中国规模最大、增速最快的潮玩集合品 牌，产品与渠道双轮驱动 [Table_Industry] 传播文化业 [Table_Invest] 评级： 增持 ——TOP TOY 招股书梳理报告 | [姓名table_Authors] | 电话 | 邮箱 | 登记编号 | | --- | --- | --- | --- | | 陈筱(分析师) | 021-38675863 | chenxiao@gtht.com | S0880515040003 | | 赵旖旎(研究助理) | 021-23183268 | zhaoyini@gtht.com | S0880125042251 | 本报告导读： 公司作为名创优品集团的全资附属公司成立，现为中国规模最大、增速最快的潮玩 集合品牌。公司积极建设 IP 矩阵，自研产品占比显著提升，线上与线下渠道共振， 推动场景创新与消费者触达，有望持续推动盈利能力快速增长。 投资要点： [Table_Report] 相关报告 研 传播文化业《Sora2 正式发布，加快推动 AI 视频 发展》2025.10.06 传播文化业《Sora2 正式发布并推出同名社交 APP，AI 视频加快 PGC 和 ...

上半年的高增更多是基数贡献，年化收益率 3.9%是近 3 年的新高、但较 19-21 年均 值 4.8%仍有距离。更重要的是模式变化从局部发散，头部券商走向全球配置、中小 券商从大类资产配置求变，以及权益投资从 OCI 走向 OCI+，期待更多变化！ 投资要点： 股票研究 /[Table_Date] 2025.10.10 25H1 小结：高增之下，酝酿变化 投资银行业与经纪业 [Table_Industry] 券商自营业务跟踪系列之二 | [姓名table_Authors] | 电话 | 邮箱 | 登记编号 | | --- | --- | --- | --- | | 刘欣琦(分析师) | 021-38676647 | liuxinqi@gtht.com | S0880515050001 | | 吴浩东(分析师) | 010-83939780 | wuhaodong@gtht.com | S0880524070001 | 本报告导读： [Table_Invest] 评级： 增持 [Table_Report] 相关报告 投资银行业与经纪业《居民资金入市显迹，销售 费用降费落地》2025.09.13 投资银行业与经 ...

行业投资评级 - 强于大市｜维持 [1] 报告核心观点 - OpenAI Sora 2的发布是创意领域的"ChatGPT时刻"，其技术升级与Sora App的推出标志着公司从"AI工具提供商"向"AI生态构建者"的战略转型，通过构建"模型能力→用户场景→商业变现"的完整链路，打造"数据飞轮+社交网络"的双重护城河 [2] - AI视频生成市场空间广阔，Sora有望形成由"IP+创作者"收入分成模式驱动的新商业模式，重塑视频产业价值链 [2] - Sora 2将驱动AI多模态训推算力需求指数级增长，OpenAI已启动超大规模算力扩张计划，相关产业链将迎来强劲增长 [2] Sora双箭齐发：2代铸就创意里程碑，App解锁AI社交新形态 - **Sora 2三大技术升级**：实现音画同步、物理准确性提升（如流体、重力运动）、一致性与可控性（多镜头间保持人物风格连贯），能精准遵循指令创作兼具想象力与真实感的视频 [8] - **Sora App市场表现强劲**：上线第四天即登顶苹果美国应用商店免费榜第一名，尽管仅在美国和加拿大采用邀请制，头两天仍获得16.4万次下载 [10][11] - **革命性社交功能**：引入"客串"功能，用户可授权个人形象置入任何AI场景；提供"混剪"工具，支持用户对平台视频进行提示词驱动的二次创作，旨在打造AI时代的TikTok [13][14] - **战略转型意义**：此举标志着OpenAI从"单一对话工具"向"生态化社交平台"的转变，旨在盘活其8亿每周活跃用户基础，通过社交互动形成数据飞轮，巩固领先地位 [2][15] AI视频生成商业空间巨大，Sora创新IP生成新商业模式 - **市场规模预测**：2024年全球AI视频生成市场规模为6.15亿美元，预计2025年达7.17亿美元（同比增长17%），到2032年将增长至25.63亿美元，2025-2032年复合年增长率为20% [20] - **细分市场驱动**：营销和广告部门占据2024年最大市场份额；社交媒体部门预计在预测期内增速最快 [20] - **创新商业模式**：Sora平台核心是"精细化控制"和"收入分成"，通过连接IP方与全球创作者，形成"IP+创作者"收入分成模型，使IP资产库产生持续收益，同时降低创作者使用知名IP的门槛和成本 [21][22] Sora有望持续AI算力"军备竞赛"，OpenAI不断宣布算力新合同 - **算力需求激增**：训练Sora模型一个月可能需要4,200到10,500片英伟达H100 AI加速卡；使用单片H100生成1分钟视频需渲染12分钟；其推理计算消耗比文本或图像生成高出几个数量级 [27] - **OpenAI大规模算力扩张**：今年以来已签署价值约1万亿美元的算力相关协议，交易方包括AMD、英伟达、甲骨文和CoreWeave等 [2][30] - **具体合作与目标**：与甲骨文签订3000亿美元算力订单（2027年生效）；英伟达计划最高投资1000亿美元；AMD将提供数十万块AI芯片并部署6吉瓦算力；OpenAI计划到2033年确保250吉瓦的电力供应，较2025年底的2吉瓦目标提升125倍 [30][31] 投资建议 - **建议关注四大领域**：AI多模态（动态内容生成精度与场景适配性进阶）、AI+IP（"IP+创作者"收入分成生态系统）、AI Agent（多模态技术的精准指令执行与场景交互）、AI算力（受多模态模型训推需求及巨头扩张驱动）[2][35] - **相关投资标的**：报告列出了在AI多模态、AI+IP、AI Agent、国产算力及海外算力等领域的数十家具体公司供投资者关注 [35]

