11、13、16亿元，同比增速为36%、24%、17%；EPS为1.28、1.59、1.86元，对应当前股价的PE估值分别为20、16、14倍 [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7][11] 报告的核心观点 - 浦发银行2024年财务层面实现底部困境反转，2025年增长动能继续增强，资产投放、资产质量和净息差方面均有积极表现，预测2025 - 2027年营收和归母净利润增速，维持“买入”评级 [7][11] 根据相关目录分别进行总结 营收增速回正 - 2025一季度营收增速为1.3%，环比2024全年提升2.9pct；利润增速为1.02%，增速较2024全年回落，因加大拨备计提力度、夯实资产质量，拨备对利润的贡献边际减少；一季度营收和归母净利润同比增速均在股份行中排名第2 [3] - 营收回正主要驱动因素为利息净收入增速转正和非息业务正贡献营收；2025Q1利息净收入同比增长0.48%，增速较2024全年提升3.62pct，一方面来自规模贡献，另一方面来自净息差的负向拉动作用减轻；2025Q1手续费和佣金收入、其他非息收入分别同比增长 - 0.03%、4.47%，增速较2024全年分别提升6.7pct、下滑4.3pct [3] 资产质量持续改善 - 坚持“控新降旧”并举，2024年起进入资产质量改善的快速通道；2025Q1末，不良率为1.33%，较年初下降3bp，改善幅度为股份行最大；关注率为2.26%，较年初下降8bp [4] - 风险抵补能力继续增强，2025Q1末拨备覆盖率为187%，较年初微升 [4] “五大赛道”联动发力，信贷投放能力增强 - 发力“五大赛道”，2025年信贷投放动能继续维持高水平；2025Q1末贷款同比增长7.59%，同比增速较2024年末提升0.14pct，一季度末信贷增速为可比同业最高 [5] - 深挖“五大赛道”与上海“五个中心”的业务机会，集中资源持续推进赛道产品创新、客群拓展和业务规模增长，集团贷款总额（不含票据贴现）较上年末增长超2500亿元，贷款净增量为近年来单季新高，母公司生息资产中信贷（不含票据贴现）占比较上年提升约1.8个百分点 [5] 净息差边际趋势改善 - 资产负债结构不断优化，净息差边际趋势改善；2025Q1净息差（测算口径）较2024全年下降4bp，同比少降4bp [6] - 净息差趋稳主要来自负债端的贡献，坚持“存款立行、韧性提升”的负债经营策略，积极强化对存款质量与结构的经营，2025Q1母公司存款付息率较上年下降23bp [6] 盈利预测与投资建议 - 预测公司2025 - 2027年营收增速分别为3.0%、4.2%、5.4%（维持前值），归母净利润增速为11.2%、5.3%、6.6%（维持前值） [7][11] 财务预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（亿元）|1707|1759|1833|1932| |增长率（%）|(1.55)|3.02|4.23|5.37| |归属母公司股东净利润（亿元）|453|503|530|565| |增长率（%）|23.31|11.22|5.31|6.57| |每股收益|1.36|1.71|1.81|1.92| |PE|8.06|6.39|6.07|5.69| |PB|0.49|0.47|0.44|0.42|[13] |净利息收入（亿元）|1147|1171|1233|1319| |手续费及佣金（亿元）|228|240|252|264| |其他收入（亿元）|3|/|3|3| |营业税及附加（亿元）|21|22|/|23| |业务管理费（亿元）|538|528|550|579| |拨备前利润（亿元）|1178|1241|1293|1362| |计提拨备（亿元）|695|701|724|756| |税前利润（亿元）|484|540|568|605| |所得税（亿元）|25|28|/|30| |归母净利润（亿元）|453|503|530|565| |贷款总额（亿元）|53915|60324|64038|67962| |同业资产（亿元）|5974|4748|3969|3111| |证券投资（亿元）|28091|26589|27786|29036| |生息资产（亿元）|90872|94961|99234|103700| |非生息资产（亿元）|3747|3747|3747|3747| |总资产（亿元）|94619|98708|102981|107447| |客户存款（亿元）|52293|56750|59240|61837| |其他计息负债（亿元）|32660|31922|33323|34783| |非计息负债（亿元）|2218|2218|2218|2218| |总负债（亿元）|87171|90890|94782|98839| |股东权益（亿元）|7448|7818|8200|8608| |每股净利润(元)|1.36|1.71|1.81|1.92| |每股拨备前利润(元)|4.01|4.23|4.40|4.64| |每股净资产(元)|22.27|23.52|24.81|26.19| |每股总资产(元)|322|336|351|366| |P/E|8.06|6.39|6.07|5.69| |P