报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 今年前两个月工业企业收入利润增长良好，固定资产投资增速、出口增速、社零增长、规上工业增加值增长均超预期，服务业生产指数同比增速回升，但房地产市场仍在探底 [1][2] - 3月18日央行党委扩大会议指出要引导和调控好利率水平，促进社会综合融资成本低位运行 [2] - 上周五万得全A低开高走收阳线，成交量缩量，国际原油价格上涨，美股下跌，VIX指数升至31.05 [2] - 上周五午后国债期货主力合约横向波动，国债期货短线或震荡，交易型投资可波段操作 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 行情复盘 - 上周五国债期货主力合约开盘多数低开，多数全天横向窄幅，TL回落较多，30年期国债期货主力合约TL2606下跌0.29%，10年期T2606下跌0.01%，5年期TF2606上涨0.03%，2年期TS2606上涨0.01% [1] 重要资讯 - 公开市场：上周五央行开展1462亿元7天期逆回购操作，当日有205亿元逆回购到期，净投放1257亿元 [1] - 资金市场：上周五银行间资金市场隔夜利率维持在低位，DR001全天加权平均为1.32%，DR007全天加权平均为1.44% [1] - 现券市场：上周五银行间国债现券收盘收益率较上一交易日窄幅波动，2年期国债到期收益率下行0.59个BP至1.30%，5年期下行1.21个BP至1.55%，10年期下行0.22个BP至1.82%，30年期下行0.01个BP至2.35% [1] - 国家统计局数据显示，1 - 2月份，全国规模以上工业企业实现利润总额10245.6亿元，同比增长15.2%，实现营业收入20.84万亿元，同比增长5.3% [1] - 李强主持召开国务院常务会议，听取服务业发展情况汇报，研究加快建设分级诊疗体系有关政策措施 [1] - 欧央行官员坦言，伊朗战争若拖至六月，加息或将难以回避，欧央行管理委员会成员、比利时央行行长Pierre Wunsch表示，若伊朗冲突未能在六月前结束，欧央行“极有可能”不得不采取行动，其对市场目前定价的今年至少两次加息持“认可”态度 [1] 市场逻辑 - 今年1 - 2月规模以上工业企业收入利润增长良好，前两个月固定资产投资增速、出口增速和社零增长均超过市场预期，规上工业增加值增长也超过预期，服务业生产指数同比增速较去年12月有所回升，前两个月新房销售面积继续较大幅度同比下降，二手房销售价格总体继续环比下降，房地产市场仍在探底 [1][2] 交易策略 - 交易型投资波段操作 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国经济二季度局面复杂，疲弱实体经济和走高通胀挑战经济前景，预计美联储2季度维持观望态度，美伊战争4月份极有可能结束，能源冲击引发的通胀是暂时的，2季度美元指数存在转弱趋势 [11] 根据相关目录分别进行总结 美国经济现状 - 目前美国经济局面复杂，实体经济数据上升但劳动力市场呈走弱迹象，劳动力市场预计继续走弱，实体经济下行压力将上升 [3] 通胀情况 - 通胀因能源冲击明显上升，能源价格上升更倾向是一次性冲击，央行货币政策暂时维持相对谨慎，2季度看不到明显扩大宽松预期 [5] 房地产市场 - 房地产市场继续弱势，能源冲击使信用利差上升，为地产市场进一步施压，需高度关注2季度房地产市场连锁反应，私募基金赎回压力下，地产市场负反馈预计对信用利差产生负面影响 [8] 美元指数 - 市场对远期降息节奏后移形成预期，通胀压力使美联储维持高利率，能源危机大概率在二季度解决，但滞后通胀数据可能干扰对经济下行压力上升的判断，若能源危机不延续，美元指数二季度存在转弱可能性 [10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026 年 3 月 LPR 报价保持不变，年中前后有望下调，降息幅度在 10 到 20 个基点左右，届时将带动 LPR 报价跟进下调 [2][4] - 今年实施全面政策性降息可能性较大，是促消费扩投资、有效对冲外部不确定性的重要发力点 [4] - 