报告行业投资评级 - 对AMEC的评级为买入 [1][9] 报告的核心观点 - 公司管理层看好中国半导体设备需求增长，将继续投入研发和扩大产能以把握市场机会 [1] - 作为中国半导体行业产能持续扩张和先进技术投资增加的主要受益者之一，公司产品线加速扩张将有力推动其增长 [1] - 公司目前的交易价格低于其历史平均12个月远期市盈率，估值具有吸引力 [9] 根据相关目录分别进行总结 产品研发与扩张 - 持续投入研发进行产品扩张，涉及蚀刻、沉积、外延和先进封装工具等领域 [2] - 蚀刻技术方面，CCP蚀刻机可支持90:1的纵横比，较上一代产品的60:1有所提升 [2] - 沉积工具从MOCVD扩展到ALD和LPCVD，研发管线中有40多种LPCVD/ALD/PVD沉积工具 [2] - 公司还在进行用于碳化硅功率器件、氮化镓功率器件、氮化镓微发光二极管和砷化镓材料的MOCVD研发项目 [8] - 在用于平板显示器的PECVD工具方面取得快速进展，满足OLED大规模生产要求 [8] 员工情况 - 自2016年以来员工总数年均同比增长22%，到2024年达到2480人 [3] - 员工平均销售额超过400万元人民币（2022年为350万元人民币），管理层认为这一表现可与国际领先设备供应商相媲美 [3] 产能情况 - 2024年工厂总面积为34.8万平方米，随着临港总部大楼投入运营，预计2025年将达到45.3万平方米 [4] - 计划在上海、广州和成都增加产能，预计到2028年达到75万平方米以上，约为原金桥工厂的25倍 [4] 财务预测 - 12个月目标价为275元人民币，基于2029年预期市盈率29倍，按10%的股权成本折现至2026年 [10] - 给出了2024 - 2027年的营收、EBITDA、每股收益、市盈率、市净率、股息收益率等财务指标预测 [12]

报告行业投资评级 - 对快手维持买入评级 [1] 报告的核心观点 - 快手2025年第一季度业绩基本符合预期，广告增长如预期般疲软，鉴于基数原因，2025年第二季度广告增长可能略有加速，下半年有望进一步加速，Kling的货币化进展是亮点 [1] - 尽管人工智能投资会影响净利率，但预计2025年运营利润率仍同比扩张，不过会被有效税率上升抵消，净利率同比持平 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 快手是仅次于抖音的第二大短视频平台，2024年第一季度月活6.97亿、日活3.87亿，用户日均使用时长130分钟，2021年多次组织架构调整后，快手迅速提升货币化能力，尤其在电商和广告领域，2023年广告、直播和其他收入（主要是电商收入）分别占总收入的53%、34%、12%，海外业务聚焦货币化和效率提升，亏损收窄 [21] 业绩表现 - 2025年第一季度总营收326亿人民币，同比增长10.9%，略高于花旗和VisibleAlpha的共识预期，各业务板块中，直播收入98亿人民币，同比增长14.4%，广告收入180亿人民币，同比增长8.0%，其他收入（主要是电商收入）48.2亿人民币，同比增长15.2%，毛利率从2024年第四季度的54.0%微升至54.6%，调整后运营利润率从13.9%升至14.9%，调整后收益45.8亿人民币，高于花旗和市场共识预期，按地区划分，国内/海外收入分别同比增长10.1%/33%，运营利润率分别达到13.9%/2.1% [12] 营收展望 - GMV增长方面，随着即将到来的618为商家提供更多流量支持，预计2025年第二季度GMV同比增长14%，全年增长维持13%的预期 [2] - 广告方面，预计2025年第二季度收入增长12%，电商广告因流量支持增长较慢，非电商广告因基数原因增长较快，货架电商流量的货币化以及内容消费和本地服务等垂直领域的良好势头，可能进一步推动下半年收入增长 [2] - 其他收入方面，电商收入增长符合预期，Kling货币化的快速提升可能推动该板块前景好于预期 [2] - 直播方面，2025年第一季度直播增长良好，但由于基数原因，增长势头可能放缓，但在监管环境稳定和内容丰富的情况下，同比仍为正增长 [2] 利润率展望 - 尽管管理层预计人工智能投资今年会使净利率下降1 - 2%，但认为快手2025年运营利润率仍可能同比扩张，但这可能会被有效税率上升大幅抵消，导致净利率同比持平，基本维持2025年调整后收益200亿人民币的预期 [3] Kling业务进展 - 2025年第一季度Kling收入1.5亿人民币，管理层看到个人和企业用户数量以及每用户平均收入（ARPU）迅速增加，推出Kling AI 2.0后，快手计划推出更多高性价比版本以满足不同需求，可能进一步推动货币化提升 [4] 盈利预测 | 年份 | 净利润（百万人民币） | 摊薄后每股收益（人民币） | 每股收益增长率（%） | 市盈率（x） | 市净率（x） | 净资产收益率（%） | 股息率（%） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2023A | 10,268 | 2.312 | 271.1 | 19.3 | 3.9 | 23.1 | na | | 2024A | 17,707 | 4.019 | 73.8 | 11.1 | 3.1 | 31.9 | na | | 2025E | 20,130 | 4.623 | 15.0 | 9.7 | 2.3 | 27.9 | na | | 2026E | 23,847 | 5.423 | 17.3 | 8.2 | 1.8 | 25.4 | na | | 2027E | 27,820 | 6.295 | 16.1 | 7.1 | 1.4 | 23.2 | na | [5] 估值 - 目标价66港元，基于2025年调整后每股收益5.0港元的13倍，接近历史市盈率平均值下方1个标准差，意味着2024 - 2027年盈利复合年增长率16%的PEG为0.8倍 [23] 投资策略 - 看好快手的投资亮点包括：在低线城市的独特地位和深厚用户认知；用户平均使用时长稳定，支持货币化多元化提升；电商GMV持续增长，电商广告收入增长良好；利润率持续扩张；海外业务货币化改善、亏损收窄；作为短视频领域高用户时长的替代投资选择 [22]

报告行业投资评级 - 对拼多多（PDD）股票评级为买入/高风险，目标价为152美元（之前为165美元） [6][38] 报告的核心观点 - 拼多多从全托管模式向半托管模式的持续转变，导致交易服务收入增长显著放缓，同时商家支持投资举措造成投资与回报周期不匹配，短期盈利能力受影响，但长期来看有机会，维持买入评级 [1] - 拼多多将继续探索新商业模式、拓展新产品类别和服务，加强平台生态系统建设，虽短期利润受影响，但有助于长期可持续发展 [13][14] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 拼多多成立于2015年，总部位于上海，是新概念电商平台，开创“团队购买”模式，2018年7月在纳斯达克上市 [37] 1Q25业绩情况 - 营收和利润未达预期，总营收同比增长10%至957亿元，低于预期；交易服务收入同比增长6%至47亿元，在线营销服务收入同比增长15% [11] - 非GAAP净利润同比下降45%至169亿元，非GAAP运营利润同比下降36%至183亿元，销售和营销支出占营收比例高于预期 [12] 影响因素分析 - 投资与回报周期不匹配，商家支持举措作为长期投资被计为会计费用，近期成本增加，回报可能在未来体现 [1][2] - Rmb100bn补贴计划和销售与营销支出增加，非GAAP销售与营销支出同比增长44%至328亿元，旨在加强生态系统，但短期盈利能力受影响 [3] - 推出国家补贴计划渠道，应对第三方市场在全国以旧换新计划中的局限性，提供额外优惠券吸引消费者 [4][21] 业务战略与展望 - 继续采取积极行动应对外部挑战，加强供应链和运营能力投资，探索新业务模式，拓展新产品类别和服务 [13][14] - Rmb100bn支持计划将扩大支持范围至中小企业，提升产品和服务质量，满足消费者需求，构建健康可持续的电子商务生态系统 [16][19] 预测调整 - 调整2025 - 2027财年的营收和非GAAP净利润预测，分别下调6.3%/28%、8.1%/15.3%和9.9%/17.4% [23] - 预计2025财年总营收同比增长7%至4210亿元，非GAAP净利润845亿元，利润率20% [24] 估值分析 - 目标价152美元基于2026年预期每股收益的14倍，考虑到营收和利润增长的波动性、ADR退市风险和管理沟通问题，给予2025 - 2027年盈利复合年增长率28%的50%折扣 [39]

