投资评级 - 维持公司“强烈推荐”评级 [2][11] 核心观点 - 公司发布定增预案，计划募集资金不超过10.34亿元，用于投资建设复合氧化锆及新能源与航空航天用锆基材料项目、创新研发中心、越南耐火材料生产基地和补充流动资金 [3] - 定增方案是公司“耐火材料主业筑基+新兴科技双轮驱动”发展战略的推进，旨在构建“传统产业+新兴科技”的复合增长体系 [4] - 公司传统业务综合竞争优势明显，抗风险能力强，有望逆势提升市占率，同时新兴业务和海外业务发展将带来新的增长空间 [11] 定增项目详情与战略意义 - **复合氧化锆及锆基材料项目**：投资规模3.65亿元，建设3万吨产线，预计项目税后内部收益率为29.35%，投资回收期4.89年 [4] - 该项目产品用途广泛，既可用于高端耐火材料，也可用于固态电池电解质、正极材料添加及航空航天材料，是公司传统业务升级与新兴业务突破的关键 [5] - 新产线有助于实现关键原材料自给自足，强化产业链一体化，进一步巩固公司在耐火材料领域的领先地位 [5] - 公司研发实力雄厚，参与国家科技重大专项，为发展新兴赛道打下扎实基础 [5] - 该项目拟使用募集资金2.97亿元，建设周期24个月，预计2026年起对公司业务产生积极影响 [5] 海外业务拓展 - **越南生产基地项目**：计划建设年产10万吨不烧耐火砖、年产2万吨再生料及年产1万吨不定形生产线 [6] - 该项目是公司海外发展战略的重要落地，旨在弥补海外业务短板，抓住东南亚特别是越南钢铁产能快速扩张的市场机遇 [6] - 通过构建“中国研发+东南亚制造+全球分销”的产业链协同模式，利用公司智能工厂建设经验，打开传统业务海外发展新路径 [6] - 越南利尔已取得投资登记证，正在办理环评等手续 [6] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.59亿元、6.69亿元和9.29亿元，对应EPS分别为0.39元、0.56元和0.78元 [11] - 预计公司2025-2027年营业收入分别为69.69亿元、78.98亿元和88.27亿元，增长率分别为10.16%、13.33%和11.76% [12] - 预计公司2025-2027年归母净利润增长率分别为44.02%、45.69%和38.99% [12] - 预计公司2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为7.96%、10.53%和12.96% [12] - 对应2025-2027年预测市盈率（PE）分别为21.46倍、14.73倍和10.60倍 [12] 公司股权与控制权 - 截至2026年1月30日，公司实际控制人持股比例为24.12%，其子（现任董事长）持股0.67%，合计持股24.80% [6] - 按定增发行价格不低于发行期首日前20个交易日股票交易均价的80%测算，假设发行价与2月2日收盘价7.91元/股相同，最大发行股数约为1.31亿股 [6] - 定增完成后，实控人及董事长合计持股比例将降至22.34%，仍为公司实际控制人，即使极端情况也不会影响控制权 [6][11] 近期战略投资 - 2024年1月，公司及实控人赵继增分别向洛阳联创锂能公司增资1.5亿元和0.75亿元，分别持股10%和5%，布局硅碳负极材料 [4] - 2025年5月，公司及董事长赵伟分别向上海阵量公司增资2亿元和0.5亿元，分别持股11.43%和2.86%，布局AI芯片领域 [4] - 报告认为这两家被投资公司均为行业极具潜力的公司 [4]

投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [4][5] 核心观点 - 公司通过垂直一体化构筑护城河，并卡位半导体高纯材料等前沿赛道，有望迎来利润率修复与多业务放量 [1][2][3][4] 业务进展与战略 - **垂直一体化布局深化**：公司募投的高纯无氧铜生产基地已结项，叠加总投资约1.08亿元的明月湖半导体用高纯材料项目于2026年1月28日开工建设，预计2026年四季度投产，标志着公司打通了“提纯-铸型-制靶-废靶回收”的全流程闭环 [1][2] - **成本与供应链优势**：通过回收下游客户残靶并自主提纯再生产，公司可有效规避铜、铝等大宗商品价格波动风险，原材料自供比例提升将显著增厚毛利空间 [2] - **面板靶材业务复苏**：公司G8.5、G10.5平面铜靶等多款产品已在京东方、华星光电等头部厂商批量供货，随着上游原材料自主化产能爬坡及面板行业稼动率回升，面板靶材业务有望在2026年迎来利润率实质性修复与反转 [2] - **半导体业务成为第二成长曲线**：公司已成功进入SK海力士、越亚半导体等全球知名集成电路厂商供应链，证明其靶材产品纯度与致密度已对标国际一线水准 [3] - **半导体材料国产化突破**：明月湖项目聚焦上游6N级超高纯无氧铜与高纯钴锭，旨在解决半导体靶材核心原材料“卡脖子”问题，投产后将消除供应链安全隐患并大幅增厚利润垫，预计2026Q4投产后公司将具备从高纯原料到成品靶材的整线交付能力，半导体业务将从“送样验证期”转入“业绩释放期” [3] - **前沿技术应用拓展**：依托高纯金属提纯与精密加工技术，公司成功切入高壁垒市场：1) 核医疗领域：高纯无氧铜产品已成功交付质子/重离子治疗系统的RFQ加速腔核心部件，打破国外垄断；2) 超导与可控核聚变领域：高纯无氧铜管材因极佳性能，成功卡位超导磁体绕组及冷却系统等关键环节 [3] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计公司2025-2027年营业收入分别为4.73亿元、8.15亿元、9.58亿元，对应同比增长率分别为8.27%、72.40%、17.57% [4][12] - **净利润预测**：预计公司2025-2027年归母净利润分别为-0.40亿元、1.23亿元、1.59亿元，2026年实现扭亏为盈并大幅增长 [4][12] - **盈利能力改善**：预计毛利率将从2025年的7.7%显著提升至2026年的28.9%和2027年的30.8%，净利润率将从2025年的-8.4%提升至2026年的15.1%和2027年的16.6% [12] - **每股收益**：预计2025-2027年每股收益分别为-0.25元、0.77元、0.99元 [4][12] - **估值指标**：基于2026年2月2日收盘价21.25元，对应2026年预测市盈率(P/E)为27.70倍，2027年为21.42倍；市净率(P/B)预计从2025年的4.16倍降至2027年的3.10倍 [4][12] 市场表现 - **近期股价表现强劲**：截至报告发布前，公司股价近1个月绝对收益为29%，相对收益为30%；近3个月绝对收益为19%，相对收益为19% [8] - **当前市值**：截至2026年2月2日，公司总市值为34.01亿元，总股本为1.6亿股 [5]

投资评级 - 报告对鼎龙股份维持“买入”评级 [5][8] 核心观点 - 公司半导体材料与显示材料业务强劲增长，是2025年业绩增长的主要支撑 [3] - 公司拟以6.3亿元收购皓飞新材70%股权，正式切入锂电粘结剂、分散剂等锂电功能辅材新赛道，旨在构建新业绩增长引擎 [3][4] - 公司现有材料业务（如PI材料、微球、碳粉生产技术）与锂电业务协同性显著，有望通过整合技术研发与客户渠道，加快高端锂电辅材布局，强化其创新材料平台型企业的综合竞争力 [4] 公司基本情况与财务预测 - 公司最新收盘价为42.25元，总市值约400亿元，市盈率为75.45，资产负债率为34.1% [2] - 预计2025年实现归母净利润7.0-7.3亿元，同比增长约34.44%-40.20%；扣非归母净利润6.61-6.91亿元，同比增长约41.00%-47.40% [3] - 分析师预测公司2025/2026/2027年收入分别为37.79亿元、46.48亿元、56.11亿元 [5][9] - 分析师预测公司2025/2026/2027年归母净利润分别为7.2亿元、9.5亿元、12.6亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.76元、1.00元、1.33元 [5][9][12] - 预测毛利率将从2024年的46.9%持续提升至2027年的53.4%，净利率将从15.6%提升至22.5% [12] 拟收购标的皓飞新材分析 - 皓飞新材整体估值9亿元，交易对价为6.3亿元收购其70%股权 [4] - 皓飞新材是锂电关键功能工艺性辅材细分领域的龙头企业，已深度绑定动力电池、储能电池领域的绝对头部客户 [4] - 其2023年、2024年、2025年1-11月未经审计营收分别为2.90亿元、3.45亿元、4.81亿元，呈现稳健增长 [4] - 锂电池粘结剂与分散剂2030年的国内市场规模有望超过200亿元 [4]

