报告核心观点 报告对上周市场进行回顾，涵盖权益、债券和基金市场，并给出权益类和稳健类产品配置策略，基于不同事件和市场因素推荐相关基金产品 [2]。 市场回顾 权益市场 - 上周主要指数全线飘红，创业板指涨幅最大达 2.36%，近 1 月、近 3 月和今年以来，榜首指数分别为创业板指、创业板指和北证 50 [6] - 申万 31 个行业涨多跌少，房地产行业大幅反弹，煤炭、银行等行业排名靠后 [6] 债券市场 - 上周央行公开市场操作净投放，资金面宽松，受“股债跷跷板”效应影响，长短端利率上行，期限利差收窄，长短端信用利差走势不一，长端走阔、短端收窄 [10] 基金市场 - 受权益市场反弹影响，偏股基金指数上涨 0.84%，二级债基指数上涨 0.17%，中长债基金指数下跌 0.08%，短债基金指数下跌 0.01% [16] 权益类产品配置策略 事件驱动策略 - 香港《稳定币条例》8 月生效，预计年内发牌照，可关注南方金融主题 A、易方达金融行业 A 和博时中证全指证券公司 A [2] - 两大稀土公司提价，可关注前海开源沪港深核心资源 A、嘉实中证稀土产业 ETF 联接 A、华宝中证稀有金属主题 A [2] - 瑞芯微开发者大会将举办，可关注博时半导体主题 A、嘉实科技创新、南方信息创新 A [2] 资产配置策略 - 整体思路为均衡底仓 + 杠铃策略，杠铃两端为红利和科技 [21] - 红利资产有配置价值，低利率环境凸显其稀缺性，政策利好且有防御避险属性 [21] - 均衡风格基金能分散风险，兼顾投资机会，在不确定市场中表现稳定 [22] - 科技成长方向受政策支持，行业景气度高，有国产替代需求，能推动高质量发展，港股互联网龙头投资价值被认可 [22] - 可关注安信红利精选、工银精选回报、华夏智胜先锋、嘉实港股互联网核心资产、华安制造先锋 [23] 稳健类产品配置策略 市场分析 - 上周央行公开市场操作净回笼 2265 亿元，资金面维持宽松平衡 [24] - 6 月物价数据发布，CPI 由降转涨，“以旧换新”补贴带动 CPI 修复，但 PPI 受房地产和制造业因素压制 [24] - 特朗普政府发布新一轮“对等关税”税率，涉及多个国家 [24] - 可转债有配置价值，但需关注高估值带来的调整风险 [26] 重点关注产品 - 整体思路为持有短债基金并降低收益预期，关注中长债基金配置机会，可适当配置固收 + 基金 [28] - 可关注诺德短债 A、华安纯债 A、安信新价值 A、南方荣光 A [29]

报告核心观点 - 智元机器人持续取得进展，海内外机器人产业加速共振，人形机器人将进入迅猛增长阶段，持续看好相关产业链投资机会 [3][17][54] - Grok4正式发布，推理能力全面提升，体现出AI产业链的加速拓展，持续看好算力各环节投资机会 [7][20][68] 行业观点 本周策略观点速览 智元机器人持续取得进展，海内外机器人产业加速共振 - 7月7日，智元发布哪吒机器人灵犀X2 - N，能在轮式和足式间自由切换，有更丰富情绪表达能力 [1][15][23] - 7月8日，上纬新材公告智元机器人至少收购其63.62%股份，交易完成后控股股东和实控人将变更 [2][16][27] - 7月8日，云深处科技官宣完成近5亿元新一轮融资，由达晨财智等联合领投 [2][16][42] - 7月9日，中科新松推出睿可MR73A与睿可MR73B两款人形机器人，提升复杂动态环境适应性 [2][15][38] - 7月9日，魔法原子发布新款双足人形机器人MagicBot Z1，定义产品价值新维度 [2][16][44] - 目前人形机器处于进厂打工阶段，产业市场繁荣，多家厂商小批量交付，未来将迅猛增长 [3][17][54] Grok4正式发布，推理能力全面提升，持续看好算力产业链投资机会 - 7月10日，xAI发布Grok 4，在HLE测试获45%成绩、ARC AGI v2测试拿到15.8%，实战推理难题表现出色 [6][18][55] - Grok 4 Heavy是多智能体，系统启动多个AI智能体解决问题并分享思路得最佳答案 [6][19][62] - Grok 4采用分层定价，Super Grok 30美金/月，Super Grok Heavy 