报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级，目标价HK$26.30 [2] 报告的核心观点 - 海天国际2024年收入与利润稳健增长，毛利率提升，受益于原材料价格低和规模效应增强；下半年汽车产业链需求复苏，海外收入加速；各系列注塑机均有增长，Mars和Zhafir系列显著；公司致力于提升全球市占率，2025年有望受益于市场环境和自身战略；对25、26年盈利预测微调，维持目标PE估值和“优于大市”评级 [3][4][5] 各部分总结 财务数据 - 2024年全年收入161.3亿元，同比增长23.4%，归母净利润30.8亿元，同比增长23.6%，毛利率32.5%，同比提升0.4pct；2024年下半年收入81.1亿元，同比增长21.2%，归母净利润15.6亿元，同比增长26.4%，毛利率32.6%，同比提升0.34pct，环比提升0.28pct [3][11] - 预计2025、2026年收入为171、158亿元，归母净利润为32.4、28.8亿元 [5][15] 地区收入 - 2024年国内收入101.1亿元，同比增长27.7%，占总收入62.7%；海外收入60.2亿元，同比增长16.8%，占总收入37.3%；下半年国内收入49.3亿元，同比提升22.0%，海外收入31.8亿元，同比提升20.1% [4][12] 产品系列 - 2024年各系列注塑机均增长，Mars和Zhafir系列受益于日用消费品、家电和3C行业回暖增长显著，Jupiter系列受新能源汽车海外产能投资推动稳定增长 [4][13] 未来展望 - 2025年持续受益于全球制造业恢复和国内消费需求复苏，通过多维度市场战略和全球化布局拓展市场，提升市占率；升级机型，加强节能、环保技术应用；深化全球投资布局，日本与塞尔维亚工厂将落成 [5][14] 财务报表 - 资产负债表显示各期资产、负债和股东权益情况；利润表展示各期销售、成本、利润等数据；现金流量表呈现各期现金流情况；关键比率包括估值、增长、利润率、ROE等指标 [8][9] ESG评价 - 环境方面，主动承担环境治理责任，构建高效管理系统，推动清洁技术创新，实施节能减排措施；社会方面，以人才为核心，坚持“以人为本”管理理念，创造和谐工作环境；治理方面，有完善治理结构 [17][18]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][3] 报告的核心观点 - 中国铁塔2024年收入977.72亿人民币同比增长4.0%，盈利能力增强，现金流改善，一体两翼战略带动业绩稳健增长且重视股东回报 [1] - 考虑公司业务增长、资本开支及折旧情况，下调25 - 26年归母净利润预测，新增27年预测，因战略、盈利、现金流及派息等因素维持“增持”评级 [1] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年收入977.72亿人民币同比增长4.0%，运营商业务收入841.19亿元同比增长2.4%，两翼业务收入133.88亿元同比增长16.4%，营收占比提升1.5pct至13.7% [1] - 2024年EBITDA达665.59亿元同比增长4.7%，对应EBITDA率68.1%；归母净利润107.29亿元同比增长10%，对应净利润率11%，每股基本盈利0.6138元 [1] - 2024年经营现金流494.68亿元同比增长166.28亿元，自由现金流175.27亿元同比增长164.02亿元 [1] 运营商业务 - 承接运营商5G网络覆盖和升级需求，2024年新承建5G基站数41.2万 [1] - 2024年塔类业务收入756.89亿元同比增长0.9%，站址数新增4.8万个至209.4万个，5G已有站址共享水平超95%，塔类站均租户数同比提升1.1%至1.81户，租户数同比提升3.6%至379.1万户 [1] - 2024年室分业务收入84.30亿元同比增长18.1%，楼宇类室分覆盖面积同比增长24.9%，高铁隧道及地铁覆盖总里程同比增长21.8% [1] 两翼业务 - 2024年智联业务收入89.11亿元同比增长22.4%，打造中高点位感知网络，推进边缘计算布局，聚焦重点行业，加快“通信塔”向“数字塔”升级 [1] - 2024年能源业务收入44.77亿元同比增长6.2%，换电业务收入25亿元同比增长20.9%，截至2024年底换电用户130.4万户较23年底增加15.9万户，备电业务提供“备电 + ”行业综合解决方案 [1] 股东回报与盈利机遇 - 因盈利提升、现金流改善，2024年度末期股息0.30796元（税前），全年股息每股0.41696元（税前）较2023年增长11.5%，派息比率为76% [1] - 2024年折旧摊销同比增长2.4%，折旧及摊销占比由2023年的52.2%降至51.4%，2025年11月部分存量铁塔折旧到期，预计2026年折旧缩减、释放更多利润 [1] 盈利预测与估值 - 下调25 - 26年归母净利润预测10%/14%至117/181亿元，新增27年归母净利润预测192亿元，对应同比增速为9.3%/54.6%/5.7% [1] 财务报表预测 - 损益表展示了2023 - 2027年各业务收入、成本、利润等指标预测 [8] - 资产负债表展示了2023 - 2027年资产、负债、股东权益等指标预测 [10] - 现金流量表展示了2023 - 2027年经营、投资、融资活动现金流等指标预测，2024年数据为研究所预测 [12]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][3][56] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司为行业头部服装制造商之一，运动客户逐步走向放量，客户结构优化及规模效应释放下盈利能力有望逐步提升。