报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8][9] 报告的核心观点 - 2024年报告研究的具体公司实现营业收入690.3亿元，同比增长19.7%，归母净利润40.1亿元，同比增长7.8%；2025年一季度营业收入170.6亿元，同比增长10.6%，归母净利润8.6亿元，同比下降9.2% [3] - 2024年我国线上消费需求旺盛，报告研究的具体公司深耕电商快递市场，全年资本开支超67亿元，快递业务完成量265.7亿件，同比增长25.3%，超出行业平均增速3.8pct，但单票快递业务收入有所下降，2024年为2.34元，同比下降4.9% [4] - 报告研究的具体公司应用先进技术，2024年核心成本同比下降，单票运输成本0.42元，同比下降9.4%，单票中心操作成本0.28元，同比下降5.4%；各项费用率同比整体稳定；快递业务归母净利润43.1亿元，同比增长12.2% [5] - 2025年初全国快递业务量同比高增，价格竞争强度提高，报告研究的具体公司业绩有所波动，单量增速与行业基本持平，份额保持稳定 [6] - 预计2025 - 2027年报告研究的具体公司营业收入分别为779.4亿元、864.8亿元、944.4亿元，同比增长12.9%、11.0%、9.2%，归母净利润分别为43.0亿元、46.4亿元、50.5亿元，同比分别增长7.1%、8.0%、8.9% [7][9] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价13.08元，总股本/流通股本34.47亿股，总市值/流通市值451亿元，52周内最高/最低价18.09 / 12.34元，资产负债率33.3%，市盈率11.23，第一大股东为上海圆通蛟龙投资发展（集团）有限公司 [2] 财务报表及主要财务比率 利润表 - 2024 - 2027年预计营业收入分别为69033百万元、77942百万元、86483百万元、94441百万元，增长率分别为19.7%、12.9%、11.0%、9.2% [10][11] - 2024 - 2027年预计归母净利润分别为4012百万元、4296百万元、4641百万元、5053百万元，增长率分别为7.8%、7.1%、8.0%、8.9% [10][11] 资产负债表 - 2024 - 2027年预计资产总计分别为48294百万元、53351百万元、58225百万元、63272百万元，负债合计分别为16086百万元、18095百万元、19675百万元、21138百万元 [11] 现金流量表 - 2024 - 2027年预计经营活动现金流净额分别为5857百万元、8424百万元、9298百万元、10113百万元，投资活动现金流净额分别为 - 6469百万元、 - 5814百万元、 - 5566百万元、 - 5546百万元，筹资活动现金流净额分别为10百万元、 - 859百万元、 - 1252百万元、 - 1390百万元 [11]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 公司2025年一季报业绩符合预期，出口需求旺盛盈利能力维持高位，规模优势显现且加快海外布局，维持2025 - 2027年盈利预测 [6][7] 根据相关目录分别进行总结 市场与基础数据 - 2025年5月6日收盘价61.60元，一年内最高/最低68.17/35.00元，市净率5.1，息率2.11，流通A股市值125.83亿元 [2] - 2025年3月31日每股净资产12.17元，资产负债率20.39%，总股本2.92亿股，流通A股2.04亿股 [2] 财务数据及盈利预测 |项目|2024年|2025Q1|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|3,157|849|4,362|5,173|6,254| |同比增长率（%）|12.1|18.9|38.2|18.6|20.9| |归母净利润（百万元）|722|195|890|1,094|1,319| |同比增长率（%）|19.1|27.6|23.2|22.9|20.5| |每股收益（元/股）|2.52|0.67|3.05|3.75|4.52| |毛利率（%）|35.8|35.4|34.6|34.6|34.6| |ROE（%）|21.6|5.5|21.0|20.5|19.8| |市盈率|25|/|20|16|14|[5] 投资要点 - 公司2025年一季报实现营业收入8.49亿元（YoY +18.91%，QoQ -0.92%），归母净利润1.95亿元（YoY +27.59%，QoQ -12.35%），扣非归母净利润1.83亿元（YoY +25.11%，QoQ -11.14%），业绩符合预期 [6] - 25Q1出口需求旺盛，河南润滑油添加剂出口量约2.75万吨，占国内42.9%，同比增27.9%，环比降2.1%，原料成本低，Q1毛利率35.41%，环比升0.28pct，同比降0.09pct，费用整体维持低位，25Q1净利率23.14%，环比降2.74pct，同比升1.64pct [5][6] - 在建工程2.63亿元，环比增0.47亿元，固定资产8.59亿元，环比增0.01亿元，润滑油添加剂单剂设计产能31.5万吨，在建产能43.5万吨，部分产品通过台架测试并获OEM认证 [6] - 与法拉比计划在沙特建工厂，有望打造全球竞争力生产基地，加快核心客户准入突破，发展成全球第五家综合型厂商 [6] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|2,816|3,157|4,362|5,173|6,254| |营业成本|1,830|2,026|2,852|3,381|4,087| |税金及附加|19|19|26|31|38| |主营业务利润|967|1,112|1,484|1,761|2,129| |销售费用|67|55|100|119|144| |管理费用|150|152|209|233|281| |研发费用|118|145|196|176|213| |财务费用|-27|-18|-9|-21|-34| |经营性利润|659|778|988|1,254|1,525| |信用减值损失|-4|-20|0|0|0| |资产减值损失|0|0|0|0|0| |投资收益及其他|21|71|43|12|0| |营业利润|701|836|1,028|1,264|1,523| |营业外净收入|-1|-7|0|0|0| |利润总额|699|829|1,028|1,264|1,523| |所得税|90|105|136|167|201| |净利润|609|724|892|1,097|1,322| |少数股东损益|3|2|2|2|3| |归属于母公司所有者的净利润|606|722|890|1,094|1,319|[11]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 公司2024年稳步增长，2025年开局亮眼，是国内粮仓赛道领军者，受益于国家大规模粮仓建设及设备更新，基本盘预计呈现较好成长性，预计2025 - 2027年归母净利润分别为2.82亿元、3.58亿元、4.41亿元，对应5月6日股价PE为20、16、13倍，维持“买入”评级[6] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 2025年5月6日收盘价10.89元，一年内最高/最低14.88/7.59元，总市值55.79亿元，流通市值55.79亿元，总股本5.12亿股，资产负债率49.86%，每股净资产4.26元/股[3] 盈利预测与估值 |项目|2023年|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|2414|2652|3234|3975|4916| |同比增长率（%）|-10.51%|9.84%|21.95%|22.89%|23.69%| |归母净利润（百万元）|218|234|282|358|441| |同比增长率（%）|29.03%|7.34%|20.74%|26.76%|23.26%| |每股收益（元/股）|0.42|0.46|0.55|0.70|0.86| |ROE（%）|10.97%|10.90%|12.08%|13.87%|15.32%| |市盈率（P/E）|25.63|23.87|19.77|15.60|12.65|[5] 事件分析 - 公司发布2024年报及2025年一季报，2024年实现收入26.52亿元，同比增长9.84%，归母净利润2.34亿元，同比增长7.34%；单四季度收入13.20亿元，同比增长32.37%，归母净利润1.18亿元，同比增长6.24%；2025年一季度收入4.74亿元，同比增长32.21%，归母净利润3696万元，同比增长7.60%，拟每10股派发现金红利1.50元（含税）[6] 业务分析 - 机电工程系统交付及设计咨询业务营收和毛利率双升，2024年机电工程系统交付业务收入15.75亿元，占比59.38%，同比增长46.64%；设计咨询业务收入6.10亿元，占比22.99%，同比增长0.63%；设备制造业务收入3.99亿元，占比15.06%，同比下降28.35%；全年综合毛利率25.49%，同比上升0.75个百分点，机电、设计、设备业务毛利率分别为19.78%、47.90%、13.28%，分别同比上升2.50、5.16、下降6.93个百分点；2025年一季度营收提速，但归母净利润增速低于营收增速，综合毛利率19.85%，同比下降6.86个百分点，预计系季度确认项目结构扰动[6] 费用与减值分析 - 2024年全年期间费用率11.50%，同比下降0.69个百分点，销售、管理、研发、财务费用率分别为0.84%、6.21%、5.07%、 - 0.62%，同比分别下降0.11、0.10、0.48个百分点、持平；2025年一季度期间费用率14.20%，同比下降4.37个百分点，销售、管理、研发、财务费用率分别为1.22%、8.02%、5.34%、 - 0.38%，同比分别下降0.68、1.86、1.81、0.02个百分点；2024年减值对业绩构成边际拖累，全年资产 + 信用减值损失1.09亿元，同比增加6412万元[6] 订单分析 - 