300美金/月 [7][19][66] - AI产业链拓展，大模型升级和芯片性能提升，算力需求增加，看好算力环节投资机会 [7][20][68] 本周专题解析 智元机器人持续取得进展，海内外机器人产业加速共振 - 国内：7月7日，智元发布哪吒机器人灵犀X2 - N，2025下半年规模化出货，2026年底达数千台规模 [23][25] - 7月8日，上纬新材股权交易，智元恒岳和致远新创合伙将拥有29.99%股份，实控人变更为邓泰华 [27] - 7月9日，智元机器人A2 - W直播展示稳定作业能力，完成任务且0失误，有多模态感知等功能 [30] - 7月9日，中科新松推出睿可MR73A与MR73B，分别适用于物料分拣和物流仓储场景 [38][39] - 7月9日，魔法原子发布MagicBot Z1，性能强劲、耐用，配备传感器，满足多元场景需求 [44][47] - 7月7日，星动纪元完成近5亿元A轮融资，用于人形机器人研发与量产 [48] - 海外：Figure创始人称其最新机器人成本降约90%，未来四年大规模部署，年产10万台 [51] Grok4正式发布，推理能力全面提升，持续看好算力产业链投资机会 - Grok 4在HLE测试成绩翻倍、ARC AGI v2测试成绩是第二名2倍，实战推理难题过程清晰 [55][56] - Grok 4 Heavy工作原理独特，HLE测试解决问题比例超单个Grok 4 [62][63] - Grok 4定价分层，Super Grok解锁能力，Super Grok Heavy可访问多版本 [66] - AI产业链拓展，算力需求增加，芯片性能提升促进AI产业突破，看好算力投资机会 [20][68] 本周动态点评 苹果即将推出Vision Pro升级款 - 苹果最快今年推出Vision Pro首个硬件升级版本，芯片换代至M4，测试新头带设计 [69] - 新机型主要维持市场存在感，更轻便便宜头显预计2027年问世 [70] 比亚迪正式推出L4级自动泊车，承诺兜底智能泊车 - 7月9日，比亚迪为智能泊车兜底，实现媲美L4级智能泊车，对天神之眼车辆用户安全及损失兜底 [70] - 智能泊车场景下驾驶员可“脱手脱眼脱脑”，不影响保险费率，天神之眼智驾车型保有超100万 [72] 世界人工智能大会即将于上海召开 - 2025世界人工智能大会7月26 - 28日在上海多地举行，涵盖10大重点板块，展品规模创历届之最 [73] - 30余国家和地区1200余位嘉宾确认参会，大厂和新锐企业将首发或展示亮点产品 [74] - 大会按“1 + 1 + 2 + 10 + N”架构呈现，推出新活动，多论坛将发布成果和倡议 [74][75][76] 通信行业动态 行业动态新闻 - 7月7 - 10日有多条通信行业动态，如全球超340家运营商推5G服务、多家公司发布招标公告等 [76][77][79] - 7月9 - 10日，星海图完成超1亿美元融资、科大讯飞与中国移动合作产品获评标杆案例等 [77] 上市公司动态 - 映翰通、光迅科技等多家上市公司发布权益分派实施公告或业绩预告 [78][80]

报告核心观点 - 美对等关税战升级，美股创新高，港股预计受影响有限并冲击新高，美元筑底反弹，低风险投资者可关注美元货币基金，追求高收益投资者可关注港股医药和稳定币概念板块 [7][8][9] 国信香港精选基金表现 - 华夏精选美元货币基金最新七天年化4.44%，是现金管理工具，产品随时申赎，美国基准利率较高 [1] - 高腾微金美元货币市场基金最新七天年化4.52% [1] - 泰康开泰海外短期债券基金周涨幅0.149%，近一年收益率5.93%，投资海外发行的投资级短期固收工具，可作现金替代和避险配置核心工具 [1] - 10年期美国国债最新收益率4.4093%，债券市场大，兼具高流动性和安全性，在美联储意外降息时资本利得收益更有优势，现处美国降息周期 [1] - 华夏恒生香港生物科技指数ETF（非上市份额）周跌幅0.764%，指数覆盖港股“科技”与“生物医药”两大核心板块，适合阶段性估值修复布局，近一年收益率达87.57% [1] - 易方达（香港）纳斯达克100指数基金周跌幅0.191%，是美股资产配置核心持仓之一，虽有经济衰退风险，美联储降息或会托底，可做波段操作，近一年收益率达8.36% [1] - 