报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][3][11] 报告的核心观点 - 2025年二季度公司在挑战环境和线下渠道收缩影响下实现稳健流水增速，需求疲软、行业促销和竞争压力下折扣率承压但库销比改善，下半年折扣仍有压力，营销投入加大短期盈利承压，长期看好专业运动品牌心智增强带动规模增长 [3][9] - 维持盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润25.1/28.3/30.4亿元，同比-16.8%/12.8%/7.6%，维持17.9 - 19.2港元目标价，对应2025PE17.2 - 18.5x [3][11] 各部分总结 事项 - 零售表现：截至2025年6月30日止第二季度，李宁销售点（不包括李宁YOUNG）零售流水按年低单位数增长，线下渠道低单位数下降（零售中单位数下降、批发低单位数增长），电子商务虚拟店铺业务中单位数增长 [2] - 销售点数量：截至2025年6月30日，中国李宁销售点（不包括李宁YOUNG）共6099个，较上季末净增11个、本年迄今净减18个（零售净减19个、批发净增1个）；李宁YOUNG销售点共1435个，较上季末净减18个、本年迄今净减33个 [2] 2025第二季度情况 - 流水：第二季度李宁大货流水低单位数增长、环比放缓，电商表现好于线下，零售/批发/电商分别中单下降/低单增长/中单增长，直营弱于批发受渠道数量同比收缩影响，跑步、健身产品预计高单位数增长；二季度末直营门店环比净减13个至1278个、同比减217个，批发门店环比净增24个至4821个、同比增77个 [4] - 零售折扣和库销比：二季度线上线下折扣同比加深低单位数，折扣压力大；截至6月底全渠道库销比4个月，环比3月末的5个月改善，略高于去年同期，处于健康可控水平 [5] 营销端情况 - 围绕NBA（杨瀚森）和奥运（COC）两条主线，前者推出限量产品+个人LOGO，球员与品牌双向赋能；后者以“奥运 + 科技”为核心推出荣耀系列产品线，营销辐射全品类，目前处于储备阶段 [5] - 全年营销费用率维持低双位数水平指引，下半年费率显著高于上半年 [3][5] 财务预测与估值 - 预计2025 - 2027年营业收入288.09/302.43/319.01亿元，同比0.5%/5.0%/5.5%；归母净利润25.1/28.3/30.4亿元，同比-16.8%/12.8%/7.6% [3][11][12] - 给出关键财务与估值指标预测，如每股收益、每股红利、每股净资产等 [16]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][3][8] 报告的核心观点 - 2025年第二季度成人装线下流水增长约10%，童装线下流水增长约10%，电商增长约20%，增速环比放缓；产品针对多样化需求持续推新；渠道建设方面，超品店拓展至49家；库存与折扣稳定 [3][4] - 二季度流水增长双位数，产品与渠道共同带动增长，库销比与折扣稳定；上半年行业消费环境充满挑战，尤其二季度行业压力加大，公司流水仍保持双位数增长；运营指标方面，库销比与折扣率保持稳定，超品店稳步扩张且整体运营表现优异；产品方面，公司持续推出具有市场竞争力的跑鞋、篮球鞋新品；品牌营销方面，则积极通过赛事活动运营与引入优质代言人策略拉动销售 [3][8] 各部分总结 流水增速拆分 - 线下：361度大货增长约10%，童装增长约10% [5] - 线上：361度线上增长约20% [5] - 月度：5月较强，4、6月相近，6月童装表现优于4月 [5] 产品 - 跑步领域：飞飙FUTURE 2、疾风Q弹超6代焕新上市，满足专业跑者需求；注碳训练跑鞋千行1.0全国发售，以高质价比与专业性能服务大众跑者；漫跑三剑客系列全新上市，覆盖稳定/缓震/轻弹需求 [5] - 篮球领域：禅7篮球鞋备受关注 [5] - 运动生活领域：释能骑行系列、甜典女子网球系列、专业羽毛球鞋制胜PRO正式亮相，适配消费者运动需求；小冰皮2.0防晒衣全面升级，搭载全新科技 [5] - 儿童领域：竞速跳绳鞋闪跃1.0专为国家队打造；速度型足球鞋猎风有效提升实战体验 [5] 渠道 - 超品店拓展至49家，超品店主打全场景品类覆盖及一站式自助购齐模式，二季度新开设39家门店，累计达49家，全年预计开80 - 100家；单店SKU达700 - 800个（其中服装400 - 450、鞋类250 - 300），覆盖全年龄段及季节产品；未来会重视门店运营管理层级，增加专供品比重，定价更加符合消费者预期，做到产品精准投放 [5] 库销比和零售折扣 - 库销比稳定在4.5 - 5.0；第二季度零售折扣7.1折左右，同比持平、环比小幅上升 [6] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润13.0/14.6/16.3亿元，同比增长13.1%/12.2%/11.8% [3][8] 目标价 - 维持4.7 - 5.4港元目标价，对应2025年7 - 8x PE [3][8] 财务预测及市场重要数据 