2024年新签合同额38.71亿元，同比增长9.22%；机电工程系统交付业务合同额25.17亿元，占比65.04%，同比增长19.76%；设计咨询业务合同额8.16亿元，占比21.08%，同比增长8.73%；设备制造业务合同4.66亿元，占比12.04%，同比减少28.03%；粮油加工行业合同额32.07亿元，占比82.84%，同比增长8.01%；冷链物流行业合同额5.65亿元，占比14.61%，同比增长10.25%；粮仓建设订单维持景气，冷链物流正触底反弹[6] 附录：财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，涵盖货币资金、应收票据及账款、营业收入、营业成本等项目，以及成长能力、盈利能力、估值倍数等财务比率预测[7][8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][10] 报告的核心观点 - 海融科技直营客户储备充分，海外市场推进快，随着原材料成本优化、产能项目落地，经营趋势向好，预计2025 - 2027年EPS分别为1.31/1.58/1.92元，当前股价对应PE分别为26/21/18倍 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年总营收10.87亿元（同增14%），归母净利润1.11亿元（同增24%），扣非净利润0.94亿元（同增30%）；2024Q4总营收3.21亿元（同增30%），归母净利润0.23亿元（同减1%），扣非净利润0.20亿元（同减1%）；2025Q1营收2.40亿元（同减6%），归母净利润0.07亿元（同减80%），扣非归母净利润0.04亿元（同减86%） [1] 原料成本与费用管控 - 2024年/2025Q1毛利率分别同减0.04pct/9pct至35.03%/28.63%，2024年底前期棕榈油锁价到期成本上涨，2025Q2原料供给修复，公司采取措施减缓成本压力，毛利率有望企稳回升 [2] - 2024年/2025Q1销售费用率分别同比 - 1pct/+1pct至14.04%/14.85%，预计持续控制费用支出，费用端率保持平稳；2024年/2025Q1管理费用率分别同比 - 0.3pct/+1pct至7.40%/7.76%；净利率分别同比 + 0.8pct/-11pct至10.18%/3.01% [2] 产品结构与募投项目 - 2024年奶油营收10.08亿元（同增16%），毛利率同减1pct至35.48%，销量7.17万吨（同增15%），吨价1.41万元/吨（同增1%），因产品结构变化、高单价低毛利稀奶油放量 [3] - 2024年植脂奶油/混合奶油/稀奶油营收分别为2.77/4.15/1.27亿元，分别同比 + 10%/-15%/+24%，公司针对混脂、冷冻线产品做工业包装，稀奶油对标中高端进口品牌优化性状 [3] - 二期募投项目预计6月验收，将缓解产能瓶颈，稀奶油预计延续高增 [3] 渠道与市场情况 - 2024年经销渠道营收8.77亿元（同增6%），下游流通渠道变革，公司助力经销商开发区域产品 [4] - 2024年直销渠道营收2.10亿元（同增65%），新锐KA、茶饮客户持续开拓，现有产能下提升客户覆盖广度，二期项目落地后下游客户端将承接产能释放 [4][9] - 2024年境外营收2.16亿元（同增17%），出口资质办理等前期工作落地，印度产能逐季释放，预计海外2025年延续双位数增长 [9] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年主营收入分别为13.21/16.15/19.05亿元，增长率分别为21.5%/22.3%/18.0%；归母净利润分别为1.18/1.42/1.73亿元，增长率分别为6.3%/21.0%/21.2% [12] 基本数据 - 当前股价33.92元，总市值31亿元，总股本90百万股，流通股本41百万股，52周价格范围24.32 - 40.1元，日均成交额40.96百万元 [5]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024 年公司收入 89.8 亿元、归母净利润 7.0 亿元，分别同比增长 9.7%、19.8%；2025Q1 收入 26.1 亿元、归母净利润 2.5 亿元，分别同比增长 36.5%、36.3% [5][6] - 医用耗材和消费品业务协同发力，前者内生+外延驱动、收购美国 GRI 补充海外产能，后者全棉时代爆品策略、核心爆品干湿棉柔巾引领增长且多元化布局渠道 [13] - 上调 2025 - 2026 年盈利预测、新增 2027 年盈利预测，对应 2025 - 2027 年归母净利润分别为 10.19 亿、12.14 亿、14.31 亿元 [13] 各业务板块情况 医用耗材业务 - 2024 年收入占比 43.5%、同比增长 1.1%，剔除收购 GRI 影响后同比下滑 6.4%；毛利率同比降 3.9PCT 至 36.5%；2025Q1 收入同比增长 46.3%，剔除 GRI 并表影响同比增长 10.5% [7] - 2024 年海外渠道收入占比 54.4%、同比增长 37.7%；2025Q1 国外收入同比增长 84.1%，C 端业务收入同比增长超 40% [7] - 2024 年感染防护产品收入占比 4.0%、同比下滑 61.2%，其他常规产品中传统伤口护理与包扎等收入同比有不同程度增长；2025Q1 手术室耗材等增速较快 [8] 健康生活消费品业务 - 2024 年收入占比 