投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [4] 核心观点 - 江西铜业是国内领先的铜冶炼生产商，拥有从勘探、采矿、选矿、冶炼到加工的一体化产业链，龙头地位稳固 [4][5] - 公司坚持“资源优先”战略，通过参股第一量子、艾娜克铜矿、北秘鲁铜业及收购索尔黄金（Cascabel项目）等，在海外进行多元化资源布局，未来资源自给率与产量有望大幅提升，驱动成长 [4][6][14] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为84.51亿元、121.47亿元、133.6亿元，对应市盈率分别为23.4倍、16.3倍、14.8倍，估值具备合理性 [4][124] 公司概况与业务布局 - 公司成立于1979年，实控人为江西省国资委，截至2025年第三季度持股比例为45.72% [14][20] - 业务覆盖完整产业链：1）上游资源：拥有德兴铜矿等5座在产矿山，年产铜精矿金属量约20万吨，自有铜资源量约889.91万吨 [5][36][43]；2）冶炼端：拥有贵溪冶炼厂等5家在产冶炼厂，并持有恒邦股份44.48%股权，合计拥有阴极铜、黄金、硫酸产能分别为213万吨、125吨、621万吨 [5][45]；3）加工端：拥有10家铜材加工厂，合计铜加工产能约180万吨 [5] - 2024年营收为5209.28亿元，其中阴极铜和黄金产品贡献了64%的营收；归母净利润为69.62亿元 [24][25] - 2025年第三季度营收为3960.47亿元，同比持平；归母净利润为60.23亿元，同比增长21% [24] 自有资产运营 - **矿山资产**：主力矿山德兴铜矿是国内规模领先的露天铜矿，2022-2024年年均产铜15.5万吨、黄金3.7吨、白银30.8吨，成本具备优势 [36][44] - **冶炼资产**：贵溪冶炼厂为全球单体规模最大的铜冶炼厂，技术领先。2024年公司阴极铜产量达229.19万吨，黄金产量118吨 [5][45][46] - **财务与分红**：2024年每股派息0.70元，股利支付率为34.71%；若考虑回购，合计分红比例达38.42% [35][36] 参控股资源项目（外延增长动力） - **恒邦股份**：公司持股44.48%，为国内领先的黄金冶炼商，具备年产黄金98.33吨、电解铜25万吨能力。其主力矿山辽上金矿（金资源量77.14吨）有望于2027年投产，将提升自有矿产量 [52][55][57] - **第一量子**：公司间接持股18.47%，并签订股东权利协议。第一量子年铜产量最高超70万吨，旗下Cobre Panama铜矿（停产前年产量超30万吨）若复产将贡献显著增量 [6][66][70][76] - **Cascabel铜金矿**：公司于2025年12月要约收购索尔黄金全部股份以获取此世界级绿地项目。项目铜金属资源量超1240万吨，投产后铜金属年产量有望超12.3万吨，黄金年产量7.9吨，生产年限28年 [6][79][84][85] - **艾娜克铜矿**：公司持股25%，为世界级特大型铜矿，铜金属资源量约1236万吨。2025年8月其进矿道路已通车，项目取得实质性进展 [6][96][97] - **北秘鲁铜业（Galeno铜金矿）**：公司通过合资公司持股40%。Galeno为大型绿地铜矿，铜金属资源量超409万吨，根据预可研报告，其铜金属平均年产量可超过14万吨 [6][100][103][104] - **巴库塔钨矿**：公司持股31.24%。该项目为世界级露天钨矿，WO3储量达14.08万吨，2025年已投产，二期投产后钨精矿年产量预计在1万吨以上 [108][116][117][118] - **万国黄金集团**：通过恒邦股份持股15.94%。其旗下金岭金矿等项目梯次化产能释放，2025年上半年归母净利润已达6.01亿元，超过2024年全年 [89][90][94] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年营业收入分别为5627.26亿元、7274.75亿元、7830.80亿元，同比增长8.0%、29.3%、7.6% [7][124] - 预计2025-2027年归母净利润分别为84.51亿元、121.47亿元、133.60亿元，同比增长21.4%、43.7%、10.0% [4][7] - 当前股价对应2025-2027年预测市盈率分别为23.4倍、16.3倍、14.8倍，与铜陵有色、西部矿业、云南铜业等可比公司平均估值水平基本一致 [4][124][125]