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|8,423|10,074|11,342|12,614|13,872| |(+/-%)|21.0%|19.6%|12.6%|11.2%|10.0%| |净利润(百万元)|961|1149|1300|1458|1630| |(+/-%)|28.7%|19.5%|13.1%|12.2%|11.8%| |每股收益（元）|0.46|0.56|0.63|0.71|0.79| |EBITMargin|11.5%|12.6%|12.6%|12.7%|12.9%| |净资产收益率（ROE）|10.6%|12.3%|12.6%|12.9%|13.3%| |市盈率（PE）|9.9|8.3|7.3|6.5|5.8| |EV/EBITDA|13.0|10.2|9.3|8.4|7.6| |市净率（PB）|1.05|1.02|0.92|0.84|0.78| [9] 可比公司估值表 |公司代码|公司名称|投资评级|收盘价（人民币）|2024A EPS|2025E EPS|2026E EPS|2024A PE|2025E PE|2026E PE|2023 - 2026 g|2025 PEG| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |1361.HK|361度|优于大市|4.60|0.56|0.63|0.71|8.2|7.3|6.5|15.6%|0.47| |2020.HK|安踏体育|优于大市|82.67|4.25|4.80|5.51|19.5|17.2|15.0|14.7%|1.17| |2331.HK|李宁|优于大市|14.97|1.17|0.97|1.09|12.8|15.4|13.7|-3.9%|-3.96| |1368.HK|特步国际|优于大市|4.99|0.45|0.51|0.54|11.1|9.8|9.2|13.4%|0.73| [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”投资评级，6 个月目标价 33.54 元/股 [4][6] 报告的核心观点 - 2025 上半年公司归母净利润和扣非后归母净利润同比大幅增加，Q2 延续高增长态势 [1] - 汽车智能化带动车规 CIS 芯片封装需求，公司优化工艺、拓展技术提升车规 CIS 业务规模 [2] - 智能手机需求回暖，公司巩固市场份额；AI 眼镜等新兴领域商业化量产，有望为业绩提供新增长动能 [3] - 预计 2025 - 2027 年收入和归母净利润持续增长，给予 2025 年 55 倍 PE，对应目标价 33.54 元/股 [4] 财务数据总结 利润表 - 2023 - 2027 年预计营业收入分别为 9.13 亿元、11.3 亿元、15.37 亿元、20.31 亿元、25.7 亿元，呈增长趋势 [11][13] - 净利润分别为 1.5 亿元、2.53 亿元、3.98 亿元、5.18 亿元、6.62 亿元，增长率分别为 - 34.1%、68.4%、57.4%、30.2%、27.8% [11][13] 资产负债表 - 2023 - 2027 年预计资产总额分别为 48.24 亿元、47.48 亿元、53.42 亿元、59.23 亿元、66.83 亿元 [13] - 负债总额分别为 7.03 亿元、4.41 亿元、6.5 亿元、7.48 亿元、9.73 亿元，资产负债率分别为 14.6%、9.3%、12.2%、12.6%、14.6% [13] 现金流量表 - 2023 - 2027 年预计经营活动产生现金流量分别为 3.06 亿元、3.55 亿元、5.83 亿元、7.24 亿元、9.37 亿元 [13] - 投资活动产生现金流量分别为 - 15.17 亿元、1.37 亿元、 - 1.15 亿元、 - 1.48 亿元、 - 1.87 亿元 [13] 业绩和估值指标总结 - 2023 - 2027 年预计 EPS 分别为 0.23 元、0.39 元、0.61 元、0.79 元、1.01 元 [11][13] - PE 分别为 121.3、72.0、45.8、35.2、27.5；PB 分别为 4.5、4.3、3.9、3.5、3.2 [11][13] - P/FCF 分别为 60.2、252.4、29.7、26.0、20.6；P/S 分别为 19.9、16.1、11.8、9.0、7.1 [13] - EV/EBITDA 分别为 49.0、49.1、26.1、18.6、14.5；PEG 分别为 2.4、1.9、2.3、0.7、0.7 [13]

报告公司投资评级 - 买入（首次）[3] 报告的核心观点 - 中国圣牧是国内有机原奶龙头，业务覆盖乳品行业价值链，股权绑定下游乳企，蒙牛集团为最大股东[6] - 随人均消费水平提升，高端有机牛奶市场预计持续扩容，公司地处黄金奶源地，全程有机生产保障品质安全，地理资源带来的行业壁垒将更坚固[6] - 当前原奶和牛肉价格底部反转，此前公司因价格低迷致生物资产公允价值变动亏损拖累利润，后续利润有望大幅修复[6] - 预计公司25 - 27年归母净利润分别为 - 0.47/4.36/7.09亿元，对应26年PE为5.5倍，可比公司26年平均PE接近9.6倍，公司估值显著更低，首次覆盖给予“买入”评级[6] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 