股 票 研 究 股票研究 /[Table_Date] 2025.10.10 小核酸，大时代，靶向治疗新纪元 [Table_Industry] 医药 siRNA 药物行业深度报告 | [姓名table_Authors] | 电话 | 邮箱 | 登记编号 | | --- | --- | --- | --- | | 彭娉(分析师) | 021-23185619 | pengping@gtht.com | S0880525040080 | | 余文心(分析师) | 021-38676666 | yuwenxin@gtht.com | S0880525040111 | 本报告导读： 小核酸药物行业近期 BD 和数据催化密集，随着技术平台的成熟和适应症的不断拓 展，属于小核酸药物的治疗时代将逐步开启，我们重点关注 siRNA 药物在常见病大 适应症的商业价值。 投资要点： [Table_Report] 相关报告 医药《景气延续，继续推荐创新药械产业链》 2025.10.09 医药《集采优化，持续看好创新药械产业链》 2025.09.21 医药《继续看好创新药械产业链》2025.09.14 医药《设备更新政策持续落地，医疗 ...

非银金融 非银金融 2025 年 10 月 10 日 投资评级：看好（维持） 行业走势图 数据来源：聚源 -19% -10% 0% 10% 19% 29% 2024-10 2025-02 2025-06 非银金融 沪深300 《券商 3 季报增速或进一步扩张，调 整带来布局机会 — 行 业 周 报 》 -2025.9.21 《经纪和投资高增，头部券商海外业 务表现亮眼 — 行 业 深 度 报 告 》 -2025.9.19 预计三季报券商净利润增速扩张，板块攻防兼备 ——上市券商 2025 三季报前瞻 | 高超（分析师） | 卢崑（分析师） | | --- | --- | | gaochao1@kysec.cn | lukun@kysec.cn | | 证书编号：S0790520050001 | 证书编号：S0790524040002 | 相关研究报告 《继续推荐券商板块，健康险新规有 望 助 推 新 一 轮 增 长 — 行 业 周 报 》 -2025.10.8 预计三季报券商净利润增速扩张，板块攻防兼备 （1）3 季度交易活跃度和两融规模提升明显，叠加低基数，券商 3 季报业绩同比 增速有望进一步扩大；我们预 ...

半导体行业专题 空白掩模版：光刻工艺核心原料，国产化亟待突破 2025 年 10 月 10 日 ➢ 掩模版是半导体材料自主可控的关键一步。掩模版是半导体生产制造过程中 不可或缺的材料，其基本工作原理是将设计好的电路图形通过光刻刻蚀等工艺绘 制在掩模版上，随后将掩模版承载的电路图形通过曝光的方式转移到硅晶圆等基 体材料上。半导体掩模版是技术要求最高的掩模版品类，同时也是最大的掩模版 应用市场，IC 制造生产占据掩模版下游 60%的份额，而高端半导体掩模版主要 被美国和日韩厂商垄断，因此其国产化突破对国产半导体产业链具备重要战略意 义。 ➢ 全球掩模版市场空间广阔，增长动力强劲。半导体掩模版作为核心半导体材 料之一，2021 年占全球半导体材料市场的 12%，仅次于硅片和电子特气。根据 SEMI、CEMIA 数据，全球半导体掩模版市场规模有望在 2025 年达到 60.79 亿 美元，同比增长 7%。中国大陆半导体掩模版市场规模快速增长，从 2017 年的 9.12 亿美元增至 2022 年的 15.56 亿美元，2017-2022 年复合增速达到 11.3%。 随着中国大陆在先进制程领域不断突破，掩模版市场规模 ...

