报告公司投资评级 - 行业为机械设备/通用设备，6个月评级为增持（维持评级），当前价格40.1元 [4] 报告的核心观点 - 四方光电2024年营收增长但归母净利润下降，2025年Q1营收和归母净利润均大幅增长，各业务板块持续推进，开展产业链投资并购布局关键环节，预计25 - 27年归母净利润为1.55/2.07/2.76亿元，维持“增持”评级 [1][2][4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现营收8.73亿元，同比增长26.23%，归母净利润1.13亿元，同比下降15.03%，扣非归母净利润1.06亿元，同比下降16.84%；25Q1实现营收2.15亿元，同比增长51.88%，归母净利润3275万元，同比增长64.98%，扣非归母净利润3200万元，同比增长89.38% [1] - 预计25 - 27年营业收入分别为11.07亿元、13.81亿元、17.07亿元，增长率分别为26.74%、24.83%、23.54%；归母净利润分别为1.55亿元、2.07亿元、2.76亿元，增长率分别为37.08%、34.17%、32.94% [4][9] 业务板块情况 - 暖通空调业务：24年收入同比增长11.57%，经历下滑后企稳回升，新增多家合作伙伴，开拓新应用领域 [2] - 工业及安全业务：24年收入同比增长136.01%，冷媒泄漏监测和安全环保领域收入贡献大，其他产品加速推向市场 [2] - 汽车电子业务：24年收入同比增长15.97%，汽车舒适系统传感器推进定点交付、研发和拓展新客户；高温气体传感器开发验证稳步推进，部分已配套销售或批量出货；动力电池热失控监测传感器推进良好 [2] - 医疗健康业务：24年收入同比下降52.32%，因需求恢复正常 [2] - 智慧计量业务：24年收入同比增长62.37% [2] - 科学仪器业务：24年收入同比增长8.25% [2] - 低碳热工业务：24年通过收购整合资源，优化产业链布局 [2] 产业链投资并购 - 23年4月战略投资诺普热能、精鼎电器，取得诺普热能57.14%股权和精鼎电器51%股权，整合资源形成一站式供应链解决方案 [3] 基本数据 - A股总股本10010万股，流通A股股本10010万股，A股总市值40.14亿元，流通A股市值40.14亿元，每股净资产10.64元，资产负债率29.47%，一年内最高/最低股价为51.76/21.91元 [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级，6 个月目标价为 53.1 元 [5][10] 报告的核心观点 - 铜在供给硬约束下价格中枢有望延续上移，公司铜矿产能成长空间可观，预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 122.47、137.56、168.00 亿元，净利润分别为 20.71、23.85、29.08 亿元，对应 EPS 分别为 3.32、3.82、4.66 元/股，目前股价对应 PE 为 11.2、9.7、8.0 倍 [10] 公司财务情况 - 2024 年公司实现营业收入约 99.42 亿元，同比 +34.37%；归母净利润 15.84 亿元，同比 +53.59%；扣非归母 15.7 亿元，同比 +52.74% [1] - 2024Q4 实现归母净利润 4.91 亿元，同比 +52.77%，环比 +2.15%；扣非归母 4.82 亿元，同比 +48.27%，环比 +0.48% [1] - 2025Q1 公司实现营业收入 28.11 亿元，同比 +42.49%，环比 -5.41%；归母净利润 4.22 亿元，同比 +54.1%，环比 -14.01%；扣非归母 4.09 亿元，同比 +51.56%，环比 -15.08% [1] 资源端情况 铜业务 - 2024 年铜均价 75040 元/吨，同比 +10.3%，全年铜（当量）产、销量分别为 4.87、4.92 万吨，同比分别 +159%、+383%，期末库存 1.15 万吨；2025 年计划铜产量 7.94 万吨，销量 7.89 万吨；2025Q1 铜产销量分别为 1.75、1.89 万吨 [2] - Dikulushi 矿（90%权益）2024 全年铜精矿含铜（当量）产量 1.48 万吨，销量 1.41 万吨，库存 0.32 万吨 [2] - Lonshi 矿（100%权益）2024 全年阴极铜及铜精矿含铜（当量）产量 2.61 万吨，销量 2.72 万吨，库存阴极铜 0.45 万吨 + 铜精矿含铜（当量）0.79 万吨；拟转让 5%股权，手续正在办理；东区设计采用地下开采，计划基建工期 4.5 年，投产后第 4 年达产，达产后东区 + 西区合计产铜 10 万吨金属量 [3] - Lubambe 铜矿（80%权益）2024 年 7 - 12 月铜精矿含铜（当量）产量 0.78 万吨，销量 0.79 万吨，库存 0.04 万吨；2024 年 6 月正式接管并计划技改优化，经营水平有望改善 [3] - San Matias 铜金银矿（约 70%权益）Alacran 矿床开采计划已获批准，环境影响评估报告已提交待批复 [3] 磷业务 - 2024 年磷矿石产销量分别为 35.65、36.11 万吨，同比分别 +116%、126%；2025 年计划产销量 30 万吨 [4] - 贵州两岔河磷矿（90%权益）2024 年增产至 35 万吨，南部采区 30 万 t/a 于 2023 年下半年投产，北部采区 50 万 t/a 建设期 3 年，2023 年下半年开始建设 [4][8] 矿服端情况 业务量 - 2024 年全年实现采供矿量 4149.18 万吨，完成年计划的 93.4%，同比 +5.5%；掘进总量 417.17 万立方米，完成年计划的 92.9%，同比 -9.0% [9] - 2025 年目标实现采供矿量 4417.29 万吨，掘进总量 386.94 万立方米，计划海外广泛跟踪项目，力争新国别项目突破 [9] 营收 - 2024 年全年实现矿服营收 65.4 亿元，同比 -1%，全年新签及续签合同金额约 115 亿元 [9] - 2025Q1 公司实现矿服营收 15.0 亿元，同比 -3.3% [9] 毛利 - 2024 年全年矿服业务毛利率 26.75%，同比 -2.2pct [9] - 2025Q1 矿服毛利率 23.1%，同比 -3.1pct，主因部分项目转为内部管理单位及收购公司业务尚处前期 [9] 财务预测和估值数据 