预计24 - 26年归母净利润分别为14.1、16.8、19.5亿人民币，同比+22%、+19%、+16%，对应PE10.1、8.5、7.4X [3][56] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 报告研究的具体公司成立于1970年，总部位于中国香港，为全球头部成衣制造商之一，产品类别包括休闲服、牛仔服、贴身衣物、毛衣、运动服及户外服，在五个国家设有约20家工厂，年产量超4.7亿件 [3][5] - 2023年收入为21.77亿美元，同比 - 12.6%；净利润1.64亿美元，同比 - 5.3%；2014 - 2023年收入端复合增速为2.8%，利润端复合增速为8.0% [3][15] 发展历程 - 1970 - 2005年配额制度阶段，拓展多国生产基地，积累国际贸易经验，业务范畴拓宽，成为优衣库供应商 [6] - 2005 - 2016年自由竞争阶段，推进海外生产基地布局及产品组合扩充，收购Vista进入运动及户外服赛道 [6] - 2016年至今，运动及户外提供新增长驱动，开启垂直产业链整合，拓展运动品牌客户，向上游延伸收购布厂等 [7] 管理层及股权结构 - 创始人经验丰富，家族企业稳定传承，核心管理层结构稳定且经验丰富 [10] - 股权结构集中，创始人夫妇合计持股76.5%，控制权稳定 [12] 业务及财务分析 - 进入修复阶段，增长有望提速，2024H1收入同比+8.4%，利润同比+13.6% [15] - 运动及户外服成为重要增长驱动，2017 - 2023年收入占比从9.9%提至21.9%，5Y - CAGR达14.8% [15] - 毛利率较为稳定，2018年以来基本在19% - 20%，净利率有望稳中上行，截至24H1提升至7.7% [16] - 经营质量指标优秀，ROE处于行业偏上水平，固定资产及存货周转效率行业领先 [20] 成衣制造行业 - 全球服装行业规模稳定增长，2014 - 2024年CAGR为3.0%，运动赛道景气度高，2014 - 2024年CAGR为6.2% [26] - 品牌端集中度逐步提升，运动服饰集中度显著高于其他品类，2024年运动服饰CR10为42.3% [28][31] - 服装制造环节较为分散，未来存在整合趋势，上市公司市场份额均不足1% [32] 核心看点 产品 - 品类布局完善，多元化产品组合为客户提供一站式采购，交叉销售提升销量 [36] - 共创模式加强与客户合作粘性，在产品开发及生产过程中提供多方面支持 [37] - 多元化布局 + 共创模式下充分释放协同效应，产品创新研发和工艺交叉复用降低成本 [40] 客户 - 客户优质，覆盖全球头部服装品牌，2023年前五大客户收入占比为62.2% [41][42] - 与优衣库共同成长，运动客户逐步放量提供更强增长驱动，后续增长驱动力有望进一步提升 [44][45] 制造端 - 东南亚产能布局成熟，截至2023年末有23家工厂，24H2新增人工产量贡献将释放 [47] - 2021年后发力垂直产业链整合，交付及盈利能力有望提升 [52] 盈利预测与投资建议 盈利预测 - 预计24 - 26年归母净利润分别为14.1、16.8、19.5亿人民币，同比+22%、+19%、+16% [3][56] - 假设24 - 26年营业收入整体同比+12%/+11%/+11%，毛利率分别为19.3%/19.3%/19.4% [57] 可比公司估值分析 - 选取申洲国际、维珍妮、健盛集团作为可比公司，报告研究的具体公司估值在行业中处于较低水平，存在一定低估 [54] 投资建议 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][3][56]

报告公司投资评级 - 重申丘钛科技“买入”评级，上调目标价至 9.1 港元，潜在升幅 19% [1][7] 报告的核心观点 - 丘钛科技重视收入高质量增长，战略性聚焦高端摄像头模组项目，2H24 盈利大幅改善和成长，基本面成长趋势有望在 2025 年延续 [7] - 2024 年下半年业绩符合盈利预告，收入、毛利率、净利润均实现增长，主要得益于手机摄像头平均单价和指纹识别模组出货量及单价增长 [7] - 公司对 2025 年业务给出指引，包括手机模组、指纹模组、车载和 IoT 模组销量增长目标，且在激光雷达、ARVR 等领域有布局 [7] - 采用分部加总估值法对丘钛科技进行估值，得到目标价 9.1 港元，潜在升幅 19% [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测和财务指标（2023 - 2027E） - 营业收入：2023 - 2027E 分别为 125.31 亿元、161.51 