核心观点 - 报告核心观点是“坚定牛市信心，降低预期斜率”，认为A股处于牛市逻辑中，核心驱动力未转向，建议投资者不为短期波动所动，同时降低对上涨斜率的预期 [1][4][52] - 市场处于主题投资活跃的大周期，2026年主题投资或更为活跃，建议遵循“买新不买旧，买大不买小”的原则筛选强主题 [1][10][22] - 市场呈现结构性分化，中证500指数因行业配置匹配周期复苏、市值契合机构需求及流动性支撑而表现强势 [2][26][28] - 周期与顺周期板块正进行定价回归，PPI改善和“反内卷”政策下，涨价逻辑支撑周期品补涨，行情可能向白酒、化工等顺周期品类扩散 [3][42][43] - 行业配置建议科技与周期双轮驱动，具体关注科技内部轮动、PPI改善受益板块及中长期底仓品种 [4][52] 2026年主题投资环境分析 - 2025年市场处于主题投资活跃大周期，全年衍生出人形机器人、AI+、海南自贸港、商业航天等一系列热门主题 [10][11] - 主题投资活跃期多发生在弱基本面（如规模以上工业企业利润、宏观经济景气指数低迷）与宽流动性时期 [1][15][20] - 主题投资的触发需要具体“火种”，包括技术突破、政策导向、重要事件催化、赚钱效应及媒体宣传等 [1][16][17] - 2026年，在人工智能科技革命深化、产业周期上行、“十五五”规划政策倾斜以及居民资产向资本市场迁移等多重因素下，主题投资有望进一步活跃 [10][14][25] - 筛选强主题的口诀是“买新不买旧，买大不买小”：“新主题”可避开套牢盘，享受高弹性；“大主题”则指产业天花板高、叙事格局大、能容纳大资金且逻辑顺畅可衍生 [1][22][23] 中证500指数强势表现的原因 - 在2026年1月13日后的市场震荡期，中证500指数以4.34%的涨幅表现最强，同期沪深300下跌0.62%，中证1000和中证2000分别上涨2.89%和3.33% [28][30] - 其强势源于三重结构性优势：行业配置精准匹配周期复苏主线、市值区间契合机构配置需求、流动性支撑大资金参与 [2][26] - 中证500指数平均市值为394.81亿元，形成独特的“中盘成长”特征，规避了大盘股的高估值拖累和小盘股的流动性问题 [31][32] - 行业结构以“制造+科技”为主，前五大行业为硬件设备（12.07%）、有色金属（9.51%）、半导体（9.22%）、化工（7.67%）和电器设备（7.04%），在周期制造板块领涨时，其近37%的权重集中于相关领域，行业贡献度显著放大 [33][35][37] - 宏观政策环境利好，制造业PMI站稳50.18%扩张区间，央行下调再贷款利率0.25个百分点并新增专项再贷款，流动性宽松直接利好以中小成长型企业为主的中证500成分股 [37][39][40] 周期与顺周期板块定价逻辑 - 2025年8月PPI同比降幅收窄至-2.9%，环比由降转平，标志工业品价格出现拐点，驱动有色金属等周期板块上涨 [42][44] - 当前市场处于PPI交易思维下，在流动性充裕和风险偏好上修背景下，资金倾向于回补估值洼地，行情可能从周期品扩散至累计涨幅较小的顺周期品类，如白酒、化工等 [3][43][47] - 周期品补涨受到涨价逻辑的有效支撑：国际原油价格上涨推动化工品成本中枢抬升；螺纹钢价格在原料成本支撑及节后需求预期下反弹 [48][51] - 部分权重板块个股已呈现突破技术性阻力的迹象，例如万华化学股价突破888日移动平均线，贵州茅台股价突发大涨 [46] - 但顺周期行情的持续性需要数据检验，例如关注螺纹钢的价格反馈，否则后市仍有向商品定价回归的风险 [3][51] 行业配置建议 - 报告建议采取科技与周期双轮驱动的行业配置策略 [4][52] - **科技内部修复与轮动**：关注核心AI硬件、AI应用、军工、传媒（游戏）、港股互联网、电池等板块，其中AI硬件需跟踪ΔG（可能是算力需求增量）变化，并可关注机构仓位较低的AI端侧机会 [4][52] - **PPI改善及“反内卷”受益**：关注有色、化工、光伏、钢铁、电力、机械等板块，这些行业受益于工业品价格改善和广义反内卷政策的加持 [4][52] - **中长期底仓配置**：建议配置稳定型红利、黄金、优化的高股息资产 [4][52]

核心观点 报告的核心观点是，在“非典型”的超长债供需紧平衡格局下，银行体系“不缺负债”但“缺久期指标”，这已成为中长期核心矛盾并精准扰动超长端[5]。2026年2月超长期地方债供给将超预期放量，对债市的影响可能由支撑转向扰动[5][21]。报告建议投资者在春节前适度规避超长期限品种，关注中短端，并在春节后2月末至3月初对供给扰动保持谨慎[5][29]。 分章节总结 1. 跨春节展望：供需主逻辑，何时避“长”锋 - **市场表现与核心矛盾**：2026年1月中旬以来债市修复，10年期国债收益率从1.89%回落至1.8%附近，但30年期国债仅从2.3%回落至2.26%，下行不到5个基点，导致30-10年期利差从42个基点走阔至48个基点[8]。其根源在于超长债供需“紧平衡”未根本缓解，银行体系（尤其大行）“不缺钱”但“缺久期指标”[5][10]。 - **银行行为分析**：2026年初，大型银行（国有大行+股份行）在二级市场持续买入长债，配置力量强于预期及季节性，但对超长债买入不稳定[5][11]。1月大型银行对10年以上国债净买入总计不及450亿元，但对10年以上地方债净卖出超1100亿元[12]。这揭示了供需“非典型”错位的特征，即银行受ΔEVE（利率风险）指标约束[5][11]。 - **供给端超预期变化**：市场对地方债发行期限缩短的期待被证伪，部分区域（如浙江、广西、北京）发行计划中仍包含超长期限[5][21]。更重要的是，2月地方债计划发行规模从之前统计的不到4500亿元翻倍至近9900亿元（DM口径），反而高于1月（近8600亿元）和3月（计划超8000亿元）[5][21]。