核心观点 - 报告认为，在关税扰动趋缓、宏观经济改善及体育大年等背景下，2026年海外消费市场，特别是高端消费领域存在结构性投资机会，整体维持“推荐”评级 [3][4] - 核心投资逻辑围绕三个板块展开：纺织制造行业订单有望改善、运动鞋服行业高端需求更具韧性、奢侈品行业在中国市场呈现企稳复苏趋势 [3] 一、纺织制造：关税影响趋缓，看好出口改善 - **行业环境**：2025年全球服装零售表现分化，国内弱复苏，海外终端需求稳健 [3] 2025年1-11月，中国纺织品服装累计出口同比-1.9%，但在11月中美经贸磋商取得进展后，服装出口降幅较10月收窄5个百分点 [9] 美国服饰零售库存处于低位，下游国际品牌库存基本健康，且2026年为体育大年，上游制造订单有望改善 [3][6] - **关税影响**：2025年中美关税博弈激烈，但在11月吉隆坡磋商后，美方取消10%的“芬太尼关税”，并对24%的对等关税继续暂停一年，关税环境趋缓 [14] 越南在关税冲击下出口增速相对好于中国 [12] - **重点公司**： - **申洲国际**：对美业务敞口较低，2025年上半年前四大客户（耐克、优衣库、阿迪达斯、彪马）营收占比达82% [25] 2026年需关注大客户边际改善带来的机会 [3][6] - **华利集团**：新拓客户增长趋势强劲，国际化产能布局加速，2025年上半年前五大客户营收占比为72%，较上年同期下降5个百分点 [34][36] 二、运动鞋服：高端需求刚性，中端需求疲软 - **行业趋势与格局**：中国运动鞋服市场集中度自2022年起逐年下降，2025E CR10为68.4%（同比-3.7pct），约为美国市场的两倍，市场竞争日益多元化 [40][42] 美国市场集中度亦自2023年起下降，2025E CR10为35.4%，On、Hoka等新兴品牌在细分领域快速增长 [40] - **国内市场**：2025年前三季度国内运动鞋服品牌流水同比增速呈下降趋势，处于弱修复状态 [3] 2025年1-11月，国内限额以上单位服装鞋帽针纺织品类零售额累计同比+3.5%，增幅较前三季度扩大 [9] 高端定位品牌如可隆、迪桑特展现出较强韧性 [3] - **李宁**：2025年三季度流水同比中单位数下降，但看好2026年奥运营销催化下品牌势能回升 [52] - **安踏体育**：2025年三季度主品牌流水同比低位数增长，FILA品牌流水同比低单位数增长，而可隆、迪桑特等其他品牌流水同比实现45%-50%高增长 [54] - **特步国际**：主品牌营运质量健康，高端品牌索康尼延续高增长，2025年三季度零售销售同比增长超20% [56][57] - **361度**：流水增速领跑行业，超品店加速扩张，2025年三季度主品牌零售额同比增长约10% [58] - **国际高端品牌**：增长动能出现分化，部分品牌因北美市场宏观环境影响而承压 [3] - **On Holding**：保持高端全价品牌形象，美国市场需求稳健，亚太市场快速扩张，盈利能力稳步提升，FY25Q3毛利率创新高达65.7% [3][83] - **Amer Sports**：多品牌布局与全球化战略共振驱动增长，Salomon品牌引领第二增长曲线 [3][71] - **Lululemon与Deckers**：受宏观经济和竞争激烈影响，北美市场增长放缓，Lululemon FY26Q3毛利率同比下降2.9个百分点至55.6% [3][83] 但两者在国际市场扩张迅速，Lululemon FY26H1中国市场营收占比较上年同期提升2.1个百分点 [74][79] 三、奢侈品：中国市场企稳复苏，关注消费逻辑重构 - **行业复苏**：2025年全球个人奢侈品市场增长停滞，规模约1.44万亿欧元，预计2026年将实现3%-5%的温和增长 [98][99] 2025年第三季度，LVMH、历峰等集团在中国区销售情况显著改善，呈现企稳复苏趋势 [3] - **驱动因素**：本轮复苏主要来自资本市场财富效应、价差收窄带来的消费回流以及低基数效应 [3] 据Altagamma预计，2026年中国奢侈品消费同比增长约4% [3] 高端商场数据佐证趋势，如上海兴业太古汇在2025年6月26日至10月20日期间客流同比增长超110% [125] - **消费逻辑重构**：2025年全球个人奢侈品行业流失约2000万“向往型消费者”，年消费额超过2万欧元的顶级客户贡献收入占比上升至46%（2019年为30%） [4] 消费者购买逻辑从外在展示转向寻求持久价值、体验与性价比，并推动本土高端品牌兴起 [4] - **重点方向**：建议关注轻奢品牌（如Tapestry、拉夫劳伦）、本土高端品牌（如老铺黄金）以及经营调整后的头部奢侈品集团（如瑞士历峰集团、LVMH集团、爱马仕国际） [4]

