宏观及策略研究 2025年7月PMI数据点评 - 制造业PMI回落至49.3%，非制造业商务活动指数为50.1%，综合PMI产出指数为50.2%，均显示景气度下降 [2][3] - 生产指数回落0.5个百分点至50.5%，新订单指数回落0.8个百分点至49.4%，新出口订单回落0.6个百分点至47.1%，反映产需两端收缩 [3] - 原材料购进价格和出厂价格指数收缩放缓，主因国内资源品价格上行及国际原油涨价 [3] - 小型企业PMI回落0.9个百分点至46.4%，中型企业回升0.9个百分点至49.5%，显示政策传导仍需时间 [3] - 建筑业商务活动指数回落2.2个百分点至50.6%，服务业指数微降0.1个百分点至50.0%，极端天气影响施工进度 [4] 中共中央政治局会议点评 - "十五五"规划部署强调实现2035年远景目标的关键性，需依托市场、产业、人才等优势应对风险挑战 [6][7] - 宏观政策要求"持续发力、适时加力"，财政加快债券发行，货币政策强调降低融资成本及结构性工具支持重点领域 [7] - 消费政策聚焦民生保障（如养老金上调、育儿补贴），投资转向"两重"建设的高质量推动 [8] - 科技领域提出新质生产力从"量"向"质"转变，反内卷政策从价格治理扩展至产能综合治理 [9] - 房地产强调存量提质增效，资本市场政策将延续稳市机制及中长期资金入市 [10] A股市场投资策略 - 近5个交易日上证综指跌0.90%，创业板指跌0.73%，两市日均成交额达1.82万亿元（环比增479.5亿元） [12] - 美联储维持利率4.25%-4.50%，内部对降息分歧加大，海外流动性宽松预期推迟 [12] - 中期看好TMT、医药生物、国防军工（AI及出海催化）、金融板块（政策支持）、电力设备（产能治理） [13] 行业研究 天津乳制品行业 - 全国奶价成本倒挂，2024年生鲜乳价格同比降11.75%，奶牛存栏量减少超50万头，头部企业提升成母牛比例 [14] - 乳制品行业CR5超60%，液态奶承压但花色奶表现亮眼，线上渠道增长显著 [14][17] - 天津奶业全产业链产值116.8亿元，奶牛单产11吨/年（全国领先），DHI测定技术覆盖率达100%（全国目标60%） [17] - 海河乳品2024年营收增19.90%至10.98亿元，花色奶全国市占率9.9%，外埠销售突破5亿元 [18]

报告核心观点 - 2025年7月中央政治局会议将高质量发展与短期经济增长有机融合，对稳预期、稳经济意义重大；农业行业饲料和养殖有投资机会；META、微软CAPEX大超预期，推荐HVDC方向 [6][8][10] 市场走势 - 2025年8月1日国内市场主要指数多数下跌，上证指数收盘3573.21，跌1.18%；深证成指收盘11009.77，跌1.73%；沪深300收盘4075.59，跌1.82%等 [4] 山证宏观：2025年7月中央政治局会议解读 - 会议在复杂局面下召开，将高质量发展与短期经济增长融合，强调宏观政策发力，对稳预期、稳经济有重要意义 [6] - 坚定高质量发展目标，今年10月将研究制定“十五五”规划建议，下半年着力“四稳”，上半年GDP增速达5.3% [6] - 国内有效需求不足，要释放内需潜力，消费上培育服务消费增长点、扩大商品消费，投资上扩大有效投资、推进“两重”建设等 [6] - “立破并举”提升供给体系和效率，“立”要科技创新，解决“内卷”侧重市场化法制化手段 [6] - 宏观政策持续发力、适时加力，财政政策加快政府债券发行使用，货币政策保持流动性充裕 [7] 山证农业：农业行业周报（2025.07.21 - 2025.07.27） - 本周沪深300指数涨1.69%，农林牧渔板块涨3.62%，排名第9，子行业中其他种植业等表现居前五 [8] - 本周猪价环比下跌，截至7月25日，四川、广东、河南外三元生猪均价分别为13.60、15.54、14.13元/公斤，环比-0.37%、-0.32%、-1.74%；平均猪肉价格环比涨1.02%等 [8] - 看好海大集团投资机会，其饲料行业景气度有望回升，海外业务或成增长点 [8] - 生猪养殖行业本轮盈利时间持续性或超预期，推荐温氏股份等生猪养殖股 [8] - 2025年肉鸡行业业绩或新增需求回升变量，圣农发展具备配置价值 [11] - 2025年是宠物主粮品牌决胜关键年，推荐乖宝宠物、中宠股份 [11] 山证电新：META、微软CAPEX大超预期 - META预计2026年投入使用首个多GW级AI数据中心Prometheus，Hyperion集群将扩展至5GW算力规模；海外HVDC若在META项目落地，有望提升国内HVDC电源渗透率 [10] - 重点推荐中恒电气，建议关注维谛海外代工禾望电气、盛弘股份等 [10] - Meta上调2025年CAPEX指引至660 - 720亿美元，预计2026年资本支出或超1000亿美元；微软Q2资本开支242亿美元，YOY+27%，预计2026Q1超300亿美元 [11] - META和微软营收超预期，META 25Q2收入+22%，预计25Q3收入+18 - 25%；微软云计算业务营收同比+39% [11]