南方东英黄金期货每日杠杆(2x)产品 - (7299.HK)周涨幅1.11%，全球央行持续购金，可对冲美元走弱，涨幅过高需时间消化但不影响长期投资逻辑，近一年收益率达72.79% [1] 全球资产表现 外汇及债券 - 美元兑人民币周涨跌幅 -0.01%，今年来涨跌幅 -1.77%，最新价格7.1701 [2] - 美元指数周涨跌幅0.69%，今年来涨跌幅 -9.80%，最新价格97.853 [2] - 2年期美债综合收益率周涨跌幅0.13%，今年来涨跌幅 -8.41%，最新价格3.885 [2] - 10年期美债综合收益率周涨跌幅1.46%，今年来涨跌幅 -3.50%，最新价格4.4093 [2] 境外股票市场 - 香港恒生指数周涨跌幅0.93%，今年来涨跌幅20.34%，最新价格24139.57 [2] - 香港恒生科技指数周涨跌幅0.62%，今年来涨跌幅17.47%，最新价格5248.48 [2] - 美国纳斯达克100指数周涨跌幅 -0.38%，今年来涨跌幅8.42%，最新价格22780.6 [2] - 美国标普500指数周涨跌幅 -0.31%，今年来涨跌幅6.43%，最新价格6259.75 [2] - 美国道琼斯指数周涨跌幅 -1.02%，今年来涨跌幅4.30%，最新价格44371.51 [2] - 日本日经225指数周涨跌幅 -0.61%，今年来涨跌幅 -0.81%，最新价格39569.68 [2] 商品市场 - 黄金现货周涨跌幅0.89%，今年来涨跌幅27.86%，最新价格3355.59 [2] 美对等关税战升级，港股预计受影响有限并冲击新高 关税战情况 - 特朗普周中提升贸易战到2.0级别，美国向各大贸易伙伴发布新关税函，巴西和欧盟等首当其冲，将被征收30 - 50%的关税，未收到信函国家将被征收15% - 20%的关税，行业关税拓展到精炼铜和医药等，新关税8月1日执行，此前接受各国谈判 [7] 美股表现 - 美股三大指数周四均创下历史新高，周五小幅回调，市场风险偏好未受影响，市场对关税脱敏，源于特朗普政策反复无常，关税并非真正意图 [8] 港股行情 - 本轮中国资产价值重估上涨行情自去年9月底启动，今年3月在DeepSeek面世助推下最高涨至24874点，4月回调后现正靠近并有望突破 [9] - 港股创新医药板块带动4月关税战以来低点反弹，中国药企从仿制发展到“原创 + 出海”新阶段，中国生物科技公司整体市值仅为美国的14% - 15%，但全球创新贡献比重接近33%，创新药板块仍处价值洼地，二季度涨幅或未终止 [9] - 券商和稳定币概念板块有望接棒资金驱动港股上涨，美国5月发布稳定币法案后香港跟进，40余家中资背景香港金融机构获批虚拟资产交易牌照，下半年券商业绩有望超预期带来业绩支撑 [9] 美元走势 - 美元指数本周创下近4个月最强单周表现，此前市场对美联储降息托底预期乐观致美元走弱，关税升级带来通胀使美联储延缓降息，预期逐步修复，美元渐现筑底迹象，维持美元兑人民币今年7.1 - 7.4区间波动，目前处区间下沿有望反弹 [10] 产品配置建议 - 低风险投资者可关注美元筑底反弹机会，美元货币基金在收益稳定基础上有望获汇率收益，如高腾微金美元货币市场基金、华夏精选美元货币基金 [11][12] - 追求高收益投资者可关注权益类资产，美股关税政策不确定性大，港股可留意医药和稳定币概念板块，如华夏恒生生物科技指数ETF（非上市类别） [12][14]

报告核心观点 本周市场全面上涨，量能扩大，虽有分歧但活跃态势或不改，后续在政策预期和资金风偏支持下，存在较多结构性机会，短期内建议围绕中报业绩+反内卷布局，维持对 AI、军工的看好 [4][15][49] 市场思考 - 本周沪指向上突破 3500 点，全 A 收涨 1.71%，微盘股、中证 1000、创业板指领涨，沪深 300、中证红利、上证 50 涨幅靠后，科技、医药医疗领涨，周期、消费涨幅靠后，31 个申万行业涨多跌少，房地产、钢铁、非银金融领涨，汽车、银行、煤炭领跌 [2][9] - 上证指数 7 月 10 日正式站稳 3500 点关口，是去年“9·24”行情以来首次正式突破，本周成交量能释放，后半周全 