/PPOP|2.73|2.59|2.49|2.36| |P/B|0.49|0.47|0.44|0.42| |P/A|0.03|0.03|0.03|0.03| |净息差(NIM)|1.43%|1.40%|1.41%|1.44%| |净利差(Spread)|1.40%|1.38%|1.39%|1.41%| |贷款利率|5.67%|5.18%|4.99%|4.96%| |存款利率|0.04%|0.04%|0.04%|0.04%| |生息资产收益率|3.52%|3.40%|3.41%|3.44%| |计息负债成本率|2.13%|2.02%|2.02%|2.02%| |ROAA|0.49%|0.52%|0.53%|0.54%| |ROAE|7.15%|7.49%|7.47%|7.55%| |拨备前利润率|1.28%|1.28%|1.28%|1.29%| |总股本(亿)|294|294|294|294| |收入增长 - 归母净利润增速|23.3%|11.2%|5.3%|6.6%| |收入增长 - 拨备前利润增速|0.2%|5.3%|4.2%|5.3%| |收入增长 - 税前利润增速|18.9%|11.6%|5.3%|6.4%| |收入增长 - 营业收入增速|-1.5%|3.0%|4.2%|5.4%| |收入增长 - 净利息收入增速|-3.1%|2.1%|5.3%|7.0%| |收入增长 - 手续费及佣金增速|-6.7%|5.0%|5.0%|5.0%| |收入增长 - 营业费用增速|-3.6%|-2.0%|4.2%|5.4%| |规模增长 - 生息资产增速|4.2%|4.5%|4.5%|4.5%| |规模增长 - 贷款净额增速|7.4%|11.7%|6.2%|6.2%| |规模增长 - 同业资产增速|-0.8%|-20.5%|-16.4%|-21.6%| |规模增长 - 证券投资增速|5.0%|-5.3%|4.5%|4.5%| |规模增长 - 其他资产增速|30.4%|0.0%|0.0%|0.0%| |规模增长 - 计息负债增速|4.6%|4.4%|4.4%|4.4%| |规模增长 - 存款增速|3.3%|8.5%|4.4%|4.4%| |规模增长 - 同业负债增速|-9.9%|7.0%|8.2%|1.1%| |规模增长 - 股东权益增速|1.6%|5.0%|4.9%|5.0%| |存款结构 - 活期|44.49%|45.49%|46.49%|47.49%| |存款结构 - 定期|55.51%|54.51%|53.51%|52.51%| |存款结构 - 其他|0.00%|0.00%|0.00%|0.00%| |贷款结构 - 企业贷款(不含贴现)|57.62%|58.62%|59.62%|60.62%| |贷款结构 - 个人贷款|37.68%|38.18%|38.68%|39.18%| |资产质量 - 不良贷款率|1.36%|1.30%|1.20%|1.10%| |资产质量 - 拨备覆盖率|186.96%|189.16%|202.66%|218.31%| |资本状况 - 资本充足率|13.19%|13.45%|13.51%|13.57%| |资本状况 - 核心一级资本充足率|8.92%|9.20%|9.30%|9.41%| |资本状况 - 资产负债率|92.13%|92.08%|92.04%|91.99%|[28]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩略低于市场预期，2025年一季报超预期，分产品线各有表现，海外业务高增长，产品力提升，维持“买入”评级 [10] 根据相关目录分别进行总结 市场与基础数据 - 2025年4月30日收盘价34.46元，一年内最高/最低42.08/30.05元，市净率2.6，股息率3.48%，流通A股市值323.98亿元，上证指数3279.03，深证成指9899.82 [2] - 2025年3月31日每股净资产13.07元，资产负债率19.43%，总股本/流通A股10.02亿/9.4亿股 [2] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|7566|2436|8730|9872|11007| |同比增长率（%）|-5.1|9.2|15.4|13.1|11.5| |归母净利润（百万元）|1806|625|1956|2259|2601| |同比增长率（%）|-24.6|-5.3|8.3|15.5|15.1| |每股收益（元/股）|1.81|0.63|1.95|2.25|2.59| |毛利率（%）|50.1|50.3|50.7|50.9|50.8| |ROE（%）|14.4|4.8|13.9|14.2|14.4| |市盈率|19|/|18|15|13| [9] 公司业绩情况 - 2024年报：实现营业收入75.66亿元，同比下降5%；归母净利润18.06亿元，同比下降25%；扣非归母净利润13.93亿元，同比下降24% [10] - 2025年一季报：实现营业收入24.36亿元，同比增长9.2%，归母净利润6.25亿元，同比下降5%，受补贴等带动超市场预期 [10] 分产品线表现 - 呼吸治疗：2024年同比下降22%，2023年制氧机高基数，家用呼吸机、雾化器同比增长 [10] - 血糖管理及POCT：收入同比增长40.20%，其中CGM实现翻倍以上增长 [10] - 家用健康检测：收入同比下降0.41%，电子血压计同比两位数增长，红外测温仪等2024年同比下滑 [10] - 临床器械及康复：收入同比增长0.24%，整体稳健 [10] - 急救：同比增长34%，自主研发的AED产品获证并实现技术升级 [10] 海外业务情况 - 2024年外销收入9.49亿元，同比增长30.42%，产品海外注册、团队属地化布局完善，与海外客户合作推进良好 [10] 盈利预测调整与评级依据 - 考虑宏观环境，小幅下调2025 - 2026年盈利预测，首次给予2027年盈利预测，预计归母净利润分别为19.56亿元、22.59亿元和26.01亿元，对应PE分别为18倍、15倍和13倍，低于申万医疗设备行业的26倍 [10] - 随着新一代CGM、新款制氧机、小型AED等产品推出，产品综合竞争力提升，海外拓展加速，维持“买入”评级 [10]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [2][10][11] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司聚焦“AI + 教育”赛道，以语文教育特色为根基，加速向智能化教育服务商转型，看好其收入扩张和利润增长 [10] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025 年 4 月 29 日公司发布 2024 年报及 2025 年一季报，2024 年实现营业收入 7.6 亿元，yoy - 23.8%，归母净利润 1.4 亿元，yoy + 334%；2025Q1 营业收入 1.9 亿元，yoy - 0.6%，归母净利润 0.4 亿元，yoy + 68.1% [2] 投资要点 2024 年毛利率提升、费用率优化，盈利能力提升 - 2024 年收入 7.6 亿元，yoy - 23.8%，主要因直播电商销售收入 2.6 亿元，yoy - 37.1%；归母净利润 1.4 亿元，yoy + 334%，归母净利率 18.1%，同比 + 14.9pct，扣非归母净利润 1 亿元，同比由亏转盈；归母净利润大幅提升主因软硬件及服务采购成本同比下滑 46.2%，带动整体毛利率提升 14.2pct [2] - 2024 年销售/管理/研发/财务费用率分别为 29.8%/12.7%/0.6%/-2.9%，同比分别 + 11.3/-4.6/-3.6/-17.5pct，销售费用增加主因销售形式转变、服务费大幅增长，研发费用减少主因资本化支出增加 4790.8 万元，财务费用减少因公司偿还债务，利息支出大幅减少 [2] - 2025Q1 收入 1.9 亿元，yoy - 0.6%，归母净利润 3737 万元，yoy + 68.1%，扣非归母净利润 3385 万元，yoy + 86.1%；毛利率 62.4%，同比 + 21.1pct，期间费用率 41.9%，提升 10.1pct，主要来自销售、管理费用率提升 [3] AI 融入美育课程为公司创收，AI 直播课内测反馈良好 - 公司 AI 融合课程产品贡献收入，成立辞源算法实验室，与微软、智谱合作，接入 Deepseek 等多家基座模型，搭建语文教育知识图谱，研发教学内容生产平台九霄平台，推出端模一体的教育产品豆神 AI，并将 AI 融入课程，推出轻 AI 美育通识课程，2024 年公司 AI 教育业务实现收入 2730.9 万元 [4] - 公司 AI 超拟人多对一直播课 3 月 24 日开启内测，用户反馈良好；AI 直播课为学生打造 AI 超拟人名师 + 多个 AI 同学的专属课堂，支持实时提问、实时监测学生注意力情况，全面升级课堂体验，内测结果显示 AI 直播课在互动问答参与率、学生溜号次数、完课率等方面表现显著优于录播课和小班直播课，教学效果和学生参与度优势明显 [4][8] 市场数据（2025/04/30） - 当前价格 7.15 元，52 周价格区间 2.29 - 13.50 元，总市值 14,776.28 百万，流通市值 11,892.83 百万，总股本 206,661.27 万股，流通股本 166,333.26 万股，日均成交额 718.72 百万，近一月换手 3.99% [6] 盈利预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|757|959|1185|1387| |增长率(%)|-24|27|24|17| |归母净利润（百万元）|137|203|293|372| |增长率(%)|334|48|44|27| |摊薄每股收益（元）|0.07|0.10|0.14|0.18| |ROE(%)|8|6|8|9| |P/E|93.52|72.75|50.37|39.68| |P/B|7.91|4.54|4.16|3.77| |P/S|16.96|15.40|12.47|10.66| |EV/EBITDA|100.83|63.66|44.33|34.86|[9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 