核心观点 - 战略性看多PPI回升主线 认为当前PPI同比降幅收敛标志着盈利筑底回升的开始 有望补齐全面牛市拼图[1][9] - 基于历史复盘 2005年以来六次PPI同比回升阶段中 消费和顺周期板块表现领先 其中食品饮料在PPI降幅收敛过程中涨幅靠前概率高 钢铁在PPI转正后表现突出 建筑材料在整个回升过程中表现强劲[2][8][25] - 配置建议聚焦三大方向：科技成长（AI算力、港股创新药、军工）、价值方向（非银金融）以及供需格局改善的行业（金属、交运、化工等）[10] 近期市场表现 - 2025年9月8日至12日期间 中国8月PPI同比为-2.9% 较上月收窄0.7个百分点 为3月以来首次收窄 推动房地产、有色金属与钢铁等顺周期板块涨幅靠前[7][17] - 海外算力需求激增带来催化 AI巨头加码算力投入：甲骨文预计2026财年云基础设施营收增长77% 微软与Nebius达成174亿美元协议 带动电子、传媒、通信等科技板块上涨[7][17] PPI修复动因分析 - 8月PPI同比降幅收窄主要源于生产资料价格修复：煤炭加工PPI降幅收窄10.3个百分点 黑色金属冶炼和压延加工业收窄6.0个百分点 煤炭开采和洗选业收窄3.2个百分点 玻璃制造收窄2.5个百分点[8][18] - 科技产业需求增长带动上游行业价格回升：有色金属冶炼及压延加工业PPI同比较上月增长2.6个百分点[18] 历史行情复盘（2005年以来六次PPI回升阶段） - 2006年4月-2008年2月（PPI从1.87%升至6.62%）：国防军工涨406.4% 建筑材料涨397.9% 非银金融涨388.5% 钢铁涨386.1% 家用电器涨378.1% 房地产涨377.9%[29] - 2009年7月-2009年11月（PPI从-8.20%修复至-2.08%）：家用电器、医药生物、汽车、食品饮料、商贸零售与农林牧渔涨幅靠前[33] - 2009年12月-2011年7月（PPI从1.70%升至7.54%）：食品饮料、美容护理、国防军工、建筑材料、电子、综合涨幅靠前[33] - 2015年12月-2016年8月（PPI从-5.90%修复至-0.80%）：食品饮料上涨 煤炭、银行、有色金属等跌幅较小[39] - 2016年9月-2017年2月（PPI从0.10%升至7.80%）：钢铁、建筑装饰、建筑材料、石油石化、食品饮料与家用电器涨幅靠前[39] - 2020年5月-2020年12月（PPI从-3.70%修复至-0.40%）：社会服务、电力设备、食品饮料、汽车、国防军工与有色金属涨幅靠前[45] - 2021年1月-2021年10月（PPI从0.30%升至13.50%）：电力设备、煤炭、有色金属、钢铁、基础化工与公用事业涨幅靠前[45] - 2023年6月-2024年7月（PPI从-5.40%修复至-0.80%）：煤炭、银行、公用事业与石油石化上涨[50] - 2025年6月-2025年8月（PPI从-3.6%修复至-2.9%）：通信、电子、综合、有色金属、建筑材料与计算机涨幅靠前[52] 市场展望与投资逻辑 - 短期视角：微观流动性充沛支撑市场强势 长线资金入市推动慢牛行情 科技产业政策催化提升市场活跃度 居民存款可能成为新的资金源[56] - 中期视角：科技产业通过优质供给创造新需求（AI、机器人处于0到1商业化窗口期） 传统经济部门在"反内卷"政策下加速供给出清（光伏、钢铁已落地政策） 若宽信用政策配合 传统板块或迎来系统性重估[57] - 长期视角：基本面驱动市场走牛 房地产"止跌回稳"政策助力地产链企稳 AI算力、机器人零部件、创新药等领域已开始兑现业绩 技术进步推动更多领域商业化[57] 行业配置方向 - 科技成长方向：继续看好AI算力、港股创新药和军工 增加对相对低位的AI应用、港股互联网、低空和深海方向的关注[10] - 价值方向：关注非银金融板块[10] - 供需格局改善方向：重点关注受益于"反内卷"政策的金属、交运、化工、锂电、光伏、生猪养殖等行业[10]