报告投资评级 - 投资评级：强烈推荐（维持）[4] - 当前股价：87.05元[4] - 预测市盈率：预计2025、2026、2027年分别对应22.9、21.7、20.4倍市盈率[5][6] 报告核心观点 - 2026年1月销量受行业及公司自身因素影响短期承压，但海外市场是核心亮点，公司基本面依然优秀，看好2026年新品周期带来的动能，预计一季度股价有望触底，后续具备上行潜力[1][5] - 2026年1月公司新能源汽车总销量21.01万辆，同比下滑30.11%，环比下滑50.03%[5] - 海外销量表现强劲，1月达10.05万辆，同比增长51.47%，占总销量比重升至47.8%[5] - 高端品牌表现分化，方程豹品牌销量2.16万辆，同比激增247%，腾势品牌销量6002辆，同比下滑48.79%[5] - 行业层面，2025年底新能源汽车购置税免征政策到期导致需求提前透支，以及2026年春节前经销商去库存，共同导致1月行业销量普遍承压[5] - 公司层面，2025年底申报的新品在2026年1月尚未形成销量贡献，产品迭代出现短期断层，同时国内渠道优化也影响了终端销售[5] 财务数据与估值 - **营业总收入**：预计从2024年的7771.02亿元增长至2027年的9693.58亿元，但增速放缓，2025E至2027E同比增速分别为10%、8%、5%[3][9] - **营业利润**：预计从2024年的504.86亿元波动至2027年的487.64亿元，其中2025E预计同比下滑14%，随后在2026E和2027E恢复增长，增速分别为5%和6%[3] - **归母净利润**：预计从2024年的402.54亿元波动至2027年的388.72亿元，其中2025E预计为346.98亿元，同比下滑14%，随后在2026E和2027E分别增长5%和7%[5][6][9] - **每股收益**：预计从2024年的4.42元波动至2027年的4.26元，2025E至2027E分别为3.81元、4.00元、4.26元[6][10] - **盈利能力指标**：毛利率预计从2024年的19.4%小幅波动至2027E的18.0%，净利率预计从2024年的5.2%降至2025E-2027E的约4.0%，净资产收益率从2024年的24.8%降至2025E-2027E的14%-15%区间[10] - **偿债能力指标**：资产负债率预计从2024年的74.6%逐步改善至2027E的68.5%[10] - **估值指标**：基于预测，2025E-2027E市盈率分别为22.9倍、21.7倍、20.4倍，市净率分别为3.1倍、3.0倍、2.8倍[6][10] 公司基础数据与市场表现 - **股本与市值**：总股本91.17亿股，总市值7937亿元，流通市值3036亿元[4] - **财务基础数据**：每股净资产26.9元，净资产收益率15.6%，资产负债率71.4%[4] - **股价表现**：近期股价表现疲弱，过去1个月、6个月、12个月的绝对表现分别为-13%、-17%、-5%，相对表现分别为-12%、-31%、-26%[5]

投资评级与核心观点 - 报告对安达科技的投资评级为“增持”，并予以维持 [1] - 报告核心观点：公司产能饱和且正进行产品升级，有望充分受益于磷酸铁锂行业的高景气度 [1] - 预计公司2025年归母净利润为-30,000万元至-24,000万元，较2024年的-67,988.08万元亏损大幅收窄 [1] - 基于业绩预告，报告上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为-2.76亿元、0.68亿元、3.04亿元（原预测为-3.04亿元、0.46亿元、3.03亿元）[1] - 对应2025-2027年EPS预测为-0.46元、0.11元、0.51元，当前股价对应2027年市盈率(PE)为13.6倍 [1] - 维持“增持”评级的主要逻辑是：2025年下半年磷酸铁锂行业盈利能力普遍回升，且下游储能需求提升带动磷酸铁锂需求量快速增长 [1] 公司经营与产能状况 - 公司在手订单较为饱和，除正在技改的产线外，产能利用率达到95%以上 [2] - 公司主要在建项目包括：24万吨/年磷酸铁锂项目、45万吨/年磷酸铁锂前驱体项目、1.5万吨/年锂电池极片循环再生利用项目 [2] - 45万吨/年磷酸铁锂前驱体项目第一期（30万吨/年）已于2025年6月开工建设，预计2026年6月建成，2026年第三季度投产 [2] - 24万吨/年磷酸铁锂项目正在办理建设手续并开展设计规划，预计2026年第一季度开工，2026年年末建成 [2] - 老厂区4万吨/年磷酸铁锂项目正在进行技改，预计2026年第一季度完成 [2] 行业市场数据 - 2025年中国锂电池总出货量达到1875GWh，同比增长53% [3] - 其中，动力电池出货量为1.1TWh（即1100GWh），同比增长41%；储能电池出货量为630GWh，同比增长85% [3] - 