核心观点 - 本期市场成交热度显著抬升，但赚钱效应边际下降，市场情绪与交易集中度上升[5] - A股资金层面呈现结构性分化：融资资金持续大幅流入，而ETF资金则大幅流出，外资重新流入A股和港股市场[1][5] - 行业配置上，外资与ETF资金共同流入有色金属行业，而计算机、电子等行业则受到不同类型资金的差异化追捧[5] 市场定价状态 - 市场情绪上升：全A日均成交额上升至3.5万亿元，日均涨停家数升至75家，最大连板数为13板，封板率降至65.8%[5] - 赚钱效应下降：个股上涨比例下降至54.1%，全A个股周度收益中位数下降至0.4%[5] - 交易集中度上升：二级行业交易集中度上升，有22个行业的换手率历史分位数处于90%以上，其中计算机、传媒等5个行业换手率处于99%以上[5] A股流动性跟踪 - **公募基金**：偏股基金新发规模下降至67.2亿元，公募基金股票仓位整体下降[5] - **私募基金**：1月私募信心指数较12月增长0.5%，截至12月12日的仓位创2025年内新高[5] - **外资**：流入A股市场10.7亿美元（截至1月14日），北向资金成交占比历史分位数（MA5）降至5.2%[5] - **产业资本**：本期IPO首发募集14.8亿元，定增规模为1068.1亿元，未来一期限售股解禁规模为465.0亿元[5] - **ETF资金**：被动资金流出554.9亿元，流出规模大幅增加，被动成交占比环比上升至7.5%[5] - **融资资金**：净买入额上升至913.1亿元，成交额占比下降至11.2%[5] - **散户**：另类指标显示散户活跃度边际抬升[5] A股资金行业配置 - **外资配置**：截至1月14日，有色金属（净流入4200万美元）和电子（净流入2700万美元）净流入居前；通信（净流出130万美元）和家用电器（净流出120万美元）净流出居前[5] - **融资配置**：截至1月15日，计算机（净流入123.7亿元）和电子（净流入103.9亿元）净流入居前；美容护理（净流出0.1亿元）和建筑材料（净流出2.8亿元）净流出居前[5] - **ETF配置**：被动资金在行业层面流动分化明显，计算机（净流入109.2亿元）和有色金属（净流入75.7亿元）净流入居前；电子（净流出188.2亿元）和电力设备（净流出140.2亿元）净流出居前[5] - **龙虎榜资金**：计算机、传媒和医药生物为龙虎榜行业前三[5] 港股与全球资金流动 - **市场表现**：本期恒生指数收涨+2.3%，全球主要市场涨多跌少，韩国市场（+5.5%）涨幅居前[5] - **南下资金**：净买入额下降至100.5亿元，处于2022年以来33%分位（MA5）[5] - **全球外资流动**：截至1月14日，发达市场主动/被动资金净流动为-27.0亿/555.8亿美元，新兴市场主动/被动资金净流动为5.3亿/170.3亿美元[5] - **外资流入方向**：全球外资边际流入发达市场和中国市场，美国（+81.0亿美元）、中国（+35.2亿美元）、日本（+22.6亿美元）流入规模居前[5]

市场整体表现 - 2026年1月19日A股主要指数涨跌参半，上证指数收涨0.29%至4114.00点，深证成指收涨0.09%至14294.05点，创业板指收跌0.70%至3337.61点，科创50指数收跌0.48%至1506.86点 [1] - 市场整体呈现个股涨多跌少格局，全市场有3526只个股上涨，1826只个股下跌，117只个股收平 [1] - 沪深两市全天成交额合计为27083亿元，较前一交易日缩量3179亿元 [1] 行业板块表现 - 申万一级行业中，基础化工、石油石化、电力设备、汽车、社会服务、建筑材料等行业涨幅居前，涨幅分别为2.70%、2.08%、1.84%、1.70%、1.63%、1.61% [1] - 申万一级行业中，计算机、通信、银行等行业跌幅居前，跌幅分别为1.55%、0.96%、0.60% [1] 概念板块表现 - 涨幅居前的概念板块包括特高压、中航系、海南自贸港、氟化工、充电桩、虚拟电厂、化学原料精选、动物保健精选、化学纤维精选、冰雪旅游、通用航空、大飞机、玻璃纤维、航母、稀有金属精选 [2] - 回调的概念板块包括光模块(CPO)、半导体硅片、炒股软件 [11]