报告行业投资评级 - 对斯达半导维持“中性”评级，目标价80.89元人民币 [2][16] 报告的核心观点 - 新洁能多数终端市场需求增加，功率半导体需求呈复苏态势，但国内外同行竞争激烈且关税存在不确定性，公司将拓展高端应用领域 [1] - 新洁能对需求复苏的积极态度与对斯达半导的预期一致，斯达半导2025年营收有望在2024年低谷后稳健复苏，但短期运营面临定价压力、竞争以及研发和折旧高支出等挑战 [2] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 新洁能是功率半导体供应商，提供IGBT、Trench Power MOSFET等产品，应用于工业控制、消费电子等多个领域 [3] 关键要点 - 功率半导体需求复苏，自去年起呈恢复趋势，库存改善，代工厂利用率回升，新洁能管理层看好2025年销售增长，尤其SGT - MOSFET、IGBT和Trench - MOSFET产品，但面临同行竞争和关税风险 [4][7] - 为应对竞争，新洁能拓展高端市场和更多客户，未来几年重点关注汽车领域，加速产品在800V / 48V EV平台应用，在工业控制的新兴无人机、eVTOL和机器人应用有增长潜力，还将围绕AI服务器用例开发更多产品 [8]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 全球经济虽处扩张但增长放缓 2025 年全球经济 4Q/4Q 增速 2.5% 美国为 1.0% 贸易紧张局势有缓和可能 后续有货币宽松和监管放松利好 [9] - 美国资产较其他地区更具吸引力 美国国债、股票和信贷表现将优于其他地区 投资者不应大幅抛弃美国资产 [10] - 美元持续走弱 美国利率和增长向同行收敛 外汇对冲资金增加使风险溢价上升 其他避险货币如欧元、日元和瑞郎将受益 [2][11] - 跨资产配置建议 全球股票持平配置 超配美国股票 超配核心固定收益 低配其他固定收益和大宗商品 [3][12] 根据相关目录分别进行总结 宏观经济 - 美国 关税和移民政策使 GDP 增长放缓 通胀更顽固 2025 - 2026 年实际 GDP 增速降至 1.0% 2025 年核心 PCE 升至 3.3% 预计通胀在 2025 年 3 季度见顶 美联储 2026 年将降息约 175bp [18][19][22] - 欧元区 贸易紧张使增长减速 工资增长放缓带动通胀下降 2025 年实际增长降至 0.8% 2026 年升至 1.0% 2026 年核心和整体通胀低于 2% 预计欧洲央行将降息至 1.50% [23][24][26] - 中国 GDP 增速放缓幅度较小 4Q25 同比稳定在 4.0% 但通缩压力持续 2025 - 2026 年 GDP 平减指数为负 预计北京将在 3Q25 前利用政策空间和准财政工具支持增长 出台 0.5 - 1 万亿人民币财政包支持基建 [27][28][29] 全球股票 - 美国 经历约 3 年盈利衰退后 EPS 将持续复苏 受美元走弱、税收减免和人工智能效率提升支持 2026 年美联储降息将提升估值 [36] - 欧洲 关税不确定性导致交易震荡 盈利增长低于共识 年初相对美国的表现优势将反转 [36] - 日本 EPS 增长谨慎 但企业改革和名义再通胀将推高估值 [36] - 新兴市场 短期前景震荡 2026 年美国利率下降和美元走弱将形成顺风 最超配印度 上调巴西至超配 [36] G10 利率 - 美国 收益率在 2025 年 4 季度前区间波动 2026 年下降 预计美联储 2026 年降息 175bp 10 年期国债收益率 4Q25 为 4.00% 2Q26 