2025年7月14日收盘价0.30港元，一年内最高/最低0.32/0.15港元，总市值和流通市值均为2556.30百万港元，资产负债率50.67%[1] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|3383.63|6.53%|86.08|-79.33%|0.01|2.14%|23.95| |2024|3126.18|-7.61%|-65.50|-176.09%|-0.01|-1.65%|-19.86| |2025E|2989.43|-4.37%|-47.31|27.77%|-0.01|-1.21%|-50.79| |2026E|3207.90|7.31%|436.04|1021.73%|0.05|10.02%|5.51| |2027E|3447.21|7.46%|708.62|62.51%|0.08|14.01%|3.39|[4] 附录：财务预测摘要 - 损益表、资产负债表、现金流量表展示了2024 - 2027E年公司各项财务指标及比率分析，如营业收入、成本、利润、资产、负债等情况，以及各指标的增长率、周转天数、偿债能力指标等[7]

报告公司投资评级 - 报告对移远通信的投资评级为“买进” [7][8] 报告的核心观点 - 公司2025年上半年预计营收114.5亿元，同比增长38.8%；归母净利润4.63亿元，同比增长121%；扣非后净利润4.43亿元，同比增长135%；Q2单季度预计归母净利润2.51亿元，同比增长62%，维持“买进”建议 [8] - 预计公司2025 - 2027年净利润分别为10.24亿、15.17亿、22.34亿元，YOY分别为+75%、+48%、+47%；EPS分别为3.91元、5.80元、8.54元，当前股价对应A股2025 - 2027年P/E为21/14/10倍 [9][10] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 公司产业为通信，2025年7月14日A股股价82.24元，上证指数3519.65，股价12个月高/低为95.04/37.84元，总发行股数261.66百万股，A股数261.66百万股，A股市值215.19亿元，主要股东为钱鹏鹤，持股17.19%，每股净值15.81元，股价一个月、三个月、一年涨跌分别为6.0%、22.3%、63.3% [2] - 产品组合中无线通信模组占比98.67%，其他占比1.33% [3] - 机构投资者占流通A股比例中，基金为17.2%，一般法人为17.8% [4] 公司业绩情况 |年度|纯利（百万元）|同比增减|每股盈余（元）|同比增减|A股市盈率（X）|股利（元）|股息率（%）| |----|----|----|----|----|----|----|----| |2023|90.71|-85.44%|0.34|-85.44%|115|0.11|0.28%| |2024|588.22|548.46%|2.24|545.99%|31|0.26|0.38%| |2025E|1023.70|74.03%|3.91|74.70%|21|0.50|0.61%| |2026E|1517.18|48.21%|5.80|48.21%|14|0.80|0.97%| |2027E|2234.22|47.26%|8.54|47.26%|10|1.00|1.22%|[9] 公司财务报表情况 合并损益表 |项目（百万元）|2023|2024|2025F|2026F|2027F| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|13861|18594|25056|33263|43498| |经营成本|11235|15320|20296|26878|35018| |营业税金及附加|12|16|25|33|43| |销售费用|445|503|677|865|1087| |管理费用|2065|2118|2957|3858|4959| |财务费用|78|31|125|166|217| |资产减值损失|(47)|(77)|(50)|(50)|(50)| |投资收益|29|0|30|40|50| |营业利润|82|587|1027|1523|2243| |营业外收入|2|2|3|3|3| |营业外支出|8|11|1|1|1| |利润总额|77|578|1029|1525|2245| |所得税|(8)|(0)|5|8|11| |少数股东权益|(6)|(10)|0|0|0| |归属于母公司所有者的净利润|91|588|1024|1517|2234|[13] 合并资产负债表 |项目（百万元）|2023|2024|2025F|2026F|2027F| |----|----|----|----|----|----| |货币资金|1872|1837|2538|3486|4741| |应收帐款|1653|2977|2255|2994|3915| |存货|3523|285|3758|4989|6525| |流动资产合计|8535|736|12904|17130|22402| |长期股权投资|39|0|0|0|0| |固定资产合计|1188|39|1500|1500|1500| |在建工程|102|1109|30|30|30| |非流动资产合计|2698|34|2500|2500|2500| |资产总计|11233|2917|15404|19630|24902| |流动负债合计|5575|7827|10361|13071|16108| |非流动负债合计|2034|1135|0|0|0| |负债合计|7609|8962|10361|13071|16108| |少数股东权益|(8)|(18)|0|0|0| |股东权益合计|3624|4018|5042|6559|8794| |负债及股东权益合计|11233|12980|15404|19630|24902|[13] 