A 成交额均在 1.5 万亿以上，周五突破 1.7 万亿，权重板块助力指数继续上台阶，“反内卷”是市场突破重要支持因素 [14] - 近期特朗普关税消息频出，但市场反映平淡 [15] - 国内方面，央行增持黄金，6 月 CPI 同比上涨 0.1%，核心 CPI 继续回升，6 月 PPI 环比下降 0.4%，同比下降 3.6%，财政部推动保险资金建立长周期考核机制 [18] - 海外方面，美国将对进口铜征收 50%关税，美联储理事沃勒可能支持降息，美国将对来自墨西哥和欧盟的输美产品征收 30%关税 [19] - 本周行业轮动强度上升，房地产受消息面催化，非银金融受中报业绩驱动，券商板块活跃 [20] 市场观察 市场估值 - 股债收益差下降至 1.2%，小于+1 标准差，估值分化系数环比上升 6.0%，指标通常提前市场见顶 0.5 - 1 个月 [23] 市场情绪 - 市场情绪指数环比上升 14.2%至 74.7，行业轮动强度 MA5 上升至 41，高于 40 预警值，本周市场小盘风格占优，微盘股指数跑赢市场，主题热度主要聚集在稀土、炒股软件、稀土永磁 [25] 市场结构 - 成交额占前高比例环比上升 2.3%至 62.4%，本周换手率上升行业为 19 个（61%），房地产、建筑材料、非银金融多头个股占比居前，有色金属、公用事业、煤炭内部或存在α机会 [31] 市场资金 - 本周陆股通周内日平均成交金额较上周上升 411.28 亿元，日平均成交笔数较上周上升 143.5 万笔，成交额排名前三的标的为贵州茅台、工商银行、宁德时代，近 5 日涨幅分别为 0.3%、3.4%、2.1% [36] - 杠杆资金净流入 224.4 亿元，主要流入有色金属、非银金融、电力设备，ETF 资金起托底作用，主要指数 ETF 变动 -60.9 亿份，科创板 50、中证 1000、中证 2000 更受青睐 [36] - 本周新成立偏股型基金份额日均 7.1 亿份，同比上升 212.4%，较上周上升 80.4% [36] 行业热点 多款新车技术发布或上市 - 本周多款新车技术发布或上市，有望刺激消费者购买，激发整车企业销售活力，建议关注相关整车企业投资机会 [45] 外卖“补贴战”继续 - 自 4 月以来外卖平台补贴活动不断，7 月 5 日晚阿里和美团发放大额外卖红包券，咖啡茶饮品类订单量暴增，建议关注相关咖啡茶饮品牌投资机会 [46] 上海市国资委学习加密货币与稳定币 - 上海市国资委党委围绕加密货币与稳定币开展学习，稳定币受市场关注，建议关注稳定币产业链相关投资机会 [47] 行业配置 短期内建议围绕中报业绩+反内卷进行布局，维持对 AI、军工的看好 [4][15][49]

报告核心观点 - 中国资产重估首选低PB策略，长期看全球化重构与经济转型推动资本回流和资产重估，中期经济底部现金流改善和估值切换使低PB标的受益，短期内外因素催化，港股金融地产、建筑和能源等低PB行业性价比高 [2][6] 长期逻辑：全球化重构与中国经济转型 - 全球化格局调整，美国主导的全球分工体系瓦解，美元循环和信用派生能力走弱，美国或扩张资本开支、增加储蓄、约束消费，中国或减少资本开支、储蓄，促进消费 [11] - 中国经济从高速向高质量发展过渡，房地产和基建投资驱动力减弱，传统行业资本开支增速中枢下移，工业化后期边际投资回报降低，利于改善企业资产负债结构 [12] - 中国在全球化走弱后若约束资本开支，成本曲线优势更显著，资本回报上修和回流将推动资产长期重估 [16] 中期逻辑：经济底部、现金流改善与估值切换 - 国内经济处于周期低位，需求弱、通胀低抑制企业投资意愿，上市公司主动削减资本开支，政策导向转向化解过剩产能和优化结构，企业盈利质量有望提高，ROE逐步企稳回升 [17] - 总量增速下行，传统PE信号失效，PB作为资产端估值指标更可靠，低PB标的资产价值和未来ROE提升空间被低估，有望率先受益于估值修复 [17] - 企业压缩投资和去杠杆，利润留存率上升、分红可能增加，ROE提升将推高合理PB水平，中期PB估值中枢有望上移，稳健分红政策将吸引价值型资金 [18][21] 短期催化：内外因素共同作用 - 美国逆全球化政策使金融市场和经济不确定性提高，资本外流，美元贬值，人民币被动升值，推动结汇回流 [22] - 国内“反内卷”成政策主线，传统周期行业出现产能收缩预期 [28] 中国资产PB较低，重估正当时 - 对比美欧，中国多数行业PB较低，全球化重构下中美资产估值或镜像收敛，“反内卷”后需求有望扩张 [29] 行业选择：港股金融地产、建筑和能源 - 港股性价比更佳，低PB行业集中于金融、地产、建筑、能源四大行业 [6] - 筛选出PB小于2、市值在5000亿元以上的AH细分行业，列出港股和A股相关行业的PB、市值等信息，以及对应行业中市值排名前五的个股情况 [37][40][41]