预计监管层可能通过单独引导 5 年期以上 LPR 报价较大幅度下行并结合财政贴息等方式，推动居民房贷利率更大幅度下调以稳定房地产市场 [5] 根据相关目录分别进行总结 3 月 LPR 报价情况 - 2026 年 3 月 20 日，1 年期 LPR 品种报 3.0%，上月为 3.0%；5 年期以上品种报 3.5%，上月为 3.5% [2] 3 月 LPR 报价保持不变的原因 - 直接原因：LPR 报价的定价基础没有变化，政策利率保持稳定；当前报价缺乏主动下调 LPR 报价加点的动点，商业银行净息差处于历史低位且一季度面临收窄压力 [3] - 根本原因：2026 年开年宏观经济起步有力，稳增长需求不高，货币政策处于观察期 [4] 后续 LPR 走势及相关影响因素 - 今年实施全面政策性降息可能性较大，预计年中前后落地，带动 LPR 报价跟进下调 [4] - 物价水平会温和回升但 CPI 涨幅仍较低，货币政策有适度宽松空间；2026 年美联储进一步降息，汇率因素对国内货币政策灵活调整影响减弱 [5] - 为稳定房地产市场，预计监管层可能引导 5 年期以上 LPR 报价较大幅度下行并结合财政贴息推动居民房贷利率下调 [5]

报告投资评级 - 对贝壳-W (02423.HK) 和贝壳 (BEKE) 均给予“买入”评级 [9] - 港股合理价值为58.83港元/股，美股合理价值为22.52美元/股，当前价格分别为43.76港元和17.01美元 [9] 报告核心观点 - 贝壳2025年业绩基本符合预期，经营能力稳健，尽管市场下行导致业绩承压，但公司市场份额逆势提升，新业务增长强劲 [2][9] - 2025年第四季度及全年业绩因地产下行压力及一次性重组费用而显著回落，但市场及成本压力已基本出清，预计2026年起利润率将进入稳定回升期 [9][10][41] - 公司第二赛道（家装家居及房屋租赁服务）贡献利润实现28%的稳健增长，与第一赛道（地产经纪）共同构筑了经营韧性 [9][17] - 采用广义现金加剔除利息利润的估值方法，参考主流互联网平台给予18倍经调整PE，得出合理价值 [9][51][52] 业绩表现总结 - **2025年全年业绩**：总交易额（GTV）为3.18万亿元，同比下滑5%；收入为946亿元，同比增长1.2%；经调整归母净利润为50亿元，同比下滑30.3% [4][9][10] - **2025年第四季度业绩**：GTV为7241亿元，同比下滑37%；收入为222亿元，同比下滑29%；经调整归母净利润为5亿元，同比下滑61% [9][10] - **盈利能力变化**：2025年经调整经营利润率为4.5%，第四季度降至1.5%，处于2023年以来的历史低位 [9][41] - **现金流**：2025年全年经营性现金流净额为-3.8亿元，主要受绩效发放时间错配、家装业务交付成本及前期营销投入影响 [43] 分业务表现总结 - **第一赛道（地产经纪及金融衍生服务）**： - 2025年贡献毛利润175亿元，同比下滑15%，是整体业绩的主要拖累 [17][22] - 存量房业务GTV同比下滑4%，市占率提升1个百分点至32%；新房业务GTV同比下滑8%，市占率提升1个百分点至12% [9][23] - 存量房业务全年平均毛利率为39.3%，同比下降4个百分点，但第四季度毛利率回到40%以上 [23] - 新房业务第四季度平均佣金率与毛利率均有环比回升 [9][23] - **第二赛道（家装家居及房屋租赁服务）**： - 2025年贡献毛利润67亿元，同比增长28%，表现稳健 [9][17][22] - 家装家居业务全年收入154亿元，同比增长4%；全年毛利率31.4%，同比上升0.7个百分点 [36] - 房屋租赁服务全年收入219亿元，同比增长53%；全年毛利率8.6%，同比提升3.6个百分点，第四季度毛利率达10.4%，创年内新高 [9][36] 成本费用与经营效率 - **运营费用**：2025年全年营业费用率为19.1%，同比下降1.4个百分点；第四季度因一次性优化成本导致费用率有所提升 [9][41] - **费用控制**：2025年组织精简完成后，预计2026年三项费用将明显下降，有助于业绩释放 [41] - **经营展望**：预计2026年Non-GAAP口径运营费用将降至140亿元，为利润回升创造条件 [48] 盈利预测与估值 - **盈利预测**： - 预计2026至2028年主营收入分别为879亿元、925亿元、977亿元 [4] - 预计2026至2028年经调整归母净利润分别为72亿元、87亿元、100亿元，同比增长率分别为44.1%、20.1%、15.2% [4][9][48] - 预计2026至2028年Non-GAAP EPS分别为2.06元、2.48元、2.86元 [4] - **估值方法**：采用现金+剔除利息后利润乘以经调整PE的方法，参考美团、阿里巴巴、腾讯三家平台公司26年经调整PE平均18倍 [51][52] - **估值结果**：贝壳26年剔除利息收入后的利润为60亿元，经营部分合理价值1089亿元，加上737亿元广义现金资产，总合理价值1826亿元人民币 [52]

行业投资评级 - 投资评级：优于大市（维持）[1][2] 报告核心观点 - 2026年开年房地产销售与投资规模同比仍下跌，但跌幅较2025年第四季度出现边际收窄[1][3][4] - 新房和二手房价格同比跌幅扩大但环比收窄，主要因一线城市房价表现相对好转[4][19] - 房地产开发投资降幅收窄，但房企到位资金受销售低迷拖累而恶化[4][38] - 房屋新开工和竣工面积的同比降幅均有所扩大[4][60] - 短期地产高频数据处于临界点，难以形成一致预期，地产股预计不会出现暴涨暴跌的波段行情；长期看，板块估值已充分反映悲观预期，当前是布局减值充分、拿地改善强的优质房企的较好时点，推荐招商蛇口、中国金茂、华润置地、我爱我家、贝壳-W[4][69] 根据相关目录分别总结 销售情况总结 - 2026年1-2月商品房销售额为8186亿元，同比下降20.2%，降幅较2025年全年扩大7.6个百分点，但较2025年12月单月收窄3.4个百分点[3][5] - 2026年1-2月商品房销售面积为9293万平方米，同比下降13.5%，降幅较2025年全年扩大4.8个百分点，但较2025年12月单月收窄2.1个百分点[3][5] - 2026年1-2月商品房销售额和销售面积分别仅相当于2019年同期的64%和66%[5] 价格情况总结 - 2026年1-2月新建商品房销售均价为8809元/平方米，同比下降7.7%，降幅较2025年全年扩大7.5个百分点，但较2025年12月单月收窄1.5个百分点，均价已回落至2018年末水平，较高点下降约20%[19] - 2026年2月，70个大中城市新建商品住宅销售价格同比下降3.5%，降幅较1月扩大0.2个百分点，环比下降0.3%，降幅较1月收窄0.1个百分点[19] - 2026年2月，70个大中城市二手住宅销售价格同比下降6.3%，降幅较1月扩大0.1个百分点，环比下降0.4%，降幅较1月收窄0.1个百分点，价格环比改善主要由一线城市贡献[19] 投资与资金情况总结 - 2026年1-2月房地产开发投资额为9612亿元，同比下降11.1%，降幅较2025年全年收窄6.1个百分点，较2025年12月单月收窄24.7个百分点[3][38] - 2026年1-2月房地产开发投资额相当于2019年同期的80%[38] - 2026年1-2月房企到位资金为13047亿元，同比下降16.5%，降幅较2025年全年扩大3.1个百分点，但较2025年12月单月收窄10.2个百分点[3][38] - 房企到位资金相当于2019年同期的53%[38] - 从资金来源看，2026年1-2月定金及预收款为3589亿元，同比下降21.5%，个人按揭贷款为1128亿元，同比下降41.9%，销售低迷对资金拖累加深[38] 开工与竣工情况总结 - 2026年1-2月房屋新开工面积为5084万平方米，同比下降23.1%，降幅较2025年全年扩大2.7个百分点，较2025年12月单月扩大3.7个百分点[3][60] - 2026年1-2月房屋新开工面积相当于2019年同期的27%[60] - 2026年1-2月房屋竣工面积为6320万平方米，同比下降27.9%，降幅较2025年全年扩大9.8个百分点，较2025年12月单月扩大9.6个百分点[3][60] - 2026年1-2月房屋竣工面积相当于2019年同期的51%[60]