核心观点 - 市场情绪指标从上周五的3.2下降至2.55，进入下降周期，观点偏空 [7] - 行业间交易波动率与行业涨跌趋势指标双双下降，资金切换活跃度降低且观点分歧上升 [10][19][20] - 全A成交额较上周小幅下降，但周内成交量呈上升趋势，周五日成交额达25483.12亿人民币 [13] - 价量一致性维持高位，融资余额占比上升，市场杠杆资金情绪修复 [10][24] - 模型提示大盘成长风格占优，但短期信号强度下降 [30][42] 情绪模型观点 - 情绪结构指标包含9个分项，通过布林带位置打分（-1/0/1）并等权求和，近5年波动范围[-6,6] [6] - 价量一致性指标保持高位，反映资金高活跃度与高参与度 [10][11] - 科创50成交占比快速上升，风险偏好回升但整体仍处低位 [10][15] - PCR指标维持负面信号，VIX下穿20日均线，暗示潜在回调压力 [10][26] - 融资余额占比上升，杠杆资金情绪修复 [10][24] 行业交易与拥挤度 - 电子和农林牧渔行业涨幅高但拥挤度高，短期需关注估值回落风险 [37] - 商贸零售和综合行业拥挤度高但涨幅偏低，资金布局稳定 [37] - 医药生物、非银金融等行业拥挤度低且涨幅较低 [37] - 周平均拥挤度最高行业为商贸零售（0.963）、综合（0.930）、电子（0.817） [35] - 拥挤度最低行业为医药生物（0.127）、国防军工（0.053）、美容护理（0.290） [35] 行业趋势与风格 - 短期趋势得分最高行业为传媒、农林牧渔、有色金属、电力设备，得分均为96.61 [30] - 短期趋势上升靠前行业包括传媒（+8.47）、轻工制造（+6.78）、农林牧渔（+6.78） [32] - RSI模型显示大盘风格占优（申万小盘/大盘20日RSI为38.61，60日RSI为57.50） [43] - 成长风格占优（国证成长/价值20日RSI为73.64，60日RSI为70.23） [43] - 但5日RSI相对20日RSI快速上升（大盘风格+82.13%），信号强度下降 [42][43]

核心观点 - 上证指数运行至3870.6点新高附近 指数仍有上行空间但需关注短期阻力加大的调整风险 [3][14] - 低位周期板块开始产生吸引力 重点关注化工、农林牧渔、钢铁和食品饮料等盈利修复预期及红利吸引力提升的行业 [4][15] - 高端制造进攻势头未变但需防范追涨风险 国产半导体及先进制程主题反弹显著 科创芯片指数单周反弹7.94% [5][16] - 布局方向聚焦低位制造业和周期题材 宏观处于PPI触底期 行业盈利处于低位回升节点 [6][17] 行业表现与结构 - 本周领涨行业包括电子（6.1%）、房地产（6.0%）和农林牧渔（4.8%） 通信板块上涨3.0%符合修复预期但需且行且退 [4][15] - 科技内部切换存在但不领先 低位周期板块吸引力上升 重点关注化工、农林牧渔、钢铁和食品饮料 [4][15] 主题投资方向 高端制造 - 短期进攻势头持续 关注国产半导体&先进制程和机器人领域 [5][16] - 国产半导体及先进制程处于情绪低点后反弹 近期国产科技催化密集 主题仍有上行空间但需注意追涨风险 [5][16] 低位制造业与周期题材 - 布局逻辑基于PPI持续下行触底及行业盈利低位回升的宏观背景 [6][17] - 重点关注反内卷政策背景下供给出清、盈利弹性强且红利吸引力提升的公司 [6][17] - 有色板块受降息预期与低库存/供给约束共振驱动趋势向上 