55.6%、同比增长 17.1%，毛利率同比降 1.0PCT 至 55.9%，营业利润率提升 0.7PCT 至 12.1%；2025Q1 收入同比增长 28.8% [9] - 2024 年线上/线下门店收入占比分别为 34.2%/16.6%，收入分别同比+18.9%/+9.3%，毛利率分别同比-1.1/+1.7PCT；截至 2024 年末线下门店 487 家，同比净增 76 家 [9] - 2024 年干湿棉柔巾等产品收入有不同程度增长，部分产品毛利率有变化；2025Q1 卫生巾等收入增速较快 [10] 财务指标情况 毛利率与费用率 - 2024 年毛利率同比下降 1.7PCT 至 47.3%，2024Q1 - 2025Q1 单季度毛利率同比有不同变化 [11] - 2024 年期间费用率同比下降 1.7PCT 至 35.5%，各分项费用率有不同变化；2025Q1 期间费用率同比下降 2.0PCT，主要系销售费用率下降 2.8PCT 贡献 [11] 其他财务指标 - 存货 2024 年末同比增加 36.5%至 19.6 亿元，2025 年 3 月末较年初持平、同比增加 34.1%，存货周转天数有相应变化 [12] - 应收账款 2024 年末同比增加 27.6%至 9.8 亿元，2025 年 3 月末较年初增加 14.3%、同比增加 26.5%，应收账款周转天数有相应变化 [12] - 资产减值损失 2024 年为 2.4 亿元、同比减少 38.3%，2025Q1 为 3324 万元、同比增加 87.3% [12] - 经营净现金流 2024 年为 12.7 亿元、同比增加 19.0%；2025Q1 净流出 2.3 亿元，净流出幅度同比扩大 40.9% [12] 盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|8,185|8,978|11,168|13,037|15,095| |营业收入增长率|-27.89%|9.69%|24.40%|16.73%|15.79%| |归母净利润（百万元）|580|695|1,019|1,214|1,431| |归母净利润增长率|-64.84%|19.81%|46.60%|19.08%|17.85%| |EPS（元）|1.00|1.19|1.75|2.08|2.46| |ROE（归属母公司)（摊薄）|5.03%|6.24%|8.48%|9.60%|10.69%| |P/E|52|44|30|25|21| |P/B|2.7|2.7|2.5|2.4|2.3|[14] 财务报表预测 利润表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|8,185|8,978|11,168|13,037|15,095| |营业成本|4,175|4,730|5,844|6,777|7,809| |...|...|...|...|...|...| |归属母公司净利润|580|695|1,019|1,214|1,431| |EPS(元)|1.00|1.19|1.75|2.08|2.46|[17] 现金流量表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|1,063|1,266|1,097|1,418|1,643| |净利润|580|695|1,019|1,214|1,431| |...|...|...|...|...|...| |净现金流|307|-3,320|598|858|453|[17] 资产负债表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |总资产|17,112|18,392|19,035|20,198|21,001| |货币资金|4,706|1,412|2,010|2,868|3,321| |...|...|...|...|...|...| |少数股东权益|577|724|774|829|889|[18] 主要指标预测 盈利能力（%） |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|49.0%|47.3%|47.7%|48.0%|48.3%| |EBITDA 率|20.8%|18.2%|16.2%|16.2%|16.1%| |...|...|...|...|...|...| |经营性 ROIC|14.3%|9.0%|10.0%|11.3%|12.9%|[19] 偿债能力 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债率|29%|35%|33%|33%|32%| |流动比率|2.47|1.53|1.83|1.93|2.12| |...|...|...|...|...|...| |有形资产/有息债务|7.92|6.52|8.58|8.72|11.42|[19] 费用率 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |销售费用率|25.54%|25.22%|24.92%|24.82%|24.81%| |管理费用率|8.47%|7.50%|7.50%|7.48%|7.48%| |...|...|...|...|...|...