中自科技催化剂业务市场拓展成绩斐然，储能业务高速成长，高端复材业务有望成新增长点，2025年下半年复材结构件产能投产，未来有望开启新增长 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024全年营收15.65亿元，同比增1.35%；归母净利润-0.26亿元；2025年一季度营收4.03亿元，同比增7.52%；归母净利润0.08亿元，同比降46.91%；2024年研发投入1.10亿元，同比增26.44% [1] - 预测2025 - 2027年归母净利润分别为0.57亿、2.38亿、3.02亿元 [3] 业务情况 - 催化剂业务：2024年内燃机尾气净化催化剂收入14.53亿元，同比下滑3.90%，毛利率9.30%，同比减1.33个百分点；汽油车尾气净化催化剂产品2024年销量首破百万套，新增获国内大客户多款平台项目定点并首次进入某合资品牌供应商体系；工业催化剂收入1387.86万元，同比增65.73%；2024年成功中标兰州石化项目并顺利投运，产品性能达行业领先水平；氢能产品收入732.06万元，2024年氢燃料电池电催化剂获三款燃料电池发动机开发定点并实现批量销售，2025年收入有望快速增长 [2] - 储能业务：2024年收入0.80亿元，同比增309.47%，为正在打造的第二业绩增长曲线 [2] - 高端复材业务：2023年初启动复材结构件项目建设，地点成都双流区，总产能规划为年产预浸料100万平米、航空复合材料80吨和航空复材零部件装配1万件；下游以航空航天领域为主，有望拓展至人形机器人领域；截至2025年1月，已完成预浸料中试线建设并投入使用，制造基地已进入建设阶段，预计2025年底达可使用状态；研发布局碳纤维PEEK预浸料技术，有望业内领先 [3] 盈利预测与估值简表 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1,544|1,565|2,270|2,906|3,544| |营业收入增长率|245.07%|1.35%|45.07%|27.98%|21.96%| |归母净利润（百万元）|42|-26|57|238|302| |归母净利润增长率|/|-161.94%|/|315.21%|26.99%| |EPS（元）|0.35|-0.22|0.48|1.99|2.53| |ROE（归属母公司)（摊薄）|2.25%|-1.44%|3.04%|11.22%|12.47%| |P/E|57|/|42|10|8| |P/B|1.3|1.3|1.3|1.1|1.0|[4] 财务报表预测 - 利润表、现金流量表、资产负债表呈现了2023 - 2027E各项目数据变化 [10][11] 盈利能力与偿债能力 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|11.9%|9.5%|12.5%|16.2%|16.7%| |EBITDA率|4.8%|3.4%|6.4%|13.3%|13.7%| |EBIT率|2.6%|-0.3%|4.0%|11.0%|11.4%| |税前净利润率|2.5%|-2.5%|3.5%|10.6%|11.0%| |归母净利润率|2.7%|-1.7%|2.5%|8.2%|8.5%| |ROA|1.7%|-0.8%|2.1%|7.0%|7.9%| |ROE（摊薄）|2.2%|-1.4%|3.0%|11.2%|12.5%| |经营性ROIC|3.0%|-0.2%|3.6%|10.6%|12.2%| |资产负债率|28%|36%|37%|39%|37%| |流动比率|2.74|1.85|1.51|1.46|1.60| |速动比率|2.22|1.48|1.04|0.99|1.06| |归母权益/有息债务|8.03|4.15|3.13|2.93|3.57| |有形资产/有息债务|10.67|6.10|4.67|4.48|5.29|[12] 费用率、每股指标与估值指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |销售费用率|2.99%|2.29%|2.29%|1.50%|1.50%| |管理费用率|2.63%|3.34%|2.50%|1.50%|1.50%| |财务费用率|0.10%|0.75%|1.64%|1.03%|1.02%| |研发费用率|5.26%|6.65%|5.00%|4.00%|4.00%| |所得税率|-15%|39%|20%|20%|20%| |每股红利|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |每股经营现金流|-3.00|-1.31|1.91|1.53|2.15| |每股净资产|15.68|15.27|15.75|17.74|20.27| |每股销售收入|12.84|13.09|18.99|24.30|29.64| |PE|57|/|42|10|8| |PB|1.3|1.3|1.3|1.1|1.0| |EV/EBITDA|28.3|46.8|17.6|7.0|5.5| |股息率|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%|[13]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2025年Q1营收43.90亿元（同比-29.42%），归母净利润5.84亿元（-43.07%），扣非归母净利润5.64亿元（-43.10%），业绩基本符合预期 [7] - Q1收入和利润下滑，原因是24年Q1高基数、输液业务受集采影响、川宁原料药/中间体价格波动 [7] - 大输液、原料药利润维持稳定，仿制药业务稳步增长，预计25年全年大输液、原料药/中间体板块利润维持稳定，仿制药/制剂维持正增长 [7] - 创新管线持续兑现，商业化加速+国际化持续推进助力公司转型，看好创新药业务25年持续贡献可观收入，通过与默沙东合作开拓全球化商业价值 [7] - 基本维持2025 - 2026年归母净利润为35.3/42.4亿元，预计2027年归母净利润为46.8亿元，对应PE估值为16/14/12X，公司25年三大主业利润规模维持稳定，叠加创新药商业化贡献，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|21,454|21,812|25,300|27,822|30,605| |同比（%）|12.69|1.67|15.99|9.97|10.00| |归母净利润（百万元）|2,456|2,936|3,534|4,241|4,675| |同比（%）|44.03|19.53|20.37|20.01|10.23| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.54|1.84|2.21|2.65|2.93| |P/E（现价&最新摊薄）|23.56|19.71|16.37|13.64|12.38|[1] 市场数据 - 收盘价36.21元，一年最低/最高价25.72/38.08元，市净率2.51倍，流通A股市值47,285.72百万元，总市值57,865.51百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产14.45元，资产负债率27.48%，总股本1,598.05百万股，流通A股1,305.87百万股 [6] 三大财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|17,936|21,795|25,901|30,307| |非流动资产|19,380|18,508|17,657|16,804| |资产总计|37,316|40,303|43,557|47,111| |流动负债|9,138|9,948|10,672|11,412| |非流动负债|1,440|1,461|1,461|1,461| |负债合计|10,578|11,409|12,133|12,873| |归属母公司股东权益|22,480|24,600|27,087|29,829| |少数股东权益|4,259|4,294|4,337|4,408| |所有者权益合计|26,738|28,894|31,424|34,238| |负债和股东权益|37,316|40,303|43,557|47,111|[8] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|21,812|25,300|27,822|30,605| |营业成本(含金融类)|10,537|11,801|13,099|14,409| |税金及附加|276|329|362|398| |销售费用|3,493|5,085|5,509|6,121| |管理费用|1,308|1,645|1,725|1,836| |研发费用|2,171|3,036|3,074|3,366| |财务费用|66|(79)|(130)|(188)| |加:其他收益|339|329|362|398| |投资净收益|345|253|278|306| |公允价值变动|20|0|0|0| |减值损失|(240)|(230)|(220)|(210)| |资产处置收益|1|3|3|3| |营业利润|4,426|3,838|4,606|5,159| |营业外净收支|(141)|0|0|0| |利润总额|4,285|3,838|4,606|5,159| |减:所得税|923|269|322|413| |净利润|3,362|3,570|4,284|4,746| |减:少数股东损益|426|36|43|71| |归属母公司净利润|2,936|3,534|4,241|4,675| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|1.84|2.21|2.65|2.93| |EBIT|4,182|3,759|4,476|4,971| |EBITDA|5,480|4,939|5,667|6,173| |毛利率(%)|51.69|53.36|52.92|52.92| |归母净利率(%)|13.46|13.97|15.24|15.28| |收入增长率(%)|1.67|15.99|9.97|10.00| |归母净利润增长率(%)|19.53|20.37|20.01|10.23|[8] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|4,493|4,304|4,919|5,295| |投资活动现金流|(1,819)|(273)|(279)|(251)| |筹资活动现金流|(3,304)|(1,548)|(1,753)|(1,933)| |现金净增加额|(644)|2,487|2,886|3,112| |折旧和摊销|1,298|1,181|1,192|1,202| |资本开支|(1,670)|(548)|(547)|(547)| |营运资本变动|(108)|(423)|(495)|(554)|[8] 