但相对位置较高需防范短期兑现风险 [6][17] - 化工行业供给格局改善预期强 景气修复可能带来企业盈利可观弹性 资本开支强度下降可能提升分红现金流 [6][17] - 农林牧渔板块中生猪周期企稳预期升温 9月16日25家巨头企业参会可能催化产能调控 行业盈利回升后红利属性强化 [6][17] - 钢铁行业预计出现存量供给收缩和盈利回归趋势 资本开支高峰期已过 盈利回归后分红预期提升 [6][17] - 食品饮料行业近两年跌幅较大导致股息率上行 需关注受经济影响小、财务指标率先好转且具红利吸引力的公司 [7][18] 数据与图表参考 - 图表显示主要指数多数上涨 申万一级行业上涨居多 沪深300风险溢价下降 [13][25][27] - 融资买入额占A股成交额上升 融资余额占流通市值下降 [13][28]

核心观点 - 国务院批复自2025年9月8日起2年内在10个区域开展要素市场化配置综合改革试点 包括北京城市副中心 苏南重点城市 杭甬温 合肥都市圈 福厦泉 郑州市 长株潭 粤港澳大湾区内地九市 重庆市 成都市[3] - 要素市场化配置改革是十五五规划综合性归纳 核心是通过破除制度壁垒实现生产要素畅通流动和资源高效配置 重点覆盖技术 土地 人力 数据 资本 资源环境及要素协同七大领域[3] - 试点政策以都市圈为基础探索可复制推广机制 旨在推动内需经济拉动和央地协调 反制"内卷式"竞争[3] 技术要素改革 - 技术要素改革位列七大任务首位 主要推进技术协同创新 科技成果转化链条打通 知识产权保护与运营[3] - 北京试点提出国有企业研发准备金制度 对研发投入国有资本免增值保值考核 建立国际化技术转移平台 探索知识产权质押融资[3] - 重庆试点支持新能源领域全国重点实验室建设[3] 土地要素改革 - 土地要素聚焦城乡统一建设用地市场建设 农村集体经营性建设用地入市 产业用地市场化配置方式改革 存量低效用地盘活[4] - 长株潭地区突出建设用地增减挂钩和节余指标跨县域调剂 推行产业用地弹性供应模式如先租后让[4] - 沿海地区福厦泉侧重海域海岛资源节约集约利用 包括海岸线及海岛资源市场化管理[4] 人力要素改革 - 各试点均强调打破劳动力流动制度壁垒 建设技能提升和职业教育体系 结合区域产业升级需求[4] - 北京和大湾区偏重高端科研与创新人才国际化引进 苏南和郑州注重本地产业工人职业教育与产业需求匹配[4] 数据要素改革 - 数据要素改革重点包括公共数据开放共享授权 数据开发利用场景培育 数据流通交易规则完善 数据安全治理[5] - 北京副中心推进政务数据开放 涵盖企业登记 卫生健康 气象等高价值数据集 拓展工业互联网 5G 自动驾驶等应用场景[5] - 粤港澳推广首席数据官制度 加强物联网和区块链技术驱动场景[5] 资本要素改革 - 粤港澳提出多层次资本市场建设 涵盖股票 债券 期货 知识产权交易市场 科技信贷风险准备强化 区域性股权市场培育[6] - 北京副中心支持银行理财子公司 保险资产管理公司 基金公司等机构开展业务[6] 资源环境要素改革 - 资源环境要素配置结合区域特点 沿海地区福厦泉和粤港澳侧重海域与海洋资源市场化管理[6] - 工业密集区如苏南 合肥 长株潭强调工业资源用地 能耗 绿色证书配置与存量盘活[6] - 内陆枢纽郑州 成都 重庆注重能源 水 生态补偿等区域协同[6] 要素协同改革 - 要素协同聚焦跨要素 跨区域 跨部门协调 包括多要素融合配置 跨区域资源流通 数据化赋能 市场化机制结合[7] - 粤港澳要求推动深海 航空 生命健康 新型能源 人工智能等领域生产要素创新性配置 促进新质生产力集聚[7] 政策支持措施 - 自然资源部支持试点地区依据人口存量匹配新增建设用地 推进农村集体经营性建设用地入市 创新产业用地供应方式[8] - 工业和信息化部构建统一技术市场规则体系 促进数据跨平台流通和资源要素协同[8] - 国家数据局重点支持公共数据价值释放 数据应用场景创新 数据流通交易机制安全探索[8]