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入（百万元）|7399|9942|12247|13756|16800| |净利润（百万元）|1031|1584|2071|2385|2908| |每股收益(元)|1.65|2.54|3.32|3.82|4.66| |市盈率(倍)|22.4|14.6|11.2|9.7|8.0| |市净率(倍)|3.2|2.6|2.2|1.8|1.5| |净利润率|13.9%|15.9%|16.9%|17.3%|17.3%| |净资产收益率|14.3%|17.6%|19.9%|19.0%|19.2%|[11] 更多详细财务指标预测见文档[12]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”投资评级 [1][8] 报告的核心观点 - 2024年行业景气度低迷使公司总体业绩下滑，但脉冲电容、钽电容及超级电容销售逆势增长；2025年Q1下游需求恢复，营收和归母净利润同比、环比均增长，行业景气度修复明显 [4] - 公司是我国首批通过宇航级MLCC认证的企业，军用市场承担多项国家特种科研任务，与多数特种企事业单位建立合作关系；民用市场围绕电力电网等领域开拓新市场、发掘新应用场景 [5] - 公司特种高性能新材料可作CMC基体，因CMC材料在航空航天等领域应用发展快，该材料将迎来广阔发展空间和商业机遇 [6][7] - 预测公司2025 - 2027年收入分别为39.28、48.93、62.01亿元，EPS分别为1.01、1.31、1.72元，当前股价对应PE分别为38、29、22倍 [8] 报告相关目录总结 公司基本数据 - 2025年5月6日，当前股价38.1元，总市值181亿元，总股本476百万股，流通股本476百万股，52周价格范围19.23 - 41.5元，日均成交额259.43百万元 [1] 公司2025年一季度报告 - 2025年一季度实现营业收入7.62亿元，同比增长16.96%；实现归属于上市公司股东的净利润1.07亿元，同比增长43.60%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.01亿元，同比增长46.98% [3] 盈利预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |主营收入（百万元）|2,802|3,928|4,893|6,201| |增长率（%）|-20.0%|40.2%|24.6%|26.7%| |归母净利润（百万元）|195|481|625|818| |增长率（%）|-38.9%|147.3%|29.8%|30.9%| |摊薄每股收益（元）|0.42|1.01|1.31|1.72| |ROE（%）|3.4%|7.9%|9.5%|11.4%|[10] 资产负债表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产合计|4,466|5,444|6,383|7,387| |非流动资产合计|3,242|2,746|2,338|2,006| |资产总计|7,707|8,191|8,721|9,393| |流动负债合计|998|1,116|1,172|1,223| |非流动负债合计|992|992|992|992| |负债合计|1,990|2,108|2,165|2,215| |所有者权益|5,717|6,082|6,557|7,177| |负债和所有者权益|7,707|8,191|8,721|9,393|[11] 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|2,802|3,928|4,893|6,201| |营业成本|1,927|2,703|3,362|4,248| |营业税金及附加|25|31|39|50| |销售费用|171|196|245|310| |管理费用|311|314|391|496| |财务费用|27|4|-15|-33| |研发费用|112|157|196|248| |费用合计|621|672|817|1,022| |资产减值损失|-58|-35|-35|-35| |公允价值变动|-1|0|0|0| |投资收益|4|0|0|0| |营业利润|214|519|673|879| |加:营业外收入|2|0|0|0| |减:营业外支出|5|5|5|5| |利润总额|211|515|668|875| |所得税费用|35|77|100|131| |净利润|175|437|568|743| |少数股东损益|-19|-44|-57|-74| |归母净利润|195|481|625|818|[11] 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入增长率|-20.0%|40.2%|24.6%|26.7%| |归母净利润增长率|-38.9%|147.3%|29.8%|30.9%| |毛利率|31.2%|31.2%|31.3%|31.5%| |四项费用/营收|22.2%|17.1%|16.7%|16.5%| |净利率|6.3%|11.1%|11.6%|12.0%| |ROE|3.4%|7.9%|9.5%|11.4%| |资产负债率|25.8%|25.7%|24.8%|23.6%| |总资产周转率|0.4|0.5|0.6|0.7| |应收账款周转率|1.5|2.0|2.4|2.8| |存货周转率|1.5|1.8|2.1|2.6| |EPS（元/股）|0.42|1.01|1.31|1.72| |P/E|89.8|37.7|29.0|22.2| |P/S|6.2|4.6|3.7|2.9| |P/B|3.2|3.1|2.8|2.5|[11] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |净利润|175|437|568|743| |少数股东权益|-19|-44|-57|-74| |折旧摊销|210|495|408|332| |公允价值变动|-1|0|0|0| |营运资金变动|289|-300|-191|-331| |经营活动现金净流量|654|589|728|670| |投资活动现金净流量|-301|483|396|321| |筹资活动现金净流量|207|-72|-94|-123| |现金流量净额|560|1,000|1,031|869|[11]