重要财务与估值指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股净资产(元)|14.04|15.39|16.95|18.67| |最新发行在外股份（百万股）|1,598|1,598|1,598|1,598| |ROIC(%)|10.74|10.93|12.14|12.37| |ROE - 摊薄(%)|13.06|14.37|15.66|15.67| |资产负债率(%)|28.35|28.31|27.86|27.33| |P/E（现价&最新股本摊薄）|19.71|16.37|13.64|12.38| |P/B（现价）|2.58|2.35|2.14|1.94|[8]

报告公司投资评级 - 行业为通信/通信设备，6个月评级为增持（维持评级），当前价格5.31元 [7] 报告的核心观点 - 24年受运营商开支资本下滑影响公司仍亏损，但亏损收窄、经营现金流转正，运营质量持续改善；25年一季度营收同比减少，归母净利润与去年同期基本持平；因运营商资本开支下滑下调盈利预测，但卫星、5G - A、5G - R等有望成后续增长点，维持“增持”评级 [1][5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现营业收入64.91亿元，同比减少17%，归母净利润 - 2.79亿元，同比减亏0.79亿元，扣非后归母净利润 - 4.27亿元，同比减亏1.39亿元，经营现金流净额7.03亿元首次转正；2025年一季度实现营业收入8.15亿元，同比减少16%，归母净利润 - 1.56亿元，与去年同期基本持平 [1] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为423万元、1.40亿元、2.58亿元（原预测25 - 26年为2.06亿元、3.37亿元） [5] - 给出2023 - 2027E的营业收入、增长率、EBITDA、归属母公司净利润、增长率、EPS、市盈率、市净率、市销率、EV/EBITDA等财务数据及估值 [6] 业务表现 - 2024年系统设备收入13.92亿元，同比减少40%，毛利率提升3.2个百分点至39.34%；中标多个集采项目，推进5G - A试点，海外市场取得规模突破 [2] - 行业专网设备及其他收入10.54亿元，同比增长85%，毛利率提升1.5个百分点至36.75%；深耕能源、交通、教育、卫星等市场，在交通5G - R测试及卫星互联网市场表现良好 [3] - 2024年移动通信一体化服务收入22.73亿元，同比减少21%；天馈设备9.14亿元，同比减少19%；室内设备4.27亿元，同比减少16% [4] 资产负债及现金流 - 给出2023 - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表相关数据，包括货币资金、应收票据及应收账款、存货等资产项目，短期借款、应付票据及应付账款等负债项目，以及营业收入、营业成本、净利润等利润项目 [12] - 给出2023 - 2027E主要财务比率，包括成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标 [13]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][5] 报告的核心观点 - 泸州老窖2024年公司实现收入312.0亿元，同比+3.2%，归母净利润134.7亿元，同比+1.7%；2025Q1公司实现收入93.52亿元，同比+1.78%，归母净利润45.93亿元，同比+0.41%，符合市场预期；维持2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年净利润分别为139.4、144.9、152.4亿元，同比分别+3.4%、+3.9%、+5.2%，EPS分别为9.47、9.84、10.35元，当前股价对应估值分别为13.1、12.6、12.0倍；公司着眼产品价格和市场秩序，合理调整增长要求，立足长远健康发展，维持“买入”评级 [5] 各部分总结 公司经营情况 - 2024年中高档酒实现收入275.9亿元，同比+2.8%，销量/吨价分别+14.4%/-10.2%，低度国窖增速预计高个位数，高度国窖预计个位数下降；其他酒类实现营收34.7亿元，同比+7.1%，销售量分别同比+3.6%/+3.5% [6] - 2024年销售收现400.4亿，同比+26.7%，高于收入增速，2025Q1销售收现98.7亿，同比-7.2%，低于收入增速，主要受国窖销售公司回款节奏影响；国窖推行五码系统稳定市场秩序、提高费用投放效率，经销商回款节奏平稳克制，平台公司阶段性冲量承担回款任务 [7] - 受中高档酒吨价下降影响，2024年公司毛利率同比下降0.8pct至87.5%，税金附加比例/销售费用率/管理费用率同比变化+1.6/-1.8/-0.2pct，通过数字化方式强调费用精准度、薪酬考核更严格，费用率明显改善，归母净利率同比-0.6pct至43.2% [8] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|30,233|31,196|31,399|32,608|33,596| |YOY(%)|20.3|3.2|0.7|3.9|3.0| |归母净利润(百万元)|13,246|13,473|13,938|14,485|15,240| |YOY(%)|27.8|1.7|3.4|3.9|5.2| |毛利率(%)|88.3|87.5|87.0|87.1|87.2| |净利率(%)|44.0|43.3|44.5|44.5|45.4| |ROE(%)|32.0|28.4|22.7|20.4|18.7| |EPS(摊薄/元)|9.00|9.15|9.47|9.84|10.35| |P/E(倍)|13.8|13.5|13.1|12.6|12.0| |P/B(倍)|4.4|3.8|3.0|2.6|2.2|[10] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了2023A - 2027E各项目数据，如流动资产、现金、营业收入、营业成本等 [11] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率、总资产周转率等 [11][13] - 每股指标包括每股收益、每股经营现金流、每股净资产等；估值比率有P/E、P/B、EV/EBITDA等 [13]

报告公司投资评级 - 行业为纺织服饰/服装家纺，6个月评级为买入（维持评级） [5] 报告的核心观点 - 基于24年和25Q1表现，调整25 - 27年盈利预测，预计25 - 27年营收为42、44、48亿元，归母净利润为8.2、8.8、9.6亿元，EPS为1.4、1.5、1.7元，PE为12x、11x、10x，维持“买入”评级 [4] 报告公司财务数据 营收与利润 - 25Q1营收13亿，同比+1%；归母净利润3亿，同比 - 8%；扣非归母净利润3亿，同比 - 9% [1] - 24Q4营收10亿，同比+36%；归母净利润0.2亿，同比 - 88%；扣非归母净利润0.1亿，同比 - 93% [1] - 24A营收40亿，同比+13%；归母净利润8亿，同比 - 14%；扣非归母净利润7亿，同比 - 14% [1] 毛利率与净利率 - 25Q1毛利率75%，同比 - 11pct，净利率26%，同比+5pct [2] - 24Q4毛利率79%，同比+3pct，净利率2%，同比 - 26pct，净利率下滑主因销售费率56%，同比+23pct [2] 分渠道情况 - 24年直营营收26亿，同比+7%，毛利率81%，同比 - 2pct，门店644家，净增37家，单店平均面积172.12平方米，同比+11%，单店平均销售金额398.72万元，同比+1% [1] - 24年加盟营收11亿，同比+24%，毛利率70%，同比 - 1pct，门店650家，净增2家 [1] - 24年电商营收3亿，同比+35%，毛利率75%，同比+4pct [1] 分红情况 - 公司拟每10股派发现金红利5元(含税)，共计派发现金红利2.9亿，派息率为37% [1] 报告公司战略与品牌 - 公司实施多品牌发展战略，旗下拥有比音勒芬、比音勒芬高尔夫、意大利品牌CARNAVAL DE VENISE、英国品牌KENT＆CURWEN和法国品牌CERRUTI 1881 [3] - 2024年12月，比音勒芬官宣青年演员丁禹兮为品牌先锋代言人，彰显品牌年轻化决心 [3] 报告公司财务预测 盈利预测 |年份|营收（百万元）|增长率（%）|归属母公司净利润（百万元）|增长率（%）|EPS（元/股）|市盈率（P/E）|市净率（P/B）|市销率（P/S）|EV/EBITDA| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|3,536.13|22.58|910.75|25.17|1.60|10.33|1.92|2.66|11.02| |2024|4,004.46|13.24|780.69|-14.28|1.37|12.05|1.85|2.35|7.29| |2025E|4,168.65|4.10|817.43|4.71|1.43|11.51|1.65|2.26|4.96| |2026E|4,427.10|6.20|879.98|7.65|1.54|10.69|1.50|2.12|3.78| |2027E|4,781.27|8.00|961.84|9.30|1.69|9.78|1.33|1.97|3.48| [9] 资产负债表预测 |年份|货币资金（百万元）|应收票据及应收账款（百万元）|预付账款（百万元）|存货（百万元）|流动资产合计（百万元）|非流动资产合计（百万元）|资产总计（百万元）|流动负债合计（百万元）|非流动负债合计（百万元）|负债合计（百万元）|股东权益合计（百万元）|负债和股东权益总计（百万元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|2,160.32|324.03|37.88|707.67|4,327.36|2,400.29|6,727.64|1,215.74|283.53|1,829.91|4,897.73|6,727.64| |2024|1,546.58|362.63|69.71|950.62|4,275.17|2,926.60|7,201.77|1,413.33|407.63|2,121.21|5,080.56|7,201.77| |2025E|2,012.85|358.59|47.18|1,009.87|4,796.24|2,622.46|7,418.70|1,443.77|290.94|1,734.71|5,683.99|7,418.70| |2026E|3,276.84|144.43|66.56|1,002.55|5,814.03|2,442.95|8,256.98|1,876.94|89.12|1,966.06|6,290.92|8,256.98| |2027E|3,380.69|398.83|63.77|1,160.44|6,368.88|2,358.94|8,727.82|1,610.59|58.00|1,668.59|7,059.23|8,727.82| [11] 现金流量表预测 |年份|净利润（百万元）|折旧摊销（百万元）|财务费用（百万元）|投资损失（百万元）|营运资金变动（百万元）|经营活动现金流（百万元）|资本支出（百万元）|投资活动现金流（百万元）|债权融资（百万元）|股权融资（百万元）|筹资活动现金流（百万元）|现金净增加额（百万元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|910.75|153.95|21.06|-19.70|439.52|1,295.88|983.73|-1,124.25|37.94|-579.36|-255.31|-83.68| |2024|780.58|203.94|-0.11|-6.70|-672.88|750.26|291.86|-447.07|61.05|-27.00|-712.86|-409.66| |2025E|817.43|117.43|-15.81|-21.93|-201.93|695.14|126.69|5.03|-19.94|-213.96|-233.91|466.27| |2026E|879.98|119.54|-30.97|-21.93|542.15|1,488.71|211.82|9.63|38.64|-272.99|-234.34|1,264.00| |2027E|961.84|121.33|-39.84|-17.56|-786.43|239.26|41.12|11.40|46.64|-193.46|-146.81|103.85| [11] 主要财务比率预测 |年份|成长能力（营业收入增长率%）|成长能力（营业利润增长率%）|成长能力（归属于母公司净利润增长率%）|获利能力（毛利率%）|获利能力（净利率%）|获利能力（ROE%）|获利能力（ROIC%）|偿债能力（资产负债率%）|偿债能力（净负债率%）|偿债能力（流动比率）|偿债能力（速动比率）|营运能力（应收账款周转率）|营运能力（存货周转率）|营运能力（总资产周转率）|每股指标（每股收益元）|每股指标（每股经营现金流元）|每股指标（每股净资产元）|估值比率（市盈率）|估值比率（市净率）|估值比率（EV/EBITDA）|估值比率（EV/EBIT）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|22.58|24.22|25.17|78.61|25.76|18.60|87.65|27.20|-39.78|2.80|2.34|12.27|4.87|0.57|1.60|2.27|8.58|10.33|1.92|11.02|11.78| |2024|13.24|-11.27|-14.28|77.01|19.50|15.37|54.11|29.45|-25.32|2.49|1.94|11.66|4.83|0.57|1.37|1.31|8.90|12.05|1.85|7.29|8.01| |2025E|4.10|0.44|4.71|76.00|19.61|14.38|41.68|23.38|-31.46|3.32|2.62|11.56|4.25|0.57|1.43|1.22|9.96|11.51|1.65|4.96|5.50| |2026E|6.20|8.03|7.65|76.00|19.88|13.99|38.44|23.81|-48.40|3.10|2.56|17.60|4.40|0.56|1.54|2.61|11.02|10.69|1.50|3.78|4.17| |2027E|8.00|9.05|9.30|76.00|20.12|13.63|56.56|19.12|-44.50|3.95|3.23|17.60|4.42|0.56|1.69|0.42|12.37|9.78|1.33|3.48|3.83| [11]