2026年2月首周，地方债净融资额达4979亿元，其中10年以上期限净融资2559亿元[25]。 - **影响与择时建议**：在“缺久期指标”矛盾未解前，30年国债对一级市场扰动的防御力偏弱[5][28]。春节假期前，持券过节需求对超长债有一定支撑，压力可控；但春节后2月末至3月初，地方债供给放量对债市的扰动可能加剧[5][26]。报告建议投资者年前适度规避超长期限品种，将重心放在中短端、高票息品种，年后2月最后一周需多持谨慎[5][29]。 2. 债市周度复盘 - **资金与公开市场**：过去一周（2026年1月26日至30日），央行公开市场逆回购净投放3805亿元，DR001利率下行7.06个基点至1.33%，DR007利率上行9.91个基点至1.59%[30]。 - **现券与期货表现**：过去一周，2年、5年、10年期国债收益率分别下行1.94、2.04、1.86个基点，30年期国债收益率上行0.19个基点[34]。国债期货方面，T（10年期）、TF（5年期）主力合约分别上涨0.11%和0.01%，TS（2年期）、TL（超长债）主力合约分别下跌0.02%和0.34%[34]。 - **一级市场发行**：过去一周利率债发行6243亿元，其中国债0亿元，政金债1850亿元，地方政府债4393亿元；净融资4395亿元[34]。 - **周内行情脉络**：全周债市情绪尚可，利率震荡下行，受权益市场回调、央行政策工具创新预期及股债跷跷板效应等多因素影响[36]。10年期国债活跃券收益率从周一的1.8250%波动下行至周五的1.8100%[38][39][40]。 3. 资产相对性价比 - **利率债利差变化**：过去一周，国债各期限利差多数走窄，但10Y-5Y利差走扩0.77%至23.51个基点，30Y-10Y利差走扩4.48%至47.78个基点[42]。国开债各期限利差窄扩不一，其中10Y-5Y利差走扩6.40%至19.12个基点[42]。10年期国开债和国债的新老券利差分别收窄25.00%和8.75%[42]。 - **信用债利差变化**：各品种信用债期限利差多数走窄[45]。信用利差方面，中票信用利差多数走扩，例如5年期AAA中票与国债的利差走扩6.66%至0.39%[46]；企业债、城投债信用利差则有所走窄[46]。二级资本债信用利差走扩，例如10年期AAA-二级资本债与国债的利差走扩10.91%至0.67%[46]。

核心观点 - 报告核心观点认为，短期A股或维持存量资金博弈格局，结构性特征是交易主线，后续在板块轮动中应关注有业绩验证的高景气及具备政策支持确定性的方向[2] - 具体关注方向包括：内外需共振下景气向上的科技成长（TMT/创新药等）；受益于商品涨价预期的周期（有色金属/化工等）；有望受益于行业需求回暖和技术升级的先进制造（新能源/军工等）；以及仍具配置价值的红利资产[2] 近期动态：经济数据 - 2025年全国规模以上工业企业实现利润总额同比增长0.6%，扭转了连续三年的下降态势，12月当月利润同比增长5.3%，由降转增[2][3] - 分行业看，2025年12月，有色金属矿采选业利润同比大幅增长36.1%，铁路船舶航空运输设备制造业利润同比增长31.2%，计算机电子设备制造业利润同比增长19.5%，电气机械和器材制造业利润同比增长4.9%[4] - 2026年1月制造业PMI录得49.3%，较前值50.1%季节性回落，生产指数为50.6%继续保持扩张，但新订单指数回落至49.2%，显示市场有效需求仍显不足[2][5] - 1月主要原材料购进价格指数为56.1%，出厂价格指数为50.6%，均较前值显著回升[5] 近期动态：政策跟踪 - 国务院印发《加快培育服务消费新增长点工作方案》，从三方面提出12条政策举措，部署交通、家政、网络视听、旅居、汽车后市场、入境消费等重点领域[2][6] - 英国首相访华，双方达成多项合作成果，包括签署四项经贸成果文件、举行中英金融工作组首次会议、中方考虑对英国公民实施单方面免签、将威士忌酒进口关税税率由10%降至5%等[2][6] - 《药品管理法实施条例》迎来首次全面修订，修改条款达90%以上，引入儿童用药品、罕见病药品市场独占期制度，设立突破性治疗药物等药品加快上市注册机制[6] - 证监会召开座谈会，提出要抓紧推出深化创业板改革，提高再融资制度便利性，促进北交所、新三板一体化高质量发展[6] 上周市场表现：全球市场与商品 - 上周贵金属价格出现显著调整，因美联储新任主席提名造成鹰派扰动，黄金创下近40年最大单日跌幅，最高跌超12%，白银创历史最大日内跌幅纪录，最高跌超36%[2][7] - 权益市场方面，受美联储鹰派扰动、美国政府停摆危机等因素影响，纳斯达克指数略跌0.17%[2][8] - 全球商品期货中，COMEX白银、COMEX黄金上周跌幅居前[10] 上周市场表现：A股市场 - A股高位震荡，上证指数全周收跌0.44%，大盘红利风格相对占优，上证50指数上涨1.13%，中证红利指数上涨1.58%；小盘成长风格回调，北证50、中证2000指数分别下跌3.59%、3.34%[11][14] - 市场交投保持活跃，全A日均成交额约3.1万亿元，环比继续回升9.45%；融资余额回升至2.7万亿元的历史高位；全周股票型ETF净流出3178.6亿元，宽基类ETF净流出较多，而有色、化工等行业主题ETF为净流入主力[14][16] - 行业板块方面，31个申万一级行业中有10个上涨，石油石化（涨7.95%）、通信（涨5.83%）、煤炭（涨3.68%）、有色金属（涨3.37%）等周期板块领涨；国防军工（跌7.69%）、电力设备（跌5.10%）、计算机（跌4.77%）等成长板块回调[13][14] - 概念板块方面，黄金珠宝指数领涨12.2%，光模块（CPO）、光通信、油气开采等概念指数表现也相对靠前[14][17] 本周重点关注 - 海外经济数据方面，需重点关注美国1月ISM制造业PMI、ISM服务业PMI以及1月非农就业数据和失业率[19]