核心观点 报告对国内金融市场进行了多方面分析，涵盖市场行情、宏观消息、行业动态、上市公司情况等，指出三大指数继续调整，建议回踩20日线且空头衰竭后左侧博弈反抽，短期锁定利润等待局势明朗 [12][13] 国内金融市场 - 上证指数收盘3573.21，跌1.18%；深证成指收盘11009.77，跌1.73%；创业板指收盘2328.31，跌1.66%；上证当月连续收盘2777.4，跌1.42%；沪深当月连续收盘4070.4，跌1.68%；恒生期货指数收盘31874.78，跌1.72% [4] 宏观消息汇总 - 7月30日，国家发展改革委公开征求《政府投资基金布局规划和投向工作指引》和《加强政府投资基金投向指导评价管理办法》意见 [6] - 近日，国家级AI开源开放平台“焕新社区”正式启动，标志中国AI“国家队”建设迈入实质性阶段 [6] 行业最新动态 - 体育产业多维赋能区域经济，湘超联赛与世运会点燃概念热潮，相关个股有天府文旅(000558)、金陵体育(300651)等 [8] - 暑期档票房突破55亿元，影视股受益内容爆款全面走强，相关个股有光线传媒(300251)、幸福蓝海(300528)等 [8] 上市公司聚焦 - 茂莱光学半导体检测镜头批量交付，球面加工精度达λ/10（PV值0.02λ），镀膜损耗率小于0.1%碾压行业 [10] - 美芯展是光学传感国产替代的先锋，H1营收高增（光学传感器放量+无线充电升级） [10] - 万马股份超高压绝缘料市占率20%（产能6万吨碾压同业），深海电缆材料突破15MPa抗压极限 [10] 市场回顾及展望 市场表现 - 7月31日，两市成交额19360亿元，比前一日增加918亿元；上涨家数1016家，下跌家数4064家 [12] - 三大指数低开后单边震荡走低，跌幅均超1%收阴线形态，大盘权重白线领跌，黄线早盘抗跌午后抵抗减弱，个股跌多涨少，延续放量分歧 [12] 热点板块 - 液冷服务器、AI算力等相关概念涨幅较大，云计算、液冷服务器相关等板块资金净流入较多 [12] - 钢铁、煤炭等概念跌幅较大，锂电池、国企改革等板块资金净流出较多 [12] - 两市共43家涨停，5家跌停，涨停板集中在液冷服务器、医药等板块 [12] 后市展望 - 三大指数均跌破10日线后未回收，继续调整下方20日线有较强支撑；连续两日放量杀跌，下跌放量卖出主动性加强，调整力度超预期 [12] - 建议回踩20日线且空头衰竭（成交量能大幅萎缩）后左侧博弈反抽 [12] - 周四AI算力相关等方向受美科技企业业绩中报超预期刺激表现最强，本周强势题材变换频繁，博弈难度增加，短期锁定利润等待局势明朗 [13]

宏观经济分析 - 中共中央政治局7月30日会议决定10月召开二十届四中全会，主要议程为研究制定"十五五"规划建议，强调战略上坚持长期主义，战术上应对短期波动 [5] - 2025年上半年中国经济实际GDP同比增长5.3%，生产端强劲，消费受补贴政策拉动，基建/制造业投资维持高增速，净出口贡献显著 [6] - 当前经济面临房地产产业链未企稳、平减指数偏弱等内需挑战，以及美国关税政策、美联储货币政策不确定性等外部风险 [6] - 下半年政策重点包括加快政府债券发行、促进融资成本下行、培育服务消费（如育儿补贴）、规范行业竞争秩序及推进地方融资平台出清 [7] 欧美贸易协定影响 - 美欧达成贸易协议核心条款包括：对欧盟输美商品征收15%关税（钢铁/铝除外），欧盟承诺对美投资6000亿美元并采购7500亿美元能源产品 [9] - 协议导致德国GDP预计一年内下降0.15%（65亿欧元损失），欧盟整体GDP下降0.1%，引发欧盟内部对战略自主性的质疑 [10] - 协定间接影响中美经贸谈判，美方维持对中国10%的"对等关税"，双方同意展期反制措施90天 [11] 市场与行业表现 - A股主要指数普遍下跌：上证综指跌1.18%，深证成指跌1.73%，创业板指跌1.66% [1] - 行业分化显著：计算机板块涨0.39%领涨，钢铁板块跌4.08%领跌，有色金属、房地产跌幅超3% [2] - 欧美协议落地与国内育儿补贴政策（年发放3600元/孩）形成共振，预计推动消费板块（婴童/乳品/零售）轮动 [11] 政策与投资策略 - "十五五"规划将聚焦制度/市场/产业/人才优势强化，同时通过产能治理、招商引资规范等措施应对"内卷化"问题 [5][7] - 建议关注9-10月财政政策加力空间，货币政策可能配合降准降息以增强政策一致性 [8] - 当前市场处于"强预期、弱现实"窗口期，需把握消费轮动与结构切换机会，但需保持审慎乐观态度 [12]