报告核心观点 报告对2025年7月7日至7月11日机构调研、股东增持、公司回购情况进行梳理，分析机构资金流向，给出投资建议，建议关注燕京啤酒等调研热门公司、新集能源等增持公司、长虹美菱等回购公司[2][26]。 机构调研热门公司梳理 - 近30天机构调研数前二十公司有冰轮环境、汇川技术等；近5天有冰轮环境、燕京啤酒等[2][9] - 近30天调研数前二十公司中评级机构家数≥10家的有5家，燕京啤酒等4家2024年归母净利润较2023年大幅增长[2][9] A股上市公司重要股东增持情况 本周情况 - 2025年7月7日至11日，6家公司发布增持进展公告，评级机构家数≥10家的有瑞普生物和海信家电[3][12] 年初至2025/07/11情况 - 2025年1月1日至7月11日，237家公司发布增持进展公告，评级机构家数≥10家的有64家[4][14] - 评级机构＞10家且拟增持金额上下限均值占最新公告日市值比例＞1%的有19家，建议关注新集能源等[4][14] A股上市公司回购情况 本周情况 - 2025年7月7日至11日，93家公司发布回购进展公告，评级机构家数≥10家的有23家[3][16] - 预计回购金额上下限均值占预案日市值比例＞1%的公司有澳华内镜、山推股份等[3][16] 2025年部分情况 - 2025年1月1日至7月11日，1117家公司发布回购进展公告，评级机构家数≥10家的有259家[4][17] - 预计回购金额上下限均值占预案日市值比例＞1%的有93家，处于董事会预案阶段的有长虹美菱、柳工等[4][17] 机构资金流向 本周情况 - 2025年7月7日至11日，电力设备、房地产等行业获机构资金净流入[21] 近30天情况 - 2025年6月11日至7月11日，房地产、非银金融等行业获机构资金净流入[23] 投资建议 - 机构调研方面，关注近30天调研热度高、评级机构家数≥10家且2024年归母净利润较2023年大幅增长的燕京啤酒、沪电股份等[26] - 重要股东增持方面，关注评级机构家数≥10家且增持金额上下限均值占最新公告日市值比例＞1%的新集能源、隧道股份等[26] - 公司回购方面，关注评级机构家数≥10家且回购比例大的公司，以及处于董事会预案阶段的长虹美菱、柳工等[26]

报告核心观点 本周A股强势突破，主要指数普涨，但隐波跳升预示短期波动风险加剧，小市值、高成长风格占优，盈利预期低迷压制高估值板块；债市技术性调整，但配置价值仍存；美股高位回调，美元反弹；商品延续反弹，后续需关注政策落地力度。报告给出了各类资产的配置建议，包括债市、境外权益、黄金、A股、大宗商品和衍生品策略等[4][5]。 大类资产全景观 资产行情观察 - A股主要指数全线收涨，上证站稳3500点，“反内卷”政策提振制造业预期，增量资金流入，但隐波大幅跳升反映短期波动加剧[4][10]。 - 债市技术性调整，国债期货普跌，主因股市风险偏好挤压及跨季后流动性边际收紧，但经济弱复苏与资产荒逻辑下配置价值仍存[4][10]。 - 美股高位回调，受美联储“higher for longer”预期压制，美元本周反弹，关税扰动通胀预期再起[4][10]。 - 商品继续反弹，“反内卷”政策刺激以及部分商品价格低至行业成本线是反弹基础，后续走势取决于政策落地力度和供需变化[4][10]。 资产相关性变化观察 - 中证800与铜收益率和回撤相关性中等，与其他资产相关性较弱且趋势稳定[21]。 - 中债企业债与其他资产收益率相关性较弱，与伦敦金现回撤相关性较高且趋势稳定[26]。 - 中证800与中债企业债收益率相关性为 -0.221，回撤相关性较低，周度变化趋势稳定[29]。 股票风格因子 - 近一周Beta因子领涨，受益于市场风险偏好回升，高Beta资产受资金追捧；市值因子持续负收益，A股处于小市值、高成长风格周期，资金向小微盘聚集，非线性市值因子中长期仍显著回撤[34]。 商品风格因子 - 近一周期货风格因子中，波动因子领涨，短期动量类因子表现较强，期限结构因子受益于商品贴水收敛，偏度因子中长期表现亮眼[38]。 资产配置展望 宏观视角 - **增长维度**：近一周建信高金宏观增长因子边际反弹，6月中国企业经营状况指数环比下降，企业利润前瞻指数降至年内新低[42]。 - **流动性维度**：本周流动性整体边际收紧，但仍处于宽松状态，政策信号边际趋紧，效率信号由负转正但仍处低位[48]。 - **通胀维度**：本周通胀高频因子单边下行，PPI预期连创新低，CPI连续四月负增长，凸显终端消费萎靡[51]。 - **海外维度**：美国经济意外指数小幅回升但仍处低位，美元指数震荡微升，人民币有所走弱[56]。 资产视角 权益市场 - **交易**：本周全A日均成交额环比增长，市场活跃度改善，当前流动性环境利于市场估值修复和结构性行情延续[62]。 - **资金**：股票型和货币型ETF规模环比增长，资金防御态势显著；融资余额占流通市值比率处于低位，融资余额环比减少，杠杆资金谨慎[62]。 - **估值**：本周A股估值水平提高，处于合理估值区域，接近历史平均水平，反映市场谨慎乐观[67]。 - **盈利预期**：本周盈利预期有所回升，但整体仍低于历史平均，市场可能面临估值压力，特别是高估值但盈利预期下滑的板块[67]。 债券市场 - **久期风险**：当前收益率曲线形态较为平坦，长期债券投资价值削弱，期限溢价较低，建议灵活调整久期和期限配置[70]。 - **信用风险**：本周5年期AAA中短期票据与国开债信用利差处于历史较低水平，市场信用环境宽松，关注6个月至1年期限的AAA级债券[71]。 - **机构行为**：近一周银行、保险净买入，证券基金净卖出，银行与保险机构稳定债市，基金与券商主导边际定价[75]。 - **交易情绪**：银行间质押式回购成交量环比日均增加，反映市场融资活跃度提升，需关注7月中旬MLF续作规模等因素[76]。 商品市场 - 本周商品指数短期波动率边际下降，长期波动率稳定，预计趋势类CTA策略有所反弹[82]。 股指市场 - 本周上证指数冲击3500点推升IV，IV飙升增加卖方Vega风险，跨式/宽跨式组合可能亏损[87]。 - 本周基差整体收敛，IF与IH贴水幅度收窄，IM基差回升最快，IC基差变化较小[91]。 - 三大指数持仓量PCR均边际上行，中证1000PCR持续高于1且攀升，沪深300 PCR低位向上，科创50悲观情绪稳定[92]。 大类资产评分 - 债市：宏观高频因子利好，短久期高等级债券有配置价值，交易情绪上升，得分6分[96]。 - 海外股市：关注亚太结构性机会，美元走强，关税扰动通胀预期，得分6分[96]。 - A股：增长、通胀维度不利好，流动性支撑，估值性价比适中，盈利预期边际向上但仍低，得分5分[96]。 - 黄金：增长维度利好，波动率提升形成支撑，得分5分[96]。 - 大宗商品：增长、通胀维度不利好，部分品种反弹，得分4分[96]。 - 衍生品策略：股指波动率上行，基差贴水收敛，商品出现趋势行情，利于CTA短周期趋势跟踪策略，得分5分[96]。

报告核心观点 投资回报率走低的低利率环境使红利股在跨资产比较中性价比提升，银行因最能满足永续增长股利假设在红利股中表现突出，当前银行指数预期仍有上涨空间 [4][5][6] 各部分总结 为什么红利股能持续上涨 - A股行情按交易逻辑可分交易情绪、现实和回报3种模式，缺乏情绪刺激和现实基础时市场选择交易回报，对应标的为高股息红利股 [13] - 低利率环境通常利于成长股，但2023年四季度起红利股相对收益与10年期国债收益率呈负相关，原因是社会投资回报率走低出现流动性陷阱，红利股高股息对债权类资产荒资金是优质回报来源 [15] - 我国PPI连续33个月负值，规上工业企业利润总额TTM负增长，A股上市公司营收和归母净利增速走低，缺乏现实交易基础 [19] - 