核心观点 - 上周（2026年1月26日至1月30日）市场成交活跃度上升，上证50指数在估值和交易层面均表现领先 [1][4] - 市场整体估值涨跌互现，上证50领涨宽基指数，食品饮料行业PE估值和石油石化行业PB估值领涨 [1][4] - 市场情绪指标显示交易活跃度上升，换手率涨多跌少，成交额全面上升，但股权风险溢价（ERP）环比小幅上升 [1][4] 指数估值分析 - **宽基指数估值**：主要宽基指数估值涨跌互现。从市盈率（PE-TTM）历史分位看，上证50领涨，上升3.7个百分点至80.1%；沪深300指数PE分位上升2.3个百分点至79.6%；而中证1000指数PE分位下降1.0个百分点至73.2% [4][5][9] - **宽基指数市净率（PB-LF）历史分位**：同样涨跌互现，上证50领涨，上升6.4个百分点至54.1%；沪深300指数PB分位上升2.8个百分点至50.3%；中证1000指数PB分位下降3.0个百分点至58.4% [4][5][18] - **风格指数估值**：各风格指数估值跌多涨少。金融风格在PE和PB分位上均领涨，其PE-TTM历史分位上升2.1个百分点至58.6%，PB-LF历史分位上升1.1个百分点至21.7%；成长风格估值回调明显，其PE分位下降1.4个百分点至93.1%，PB分位下降4.4个百分点至77.3% [4][5][11][20] 行业估值分析 - **行业市盈率（PE）估值**：各行业PE估值跌多涨少。食品饮料行业PE-TTM历史分位领涨，上升2.4个百分点至15.5%；通信和农林牧渔行业分位分别上升1.3和1.2个百分点 [4][5][13] - **行业市净率（PB）估值**：各行业PB估值跌多涨少。石油石化行业PB-LF历史分位领涨，大幅上升6.4个百分点至78.2%；煤炭行业PB分位同样上升6.4个百分点至69.0% [4][5][16] - **估值性价比对比**：从PE-G（市盈率相对盈利增长比率）角度看，电力设备及新能源行业显示出性价比 [4]。从PB-ROE（市净率相对净资产收益率）角度看，银行板块具有性价比 [4] 市场情绪与交易活动 - **换手率**：主要宽基指数换手率涨多跌少。上证50日均换手率涨幅最大，环比上升3.7%；创业板指换手率上升1.0%；而中证1000换手率下降1.0% [4][5][27] - **成交额**：主要宽基指数日均成交额全面环比上升。上证50成交额增幅最大，达29.6%，日均成交额从1869亿元上升至2423亿元；沪深300成交额上升16.6%，至8020亿元；万得全A成交额上升9.4%，至30632亿元 [4][5][32] - **融资融券（两融）数据**：截至2026年1月29日，两市融资融券余额为2.70万亿元（27027亿元），较1月23日上升0.58% [4][5]。同期，融资买入额占全部A股成交额的比例为9.61%，较上周均值下降0.18个百分点 [4][5] 市场风险溢价 - **股权风险溢价（ERP）**：万得全A风险溢价为3.98%，较2026年1月23日的3.92%环比上升0.06个百分点，显示市场风险偏好略有下降 [4][5]

核心策略观点 - 特朗普提名凯文·沃什出任下一任美联储主席，其政策主张偏鹰，主张缩表与谨慎降息的政策组合，这扭转了市场对流动性持续宽松的预期，或推动美元走强，进而带动全球性的美元流动性预期收紧并引发资产价格重估 [2][4] - 短期来看，市场在强劲的春季躁动后，因政策主动引导、海外扰动加大或进入节奏调整期，此前低位滞涨的板块或迎来轮动机会 [2][4] 2026年2月金股组合 - 2月中银证券金股组合共包含11只个股，覆盖房地产、交运、化工、电新、医药、食品饮料、社服、电子等多个行业 [2][6] - 具体组合为：保利置业集团（房地产）、中信海直（交运）、中国国航（交运）、浙江龙盛（化工）、雅克科技（化工）、福斯特（电新）、迈瑞医疗（医药）、贵州茅台（食品饮料）、岭南控股（社服）、兆易创新（电子）、聚辰股份（电子） [2][6] 房地产行业：保利置业集团 - 2025年上半年公司营收同比增长48.1%，结算面积81.4万平（同比+20.8%），结算金额173.7亿元（同比+52.5%），但归母净利润同比下降44.3% [8] - 上半年公司毛利率为17.5%，同比提升3.2个百分点，三费率同比下降2.0个百分点至10.7% [8] - 截至2025年6月末，公司有息负债规模682亿元，同比下降8.6%，平均融资成本较2024年末下降48BP至2.90%，“三道红线”指标全面转绿 [9] - 2025年1-7月公司实现销售金额295亿元，同比下降13.5%，销售排名升至行业第15位，销售均价2.79万元/平，同比提升6.1% [10] - 上半年公司新增土储面积118.3万平（同比+77.1%），拿地强度（拿地金额/销售金额）高达126% [11] 交运行业：中信海直 - 公司是中国通用航空领域龙头企业，拥有亚洲最大民用直升机队，截至2024年底共运营84架先进型号直升机 [13] - 海上石油直升机飞行服务为公司核心业务，收入占比近7成，整体海洋石油直升机服务市场份额稳固在60%以上 [14] - 公司积极探索拓展低空经济业务，eVTOL创新催化低空产业发展，或将迎来增量业务新机遇 [14] 交运行业：中国国航 - 公司是中国唯一载旗航空公司，常态下客运业务占总营收近九成，2024年营收1666.99亿元，同比增长18.14% [16] - 2024年国内旅客运输量达7.3亿人次，同比增长17.86%，创历史新高，近15年航空旅客运输量增长172.8% [17] - 