合并现金流量表 |项目（百万元）|2023|2024|2025F|2026F|2027F| |----|----|----|----|----|----| |经营活动产生的现金流量净额|1037|724|752|998|1305| |投资活动产生的现金流量净额|(195)|(273)|(200)|(200)|(200)| |筹资活动产生的现金流量净额|(1189)|(471)|150|150|150| |现金及现金等价物净增加额|(327)|(35)|702|948|1255|[13][15] 行业情况 - 5G、AI技术带动营收增长，公司净利率预计同步提升 随着5G、AI技术加速渗透，公司从模组向多元化业务拓展，转变为全球物联网综合解决方案供应商 加强成本管控与效益提升，预计毛利率和净利率有较大提升 [10] - 物联网行业整体复苏，预计2025年迎来大幅增长 物联网产业去库存周期已过，全球下游相关需求逐步恢复，车载、AioT等场景景气度较高 2023年全球物联网模组出货量同比下降2%，2024年模组市场稳步恢复增长，预计2025年市场将大幅增长 [10] - AIoT技术逐步崛起，公司技术储备充分 当前全球AI相关产业关注度快速上升，AIoT正逐步崛起 公司在边缘计算应用等领域经验丰富，积极探索AI技术，将AI技术和IoT下游需求快速结合 移远通信的5G模组与英伟达Jetson AGX Orin完成联调，布局未来AI趋势 [10]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 公司发布2025年半年度业绩预增公告，业绩略超预期，预计25Q2单季度归母净利润同环比增长，主要因改性塑料及特种工程塑料稳步放量，石化板块同比减亏显著 [6] - 改性塑料稳步放量，结构优化，海外规模快速增长，且积极开拓新兴领域 [6] - 受益于国内产业链自主可控需求提升，特种工塑凭借技术优势加速成长 [6] - 持续推进降本增效，合成改性一体化升级，石化板块有望继续减亏 [6] - 维持公司2025 - 2027年归母净利润预测，当前市值对应PE分别为19X、14X、11X [6] 财务数据及盈利预测 营业总收入 - 2024年为60,514百万元，2025Q1为15,666百万元，2025E为71,898百万元，2026E为83,418百万元，2027E为95,355百万元；同比增长率分别为26.2%、49.1%、18.8%、16.0%、14.3% [5] 归母净利润 - 2024年为825百万元，2025Q1为247百万元，2025E为1,486百万元，2026E为1,993百万元，2027E为2,633百万元；同比增长率分别为160.4%、138.2%、80.2%、34.1%、32.1% [5] 每股收益 - 2024年为0.31元/股，2025Q1为0.09元/股，2025E为0.56元/股，2026E为0.76元/股，2027E为1.00元/股 [5] 毛利率 - 2024年为11.3%，2025Q1为12.1%，2025E为11.9%，2026E为12.6%，2027E为13.1% [5] ROE - 2024年为4.6%，2025Q1为1.3%，2025E为7.7%，2026E为9.6%，2027E为11.6% [5] 市盈率 - 2024年为34，2025E为19，2026E为14，2027E为11 [5] 财务摘要 营业总收入 - 2023A为47,941百万元，2024A为60,514百万元，2025E为71,898百万元，2026E为83,418百万元，2027E为95,355百万元 [8] 归属于母公司所有者的净利润 - 2023A为317百万元，2024A为825百万元，2025E为1,486百万元，2026E为1,993百万元，2027E为2,633百万元 [8]

报告公司投资评级 - 报告将万通智控评级上调至“买入”，上次评级为“增持” [3][5] 报告的核心观点 - 政策与市场双轮驱动，TPMS与智能网联业务迎来爆发契机，公司业务有望伴随着行业爆发而持续受益 [2] - 校企合作深化技术护城河，战略布局具身智能拓展增长空间，预计后续合作将不断深化，新领域的拓展有望提升公司后续盈利能力和竞争壁垒 [3] 根据相关目录分别进行总结 业绩预告 - 2025年1月1日至6月30日，万通智控归属上市公司股东的净利润预计为0.88 - 1.0亿元，同比增长45% - 65%；扣除非经常性损益后的净利润预计为0.80 - 0.91亿元，同比增长45% - 65% [1] 业务分析 - 全球强制性法规持续赋能主业，中国乘用车TPMS强制安装政策带动前装需求，后装市场因5 - 7年替换周期启动，欧美已进入更换阶段，国内2019年安装车辆亦将迎替换高峰 [2] - 商用车领域增量显著，联合国法规强制2024年7月起新产卡车安装TPMS，美国试行碳积分奖励政策，中国JT/T 1178.2 - 