根据提供的策略研报内容，以下是作为资深研究分析师的专业总结，严格遵循任务要求，排除了风险提示、免责声明、评级规则及其他无关内容，并按照报告目录结构进行分组总结。 核心观点 报告认为船舶行业当前处于上行周期中的短暂调整阶段，2025年上半年股价承压主要受新船订单量价低迷及美国301法案制裁影响，但行业业绩表现强劲，前置高价订单进入密集交付期，利润端呈现显著剪刀差[1][5][14] 展望后市，散货船和油船等主流船型订单运力比处于历史低位，船龄老化加速，叠加潜在拆解需求庞大，行业周期有望受益于后续船型放量及美元降息催化，维持对船舶板块的推荐评级[1][5][46][55] 一、船舶板块2025年上半年总结 1 股价复盘 - 2025年上半年船舶板块股价普遍承压，仅中船防务（A）跑赢沪深300指数，主要受益于其港股表现及超预期订单[5][12] - 中国船舶2025Q1和Q2基金持股比例同比分别下降3.8pct和4.9pct，但Q2环比显著提升，显示机构重新布局中船系[5][11] - 中国动力（军工）和亚星锚链因船舶低速机接单及深海科技概念催化，表现相对突出[11] 2 船企业绩 - 主要船企2025H1业绩增利远大于增收：中国船舶归母净利润同比+109%至29.5亿元，中国重工同比+227%至17.5亿元，中船防务同比+258%至5.3亿元，中国动力（军工）同比+93%至9.2亿元[15] - 利润高增长核心原因为2022年高价订单进入交付期，且钢材成本较2021年显著回落，形成利润剪刀差[14] - 中国船舶子公司外高桥造船和中船澄西2025H1净利率分别达13.2%和8.6%，ROE分别为12.1%和6.0%，持续提升[18] 3 基本面梳理 下游航运市场 - 主要船型运价2025H1均值同比跌幅超20%：LNG船即期费率同比-56.1%，PCTC期租费率同比-50.4%，油船运价环比小幅上涨[19][20] - 集装箱运价大幅回落：WCI指数从2024年7月5900点下滑至2100点，跌幅65%，主因新船交付增加供给及红海危机影响消化[20][22] - 全球商品贸易增速预期下滑：2024年增速3.4%，2025年预计回落至1.8%[21][26] 中游新船市场 - 全球新签订单大幅下滑：2025年5月订单量降至167万CGT，为近4年单月最低，6月同比-81%至254万CGT[5][31][32] - 新船价格小幅回调：克拉克森新造船价格指数从2024年9月189.96降至2025年5月186.69，中国CNPI指数从1131点降至1107点[5][43][44] - 中国接单份额先低后高：受美国301法案影响，2025年1-3月份额仅31-32%，4-6月提升至59-76%[37][38][41] 4 远期展望 - 订单运力比处于历史低位：2025年6月散货船和油船订单运力比仅10.4%和15%，远低于集装箱船的39.4%[46][47] - 船龄老化加速：2024年拆解干散货船平均船龄达29.5年，高于2016年的23年，BIMCO预估未来十年潜在拆解数量达16000艘（7亿DWT），为过去十年两倍[49][52][54] - 周期推动力转向主流船型：散货船和油船拆解替换需求占主导，后续周期放量核心依赖这两类船型[46][49] 二、投资建议 - 继续强烈推荐中国船舶、中国动力（军工），建议关注中船防务、中集集团（A）、亚星锚链、润邦股份等造船及配套公司[5][55] - 核心逻辑：散货船和中大型油轮订单运力比偏低，美元降息有望催化老龄化运力背景下的供求矛盾[5][55] - 短期新签订单同比降幅有望收窄，船价预计横盘，重点关注年底至明年年初接单景气度[55]