2025年前10月，航空煤油均价为86.01美元/桶，较去年同期下降10.90%，有利于降低公司成本 [18] 化工行业：浙江龙盛 - 2025年上半年公司营收同比下降6.47%至65.05亿元，染料业务收入36.32亿元（同比-3.17%），毛利率为34.17%，同比提升4.40个百分点 [19] - 2025年上半年公司整体毛利率为29.80%，同比提升1.87个百分点，净利率同比提升1.39个百分点至16.14% [20] - 公司经营活动净现金流为41.62亿元（去年同期为21.62亿元），主要系房款预售款增加 [20] 化工行业：雅克科技 - 2025年上半年公司营收同比增长，但归母净利润同比增幅低于营收，主要因产生汇兑损失1884.48万元（去年同期为汇兑收益3804.97万元），以及研发费用同比增长46.88% [23] - 2025年上半年公司电子材料板块实现营收25.73亿元（同比+15.37%），其中半导体化学材料、光刻胶及配套试剂合计实现营收21.13亿元（同比+18.98%） [24] - 2025年上半年公司LNG保温绝热板材实现营收11.65亿元，同比大幅增长62.34% [26] 电新行业：福斯特 - 公司是光伏胶膜龙头企业，在光伏胶膜辅材领域内市占率长期保持50%左右，具备宽口径光伏封装技术储备 [27] - 公司积极探索太空环境新型解决方案，具备PI材料和PET材料的技术和生产能力，未来有望结合材料特性研发出适用于太空光伏等新型场景的新材料 [28] 医药行业：迈瑞医疗 - 2025年第二季度公司实现收入85.06亿元，同比减少23.77%，归母净利润为24.20亿元，同比减少44.55%，业绩承压主要与国内医疗设备更新招标延误有关 [29] - 2025年上半年，公司国际业务收入同比增长5.39%，占公司整体收入的比重进一步提升至约50% [30] - 公司已发布全球首个临床落地的重症医疗大模型——启元重症医疗大模型，并致力于搭建“设备+IT+AI”的数智医疗生态系统 [31] 食品饮料行业：贵州茅台 - 2025年第三季度公司实现营收390.6亿元，同比微增0.6%，归母净利192.2亿元，同比微增0.5%，公司主动降速调整 [34] - 分产品看，3Q25茅台酒、系列酒增速分别为+7.3%、-42.8%，茅台酒占营业收入的比重为89.4%，同比提升5.6个百分点 [34] - 公司拟向全体股东每股派发现金红利23.957元，合计拟派发现金红利300亿元，并拟回购不低于15亿元且不超过30亿元股份用于注销 [34] 社服行业：岭南控股 - 2025年上半年公司实现营业收入20.90亿元，同比增长8.52%，归母净利润0.50亿元，同比增长24.39% [36] - 2025年上半年公司旅行社运营、酒店经营、酒店管理营收分别占比73.47%、21.13%、5.01%，收入分别同比增长11.76%、0.22%、1.48% [38] - 广州首家市内免税店于2025年8月26日正式开业，岭南控股占有19.50%股份，有望联动其旅行社出入境游业务实现消费回流 [37] 电子行业：兆易创新 - 公司预计2025年实现营业收入92.03亿元左右，同比增长25%，实现归母净利润16.10亿元左右，同比增长46% [39] - AI算力建设提速带动需求，存储行业周期上行推动产品价量齐升，DDR48Gb3200市场报价已由2025年7月29日的3.20美金上涨至2026年1月20日的15.00美金，涨幅高达369% [39][40] - 公司看好定制化存储在端侧AI应用的发展，行业已有先导产品实现发布和落地 [41] 电子行业：聚辰股份 - 2025年前三季度公司实现营收9.33亿元，同比增长21.29%，实现归母净利润3.20亿元，同比增长51.33%，毛利率为59.78%，同比提升4.93个百分点 [42] - 公司DDR5 SPD芯片、汽车级EEPROM芯片和高性能工业级EEPROM芯片的出货量同比实现快速增长，汽车级NORFlash芯片成功导入多家全球领先的汽车电子Tier1供应商 [43] - 公司SPD芯片为DDR5内存模组不可或缺的组件，其WLCSP EEPROM芯片已在AI眼镜摄像头模组领域卡位并取得大规模应用 [44]

核心观点 - **宏观环境**：预计2月宏观环境对权益市场较为友好，国内经济和信贷数据有望实现开门红，汇率在春节前继续升值，海外方面美国流动性紧平衡状态有所缓解 [7][8] - **策略观点**：市场在春节前大概率进入偏强震荡格局，科技成长板块进入高位整理，资源板块出现双向波动，建议中线仓无惧短线波动，仍看“系统性慢牛”，但适度控制组合弹性，风格可从中证1000、国证2000适度往沪深300、中证500回摆，行业重点关注券商、部分银行股及社会服务，同时关注港股机会 [9] - **金工观点**：市场成交额攀升至单日3.12万亿，上行方向不变，建议下沉小市值，重点关注科创50、化工、微盘股、新能源 [10] 二月金股组合及逻辑 电子行业 - **世运电路**：深度绑定特斯拉链核心红利，全面受益于商业航天、脑机接口、人形机器人、智能驾驶四大前沿赛道爆发，新领域布局将贡献第二、第三增长极 [13] - **神工股份**：业界领先的集成电路刻蚀用单晶硅材料供应商，受益于AI服务器需求快速增长带动的存储大周期，存储芯片制造需要更多层数的刻蚀和堆叠，对公司主业拉动更大，国内材料厂商或有望承接部分外溢订单 [16][17] 消费电子行业 - **佰维存储**：存储大周期核心标的，受益于AI基建拉动导致的供需缺口扩大，服务器企业级和嵌入式存储国产化替代空间明确，在AI眼镜等可穿戴赛道具有独家话语权，封装研发制造到模组一体化及先进封装第二曲线推进明确 [20] 计算机行业 - **云赛智联**：上海国资聚焦算力，Clawdbot带动AI Agent需求爆发，从“读多写少”转向“高频上行”，推动算力需求爆发，同时国内IDC行业经历长期价格下行后有望触底反弹 [22][23] 通信行业 - **科创新源**：液冷新星，有望在AI服务器冷板及液冷材料领域实现突破，液冷板代工预计份额靠前，并有望突破国内服务器客户，收购东莞兆科（比例上调至51%-60%）将协同打开中国台湾和大陆头部客户市场 [26][27][28] 有色金属行业 - **盛屯矿业**：刚果金铜钴业务利润突出，通过自建硫酸厂抵消当地电力成本抬升影响，铜价上涨驱动业绩成长，同时拟收购加拿大Loncor公司持有的Adumbi金矿，拓宽成长曲线 [31][32] - **洛阳钼业**：铜钴矿山量价齐升，预计2026年铜矿产量约76-82万吨（同比增加2-8万吨），计划未来实现年产铜金属80-100万吨，年产钴金属9-10万吨，同时通过收购开辟金矿新成长曲线，如收购厄瓜多尔Cangrejos金矿（黄金资源量638吨）及加拿大Equinox Gold旗下部分金矿资产（黄金资源量501.3万盎司），2026年黄金预计年化产量6-8吨 [36][37] 机械行业 - **中联重科**：中国工程机械龙头，工程机械、农机、矿机“三箭齐发”，国内非挖复苏弹性大（起重机械、混凝土机械合计收入占比达53%），2025年上半年境外收入、毛利占比分别为56%、62%，2020-2024年境外收入复合年增长率为57%，2024年分红率为74% [40][41][42] 煤炭行业 - **淮北矿业**：高弹性焦煤标的，2025年四季度炼焦煤现货价格（京唐港）为1725.7元/吨，同比增加20.1元/吨（增加1.2%），环比增加163.8元/吨（增加10.5%），预计炼焦煤板块同环比改善，2026年一季度焦煤价格同比涨幅有望扩大 [46][47] 非银金融行业 - **东方证券**：上海国资旗下第二大券商，若风险偏好与成交活跃度回升，券商作为高β板块易出现戴维斯双击，公司治理结构出现拐点，外延整合预期具备被重新定价的条件，资管端规模回升，自营端固收结构调整、权益仓位再扩张带来弹性 [50][51]

核心观点 - 2025年年报预告压力较大，但靴子落地后，A股预计将迎来日历效应最强的春季躁动阶段，市场高胜率且小盘风格占优 [3][18] - 基于中美最新财报，报告从四个维度梳理行业配置线索：验证复苏趋势的反转策略、寻找盈利拐点的反转策略、挖掘需求改善迹象的反转策略以及高景气赛道中的低位滞涨方向 [3][21] 年报预告落地与春季躁动 - 2025年年报预告总量压力较大，低预期公司数量占比为**67.3%**，Q4单季利润亏损或负增长的公司数量占比为**70%**，均为近年来新高 [3][8][10] - 自2018年以来，上市公司常在第四季度进行“洗报表”，Q4利润环比大幅负增长成为常态 [3][13] - 历史数据显示，春节前后至两会期间是春季躁动日历效应最强的阶段，小盘指数在此期间上涨概率达**100%**，2月份上涨概率为**87.5%** [18][19] 中美财报中的行业配置线索 反转策略①：验证复苏趋势（右侧视角） - 2025年第三季度已出现盈利拐点的行业中，第四季度锂电材料和存储行业延续复苏趋势，主要由AI和储能两大β驱动 [3][32] - 具体来看，锂电材料（如磷酸铁锂、电解液、隔膜、铝箔/铜箔）及锂电设备公司Q4单季利润增速显著，例如**湖南裕能**Q4利润增速下限为**390%**，**恩捷股份**增速下限为**120%** [34] - 存储行业复苏强劲，海外财报显示产业趋势明确，例如**闪迪**FY26Q2收入同比+**61%**，利润同比+**404%**；**海力士**FY25Q4收入同比+**66%**，利润同比+**90%** [35][37] - 向前看，若碳酸锂价格可控，锂电材料及设备股价有望反映基本面修复趋势 [3][35] 反转策略②：寻找盈利拐点（底部视角） - 2025年第四季度可能迎来盈利拐点的行业主要集中在计算机细分领域，拐点部分源于前期费用和人员的持续收缩，形成“产能出清” [3][38] - 截至2025年第三季度，计算机行业员工人数同比负增长，薪酬增速接近负增长，管理和销售费用率、研发费用率持续下行 [38][42] - 多家计算机龙头公司在Q3或Q4出现盈利拐点，例如**福昕软件**Q4利润增速下限达**323%**，**中国软件**增速下限为**173%**，**用友网络**增速下限为**101%** [40] - 向前看，在基本面可能不再拖后腿的背景下，可关注春节前后的AI应用机会 [3][38] 反转策略③：挖掘需求改善迹象（左侧视角） - 当前对美制造业出口链行业仍承压，但财报中已能看到部分需求侧改善的迹象 [3][45] - 从已披露年报预告的公司看，出口链Q4业绩普遍承压，压力主要来自汇率升值、关税及需求等因素，例如**巨星科技**Q4利润增速下限为-**28%**，**哈尔斯**增速下限为-**174%** [47] - 然而，最新北美财报（FY25Q4）显示北美工业/制造业出现复苏信号，**德州仪器 (TI)**、**卡特彼勒 (CAT)** 均提及复苏趋势，源于数据中心建设、IIJA法案及基建项目推动 [3][48] - 当前美国制造业建造支出处于历史底部，但工业机械订单已持续改善，特斯拉也大幅增加资本支出，反映制造业回流趋势，2026年北美需求改善可期 [3][48][50] 景气策略：高增赛道中的低位滞涨方向 - 在高景气赛道中，当前仍存在低位滞涨的方向，包括：海外算力、国产算力、出口α、海风、面板、CXO [3][52] - 具体来看，**中际旭创**（光模块）今年涨跌幅为**6%**，**新易盛**为-**3%**；**TCL科技**（面板）Q4利润增速下限高达**2899%**，但今年涨幅仅**7%**；**海力风电**（海风）增速下限为**6%**，今年涨幅**8%**；CXO公司如**药明康德**增速下限为**143%**，今年涨幅**5%** [53] - 在年报预告博弈结束后，尤其值得关注海外算力与国产算力的增配机会，近期北美一系列模型与算力工程进展显示产业变革仍在趋势中 [3][52] 总结与后续关注 - A股年报预告落地后步入财报空窗期，而美股财报季刚刚开始，美股财报透露的海外需求变化及其对A股的映射值得重视 [3][59] - 报告附录整理了后续将披露财报的重要美股公司及日期，例如**英伟达 (NVDA)** 预计于2026年2月26日披露，**美光 (MU)** 预计于3月20日披露 [60][63]