报告公司投资评级 - 给予报告研究的具体公司“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 集采推动行业变革，公司产品中标集采将加速国产化进程，高速机型推广带动免疫试剂在高端市场份额提升 [2] - “流水线 + 分子诊断 + 微生物质谱”打造多平台增长极，拓展创新业务 [2] - 国际市场拓展起步，新产品持续亮相，海外市场有望加速拓展 [3] - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润增长，给予 2025 年 21 倍 PE 估值和目标市值、价位 [4] 根据相关目录分别进行总结 扎根免疫诊断业务，逐步打造平台化优势 - 报告研究的具体公司是国内体外诊断行业领军企业，产品覆盖多领域，将技术创新放首位，在多地设网点 [14] - 过去 10 年业绩前期高速增长，受公共卫生事件和集采影响有调整，未来有望回归平稳增长 [14] - 2024 年试剂类产品是主要收入来源，仪器类产品产销率低，部分用于配套销售 [15] - 历史毛利率相对稳定，试剂类产品毛利率显著高于仪器类，仪器销售带动试剂放量 [19] - 免疫诊断是核心品种，2024 年收入增长，毛利率高，公司是业内提供免疫检测产品多且全面的企业之一 [21] - 历史销售以国内市场为主，海外市场销售比例逐年提升，未来国际市场是拓展重要区域 [25] 高度重视研发投入，将技术创新放在战略首位 - 公司重视研发投入和布局，研发费用率提升，在同行业中保持高研发投入优势 [28] - 截至 2024 年底，研发人员占比高，有多个研发中心，获多项产品注册（备案）证书和欧盟 CE 认证 [28] - 公司毛利率在同行业有优势，不断提升管理水平和生产效率，免疫诊断类产品毛利率有竞争力 [29] 国内集采执行推动行业变革，发光高速机推广带来份额提升 - 体外诊断行业发展迅速，是医疗市场活跃且发展快的行业之一 [32] - 体外诊断市场分多个领域，免疫诊断规模最大、品种最多，国内临床以化学发光检测技术为主 [34] - 国内免疫诊断行业增速预计快于体外诊断整体行业，市场有望扩容增长 [39] - 免疫诊断用于多项目检测，肿瘤标志物等项目占比大且最早落地带量采购 [42] - 国内免疫诊断市场进口替代空间大，外资企业占主导，国产企业份额有望提升 [45] - 公司推出系列全自动磁微粒化学发光仪器，高通量化学发光免疫分析仪 AutoLumo A6000 性能优越 [48] - 高速机型装机提升将带动免疫试剂销售增长，提升公司在高端市场份额 [51] 二十八省集采中以首位成功中标，政策推动行业迅速进口替代 - 2024 年 12 月安徽省针对肿瘤标志物和甲状腺功能检测进行带量采购，公布主要规则 [52] - 肿瘤标志物检测 90 个企业参与竞价，公司在 A 组报量排第五，份额 9.3% [52] - 甲状腺功能检测 96 个企业参与竞价，公司在 A 组报量排第七，份额 6.7% [55] - 公司在两项检测项目中均以第一次序成功中标，预计带量采购执行后国内市场份额加速提升 [56] - 按中选规则二估算，国产厂商有利润空间，具备成本优势的国产头部厂商竞争力和盈利能力将增强，进口替代加速 [57] 院内自动化流水线推广势在必行，公司产品布局力拔头筹 - 实验室自动化系统可整合检测系统，医学实验室自动化成发展趋势，引入自动化流水线可提质增效 [58] - 自动化流水线能优化标本报告时间，提高检验效率，国内 TLA 普及率与发达国家有差距，亟待提升 [60][63] - 公司 2017 年率先推出全自动磁悬浮流水线，后又推出多款流水线产品，装机量领先，获用户认可 [68] - 2022 年推出的 Autolas X - 1 系列实现线体完全国产化，提升关键性能指标，控制成本，符合国内需求 [68] - 公司流水线产品获德国 iF 设计奖，新一代流水线在开发，流水线推广将提升公司在头部医院份额，带动试剂销售 [71] 分子诊断布局逐步完备，拓展新增长曲线 - 分子诊断是精准医疗技术基础和体外诊断增速最快赛道，国内市场起步晚、规模小但增长快 [72] - 预计到 2028 年国内分子诊断行业规模有望达 627 亿元，5 年复合增速 21.9% [72] - 公司分子诊断开发产品菜单丰富，获多项注册（备案）证书和欧盟 CE 认证，推出系列分析系统 [75][77] - 公司 AutoMolec 3000 临床优势突出，未来将在多领域全面布局，满足检测需求 [80] 积极布局基因测序技术，份额有望受益于商务部外资禁令 - 基因测序技术用于检测样本序列信息，国内测序仪市场华大智造和 Illumina 公司占比较大 [83] - 2025 年 3 月商务部禁止 Illumina 公司向中国出口基因测序仪，公司市场份额有望加速提升 [86] - 公司建立双研发中心推进基因测序产业国产化，子公司思昆生物基因测序仪 Sikun2000 已推广，性能良好 [86][89] - 公司投资参股梅丽科技，加速相关基因测序技术研发和产品落地 [92] 加大微生物质谱系统研发，布局高端应用市场 - 质谱检测用于分析样品化学成分，国外研究和应用成熟，国内体外诊断领域处于初期阶段，有蓝海市场 [93][94] - 公司加大全自动微生物质谱检测系统研制，开发多款质谱系统，构建整体解决方案，在多领域研发有进展 [96] - 2024 年 12 月公司多款质谱检测系统获国内医疗器械注册证，核酸质谱取得相关证件，更多应用方向在开发 [96] - 质谱检测产品有望带动公司在微生物检测领域高端市场份额突破，推广品牌力 [97] 国际市场拓展起步，新产品持续亮相 - 国内体外诊断试剂产品价格承压，国际化拓展对企业发展重要，海外 IVD 市场空间广阔 [97] - 2023 年全球体外诊断行业市场规模达 1078 亿美元，预计 2030 年达 1172 亿美元，6 年复合增速 2.3% [98] - 北美市场规模最大，亚太是未来增长最快区域，分子诊断和免疫诊断在全球市场占主导，分子诊断增速将最快 [99][103] - 全球体外诊断市场集中度高，外资头部企业占大部分份额 [106] - 公司产品已进入多个地区，海外销售高速增长，2024 年实现 2.86 亿元，同比 +36.6% [109] - 公司获多项国际专利和欧盟 CE 认证，2025 年 2 月发布三款重磅产品，海外市场拓展有望加速 [110] 盈利预测及投资建议 - 预计公司 2025 - 2027 年营业收入分别为 49.96、59.64、70.81 亿元，同比 +12%、+19%、+19%，毛利率分别为 