楼市调整和居民对未来展望低迷使居民自2022年有超额储蓄倾向，对权益类基金配置热情降低，A股缺乏增量资金形成情绪市 [22] - 信用利差极致收窄使红利股在跨资产比较中性价比提升，红利股股息率可写作无风险利率、本金风险补偿和股债差异补偿之和，2023年四季度起债券信用利差快速收敛促使红利股性价比提升 [25] 为什么红利中表现最好的是银行 - 红利资产会分化，部分红利股永续增长股利假设受挑战，红利指数总分红额和股利支付率近两个财年下降，高分红行业2024年度现金分红增速分化 [30] - 长期看各行业现金分红同比增速与当年净利润同比同向变动，仅银行、食品饮料和家用电器满足永续增长股利标准，煤炭除特殊时期外现金分红和净利润走势一致 [31] - 银行未分配利润稳定上涨，煤炭2023年后未分配利润增速大幅下降，缺乏安全垫保护的煤炭涨幅远逊于银行 [37] - 银行商业模式决定其未来净利润和现金流稳定，大额未分配利润是未来股利分配安全垫，最能满足永续增长股利假设 [5][41] 银行行情的终点将在何处 - 红利股属类债资产，可将其与共同发行主体的债券构建收益率“均值 - 方差”联系，股息率可写成无风险利率、经波动率调整的债券风险补偿和股债差异补偿之和 [42] - 通过银行债净价指数年收益率波动率得到其风险补偿，用银行指数预期波动率调整，可获得银行指数股债差异补偿 [42] - 2023年四季度信用利差极值收窄前银行指数股债差异补偿长期为负，收窄后转为正值开启银行股牛市 [44] - 历史数据显示1%为银行指数股债差异补偿临界值，>1.5%银行股可获超额收益，当前银行指数股债差异补偿为1.92%，若完全因银行指数上涨消化，对应银行指数静态股息率从4.87%降至3.95%，预期有9.43%上涨空间，考虑年末分红调整后预期上涨空间为15.1% [6]

报告核心观点 - 短期重视IO2.0确定性，长期关注突破性技术布局，内生外延双重增长逻辑下，海外创新药集中BD out，国内医保与集采政策回暖，可按技术赛道分类关注相关企业，同时对不同盈利情况的药企进行了估值分析，并对部分企业给出投资建议 [3][5] 各部分总结 2024及25Q1制药企业业绩复盘 行业整体情况 - 行业整体一季度暂时承压，毛利率稳步提升，化学制药公司2024年营收增速提升，25Q1因高基数和政策影响暂时承压，归母净利润增速2024年显著增长，25Q1表观降低；其他生物制品公司25Q1收入与利润承压，毛利率提升，费用率因产品商业化投入增加 [12][13] 不同类型药企情况 - A股综合制药企业24FY增收增利，25Q1相对略降，部分企业营收和利润有不同程度变化，研发和销售费用占比也各有差异 [15] - A股创新药企增收增利明显，25Q1中小市值多家扭亏，如百济神州、百利天恒等企业营收和利润表现不同 [18] - 港股综合制药企业24FY业绩分化，数家取得高双位数增长，如翰森制药、三生制药等营收和归母净利润有不同变化 [21] - 港股创新药企24FY整体增收，部分亏损有所扩大，如百济神州、信达生物等营收增长但部分企业亏损增加 [23] 股价及业绩表现 - 2025年至今制药行业股价强势，港股biotech数家股价倍增；头部市值药企Q1营收有所收窄，部分中部市值药企产品放量；头部市值药企Q1利润环比下降，部分中部市值药企亏损减少；25Q1多数药企净利润率环比升高，费用控制增效显著 [25][28][32][36] 2024及25Q1新药审批及医保复盘 新药审批情况 - 2024年获批新药数量创新高，肿瘤及小分子数量居前，完成审评任务类型中多项申请审评完成数量同比增加，新药和仿制药品种数量也有增长；NMPA共批准93款创新药，国产新药崛起，小分子数量最多，肿瘤仍是最大疾病领域，且不乏国产FIC获批 [40][45][51] 医保情况 - 医保基金当期结余24年12月承压严重，2025年初反弹恢复，单月呈现“两头高，中间低”趋势，表明居民住院及用药需求提升使医保支出扩大，DRG等医保控费政策发挥作用 [53] 相关标的分析 君实生物 - IO2.0进展靠前，高潜赛道全面布局，产品管线丰富，推进多条优势管线，加码前沿研发资产；预计2025 - 2027年收入和归母净利润有不同程度增长，维持“买入”评级 [61][62] 泽璟制药 - FIC多抗平台逐步验证，产品密集获批注册，ZG005和ZG006等药物有良好进展和潜力；预计2025 - 2027年收入和归母净利润增长显著，维持“买入”评级 [68][70] 博安生物 - 潜在FIC黑马，抗体 + ADC平台前途可期，现金流和平台输出良好，布局一线实体瘤大适应症；预计2025 - 2027年营业收入和归母净利润增长，首次覆盖给予“买入”评级 [75][79] 康哲药业 - 产研销综合能力，海内外平台布局，创新价值亟待重估，创新药连年上市，布局多款创新产品，拓展海外业务；预计2025 - 2027年营业收入和归母净利润增长，维持“买入”评级 [85][92] 亿帆医药 - 亿立舒发货环比持续增长，多个大单品蓄力中，子公司有多个在研产品；预计2025 - 2027年收入和归母净利润增长，维持“买入”评级 [96][99] 艾迪药业 - Q1扭亏超预期，HIV增长势头回升，HIV领域布局完善，人源蛋白原料业务向制剂升级；预计2025 - 2027年收入和归母净利润增长，维持“买入”评级 [102][106]

报告核心观点 - 国有大行强上涨趋势长期存在多段行情可能，短期未过热，当前 A 股上行趋势未改，全球权益多数上涨，商品价格多数上涨，中美利差小幅扩张，6 月通胀数据分化，特朗普公布对多国关税信函 [1][2][3] 策略专题：国有大行强上涨趋势是否终结 长期视角 - 2016 年至今行业强上涨趋势底层逻辑分宏观叙事和产业景气驱动两类，前者影响时间长，对应行业可能有多段上涨趋势，后者表现为一次二波 [1][14] - 2022 年底以来宏观叙事转向稳定红利，国有大型银行强上涨趋势符合第一类，长期存在多段行情可能 [2][15] 短期视角 - 从成交额占比、远期估值、机构持仓看，国有大行暂未出现过热迹象，2025 年国有大型银行成交额占比偏离度最高 63.59%，银行远期估值偏离度 28.72%，机构持仓比重在 1% - 2% 附近波动 [3][29] - 行业强上涨趋势中单日放量调整重要性不高，趋势转折需时间演变，即使趋势转折，震荡区间构筑时有充足时间离场 [4][36] 本周市场表现与政策事件 A 股复盘 行情表现 - A 股指数上行趋势未改，沪指突破 3500 点，两市成交量重回 1.5 万亿上方，免疫外围波动，但周五市场波动，权重板块回落 [39] - 本周 A 股指数全面收涨，微盘股和中证 1000 表现居前，风格上金融稳定和科技 TMT 等占优，申万行业普遍上涨，房地产、钢铁和非银金融涨幅居前 [42][49] 情绪资金 - 本周市场风险偏好小幅回落、情绪高位震荡，A股 ERP 反映风险偏好边际提升，复合情绪指标小幅抬升，可观测增量资金净流入 187.05 亿元，融资净买入增加、ETF 净流出缩减、新发偏股基金规模下滑 [52][56] 估值跟踪 - 市场指数估值分位全面上行，科创 50、中证 2000、北证 50 的 PE 估值分位较高，中证 1000、中证 2000、中证 500 分位回升较多 [59] - 申万行业估值分位普遍上行，房地产、计算机、商贸零售 PE 估值分位前三，非银金融、石油石化和医药生物分位提升前三 [62] 全球权益 - 全球权益市场多数上涨，越南股市领涨，美股窄幅震荡，三大指数小幅收跌，特朗普关税信函引发国际贸易担忧，美联储对关税通胀影响看法不一，少数官员考虑 7 月降息 [65][66] 大类资产 - 权益方面全球市场下跌 0.34%，商品价格多数上涨，布伦特原油、伦敦金、CRB 商品涨，LME 铜跌，铜金比回落、油金比回升，中债、美债长短端利率回升，10 年期中美利差小幅扩张，美元指数上涨，人民币贬值 [8][69] 政策事件 - 国内 6 月 CPI 转正、PPI 再创新低，香港财库局目标今年发稳定币牌照，智元机器人否认借壳上市，多只沪市权重股集合竞价下挫 [9][75] - 海外美联储对通胀前景看法不一，少数人考虑 7 月降息，特朗普公布对多国关税信函并将于 8 月 1 日实施 [8][9] - 产业动态上硅片厂商调高报价，北方稀土和包钢股份上调稀土精矿价格，求是网发文提城市更新，上海市国资委开展加密货币学习会 [9][75]