报告核心观点 报告对多个行业和公司进行分析，涵盖宏观经济、金融、电新、化工、纺服、农业等领域，指出美国 9 月降息可能性低，国内经济有下行压力但“反内卷”政策效果渐显；各行业有不同发展态势，如光储行业新兴市场潜力大，氟化工制冷剂价格上涨，阿迪达斯业绩增长等；还给出各公司投资建议和盈利预测[9][15][22]。 宏观与策略 美国 7 月 FOMC 会议点评 - 美东 7 月 30 日美联储暂停降息，维持联邦基金利率 4.25 - 4.5%及缩表规模，鲍威尔发言鹰派，9 月降息可能性低 [9] 下半年经济与政策节奏的再思考 - 8 月 7 日北京固收 + 论坛演讲用稿，针对反内卷政策和上半年经济数据更新思路观点 [9] 7 月 PMI 数据解读 - 7 月 PMI 季节性回落，制造业 PMI 连续四月低于荣枯线，经济有下行压力，内需不振和供需失衡问题仍在；非制造业 PMI 环比下行但有韧性；“反内卷”政策使制造业价格指标回升，生产经营预期转暖，但需求未复苏，需关注需求端对价格回升的支撑 [9] 2025 年 8 月转债市场研判及“十强转债”组合 - 7 月沪指和转债平价上升，转债进入强股性区间，需警惕小盘股调整、债市压力传导、条款乐观定价修正三类风险；可从“反内卷”、正股成长高波、红利三条思路挖掘机会 [10] ESG 产品月报(2025.8) - ESG 公募基金新发数量波动，近两年规模增长但分化；ESG 债券月度发行金额波动大；ESG 银行理财产品月度发行只数呈“S 型”，存续数量稳步增长；各类型公募 ESG 产品 7 月表现有差异，权益类产品业绩亮眼 [12][13] 行业与公司 光储行业研究专题 - 2025 年上半年储能行业需求高速增长，国内储能系统和电池出货大增，分地区来看国内招标和中标量、美国表前储能装机、欧洲表前储能需求均有增长；新兴市场有望成国内储能企业出口重要方向；预计 2025 - 2027 年全球储能新增装机容量和产值有变动，新兴市场储能装机和产值增长；建议关注光储产业链龙头公司 [15][16][17] 氟化工行业：2025 年 7 月月度观察 - 7 月氟化工行情，各指数有不同涨幅，氟化工行业指数表现有差异；主流制冷剂价格上涨，8 - 10 月价格预计稳定增长，出口价格与内贸倒挂但企业报价协同；8 月空调排产预期上调，上半年内销排产上涨，出口市场有变化；本月氟化工有项目验收、产能扩张、企业预增等要闻；看好 R22、R32 等制冷剂景气度延续，建议关注相关龙头企业 [18][19][22] 中国居民财富搬家路线图暨非银金融行业投资机会 - 存款搬家利于增量资金涌入风险资产，促进风险资产估值企稳和资管机构规模扩张；存款搬家持续，非银金融板块凭业绩弹性有投资机会，维持行业“优于大市”评级 [23][25] 纺织服装海外跟踪系列六十二 - 阿迪达斯 2025 财年二季度及上半年业绩公布，二季度收入、净利润等有增长，上半年各区域和渠道均双位数增长（剔除 Yeezy）；管理层维持全年指引，关税下半年成本预计增加；全年主品牌双位数增长指引彰显信心，建议关注其核心供应商和零售商 [25] 美国农业部（USDA）月度供需报告数据分析专题 - 种植链农产品中玉米价格有望温和上涨，大豆短期关注贸易与天气、底部看好大周期布局，小麦供应充裕、后续或随玉米中枢上移，白糖关注到港节奏及原油价格波动，棉花预计偏弱震荡；养殖链农产品中美国 2026 年牛价景气向上，牛奶期末库存小幅下调，猪肉市场规模扩大，禽市场供给恢复，鸡蛋供应预计宽松；推荐牧业、宠物、养殖等低估值龙头 [26][28][31] 亚朵(ATAT.O) 海外公司深度报告 - 亚朵从酒店到零售是体验经济典范，零售驱动因素有供需共振契合新消费内核、定位与模式有稀缺优势；成长展望是矩阵化推新构筑基本盘、品类扩张打开想象空间；上修 2025 年零售业务收入增速，下修 2025 年 RevPAR 增速；给予公司 2026 年估值，维持“优于大市”评级 [31][32][34] 新东方 - S(09901.HK) 海外公司财报点评 - FY2025Q4 非甄选业务同增 18.7% 优于指引，各业务增速良好，产能扩张，运营效率提升；FY2026Q1 预计收入同增 2 - 5%，展望谨慎；宣布股东回报计划；下调 2026 - 2027 年经调整净利润，新增 2028 财年预测，维持中线“优于大市”评级 [35][36][38] 西部矿业(601168.SH) 财报点评 - 2025H1 公司业绩同比增长 15%，主力矿山玉龙铜业盈利，冶炼版块有亏损；锌精矿加工费反弹，青海湘和扭亏，青海铜业预计下半年扭亏；玉龙铜矿产量可观且有扩产计划；预计 2025 - 2027 年归母净利润增长，维持“优于大市”评级 [38][39] 脸书(META PLATFORMS)(META.O) 海外公司财报点评 - 二季度营收、利润等超指引上限，AI 驱动广告业务增长，各业务板块有不同表现；业务亮点包括广告营收利润超指引、AI 驱动广告推荐效率改善、资本开支持续提升；预计 25Q3 营收增长，上调全年总费用；上修 2025 - 2027 年收入和净利润，给予目标价，维持“优于大市”评级 [40][42][43] 微软(MICROSOFT)(MSFT.O) 海外公司财报点评 - FY25Q4 整体财务表现超预期强劲，各业务板块收入增长，订单指标向好；业务重点有云与 Azure 加速增长、生产力业务增长超指引、资本开支保持高位且 26 财年增速放缓；预计下季度收入和成本情况；调整 2026 - 2027 财年收入和净利润预测，新增 2028 财年预测，给予目标价，维持“优于大市”评级 [43][44][45] 金融工程 金融工程日报 - 2025 年 7 月 31 日市场全线下跌，各规模、板块、风格指数表现有差异，部分行业和概念表现较好或较差；收盘涨停和跌停股票数量，封板率和连板率下降；两融余额及占比、交易占比情况，ETF 折溢价情况，大宗交易成交金额和折价率，股指期货年化贴水率情况；近一周调研机构较多的股票，2025 年 7 月 31 日龙虎榜机构专用席位和陆股通资金流入流出前十股票 [46][47][48] 市场数据 商品期货 - 部分商品期货收盘价和涨跌幅情况，如黄金、白银、原油、铜等 [50] 全球证券市场统计 - 各股票市场指数最新收盘价、1 日、1 周、1 个月、3 个月、12 个月涨跌幅及 30 天波动率情况 [54] A 股和港股资金流入流出前十 - A 股和港股资金流入流出前十股票的代码、简称、价格、涨跌幅、流入流出资金情况 [56][57]