为 3.45% [37] - 欧元区 增长低于潜在水平 通胀低于目标 欧洲央行降息 10 年期德国国债收益率 2Q26 为 2.35% [38] - 日本 预计日本央行维持利率不变 10 年期国债收益率 2Q26 为 0.90% [39] G10 外汇 - 美元 持续承压 预计到 2026 年年中 DXY 下跌 9% 至 91 [42][47] - 欧元和日元 作为避险货币将受益 预计 2026 年年中欧元兑美元为 1.25 美元兑日元为 130 [43] 企业信贷 - 偏好高质量信贷 相对高收益债更偏好投资级债券 偏好顺序为美国 > 欧洲 > 亚洲 [48][49][50] - 高收益债估值过高 建议在其他市场获取风险敞口 防御性行业如公用事业优于周期性行业如能源 [53] 机构 MBS - 2026 年表现将好于 2025 曲线变陡、无衰退和监管放松提供技术支撑 机构多户住宅抵押支持证券前期表现将优于单户住宅 [54][56] - 外汇对冲成本下降将促使银行增加证券投资 但短期内银行需求平淡 单户住宅抵押支持证券浮息债有投资价值 [56] 大宗商品 - 能源 供应增长难以被需求吸收 油价将下跌 [57] - 黄金 面临其他资产竞争 但如果美元走弱或不确定性增加 价格有反弹空间 [58][62] - 铜 目前供应紧张 但需求风险在增加 [59] 估值方法和交易建议 - 新兴市场固定收益 买入巴西 2028 年 8 月 NTN - Bs 接收 2029 年 1 月 DI 做空 3 个月美元/土耳其里拉远期 做多 3 个月埃及国债 接收土耳其 1 年期远期利率 看好摩洛哥、赞比亚和哥伦比亚硬通货债券 [63] - 信贷 买入 iTraxx Main 同时卖出 CDX IG 买入 iTraxx Asia ex - Japan IG 保护 [63]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 亚洲是可持续投资的“避风港”，可持续投资和主题投资正显著融合，投资者对聚焦亚洲的多元化主题表现出浓厚兴趣 [7] - 亚洲治理主题持续升温，中国稳步推进，AMAC的最新指引是中国投资者关注的重点，日本和韩国的经验表明，全球投资者参与度的提高可能推动估值上升 [7] - 投资者对中美紧张关系、碳市场、CBAM、核电、关键矿产、国防部门排除以及欧盟法规等方面也表现出浓厚兴趣 [7] 根据相关目录分别进行总结 亚洲治理主题 - 中国AMAC新指引规定公募基金应遵守8项主要公司治理行为和9种行使股东权利的方式，对持股超5%的股东，明确了13项应“积极行使”投票权的事项，这对中国治理和股市长期利好 [8] - 中国在解决监管对公司治理实践关注不足的问题上正稳步推进，结合国企改革，治理主题发展态势良好 [9] - 公司与全球投资者增加互动可能推动估值上升，但企业思维的根本转变也很关键，日本在实施《 stewardship code 》后股东提案显著增加，而韩国和中国尚未出现类似情况 [17] - 日本正迈向持续适度通胀和更强名义GDP增长的新均衡，企业部门更具资本效率和活力，将提升可持续ROE和估值 [21] - 中国专注于AI驱动产业转型，通过自上而下的方法释放AI潜力 [22] - 韩国改革势头强劲，选举是转折点，后续需全面推进治理改革以实现估值重估 [23] 可持续投资与主题投资的重叠 - 全球主题受关注，投资者对亚洲主题兴趣上升，研究部门发布了一系列相关报告，涉及亚洲科技扩散、产业升级、治理改革、金融加速、气候适应与韧性等方面 [24][25][26] 美国关税对可持续和清洁技术的影响 - 传统经济理论认为关税可能导致需求破坏和GDP下降，影响环境和劳动力，但生产重新分配时，替代国家的能源和电力结构很重要 [35] - 投资者关注企业范围3排放的变化，保护主义政策可能影响美国能源转型 [35] - 中国在关键矿产开采和加工方面的集中被视为供应链脆弱点，出口管制促使政策关注改变激励措施以增加替代供应或储备安排 [34] CBAM、国防部门排除和欧盟法规 - 资产管理公司维持武器相关排除，但部分可持续基金从2Q25开始放宽国防排除，特别是核武器和常规武器类别 [39] - 武器排除放宽表明国防支出共识正在形成，但投资者对持有哪些军工股存在分歧，欧洲ReArm提案旨在筹集800亿欧元，但实施可能面临困难 [40] - 欧盟法规进一步简化，包括森林砍伐法规和“国防综合法案”，EFRAG将发布企业可持续报告指令简化草案并进行公众咨询 [41] - 2026年即将实施的CBAM引发欧洲对碳捕获的新兴趣，水泥行业是初始CBAM行业之一，碳捕获对水泥生产是高影响用例，成本可能与或低于摩根士丹利EUA预测 [42][43]