亿元、177.02 亿元、194 亿元、209.74 亿元，营收同比增速分别为 -9%、29%、10%、10%、8% [2] - 毛利率：2023 - 2027E 分别为 4.1%、6.1%、6.7%、6.9%、7.0% [2] - 净利润：2023 - 2027E 分别为 8200 万元、2.79 亿元、5.11 亿元、5.96 亿元、6.67 亿元，净利润同比增速分别为 -52%、241%、83%、17%、12% [2] 业绩详情（2H24） - 营业收入 84.76 亿元，同比增长 20%，环比增长 10% [9] - 毛利润 5.85 亿元，同比增长 82%，环比增长 46% [9] - 营业利润 4.28 亿元，同比增长 130%，环比增长 94% [9] - 净利润 1.64 亿元，同比增长 168%，环比增长 42% [9] 业绩预测（2025E - 2027E） - 新预测营业收入 2025E - 2027E 分别为 177.02 亿元、194 亿元、209.74 亿元，较前预测有差异 [11] - 新预测毛利润 2025E - 2027E 分别为 11.84 亿元、13.42 亿元、14.76 亿元，较前预测有差异 [11] - 新预测营业利润 2025E - 2027E 分别为 7.8 亿元、8.81 亿元、9.67 亿元，较前预测有差异 [11] - 新预测净利润 2025E - 2027E 分别为 5.11 亿元、5.96 亿元、6.67 亿元，较前预测有差异 [11] 估值（2025 年） - 采用分部加总估值法，分别给予手机摄像头模组、其他摄像头模组、指纹识别模组和其他业务 15.0x、18.0x、20.0x 和 12.0x 的目标市盈率，给予车载摄像头模组 1.7x 的目标市销率 [15] - 得出目标价 9.1 港元 [15] 乐观与悲观情景假设 - 乐观情景：全球智能手机等消费电子产品需求复苏高于预期，车载摄像头模组出货量高速成长，非手机业务快速上量，产品结构不断优化，目标价 14.4 港元，概率 20% [24][25] - 悲观情景：全球智能手机等消费电子产品需求复苏低于预期，行业升规升配趋缓，摄像头模组竞争加剧，车载等非手机业务投入大利润改善不显著，产品结构优化进度不及预期，目标价 4.8 港元，概率 10% [24][25]

分组1：报告公司投资评级 - 投资评级为“买进” [5][6] 分组2：报告的核心观点 - 3月18日美的集团人形机器人样机首次曝光，可完成多种动作并听懂语音指令 [5] - 公司在机器人领域积淀雄厚，2015年切入工业机器人产业，收购库卡，佛山顺德的美的库卡智能制造科技园是全国最大工业机器人生产基地，累计交付超8万台，看好其在人型机器人领域发展 [6] - 美的已整合研发资源成立人形机器人创新中心，聚焦核心零部件，目标是将技术融入家电产品及探索B端商业场景应用 [6] - 3月16日国家发布方案支持消费品以旧换新，2025年安排3000亿元超长期特别国债，前两月家电一级能效产品销售额241亿元、YOY+36%，预计公司家电产品全年受益 [6] - 预计公司2024 - 2026年净利润分别为390.6亿元、440.5亿元、491.1亿元，YOY分别+15.8%、+12.8%、+11.5%，EPS分别为5.6元、6.3元、7.0元，H股分别为13X、11X、1X，A股P/E分别为13X、12X、11X，目前估值合理，股息率超4%，维持“买进”建议 [6] 分组3：根据相关目录分别进行总结 公司基本资讯 - 产业为家用电器，2025年3月18日H股价80.20港元，恒生指数24,740.6，股价12个月高/低为95/0，总发行股数7,659.78百万，H股数650.85百万，H市值5,344.27亿元，主要股东为美的控股有限公司（28.36%），每股净值27.31元，股价/账面净值2.94，一个月、三个月股价涨跌分别为7.94%、4.16%，近期评等2024 - 11 - 12为“买进”，产品组合中暖通空调占43.6%、消费电器占36.2%、机器人及自动化占8.7% [3] 财务数据 合并损益表 |项目|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|345709|373710|404856|442578|481450| |经营成本（百万元）|260539|273481|295391|322764|351159| |营业税金及附加（百万元）|1566|1817|2024|2213|2407| |销售费用（百万元）|28716|34881|36842|39832|42849| |管理费用（百万元）|11583|13477|13765|14605|15406| |财务费用（百万元）|-3387|-3262|-3644|-3983|-4333| |投资收益（百万元）|208|464|800|1000|1100| |营业利润（百万元）|34763|40317|45893|51771|57729| |利润总额（百万元）|34956|40277|45993|51871|57829| |所得税（百万元）|5146|6532|6899|7781|8674| |少数股东损益（百万元）|257|25|39|44|49| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|29554|33720|39055|44047|49105| [12] 