64.9%、65.2%、65.4% [113] - 免疫诊断业务 2025 - 2027 年收入预计达 27.78、33.65、40.37 亿元，毛利率分别为 77.6%、76.6%、75.7% [118] - 微生物检测业务 2025 - 2027 年收入预计达 4.37、5.20、6.16 亿元，2027 年毛利率有望达 51.9% [118] - 生化检测业务 2025 - 2027 年收入预计达 2.52、2.83、3.15 亿元，毛利率分别为 59.4%、57.7%、55.9% [118] - 分子诊断业务 2025 - 2027 年收入预计达 0.89、1.81、3.15 亿元，毛利率分别为 70.2%、71.7%、73.0% [118] - 检测仪器业务 2025 - 2027 年收入预计达 4.13、4.95、5.79 亿元，毛利率维持在 40%左右 [118] - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润 13.05、15.66、18.84 亿元，同比 +9%/+20%/+20% [121] - 参考同行业可比估值，给予公司 2025 年 21 倍 PE 估值、12 个月内目标市值 274 亿元，目标价位 47.95 元/股，给予“买入”评级 [121]

报告公司投资评级 - 给予建设银行“买入”投资评级 [1][11] 报告的核心观点 - 建设银行2024/25Q1实现营业收入7501.5/1900.7亿元，同比-2.54%/-5.4%；归母净利润3355.8/833.5亿元，同比+0.88%/-3.99%；25Q1不良率较年初下降0.01pct至1.33%，拨备覆盖率环比上升3.2pct至236.8% [4] - 预测公司2025 - 2027年归母净利润分别为3382、3496、3591亿元，EPS分别为1.35、1.4、1.44元，当前股价对应PB分别为0.66、0.6、0.55倍 [11] 根据相关目录分别进行总结 规模稳健增长而拨备少提，盈利增速放缓 - 25Q1营收同比-5.4%，增速较24A放缓2.9pct；归母净利润同比-3.99%，增速较24A放缓4.9pct，主要归因于非息收入增长放缓、拨备环比上升、息差收窄但规模持续较快增长、利息收入略有下滑 [5] 存贷增长稳健 - 25Q1总资产同比增长7.7%至42.8万亿元，增速较24A回升1.9pct；存款同比增长3.6%至30.4万亿元，贷款总额同比增长7.9%至27万亿元；一季度新增贷款1.18万亿元，较去年同期多增68亿元 [6] 息差环比回落，同比降幅收窄 - 25Q1息差环比下降10bp至1.41%，源于资产端收益率降幅大于负债端成本改善幅度；25Q1估算资产收益率环比下降0.4pct至2.8%，受贷款利率行业性下行、LPR重定价影响；25Q1估算负债成本率环比下降0.3pct至1.6%，定期存款占比较24年年底上升0.7pct至54.7%，存款定期化延续 [7] 非息收入增速回落，中收降幅收窄 - 25Q1非息收入同比-6%（较24A下降11pct），因市场利率上升使公允价值变动损失增加；中收同比-4.6%，降幅较2024年收窄4.7pct；25Q1成本收入比同比+0.8pct至22.9%，维持较优水平；25Q1公司有效税率降至10.5%，同比下降4.5pct [8] 不良持续回落，拨备逆势回升 - 25Q1不良贷款率、拨备覆盖率分别为1.33%、236.8%，环比-1bp、+3.2pct，资产质量持续改善；一季度末核心一级资本充足率13.98%，一级资本充足率14.67%，资本充足率19.15% [9][10] 盈利预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入(亿元)|7,502|7,354|7,659|7,969| |增长率（%）|-2.5%|-2.0%|4.1%|4.0%| |归母净利润(亿元)|3,356|3,382|3,496|3,591| |增长率（%）|0.9%|0.8%|3.4%|2.7%| |EPS（元）|1.34|1.35|1.40|1.44| |股息率（%）|4.5%|4.5%|4.6%|4.8%| |市盈率（P/E）|6.74|6.69|6.47|6.30| |市净率（P/B）|0.72|0.66|0.60|0.55| [13]

报告公司投资评级 - 报告将安克创新评级由“增持”上调为“买入”[5][7] 报告的核心观点 - 安克创新2024年年报和2025年一季报显示营收和利润实现增长 2024年营收247.1亿元同比增长41.1% 归母净利润21.1亿元同比增长30.9% 2025Q1营收59.9亿元同比增长36.9% 归母净利润5.0亿元同比增长59.6% [2] - 储能业务爆发 2024年该业务收入30.2亿元同比增长184% 占总营收比重提升至12.2% 主要驱动力为技术壁垒突破、渠道协同效应显现和政策红利释放 [3] - 传统业务结构优化 充电品类产品营收占比稳定 智能创新类和智能影音类产品营收增长 线上线下渠道均有发展 业务覆盖146个国家和地区 [4] - 考虑到产品创新和渠道布局进度超预期 上调2025 - 2027年公司营业收入和归母净利润预测 [5] 财务数据总结 历史与预测营收及利润 - 2023 - 2027年预测营业收入分别为175.07亿、247.1亿、330.08亿、421.45亿、520.73亿元 同比增长22.85%、41.14%、33.58%、27.68%、23.55% [6] - 2023 - 2027年预测归属母公司净利润分别为16.15亿、21.14亿、27.26亿、33.76亿、41.47亿元 同比增长41.22%、30.93%、28.94%、23.82%、22.83% [6] 财务指标 - 2024 - 2027年预测毛利率分别为43.7%、42.7%、42.6%、42.5% 净利润率分别为8.6%、8.3%、8.0%、8.0% [12][13] - 2024 - 2027年预测净资产收益率分别为24.87%、26.78%、28.67%、30.20% 股息收益率分别为2.39%、3.08%、3.81%、4.68% [6] 资产负债与现金流 - 2024 - 2027年预测资产总计分别为166.04亿、192.95亿、230.92亿、271.52亿元 负债合计分别为74.59亿、88.00亿、108.46亿、127.53亿元 [12] - 2024 - 