核心观点 报告围绕宏观经济、策略、固定收益、战略、重点公司等多领域展开分析，指出“反内卷”政策影响工业生产和商品价格，海外中资股盈利有改善趋势，部分公司业绩表现良好且具投资价值，部分行业如核能、电网建设等有发展机遇[2][5][8]。 宏观 - 7月制造业PMI较6月回落至49.3%，非制造业商务活动指数回落至50.1%，“反内卷”政策初见成效及高温暴雨天气扰动致工业生产放缓，部分商品价格上升，装备制造业PMI连续3个月扩张，高技术和消费品行业PMI环比走弱，高耗能行业PMI回升0.2个百分点 [2] - 7月31日日本央行维持政策利率0.5%不变，上调2025财年经济和通胀预期，关税不确定性消退后，通胀预期升温或推动年底重启加息 [3] - “反内卷”政策使国内商品价格抬升，工业生产放缓，7月地产销售走弱，居民暑期出行消费景气度高，外需7月港口高频指标同比反弹，6月广义财政支出提速，出口同比增速或反弹，制造业开工有韧性，焦化/高炉开工率高于去年同期 [4] 策略 - 海外中资股8月中下旬迎2025年中报密集披露期，预计上半年盈利增速延续上行，材料板块改善幅度或大，科技及医药延续高景气，可选消费及能源有下行压力，国内信用周期复苏，全年盈利增速或好于2024年；截至7月30日，中报业绩预告披露率约17%，整体预喜率60%，公用、金融、医药居前；建议增配游戏和互联网电商龙头，关注港股创新药及非银金融 [5] - 7月市场风险偏好修复，高股息板块受银行拖累表现一般，内部结构分化，“反内卷”催化下周期型高股息品种表现优，8月市场风险偏好趋势延续，部分稳健及潜力高股息品种配置价值显现 [13] 固定收益 - 中国7月官方制造业PMI为49.3，前值为49.7 [6] - 7月美联储FOMC会议维持联邦基金利率目标区间在4.25 - 4.5%，两位理事投反对票增加宽松预期，但鲍威尔鹰派发言降低降息预期，货币政策可能待就业等数据弱化后再降息 [7] 战略 - 海外美国PJM电力市场容量招标激发缺电和基荷电源建设关注，特朗普强调电源基础设施和新兴能源技术开发，看好美国核电发展及全球核能产业链投资机会，海外电气设备供需偏紧，国内电网建设快速迈进，主网招标强劲 [8] - 7月政治局会议对下半年经济工作部署，10月召开二十届四中全会研究“十五五”规划建议，政策基调从“加强超常规逆周期调节”转向“适时加力”，“反内卷”供给侧改革表述调整，稳住楼市股市巩固市场回稳向好势头 [10] 房地产 - 2025年7月百强房企单月销售金额环比降38.1%，同比降23.2%，降幅扩大，1 - 7月累计销售金额同比降14.4%，降幅扩大，市场动能不足，热点城市热度回落，房地产行业政策落地节奏有望加快，一线城市及核心区域政策弹性或超预期 [11] - 商业地产估值方法体现对资本化率敏感度，消费REITs低股息率打开资产重估空间，推荐逻辑包括促消费政策催化、运营管理溢价提升、C - REIT证券化及价值重估、低估值优势 [14] 有色金属 - 美国对铜深加工产品征50%关税、豁免铜原料，25H2铜原料可能流向非美地区，非美铜价或回调但幅度有限，长期看好铜价上行，推荐紫金矿业等铜成长股，关注符合特定条件的铜企 [12] 重点公司 - 中国石油股份近年来推动稳油增气，天然气业务降本增量，海外优质区块成新引擎，气头烯烃路线有差异化优势，预计25 - 27年归母净利润可观，26 - 27年净利同比增长，稳定分红政策助力股息率保持高位，维持A/H“增持”评级 [15] - 脸书2Q营收同比增22%至475亿美元，净利润同比增36%至183亿美元，广告和其他收入增长，AI投入持续加码，维持“买入”评级 [16] - 迈克生物1H25收入等指标受业务调整、政策变化等因素影响下滑，但自主产品有亮点，大型仪器及流水线出库增加，海外市场推广亮眼，看好中长期发展，维持“买入”评级 [18] - 东京电子FY26Q1营收等指标下降，因下游客户资本开支计划调整下调全年指引，部分先进逻辑客户和NAND投资影响业绩，AI芯片需求利好，维持“买入”评级 [19] - 好未来1QFY26收入同比增38.8%，利润超预期，宣布股票回购计划，Q1利润超预期或因培优和网校增长及课程排期差异，可能影响暑期收入增速，维持“买入”评级 [20] - 渣打集团25H1经营收入同比增9.4%，税前利润同比增18.3%，业绩增长提速受财富管理及环球市场业务提振，上调25年收入指引，宣布股份回购，维持“增持”评级 [21] - Vertiv 2Q营收盈利双超预期，股价回落有投资者获利了结等原因，上调25年营收盈利指引，长期受益于NVL72出货恢复和后续平台上量，维持“增持” [22] - 