行业投资评级 - 报告对保险行业给予“看好”评级 [7] 核心观点 - 报告核心观点为“看好健康险的二次腾飞机遇” [2] - 新“国十条”在健康保险领域迎来专项落实 外部环境、客户需求变化叠加政策支持态势下 看好低利率时代健康险产品的二次腾飞机遇 [3] - 低利率叠加医保改革的大背景下 健康险产品有望迎来二次腾飞 [6] 政策内容与影响 - 9月30日 金管局发布《关于推动健康保险高质量发展的指导意见》 标志着新“国十条”在健康保险领域的专项落实 [3] - 明确健康保险的四大分类：商业医疗保险（积极发展）、商业长期护理保险（大力发展）、失能收入损失保险（大力发展）、疾病保险（稳步发展） [4] - 强化健康保险与健康管理融合、与健康产业协同 构建“事前预防、事中管理、事后保障”相结合的新型健康服务保障体系 [4] - 《意见》明确四大“新提法”：允许监管评级良好的险企开展分红型长期健康险业务 支持开展个人账户式长期医疗保险业务 创新保险及药械企业合作方式 推进团险发展 [5] 行业趋势与公司展望 - 从险企角度来看 低利率态势下险企步入经营的理性思考期 对利源中死差、费差的关注度持续提升 [6] - 从客户角度来看 创新产品的推出及按疗效付费等创新支付方式的尝试有望满足多元化需求、提升客户体验 [6] - 预计本轮发展中商业医疗保险将接棒重疾险成为关键产品 [6] - 近期保险板块超调态势下 报告推荐中国人寿（H）、新华保险、中国太保、中国人保、中国平安、阳光保险 建议关注中国太平 [6] 重点公司估值数据 - 中国人寿（A股）收盘价39.62元人民币 合并总市值9,737亿元 25E PEV为0.73 [9] - 中国平安（A股）收盘价55.04元人民币 合并总市值9,508亿元 25E PEV为0.65 [9] - 中国太保（A股）收盘价34.88元人民币 合并总市值3,161亿元 25E PEV为0.55 [9] - 新华保险（A股）收盘价61.76元人民币 合并总市值1,732亿元 25E PEV为0.69 [9] - 中国人保（A股）收盘价7.87元人民币 合并总市值3,346亿元 [9] - 中国人寿（H股）收盘价21.86港元 合并总市值10,655亿港元 25E PEV为0.38 [9] - 中国平安（H股）收盘价53.50港元 合并总市值10,405亿港元 25E PEV为0.59 [9] - 中国太保（H股）收盘价30.48港元 合并总市值3,459亿港元 25E PEV为0.44 [9]