核心观点 - 报告对美股短期前景维持看好，但认为过程将“存在波折” [4] - 短期看好逻辑基于下周财报（尤其是医疗保健行业）的潜在亮眼表现、美联储主席更迭风险降低以及宏观叙事焦点转向 [4] - 短期建议规避顺周期板块，切入医疗保健等行业进行防御 [4] 市场回顾 (2026年1月12日-1月16日) - **全球市场表现**：发达市场上涨0.1%，新兴市场领涨2.2% [1] - **美股指数表现**：主要股指涨少跌多，罗素2000指数领涨2.2%，纳斯达克指数领跌0.7%，标普500指数下跌0.4%，道琼斯工业指数下跌0.3% [1] - **行业表现**：房地产、公用事业领涨；金融、电信业务领跌 [1] - **市场广度**：标普500成份股上涨占比为55% [1] 影响本周市场的关键因素 - **通胀数据降温**：美国12月核心CPI同比上涨2.6%，为2021年3月以来最低水平，低于预期的2.7%；环比上涨0.2%，低于预期的0.3% [1]。住房通胀压力显著缓解，12月租金通胀同比涨幅从前值的3.3%回落至2.9% [1]。11月PPI同比回升至3%，但核心PPI表现平稳 [2] - **特朗普关税裁决推迟**：美国最高法院将针对特朗普关税政策的裁决日期推迟至1月20日，相关不确定性（IEEPA催化剂）推迟令市场风险偏好边际修复 [2] - **银行财报季谨慎开局**：摩根大通和纽约梅隆银行业绩虽达预期，但投资银行收入低于指引，例如摩根大通债券承销费用同比下降2%，大幅低于一致预期的增长19% [3]。叠加特朗普支持《信用卡竞争法案》并提议设定利率上限，导致资金流出金融板块 [3] 短期展望与关注点 - **财报季展望**：下周将有占标普500市值6%的公司发布财报，聚焦医疗保健、必需消费品和工业板块 [4]。鉴于GLP-1类药物持续高增长，市场已上修医疗保健板块EPS，预计其业绩有亮眼表现 [4] - **美联储领导层稳定性**：宏观叙事焦点转向美联储主席的“生存危机”，但报告认为鲍威尔短期内不会被卸任，且潜在继任者（如哈塞特或沃什）均以保护美联储政策独立性为核心基准 [4]。特朗普的施压力度会随市场反应动态调整，形成所谓的“Trump Put” [4] - **经济数据与配置建议**：下周将公布美国第四季度GDP增速，考虑到2025年10月政府关门可能拖累经济，建议短期规避顺周期板块，先切入医疗保健等行业进行防御 [4] 下周重点关注 (数据与事件) - **关键经济数据**：1月20日美国四季度GDP初值；1月22日美国11月核心PCE物价指数环比、三季度实际GDP年化季环比终值、当周首次申请失业救济人数；1月23日美国1月标普全球制造业PMI初值等 [5] - **重要事件**：1月21日特朗普在达沃斯论坛演讲、特朗普解雇丽莎·库克一案听证会；1月23日日本央行公布利率决议及经济前景展望报告、日本央行行长植田和男召开新闻发布会 [9] - **重点公司财报**：1月21日奈飞年报；1月22日宝洁中报；1月23日英特尔年报 [9]

报告核心观点 - 报告是“北交所新质生产力后备军筛选”系列的第二十八期，核心在于从北交所已受理和辅导中的公司中，筛选出具备新质生产力属性、科技属性强、利润体量大的潜力企业，尤其关注汽车产业链核心部件领域 [1] - 报告指出，截至2026年1月14日，北交所已有218家公司获受理，待上会企业169家，覆盖高端装备、TMT、化工新材料、消费、生物医药等新质生产力行业，整体呈现高盈利、高成长特征 [1][14] - 本期重点聚焦并详细分析了16家创新层公司，其中11家为国家级专精特新“小巨人”企业，这些公司2024年平均营收7.70亿元，平均归母净利润8998.42万元，科技属性强且具备稀缺性 [2][36] 北交所上市后备军整体情况 - **受理公司总体规模**：截至2026年1月14日，北交所已有218家公司获受理，待上会企业169家，另有668家公司披露上市意向，其中562家处于辅导中，80家已辅导验收 [1][14] - **行业分布**：受理公司广泛分布于高端装备（73家）、TMT（29家）、化工新材料（35家）、消费（19家）、生物医药（16家）等多元细分领域 [1] - **已过会/注册公司情况**：受理公司中已过会、提交注册、注册的企业共30家，2024年平均营收7.33亿元，平均归母净利润9016.04万元，例如通宝光电、海菲曼、邦泽创科等 [15][16] - **待上会企业情况**：待上会的169家企业中，高端装备行业有73家，占比最高，该行业2024年平均营收12.07亿元，平均归母净利润13917.60万元；TMT行业29家，平均营收7.40亿元，平均归母净利润10702.78万元；化工新材料行业35家，平均营收8.06亿元，平均归母净利润9460.09万元 [18] - **中止状态公司**：受理公司中有19家处于中止状态，2024年平均营收6.20亿元，平均归母净利润8078.45万元 [31] 本期重点关注的优选企业分析 - **莫森泰克 (874769.NQ)**：聚焦汽车智能开闭系统，在国内汽车天窗领域具有领先地位，截至2025年6月末拥有124项国家发明专利，2024年营收19.56亿元（同比增长24.42%），归母净利润2.64亿元（同比增长36.84%），2025年上半年五大客户占比89.29%，可比公司PE TTM中值为20.0倍 [2][9][16] - **环能涡轮 (874798.NQ)**：国际汽车后市场涡轮增压器重要供应商，有望受益于2013-2019年前装市场增长带来的后市场（滞后8-10年）需求，2024年营收4.26亿元（同比增长21.10%），归母净利润1.61亿元（同比增长74.92%），2025年第三季度前五大客户占比30.30%，可比公司PE TTM均值为28.2倍 [3][9][16] - **富士智能 (873074.NQ)**：消费电子及汽车精密结构组件“小巨人”，车载摄像头精密结构组件已批量供货保隆科技，并取得比亚迪、联创电子供应商资格，2024年营收9.75亿元，归母净利润8183.96万元，前五大客户销售占比41.81%，可比公司PE TTM均值为61.9倍 [3][9][16] - **宏景电子 (874751.NQ)**：底盘与智能座舱重点“小巨人”，2024年前三大客户为耐世特、奇瑞汽车、EDS及SE SYSTEM相关方，前五大客户占比90%以上，2024年营收10.75亿元，归母净利润7857.02万元，可比公司2024年PE均值为30.1倍 [3][9][16] - **睿信电器 (874181.NQ)**：国内车用起动机市场龙头，发电机产品在主机市场销售额排名第六，2024年营收4.00亿元，归母净利润6152万元，2025年1-6月前五大客户销售占比71.50%，可比公司PE TTM均值为75.0倍 [3][9][16] - **远大健科 (874235.NQ)**：滤水器与滤芯“小巨人”，业务主要面向海外市场，2024年营收10.05亿元，归母净利润9420.44万元，前五大客户销售占比4.07%，可比公司2024年PE均值为38.0倍 [4][9][16] - **其他优选公司概览**：本期还关注了重数传媒（IPTV领军）、尚睿科技（消费类自主品牌）、易事达（后装LED车灯）、皇裕精密（精密电子零组件）、凯得智能（酒柜与冰箱）、培源股份（汽车减震器活塞杆）、艾斯迪（汽车轻量化铝合金部件）、天运股份（汽车天窗）、国贵科技（海外汽车后市场）、方意股份（制动摩擦产品）等公司，均具备较强的科技属性或市场地位 [7][36]

核心观点 - 报告期内（2026年1月12日至1月16日），全球风险偏好维持在相对偏高水平，但资产内部走势分化显著，贵金属与部分亚洲权益资产表现突出，而工业金属及部分欧美权益表现偏弱 [1][4][7] - 具体表现为：COMEX白银单周上涨12.3%，领涨全球主要资产；权益市场呈现“新兴优于发达、亚洲优于欧美”格局，日经225指数与韩国综合指数分别领涨发达与新兴市场；债券市场呈现“中债牛平、美债熊陡”的分化特征；商品整体上涨，美元指数小幅走强但人民币兑美元升值 [1][4][7][20][33][34][60][75] 跨资产比较 - **资产表现**：贵金属与部分亚洲权益表现较佳，COMEX白银单周上涨12.3%，涨幅显著领先于日韩权益及黄金等资产；工业金属和部分欧美权益表现偏弱，LME铜转为下跌，美股主要股指（标普500、道指、纳指）小幅回调；中债市场延续回暖且涨幅扩大；美元指数小幅上涨0.2%，除人民币外，欧元、英镑等主要非美货币兑美元普遍走弱 [4][7] - **资产相关性**：基于1年滚动相关系数，A股与美股间的正相关程度、A股与中债信用债间的负相关程度均出现边际下降 [4][7] - **相对价值**：沪深300相对10年期中国国债的风险溢价边际上涨0.13%至5.18%；标普500相对10年期美债的风险溢价边际下降0.05%至-0.86%；沪深300相对南华商品的风险溢价水平也边际上涨；金油比、金铜比上升，金银比下降 [4][14] 权益市场 - **全球格局**：MSCI全球指数上涨0.3%，但涨势放缓，区域表现呈现“新兴市场优于发达市场和前沿市场、亚洲优于欧洲和北美”的分化格局 [4][20] - **发达市场**：美股三大关键股指均小幅下跌（标普500 -0.4%，道指 -0.3%，纳指 -0.7%），仅罗素2000小盘股指数上涨2.0%；欧洲市场整体温和上涨，STOXX50上涨0.5%，英国富时100上涨1.1%，但法国CAC40下跌1.2%；亚太发达市场中，日经225指数上涨3.8%，显著跑赢其他发达市场；港股表现稳健，恒生指数与恒生科技指数分别上涨2.3%和2.4%，连续第二周上涨 [4][20][28] - **新兴市场**：A股上行动能放缓，万得全A指数小幅上涨0.5%，结构上科技与中小盘股相对占优，沪深300指数则小幅回落0.6%；韩国市场继续领涨，韩国综合指数大涨5.5%；拉美市场整体偏强，墨西哥MXX指数与巴西IBOVESPA指数分别上涨1.6%和0.9% [4][20][24][28] - **风格与行业**：A股市场领涨风格为成长与周期；领涨行业为计算机、电子、有色金属 [29][31] 债券市场 - **中国债券**：收益率曲线整体下移，呈现“牛平”特征，1年、2年、10年期国债收益率分别下行4.6、3.2、3.6个基点至1.24%、1.40%、1.84%，10Y-2Y期限利差边际收窄0.4个基点至0.44%；信用债方面，3年及以上AAA级票据收益率上行，但10年期信用利差边际收窄至0.54% [4][33] - **美国债券**：收益率曲线整体上移，呈现“熊陡”特征，1年、2年、10年期美债收益率分别上行3、5、6个基点至3.55%、3.59%、4.24%，10Y-2Y期限利差边际扩大1个基点至0.65%；根据CME FedWatch数据，市场预计美联储将在2026年6月和12月分别降息25个基点 [4][34][59] 商品与汇率 - **商品市场**：南华商品指数与CRB商品指数分别上涨1.1%和0.2%；在13类主要商品期货中，有8类录得上涨，COMEX白银以11.6%的涨幅居前，COMEX铜则下跌0.7%；年初至今，COMEX黄金、镍、锌累计涨幅排名前三，分别达25.4%、8.3%和7.0%；库存方面，COMEX黄金与白银库存下降，而铜库存继续上涨约4.8% [4][60] - **外汇市场**：美元指数当周上涨0.2%，但涨幅收窄；欧元、英镑、日元兑美元分别贬值0.3%、0.2%、0.1%，且贬值幅度收窄；人民币（CFETS）兑美元升值0.2%，且升值幅度扩大；自年初以来，美元指数累计升值1.1%，人民币兑美元累计升值0.3% [4][75]

核心观点 - 2025年债市告别单边牛市，在财政供给放量与货币政策精细化调节的共振下，市场情绪转冷、多空博弈加剧，利率整体呈现波动提升、重心上移的调整格局，固收投资范式从赚取资本利得逐渐回归“票息与杠杆”的稳健范式 [5] - “十五五”规划开局之年，国内政策需进一步激发经济内生增长动力以达成2035年远景目标，在“强财政+稳货币”的政策组合下，2026年利率中枢或仍有下行空间，但市场缺乏明确的趋势性主线 [5] - 2026年投资策略建议回归主动管理：战略上以“中性偏稳健”的久期水平作为安全边际，战术上从“赚β的钱”转向“赚α的钱”，通过把握波段机会和深耕品种挖掘来增强收益 [5] 2025年债市回顾：供给放量与货币纠偏共振 - 财政政策加码，赤字率突破3%红线跃升至4%，中央财政确立了加杠杆的主导地位，赤字规模达4.86万亿元，并发行1.3万亿元超长期特别国债及5000亿元注资特别国债 [5][12] - 地方政府专项债新增限额在2024年因6万亿元隐债置换额度创下9.9万亿元峰值后，2025年上“台阶”达到4.4万亿元新水平，形成“化债+发展”的双重心 [12] - 货币政策贯彻“稳而精”，全年仅实施一次降准降息并在1-9月暂停国债买卖操作，但仍维持了充裕流动性，R007与DR007的平均利差大幅收窄至约4.31BP，较2024年15.06BP的均值显著下降 [5][13] - 债市告别单边牛市，宏观基本面“前高后低”提供一定支撑，但四季度缺乏强做多主线与监管政策扰动压制市场情绪，利率整体波动提升、重心上移 [5][21] - 2024年赚取资本利得的新范式在2025年得到修正，年初10-1年国债期限利差最低不足20BP，随着单边牛市思维退潮，曲线向“合理陡峭”修复，Carry策略重回主流，固收投资回归“票息与杠杆”的稳健范式 [5][23] 2026年宏观与政策展望 “十五五”规划与经济增长 - 二十届四中全会审议通过“十五五”规划建议，产业布局坚持智能化、绿色化和融合化方向，旨在实现从要素驱动向创新驱动的跨越 [5][31] - 2035年人均GDP需达到2-3万美元，截至2024年我国人均GDP约为1.35万美元，2026-2035年期间需保证美元计价的复合年增长率为3.6%-7.5%，国内GDP名义增速均值需长期保持在5.5%左右 [5][31] - 全球货币政策将逐渐分化：美联储为实现软着陆，政策利率或向3%-3.5%的中性区间引导；日本央行在“薪资-物价”良性循环驱动下，货币政策正常化进程更具确定性 [5][32] - 自2023年第二季度以来，我国GDP名义增速已连续10个季度低于实际增速，截至2025年第三季度名义增速回落至4.07%，两者缺口拉大，政策推动物价水平温和回升的诉求提升 [45] - 2025年出口展现超预期韧性，美国对华商品综合关税税率高达约47.5%，导致对美出口依赖度下降，东盟与欧盟已成为我国前两大贸易伙伴 [52][56] - 社会消费品零售总额增速在政策脉冲式刺激后回归自然增长，居民储蓄意愿维持高位，消费与投资意愿持续偏弱 [58] - 价格形势预计呈现“PPI率先筑底回升，CPI温和跟进”的格局，PPI同比增速在2026年回正并企稳回升的可能性大幅增加 [63] 财政政策展望 - 预计2026年预算赤字率将维持在4%左右，兼顾发展诉求与纪律约束，财政赤字规模约为5.90万亿元，较2025年增长约2400亿元 [67][71] - 特别国债与专项债是财政发力重点，预计2026年超长期特别国债发行或有望达到2万亿元，地方新增专项债限额可能达到4.9万亿元 [71] - 特别国债发行节奏或延续“前置化”趋势，主要集中于二、三季度，最早发行时点预计在3月下旬 [5][84] - 经测算，2026年国债和地方债净融资规模分别为7.10万亿元和5.7万亿元，一至四季度净融资额占全年比重预计分别为20.4%、24.4%、30.4%和24.8%，三季度高达三成的供给占比将是资金面与债市情绪的主要考验期 [5][84] 货币政策展望 - 货币政策核心诉求仍需促进社会综合融资成本下降，当前货币传导面临“堵点”，自2025年4月起M2增速开始反超信贷余额增速，反映出资金存在淤积于金融体系的风险 [85][90] - 总量空间趋窄，截至2025年10月末政策利率水平已降至1.4%，加权平均法定存款准备金率为6.2%，“十四五”时期政策利率累计降幅80BP [93] - 降准方面，预计2026年或有1-2次降准落地，核心目的是配合财政发力、缓解银行负债端压力，时点上可能主要对冲二、三季度的国债集中供给高峰 [5][93] - 降息方面将视经济实际运行情况相机抉择，若实现经济增长目标难度不大，降息的必要性可能进一步降低，央行在操作上或将保持一定的政策定力 [5][93] - 结构性货币政策工具将继续受央行青睐，成为发力重点，可能继续聚焦地产修复、科技创新、消费服务等重点领域，并可能创设支持非银流动性的新工具 [94][99] - 准财政工具方面，PSL规模在2026年或将延续收缩趋势，新型政策性金融工具接棒，发力点有望从支持稳定地产转向提升地方在科技创新等新动能领域的投资能力 [99] 2026年机构行为与大类资产展望 - 银行方面，在“强财政+稳货币”的政策组合下，债市收益率或难以大幅下行，信贷需求不振背景下，银行通过兑现OCI账户浮盈来平滑调节整体利润的需求仍存 [5] - 理财方面，负债端“低波”诉求强化，资产配置被迫“短久期、高评级” [5] - 保险方面，保费收入持续增长背后是新单压力提升，政策和股债性价比或推动配置比例出现调整 [5] - 基金方面，监管趋向和业绩压力可能推动债券基金规模增速下降，含权类产品增速有望提升，基金销售新规关于赎回费的要求可能导致短债基金的负债端面临较大冲击 [5] 2026年投资策略建议 - 在预期利率中枢大概率维持窄幅震荡的基准情景下，单纯机械地拉长久期以博取资本利得的策略，其潜在赔率与胜率可能都将显著下降 [5] - 战略上，建议以“中性偏稳健”的久期水平作为组合的安全边际和基准锚，保持组合弹性与流动性 [5] - 战术上，策略重心应从“赚β的钱”转向“赚α的钱”：一是提升交易敏锐度，灵活把握政策微调、流动性收紧和市场情绪变化产生的钟摆效应带来的波段机会；二是深耕品种挖掘，利用不同券种在特定时点的利差错位进行结构性配置或替代互换 [5]

核心观点 报告认为，在美伊地缘政治风险、日本政局变化及马来西亚宏观经济前景等主要因素影响下，黄金、日本科技与核能行业以及马来西亚部分防御性股票存在投资机会 [4][10][28][48] 全球大类资产表现总结 - **全球股市**：截至2026年1月16日，MSCI新兴市场指数表现突出，近一周上涨2.2%，近一年上涨39.2%，远期市盈率为13.3倍，远期EPS增长率为24% [6] - **发达市场**：美国标普500指数近一周下跌0.4%，纳斯达克指数下跌0.7% [6] 欧洲STOXX 600指数近一周上涨0.8% [6] 日本东证指数近一周上涨4.1%，近一年上涨36.1% [6] - **亚太市场**：韩国KOSPI指数近一周上涨5.5%，近一年涨幅高达91.5%，远期EPS增长率达58% [6] 台湾加权指数近一周上涨3.7% [6] 恒生指数近一周上涨2.3% [6] 沪深300指数近一周下跌0.6% [6] - **债市**：美国10年期国债收益率升至四个月高位，因特朗普暗示哈塞特不会成为美联储新任主席，市场降息预期降温 [7] 美国投资级企业债收益率为4.87%，利差为74个基点 [7] - **外汇与商品**：美元指数报99.39，近一周上涨0.3% [8] COMEX期金报每盎司4,595.40美元，近一周上涨2.1%，近一年上涨67.1% [8] COMEX期银报每盎司88.54美元，近一周大幅上涨11.6% [8] WTI原油期货报每桶59.44美元，近一周上涨0.5% [8] 美伊局势专题与黄金投资机会 - **局势三种潜在走向**：报告将美伊局势展望为三种情景：基准情景为“暗中介入-骚乱持续”，乐观情景为“外交谈判-局势平息”，极端情景为“军事干预-局势升温” [13][14] - **历史市场规律**：复盘1970年以来中东八场重大冲突，发现冲突初期黄金作为避险资产表现优于美元，地缘因素对金价的催化集中在战争爆发初期10天左右 [16] 若美国不直接参战，美股情绪扰动约在1周左右修复；若美国参战，则需待战局明朗 [16] - **黄金价格驱动因素与风险**：黄金长期价格与地缘政治和美国经济形势高度相关，近一年金价与美元指数走势明显负相关 [18] 当前有五类因素支撑金价，包括美国经济内生动力不足、美联储难以明显转鹰、特朗普政府难以缩减财政赤字、俄乌及中东局势未明、全球央行净购金趋势未逆转 [19] - **2026年金价展望**：报告预期2026年全球央行购金力度仍将维持强劲 [21] 基于最新数据，中性假设下2026年末金价有望超过5,100美元/盎司，乐观假设下有望超过5,500美元/盎司，悲观假设下仍预期超过4,700美元/盎司 [22] - **相关ETF**：SPDR®金ETF (2840 HK) 旨在反映金条价格表现，截至2026年1月16日，其近一年总回报为71.6%，基金总资产约为160.92亿美元 [23][26] 日本市场焦点：提前大选的影响 - **政治局势**：日本首相高市早苗考虑提前解散国会举行选举，其个人支持率在65%至75%之间，但所属自民党支持率仅约30% [32] 预计提前大选将对自民党有利，但可能导致2026财年预算审议推迟数周 [32] - **经济与政策影响**：自民党在选举中获胜可能略微促进经济增长，因其核心促增长政策将更顺利实施 [34] 但额外的财政支持引发对财政可持续性的担忧，导致日元走弱（曾触及159日元兑1美元）和债券收益率攀升（10年期日债收益率超过2%） [36] - **行业与股票机会**：更强势的政府有利于科技（特别是人工智能相关）和核能行业，因自民党强势增强了重启及新建核电站的授权 [38] 报告关注铠侠 (285A JP)，目标价24,600日元，认为其作为NAND闪存供应商将受益于AI驱动的eSSD需求增长 [39] 同时关注鹿岛建设 (1812 JP)，目标价7,700日元，预计其在核电站、半导体工厂和数据中心建设方面将获得更多利润丰厚的项目 [39] - **相关ETF**：iShares JPX-日经400指数ETF (JPXN US) 追踪强调企业治理和财务质量的JPX-日经400指数，截至2026年1月16日，其近一年总回报为30.9% [43][46] 马来西亚市场焦点：经济与“安全牌”策略 - **宏观经济展望**：马来西亚2025年第三季度GDP同比增长5.2%，预计全年增长4.8% [52] 预计2026年GDP增速将放缓至4.3%，因非电子电气制造业需求可能转弱，但AI相关需求将支撑电子电气产出，内需仍将提供缓冲 [52] 11月通胀同比为1.4%，保持温和 [52] - **股市作为“安全牌”**：报告认为马来西亚股市可作为新兴市场投资的“安全牌”，原因包括：稳定的宏观环境、吸引的股息率（远期股息率在东盟主要市场中仅次于印尼）、以及国内流动性（如公积金EPF资产管理规模年均复合增长7.9%）的支撑 [55] - **关注主题与个股**：建议关注消费和出口型企业的反弹机会 [55] 报告关注99 Speedmart (99SMART MK)，目标价4.41林吉特，认为其作为大型便利店品牌将受益于政府消费补贴政策 [57] 同时关注Gamuda (GAM MK)，目标价6.39林吉特，认为这家大型建筑工程企业将受益于本土数据中心、地产项目及海外市场增长 [57] 本周主要经济数据日程 - **关键数据公布**：本周（2026年1月19日至26日）将公布多项重要经济数据，包括中国第四季度GDP同比、12月社会消费品零售及工业增加值，日本12月CPI，美国第三季度GDP环比折年率及11月个人消费支出等 [60][61]

核心观点 - 北美地区因电网老化与AI发展带来的电力需求激增，正面临严重的缺电困局，这催生了科技公司“自建电厂”的“表后供电”新模式，双重驱动下将推动电力设备行业进入一个由AI驱动的大周期[1][10] - 当前市场处于监管引导资金流向优质标的、聚焦业绩基本面的阶段，后续交易将围绕年报业绩展开[3][27] - 行业配置应关注具备扎实基本面逻辑的方向，主要包括电力设备、算力及涨价链[3][28] 市场表现与观察 - **市场整体表现**：本周（1/12-1/16）市场先扬后抑，全A指数收涨0.49%，科创50和中证500领涨，上证50和中证红利领跌，科技与周期风格领涨，消费与金融地产领跌[1][25] - **市场估值**：股债收益差下降至0.4%，小于+1个标准差，估值分化系数环比下降1.4%[2][35] - **市场情绪与结构**：市场情绪指数环比下降3.0%至73.7，行业轮动强度下降，主题热度集中在先进封装、半导体设备、拼多多合作商（热度分别为12.7%、9.3%、8.8%），市场成交额占前高比例环比上升4.4%至100.0%[2][36][42] - **市场资金流向**： - 