核心观点 报告认为，在2025年社会消费品零售总额突破50万亿元、服务消费市场活跃度提升的背景下，2026年1月发布的《加快培育服务消费新增长点工作方案》为消费市场注入了新动力[2]。报告重点聚焦于该政策所激发的六大重点领域和三大潜力领域，并梳理了北交所中与之适配的上市公司及排队企业，旨在挖掘升级类与情绪体验消费领域的投资机会[2]。 2025年消费市场整体表现 - **总量与结构**：2025年社会消费品零售总额首次突破50万亿元，达50.1万亿元，同比增长3.7%，最终消费支出对经济增长贡献率达52%[2]。服务消费呈现“增速快、结构优、需求新”特征，服务零售额同比增长5.5%，增速持续快于商品零售[2][19]。 - **服务消费亮点**：居民人均服务性消费支出同比增长4.5%，占人均消费支出比重达46.1%[2][19]。文体休闲、通信信息等服务零售额保持两位数增长，居民人均教育文化娱乐消费支出同比增长9.4%[2]。“跟着赛事去旅行”、低空飞行、旅游演艺等新业态涌现，餐饮收入达5.8万亿元，同比增长3.2%[2][19]。 - **商品消费亮点**：消费品以旧换新带动相关销售额达2.61万亿元[2][20]。新能源乘用车渗透率达53.9%[2]。限额以上单位家电零售额1.17万亿元，增长11%；通讯器材、文化办公用品、家具零售额分别增长20.9%、17.3%和14.6%[2][20]。升级类消费旺盛，智能穿戴设备销售额增长超40%[2]。 - **线上与特色消费**：全国网上零售额159722亿元，增长8.6%，其中实物商品网上零售额130923亿元，增长5.2%[20]。首发经济、国货潮品、“IP+消费”等进一步激发消费新动能[26]。 《加快培育服务消费新增长点工作方案》政策解读 - **政策框架**：方案从激发重点领域发展活力、培育潜力领域发展动能、加强支持保障三方面提出12条举措[10]。 - **六大重点领域**：方案明确激发交通服务、家政服务、网络视听服务、旅居服务、汽车后市场服务、入境消费六大重点领域活力[10][11]。 - **三大潜力领域**：方案提出挖掘演出服务、体育赛事服务、情绪式与体验式服务三大潜力领域[13][14]。 - **支持保障措施**：方案提出从健全标准体系、加强信用建设、强化财政金融支持三方面着手，培育发展动能[17][18]。 北交所相关标的梳理 - **适配六大重点领域的标的**：报告列举了巴兰仕、建邦科技、安徽凤凰、天铭科技、太湖雪、流金科技等公司，主要集中于汽车后市场服务、网络视听服务和入境消费领域[11][13]。例如，巴兰仕（汽车维修设备）市值32.75亿元，2025年前三季度营收8.25亿元，归母净利润1.21亿元；太湖雪（蚕丝被）市值17.38亿元，其门店已成为离境退税商店[13]。 - **贴合三大潜力领域的标的**：报告列举了康比特、华洋赛车、柏星龙等公司，分别对应体育赛事服务和情绪式体验式服务[14][15][17]。例如，康比特（运动营养补剂）市值20.33亿元，2025年前三季度营收8.06亿元；柏星龙（AI陪伴潮玩）市值17.94亿元[15][17]。 北交所消费服务板块近期市场表现 - **指数与行业涨跌**：截至2026年1月30日当周，北证50指数报收1531.55点，周跌幅3.59%[3][28]。开源北交所五大行业均下跌，其中消费服务行业周跌幅2.02%[3][31]。 - **细分行业表现**：当周消费服务二级行业中，食品饮料、农林牧渔、交通运输、建筑装饰上涨，其中农林牧渔涨幅达6.49%[3][34]。个股层面，当周仅26%的消费服务标的市值上涨，74%下跌[3][35]。交通运输行业超90%的标的本周上涨[3][37]。 - **涨幅居前个股**：当周涨幅居前的消费服务个股包括秋乐种业（+22.55%）、康农种业（+13.50%）、铜冠矿建（+11.98%）、欧福蛋业（+7.05%）等[3][43][44]。 北交所消费服务企业基本面情况 - **排队企业概况**：截至2026年1月30日，北交所排队企业共177家，其中与消费服务领域相关的有28家，2024年平均营收11.16亿元，平均归母净利润1.29亿元[3][45]。其中，石羊农科、百利食品、菊乐股份等6家企业2024年净利润规模超过2亿元[3][45][46]。 - **2025年业绩预告**：北交所消费服务企业中已有16家公告2025年业绩预告[3][48]。其中，宏裕包材预计归母净利润增长357.91%~492.59%；欧福蛋业预计增长75.44%~101.75%；龙竹科技预计增长49.97%~59.15%；太湖雪预计增长35.45%~46.14%[48][49]。部分公司如康比特、驱动力等预计净利润同比下滑[49]。