2027年预测经营活动净现金流量分别为27.45亿、17.57亿、37.11亿、40.64亿元 企业自由现金流分别为15.30亿、19.74亿、39.13亿、43.09亿元 [12] 股价与市场表现 - 2025年5月6日收盘价87.92元 12个月股价区间50.86 - 119.00元 总市值467.2164亿元 [7] - 安克创新1M、3M、12M绝对收益分别为 - 6%、 - 21%、34% 相对收益分别为 - 5%、 - 20%、30% [9][11]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 持续看好火电投资加速及灵活性改造逐步放量的主逻辑，考虑部分业务收入确认节奏，调整 2025 - 26 年盈利预测为 2.04/2.14 亿元（此前为 2.01/2.45 亿元），新增 2027 年盈利预测为 2.27 亿元，对应 PE 分别为 16/16/15 倍，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025 年 05 月 06 日收盘价 27.16 元，一年内最高/最低为 27.70/10.41 元，市净率 3.3，息率 0.81，流通 A 股市值 33.43 亿元，上证指数/深证成指为 3316.11/10082.34 [1] 基础数据 - 2025 年 03 月 31 日每股净资产 8.35 元，资产负债率 61.16%，总股本/流通 A 股为 1.23 亿/1.23 亿股，流通 B 股/H 股为 -/- [1] 投资要点 - 2024 年公司实现营业收入 13.14 亿元，同比增长 27.67%；归母净利润 0.93 亿元，同比增长 7.26%；2025Q1 公司营业收入 6.19 亿元，同比增长 317.43%；归母净利润 0.69 亿元，同比上升 990.26%；扣非归母净利润 0.68 亿元，同比增长 1067.48%，主要系公司一季度渔光互补项目交付，业绩表现符合预期 [4] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|1314|619|2095|2261|2458| |同比增长率（%）|27.7|317.4|59.4|7.9|8.7| |归母净利润（百万元）|93|69|204|214|227| |同比增长率（%）|7.3|990.3|118.9|5.4|5.7| |每股收益（元/股）|0.76|0.56|1.65|1.74|1.84| |毛利率（%）|33.0|23.2|33.0|33.0|33.0| |ROE（%）|9.7|6.7|18.0|16.8|15.8| |市盈率|36|/|16|16|15| [5] 公司业务情况 - 传统主业稳健增长，同时积极出海拓展。2024 年公司低温烟气余热深度回收系统业务营收达 4.3 亿元，同比 +76.1%，毛利率 29.38%，同比 +1.7pct；干式除渣设备营收 3.12 亿元，同比 +6.5%，毛利率 35.38%，同比 +2.9pct；湿式除渣设备营收 2.65 亿元，同比 +38.7%，毛利率 43.22%，同比 +4.7pct。2022 年与某韩国企业签订灰渣处理系统订单，合同金额 1589.5 万美元，预计今年实现交付。2024 年与印尼国家电力考察团达成战略合作共识，围绕火电环保设备及灵活性改造技术展开合作 [6] - 火改业务低于预期，未来有望加速放量。2024 年公司全负荷脱硝业务营收为 1.80 亿元，同比 +40.42%，毛利率 26.58%，同比减少 5.61 个 pct。2025 年 4 月 11 日相关政策印发，预计需求有望加速放量 [6] - 渔光互补项目交付，25Q1 业绩高增。截至 2024 年底，公司建设的胶州市李哥庄镇 120MW 渔光互补项目已并网发电。2025 年 3 月转让该项目，最终确认总投资额 5.47 亿元，3 月 17 日完成交割，并对一季度业绩实现利润贡献 [6] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|1029|1314|2095|2261|2458| |其中：营业收入|1029|1314|2095|2261|2458| |减：营业成本|693|880|1404|1515|1647| |减：税金及附加|8|14|23|25|27| |主营业务利润|328|420|668|721|784| |减：销售费用|65|78|124|134|145| |减：管理费用|88|137|188|211|235| |减：研发费用|51|57|95|104|111| |减：财务费用|13|21|22|19|19| |经营性利润|111|127|239|253|274| |加：信用减值损失（损失以“ - ”填列）|-22|-19|-15|-15|-15| |加：资产减值损失（损失以“ - ”填列）|-1|-15|0|0|0| |加：投资收益及其他|12|24|24|24|24| |营业利润|100|116|249|263|283| |加：营业外净收入|0|0|0|0|0| |利润总额|99|116|249|263|283| |减：所得税|7|20|29|31|38| |净利润|92|96|220|232|245| |少数股东损益|6|3|17|17|18| |归属于母公司所有者的净利润|87|93|204|214|227| [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 报告的核心观点 - 2024年公司营收243.43亿元同比降9.67%，归母净利润3.55亿元同比大幅扭亏；2025年一季度营收59.73亿元同比增22.40%，归母净利亏损7705.16万元 [3] - 行业进入下行阶段，公司养殖成本持续下降将增强抗风险能力，预计2025 - 2027年EPS分别为0.11元、0.12元和0.71元，看好公司发展前景 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价4.84元，总股本/流通股本14.33 / 14.32亿股，总市值/流通市值69 / 69亿元，52周内最高/最低价7.24 / 4.52元，资产负债率63.4%，市盈率19.52，第一大股东为湖南唐人神控股投资股份有限公司 [2] 事件 - 公司发布2024年年报，饲料业务承压但生猪养殖成本下降明显，业绩同比改善；发布2025年一季报，饲料盈利、养殖业务亏损 [3] 点评 - 