3月金股组合 - 报告推荐了12只股票作为2026年3月的金股组合，包括保利置业集团(0119.HK)、中信海直(000099.SZ)、招商轮船(601872.SH)、浙江龙盛(600352.SH)、雅克科技(002409.SZ)、天赐材料(002709.SZ)、迈瑞医疗(300760.SZ)、巴比食品(605338.SH)、颐海国际(1579.HK)、中国中免(601888.SH)、九号公司-WD(689009.SH)、芯碁微装(688630.SH) [1] 市场与行业表现 - 2026年3月18日，主要市场指数普遍下跌，上证综指收于4049.91点，下跌0.85%；深证成指收于14039.73点，下跌1.87%；创业板指收于3280.06点，下跌2.29% [4] - 从行业表现看，非银金融、银行、食品饮料、房地产行业当日上涨，涨幅分别为1.28%、0.85%、0.55%、0.37%；通信、电子、国防军工、机械设备、基础化工行业跌幅居前，分别下跌4.69%、2.97%、2.57%、2.50%、2.47% [5] 房地产行业核心数据与观点 - **2026年1-2月销售数据**：全国商品房销售面积9293万平方米，同比下降13.5%，降幅较2025年12月收窄2.1个百分点；销售金额8186亿元，同比下降20.2%，降幅收窄3.4个百分点 [7][8] - **2026年1-2月房价数据**：全国商品房销售均价为8809元/平方米，同比下降7.7%，环比2025年12月下降6.0%；住宅销售均价为9259元/平方米，同比下降7.0%，环比下降5.5% [8] - **2026年1-2月开发投资**：全国房地产开发投资金额9612亿元，同比下降11.1%，降幅较2025年12月大幅收窄24.7个百分点，主要因施工建安投资有所修复 [7][10] - **2026年1-2月新开工与竣工**：新开工面积5084万平方米，同比下降23.1%，降幅较2025年12月扩大3.7个百分点；竣工面积6320万平方米，同比下降27.9%，降幅扩大9.6个百分点 [7][11] - **2026年2月房价指数**：70个大中城市新建商品住宅销售价格环比下降0.3%，二手住宅销售价格环比下降0.4%，环比跌幅均较1月收窄0.1个百分点 [18] - **一线城市房价表现**：2026年2月，一线城市新建商品住宅销售价格环比由跌转平，其中北京、上海环比均上涨0.2%；一线城市二手住宅销售价格环比下降0.1%，降幅收窄0.4个百分点，北京、上海环比由负转正 [19] - **库存情况**：截至2026年2月末，全国商品住宅广义库存面积约14.5亿平方米，去化周期26.4个月；住宅现房库存面积约4.38亿平方米，处于2016年6月以来的最高位，现房去化周期为23.0个月 [9] - **房企资金状况**：2026年1-2月，房地产开发企业到位资金1.30万亿元，同比下降16.5%，降幅收窄；其中国内贷款2570亿元，同比下降13.9%，降幅较2025年12月收窄31.1个百分点 [13] - **2026年全年核心指标预测**：预计全国商品房销售面积8.1亿平方米，同比下降8%；销售均价9144元/平方米，同比下降4%；销售金额7.4万亿元，同比下降12%；预计房地产开发投资6.9万亿元，同比下降16%；新开工面积4.8亿平方米，同比下降18%；竣工面积4.9亿平方米，同比下降19% [14] 房地产行业投资建议 - **核心观点**：报告认为2026年地产板块出现收益的机会较大，建议关注及配置，并提示可能出现“政策拐点”和“基本面拐点”两个关键时点 [15][23] - **关注主线一**：基本面稳定、在一二线核心城市销售和土储占比高、重点城市市占率较高的房企，如华润置地、滨江集团、招商蛇口、建发国际集团 [16][24] - **关注主线二**：连续在销售和拿地上都有显著突破的“小而美”房企，如保利置业集团 [16][24] - **关注主线三**：积极探索新消费时代下新场景建设和运营模式的商业地产公司，如华润万象生活、太古地产、瑞安房地产、嘉里建设、大悦城、百联股份 [16][24] 社会服务与消费行业 - **2026年1-2月消费数据**：社会消费品零售总额86079亿元，同比增长2.8%，增速较2025年12月提升1.9个百分点；其中餐饮收入同比增长4.8%，增速快于商品零售；服务零售额同比增长5.6% [26] - **服务业表现**：2026年1-2月全国服务业生产指数同比增长5.2%；1月、2月服务业PMI分别为49.50%、49.70% [26][27] - **政策环境**：政府工作报告强调扩内需、促消费，实施提振消费专项行动、支持消费品以旧换新、促进服务消费提质惠民等，有利于增强居民消费能力和意愿 [27] - **投资建议**：建议关注受益于旅游出行复苏的岭南控股、众信旅游；受益于商务会展复苏的米奥会展；受益于商旅出行的演艺、景区、酒店标的如天目湖、丽江股份、宋城演艺、锦江酒店等；本土餐饮代表同庆楼；演艺产业链的锋尚文化、大丰实业；人力资源服务标的北京人力、外服控股；免税消费相关的中国中免和王府井 [29]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年1 - 2月国内经济保持平稳，制造业PMI季节性回落，进出口保持高增，物价指数延续回升，M1和M2持续回升，工业增加值保持高增速，但社零增速疲软，房地产销售和新开工继续下降，房地产市场仍处下行趋势 [3] - 需理性看待当前宏观经济，房地产市场转型调整、见底回升尚需时间，国内经济复苏不能一蹴而就，当前外部不稳定不确定因素多，国内有效需求不足，经济运行面临挑战，需实施积极宏观政策扩大内需、优化供给 [3] - 在地缘政治冲突导致原油价格大幅上涨拉动下，PPI同比增速有望加速由负转正，房地产市场处在企稳复苏关键节点，后续对宏观经济拖累有望显著收窄，2026年宏观环境好于2025年 [3] - “扩内需、反内卷”是长期重要政策抓手，尽管面临供应链扰动和物价回升，市场情绪持续好转，2026年宏观经济和资产价格有望延续向上修复趋势 [4] 各部分总结 制造业PMI季节性下降 - 2月制造业PMI为49.0%，比上月下降0.3个百分点，景气水平回落；大型企业PMI为51.5%，比上月上升1.2个百分点，高于临界点；中、小型企业PMI分别为47.5%和44.8%，比上月下降1.2个和2.6个百分点，低于临界点 [5] - 构成制造业PMI的5个分类指数均低于临界点，生产指数为49.6%，比上月下降1.0个百分点，生产活动放缓；新订单指数为48.6%，比上月下降0.6个百分点，市场需求景气度下降；原材料库存指数为47.5%，比上月上升0.1个百分点，原材料库存量降幅略有收窄；从业人员指数为48.0%，比上月下降0.1个百分点，用工景气度略有回落；供应商配送时间指数为49.1%，比上月下降1.0个百分点，原材料供应商交货时间放慢 [6] - 2月非制造业商务活动指数为49.5%，比上月上升0.1个百分点，景气水平有所改善；建筑业商务活动指数为48.2%，比上月下降0.6个百分点；服务业商务活动指数为49.7%，比上月上升0.2个百分点；受春节因素影响，2月制造业PMI季节性回落，象征意义有限 [9] 2月CPI同比上涨1.3%，PPI同比下跌0.9%，继续改善 - 2026年2月全国居民消费价格同比上涨1.3%，1 - 2月平均比上年同期上涨0.8%；2月环比上涨1.0%；食品烟酒及在外餐饮类价格同比上涨1.4%，影响CPI上涨约0.41个百分点，其他七大类价格同比五涨两降 [10][11] - 2026年2月全国工业生产者出厂价格同比下降0.9%，降幅比上月收窄0.5个百分点，环比上涨0.4%，涨幅与上月相同，1 - 2月平均比上年同期下降1.2%；2月石油天然气、有色行业环比继续上涨，黑色金属、煤炭环比小幅下跌；受地缘政治局势影响，3月原油价格大幅上涨，预计对PPI形成显著拉动 [13] - 2026年以来，CPI、核心CPI和PPI均持续改善，预计3月PPI环比涨幅大幅上升，2026年PPI同比增速有望加快由负转正 [15] 进出口保持高增 - 2026年1 - 2月我国进出口总值为10995.4亿美元，同比增长21%；出口贸易额6565.78亿美元，同比增长21.8%；进口贸易额4429.60亿美元，同比增长19.8%；贸易顺差2136.18亿美元 [16] - 1 - 2月中国对美出口304.51亿美元，同比增速为9.7%；对欧盟出口额为470.79亿美元，出口增速为54.9%；对东盟国家出口额为502.27亿美元，同比增长38.7%；对日本出口金额为117.86亿美元，当月同比增速为22.5%；对主要贸易伙伴出口均保持稳健增长，对美出口进一步被对东盟出口替代 [21] - 2025年下半年以来，中国出口强于预期，显示出很强韧性，得益于产业竞争力出口保持偏强局面；未来外贸真正风险在于美国经济衰退风险加大，全球经济增速放缓导致的需求下降 [23] 居民信贷需求偏弱，M1增速回落 - 2026年2月末社会融资规模存量为451.4万亿元，同比增长8.2%；前两个月社会融资规模增量累计为9.6万亿元，比上年同期多3162亿元 [24][25] - 1 - 2月政府债券净融资2.38万亿元，同比少94亿元，财政扩张对社融拉动下降；1 - 2月社融存量增速8.2%，高于人民币贷款增速6.1% [27] - 2月末，广义货币(M2)余额349.22万亿元，同比增长9%，增速与1月持平；狭义货币(M1)余额115.93万亿元，同比增长5.9%，增速回升1个百分点；M1 - M2剪刀差回落至 - 3.1%，货币活化程度有所上升 [27] 工业生产高增，社零偏弱，固定资产投资转正 - 1 - 2月份，规模以上工业增加值同比实际增长6.3%，2月份环比增长0.83% [29] - 1 - 2月份，社会消费品零售总额86079亿元，同比增长2.8%；除汽车以外的消费品零售额79827亿元，增长3.7%；受去年高基数和原油价格下跌影响，石油及制品类、汽车类、建材类消费同比下降，对消费增速形成较大拖累；国内消费复苏有较大空间，2026年可能出台进一步促消费政策 [29] - 1 - 2月份，全国固定资产投资（不含农户）52721亿元，同比增长1.8%；民间固定资产投资同比下降2.6%；采矿业投资增长13.0%，制造业投资增长3.1%，基础设施投资同比增长11.4%；全国房地产开发投资9612亿元，同比下降11.1%，降幅比上年全年收窄6.1个百分点；住宅投资7282亿元，下降10.7%，降幅收窄5.6个百分点；制造业投资、基建投资和房地产开发投资增速均有所回升 [32] 房地产销售增速继续回落，房地产市场延续下行趋势 - 1 - 2月份，新建商品房销售面积9293万平方米，同比下降13.5%，降幅比上年全年扩大4.8个百分点；新建商品房销售额8186亿元，下降20.2%，降幅扩大7.6个百分点；房地产市场景气度进一步下行 [33][35] - 1 - 2月份，房地产开发企业房屋施工面积535372万平方米，同比下降11.7%；房屋新开工面积5084万平方米，下降23.1%；房屋竣工面积6320万平方米，下降27.9% [36] - 2月末，商品房待售面积79998万平方米，同比增长0.1%，增速比2025年末回落1.5个百分点；待售3年以下面积60616万平方米，下降1.6%；狭义的商品房待售面积库存略微回升 [37][40] - 2026年1 - 2月房地产销售面积、销售额同比增速继续回落，房地产市场继续降温，但已处于底部阶段，随着基数下降，同比增速降幅逐步收窄，“市场底”正在出现；若强有力政策出台，将有利于改善市场预期，加速房地产市场拐点；2026年上半年有望成为房地产市场止跌回稳的关键节点，房地产对宏观经济和资本市场的拖累将显著收窄 [41][43] 总结与展望 - 2026年1 - 2月宏观经济保持平稳，复苏动能仍待增强，制造业PMI季节性回落，进出口保持高增，物价指数延续回升趋势，M1和M2持续回升，工业增加值保持高增速，但社零增速疲软，房地产销售和新开工继续下降，房地产市场仍处在下行趋势中 [44] - 宏观经济复苏动能偏弱和资产价格修复面临的主要制约在于房地产和消费为代表的国内有效需求不足，以及多个行业产能结构性过剩，导致物价指数下行压力和企业盈利回升乏力，既需要宏观政策加大支持力度，也需要供给端出清 [44] - 2026年3月起，在地缘政治冲突导致的原油价格大幅上涨拉动下，PPI同比增速有望加速由负转正，房地产市场处在企稳复苏的关键节点，后续对宏观经济的拖累有望显著收窄，2026年面临的宏观环境好于2025年 [44] - 当前金融市场处在“弱现实、强预期”状态，市场情绪持续好转，2026年宏观经济和资产价格有望延续向上修复的整体趋势，在此过程中需保持耐心；若国内经济见底回升的信号被逐渐验证，本轮行情的演绎将更具向上空间和持续性；需跟踪后续政策的落地细节，观察物价端的回升力度，耐心等待宏观经济的向上信号 [45]