2025年磷酸铁锂(LFP)动力电池出货量为882GWh，同比增长超过130%，占动力电池总出货量的比例达到80%，且比例逐季度创新高，2025年第四季度该比例突破82% [3] - 2025年第四季度，储能锂电池出货量环比增长超过20%，同比增长超过60% [3] - 2025年中国正极材料总出货量为503万吨，同比增长50% [3] - 其中，磷酸铁锂材料出货量为390万吨，同比增长58%；三元材料出货量为83万吨，同比增长27% [3] 财务预测摘要 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为36.45亿元、58.25亿元、97.45亿元，同比增长率分别为141.2%、59.8%、67.3% [5] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为-2.76亿元、0.68亿元、3.04亿元，同比增长率分别为59.3%、124.5%、349.5% [5] - 预计公司2025-2027年毛利率分别为3.2%、8.3%、8.7% [5] - 预计公司2025-2027年净利率分别为-7.6%、1.2%、3.1% [5] - 预计公司2025-2027年净资产收益率(ROE)分别为-18.1%、4.3%、16.3% [5] - 预计公司2025-2027年每股收益(EPS)分别为-0.46元、0.11元、0.51元 [5]

报告投资评级 - 买入（维持） [3] 报告核心观点 - 公司2025年第四季度业绩创历史新高，归母净利润中枢值达**2亿元**，标志着盈利拐点已至，座椅业务进入规模化释放周期 [5] - 乘用车座椅业务在2025年实现收入**超过50亿元**，下半年加速放量，全年实现归母净利润约**1亿元**，成功跨过盈亏平衡线 [5] - 公司剥离海外亏损资产（TMD），控股子公司格拉默的业绩将得到显著修复，与座椅业务共同构成公司盈利的双重拐点 [5] - 公司作为自主座椅龙头，凭借成本优势、快速响应能力及格拉默的全球化赋能，有望引领乘用车座椅的本土替代并开启全球替代 [5] 公司业绩与预测 - **2025年业绩预告**：预计2025年实现归母净利润**4.1-4.95亿元**，同比扭亏；其中第四季度为**1.59-2.44亿元**，环比增长**63.9%-151.5%** [5] - **历史业绩对比**：2023年归母净利润为**2.04亿元**，2024年为**-5.67亿元**，2025年预计大幅扭亏为**4.51亿元** [3] - **未来盈利预测**：预测2026年归母净利润为**10.02亿元**（同比增长**122%**），2027年为**12.42亿元**（同比增长**24%**） [3] - **每股收益预测**：预计2025-2027年每股收益分别为**0.35元**、**0.79元**、**0.98元** [3] 座椅业务分析 - **业务规模与增长**：乘用车座椅业务收入从2023年的**6.55亿元**、2024年的**31.1亿元**，增长至2025年的**超过50亿元**，其中2025年下半年收入超过**30.2亿元**，放量加速 [5] - **盈利拐点确认**：座椅业务在2024年首次实现年度扭亏平衡，2025年上半年亏损**0.63亿元**，下半年实现盈利约**1.63亿元**，盈利能力大幅提升 [5] - **在手订单充沛**：截至2025年7月31日，累计乘用车座椅在手项目定点共**24个**，客户已实现新势力、自主品牌及合资品牌全覆盖 [5] - **股权激励目标**：公司为座椅事业部设定股权激励目标，2025年收入目标**40-50亿元**、净利润目标**0.8-1.5亿元**；2026年收入目标**70-100亿元**、净利润目标**4-5亿元** [5] 海外资产与全球化 - **剥离亏损资产**：公司计划剥离控股子公司格拉默在北美市场的全资子公司TMD，该资产是重要出血点，2021-2023年利润分别为**-3亿元**、**-12.2亿元**、**-2.6亿元** [5] - **格拉默业绩修复**：剥离TMD后，格拉默业绩有望显著修复，其2021-2023年利润分别为**64.6万欧元**、**-7856万欧元**、**341万欧元** [5] - **全球化突破**：公司已公告斩获宝马海外订单，实现了座椅业务全球化的**0到1**突破，有望借助格拉默的全球化背景和产能打开全球市场 [5] 行业与赛道分析 - **市场空间巨大**：乘用车座椅赛道当前国内市场规模约**1000亿元**，全球约**3000亿元**；预计2025年国内市场规模将达**1500亿元**，年复合增长率（CAGR）为**17%** [5] - **行业格局集中**：全球市场前五名厂商市占率（CR5）超过**85%**，国内市场CR5超过**70%** 且均为外资厂商 [5] - **消费升级驱动**：汽车座椅作为最重要的消费属性配置之一，消费升级将加速产品提价和本土替代进程 [5] 财务预测与估值 - **营业收入预测**：预计2025-2027年营业收入分别为**230.91亿元**、**276.06亿元**、**314.30亿元**，同比增长率分别为**4%**、**20%**、**14%** [3] - **盈利能力改善**：预测毛利率将从2024年的**14.0%** 提升至2027年的**16.9%**；净利率将从2024年的**-2.8%** 提升至2027年的**4.3%** [6] - **估值水平**：基于2026年2月2日收盘价**14.40元**，对应2025-2027年市盈率（P/E）分别为**40.6倍**、**18.3倍**、**14.7倍**；市净率（P/B）分别为**3.3倍**、**2.9倍**、**2.5倍** [3]

投资评级与核心观点 - 报告未明确给出投资评级，但给出了6个月目标价“——元”，并提供了详细的盈利预测与估值数据 [1] - 核心观点：公司2025年业绩预告显示业绩扭亏为盈，基盘业务与新业务并驾齐驱，带动公司回归成长通道，同时NCA及前沿材料迎来新机遇 [1][7] 2025年业绩预告与财务表现 - 公司预计2025年实现归母净利润1,800-2,300万元，同比增长125.2%至132.3%，中值2,050万元，同比增长128.8% [7] - 预计2025年实现扣非归母净利润1,700-2,200万元，同比增长119.9%至125.7%，中值1,950万元，同比增长122.8% [7] - 2025年第四季度业绩同环比持续改善：预计Q4归母净利润990.9-1,490.9万元，同比增长112.3%至118.6%，环比增长131.1%至247.6% [7] - 预计Q4扣非归母净利润644.6-1,144.6万元，同比增长107.0%至112.5%，环比变动-18.9%至+43.9% [7] 业务驱动因素 - **基盘业务持续拓展**：三元锂材料在新能源正极材料细分领域取得突破，NCA材料已成功拓展至机器人、高端电动工具领域并实现批量供货 [7] - **基盘业务持续拓展**：钴酸锂方面，公司高电压钴酸锂产品已获得多家客户验证并实现批量供货，出货占比持续提升 [7] - **前沿材料布局**：公司围绕固态电池，持续加大富锂锰基、固态电解质、高熵复合材料等前沿材料的研发突破，相关产品正与行业头部厂商积极推进 [7] - **成本管控与效率提升**：公司通过精益化、智能化生产，系统性工艺革新与全价值链成本管控，精准把控原材料价格波动周期，提高产品价格竞争优势 [7] 财务预测与关键假设 - **整体预测**：预计公司2025-2027年营业收入分别为2352.92、3007.73、3851.80百万元，增长率分别为31.16%、27.83%、28.06% [2][10] - **整体预测**：预计公司2025-2027年归属母公司净利润分别为20.60、45.56、74.55百万元，增长率分别为128.89%、121.19%、63.62% [2] - **整体预测**：预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.04、0.10、0.16元 [2] - **钴酸锂业务**：假设2025-2027年销量增速分别为5.0%、15.0%、15.0%，产品平均单价分别为17.7、19.5、21.5万元/吨，毛利率分别为9.0%、9.5%、10.0% [8][10] - **三元材料业务**：假设2025-2027年销量增速均为25.0%，产品平均单价分别为11.0、11.6、12.2万元/吨，毛利率分别为3.8%、4.5%、5.0% [9][10] - **分业务收入预测**：预计2025年钴酸锂收入1202.45百万元（增速57.50%），三元材料收入1073.25百万元（增速12.50%） [10] 估值与市场数据 - 当前股价为21.61元，总股本4.60亿股，总市值99.32亿元 [1][5] - 基于盈利预测，报告给出2025-2027年市盈率（PE）分别为482、218、133倍，市净率（PB）分别为5.16、5.04、4.86倍 [2][11] - 52周内股价区间为16.46-29.53元 [5]