陆股通周内日平均成交金额较上周上升739.69亿元，成交笔数上升239.33万笔，成交额前三标的为中际旭创、立讯精密、新易盛，近5日涨幅分别为5.8%、4.4%、-0.3%[2][48] - 杠杆资金净流入1023.2亿元，主要流入电子、通信、计算机行业[2][48] - 主要指数ETF份额变动-669.3亿份，其中科创板100、中证2000、国证2000更受青睐[2][48] - 新成立偏股型基金份额日均26.7亿份，同比上升13.9%，但较上周下降174.1%[2][48] 北美缺电与“表后供电”新模式 - **供应端问题**：美国电网严重老化，70%的输配电设施已落后，电网投资高昂且审批流程繁琐，发电项目并网排队严重，例如数据中心并网审批周期需3至5年，导致供电不稳，2024年美国单位用户平均停电时长达662.6分钟（约11小时），同比上升80.74%[9][14] - **需求端压力**：AI发展大幅推升电力需求，例如OpenAI“Orion”模型单次训练耗电量约达110亿千瓦时，电力供应不足已导致AI芯片闲置，对产业发展构成制约[14] - **新模式兴起**：为应对矛盾，大型科技公司开始探索“表后供电”（在数据中心附近自建电厂）模式，相关法案（如《2026年数据法案》）被提出，产业实践包括xAI部署天然气涡轮发电机组、亚马逊收购拥有核电直连权的数据中心等[10][19][22] - **投资机会**：在美国电网升级与“表后供电”模式的双重驱动下，电力设备需求将增长，关注燃气轮机、光储、SOFC等发电设备，变压器等电网设备，以及AIDC等电气设备[1][10][21] 行业热点 - **AI应用**：千问App全面接入淘宝、支付宝等阿里生态，测试AI购物功能，标志着AI从“聊天对话”进入“办事时代”[2][59] - **电力投资**：国家电网宣布“十五五”期间固定资产投资预计达4万亿元，较“十四五”增长40%，用于建设新型电力系统[2][60] - **企业动态**：贵州茅台公布2026年市场化运营方案，推进以消费者和市场需求驱动的营销体系转型[2][61] 行业配置建议 - **电力设备**： - 国内：国家电网“十五五”计划投资4万亿元，较“十四五”增长40%[3][28] - 国外：美国AI发展下的缺电困局驱动电力设备需求[3][28] - **算力**：台积电2025年第四季度营收达337.3亿美元，同比增长25.5%，环比增长1.9%，其2026年资本支出计划最高达560亿美元，较2025年实际支出409亿美元大幅增长37%，创历史新高，印证AI算力需求旺盛[3][28] - **涨价链**：金属矿产、化工、存储等板块因供需格局优化，景气度较高[3][29]

核心观点 - 本周（截至2026年1月16日）报告所跟踪的两大ESG策略相对于基准沪深300指数均出现负超额收益，表现有所回撤 [1] - ESG筛选策略（沪深300）本周下跌1.87%，基准沪深300下跌0.57%，超额收益为-1.30% [1][4] - ESG舆情整合策略（沪深300）本周下跌2.20%，基准沪深300下跌0.57%，超额收益为-1.63% [1][8] ESG策略近一周表现 ESG筛选策略（沪深300） - 策略方法论：该策略基于2023年12月8日发布的《厚积薄发，志存高远——ESG投资策略解析与优化构建》报告构建，结合了ESG增量风险信息与马科维兹资产组合理论 [1][4] - 近期表现：本周下跌1.87%，超额收益为-1.30% [1][4] - 最近一个月表现：总回报为-2%，相对总回报为-6%，最大涨幅为2%，最大跌幅为-2%，夏普比例为-2.59 [1][4] - 长期表现（成立以来）：总回报为71%，相对总回报为49%，最大涨幅为81%，最大跌幅为-8%，年化平均回报为19%，年化平均超额回报为14%，夏普比例为1.36 [7] ESG舆情整合策略（沪深300） - 策略方法论：该策略基于2025年2月28日发布的《穿越市场周期变幻：ESG舆情整合策略新径》报告构建，结合了ESG舆情增量风险信息与马科维兹资产组合理论 [1][8] - 近期表现：本周下跌2.20%，超额收益为-1.63% [1][8] - 最近一个月表现：总回报为-3%，相对总回报为-7%，最大涨幅为1%，最大跌幅为-3%，夏普比例为-4.97 [1][8] - 长期表现（成立以来）：总回报为108%，相对总回报为86%，最大涨幅为127%，最大跌幅为-10%，年化平均回报为27%，年化平均超额回报为23%，夏普比例为1.63 [11] 附录（指标说明） - 报告附录提供了用于评估策略表现的关键指标定义与计算公式，包括年化收益、相对回报、Alpha、Beta、夏普比率、最大回撤、信息比率等 [14][15]