合并资产负债表 |项目|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金（百万元）|55270|81674|96375|110831|127456| |应收账款（百万元）|28238|32885|37817|43490|50014| |存货（百万元）|46045|47339|44972|37777|27577| |流动资产合计（百万元）|261099|281321|309453|355871|427045| |长期股权投资（百万元）|5189|4976|5971|7166|8599| |固定资产（百万元）|26083|30938|34032|39137|46964| |在建工程（百万元）|3844|4681|5617|6741|8089| |非流动资产合计（百万元）|161456|204717|235425|273093|319519| |资产总计（百万元）|422555|486038|544878|628964|746564| |流动负债合计（百万元）|206342|251246|301495|397973|573081| |非流动负债合计（百万元）|64290|60493|62913|62913|60396| |负债合计（百万元）|270631|311739|364407|460886|633477| |少数股东权益（百万元）|8989|11421|11661|11906|12156| |股东权益合计（百万元）|142935|162879|168810|156173|100931| |负债及股东权益合计（百万元）|422555|486038|544878|628964|746564| [12] 合并现金流量表 |项目|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额（百万元）|34658|57903|62488|70475|78569| |投资活动产生的现金流量净额（百万元）|-13510|-31220|-17400|-19400|-22400| |筹资活动产生的现金流量净额（百万元）|-10855|-17910|-20096|-26499|-27907| |现金及现金等价物净增加额（百万元）|10582|8755|24992|24576|28262| [12][13]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5][7] 报告的核心观点 - 24年新秀丽实现营业收入36亿美元，同比-2.5%，剔除汇兑影响同比-0.2%，经调整ebitda利润6.8亿美元，同比-3.7%，归母净利3.5亿美元，同比-12.9%；单Q4实现收入9.4亿美元，同比-0.6%，经调整ebitda利润1.9亿美元，同比+7.7%，归母净利1.1亿美元，同比-22.7%，收入和利润保持平稳展现韧性 [1] - 预计公司25 - 27年实现收入37/38/39亿美元，分别同比+1.8%/+4.1%/+3.5%，归母净利润3.7/4.1/4.6亿美元，分别同比+6.2%/+10.8%/+12.8%，截止3月17日收盘价对应PE为10/9/8倍；短期部分国家宏观环境扰动，不改三大优质品牌资产保障稳健发展，期待美股上市成功提升流动性，24年分红率45%，并回购约1.6亿美元 [5] 根据相关目录分别进行总结 分地区收入情况 - 24Q4亚洲实现收入3.4亿美元，同比-7%，其中中国0.7亿美元（同比+2%，占比7%）、印度0.5亿美元（同比-28%，占比5%），日本0.5亿美元（同比+3%，占比5%）、南韩0.3亿美元（同比-17%，占比4%），印度市场行业竞争压力加大、南韩受局势波动和航空事件影响，致亚洲收入下滑 [2] - 24Q4北美洲实现收入3.5亿美元（同比+4%），其中美国3.3亿美元（同比+4%，占比35%），加拿大0.2亿美元（同比-7%，占比2%），预计主要系消费者信心恢复及批发商拿货提前 [2] - 24Q4欧洲实现收入2.1亿美元（同比+5%），比利时0.6亿美元（同比+16%，占比6%），德国0.3亿美元（同比-7%，占比3%）；拉丁美洲收入0.5亿美元（同比-7%，剔除汇兑影响+14%） [2] 分品牌及渠道收入情况 - 24Q4新秀丽、TUMI、美旅实现收入4.8、2.5、1.5亿美元，分别同比+3%、+4%、-9%，TUMI、新秀丽重回增长彰显中高端品牌韧性，美旅暂时承压预计与各国当地品牌竞争加剧有关 [3] - 24Q4批发、DTC自营、DTC电商渠道实现收入5.4、2.8、1.3亿美元，分别同比-1.5%、+0.1%、+1.2%，DTC渠道表现稳健，门店运营能力持续向上，批发渠道降幅环比显著收窄预计一方面零售环境修复批发商拿货积极性提高，另一方面受北美经销商为规避关税影响提前提货影响；2024年公司净开67家直营店至1119家 [3] 毛利率及费用率情况 - 24Q4毛利率60.2%（同比+0.3pp），预计主要系定位更高端TUMI品牌收入增速领跑、以及折扣控制 [4] - 