投资评级与核心观点 - 投资评级为“买入”，维持不变 [1] - 目标股价为130.63元人民币，较前值136.93元有所下调 [1][5] - 核心观点：尽管1月销量因需求前置和主动去库而承压，但看好公司2026年出口销量超130万辆，并期待其在超充、智驾等新技术领域的进展，认为当前销量下滑是为后续新车和新技术发布蓄力的主动调整 [1] 1月销量表现分析 - 1月乘用车总销量为21万辆，同比下滑30%，环比下滑50% [1] - 内销市场：1月内销同比环比均大幅下滑，主要受供需两端压力影响 [2] - 需求端：2026年新能源购置税增加5%导致需求在2025年底提前释放，同时地方置换补贴申请窗口在1月底才全面铺开，导致消费者持币观望 [2] - 供给端：预测公司1月主动去库约5万辆，旨在为2026年将上市的长续航、带低温快充功能新车（如纯电续航由128km提升至210km的2026款秦L）铺货预留空间 [2] - 分品牌销量： - 王朝+海洋系列：17.8万辆，同比下滑36% [2] - 方程豹：2.2万辆，同比增长247% [2] - 腾势：0.6万辆，同比下滑49% [2] - 仰望：0.04万辆，同比增长44% [2] 海外业务发展 - 1月出口销量突破10万辆，同比增长51%，环比下降25% [1] - 海外市场是2026年销量增长的核心引擎，全年出口目标超过130万辆 [3] - 产能布局： - 泰国工厂年产能15万辆，已稳定投产 [3] - 巴西工厂初期年产能15万辆，于2025年7月投产后快速爬坡 [3] - 匈牙利工厂预计2026年第二季度正式投产，可规避欧盟最高35.3%的反补贴税 [3] - 预计全年海外规划总产能或达80万辆以上 [3] - 渠道建设：计划在2026年底前将欧洲零售网络扩展至2000家，覆盖90%以上市场 [3] - 随着东南亚、欧洲等区域产能释放及交付提速，单月出口量有望恢复至13万辆以上 [3] 技术进展与战略 - 智驾领域：截至2025年底，公司辅助驾驶车辆保有量为256万辆，每天生成数据超过1.6亿公里，通过规模优势驱动数据快速积累，有望提升智驾体验和用户黏性 [4] - 续航与超充：2026年重点落实“全民长续航”战略，增加新车/改款的纯电续航以提升日常通勤体验，已对秦PLUS、海豹05、秦L、海豹06和宋Pro的插混版进行续航升级 [4] - 低温技术：通过构建全场景热管理、电池自加热及智能充电控制体系，增加冬季充电速度和续航完成率，该技术推广有望加速提升北方严寒地区的新能源渗透率（如2025年东北地区新能源渗透率不足50%） [4] 盈利预测与估值 - 收入预测： - 2025年：8200亿元人民币（与上次预测不变） [5] - 2026年：9553亿元人民币（较上次预测下调3%） [5] - 2027年：11100亿元人民币（较上次预测下调1%） [5] - 归母净利润预测： - 2025年：350亿元人民币（与上次预测不变） [5] - 2026年：466亿元人民币（较上次预测下调3%） [5] - 2027年：567亿元人民币（较上次预测下调1%） [5] - 估值方法：采用分部估值法 [5][11] - 汽车业务：预计2026年EPS为4.24元/股，给予较可比公司（长城汽车、理想汽车、赛力斯，平均26年预期PE为15倍）60%的溢价，对应26年24倍PE，估值9270.24亿元人民币 [5][11][12] - 手机部件及组装业务：预计2026年EPS为0.88元/股，参考可比公司（长盈精密、立讯精密、蓝思科技）平均26年PE 33倍，给予26年33倍PE，估值2640亿元人民币 [5][11][12] - 总估值：11910.24亿元人民币，对应目标价130.63元 [5][11][12] 财务数据与预测 - 2024年实际营业收入为7771.02亿元人民币，同比增长29.02% [10][19] - 2024年归属母公司净利润为402.54亿元人民币，同比增长34.00% [10][19] - 2024年每股收益（最新摊薄）为4.42元 [10] - 2026年预测每股收益（最新摊薄）为5.11元 [10] - 2026年预测市盈率（PE）为17.02倍 [10]