核心观点 - 短期保持积极态度，未到高低切换时点，中期展望实物再通胀驱动的牛市下半场 [3][10][14] - 杠铃策略在价格低位环境占优，但通胀预期回升后需转向反杠铃配置 [4][11][19] - 反杠铃配置具体表现为科技牛市及龙头白马回归，重点包括科创行情、大盘风格和成长风格占优 [5][12][33] - 行业配置短期聚焦科技成长板块，中期关注反内卷政策下供给偏紧的周期资源品 [6][13][54] 观点重申：短期与中期市场展望 - 短期市场在9月经历震荡后重回升势，上证指数、全A、沪深300和中证2000分别收涨0.3%、0.7%、0.6%和0.4% [14] - 牛市进程中不应轻易下车，未出现宏观或微观流动性收紧、产业政策转向信号前，仅因涨幅预判回调不合理 [3][14] - 行业配置维持科创占优判断，基于行业间离散度未极端化、无显著交易过热迹象 [3][14] - 中期维持实物再通胀牛市观点，金融资产价格已见底回升一年，实物资产价格有望在通胀预期回暖下回升 [3][14][20] 反杠铃配置逻辑与风险 - 杠铃策略（红利低波+小微盘）适配价格低位环境，因红利低波受益类现金资产占优，小微盘享受剩余流动性充裕 [4][19] - 7月以来杠铃配置累计收益率-9%，而沪深300、中证A500、科创50和创业板指分别+15%、+17%、+33%和+40% [19] - 红利策略需从低波稳定转向周期资源，因M1同比上升9pct（24/9-25/8），通胀预期传导至价格回升 [4][11][20] - 微盘策略在通胀回归下承压，因业绩修复重心重回基本面，剩余流动性最充裕阶段已过，M2同比上行空间仅0.6pct [4][11][21] 反杠铃配置具体表现 - 科创行情内部发生大小盘风格逆转，25/6前北证50收益率43%，25/6后创业板指和科创50收益率大幅上行至41%和35% [5][12][33] - 产业链龙头领涨，PCB、光模块和创新药年内收益率分别达148%、110%和58% [33] - 市场涨至3500点以上估值天花板打开，PEG从1倍向2倍扩张，科创50、北证50和创业板指PEG分别从2.1、1.7和0.9倍升至4.5、2.1和1.2倍 [33] - 大盘风格优于小盘，因通胀下业绩占优（沪深300-国证2000盈利增速差从4pct扩大至8pct）、ROE韧性更强（A50的ROE从21Q3的12.2%降至25Q2的10.6%）、ETF扩容加强大市值风格 [5][12][34] - 成长风格优于价值，驱动因素包括AI奇点突破、中美科技竞赛和全球降息周期 [5][12][35] 行业配置建议 - 短期关注科技成长行业，包括医药（创新药）、电子（PCB）和通信（光模块），这些行业已形成明确产业趋势且具备高增业绩预期 [6][13][54] - 中期重视反内卷政策下供给偏紧的周期资源品，集中在工业金属、小金属、钢铁、石化、建材（水泥、装修建材）等行业 [6][13][56] - 反内卷政策聚焦供给过剩的落后产能，需重点关注库存、资本支出、产能利用率和价格等指标 [56][58]

核心观点 - 中美贸易摩擦再起叠加美联储政策预期分化 短期市场维持震荡格局 [1][2] - A股进入盘整阶段消化前期涨幅 港股受益流动性改善及人民币走强获得短期提振 [1][8] - 行业配置建议逢低布局大盘蓝筹 重点关注消费地产、反内卷及非银金融板块 [5][13] 市场表现分析 - A股本周剧烈震荡：上证综指周涨1.5% 创业板指周涨2.1% 科技股高位剧震致资金热度边际回落 [1][4] - 港股显著补涨：恒生指数周涨3.8% 恒生科技指数涨5.3% 受美股AI板块大涨及人民币升值带动 [1][5] - 资金面变化：A股日均成交额由2.6万亿降至2.3万亿 两融余额前四日净流入534亿元高于上周257亿元 [4][11] 宏观政策环境 - 美联储政策预期分化：若9/17降息25基点或触发利好兑现 若降50基点则延续多头趋势 [2][9] - 中美经贸关系紧张：下周西班牙会谈聚焦关税/出口管制/TikTok问题 BIS将23家中国实体纳入实体清单 [2][10] - 中国政策加码：财政部拟提前下达2026年地方债额度 工信部推出汽车行业稳增长方案 [3][10] 港股流动性状况 - 汇率支撑明显：人民币兑美元温和升值 HIBOR利率保持稳定 [5][11] - 南向资金大幅流入：本周净流入608亿港元 阿里巴巴单周获220亿港元流入 9月累计流入370亿港元 [5][11] - 估值结构变化：AH溢价指数调整成分股后回落至120水平 可能趋于常态化 [5][11] 行业动态与资金轮动 - 科技领域自主化加速：阿里巴巴与百度相继推出自研AI芯片 中美AI脱钩步伐加快 [2][10] - 地产板块强势反弹：周涨幅达6% 仅次于通信板块 四大一线城市全面放松限购限贷 [6][11] - 资金轮动特征显现：从低位消费板块切换至地产板块 消费地产仍在蓄势待政策催化 [6][11]

报告核心观点 - 债券市场机构间的竞争合作关系较股票市场更为复杂，交易中存在竞争但业务上多合作，债券型基金是同业合作的关键环节 [1] - 公募基金销售新规、基金免税政策不确定性、银行与保险新规等因素可能重塑债券市场机构生态 [1] - 30年国债、二级资本债和永续债等品种需求可能弱化，市场"效率损失"可能导致利率中枢小幅上行 [1] - 债券市场短期进入目标价位，赔率改善，融资需求偏弱，央行呵护资金面且购债重启预期升温，叠加长假效应，债市或阶段性"歇歇脚" [1] - 品种策略上建议暂避30年国债和二永债，国债与政策性金融债利差有所扩大 [1] - 操作策略上建议继续蛰伏中短端并等待超调机会，配置盘尝试布局，交易盘浅尝辄止，长端利率与可转债两头配策略需要了结 [1] 资管新规前机构生态演变 - 2008-2013年第一阶段政策鼓励与通道创新期：四万亿投资+宽货币宽信用政策激活房地产、城投等融资需求，2010-2012年监管收紧信贷额度催生"银信合作"和"银证信合作"等表外创新模式 [2] - 2014-2018年第二阶段同业加杠杆与风险爆发期：流动性环境宽松下中小银行通过同业存单主动负债加杠杆，形成"货基-同业存单-同业理财"和"同业-理财-委外"套利链条 [17] - 2016年底-2018年金融去杠杆全面推进："三三四十"检查、资管新规等政策重塑行业生态，机构竞合回归合规，通道业务减少 [17] - 至2018年末同业理财规模较2016年高点下降80%，M2增速降至8%，非标收缩，理财与基金关系从合作转向竞合 [17] 资管新规后机构生态变化 - 资管新规落地后机构竞合走向深度协同，债市生态更趋成熟，债券型基金凭借成熟投研体系和灵活融资工具运用能力与其他机构形成协同 [3] - 理财公司合作模式更趋多元且聚焦功能性：与信托合作追求低波稳健收益，与债基合作凸显功能性，将债基作为流动性管理工具或借助其投研能力参与"固收+"投资 [24] - 银行、保险与债基合作动机多元：既有免税诉求，也依靠债基专业投研能力和丰富交易经验以提升收益 [26] - 本阶段同业合作基于"专业分工、能力互补"的价值创造，推动债市生态向"规范、高效、协同"方向发展 [27] 近期政策变动影响 - 公募基金销售新规征求意见稿统一债券基金赎回费标准：持有期＜7日费率≥1.5%，7-30日≥1%，30日-6个月≥0.5%，仅ETF、存单基金、货基豁免 [29] - 