24Q4分销开支费用率/营销开支费用率/管理费用率/财务费用率分别同比+0.2pct/-1.4pct/-0.1pct/-0.7pct至29.1%/5.7%/6.0%/3.6%，逆势开店致分销费用率上升，零售走弱下控制广告投放叠加持续精细化管理，整体费用率稳中有降 [4] - 24Q4经调整ebitda利润率20.7%（同比+1.6pp），创近年来历史新高，归母净利率12.2%（-3.5pp），净利率同比下滑主要系基期有较多减值重回 [4] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万美元）|3,588.6|3,654.2|3,802.4|3,934.3| |(+/-) (%)|-2.55%|1.83%|4.06%|3.47%| |归母净利润（百万美元）|345.6|367.1|406.8|458.9| |(+/-) (%)|-17.12%|6.21%|10.82%|12.83%| |每股收益(美元)|0.24|0.25|0.28|0.32| |P/E|10.4|9.8|8.9|7.9|[12] 三大报表预测值 包含流动资产、现金、交易性金融资产等多项资产、负债、利润及现金流等项目在2024 - 2027年的预测值，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率和每股指标、估值比率等内容 [13]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，根据DCF模型得出目标股价为7.57港元 [3] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是基于稳定收入增长的AI驱动创新型研发平台，其药物发现和智能自动化双重收入来源处于稳定增长轨迹，通过融资巩固财务状况，广泛合作和跨行业应用使其为未来商业成功做好准备 [1][3] 公司业务情况 - 凭借基于人工智能的创新研发平台，在药物发现解决方案和智能自动化解决方案实现稳定收入增长，在药物发现领域与多家领先制药公司建立战略合作伙伴关系，智能自动化解决方案应用涵盖新材料和能源领域 [1] - 广泛的合作伙伴网络凸显其在人工智能和机器人赋能产业中的广泛应用潜力和商业前景，与多方合作推进新能源材料发展、开发中药研发平台、聚焦创新、提高研发效率等，还将业务扩展到农业、人工智能基础设施等领域 [2] 财务数据 盈利摘要 |指标|FY22A|2023A|FY24E|FY25E|FY26E| |----|----|----|----|----|----| |收入（人民币百万元）|133|174|251|434|841| |同比增长率（%）|112.3|30.8|44.1|72.6|93.8| |净利润（人民币百万）|(1,439)|(1,906)|(1,491)|(310)|(86)| |调整后净利润（人民币百万元）|(437)|(543)|(466)|(260)|(86)| |研发支出（人民币百万元）|(359)|(481)|(400)|(370)|(378)| |行政费用（人民币百万）|(204)|(296)|(380)|(250)|(294)| [4] 财务摘要 利润表 |指标|2021A|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |收入|63|133|174|251|434|841| |销售费用|(27)|(40)|(62)|(60)|(69)|(108)| |管理费用|(137)|(204)|(296)|(380)|(250)|(294)| |研究与开发支出|(213)|(359)|(481)|(400)|(370)|(378)| |其他人|(30)|(67)|(126)|(152)|(152)|(219)| |营业收入|(299)|(525)|(722)|(640)|(357)|(158)| |其他收入|9|21|28|100|50|0| |其他收益/(损失)|37|(8)|41|0|0|0| |利息收入|14|50|103|35|59|84| |利息费用|(4)|(6)|(10)|(12)|(12)|(12)| |其他人|(1,848)|(958)|(1,277)|(875)|0|0| |税前利润|(2,137)|(1,439)|(1,906)|(1,491)|(310)|(86)| |个人所得税|0|0|0|0|0|0| |少数股权|(0)|(0)|0|0|0|0| |调整后净利润|(2,137)|(1,439)|(1,906)|(1,491)|(310)|(86)| [16] 资产负债表 |指标|2021A|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |当前资产|3,920|3,597|2,945|2,581|5,311|5,242| |现金及现金等价物|3,524|574|711|831|4,225|4,075| |受限现金|13|5|2|2|2|2| |应收账款|31|38|39|54|90|170| |提前还款|30|52|41|41|41|41| |商业银行存款|305|2,538|1,251|751|51|51| |金融资产按公允价值计量且其变动计入当期损益|0|356|863|863|863|863| |其他流动资产|17|33|38|38|38|38| |非流动资产|462|719|1,060|1,064|1,068|1,062| |固定资产（Property, Plant & Equipment）|177|318|370|374|377|372| |使用权资产|94|78|189|189|189|189| |无形资产|5|7|8|8|8|8| |金融资产按公允价值计量且其变动计入当期损益|170|285|424|424|424|424| |其他非流动资产|16|33|69|69|69|69| |总资产|4,382|4,316|4,006|3,645|6,379|6,304| |当前负债|161|198|297|309|309|320| |短期借款|22|36|60|60|60|60| |应付账款|11|14|14|25|25|36| |其他流动负债|101|108|139|139|139|139| |租赁负债|17|24|59|59|59|59| |合同负债|10|16|26|26|26|26| |非流动负债|7,825|9,428|10,950|169|169|169| |长期借款|11|0|0|0|0|0| |可转换债券|7,701|9,321|10,780|0|0|0| |其他非流动负债|113|107|169|169|169|169| |总负债|7,986|9,626|11,247|478|478|489| |股本|0|0|0|0|0|0| |保留盈余|(3,684)|(5,126)|(7,040)|(8,532)|(8,841)|(8,927)| |其他储备|75|(202)|(227)|11,673|14,716|14,716| |股东权益总额|(3,609)|(5,328)|(7,267)|3,141|5,875|5,789| |少数股权|5|18|26|26|26|26| |总权益和负债|(3,604)|(5,310)|(7,241)|3,168|5,901|5,815| [16] 现金流量 |指标|2021A|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |经营活动产生的净现金|(254)|(429)|(568)|(1,313)|(287)|(172)| |净投资现金流|(70)|(2,758)|736|475|699|34| |净融资现金流|2,476|58|(26)|958|2,981|(12)| |年末现金余额|3,524|574|711|831|4,225|4,075| [18] 增长情况 |指标|2021A|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |收入增长|76.2%|112.3%|30.8%|44.1%|72.6%|93.8%| [18] 盈利能力 |指标|2021A|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |运营利润率|(476.8%)|(393.9%)|(414.1%)|(254.7%)|(82.2%)|(18.8%)| |净利润率|(3,403.4%)|(1,078.7%)|(1,092.9%)|(593.3%)|(71.3%)|(10.2%)| [18] 准备/流动性/活动 |指标|2021A|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |当前比率（x）|24.4|18.2|9.9|8.4|17.2|16.4| [18] 其他数据 目标价相关 |指标|数值| |----|----| |之前的TP|港币7.25元| |上下限|13.3%| |当前价格|港币6.68| [6] 股票数据 |指标|数值| |----|----| |市值（百万港元）|26,852.3| |平均3个月周转（百万港币）|828.6| |总发行股数（百万股）|4,019.8| [7] 股权结构 |股东|持股比例| |----|----| |腾讯控股|10.9%| |量子制药ROC|7.4%| [8] 股份表现 |时间|绝对表现|相关表现| |----|----|----| |1 - 月|-2.5%|-8.7%| |3个月|40.3%|14.5%| |六个月|-48.8%|-62.5%| [9] 估值分析 DCF估值 通过DCF模型（加权平均资本成本：9.64%，终期增长率：3.0%）得出目标股价为7.57港元，还给出了各年的EBIT、税率、自由现金流等数据 [3][13] 敏感性分析 展示了不同加权平均资本成本和终端增长率下的目标价敏感性分析 [14] 估计修订 对比了新、旧估计的收入、营业收入、净利润等数据及差异 [14] 预测与市场共识对比 对比了CMBIGM预测与市场共识的收入、营业收入、净利润等数据及差异 [15]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][5][24] 报告的核心观点 - 2024年宝胜国际收入承压但盈利维稳，经营韧性凸显，全渠道增长亮眼、占比提升，管理层展望2025年营收与盈利维稳 [1][2] - 看好全渠道带动增长及股息回报价值，虽下调2025 - 2026年盈利预测，但维持目标价和评级 [3][24] 根据相关目录分别进行总结 2024年经营情况 - 