投资评级与核心观点 - **投资评级**：重申“买入”评级 [1][6][8] - **目标价格**：给予目标价36.60元人民币，基于2026年20倍市盈率 [6][8] - **核心观点**：伊利股份作为全球乳业龙头，在行业下行期积极蓄势，短期液奶需求有望回暖、竞争缓和将带动盈利能力提升，中长期通过拓展成人营养与乳品深加工等全乳品类，打造高附加值的新增长引擎，盈利能力提升是未来发展主线 [1][5][21] 公司竞争优势与历史回顾 - **深厚护城河**：公司在产品、供应链、渠道、营销等多维度构建了领先的行业壁垒 [2][16][33] - **产品力卓越**：成功打造了安慕希、金典等多个百亿级单品，产品力出色 [2][34] - **供应链高效**：通过对上游奶源的深度掌控、中游智能工厂的精益生产以及下游分销体系的精耕细作，构建了高韧性且高效率的供应链体系 [2][38] - **渠道与营销领先**：持续进行渠道深耕和多元营销，通过“织网计划”实现深度分销，并利用顶级IP和综艺进行饱和式营销，巩固品牌溢价 [2][23][33][42] - **发展历程三阶段**： - **2000-2012年（模式决胜）**：通过“织网计划”和深度分销，于2011年在营收上超越蒙牛，确立龙头地位 [23] - **2013-2021年（单品为王）**：聚焦高端单品，通过持续投入缩小与竞品差距，安慕希借助《奔跑吧兄弟》占据心智，于2021年成为亚洲首个营收跨越千亿的乳企 [23] - **2022年至今（战略转型）**：全面深耕多元化版图，战略性控股澳优稳固婴配粉地位，并积极布局B端乳品赛道，向全价值链领先转型 [24] 未来收入增长展望 - **液奶业务温和复苏**：液奶业务有望温和复苏，高端产品与功能型液奶存在结构性机遇 [3][18][61] - **借鉴雀巢发展模式**：雀巢形成了从品类/地域拓展决策到内生/外延落地，再到优秀管理模式的完整闭环，为伊利提供了可借鉴的多元化发展路径 [3][18][67] - **聚焦新增长引擎**：公司核心聚焦于成人营养与乳品深加工业务，以打开成长边界 [3][18][61] - **成人营养空间广阔**：据公司预测，功能保健食品行业收入在2025-2030年间有望增长23%以上，国货品牌正逐步建立认知 [3] - **乳品深加工国产替代**：该领域目前外资品牌主导，随着国内乳企研发能力提升，国产替代逻辑有望持续演绎，伊利目标未来5年国内收入达百亿 [3] - **多元化业务表现更优**：2021-2024年，伊利液奶业务收入复合年增长率为-0.4%，而其他业务整体复合年增长率达18.4%，多元化业务支撑了更强的收入稳健性 [54] 未来盈利能力展望 - **液奶业务利润改善**： - **短期竞争缓和**：2026年奶价有望企稳，散奶价格回暖后小乳企价格竞争空间有限，行业竞争有望缓和，龙头乳企降低促销有望带来毛利率向上弹性 [4][19][62] - **中长期理性协同**：龙头乳企之间的竞争有望走向“理性协同”，形成更稳健的产业生态 [4][19] - **多元化业务附加值较高**： - **营养品业务参考达能**：达能营养品业务2020年以来营业利润率处于20%-25%区间，为伊利该业务盈利能力提供了参照 [4][19] - **深加工业务参考恒天然**：参考恒天然大中华区餐饮服务业务2021-2024财年平均毛利率19.9%和平均净利率10.6%，伊利对深加工业务设定的5%-10%利润率目标具备达成可能性，预计不会拖累整体利润率 [4][19] 股东回报与财务预测 - **高比例分红承诺**：公司发布2025-2027年股东回报规划，承诺每年现金分红总额占当年归母净利润比例不低于75%，且每股派发红利不低于2024年度的1.22元 [20] - **股息率具备竞争力**：以75%分红比例计算，2026年2月2日股价对应2026年预测股息率为5.2%，在海内外主要乳饮企业中具备竞争力 [20] - **盈利预测调整**：小幅下调2025-2027年盈利预测，下调2025-2027年毛利率0.3/0.3/0.2个百分点 [6] - **具体盈利预测**： - 预计2025-2027年归母净利润分别为107.4亿、116.0亿、124.1亿元人民币，同比增速分别为+27.0%、+8.0%、+7.0% [6] - 对应每股收益分别为1.70元、1.83元、1.96元（较前次预测下调-4.5%/-3.8%/-2.8%） [6] - **估值基础**：参考可比公司2026年预测市盈率均值20倍，给予伊利2026年20倍市盈率 [6] 与市场观点的差异 - **市场悲观预期**：部分投资者认为常温奶已进入存量竞争时代，低温品类全国化趋势难以实现，对行业空间预期悲观 [5][21] - **报告不同观点**：报告认为伊利在多维度保持行业领先，护城河深厚，短期液奶需求回暖与竞争缓和将带动盈利向上，中长期通过全乳品类拓展能不断打开成长边界 [5][21]