微软FY25营收2817亿美元，同比增15%，收入超预期增长受益于AI推理需求放量，看好FY2026业绩加速增长，维持“买入” [23] - 宁德时代上半年收入1788.86亿元，同比增7.27%，归母净利润304.85亿元，同比增33.33%，25Q2归母净利润超预期，因产能利用率和高附加值业务占比提升，维持“买入” [24] - 新东方公布4QFY25业绩，总收入超预期，指引1QFY26/FY26全年增速低于彭博预期，宣布股东回报计划，1QFY26指引弱有季节性因素，Q2起K12业务增速有望修复，维持“买入” [26] - Electronic Arts FY26Q1净收入16.7亿美元，超预期，核心产品增长，新游戏发行投入致净利润率下滑但净利润超预期，计划发布《战地6》新作，维持“买入” [27] - 海信家电25H1营业总收入493.4亿元，同比增1.44%，归母净利20.77亿元，同比增3.01%，25Q2营收和归母净利下降，受中央空调等因素拖累，拟变更高管或推动业务成长，维持“增持” [27] - 移为通信1H25营收3.60亿元，同比下滑25%，归母净利润0.31亿元，同比下滑69%，业绩承压因订单受关税扰动，看好AI时代发展机遇，维持“增持” [29] - 汇丰控股25H1营收同比增5.7%，税前利润同比增5.1%，确认交行减值亏损影响reported口径利润，派发股息并拟展开股份回购，组织架构调整提升效率，维持“买入” [30] - 极米科技2025H1预计营收16.26亿元，同比增1.63%，归母净利大幅增长，依托垂直整合优化成本，海外市场渗透加速，车载光学产品应用落地，具备长期竞争力，维持“买入” [31] 评级变动 - 盟升电子首次被评为“买入”，目标价47.43元，预计2025 - 2027年EPS分别为0.37、0.95、1.44元 [34]

市场回顾 - A股三大指数集体收跌，沪指跌1.18%，深成指跌1.73%，创业板指跌1.66%，沪深两市成交额19357.5亿元 [2][7] - 申万行业中计算机、通信、综合领涨，钢铁、有色金属、房地产领跌；概念板块中液冷服务器、智谱AI、辅助生殖涨幅居前 [2][7] - 港股恒生指数跌1.6%，恒生科技指数跌0.69%；美股道指跌0.74%，标普500跌0.37%，纳指跌0.03% [2][7] 重要新闻 - 国家网信办约谈英伟达，要求其对H20算力芯片漏洞后门安全风险问题进行说明，英伟达否认芯片存在后门 [3][8] - 香港《稳定币条例》生效，成为全球首个针对法币稳定币的全面监管框架；现金购买贵金属超10万元需上报 [3][8] 基金持仓分析 - 2025Q2股票型及混合型基金净值占全部基金净值的22.28%，较Q1下降0.06%和0.66% [9] - 全市场基金仓位78.09%，偏股混合型基金仓位78.78%（环比+1.98pct），普通股票型基金仓位84.89%（环比+1.91pct） [9] - QDII基金收益率6.98%，混合型基金2.02%，股票型基金1.94% [9] - 基金重仓股集中在医药生物、银行和电子行业，TMT板块个股表现优异 [10][11] 经济政策与行业趋势 - 政治局会议指出经济运行稳中有进，上半年GDP同比增长5.3%，强调宏观政策持续发力、释放内需潜力 [12][13] - 产业发展以科技创新引领新质生产力，推动科技与产业创新融合 [13] - "反内卷"治理推进重点行业产能治理，规范地方招商引资行为 [14] - 资本市场增强吸引力和包容性，巩固回稳向好势头 [15] 行业配置与投资机会 美容护理行业 - 2025Q2美容护理基金配置比例0.32%（环比+0.05pct），超配比例-0.02% [17] - 子板块中个护（0.08%）、医美（0.18%）处于超配区间，化妆品（0.06%）低配 [18] - 重仓股前三为锦波生物、爱美客、百亚股份 [19] 电力设备出口 - 2025年6月电力设备出口额78.96亿元（环比+10.55%，同比+43.01%），1-6月累计411.73亿元（同比+36.90%） [21] - 变压器出口42.21亿元（环比+26.31%，同比+63.04%），北美地区出口创新高 [22] - 电缆出口20.97亿元（同比+66.18%），亚洲市场同比+124.00% [24] 电子行业 - 2025Q2 SW电子基金重仓比例17.22%（环比+0.19pct），超配比例8.27%（环比+0.33pct） [26] - 基金加仓方向为AI算力建设（胜宏科技、沪电股份等PCB厂商）和半导体自主可控（华虹公司、安集科技） [26] - 元件板块超配比例1.07%（环比+0.75pct） [27] 锂电行业 - 2025年上半年新能源汽车销量同比+40.31%，渗透率44.33%；动力电池产量同比+51.06% [30] - 全球储能装机支撑电芯需求，国内储能招投标高增长，欧洲户储回暖 [30] - 固态电池进入技术验证期，关注电解质材料（氧化物/硫化物）、硅碳负极、高镍三元正极等环节 [32]