全年收入184.54亿元，同比 - 8.0%，净利润同比微增0.2%至4.91亿元，毛利率同比提升0.5个百分点至34.2%，经营利润率同比 + 0.1%至3.8%，净利率同比提升0.3个百分点至2.7%，库存周转效率改善，年底库存较三季度末环比下降10.1%，营运资金天数同比减少7天至130天，全年派发股息每股0.06港元，派息率达60% [1] - 单四季度收入同比 - 3.2%至44.7亿元，归母净利润同比 - 17.3%至1.5亿元，毛利率、经营利润率、净利率分别同比下滑1.0/0.4/0.6百分点至34.7%/4.4%/3.3% [1] 渠道情况 - 线下门店坪效店效受客流影响下滑，直营门店净减75家至3448家，平均面积同比增加低单位数，平均门店月坪效、店效同比下滑高单位数到低双位数，同店销售同比下滑16.4% [2] - 全渠道收入占比提升至28%，同比 + 16%，其中抖音销售额翻倍，B2C公域渠道增长23%，私域泛微店同比 + 8%，即时零售深化线上线下融合 [2] 管理层展望2025年 - 营收目标同比持平，毛利率及经营利润率维持稳定，库存周转天数保持稳定，直营店数短期维持在3300间左右 [2] - 全渠道收入占比预计提升至30%，加码抖音店群与种草营销，强化即时零售与区域库存协同 [2] - 新品牌经过孵化，开店数增加，2025年计划开店100家，营收贡献有望提升 [2] 投资建议 - 下调2025 - 2026年盈利预测，预计2025 - 2027年净利润为4.9/5.4/6.0亿元（2025 - 2026年前值为6.2/7.6亿元），同比 + 0%/11%/10% [3][24] - 维持0.59~0.69港元目标价，对应2025年6 - 7x PE，维持“优于大市”评级 [3][24] 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|20,064|18,454|18,475|19,053|19,618| |(+/-%)|7.7%|-8.0%|0.1%|3.1%|3.0%| |净利润(百万元)|490|491|492|544|597| |(+/-%)|450.0%|0.2%|0.0%|10.8%|9.6%| |每股收益（元）|0.09|0.09|0.09|0.10|0.11| |经营利润率|4.0%|2.2%|3.7%|3.8%|3.8%| |净资产收益率（ROE）|5.8%|5.6%|5.4%|6.0%|7.2%| |市盈率（PE）|6.1|6.0|6.0|5.5|5.0| |EV/EBITDA|5.5|-230.2|15.2|13.0|11.2| |市净率（PB）|0.3|0.3|0.3|0.3|0.4|[4][27] 可比公司估值表 |公司名称|投资评级|收盘价（人民币）|EPS（2023A）|EPS（2024E）|EPS（2025E）|EPS（2026E）|PE（2023A）|PE（2024E）|PE（2025E）|PE（2026E）|g（2023 - 2025）|PEG（2024）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |宝胜国际|优于大市|0.6|0.09|0.09|0.10|0.11|6.0|6.0|5.5|5.0|6.7%|0.907| |滔搏|优于大市|3.6|0.36|0.23|0.29|0.31|10.0|15.6|12.4|11.6|-4.9%|-3.219|[28] 财务预测与估值 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现了2023 - 2027E年各项财务数据的预测情况，包括现金及现金等价物、应收款项、存货净额等资产项目，以及营业收入、营业成本、销售费用等利润项目和净利润、折旧摊销、营运资本变动等现金流量项目 [30] - 关键财务与估值指标涵盖每股收益、每股红利、每股净资产等多项指标在2023 - 2027E年的情况 [30]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [9] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司凭借人工智能驱动的创新研发平台实现稳定收入增长，两大核心业务药物发现解决方案和智能自动化解决方案前景良好，且与众多企业和研究机构合作，跨行业能力强，具备创造新兴市场价值的潜力 [9] - 公司完成两次募资，增强了财务状况，为未来增长提供资金支持，基于DCF模型得出目标价为7.57港元，有望在未来取得商业成功 [9] 各部分总结 财务数据 - 营收方面，2022 - 2026财年预计分别为1.33亿、1.74亿、2.51亿、4.34亿和8.41亿元人民币，同比增速分别为112.3%、30.8%、44.1%、72.6%和93.8% [2] - 净利润方面，2022 - 2026财年预计分别为 - 14.39亿、 - 19.06亿、 - 14.91亿、 - 3.1亿和 - 0.86亿元人民币；调整后净利润分别为 - 4.37亿、 - 5.43亿、 - 4.66亿、 - 2.6亿和 - 0.86亿元人民币 [2] - 研发费用方面，2022 - 2026财年预计分别为 - 3.59亿、 - 4.81亿、 - 