报告行业投资评级 - 维持买入评级，12个月目标价为63港元/股 [1][19] 报告的核心观点 - 快手2025年第一季度业绩符合预期，维持此前对广告、电商业务和盈利能力的全年指引，其广告和GMV增长优于行业、二季度趋势改善以及在人工智能应用领域的稳固地位，有望推动股价重新评级 [1] - 微调2025 - 2027年的营收预测，上调幅度为0.7% - 1.1%，主要反映直播业务和其他服务收入的增长；下调2025 - 2027年的净利润率预测，下调幅度为0.3 - 0.5个百分点，考虑到人工智能相关的研发和营销投资 [19] 根据相关目录分别进行总结 关键亮点 - 广告业务势头好于预期，一季度对广告放缓和竞争的担忧在一季度业绩公布后有所缓解，管理层预计二季度广告同比增长12%，下半年进一步加速，短剧和小游戏将成为未来1 - 2个季度广告反弹的重要驱动力 [2] - 电商业务仍具竞争力，目标是实现13 - 15%的同比GMV增长，反映了货架式电商的持续贡献和直播业务的稳定，快手不直接参与大幅降价，而是通过降低货币化率和推出人工智能嵌入式工具来支持商家，提高商家投资回报率 [3] - 上调Kling业务收入预期，2025年营收预期从6000万美元上调至1亿美元，反映付费用户的快速扩张，Kling 2.0具有竞争力，在全球用户中吸引力高，随着未来季度增加促销预算，有望成为全球货币化最高的视频生成应用之一 [4] 关键数据 - 市值为2079亿港元（265亿美元），企业价值为2165亿港元（276亿美元），3个月平均每日交易额为30亿港元（3.797亿美元） [8] - 预计2024 - 2027年的营收分别为1268.98亿元、1407.39亿元、1536.71亿元和1657.88亿元，EBITDA分别为271.30亿元、314.83亿元、361.16亿元和404.62亿元，EPS分别为4.02元、4.45元、5.16元和5.87元 [8] 比率与估值 - 预计2024 - 2027年的P/E分别为10.9倍、10.1倍、8.7倍和7.6倍，P/B分别为3.1倍、2.6倍、2.1倍和1.6倍，FCF收益率分别为13.8%、5.9%、12.8%和14.3% [13] 增长与利润率 - 预计2024 - 2027年的总营收增长率分别为11.8%、10.9%、9.2%和7.9%，EBITDA增长率分别为44.0%、16.0%、14.7%和12.0%，EPS增长率分别为73.9%、10.6%、16.1%和13.6% [14] 价格表现 - 截至2025年5月27日收盘，快手股价为48.75港元，较12个月目标价有29.2%的上涨空间，3个月、6个月和12个月的绝对回报率分别为 - 9.0%、2.1%和 - 14.2%，相对恒生指数的回报率分别为 - 7.7%、 - 14.4%和 - 31.0% [1][15] 损益表、资产负债表和现金流量表 - 预计2024 - 2027年的总营收分别为1268.98亿元、1407.39亿元、1536.71亿元和1657.88亿元，净利润分别为153.44亿元、165.02亿元、196.06亿元和224.22亿元 [17] - 预计2024 - 2027年的现金及现金等价物分别为126.97亿元、86.50亿元、287.64亿元和564.11亿元，总负债分别为778.49亿元、684.37亿元、724.88亿元和759.20亿元 [17] - 预计2024 - 2027年的经营活动现金流量分别为371.95亿元、215.91亿元、349.95亿元和382.15亿元，投资活动现金流量分别为 - 146.05亿元、 - 411.08亿元、 - 104.75亿元和 - 107.07亿元，融资活动现金流量分别为 - 60.96亿元、13.53亿元、 - 44.06亿元和1.39亿元 [17] Kling AI业务 - 2025年第一季度Kling AI收入超出预期，达到1.5亿元人民币，主要得益于付费用户的快速扩张，预计通过保持技术优势、改善用户体验和加强营销努力，进一步扩大付费用户群体，2025年货币化目标提高到1亿美元 [22] - 收入结构方面，2P/2C订阅收入占总营收的70%，2B API调用收入占30%；70%的收入来自海外市场，30%来自国内市场 [23] - 月ARPU在20 - 30美元之间，呈稳定上升趋势，公司计划采用个性化定价策略，近期将推出更具成本效益的模型，以提高在海外市场的价格竞争力 [23] 广告业务 - 管理层预计2025年二季度广告同比增长12%，下半年加速至两位数增长，全年广告目标同比增长约14%，主要驱动力包括小游戏、小说、本地服务和货架式电商流量的货币化 [34] 电商业务 - 管理层预计2025年二季度GMV同比增长13 - 14%，全年整体货币化率保持在4%左右，其中佣金约1%，电商广告约3% [37] - 电商广告货币化率在过去两个季度有所下降，公司将继续支持商家，特别是中小企业，以帮助他们增加GMV，这可能会对电商广告增长产生一定压力，但管理层计划从下半年开始对货架式电商流量进行货币化，将这部分的货币化率提高到1 - 2% [38] - 外部广告方面，短剧预计在2025年保持高两位数的同比增长，下半年小游戏、小说和本地服务等领域将做出有意义的增量贡献，全年预计实现两位数的同比增长 [38] 盈利预测调整、估值和风险 - 微调2025 - 2027年的营收预测，上调幅度为0.7% - 1.1%，主要反映直播业务和其他服务收入的增长；下调2025 - 2027年的净利润率预测，下调幅度为0.3 - 0.5个百分点，考虑到人工智能相关的研发和营销投资 [19] - 基于2025 - 2026年平均12倍的P/E估值，将快手12个月目标价上调至63港元（此前为62港元），维持买入评级 [19]

报告行业投资评级 - 股票评级为“Overweight”（增持），行业观点为“In - Line”（符合预期），目标价格为$410.00，2025年5月22日收盘价为$341.04，当前市值为$1,200,802百万 [8] 报告的核心观点 - 美国经济依赖磁铁，高端磁铁需稀土，中国控制65%的开采和88%的精炼，关税时期使美国国家安全暴露脆弱性 [1] - 人形机器人增长将带来关键矿物供需变化，增加对关键矿物尤其是稀土的需求，到2050年累计将带来8000亿美元的增量需求 [14] - 美国短期内可能仍依赖中国稀土，新矿平均前置时间增加，满足关键矿物需求面临挑战，且替代资源存在质量、经济和环境敏感性问题 [12][13] 根据相关目录分别进行总结 磁铁的重要性 - 消费和工业应用广泛依赖磁铁供应，任何移动或涉及电力的事物可能都依赖磁铁，高价值设备用的永磁体需稀土 [3] - 一家美国全球OEM公司的汽车中，EV电机及多种部件使用192个小磁铁 [3] 永磁体的问题 - EV电机用的永磁体需轻、重稀土，重稀土用量少但占磁性能70%，高温下轻材料会失磁，重材料可优化性能 [4] - 轻稀土加工问题不大，重稀土加工更具挑战性，有铀和钍副产品需处理，且含重稀土的矿体较少 [4] 中国的地位 - 中国或中资企业控制65%的稀土开采供应和88%的精炼供应，促使西方生产商急需实现供应链多元化 [5] - 中国近期对稀土出口实施许可证制度 [5] 美国的应对 - 中国供应出现中断和干扰，汽车公司向多级供应商采购永磁体，正收集供应情况信息并寻找替代方案 [6] - 美国通胀削减法案对美国电池制造再工业化有帮助，但过去几年行动较少，近期有所改变 [11] 短期内的替代方案 - 美国短期内可能仍依赖中国稀土，新矿平均前置时间从2020 - 2024年达到约17.8年，满足需求有挑战 [12] 国家安全担忧 - 替代永磁体和关键精炼稀土材料增加时，需考虑质量、经济和环境敏感性问题，这可能是一个数十年的问题 [13] 人形机器人带来的供需风险 - 平均每个人形机器人约含0.9千克稀土金属，从2035年起人形机器人需求加速，到2040/2045/2050年，相对于2030年钕镨需求，将分别额外增加40%/110%/167% [14] 人形机器人对磁铁市场需求的影响 - 人形机器人主要需磁铁的部件是执行器，平均含28个旋转和线性执行器用于关节，12个执行器用于手 [19] - 旋转/线性执行器需无框架扭矩电机，手部执行器需无芯直流电机，两种电机都需钕铁硼磁铁 [21] - 加入人形机器人需求后，到2050年磁铁需求可能是当前伍德麦肯兹预测的2倍以上，占磁铁需求的62% [23][24] 所需的稀土 - 关键的磁铁稀土是钕和镨（NdPr），每个人形机器人可能需2 - 4千克钕铁硼磁铁，对应0.6 - 1.3千克NdPr，而目前每辆EV使用0.6 - 2千克NdPr [25] 对NdPr贸易平衡的影响 - 伍德麦肯兹当前需求模型未含人形机器人需求，加入后从2035年后不久，NdPr市场将从持续过剩转为严重短缺 [31] - 到2050年，人形机器人需求可能占总预测需求的41 - 61%，市场短缺从2039年占供应的1 - 14%上升到2050年的16 - 35% [34] 供应链风险 - NdPr开采和精炼集中在中国，到2050年中国仍占精炼供应的72%以上，人形机器人NdPr供应链高度依赖中国 [36] 地缘政治紧张对稀土供应链的影响 - 过去18个月中国收紧对稀土和永磁体供应链的控制，历史上曾将稀土作为地缘政治工具，近期采取了一系列出口管制措施 [37][39] - 美国与中国达成贸易协议，但中国对部分中重稀土出口限制未放松，不过已向部分生产商发放下游磁铁出口许可证 [40] 额外供应的来源 - 到2040年可能累计额外需要8 - 74千吨NdPr，到2050年增加到347 - 1031千吨，西方国家可能需建立供应链和支持项目 [46] - 额外供应可来自硬岩开采、原地浸出和副产品加工等，美国地质调查局显示全球稀土储量超9亿吨，巴西、印度和澳大利亚有大量可开发储量 [47] 可能出错的地方 - 一些制造商探索用铈替代磁铁中的部分NdPr，会降低成本但可能影响性能 [50] - 长期来看，研究致力于消除磁铁中稀土的使用，铁氮（FeN）磁铁是有前景的研究方向，但需不同转子设计 [51] 特斯拉估值方法 - 特斯拉目标价格$410由五部分组成，包括核心汽车业务、网络服务、特斯拉出行、能源和第三方供应商业务 [53]

报告行业投资评级 - 股票评级：对苹果公司评级为“Overweight”（增持），行业观点为“In - Line”（与大盘表现一致），目标价格为235美元，2025年5月23日收盘价为195.27美元 [5] 报告的核心观点 - 25%的iPhone进口关税不足以促使苹果将面向美国的iPhone生产迁回美国，因为产品上市时间过长且美国生产成本过高，关税成本可能在6月季度后增加 [1][3][4] - 特朗普总统威胁对包括iPhone在内的智能手机征收25%进口关税，政府可能使用IEEPA或进行Section 232研究来实施关税，但存在合法性问题 [3][8][9] - 苹果若将iPhone生产迁回美国，需至少2年时间和数十亿美元建设多个新工厂，且美国生产的iPhone比中国/印度生产的贵35%，远高于抵消25%关税所需的4 - 6%提价幅度 [8][9] - 苹果已假设6月季度后对所有美国进口产品征收10 - 30%关税，若25%关税实施，2026财年每股收益仅减少约11美分 [8][9] - 苹果CEO蒂姆·库克可宣布将一些小批量苹果产品的生产迁回美国，以缓解与政府的关系 [10] 根据相关目录分别进行总结 苹果财务模型 - 收入方面，预计2024 - 2027财年苹果总收入分别为3910.35亿、4041.64亿、4336.64亿和4618.88亿美元，iPhone收入分别为2011.83亿、2015.92亿、2159.98亿和2308.90亿美元 [11] - 