总量研究 宏观 - 7月制造业PMI指数超预期回落至49.3%，生产活动扩张放缓，需求指数步入收缩区间，受极端天气和“抢出口”尾声影响[1] - 美国2025年二季度消费环比增速反弹，主要来自“抢进口”效应减弱下的净出口贡献，消费与投资疲弱，美联储下半年重启降息概率仍存[2] 债券 - 截至25Q2末，主动型债券基金业绩上升，杠杆率和久期回升，不同类型债基持仓有不同调整[3] - 票据市场利率具有资金和信贷属性，分别体现为跟随资金市场利率波动和随银行信贷投放力度加大而下行[4] 行业研究 电新 - 受益于战略地位提高、成本降低和政策驱动，欧洲海风建设加速，2024年新增装机2.6GW，预计2030年达11.8GW，国内布局欧洲市场的海风企业有望受益，建议关注管桩、整机、海缆相关企业[5] 基化 - 我国磷铵开工率低、盈利能力承压，头部企业向上游布局原料资源/产能可充分盈利，产业链布局缺失企业盈利或承压，产能可能出清[8] 石化 - 四大石化化工央企集团2025年中工作会议召开，强调深化改革发展新质生产力，保障能源安全[9] 公司研究 基化 - 考虑碳纤维板块承压，下调吉林化纤25 - 26年盈利预测，新增27年盈利预测，看好公司向碳纤维系列产品转型升级前景[10] 高端制造 - 苏试试验2025H1营收9.91亿元、归母净利润1.17亿元，25Q2营收5.61亿元、归母净利润0.76亿元，维持25 - 27年归母净利润预测，有望受益于下游需求回暖及新兴产业布局[11] 互联网传媒 - 百度集团25Q2及后续季度广告业务预计有较大压力，下调2025 - 27年Non - GAAP归母净利润预测、25年估值倍数和目标价，维持“买入”评级[12] 海外TMT - 高通FY25Q3业绩符合预期，维持对公司FY2025 - 2027归母净利润预测，维持“增持”评级[13] 市场数据 A股市场 - 上证综指收盘3573.21，跌1.18%；沪深300收盘4075.59，跌1.82%；深证成指收盘11009.77，跌1.73%；中小板指收盘6833.61，跌1.84%；创业板指收盘2328.31，跌1.66%[6] 股指期货 - IF2508收盘4147.00，涨0.04%；IF2509收盘4136.40，涨0.04%；IF2512收盘4105.20，涨0.08%；IF2603收盘4074.40，涨0.13%[6] 商品市场 - SHFESHFE黄金收盘770.28，跌0.45%；SHFESHFE燃油收盘2933，跌0.78%；SHFESHFE铜收盘78040，跌1.13%；SHFESHFE锌收盘22345，跌1.43%；SHFESHFE铝收盘20510，跌0.56%；SHFESHFE镍收盘119830，跌1.55%[6] 海外市场 - 恒生指数收盘24773.33，跌1.60%；国企指数收盘8882.95，跌1.72%；道琼斯收盘44461.28，跌0.38%；标普500收盘6362.90，跌0.12%；纳斯达克收盘21129.67，涨0.15%；德国DAX收盘24262.22，涨0.19%；法国CAC收盘7861.96，涨0.06%；日经225收盘41069.82，涨1.02%；韩国综合收盘3245.44，跌0.28%[6] 外汇市场 - 美元兑人民币中间价7.1441，跌0.1；欧元兑人民币中间价8.2703，跌0.43；日元兑人民币中间价0.0482，跌0.05；港币兑人民币中间价0.9101，跌0.1[6] 利率市场 - 回购市场DR001加权平均利率1.3152%，跌4.81BP；DR007加权平均利率1.5176%，跌4.67BP；DR014加权平均利率1.6043%，跌3.1BP；二级市场一年期国债YTM1.3807%，跌1.50BP；五年期国债YTM1.571%，跌1.49BP；十年期国债YTM1.7044%，跌1.36BP[6]

市场指数表现 - 上证指数收盘3573点，1日跌1.18%，5日涨3.74%，1月跌0.9%；深证综指收盘2175点，1日跌1.39%，5日涨4.83%，1月跌1.27% [1] - 风格指数方面，大盘指数昨日跌1.83%，近1月涨3.48%，近6个月涨6.88%；中盘指数昨日跌1.48%，近1月涨4.98%，近6个月涨7.85%；小盘指数昨日跌0.96%，近1月涨5.54%，近6个月涨14.33% [1] - 涨幅居前行业中，地面兵装Ⅱ昨日涨2.76%，近1月涨7.88%，近6个月涨84.3%；元件Ⅱ昨日涨0.83%，近1月涨26.36%，近6个月涨43.44%等 [1] - 跌幅居前行业中，普钢Ⅱ昨日跌4.92%，近1月涨22.13%，近6个月涨24.56%；渔业昨日跌4.7%，近1月涨6.67%，近6个月涨14.44%等 [1] 今日重点推荐报告 反内卷：建立短期和长期改善的连接 - 从不同期限看，长期“反内卷”打造全国统一大市场提升全要素生产率，A股盈利有望趋势性抬升；中期提高2026年A股盈利周期性改善可见度；短期建立“短期景气亮点”和“中期供需格局改善”逻辑连接，“看长做短”行情演绎更顺畅 [11] - “反内卷”不等同于供给侧改革，投资机会挖掘侧重点需切换 [2] - 复盘2016 - 17年供给侧改革，当前“反内卷”处于类似2016年1月之前阶段，后续政策执行和股价反映有学习效应并自我强化，中期结构选择需关注政策跟踪和基本面判断 [13] 利率专题——保险买债特征全解析：保费、预定利率与买债节奏 - 过去三年保险资金资产重配置或是利率曲线平坦化重要推手，保费开门红对债市影响减弱，利率中枢下降时险资需择时增厚收益 [2] - 股债再平衡和新旧会计准则切换下，保险资金更看重风险收益比和平滑利润机制，高股息资产受青睐 [2] Figma上市，全球AI设计商业化崛起（GenAI系列报告之63） - Figma核心产品是云端协作式界面设计工具，实现流程一体化，AI功能推动设计大众化，营收持续增长 [17] - AI创意格局中，市场有大模型公司等三类玩家，垂类软件公司面向不同市场差异化竞争，Figma/Canva的PS估值高于Adobe [17] 国恩股份（002768）点评：打造PEEK全产业链平台，港股IPO抢占海外新高地 - 拟建设1000吨PEEK全产业链平台和30万吨改性及复合材料项目，打造稀缺一体化产线，规模对标头部企业 [18] - 塑料基本盘快速放量，高值化转型，香港石化及国恩东明优质资产即将放量，一体化优势加深 [22] - 港股IPO提上日程，募集资金用于泰国基地建设和香港石化技改，维持“增持”评级 [22] “十大金股组合”——2025年第8期（2025/8/1—2025/8/31） - 申万宏源2025年第七期十大金股组合7月涨幅5.11%，自2017年3月28日至2025年7月31日累计上涨322.85% [23] - 本次策略判断“牛市氛围”强化，配置建议关注有产业趋势催化的科技、供需改善的中游制造和创新药 [23] - 本期金股组合包括锐科激光、巨人网络等10只股票 [23] 各公司报告 天奈科技（688116）深度：导电材料行业引领，新产品迎硅碳及固态东风 - 超充平权驱动，碳管需求快速提升，预计26年全球多壁碳管浆料需求达37万吨，24 - 26年CAGR达28% [25] - 碳管制备及产品要求高，市场格局集中，天奈科技2024年市场份额53.2%，行业格局有望进一步集中 [25] - 出货高增和产品迭代双轨驱动，首次覆盖给予“买入”评级 [25] 和而泰(002402)深度：车载加持，控制器领军轻装再出发 - 控制器赛道长坡厚雪，和而泰增长逻辑为增量市场拓展，全球化运营，海外收入占比超六成 [29] - 汽车控制器业务成熟稳定，重点关注HOD和天幕变色玻璃控制两个细分品类 [29] - 首次覆盖给予“买入”评级 [29] 宁德时代（300750）点评：业绩符合预期，盈利稳健向上 - 25年中报显示，公司营业收入和归母净利润同比增长，盈利能力提升，预计全年出货600GWh左右 [28][30] - 稼动率高、存货增加预示需求景气，全球格局中竞争力稳固，新产品迭代推升技术溢价 [32] - 小幅上调25 - 27年盈利预测，维持“买入”评级 [32] 长江电力（600900.SH）点评：业绩稳定增长 拟投资葛洲坝航运扩能 - 2025年上半年业绩符合预期，发电量稳定增长，财务费用下降增厚业绩 [32] - 拟出资266亿建设葛洲坝航运扩能工程，增加梯级电站发电效益 [32] - 股息仍具吸引力，具备红利资产价值，维持“买入”评级 [32] 中国东方教育（00667.HK）1H25业绩预告：新市场开拓进展顺利，盈利改善持续推进 - 1H25归母净利润同比增长45 - 50%，职业技能培训赛道景气回升 [35] - 开发新专业把握招生新增量，延续精细化管理提升经营效益 [35] - 上调25至27年收入和经调整净利润，上调目标价，维持买入评级 [35]

报告核心观点 报告涵盖多个领域研究，包括欧洲能源 CPI 居高不下原因及影响、2025 年下半年宏观策略展望、老铺黄金和海大集团业绩分析、资产配置中 REITs 市场情况、高评级转债收益策略、振华股份铬盐行业前景以及中国宏观经济政策部署等内容，为投资者提供多方面投资参考[3][6][9]。 各报告总结 为何油气价格大幅回落，欧洲能源 CPI 仍居高不下 - 核心问题聚焦在能源价格下行时欧洲能源 CPI 高企原因、风光红利难惠及民众原因及高电价对大宗商品影响[3] - 欧洲能源 CPI 自 2021 年受极端天气与地缘冲突冲击，虽近两年天然气、油价分别较 2022 年高点下跌 82%、40%，但能源项 CPI 与居民电价仍未明显回落，如 2025 年 6 月德国居民含税电价达 40.0 欧分/千瓦时[3] - 电价高企由五重因素支撑，包括能源采购成本翻倍、电网建设滞后、税费攀升、可再生能源补贴刚性、碳排放成本高企[4] - 欧洲市场机制协同性不足使风光红利难惠及居民，风光发电占比提升但负电价未使居民电价降低，根源在于电力市场机制短板[5] - 高电价冲击高耗能大宗商品领域，削弱欧洲制造业竞争力，重塑全球产业链分工边界[5] 牛途在望——2025 年下半年策略 - 经济层面，国内出口有望延续“量稳价升”，政策性金融工具或驱动基建投资提速，海外美国经济有韧性，科技与工业板块受益[6] - 流动性上，四季度有望国内外宽松共振，国内货币政策适度宽松，社融新支点或在新型政策性金融工具撬动的企业中长期贷款需求，预计美联储年内仅降息一次[6] - 政策方面，2025 下半年政策重心转为结构性调整，关注重要会议及产业议题指引[7] - 市场与风格上，下半年重视指数冲关并中枢上移，成长跑赢价值，明年全球经济共振复苏时顺周期有配置价值[7] - 