| |所得税率|16%|18%|18%|18%|18%|[20] 每股指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |每股红利|0.50|0.65|1.01|1.20|1.41| |每股经营现金流|1.79|2.17|1.88|2.44|2.82| |...|...|...|...|...|...| |每股销售收入|13.77|15.42|19.18|22.39|25.92|[20] 估值指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |PE|52|44|30|25|21| |PB|2.7|2.7|2.5|2.4|2.3| |...|...|...|...|...|...| |股息率|1.0%|1.2%|1.9%|2.3%|2.7%|[20]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3] 报告的核心观点 - 2024年业绩承压，1Q25利润环比改善，主要因2024年整车销量下滑和上汽通用亏损，1Q25受益于整车产销回升 [1] - 合资仍面临转型困境，通用五菱成绩亮眼，上汽大众和上汽通用面临产品结构转型问题，上汽通用五菱受益于新车型上市 [2] - 中欧电动车贸易破局出口或迎转机，重组+对外合作推动自主品牌新发展，出口业务预计迎来转机，自主品牌在重组和对外合作推动下将有新发展 [3] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024年公司营业收入同比-15.4%至6140.7亿元，归母净利润同比-88.2%至16.7亿元，扣非后归母净利润同比转亏至-54.1亿元，毛利率同比-0.8pcts至9.4% [1] - 1Q25公司营业收入同比-0.9%/环比-29.2%至1376.8亿元，归母净利润同比+11.4%/环比转正至30.2亿元，扣非后归母净利润同比+34.4%/环比转正至28.5亿元，毛利率同比-0.7pcts/环比-2.3pcts至8.1% [1] 合资企业情况 - 2024年对联营与合营企业的投资收益为-13.3亿元，1Q25对联营与合营企业的投资收益同比-30.1%/环比转正至15.4亿元 [2] - 上汽大众2024年销量同比-5.5%至114.8万辆，净利润同比+51.3%至47.4亿元，2025年1 - 4月销量同比-8.6%至31.1万辆 [2] - 上汽通用2024年销量同比-56.5%至43.5万辆，净亏损266.9亿元，2025年1 - 4月销量同比-6.3%至15.1万辆 [2] - 上汽通用五菱2024年销量同比-4.5%至134.0万辆，净利润同比+12.3%至10.4亿元，2025年1 - 4月销量同比+45.2%至50.4万辆 [2] 出口与自主品牌情况 - 2024年上汽出口零售销量同比+2.6%至108.2万辆，4/10欧盟宣布与中国达成共识，预计出口业务或迎转机 [3] - 2024年上汽自主品牌销量占比同比+5pcts至约60%，完成荣威和飞凡品牌融合，与华为联合打造的智选车品牌尚界首款车型预计2025E秋季上市 [3] 盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|726199|614074|643698|677919|714662| |营业收入增长率|0.72%|-15.44%|4.82%|5.32%|5.42%| |归母净利润（百万元）|14106|1666|8049|13118|16531| |归母净利润增长率|12.48%|-88.19%|383.02%|62.97%|26.02%| |EPS（元）|1.21|0.14|0.70|1.13|1.43| |ROE（归属母公司)（摊薄）|4.93%|0.58%|2.71%|4.22%|5.05%| |P/E|14|114|24|14|11| |P/B|0.7|0.7|0.6|0.6|0.6| [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 伊利股份2024年年报和2025年一季报显示2024年营收和利润下滑25Q1营收微增利润有降有升 低温品类逆势增长奶粉业务增势良好 原奶价格下行提升毛利率澳优商誉减值影响短期利润 考虑原奶上游去化节奏下调2025 - 2026年归母净利润预测新增2027年预测 仍维持“买入”评级 [1][2][3][4] 各业务情况总结 - 液体乳2024年收入750.03亿元同比-12.32% 主要因终端需求偏弱及常温奶去库存 低温品类逆势增长 25Q1收入196.40亿元同比-3.06% 降幅环比收窄 渠道库存稳中有降 终端价盘良好 [2] - 奶粉及奶制品2024年/25Q1分别实现收入296.75/88.13亿元 同比+7.53%/+18.65% 金领冠婴配粉24年营收双位数增长 成人奶粉市场份额提升 奶酪品类2B业务24年营收同比增长超20% [2] - 冷饮产品2024年/25Q1分别实现收入87.21/41.05亿元 同比-18.41% /-5.25% [2] 财务指标总结 毛利率与费用率 - 2024全年/24Q4/25Q1公司毛利率分别为34.10%/31.00%/37.82% 