2019标准要求牵引车安装，公司商用车NLP产品进入放量周期，毛利率在70%左右，欧美市场潜在年增量20亿元，存量市场超百亿元 [2] - 智能网联方面，商用车车联网市场预计2025年达806亿元（年复合增速28%），公司远程信息管理系统获可口可乐、亚马逊车队批量部署，抢占“车车互联”3.0阶段先机，政策端工信部2021年发布车联网标准体系指南和准入管理意见，强化行业动能 [2] 技术合作 - 2025年4月28日公司与浙江大学签订《“浙江大学 - 万通智控具身智能感知联合研发中心”共建协议》，计划3年投入不低于1000万元，聚焦智能汽车压力传感器、AI传感器及车辆大数据模型研发，并可迁移至其他具身智能系统 [3] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年营收12.62/14.51/17.25亿元，归母净利润2.05/2.56/3.23亿元，对应PE为25.44/20.40/16.17倍 [3] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1,068|1,083|1,262|1,451|1,725| |营业收入(+/-)%|-0.16%|1.48%|16.48%|14.95%|18.89%| |归属母公司净利润（百万元）|120|124|205|256|323| |归属母公司净利润(+/-)%|-10.42%|3.17%|65.88%|24.74%|26.17%| |每股收益（元）|0.52|0.54|0.89|1.11|1.40| |市盈率|23.96|22.15|25.44|20.40|16.17| |市净率|2.71|2.41|3.99|3.51|3.04| |净资产收益率(%)|11.90%|11.31%|15.69%|17.20%|18.84%| |股息收益率(%)|0.71%|0.71%|1.17%|1.46%|1.84%| |总股本 (百万股)|230|231|231|231|231| [4] 股票数据 |项目|数据| |----|----| |收盘价（元）|22.56| |12个月股价区间（元）|9.80 - 24.30| |总市值（百万元）|5,217.08| |总股本（百万股）|231| |A 股（百万股）|231| |B 股/H 股（百万股）|0/0| |日均成交量（百万股）|22| [5] 涨跌幅度 |时间|绝对收益|相对收益| |----|----|----| |1M|2%|-2%| |3M|63%|57%| |12M|72%|56%| [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8] 报告的核心观点 - 2025年上半年公司归母净利润0.98 - 1.11亿元，同比增长183% - 220%，业绩因收入增长和毛利率提高而较快增长，2025Q2单季预计为0.68 - 0.81亿，环比大幅提升，大概率超额完成全年利润总额计划 [5][6] - 2025年1 - 5月我国硝化棉出口金额3.27亿元，同比增长99%，平均单价3.37万/吨，同比增长37%，5月单月出口金额和单价进一步提升，公司作为全球硝化棉龙头有望受益 [6] - 预计未来国内硝化棉出口价格或上涨，公司市占率有望提升，因衡水市武邑县建民纤维素有限公司煮洗车间爆炸使国内硝化棉产能收缩 [7] - 硝化棉有长期成长属性，军用硝化棉出口前景广阔，民用硝化棉有望用于环保烟花，代替烟花用黑火药市场空间巨大 [7] - 公司防护器材与工业泵业务有望增长，防化及环保产业需求、特种工业泵行业需求有增长 [7] - 公司内生与外延发展并重，在手现金和交易性金融资产充足，将论证闲置募集资金投向，控股股东旗下公司盈利能力较强 [8] - 上调公司盈利预测，预计2025 - 2027年实现营业收入26.59、32.74、39.46亿元，实现归母净利润1.86、3.20、4.51亿元，当前股价对应PE分别为43、25、18倍 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价14.42元，总股本/流通股本5.49亿股，总市值/流通市值79亿元，52周内最高/最低价15.31 / 7.26元，资产负债率34.3%，市盈率 - 288.40，第一大股东为山西新华防护器材有限责任公司 [4] 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|1947|2659|3274|3946| |增长率(%)|-9.83|36.55|23.14|20.51| |EBITDA（百万元）|39.38|270.92|418.51|557.74| |归属母公司净利润（百万元）|-28.31|185.78|319.72|451.02| |增长率(%)|-150.99|756.32|72.10|41.07| |EPS(元/股)|-0.05|0.34|0.58|0.82| |市盈率（P/E）|-279.70|42.62|24.76|17.55| |市净率（P/B）|2.80|2.63|2.38|2.10| |EV/EBITDA|108.22|23.29|14.45|9.97|[10] 财务报表和主要财务比率 |财务报表(百万元)|2024A|2025E|2026E|2027E|主要财务比率|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|1947|2659|3274|3946|营业收入增长率|-9.8%|36.6%|23.1%|20.5%| |营业成本|1571|1957|2374|2848|营业利润增长率|-250.4%|507.8%|83.4%|42.4%| |税金及附加|23|31|38|46|归属于母公司净利润增长率|-151.0%|756.3%|72.1%|41.1%| |销售费用|89|106|131|158|毛利率|19.3%|26.4%|27.5%|27.8%| |管理费用|234|269|283|297|净利率|-1.5%|7.0%|9.8%|11.4%| |研发费用|116|153|161|169|ROE|-1.0%|6.2%|9.6%|11.9%| |财务费用|-29|-25|-28|-29|ROIC|-2.9%|4.6%|8.0%|10.2%| |资产减值损失|-29|-13|-12|-17|资产负债率|34.3%|37.6%|39.5%|40.6%| |营业利润|-44|180|331|471|流动比率|2.19|2.10|2.06|2.09| |营业外收入|13|13|13|13|应收账款周转率|3.05|3.79|4.04|4.02| |营业外支出|2|2|2|2|存货周转率|3.99|5.01|5.07|5.14| |利润总额|-34|191|342|482|总资产周转率|0.43|0.55|0.61|0.64| |所得税|2|19|34|48|每股收益|-0.05|0.34|0.58|0.82| |净利润|-35|172|307|434|每股净资产|5.15|5.49|6.07|6.88| |归母净利润|-28|186|320|451|PE|-279.70|42.62|24.76|17.55| |每股收益（元）|-0.05|0.34|0.58|0.82|PB|2.80|2.63|2.38|2.10| |资产负债表| | | | | | | | | | |货币资金|1383|1679|1944|2429| | | | | | |交易性金融资产|246|246|246|246| | | | | | |应收票据及应收账款|993|1164|1426|1716| | | | | | |预付款项|23|29|35|43| | | | | | |存货|354|427|509|599| | | | | | |流动资产合计|3150|3750|4413|5335| | | | | | |固定资产|873|778|772|677| | | | | | |在建工程|102|107|112|118| | | | | | |无形资产|295|295|295|295| | | | | | |非流动资产合计|1418|1329|1329|1240| | | | | | |资产总计|4567|5079|5742|6575| | | | | | |短期借款|12|12|12|12| | | | | | |应付票据及应付账款|987|1229|1492|1789| | | | | | |其他流动负债|442|543|639|745| | | | | | |流动负债合计|1441|1784|2143|2547| | | | | | |其他|127|125|125|125| | | | | | |非流动负债合计|127|125|125|125| | | | | | |负债合计|1569|1909|2268|2672| | | | | | |股本|549|549|549|549| | | | | | |资本公积金|1119|1119|1119|1119| | | | | | |未分配利润|1073|1229|1497|1876| | | | | | |少数股东权益|170|156|143|126| | | | | | |其他|88|118|166|233| | | | | | |所有者权益合计|2999|3170|3474|3904| | | | | | |负债和所有者权益总计|4567|5079|5742|6575| | | | | | |现金流量表| | | | | | | | | | |净利润|-35|172|307|434| | | | | | |折旧和摊销|124|105|105|105| | | | | | |营运资本变动|-4|16|-60|-57| | | | | | |其他|-5|8|5|7| | | | | | |经营活动现金流净额|79|300|357|488| | | | | | |资本开支|-40|-4|-94|-3| | | | | | |其他|-240|3|5|5| | | | | | |投资活动现金流净额|-280|-1|-89|2| | | | | | |股权融资|0|0|0|0| | | | | | |债务融资|12|-2|0|0| | | | | | |其他|-33|-1|-4|-5| | | | | | |筹资活动现金流净额|-21|-3|-4|-5| | | | | | |现金及现金等价物净增加额|-216|296|265|485| | | | | |[11]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [2][5][11] 报告的核心观点 - 公司2025年半年度业绩预增，归母净利润和扣非后归母净利润同比均大幅增长 [3][9] - 2025上半年线上及线下渠道并重发展，国内业务稳步增长带动公司收入同比增长25%，25Q2收入增速达40% [4][10] - 预计25Q2单季度归母净利润4.86 - 5.16亿元，同比增长56.3% - 65.9%，延续一季度良好表现 [4][10] - 科沃斯品牌业务自24Q4至今表现优异，25Q2同比增长超60% [4][10] - 清洁电器行业25H1扫地机器人和洗地机线上/线下零售额增速可观 [4][10] - 预计25 - 27年公司EPS达3.17/3.49/3.97元，给予25年25xPE估值，对应目标价79.25元 [5][11] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 现价64.03元（2025年07月14日收盘价），目标价79.25元，市值364.5亿元/50.8亿美元，日交易额（3个月均值）4286万美元，发行股票数目5.692亿，自由流通股占比29%，1年股价最高最低值65.27 - 36.59元 [2] 财务数据 |时间|收入（百万元）|收入增减|净利润（百万元）|净利润增减|摊薄每股收益（元）|毛利率|净资产收益率|市盈率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |Dec - 24A|16542|7%|806|32%|1.40|46.5%|11.2%|46| |Dec - 25E|19811|20%|1824|126%|3.17|48.4%|20.0%|20| |Dec - 26E|22375|13%|2009|10%|3.49|48.2%|19.0%|18| |Dec - 27E|24866|11%|2283|14%|3.97|47.9%|18.7%|16| [2] 可比公司估值情况 |代码|公司|收盘价（元）|市值（亿元）|EPS（元/股）（2024/2025E/2026E）|PE（倍）（2024/2025E/2026E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |688169.SH|石头科技|148.61|385.03|7.63/7.77/9.78|19.48/19.13/15.20| |002032.SZ|苏泊尔|52.05|417.11|2.80/3.00/3.21|18.58/17.35/16.23| |002242.SZ|九阳股份|9.69|74.32|0.16/0.44/0.52|60.75/22.22/18.66| |002705.SZ|新宝股份|14.71|119.43|1.30/1.45/1.60|11.34/10.17/9.19| [8] ESG评价 - 环境方面，清洁电器领域产业链布局完善，生产经营过程中未发生污染事件 - 社会方面，自身组织结构高效运作，保证安全生产 - 治理方面，以持续经营及经营质量为本，自身治理结构良好 [13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 公司凭借优秀整合能力实现跨越发展，并购成长与协同增效促估值和ROE双升，维持2025 - 2027年归母净利润预测18.60、21.17、22.14亿元，对应PE为11/9/9倍 [8] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年7月14日，公司发布2025年半年度业绩预增公告 [8] 业绩情况 - 2025H1公司归母净利润9.67亿元，同比增加约7982万元，增幅约9.00%，剔除上年同期一次性收益影响1.3亿元，同比增加约2.1亿元，增幅约27.71%；扣非归母净利润9.06亿元，同比增加约3434万元，增幅约3.94%，剔除上年同期1.3亿元一次性收益影响，同比增加约1.6亿元，增幅约22.17% [8] - 2024年粤丰环保表观归母净利润8.02亿元，单月贡献约0.67亿元，剔除相关影响后归母净利润为9.21亿元，单月贡献约0.77亿元；2025年6月粤丰并表增加归母净利润约0.50亿元，单月归母净利润为0.95亿元，高于24年水平 [8] - 2024Q2公司扣非归母净利润5.01亿元，扣除1.3亿元一次性收益后为3.71亿元；2025Q1扣非归母净利润4.18亿元，同增12.80%；2025Q2扣非归母净利润4.88亿元，扣除粤丰并表增厚0.50亿元后为4.38亿元，较上年同期扣除一次性收益后增长18% [8] 业绩预增原因 - 2025年6月起新增并表粤丰（持股52.44%），增加6月归母净利润约5000万元 [8] - 持续落实降本增效举措，保持较高运营效率 [8] - 2025H1新增确认江西瀚蓝能源原股东业绩赔偿收入 [8] 公司优势 - 并购协同带来跨越式成长，参照并购创冠，盈利能力持续提升，ROE从2014年5.1%提至2024年10.7%，此次并购粤丰后，依靠供热挖潜、债务优化、管理协同，提质增效空间大，2025年6月粤丰并表单月业绩贡献5000万元超预期 [8] - 内生增长强劲，2025Q1公司收入26.01亿元（同比 - 4%），归母4.20亿元（同比 + 10%），具备内生增长潜力，2025Q1吨发397度（同比 + 5%），吨上网349度（同比 + 6%），供汽量48.23万吨（同比 + 