核心观点 “太空+”未来产业正成为国家战略布局重点，涵盖从太空算力到太空交通的多个新领域，北交所内一批商业航天与太空光伏相关标的将受益于这一产业加速趋势，值得重点关注 [2][4][17] “太空+”产业成为布局重点，关注北证商业航天高增标的 - 我国将布局更多“太空+”未来产业，包括实施未来产业发展培育工程，谋划推动太空数智基础设施、太空资源开发、太空交通管理、太空旅游等新领域发展 [4][17] - 中国航天科技集团作为商业航天“链长”单位，将在“十五五”期间实施五大工程，包括建设吉瓦级太空数智基础设施，发展“天数天算”、“地数天算”、“天地同算” [17] - 在太空资源开发方面，将开展“天工开物”重大专项论证，重点突破小天体资源勘查、智能自主开采等关键技术 [18] - 在太空交通管理方面，将开展太空碎片监测、预警、清除等关键技术攻关 [19] - 在太空旅游方面，将加快迭代形成亚轨道和轨道太空旅游飞行器产品，实现亚轨道太空旅游航班化运营 [19] - 太空光伏是突破地面能源约束、支撑太空算力的重要方案，预计到2030年全球市场规模将向万亿元级别迈进 [20] - 目前北交所内商业航天、太空光伏相关标的共有15家，截至2026年1月30日总市值达到1，057.15亿元 [4][21] - 报告重点关注富士达、星辰科技、天工股份、连城数控等标的 [4][21] - **富士达**：产品应用于通信及防务市场，2025年前三季度营收6.52亿元，同比增长16.62%；归母净利润5，593万元，同比增长55.38%；2025年业绩预告归母净利润7，690～8，480万元，同比增长50.41%～65.86% [4][23][24][25] - **星辰科技**：为火箭发射地面装备提供产品配套，如火箭发射台控制，2025Q1-3营收1.41亿元，同比增长40.99%；归母净利润2，676.57万元，同比增长120.94%；2025年业绩预告归母净利润3，300～3，500万元，同比增长105.30%～117.74% [4][28] - **天工股份**：2025年3月完成首个航天航空级紧固件用钛合金丝材订单交付，2025年前三季度营收4.47亿元，归母净利润0.65亿元 [4][29][30] - **连城数控**：主营光伏及半导体晶体硅生长和加工设备，2025Q1-3营收15.72亿元，归母净利润9，514万元 [4][32] 北证行业：消费服务本周平均涨跌幅-2.02% - 本周（2026年1月26日至1月30日）高端装备、信息技术、化工新材、消费服务、医药生物五大行业平均涨跌幅分别为-6.02%、-6.38%、-2.95%、-2.02%、-3.99% [5][40] - 各行业市盈率中值均下降：高端装备行业降至36.6X，信息技术行业降至79.3X，化工新材行业降至41.3X，消费服务行业降至47.8X，医药生物行业降至29.5X [5] - 各行业涨幅居前标的： - **高端装备**：连城数控+21.73%、志高机械+11.56%、花溪科技+3.92% [43] - **信息技术**：蘅东光+14.83%、流金科技+4.97%、慧为智能+4.49% [43] - **化工新材**：科力股份+33.99%、戈碧迦+19.72%、美邦科技+18.45% [45] - **消费服务**：秋乐种业+22.55%、康农种业+13.50%、铜冠矿建+11.98% [47] - **医药生物**：康乐卫士+3.31%、诺思兰德+2.55%、无锡晶海-0.79% [52] 科技新产业：四大科技新产业市盈率TTM中值均下降 - 本周北交所科技新产业159家企业中仅14家上涨，区间涨跌幅中值为-6.53% [6][56] - 涨跌幅前五名标的为：连城数控+21.73%，蘅东光+14.83%，花溪科技+3.92%，泰凯英+1.42%，西磁科技+1.24% [6][56] - 科技新产业市盈率中值由44.7X降至41.5X，总市值由5，606.92亿元下降至5，317.95亿元，市值中值由24.48亿元下降至23.41亿元 [6][59][60] - 四大细分产业市盈率TTM中值均下降： - **智能制造产业**：市盈率TTM中值降至41.5X，连城数控、志高机械、花溪科技市值涨跌幅居前 [6][64] - **电子产业**：市盈率TTM中值降至45.1X，慧为智能、视声智能、晶赛科技市值涨跌幅居前 [6][70] - **汽车产业**：市盈率TTM中值降至32.0X，泰凯英、巴兰仕、邦德股份市值涨跌幅居前 [6][72] - **信息技术产业**：市盈率TTM中值降至79.3X，流金科技、并行科技、广脉科技市值涨跌幅居前 [6][75] 公告：关注2025业绩预告高增长公司 - 多家公司发布2025年业绩预告，呈现高增长态势 [7][78][79] - **蘅东光**：预计归母净利润27，000～31，000万元，同比增长82.95%～110.05% [7][78] - **富士达**：预计归母净利润7，690～8，480万元，同比增长50.41%～65.86% [7][78] - **并行科技**：预计归母净利润2，000～2，500万元，同比增长65.88%～107.35% [7][78] - **广信科技**：预计归母净利润19，000～21，000万元，同比增长63.55%～80.77% [7][78] - **星辰科技**：预计归母净利润3，300～3，500万元，同比增长105.30%～117.74% [7][79] - **舜宇精工**：预计归母净利润2，900～3，750万元，同比增长65.65%～114.21% [7][79] - **基康技术**发布业绩快报，2025年归母净利润9，277.19万元，同比增长7.05% [7][79] - **开特股份**披露，六维力传感器第二代样品已完成送样，进入部分国内客户供应商名录；小型关节电机模组产品已与国内某客户确定合作意向 [7][80]