25Q1同比/环比分别为+1.80/+6.82pcts 成本端红利提升毛利率 [3] - 2024全年/24Q4/25Q1销售费用率分别为18.99%/18.06%/16.92% 25Q1同比/环比分别为-1.52/-1.14pcts 因终端产品新鲜度好促销费用减少 [3] - 2024全年/24Q4/25Q1管理费用率分别为3.86%/4.07%/3.77% 25Q1同比/环比分别为-0.70/-0.30pcts [3] 净利率 - 2024全年/24Q4/25Q1归母净利率分别为7.30%/-9.03%/14.76% 25Q1同比/环比分别为-3.42/+23.80pcts 24Q4净亏损因澳优商誉减值 25Q1净利率同比下滑因24Q1投资收益基数高 [3] - 2024全年/24Q4/25Q1扣非归母净利率分别为5.19%/-9.34%/14.02% 25Q1同比/环比分别为+2.58/+23.36pcts [3] 盈利预测 - 下调2025 - 2026年归母净利润预测至108.10/116.51亿元 较前次下调6.1%/5.4% 新增2027年归母净利润预测为130.36亿元 对应2025 - 2027年EPS为1.70/1.83/2.05元 当前股价对应P/E分别为17/16/15倍 [4] 其他财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|126,179|115,780|119,738|123,981|130,650| |营业收入增长率|2.44%|-8.24%|3.42%|3.54%|5.38%| |归母净利润（百万元）|10,429|8,453|10,810|11,651|13,036| |归母净利润增长率|10.58%|-18.94%|27.88%|7.79%|11.89%| |EPS（元）|1.64|1.33|1.70|1.83|2.05| |ROE（归属母公司)（摊薄）|19.48%|15.89%|19.03%|19.14%|19.83%| |P/E|18|22|17|16|15| |P/B|3.5|3.6|3.3|3.1|2.9|[5]

报告公司投资评级 - 给予公司“买入”评级，参考同行业上市公司可比估值情况，给予公司2025年21倍PE估值、12个月内目标市值274亿元，目标价位47.95元/股 [4] 报告的核心观点 - 集采推动行业变革，公司产品在集采中表现良好，高速机推广将提升免疫试剂高端市场份额 [2] - “流水线+分子诊断+微生物质谱”打造多平台增长极，拓展创新业务 [2] - 国际市场拓展起步，新产品持续亮相，海外销售增长，未来拓展有望加速 [3] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润13.05、15.66、18.84亿元，同比+9%/+20%/+20% [4] 根据相关目录分别进行总结 扎根免疫诊断业务，逐步打造平台化优势 - 报告研究的具体公司是国内体外诊断行业领军企业，产品覆盖多领域，技术创新是战略首位，全球80多国设网点 [14] - 过去10年业绩，2019年前高速增长，2020年受疫情影响调整，2023年受集采影响，未来有望消化影响回归平稳 [14] - 2024年主营业务中试剂类收入37.97亿元，占比84.9%，仪器类收入5.25亿元，占比11.7% [15] - 历史毛利率相对稳定，2020 - 2022年受疫情影响下降，2023 - 2024年恢复，试剂类毛利率70%左右高于仪器类 [19] - 按应用领域，2024年免疫诊断收入25.56亿元，微生物检测3.61亿元，生化检测2.22亿元，分子诊断3493万元，免疫诊断毛利率80%左右是盈利核心 [21] - 历史销售以国内为主，海外市场销售比例从2017年1.5%提升到2024年6.5%，未来国际市场是拓展重点 [25] 高度重视研发投入，将技术创新放在战略首位 - 公司重视研发，研发费用率从2018年11.0%提升到2024年16.4%，研发人员1982人占比34.33%，多地设研发中心，获多项注册和认证 [28] - 公司毛利率在同行业有优势，免疫诊断类产品毛利率2024年保持在80%以上 [29] 国内集采执行推动行业变革，发光高速机推广带来份额提升 - 体外诊断行业发展快，是医疗体系重要一环，新技术和医保政策推动其进步 [32] - 体外诊断市场分多个领域，免疫诊断规模最大占比28%，国内免疫诊断行业预计5年复合增速19.1%快于整体 [34][39] - 免疫诊断用于多项目检测，肿瘤标志物等占比较大且最早落地带量采购 [42] - 国内免疫诊断市场外资占超50%份额，国产企业份额有望提升 [45] - 公司推出系列化学发光仪器，AutoLumo A6000单个模块检测速度600T/h，支持多联机，适用多种检测试剂 [48] - 高速机型装机提升将带动免疫试剂销售和高端市场份额增长 [51] 二十八省集采中以首位成功中标，政策推动行业迅速进口替代 - 2024年12月安徽省牵头二十八省对肿瘤标志物和甲状腺功能检测带量采购，公司在两项检测中均以第一次序中标 [52][56] - 肿瘤标志物检测90企业参与，A组9家（4家进口5家国产），公司报量排A组第五，份额9.3%；甲状腺功能检测96企业参与，A组8家（4家进口4家国产），公司报量排A组第七，份额6.7% [52][55] - 