59%），2025Q2内生扣非归母增速18% [8] - 现金流分红大增，化债持续推进，2024全年解决存量应收24亿元，超出原20亿元计划规模，2025年争取收回存量应收不少于20亿元，垃圾焚烧及污水处理有望推进居民端收费，商业模式C端理顺，公司资本开支持续下降，自由现金流增厚，2024年公司每股派息同比 + 67%，承诺2024 - 2026年每股派息同比增长不低于10% [8] 盈利预测 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|12541|11886|13567|16139|16511| |同比（%）|(2.59)|(5.22)|14.14|18.96|2.31| |归母净利润（百万元）|1430|1664|1860|2117|2214| |同比（%）|25.23|16.39|11.79|13.82|4.58| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.75|2.04|2.28|2.60|2.72| |P/E（现价&最新摊薄）|14.01|12.03|10.77|9.46|9.04| [1] 财务预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|10943|12305|15209|17649| |非流动资产（百万元）|28362|48062|47408|46494| |资产总计（百万元）|39305|60367|62616|64144| |流动负债（百万元）|10397|14098|15121|15368| |非流动负债（百万元）|13688|29723|29223|28723| |负债合计（百万元）|24084|43821|44344|44091| |归属母公司股东权益（百万元）|13402|12959|14297|15654| |少数股东权益（百万元）|1819|3587|3975|4399| |所有者权益合计（百万元）|15221|16546|18273|20053| |负债和股东权益（百万元）|39305|60367|62616|64144| |营业总收入（百万元）|11886|13567|16139|16511| |营业成本(含金融类)（百万元）|8447|9384|10802|11032| |税金及附加（百万元）|108|122|148|157| |销售费用（百万元）|116|125|148|157| |管理费用（百万元）|726|828|1001|1024| |研发费用（百万元）|74|79|94|96| |财务费用（百万元）|499|799|1138|1079| |加:其他收益（百万元）|182|244|274|281| |投资净收益（百万元）|127|170|190|198| |公允价值变动（百万元）|(11)|0|0|0| |减值损失（百万元）|(133)|(157)|(197)|(207)| |资产处置收益（百万元）|3|4|5|5| |营业利润（百万元）|2085|2492|3081|3245| |营业外净收支（百万元）|12|12|12|12| |利润总额（百万元）|2097|2504|3093|3257| |减:所得税（百万元）|413|476|588|619| |净利润（百万元）|1684|2028|2506|2638| |减:少数股东损益（百万元）|20|168|388|424| |归属母公司净利润（百万元）|1664|1860|2117|2214| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|2.04|2.28|2.60|2.72| |EBIT（百万元）|2484|3303|4231|4335| |EBITDA（百万元）|3636|4987|5950|6063| |毛利率(%)|28.93|30.83|33.07|33.19| |归母净利率(%)|14.00|13.71|13.12|13.41| |收入增长率(%)|(5.22)|14.14|18.96|2.31| |归母净利润增长率(%)|16.39|11.79|13.82|4.58| |经营活动现金流（百万元）|3273|4198|4849|5468| |投资活动现金流（百万元）|(1837)|(21252)|(915)|(657)| |筹资活动现金流（百万元）|1308|16347|(2398)|(2448)| |现金净增加额（百万元）|2744|(707)|1537|2363| |折旧和摊销（百万元）|1152|1684|1719|1728| |资本开支（百万元）|(1664)|(20298)|(1033)|(783)| |营运资本变动（百万元）|(130)|(1170)|(574)|(71)| |每股净资产(元)|16.44|15.89|17.54|19.20| |最新发行在外股份（百万股）|815|815|815|815| |ROIC(%)|6.69|6.51|6.69|6.67| |ROE - 摊薄(%)|12.42|14.35|14.81|14.14| |资产负债率(%)|61.28|72.59|70.82|68.74| |P/E（现价&最新股本摊薄）|12.03|10.77|9.46|9.04| |P/B（现价）|1.49|1.55|1.40|1.28| [9]