报告行业投资评级 - 报告未对马来西亚汽车行业或相关公司给出明确的投资评级 [12][13][14] 报告核心观点 - 报告核心观点为探索马来西亚汽车行业耐用塑料循环经济机遇，识别市场挑战并建议通过跨行业合作与政策干预来释放回收价值 [13][14][81][82] - 马来西亚汽车行业每年从报废车辆中产生约9.4万吨塑料垃圾，但收集率仅约20%，回收率仅32%，存在巨大供应缺口和回收潜力 [14][16][33] - 汽车行业塑料废料供应不足，难以支撑规模化回收工厂，因此开环回收（跨行业回收）比行业内闭环回收更具可行性 [51][52][81] - 欧盟拟议的新规要求新车辆中25%的塑料来自回收来源，其中25%必须来自报废车辆，这为马来西亚提供了出口再生塑料的机会，但也凸显了其本地闭环回收系统的薄弱 [66][76][82] 汽车行业塑料使用和废弃概述 - 2023年，汽车行业是马来西亚第二大非包装和耐用塑料使用部门，占全国塑料消费量的12% [18][20] - 塑料和复合材料占标准汽车体积的50%以上，按总整备质量计算占比约为10%至14% [27] - 全球汽车行业塑料使用量预计在2020年至2040年间以4.7%的复合年增长率增长 [27] - 马来西亚汽车行业产生的耐用塑料废物主要由聚丙烯（PP，23千吨/年）、丙烯腈-丁二烯-苯乙烯（ABS，5千吨/年）、聚氨酯（PU，17千吨/年）和聚胺（PA，12千吨/年）组成，总计94千吨/年 [33][38][47] - 马来西亚在IFC全球耐用塑料回收市场机遇评分中排名第10位，在塑料废物获取方面排名第4，在报废车辆获取方面排名第15 [18][25] 汽车行业耐用塑料回收面临的挑战 - 关键挑战包括：缺乏正式的报废车辆收集系统导致80%的塑料废物未被收集；汽车制造商对再生塑料的本地需求低；非正规回收商主导市场，削弱正规回收商 [33][48][49][56] - 汽车行业有限的塑料废物供应（94千吨/年）无法满足商业化机械回收厂约30千吨/年的最小产能要求，阻碍了行业特定回收设施的发展 [51] - 再生塑料相对于原生塑料存在价格溢价，且缺乏强制使用再生塑料的法规，构成了经济障碍 [54] 全球提高汽车塑料回收的倡议 - 德国通过生产者责任延伸制度建立了由废旧车辆共同管理办公室管理的中央系统，实现了高回收率，汽车粉碎残渣的回收率超过监管目标 [58][60][61] - 日本实施了以消费者为中心的体系，消费者在购买车辆时预付回收成本，由日本汽车回收促进中心管理回收过程 [53] - 欧盟预计在2025年6月就一项法规进行投票，该法规拟要求新车辆中25%的塑料来自回收来源，其中25%必须来自报废车辆，并目标实现30%的报废车辆塑料回收率 [64][66][67] - 汽车行业公司正探索将回收的一次性塑料（如rPET、rPA）用于汽车部件，商业化案例显示有替代高达12%乘用车耐用塑料的潜力 [70][73][74] 开发回收价值的机会 - 机会主要集中在三个行动领域：增强废物管理治理和制度框架、供应链相关使能因素、需求相关使能因素 [79][80] - 具体机遇包括：规范非正规回收商以提升可见性和回收实践；强制数据报告；建立中央实体监测和驱动循环性；开发以消费者为中心的收集系统；实施生产者责任延伸制度 [79] - 跨行业合作的关键举措包括：设计和标准化跨行业塑料规格；探索化学回收技术处理混合塑料；开发综合收集和分拣基础设施 [80][83] - 实施汽车行业最低再生塑料含量政策，以驱动国内需求 [80]

证券研究报告 2025年10月10日 一、民航客运持续恢复，主要机场国际客流显 著回升 二、假期居民出游热情高涨，入境游热度延续 行业评级：优于大市 评级变动：维持 居民假期出游热情高涨，入境游持续火热 ——旅游行业跟踪报告 分 析 师 资格证书 联系邮箱 ：钟奕昕 ：S0650524030001 ：zhongyixin@mgzq.com 请务必阅读报告正文后的重要声明部分 目录 三、服务业景气度延续向好态势 四、重点公司跟踪 请务必阅读报告正文后的重要声明部分 2 一、民航客运持续恢复，主要机场国际客流显著 回升 请务必阅读报告正文后的重要声明部分 3 民航客运量持续回暖，平均机票价格尚不及2019年同期 2025年民航国内票价（元）趋势及同比 4,000 4,500 5,000 5,500 6,000 6,500 7,000 7,500 8,000 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月 民航客运量 万人 2018 2019 2024 2025 -50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% -100 100 300 500 700 900 110 ...

research@firstshanghai.com 总第 4880 期 2025 年 10 月 10 日 星期五 研究观点 【行业评论】 互联网行业周报 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中 71 号永安集团大厦 19 楼 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 新力量 New Force 第一上海研究部 咨询热线：400-882-1055 服务邮箱：Service@firstshanghai.com 网址：www.mystockhk.com 852-25321957 第一上海 新力量 New Force 【行业评论】 李京霖 Jinglin.li@firstshanghai.com.hk 罗凡环 852-25321962 simon.luo@firstshanghai.com.hk 行业 TMT 【阿里巴巴】高德扫街榜 23 天用户破 4 亿，激活线下消费新生态 国庆中秋长假消费热潮中，高德地图再传捷报：9 月 10 日上线的创新产品"高德 扫街榜"，仅用 23 天便实现累计用户超 4 亿，成为国内互联网行业用户增速最快 的产品之一。这一数据不仅刷新行业纪录，更带动 10 月 1 日烟 ...