饲料业务2024年承压收入同比降24.98%至150.47亿元，销量和均价下降，猪饲料销量降、禽料增长，内外销总量628.04万吨同比降11.33%；2025年一季度外销饲料同比增12.26% [4] - 生猪出栏稳健，2024年养殖业务营收76.61亿元同比增48.68%，出栏433.62万头同比增16.80%，肥猪占比90.18%；2025年一季度出栏126.24万头同比增33.31%，肥猪占比93.83%，代养模式占比超78%，预计25年出栏500 - 550万头；24年育肥增重成本同比降1.59元/公斤，断奶仔猪成本同比降46.34元/头；24年养殖业务大幅扭亏，25年Q1猪价下降且降幅超成本，养殖业务再度亏损 [5] 盈利预测及估值 - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为0.11元、0.12元和0.71元 [6] 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|24343|27238|30031|34755| |增长率(%)|-9.67|11.90|10.25|15.73| |EBITDA（百万元）|1577.35|1509.29|1547.34|2492.71| |归属母公司净利润（百万元）|355.42|160.92|176.67|1011.16| |增长率(%)|123.29|-54.72|9.79|472.34| |EPS(元/股)|0.25|0.11|0.12|0.71| |市盈率（P/E）|19.64|43.37|39.50|6.90| |市净率（P/B）|1.19|1.18|1.13|0.96| |EV/EBITDA|7.46|6.87|5.67|3.36| [7] 财务报表和主要财务比率 |财务报表(百万元)|2024A|2025E|2026E|2027E|主要财务比率|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |营业收入|24343|27238|30031|34755|营业收入|-9.7%|11.9%|10.3%|15.7%| |营业成本|22220|25170|27850|31581|营业利润|117.9%|-33.3%|4.7%|450.2%| |税金及附加|44|41|45|52|归属于母公司净利润|123.3%|-54.7%|9.8%|472.3%| |销售费用|437|490|541|626|获利能力| | | | | |管理费用|867|953|1021|1043|毛利率|8.8%|7.6%|7.3%|9.1%| |研发费用|102|114|120|139|净利率|1.5%|0.6%|0.6%|2.9%| |财务费用|304|314|308|288|ROE|6.0%|2.7%|2.9%|13.9%| |资产减值损失|-70|-25|-10|0|ROIC|4.4%|3.5%|3.4%|9.1%| |营业利润|286|191|200|1099|偿债能力| | | | | |营业外收入|86|50|60|65|资产负债率|63.4%|63.9%|63.6%|58.7%| |营业外支出|102|68|70|78|流动比率|1.12|1.23|1.44|1.56| |利润总额|270|173|190|1086|营运能力| | | | | |所得税|14|3|4|22|应收账款周转率|81.54|92.02|95.76|101.64| |净利润|256|169|186|1064|存货周转率|7.15|7.42|9.24|10.18| |归母净利润|355|161|177|1011|总资产周转率|1.39|1.50|1.61|1.81| |每股收益（元）|0.25|0.11|0.12|0.71|每股指标（元）| | | | | |资产负债表| | | | |每股收益|0.25|0.11|0.12|0.71| |货币资金|2305|3786|5612|5348|每股净资产|4.11|4.11|4.29|5.08| |交易性金融资产|17|19|21|29|估值比率| | | | | |应收票据及应收账款|287|316|324|375|PE|19.64|43.37|39.50|6.90| |预付款项|317|352|334|379|PB|1.19|1.18|1.13|0.96| |存货|3666|3121|2905|3299| | | | | | |流动资产合计|7006|8017|9651|9934|现金流量表| | | | | |固定资产|8378|7730|7031|6739|净利润|256|169|186|1064| |在建工程|582|659|413|1092|折旧和摊销|953|1023|1049|1118| |无形资产|518|507|495|487|营运资本变动|-703|371|272|-463| |非流动资产合计|10981|10293|9244|9572|其他|430|348|332|329| |资产总计|17987|18310|18895|19505|经营活动现金流净额|936|1911|1840|2049| |短期借款|835|935|1035|635|资本开支|-228|-337|-7|-1440| |应付票据及应付账款|2096|2063|2011|1912|其他|27|4|17|-24| |其他流动负债|3327|3514|3654|3829|投资活动现金流净额|-201|-334|10|-1464| |流动负债合计|6257|6512|6700|6376|股权融资|432|0|0|0| |其他|5138|5192|5322|5072|债务融资|-843|381|230|-650| |非流动负债合计|5138|5192|5322|5072|其他|-308|-345|-334|-319| |负债合计|11395|11703|12022|11448|筹资活动现金流净额|-719|35|-104|-969| |股本|1433|1433|1433|1433|现金及现金等价物净增加额|17|1612|1746|-384| |资本公积金|4945|4945|4945|4945| | | | | | |未分配利润|-994|-988|-758|222| | | | | | |少数股东权益|705|713|722|776| | | | | | |其他|503|503|530|682| | | | | | |所有者权益合计|6592|6607|6873|8057| | | | | | |负债和所有者权益总计|17987|18310|18895|19505| | | | | | [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][7] 