4亿、 - 3.7亿和 - 3.78亿元人民币；管理费用分别为 - 2.04亿、 - 2.96亿、 - 3.8亿、 - 2.5亿和 - 2.94亿元人民币 [2] 目标价格与股价表现 - 目标价7.57港元，较之前的7.25港元有所上调，当前股价6.68港元，潜在涨幅13.3% [4] - 1个月绝对和相对表现分别为 - 2.5%和 - 8.7%；3个月为40.3%和14.5%；6个月为 - 48.8%和 - 62.5% [6] 股东结构 - 腾讯控股持股10.9%，QuantumPharm ROC持股7.4% [5] 业务情况 - 药物发现解决方案为药物开发过程提供端到端模块化解决方案，与多家领先制药公司建立战略合作 [9] - 智能自动化解决方案整合自动化合成和数据分析，提高研发效率，应用于新材料和能源等领域 [9] 合作情况 - 与协鑫集团合作推进新能源材料发展；与广州中医药大学合作开发中药研发智能自动化平台；与微软中国聚焦生物医药和新材料创新；与健民药业利用人工智能机器人实验室提高研发效率；与印尼金光集团成立合资企业推广人工智能应用；还拓展至农业、人工智能基础设施等领域 [9] 估值模型 - 基于DCF模型（WACC：9.64%，终端增长率：3.0%）得出目标价7.57港元 [9] 敏感性分析 - 展示了不同WACC和终端增长率下的目标价敏感性情况 [11] 预测调整与对比 - 与旧预测相比，2024 - 2026财年收入预测分别下调18%、23%和8% [12] - 与市场共识相比，2024 - 2026财年收入预测分别低3%、3%和9% [13] 财务报表 - 详细列出2021 - 2026财年的利润表、资产负债表、现金流量表，以及营收增长、盈利能力、偿债和流动性等指标 [15][17]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5][7] 报告的核心观点 - 24年新秀丽实现营业收入36亿美元，同比-2.5%，剔除汇兑影响同比-0.2%，经调整ebitda利润6.8亿美元，同比-3.7%，归母净利3.5亿美元，同比-12.9%；单Q4实现收入9.4亿美元，同比-0.6%，经调整ebitda利润1.9亿美元，同比+7.7%，归母净利1.1亿美元，同比-22.7%，收入和利润保持平稳展现韧性 [1] - 预计公司25 - 27年实现收入37/38/39亿美元，分别同比+1.8%/+4.1%/+3.5%，归母净利润3.7/4.1/4.6亿美元，分别同比+6.2%/+10.8%/+12.8%，截止3月17日收盘价对应PE为10/9/8倍；短期部分国家宏观环境扰动，不改三大优质品牌资产保障稳健发展，期待美股上市成功提升流动性，24年分红率45%，并回购约1.6亿美元 [5] 根据相关目录分别进行总结 分地区收入情况 - 24Q4亚洲实现收入3.4亿美元，同比-7%，其中中国0.7亿美元（同比+2%，占比7%）、印度0.5亿美元（同比-28%，占比5%），日本0.5亿美元（同比+3%，占比5%）、南韩0.3亿美元（同比-17%，占比4%）；北美洲实现收入3.5亿美元（同比+4%），其中美国3.3亿美元（同比+4%，占比35%），加拿大0.2亿美元（同比-7%，占比2%）；欧洲实现收入2.1亿美元（同比+5%），比利时0.6亿美元（同比+16%，占比6%），德国0.3亿美元（同比-7%，占比3%）；拉丁美洲收入0.5亿美元（同比-7%，剔除汇兑影响+14%） [2] 分品牌和渠道收入情况 - 24Q4新秀丽、TUMI、美旅实现收入4.8、2.5、1.5亿美元，分别同比+3%、+4%、-9%，TUMI、新秀丽重回增长彰显中高端品牌韧性，美旅暂时承压预计与各国当地品牌竞争加剧有关 [3] - 24Q4批发、DTC自营、DTC电商渠道实现收入5.4、2.8、1.3亿美元，分别同比-1.5%、+0.1%、+1.2%，DTC渠道表现稳健，门店运营能力持续向上，批发渠道降幅环比显著收窄；2024年公司净开67家直营店至1119家 [3] 毛利率和费用率情况 - 24Q4毛利率60.2%（同比+0.3pp），预计主要系定位更高端TUMI品牌收入增速领跑、以及折扣控制 [4] - 24Q4分销开支费用率/营销开支费用率/管理费用率/财务费用率分别同比+0.2pct/-1.4pct/-0.1pct/-0.7pct至29.1%/5.7%/6.0%/3.6%，逆势开店致分销费用率上升，零售走弱下控制广告投放叠加持续精细化管理，整体费用率稳中有降 [4] - 24Q4经调整ebitda利润率20.7%（同比+1.6pp），创近年来历史新高，归母净利率12.2%（-3.5pp），净利率同比下滑主要系基期有较多减值重回 [4] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万美元）|3,588.6|3,654.2|3,802.4|3,934.3| |(+/-) (%)|-2.55%|1.83%|4.06%|3.47%| |归母净利润（百万美元）|345.6|367.1|406.8|458.9| |(+/-) (%)|-17.12%|6.21%|10.82%|12.83%| |每股收益(美元)|0.24|0.25|0.28|0.32| |P/E|10.4|9.8|8.9|7.9| [12]