带量采购执行后公司国内市场份额有望加速提升，国产厂商成本优势将使进口替代进程加速 [56][57] 院内自动化流水线推广势在必行，公司产品布局力拔头筹 - 实验室自动化系统可提升医院检验效率，国内TLA普及率低，与发达国家有差距 [58][63] - 公司2017年推出全自动磁悬浮流水线，2019年推出生化免疫流水线，2022年推出Autolas X - 1系列实现线体国产化，获德国iF设计奖 [68][71] - 流水线推广将提升公司在头部三级医院份额，带动免疫、生化类试剂销售 [71] 分子诊断布局逐步完备，拓展新增长曲线 - 分子诊断是精准医疗技术基础，国内市场起步晚规模小但增长快，预计到2028年规模达627亿元，5年复合增速21.9% [72] - 公司分子诊断产品菜单丰富，获多项注册和认证，推出系列核酸提纯及PCR分析系统，适用于多场景 [75][77] - 未来公司将在多领域布局分子诊断业务 [80] 积极布局基因测序技术，份额有望受益于商务部外资禁令 - 国内测序仪市场华大智造和Illumina占比较大，2025年3月商务部禁止Illumina向中国出口测序仪，公司份额有望提升 [83][86] - 公司建立双研发中心推进基因测序国产化，子公司思昆生物测序仪Sikun2000有性能优势，已在非临床领域推广 [86][89] - 公司参股梅丽科技加速基因测序技术研发和产品落地 [92] 加大微生物质谱系统研发，布局高端应用市场 - 质谱检测技术国外成熟，国内体外诊断领域处于初期，有百亿蓝海市场 [94] - 公司开发多款质谱系统及配套产品，构建整体解决方案，拓展应用领域，部分产品获注册证 [96] - 质谱检测产品有望带动公司微生物检测高端市场份额突破和品牌推广 [97] 国际市场拓展起步，新产品持续亮相 - 海外IVD市场空间广阔，公司产品已进入多个地区，2024年海外销售2.86亿元，同比+36.6% [3][109] - 公司获多项国际专利和认证，2025年2月海外发布三款重磅产品，未来海外市场拓展有望加速 [110] 盈利预测及投资建议 - 预计2025 - 2027年营业收入49.96、59.64、70.81亿元，同比+12%、+19%、+19%，毛利率分别为64.9%、65.2%、65.4% [113] - 免疫诊断业务2025 - 2027年收入27.78、33.65、40.37亿元，同比+8.7%、+21.1%、+20.0%，毛利率分别为77.6%、76.6%、75.7% [118] - 微生物检测业务2025 - 2027年收入4.37、5.20、6.16亿元，同比+21%、+19%、+18%，2027年毛利率达51.9% [118] - 生化检测业务2025 - 2027年收入2.52、2.83、3.15亿元，同比+14%、+12%、+11%，毛利率分别为59.4%、57.7%、55.9% [118] - 分子诊断业务2025 - 2027年收入0.89、1.81、3.15亿元，同比+155%、+154%、+73%，毛利率分别为70.2%、71.7%、73.0% [118] - 检测仪器业务2025 - 2027年收入4.13、4.95、5.79亿元，同比+17%、+20%、+17%，毛利率维持在40%左右 [118] - 预计2025 - 2027年归母净利润13.05、15.66、18.84亿元，同比+9%/+20%/+20%，给予“买入”评级 [4][121]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 今世缘2024年总营收115.46亿元，同比增14.31%，归母净利润34.12亿元，同比增8.8%；2025Q1总营收50.99亿元，同比增9.17%，归母净利润16.44亿元，同比增7.27%；公司拟每股派现1.2元，合计派现14.96亿元，分红率约43.85% [1] - 考虑行业需求恢复需时间，下调2025 - 26年归母净利润预测，新增2027年预测，公司经营状态良性、省内市占率有望提升 [5] 根据相关目录分别进行总结 收入情况 - 2024年收入双位数以上增幅，特A+类和特A类产品收入高增长，低端产品下滑；白酒销量增19.5%、均价降4.3%；省内优势市场高基数下双位数增长，苏中增长势能强 [2] - 2025Q1稳步开局，特A类产品收入增速领先，百元价位淡雅畅销，V系列起量，开系列维护价盘；省内市占率继续提升 [3] 盈利指标 - 2024年/2025Q1毛利率74.7%/73.6%，同比降3.6/0.6pct；税金及附加项占营收比重14.6%/16.4%，同比降0.2/升0.9pct；销售费用率18.5%/13.3%，同比降2.2/0.9pct；管理及研发费用率4.4%/2.3%，同比降0.2/0.1pct；归母净利率29.6%/32.2%，同比降1.5/0.6pct [4] - 截至2025Q1末合同负债5.4亿元，同比/环比下降，或为渠道减压 [4] 盈利预测与估值 - 2025年经营目标总营收同比增5% - 12%、净利润增幅略低；下调2025 - 26年归母净利润预测，新增2027年预测，折合EPS为2.93/3.21/3.51元，当前股价对应P/E为16/15/13倍 [5] 财务报表数据 - 利润表展示2023 - 2027E营业收入、营业成本等多项指标数据 [11] - 现金流量表展示2023 - 2027E经营、投资、融资活动现金流等数据 [11] - 资产负债表展示2023 - 2027E总资产、总负债、股东权益等数据 [12] 能力指标 - 盈利能力指标如毛利率、ROE等2023 - 2027E数据 [13] - 偿债能力指标如资产负债率、流动比率等2023 - 2027E数据 [13] 其他指标 - 费用率指标如销售、管理等费用率2023 - 2027E数据 [14] - 每股指标如每股红利、每股经营现金流等2023 - 2027E数据 [14] - 估值指标如PE、PB等2023 - 2027E数据 [14]

报告公司投资评级 - 行业为公用事业/电力，6个月评级为买入（维持评级） [4] 报告的核心观点 - 2024年公司实现营业收入578.2亿元，同比增长1.95%；归母净利润66.4亿元，同比-0.9%；2025年Q1公司实现营业收入131.2亿元，同比减少7%；归母净利润20.8亿元，同比增长2.1% [1] - 因火电板块电价或面临一定压力，调整盈利预期，预计2025 - 2027年公司可实现归母净利润71/76.4/80.9亿元（25/26年前值83.2/88.5亿元），对应PE17.1/15.9/15x，维持“买入”评级 [3] 各业务情况总结 水电业务 - 2024年雅砻江水电上网电量924.5亿千瓦时，同比+10.4%；上网电价0.301元/千瓦时，同比-2.9%；实现净利润82.7亿元，同比-4.5%；Q4净利润约3亿元，同比下滑约77%，与发电量、上网电价下降及缴纳税费同比增加有关 [2] - 2025年Q1在两河口电站去年蓄满带动下，雅砻江水电上网电量231.1亿千瓦时，同比+18.4%；四川省25年电力交易取消综合一口价，枯期电价或有提升；Q1实现净利润29.97亿元，同比增长约16.5%，带动公司归母净利润同比正增长 [2] 火电业务 - 2024年主要火电控股子公司净利润约15亿元，同比增加11.7%；福建地区净利润同比提升110.5%，广西电厂与北疆电厂净利润同比下滑 [3] - 2025年Q1清洁能源挤压火电发电空间，公司火电发电量同比下降32.3%；部分区域火电中长期交易价格下降，一季度火电板块量价承压 [3] 新能源业务 - 2024年公司新增新能源装机263.2万千瓦，风电、光伏发电量分别同比增长0.6%和63.3%；因无补贴项目占比逐渐提升，光伏电价同比-24.1% [3] 财务数据总结 利润表数据 |年份|营业收入（百万元）|增长率（%）|归属母公司净利润（百万元）|增长率（%）|EPS（元/股）|市盈率（P/E）|市净率（P/B）|市销率（P/S）|EV/EBITDA| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|56,711.86|12.32|6,704.94|64.36|0.84|18.11|2.06|2.14|9.15| |2024|57,819.28|1.95|6,643.03|-0.92|0.83|18.28|1.96|2.10|9.68| |2025E|56,740.98|-1.86|7,099.75|6.88|0.89|17.10|1.84|2.14|9.47| |2026E|58,505.34|3.11|7,643.45|7.66|0.95|15.89|1.74|2.08|8.83| |2027E|61,170.02|4.55|8,085.33|5.78|1.01|15.02|1.64|1.99|8.35| [3] 资产负债表数据 |年份|资产总计（百万元）|负债合计（百万元）|股东权益合计（百万元）|资产负债率（%）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|277,363.02|175,245.66|102,117.36|63.18| |2024|296,536.69|187,463.01|109,073.68|63.22| |2025E|277,953.64|162,010.26|115,943.39|58.29| |2026E|291,956.08|169,071.13|122,884.95|57.91| |2027E|289,732.80|159,510.47|130,222.33|55.05| [10] 现金流量表数据 |年份|经营活动现金流（百万元）|投资活动现金流（百万元）|筹资活动现金流（百万元）|现金净增加额（百万元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|21,268.12|-20,656.26|-939.11|-327.25| |2024|24,657.13|-22,650.14|-3,152.14|-1,145.15| |2025E|21,507.75|-4,476.79|-22,661.90|-5,630.94| |2026E|29,294.99|-16,500.00|-12,653.84|141.15| |2027E|31,555.90|-16,300.00|-15,042.73|213.17| [10]