核心观点 - 报告核心观点认为，2026年国际资本市场波动性加大，源于全球不确定性加强，国际资本将加大配置于确定性资产的比例，报告维持对人民币资产的乐观观点，大类资产配置顺序为：股票>大宗>债券>货币 [1][4][83] - 对于宏观经济，报告认为一个月内需关注国内稳增长政策落地，三个月内关注2026年财政政策支出力度，一年内地缘关系仍有较大不确定性 [3][85] - 对于大类资产，报告建议超配股票，因其关注“增量”政策落实情况；低配债券，因“股债跷跷板”或将短期影响债市；低配货币，因收益率将在1.5%下方波动；标配大宗商品，因其关注2026年财政支出力度；标配外汇，因中国经济基本面优势支撑汇率稳健波动 [3][12][85] 宏观要闻回顾与数据解读 - **经济数据**：2025年12月规模以上工业企业利润同比增长5.3%，扭转了11月份下降13.1%的态势 [4][18]。2025年全年规模以上工业企业实现利润总额7.4万亿元，同比增长0.6%，扭转了连续三年的下降态势 [18] - **国内政策要闻**：国家主席习近平发表重要文章阐述金融强国建设 [4][19]；国务院办公厅印发《加快培育服务消费新增长点工作方案》 [4][20]；三部委联合发布18条支持养老服务改革发展政策举措 [4][20]；多家房企证实已不再被要求每月上报“三条红线”指标 [20] - **国际要闻**：美联储1月维持基准利率在3.50%-3.75%不变，暂停了连续三次降息 [4][71]；美国总统特朗普提名新任美联储主席 [4][76]；美国财政部询价美元兑日元汇率 [4]；美国总统再次对伊朗发出威胁 [4][79] 大类资产表现回顾 - **A股市场**：本周（2026/1/26 - 2026/1/30）A股主要指数跌多涨少，沪深300指数上涨0.08%，领涨指数为上证红利（2.54%），领跌指数为中小板指（-3.78%）[11][16][36]。行业分化明显，领涨行业为石油石化（6.92%）、通信（4.77%）、煤炭（3.98%），领跌行业为国防军工（-7.60%）、汽车（-5.12%）、电力设备（-4.56%）[36] - **债券市场**：国内债市普涨，十年期国债收益率下行2BP至1.81%，十年国债期货上涨0.08% [11][42]。本周期限利差下行4BP至0.51%，信用利差上行2BP至0.42% [42] - **大宗商品**：本周商品期货指数上涨5.71% [49]。细分板块中，贵金属（8.47%）、能源（5.03%）、有色金属（3.24%）领涨，煤焦钢矿（-0.20%）、化工（-0.34%）、谷物（-0.74%）下跌 [49][54]。具体品种中，沪银（10.31%）、菜籽（9.31%）、原油（6.60%）涨幅居前，碳酸锂（-18.52%）、沪镍（-5.37%）、沪锡（-4.62%）跌幅居前 [49] - **货币与外汇**：货币基金7天年化收益率中位数持平于1.00%，余额宝收益率持平于1.00%，股份制银行3个月理财预期收益率收于1.85% [11][56]。人民币对美元升值破“7”，本周美元指数下跌0.40%至97.12 [4][16][58] - **港股及海外**：恒生指数本周上涨2.38%，恒生国企指数上涨1.71% [16][63]。行业方面，能源业（7.44%）、地产建筑业（5.71%）、金融业（5.30%）领涨 [63]。美股标普500指数上涨0.34%，纳斯达克指数下跌0.17% [16] 宏观与高频数据跟踪 - **工业企业利润**：2025年1-12月，规模以上工业企业营业收入利润率为5.3%，每百元资产实现营业收入75.9元 [81]。12月工业增加值同比增长5.2%，但PPI同比下降1.9%，价格端对盈利仍有拖累 [81] - **上游周期品**：1月30日当周，螺纹钢主要钢厂开工率环比下降2.00个百分点至37.68%，线材开工率环比上升0.57个百分点至45.36%；建材社会库存较前一周上升20.60万吨至604.74万吨 [22][28] - **房地产与消费**：1月25日当周，30大中城市商品房成交面积环比下降8.24万平方米至121.10万平方米 [32]。1月18日当周，国内乘用车批发、零售销量单周同比增速分别为-28.00%和-22.00% [32][34] - **资金与流动性**：本周央行在公开市场净投放5305亿元，为连续第三周净投放 [44]。资金利率整体偏低，周五R007收于1.64%，GC007收于1.61% [44] 行业与主题动态 - **能源与资源**：国内石油石化行业指数本周上涨6.92% [36]。国际油价（NYMEX原油）本周上涨7.65%至65.74美元/桶 [16][17]。美国天然气期货价格因寒潮突破每百万英热单位6美元 [52] - **科技与AI**：AI领域动态频繁，海外Clawdbot成为现象级产品，国内DeepSeek、月之暗面发布新模型，阿里发布千问旗舰推理模型Qwen3-Max-Thinking [39][40]。苹果第一财季营收同比增长16%至1437.6亿美元 [77] - **金融与消费**：飞天茅台散瓶批价重回1600元关口 [37]。国家能源局数据显示，截至2025年底，全国太阳能发电装机容量达12亿千瓦，同比增长35.4% [38] - **贵金属**：国际黄金期货价格本周剧烈波动，高点突破5600美元/盎司，周五收于4907.5美元/盎司，全周下跌2.12%；现货黄金一度跌近13%失守4700美元/盎司 [4][80]。芝商所等机构上调了黄金、铜等期货的保证金要求 [53] 下周展望与配置建议 - **宏观经济展望**：报告建议关注国内稳增长政策的落地情况以及2026年财政政策的支出力度 [3][85]。期待2026年初投资“实物工作量”的形成 [81] - **海外市场关注**：需关注美联储主席人选变动，新主席上任后或加快降息 [82]。国际资本市场波动性预计将持续，源于全球不确定性加强 [83] - **大类资产配置**：维持配置顺序为股票>大宗>债券>货币 [1][4][83]。股票建议超配，关注“增量”政策落实情况；债券建议低配，因短期可能受“股债跷跷板”影响；大宗商品建议标配，关注财政支出力度 [3][12][85]