利润方面，预计2024 - 2027财年苹果毛利润分别为1806.83亿、1873.11亿、2010.52亿和2194.28亿美元，毛利率分别为46.2%、46.3%、46.4%和47.5% [11] - 每股收益方面，预计2024 - 2027财年苹果ModelWare每股收益分别为6.75美元、7.02美元、7.69美元和8.64美元 [11] 苹果资产负债表 - 资产方面，预计2024 - 2026财年苹果总资产分别为3361.41亿、3391.44亿和3530.49亿美元，其中现金及现金等价物分别为417.97亿、417.97亿和531.42亿美元 [14] - 负债方面，预计2024 - 2026财年苹果总负债分别为2827.20亿、2881.78亿和2932.60亿美元，其中流动负债分别为1624.33亿、1677.57亿和1728.07亿美元 [14] - 股东权益方面，预计2024 - 2026财年苹果股东权益分别为534.21亿、509.66亿和597.89亿美元 [14] 苹果现金流量表 - 经营活动现金流方面，预计2024 - 2026财年苹果经营活动产生的净现金分别为1182.54亿、1170.18亿和1500.44亿美元 [16] - 投资活动现金流方面，预计2024 - 2026财年苹果投资活动使用的净现金分别为293.50亿、135.20亿和1356.80亿美元 [16] - 融资活动现金流方面，预计2024 - 2026财年苹果融资活动使用的净现金分别为1219.83亿、1258.40亿和1157.92亿美元 [16] 估值方法 - 报告对苹果235美元的目标价格基于2026财年7.9倍的EV/Sales倍数，该倍数来自科技和消费平台同行的回归分析，目标价格意味着2026年每股收益8.06美元的29.2倍市盈率 [17] 行业覆盖 - 报告对IT硬件行业多家公司给出评级，如苹果（AAPL.O）为“O”（增持）、CDW Corporation（CDW.O）为“O”（增持）、Cricut Inc（CRCT.O）为“U”（减持）等 [76]

报告行业投资评级 - 未提及对报告研究的公司的投资评级，仅给出高盛全球投资研究股票评级分布，买入占49%，持有占34%，卖出占17% [16] 报告的核心观点 - 企业倾向将更多支出分配给能产生准确结果和高投资回报率的人工智能模型和应用，对人工智能软件月活用户增长和付费率上升保持积极态度 [2] - 报告研究的公司从大数据软件拓展到人工智能基础设施，为企业客户提供基础模型解决方案，其基础模型具有高精度和安全性，还推出了集成基础模型解决方案 [1][4][8] 根据相关目录分别进行总结 公司交流情况 - 5月22日在上海举办的TechNet Conference China 2025上与报告研究的公司董事长交流，讨论围绕数据库能力、人工智能基础模型产品、集成基础模型解决方案和公司客户群等方面 [1] 公司概况 - 报告研究的公司是本地企业级大数据和人工智能基础设施软件公司，2024年基础数据软件收入占比55%，技术服务占22%，数据应用占20%；客户方面，金融企业收入占比40%，政府占29%，电信占9%，能源占7%，制造业占3%；公司自主研发了高精度人工智能模型“Transwarp Infinity Intelligence” [3] 关键要点 - 企业级高精度安全基础模型：报告研究的公司为客户提供企业级基础模型解决方案“Transwarp Infinity Intelligence”，基于大数据专业知识，该模型具备精确问答能力，依靠向量索引技术和自有向量数据库Hippo进行信息检索，还能帮助企业建立专有知识库以确保数据安全 [4][7] - 集成基础模型解决方案推出：2025年第一季度，报告研究的公司基于自有Sophon LLMops平台推出集成DeepSeek基础模型解决方案（TxData - LM），集成了6710亿参数的DeepSeek人工智能模型，可用于模型训练、知识库集成以及人工智能应用/智能体开发，目标客户包括金融、制造、能源等行业企业和政府客户，助力企业进行人工智能部署 [8]