报告的核心观点 - 短期白酒消费疲软致舍得酒业业绩承压，长期看好商务场景复苏后品味舍得在次高端市场的品牌力持续提升，公司作为次高端弹性标的，较早进入业绩调整期，目前基数较低，后续经济复苏后商务宴请预计恢复，公司业绩与股价表现弹性预计较高 [7] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2025Q1总营收/归母净利润分别为15.76/3.46亿元，分别同比-25%/-37%，产品结构变化致毛利率下滑，管理费用整体优化，2025Q1毛利率/净利率分别为69%/22%，分别同比-4.8/-4.2pcts，销售/管理费用率分别为19%/8%，分别同比+3.0/-0.01pcts，税费及购买商品接受劳务支出减少，经营净现金流大幅增长，2025Q1经营净现金流/销售回款分别为2.24/16.23亿元，分别同比+107%/-15%，截至2025Q1末，公司合同负债2.06亿元（环比+0.41亿元） [5] 产品与市场表现 - 分产品看，2025Q1中高档酒/普通酒营收分别为12.34/2.08亿元，分别同比-28%/-13%，普通酒占比同比+2pcts至14.42%，整体经济承压下中高档酒销售下滑幅度较大 [6] - 分渠道看，2025Q1批发代理/电商销售营收分别为12.37/2.05亿元，分别同比-32%/+37%，电商销售渠道增长显著，营收占比同比+7pcts至14.21% [6] - 分区域看，2025Q1省内/省外营收分别为4.94/9.49亿元，分别同比-9%/-33%，公司注重遂宁等省内根据地市场开发以来成效明显，营收占比同比+7pcts至34.23% [6] 盈利预测 - 调整舍得酒业2025 - 2027年EPS为2.10/2.84/3.61（前值为1.31/1.58/1.91）元，当前股价对应PE分别为28/20/16倍 [7] 财务预测 - 主营收入2024A为53.57亿元，2025E - 2027E分别为50.90/56.63/63.93亿元，增长率分别为-24.3%、-5.0%、11.3%、12.9%；归母净利润2024A为3.46亿元，2025E - 2027E分别为6.98/9.47/12.03亿元，增长率分别为-80.5%、102.0%、35.6%、26.9%；摊薄每股收益2024A为1.04元，2025E - 2027E分别为2.10/2.84/3.61元；ROE2024A为4.8%，2025E - 2027E分别为9.2%、11.4%、13.0% [10] - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面呈现不同指标在2024A - 2027E的预测数据，如流动资产、非流动资产、流动负债、非流动负债、营业收入、营业成本等项目的金额及变化情况，以及成长性、盈利能力、偿债能力、营运能力等主要财务指标的预测 [11]

报告公司投资评级 - 首次覆盖峰岹科技并给予“买入”评级，目标价 307.5 元，基于 64.2x 26 年 PE [1][6] 报告的核心观点 - 峰岹科技作为国内领先的 BLDC 电机驱动控制芯片厂商，具备高成长性和较强盈利能力等优势，凭借差异化产品方案在智能小家电、运动出行等领域占据较高市场份额，2019 - 2024 年公司营收/净利润年复合增速达 36.8%/59.7% [19] - 行业层面，BLDC 电机渗透率持续提升，推动主控及驱动芯片市场规模增长，2023 年中国该市场规模为 77 亿元，2028 年将增长至 204 亿元，2024 - 28 年复合年增长率达 20.9%，国内厂商营收体量相对较小，国产化率仅约 23%，峰岹科技市场份额位列国内厂商第一，为 4.8%，仍有较大提升空间 [20] - 公司层面，产品在白电、汽车等领域取得突破，有望驱动营收高速增长并维持高盈利能力，积极布局传感器产品，可提供全套解决方案，切入机器人等新市场，打开长期增长空间 [20] 根据相关目录分别进行总结 区别于市场观点 - 公司能力圈不限于低压小功率场景，已支持更丰富电机类型/负载特性，技术团队针对不同电机需求推出针对性解决方案，在空调压缩机、汽车座椅调节等场景实现规模出货，进入更大市场 [21] - 公司差异化产品有助于保持较高盈利能力，避免同质化内卷，具有高集成度、自研电机控制算法、采用开源及自研内核降低成本等优势，2024 年毛利率达 53.24%，高于行业平均的 31.81%，在白电、汽车领域率先实现国产替代，有助于保持盈利 [22] - 布局传感器产品，发挥“以旧带新”优势，有助于切入伺服市场，打开成长空间，2024 年推出相关传感器产品，借助电机驱动控制芯片领域口碑和优势，有望加速新品导入和放量，全球磁传感器市场规模大 [23] 股价复盘 - 2022 年 4 月公司在上交所科创板成功上市，上市以来股价走势与申万半导体指数较为一致，部分阶段受益于自身经营业绩释放以及机器人行业进展，股价表现强于整体板块，如 2H22 在服务器、白色家电领域突破使业绩坚挺，2023 年 5 月及 2025 年 1 月因机器人进展受市场关注 [24] 盈利预测与估值 盈利预测 - 预计 25 - 27 年营业收入同比增长 40.69%/31.91%/30.08%至 8.45/11.14/14.49 亿元，对应 CAGR 达 34.15%；归母净利润为 3.23/4.43/5.82 亿元，对应 CAGR 达 37.82% [28] - 电机主控芯片 MCU 业务预计 2025/2026/2027 年收入同比增长 35.93/25.73%/22.76%至 5.23/6.57/8.07 亿元 [28] - 电机主控芯片 ASIC 业务预计 2025/2026/2027 年营收同比增长 61.70%/44.54%/42.00%至 1.37/1.98/2.81 亿元，营收占比为 16.23%/17.78%/19.41% [29] - 电机驱动芯片 HVIC 业务预计 2025/2026/2027 年收入同比增长 24.44%/22.40%/20.00%至 1.05/1.28/1.54 亿元 [30] - 智能功率模块 IPM 业务预计 2025/2026/2027 年收入同比增长 78.50%/64.80%/60.14%至 