行业配置建议重视科技成长，兼顾“反内卷”投资机会，关注 TMT、军工、医药等及相关主题，指数冲关期关注金融板块[7] 2025H1 业绩亮眼，海内外高端渠道积极扩张——老铺黄金/贵金属 - 2025H1 老铺黄金销售业绩预计约 138 - 143 亿元，销售收入约 120 - 125 亿元，经调整净利润约 23 - 23.6 亿元，净利润约 22.3 - 22.8 亿元，同比均大幅增长[9][10][11] - 上半年业绩增长源于品牌影响力扩大，新拓及优化门店预计 2025H2 贡献业绩，上半年净利率达 18% +，预计 2025H2 提价及七夕活动带来催化[11] - 截至 2025 年 7 月已在多地开新门店，完成国内头部商业中心签约，国际化扩张稳步推进，2025H2 还将在上海高奢商圈密集开店，看好渠道扩张与存量门店优化带来业绩增量[12] 饲料销量快速增长，出海业务打造新成长曲线——海大集团/饲料 - 2025 年上半年海大集团实现营业收入 588.31 亿元，同比增长 12.5%，归母净利润 26.39 亿元，同比增长 24.16%[14] - 饲料主业平稳发展，上半年销量约 1470 万吨，同比增长约 25%，禽、猪、水产料外销量均有增长，海外地区外销量同比增长约 40%[15][16] - 动保种苗业务保持优势，种苗业务实现营业收入 7.7 亿元，动保业务实现营业收入 4.6 亿元，公司在动保领域有产品创新升级[16] 一级市场项目进展顺利，二级市场收益承压——资产配置报告 - 一级市场方面，截至 2025 年 7 月 25 日，年内公募 REITs 市场已成功发行 14 单产品，较去年同期增加 3 单，本周交易所审核状态更新的 REITs 项目共 1 单[17] - 二级市场 REITs 指数下跌，但市场活跃度回升，本周中证 REITs 全收益指数收盘跌 1.56%，日均换手率较前一周增加 0.17 个百分点[18] - 产权类 REITs 抗跌性凸显，产业园区跌幅最小，按项目属性和基础资产类型细分板块有不同表现，个券层面博时津开科工产业园 REIT 领涨[18] - 市政环保水利换手率居前，园区基础设施成交量领先，产权类与特许经营权类估值差异持续[19] 如何增厚高评级转债收益 - 高评级高余额转债上半年表现稍弱，余额较大的高评级转债整体收益率弱于小余额品种，在涨幅领先个券中占比较低[21] - 高评级转债内部分化显著，正股表现成关键驱动，行业表现结构性分化，市场经历不同阶段演进，正股与转债表现有明显错配，正股动能决定转债表现[21] - 双指标转债择时策略可增厚高评级转债收益，构建纯债与期权价值双维度估值体系，根据估值情况灵活调节仓位，实现超额收益[22] 振华股份(603067.SH)深度报告：海外两机爆发，铬盐有望重估——系列深度之二 - 报告解决铬盐行业供需缺口、“两机产业链”对铬盐需求拉动及铬盐行业重估关键数据支撑等核心问题[23] - 铬盐迎来新时代，海外两机及军工需求爆发拉动金属铬需求，重铬酸钠供应影响海外高端制造产能释放，公司在重铬酸钠产品有产能扩张壁垒与技术优势[23] - 供需测算显示，2024 - 2028 年全球铬盐需求从 93 万吨增长至 131 万吨，产能从 107 万吨/年增长至 118 万吨/年，2028 年有望出现约 25 万吨缺口[24] - 供给端全球铬盐难以扩张，受国家政策严格限制，海外环保管控严、产业配套能力弱、扩产意愿不强[24] - 需求端铬盐行业需求迸发，海外燃气轮机和飞机发动机订单大幅增长，金属铬应用广泛，军工、航天需求有望高增，全球两机产业链全力保交付[25][26][27] - 出口端铬盐出口高增长，2025 年 1 - 6 月我国其他铬氧化物及氢氧化物出口数量同比+64%，主要由欧洲拉动[29] 长期无虞 短期无忧——宏观点评 - 中共中央政治局会议研究“十五五”规划建议，分析当前经济形势，部署下半年经济工作，长期中国经济前景无虞，短期经济无忧[30][31] - 财政政策强调落实落细，上半年财政支出进度加快，地方专项债、超长期特别国债发行使用加快，地方转移支付预算下达进度提高，中央预算内投资基本下达完毕，下半年将继续加快政府债券发行使用并提高资金使用效率[32][33][34] - 货币政策强调适度宽松、精准发力，总量层面有降准降息空间，结构层面聚焦科技创新、消费、小微企业及外贸等重点领域[35] - 扩大消费需求有三举措，包括深入实施提振消费专项行动、扩大商品消费、培育服务消费[36][38] - 扩大有效益投资，加快推动“两重”项目建设，提振民间投资，更大力度吸引和利用外资[39][40] - 科技创新与产业创新深度融合，上半年高技术制造业增加值增长 9.5%，下半年科技发展与产业进一步融合，聚焦消费需求升级、提升产业核心竞争力、加强“人工智能 + 制造”在重点场景应用[41][42] - 巩固资本市场回稳向好势头，增强国内资本市场吸引力和包容性，政策重视资本市场稳定，当前资本市场吸引力和包容性逐步加强[43][44] - 高质量开展城市更新，城市更新是推动城市高质量发展的核心抓手，可推动补齐城市基础设施短板弱项、拉动上下游产业链发展、改善民生，助力房地产市场平稳发展[45][46]