新规可能导致债基性价比弱化，资金回流银行表内，理财相对受益，ETF和货基等豁免产品优势扩大 [30] - 公募免税政策调整存在不确定性：2008年鼓励资金入市的分红免所得税优势可能调整，直接影响机构配置决策与债市资金流向 [40] - 银行对同业投资的限制措施增多及保险机构实施I9会计准则也将明显影响市场竞合关系 [42] 未来机构竞合格局 - 银行、保险自营或更多转向自主投资：截至2025年6月公募债基总规模11.1万亿元，机构持仓占比80%；货基总规模14.2万亿元，机构持仓占比30% [43] - 理财、保险资管对公募债基配置需求持续收缩，中小公募首当其冲 [46] - 理财、基金专户、券商资管等其他资管机构相对受益，竞争力凸显 [47] - 权益和"固收+"等同业合作反而增多 [47] 债基产品发展思路 - "做广"策略：借助"固收+"拓宽能力圈进行多元配置，今年债市震荡+股市上涨使"固收+"产品受到更多青睐 [47] - "做深、做细"策略：挖掘利差压缩、特定品种α等机会，包括新老券换券、信用债ETF成份券埋伏等 [48] - "做新"策略：积极探索固收量化、衍生品等新工具，同时把握出海大潮下的海外投资机遇 [48] - "做工具"策略：拥抱债券ETF等产品机会，截至2025年9月12日债券ETF总规模突破5700亿元，较年初涨幅超210%，较2024年初增长超6倍 [49] 市场表现与操作建议 - 上周资金面先紧后松，10年国债和国开债活跃券收益率较前周分别上行2BP和6BP至1.79%和1.94%，30年国债收益率上行5BP至2.08% [11] - 10年国债1.6%是下限位置，1.8-1.9%是上限水平，配置盘可在1.8-1.9%尝试配置 [50] - 30年国债与10年国债利差已接近30BP，但波动预计仍大，政金债也受到潜在冲击 [51] - 策略上保持5-7年及以下利率债、中短端信用债持仓，等待超调机会，可转债仍有β价值但容错率降低 [51]

核心观点 - 报告认为当前牛市存在快牛与慢牛两种可能路径的分歧 9月是重要分水岭 [3][8] - 若为慢牛则指数半年内难有较大涨幅 若为快牛则10月后可能重启连续上涨 [3][8] - 政策催化与微观流动性共振使本轮牛市较大概率发展成大级别牛市 [3][8][14] 市场涨幅分析 - 过去1年上证综指涨幅已达慢牛年度涨幅上限40% 接近美股慢牛典型涨幅阈值 [3][4][9] - 上证综指历史上年度涨幅波动较大 1996-97年、2000年、2006-07年、2009年、2014-15年滚动1年涨幅均大幅超越40% [4] - 2016-21年A股呈现慢牛特征 年度涨幅均未超过40% 且每次年度滚动涨幅达30%后均出现剧烈震荡 [4][12] 牛市区分特征 - 慢牛模式下指数震荡时间较长 2017年上半年、2020年7-12月、2021年2-8月均出现半年内未创新高的震荡 [3][4][12] - 快牛模式下震荡时间较短 常见1-2个月 如2014年12月-2015年1月、2006年6-8月、2007年1-2月、2007年6-7月 [3][4][13] - 快牛震荡后Q4指数可能再创新高 慢牛则半年内难有较大涨幅 [4][14] 牛市支撑因素 - 股权融资规模低于上市公司分红往往预示大级别牛市 1995年、2005年、2013年出现后均催生1996-1997、2006-2007、2014-2015年大牛市 [17][21] - 2024年股权融资规模低于分红 未来2年内可能出现较大牛市 [17][21] - 积极股市政策易驱动大级别牛市 1994年、1999年、2004年、2014年出台政策后1年内均进入可观牛市 [18][19] 近期市场判断 - 9月窄幅震荡后Q4指数大概率继续上行 政策预期增多及居民资金流入推动主升浪 [20][22][24] - 上周波动主因换手率过快回升及算力板块交易拥挤 调整空间已基本完成 [20] - 下半年可能持续牛市主升浪 结构性赚钱效应已近1年 [20][24] 配置建议 - 金融内部由银行转配非银 牛市概率上升带来业绩弹性 [27][28] - 有色金属产能格局强 黄金稀土受益地缘格局 [27][28] - 电力设备为成长股低位板块 2026年基本面触底企稳概率高 [27][28] - 周期股（钢铁、建材、化工）半年内有望表现弹性 关注稳供给政策 [27][28] 本周市场表现 - A股主要指数全部上涨 中小100涨3.66% 中证500涨3.38% 深证成指涨2.66% [29][38] - 电子行业涨6.15% 房地产涨5.98% 农林牧渔涨4.81%领涨 [29][38] - 全球股市大多上涨 日经225涨4.07% 恒生指数涨3.82% 墨西哥MXX涨2.18% [30] - 商品市场中LME铝涨4.23% LME锌涨3.96% LME铜涨1.71%表现靠前 [30] - 2025年全球大类资产黄金收益率39.37% 富时新兴市场指数19.60% 富时环球15.78%排名居前 [30][45] 资金动向 - 本周南下资金净流入556.44亿元 较前值302.69亿元显著增加 [31][49] - 央行公开市场操作逆回购发行12645亿元 净投放1961亿元 [31] - 银行间拆借利率和十年期国债收益率均值上升 [31] - 普通股票型与偏股混合型基金仓位均值下降 [31][57]

市场表现与指数动态 - 日经225指数上涨4.07%收于44768.12，TOPIX指数上涨1.78%收于3160.49，均创历史新高 [1][3] - 美股主要指数同步上涨，标普500指数周涨1.63%收于6587.47，纳斯达克指数周涨1.58%收于22043.07 [12] - TMT和通信服务板块领涨，周涨幅分别达5.6%和6.4% [14] 宏观经济与政策环境 - 日本2025年第二季度实际GDP环比增长0.5%，年化增长率2.2%，显著高于初值1.0%和第一季度的0.6% [5] - 名义GDP年化增长率从5.1%上调至6.6%，私人消费环比增长从0.2%上调至0.4% [5] - 首相石破茂宣布辞职，自民党将于10月4日举行党首选举，市场预期新政府可能实施更积极经济政策包括下调所得税和消费税 [3] - 日本央行9月货币政策会议预计维持利率不变，评估特朗普关税政策影响，加息时机可能受政治不确定性影响 [4] 行业与公司动态 - 甲骨文未交付AI订单达4550亿美元，为5月底的3.3倍，预计未来几个月突破5000亿美元 [6] - 软银集团股价周涨17.3%，参与美国"星门计划"建设AI基础设施 [6] - 半导体设备公司爱万德周涨21.9%，成为日经指数涨幅最大成分股 [6] - 房地产投资同比增长22%达31932亿日元，东京在全球主要城市中排名第一 [5][6] - 化妆品公司Mandom宣布管理层收购，要约价1960日元较收盘价溢价30% [7] 资金流向与估值指标 - 信息科技板块远期市盈率21.5倍，通信服务板块远期市盈率24.0倍，均高于市场平均水平 [14] - 金融板块市净率1.3倍，公用事业板块市净率0.9倍，估值相对较低 [14] - REIT指数周涨2.56%，年初至今上涨17.25% [12] 汇率与利率环境 - 日元兑美元汇率在147-148区间窄幅波动，周变动0.01% [12] - 美国10年期国债收益率下降0.9个基点至4.04%，日本10年期国债收益率上升0.89个基点至1.59% [12] - 美联储降息预期增强，美债利率走低支撑日元，但日本扩张性财政政策预期对日元形成贬值压力 [4]