0.77/1.28/2.04 亿元 [31] - 功率器件 MOSFET 业务预计 2025/2026/2027 年收入同比减少 10.00%/10.00%/5.00%至 210/189/179 万元 [32] 毛利率 - 预计 2025/2026/2027 年电机主控芯片 MCU 毛利率为 55.40%/55.80%/56.00%，主控芯片 ASIC 毛利率为 58.55%/60.11%/60.42%，电机驱动芯片 HVIC、智能功率模块 IPM 以及功率器件 MOSFET 毛利率均保持相对稳定，综合毛利率为 53.07%/53.73%/53.84% [33] 期间费用率 - 预计 2025/26/27 年管理费用率为 4.6%/3.9%/3.45%，研发费用率为 17.5%/15.1%/13.6%，销售费用率逐年下降至 3.6%/3.1%/2.8% [35] 估值分析 - 选取兆易创新、中颖电子、中微半导、纳芯微、敏芯股份 5 家 A 股电子公司作为可比公司，采用 2026 年 PE 估值，5 家可比公司 2026 年 PE 平均数/中位数分别为 64.2/42.2 倍，考虑公司产品技术竞争壁垒高、盈利能力强、业绩有望快速增长且长期成长空间大，给予 2026 年 64.2 倍 PE，对应目标价 307.5 元 [38][39] 峰岹科技:国内领先的 BLDC 电机驱动控制芯片供应商 - 峰岹科技成立于 2010 年，聚焦高性能 BLDC 电机驱动控制芯片研发、设计与销售，产品线涵盖电机驱动控制关键芯片，产品广泛应用于多个领域，下游合作客户众多，2023 年在中国 BLDC 电机主控及驱动芯片市场份额达 4.8%，位列国内第一 [42] 发展历程 - 2010 - 2014 年为初创与技术积累阶段，制定人才培养战略，形成核心技术团队，首创多项驱动技术 [45] - 2015 - 2018 年为市场拓展与产品应用阶段，产品在智能小家电、运动出行等细分市场崭露头角，营收和净利润显示出初步市场竞争力 [46] - 2019 - 2024 年为快速增长与技术突破阶段，切入白电、汽车等新市场，营收和净利润保持高速增长 [47] - 2025 年至今为布局机器人新应用，探索传感器新技术阶段，递交 H 股发行申请，与三花控股合作成立合资公司 [47] 团队背景 - 董事长兼 CEO 毕磊在芯片设计领域有超 20 年产业化经验，首席技术官毕超专注技术创新与研发，管理层具备丰富产业经验及深厚技术积累，为公司发展奠定基础 [49] 股权结构 - 公司股权结构较为分散，一致行动人持股 26.97%，截至 2024 年 12 月 31 日，前三大股东分别为峰岹科技（香港）有限公司、上海华芯创业投资企业、深圳市芯齐投资企业（有限合伙），实际控制人为毕磊、毕超和高帅 [51] 产品布局 - 产品线涵盖电机驱动控制关键芯片，包括电机主控芯片 MCU/ASIC、驱动芯片 HVIC、智能功率模块 IPM 和功率器件 MOSFET 等，在芯片设计等核心领域实现多项技术突破，形成自主知识产权内核 ME，产品下游应用覆盖不同场景，可实现多种控制效果 [54] 经营模式 - 采用 Fabless 经营模式，与晶圆制造和封装测试供应商保持长期稳定合作，销售模式为“经销为主，直销为辅”，与终端客户建立较强黏性 [56] 营收结构 - 电机主控芯片 MCU 营收贡献超 60%，智能功率模块 IPM 营收占比逐年提升，ASIC 芯片营收占比或因客户降本需求进一步提升 [58] - 智能小家电营收占比下降，白电营收贡献从 21 年不足 5%提升至 24 年的 19.64%，汽车营收占比提升，营收结构更加多元均衡 [60] 行业:BLDC 电机加速渗透,驱动控制芯片国产替代持续推进 BLDC 电机应用持续扩展，24 - 28 年全球市场规模年复合增速达 20% - BLDC 电机通过电子控制器和传感器实现换向，克服有刷直流电机先天性缺陷，兼具高效率、低功耗、低噪音等优势，但制造技术难度大，成本相对较高 [65][67] - 2023 年全球 BLDC 电机市场规模达 2749 亿元，中国达 696 亿元，预计 2028 年全球/中国 BLDC 电机市场规模将达到 6869/1946 亿人民币，对应年复合增速为 20%/23%，市场规模占比将提高 [68] - 白电、新能源汽车、机器人等新市场 BLDC 渗透率较高，应用进入普及期，有望逐步取代传统电机，向高成长下游市场扩展 [74] 23 年中国 BLDC 电机主控及驱动芯片市场规模 77 亿元，国产化率为 23% - 2023 年中国该市场规模为 77 亿元，预计 2028 年将增长至 204 亿元，2024 - 28 年复合年增长率达 20.9%，国内厂商营收体量相对较小，国产化率仅约 23%，峰岹科技市场份额位列国内厂商第一，为 4.8% [20] 市场规模：23 年全球 BLDC 电机驱动控制芯片市场规模 263 亿元，24 - 28 年 CAGR = 18% - 2023 年全球 BLDC 电机驱动控制芯片市场规模约 263 亿元 [4] 竞争格局:海外厂商仍占主导但集中度不高，2023 年国产化率提升至 23% - 国内 BLDC 电机主控及驱动芯片市场主要被海外厂商占据主导，2023 年国产化率提升至 23% [20] 技术趋势1:单芯片、全集成或将成为 BLDC 电机驱动控制芯片重要趋势 - 文档未提及具体内容 技术趋势2:无感 FOC 算法在 BLDC 电机驱动控制芯片中有望得到广泛采用 - 文档未提及具体内容 公司成长驱动：拓展传感器产品，深化白电汽车/机器人应用 驱动力1:紧抓白电、汽车、机器人等新市场机会 - 公司产品在白电、汽车等领域取得突破，技术团队推出针对性解决方案，有望驱动营收高速增长并维持高盈利能力 [20][28] 驱动力2：推出传感器产品，提供伺服驱动完整解决方案 - 公司积极投入传感器产品研发，2024 年推出相关产品，可提供分立或集成方案，借助电机驱动控制芯片领域优势，有望加速新品导入和放量，打开长期增长空间 [4][23] 公司核心竞争力分析 竞争力1：懂芯片更懂电机，三大核心技术团队高效协作 - 文档未提及具体内容 竞争力2:自研 ME 核+算法硬件化,产品兼具高性能、低成本等优势 - 公司自研电机驱动控制处理器内核 ME，实现 FOC 算法硬件化，为客户提供高效率、低噪音、高可靠性的差异化控制效果，产品兼具高性能、低成本等优势 [2] 竞争力3:具备丰富的解决方案,加速行业应用 - 公司具备丰富的解决方案，可满足不同应用场景需求，加速行业应用 [54]