行业投资评级 - 房地产行业评级为“强于大市” [4] 核心观点 - 2026年2月70个大中城市新房价格环比下降0.3%，二手房价格环比下降0.4%，环比降幅均较1月收窄0.1个百分点 [1][4] - 虽然环比跌幅收窄，但新房、二手房价格已分别持续下跌33、34个月，此次收窄能否持续需紧密观察，基本面的企稳需要关注价格的持续性修复 [4] - 2026年全年来看，地产板块出现收益的机会较大，建议关注及配置 [4] - 节奏上可能出现两个拐点：一季度末左右的“政策拐点”（供需端政策积极性提升）和四季度左右的“基本面拐点”（需求好转明朗化，或体现在二手房价格降幅收窄），“政策拐点”需要提前布局，“基本面拐点”机会持续时间会更长 [4] - 部分房企在2025年计提减值相对充分，2026、2027年减值压力减轻，在此变化之下有反转可能性；部分持有性商业地产公司已经提前布局新业态、新模式、新场景，更能把握新消费时代下的机遇 [4] 70城整体房价数据总结 - **新房价格**：2月70城新房价格环比下降0.3%，环比降幅较1月收窄0.1个百分点 [4][9] - **二手房价格**：2月70城二手房价格环比下降0.4%，环比降幅较1月收窄0.1个百分点 [4][17] - **下跌城市数量**：2月70城中新房价格环比下跌的城市有53个，较1月减少9个；二手房价格环比下跌的城市有66个 [4] - **下跌城市平均跌幅**：2月新房价格下跌城市平均跌幅为0.41%，较1月收窄0.01个百分点；二手房价格下跌城市平均跌幅为0.46%，较1月收窄0.11个百分点 [4] 分线城市房价表现总结 - **一线城市新房**：2月价格环比持平（前值：-0.3%），实现止跌 [1][4][8] - 北京环比上涨0.2%（前值：-0.3%），上海环比上涨0.2%（前值：环比持平），广州环比持平（前值：-0.6%），深圳环比下降0.3%（前值：-0.4%） [4] - **一线城市二手房**：2月价格环比下降0.1%，环比降幅较上月收窄0.4个百分点，收窄幅度大于二、三线城市 [4][13] - 北京环比上涨0.3%（前值：-0.2%），上海环比上涨0.2%（前值：-0.4%），深圳环比下降0.4%（前值：-0.6%），广州环比下降0.5%（前值：-0.7%） [4] - **二线城市新房**：2月价格环比下降0.2%，环比降幅较1月收窄0.1个百分点 [4][8] - 32%的二线城市新房价格环比上涨或持平，其中南京、长春环比上涨0.3%，杭州、沈阳环比上涨0.2% [4] - **二线城市二手房**：2月价格环比下降0.4%，环比降幅较1月收窄0.1个百分点 [4][13] - 除厦门、沈阳环比持平外，其他城市均下跌，南京、宁波、西安跌幅较小（-0.1%），武汉、长沙、昆明、呼和浩特跌幅较大（≥-0.8%） [4] - **三线城市新房**：2月价格环比下降0.3%，环比跌幅较1月收窄0.1个百分点，但跌幅大于一、二线城市 [4][8] - 仅宜昌环比上涨0.3%，徐州、温州、南充环比持平，泸州、惠州、襄阳跌幅较大（≥-0.7%） [4] - **三线城市二手房**：2月价格环比下降0.5%，环比跌幅较1月收窄0.1个百分点，但跌幅大于一、二线城市 [4][13] - 所有城市环比均下跌，秦皇岛、扬州、襄阳、泸州跌幅较大（≥-0.8%） [4] 分产品类型房价表现总结 - **刚需产品（90平以下）**：2月新房价格环比下降0.2%，二手房价格环比下降0.4%，环比跌幅均较1月收窄0.2个百分点，收窄幅度最大 [4] - **刚改产品（90-144平）**：2月新房价格环比下降0.3%，二手房价格环比下降0.4%，环比跌幅均较1月收窄0.1个百分点 [4] - **改善型产品（144平以上）**：2月新房价格环比下降0.3%，二手房价格环比下降0.4%，环比跌幅均较1月收窄0.1个百分点 [4] 投资建议与关注主线 - 建议关注三条投资主线 [4] 1. **主线一：基本面稳定、核心城市布局的房企**：关注基本面稳定、在一二线核心城市的销售和土储占比高、在重点城市市占率较高的房企，例如华润置地、滨江集团、招商蛇口、建发国际集团 [4] 2. **主线二：“小而美”的进取型房企**：关注连续在销售和拿地上都有显著突破的“小而美”房企，例如保利置业集团 [4] 3. **主线三：探索新场景的商业地产公司**：关注积极探索新消费时代下的新场景建设和运营模式的商业地产公司，例如华润万象生活、太古地产、瑞安房地产、嘉里建设、大悦城、百联股份 [4]

经济增长目标与前景 - 2026年经济增长目标设定为4.5%至5%，该目标设定合理但实现有一定难度，中国经济增速将进入“4时代” [7] - 经济增速放缓是结构性、长期性趋势，原因包括经济总量基数增大、资本边际回报率下降以及人口与劳动力结构变化 [8] - 与全球其他主要经济体（如日本、韩国）的历史拐点相比，中国经济增速下行更为平缓 [8] 经济面临的挑战与支撑 - 当前经济面临消费疲软、房地产拖累、资本回报率下降等挑战，但出口提供了支撑 [7] - 2026年1至2月以美元计价的出口同比增长21.8%，进口同比增长19.8%，但此高增速受特殊短期因素驱动，未来将逐步回落 [9] - 庞大的内需市场、强大的制造业规模优势和全产业链能力共同支撑了出口部门的强劲表现 [9] 财政与货币政策亮点 - 2026年将发行新型政策性金融工具8000亿元，额度较去年的5000亿元增加，二者叠加达1.3万亿元 [7][10] - 该1.3万亿元作为项目资本金可发挥2至3倍杠杆效应，实际撬动资金规模可达2万亿至3万亿元以上 [7][10] - 虽然赤字率、超长期特别国债、地方政府专项债额度与去年持平，但考虑到新型政策性金融工具，财政政策总体是扩张的 [11] - 预计2026年第二季度将实施一次政策利率下调和一次存款准备金率下调，之后不再有进一步降息或降准 [11] 投资相关安排 - 2026年拟安排中央预算内投资7550亿元、安排8000亿元超长期特别国债资金用于“两重”建设 [10] - 拟安排地方政府专项债券4.4万亿元，重点支持建设重大项目、置换隐性债务、消化政府拖欠账款等，并优化用途以提高资金使用效率 [11] - 拟发行特别国债3000亿元支持国有大型商业银行补充资本，与2025年的5000亿元注资合计8000亿元，将有力增强国有大行放贷能力 [11] 消费与房地产政策 - “提振消费”是2026年的首要任务之一，将制定实施“城乡居民增收”计划，并新设1000亿元财政金融协同促内需专项资金 [12] - 多数消费政策将主要延续2025年的相关举措，预计后续将持续加大政策支持力度以显著提高消费占比 [12] - 全国范围内房地产的触底反弹尚需时日，房地产政策可能继续因城施策，2026年大多数宽松政策仍主要由地方政府推动 [12] 资本市场作用 - 资本市场繁荣对经济增长有正面作用，尤其是一级市场对AI、半导体等战略行业能形成支持 [13] - 股市对经济的拉动作用目前看幅度还比较有限，其作用不能完全替代财政和货币政策 [13]

行业投资评级 - 强于大市 [1] 核心观点 - 2026年1-2月全国商品房销售面积同比降幅收窄至-13.5%，但绝对值仍为两位数负增长，需关注后续“小阳春”及二手房价格拐点 [2][6] - 2026年房地产板块出现收益机会较大，建议关注及配置，全年可能出现“政策拐点”和“基本面拐点”两个关键节点 [6] - 投资建议关注三条主线：基本面稳定且聚焦核心城市的房企、销售拿地有突破的“小而美”房企、以及布局新消费场景的商业地产公司 [6] 商品房销售 - 2026年1-2月全国商品房销售面积9293万平方米，同比下降13.5%，降幅较2025年12月收窄2.1个百分点 [2][6] - 同期销售金额8186亿元，同比下降20.2%，降幅较2025年12月收窄3.4个百分点 [6][9] - 销售均价为8809元/平方米，同比下降7.7%，环比下降6.0%，价格回落至2020年3月水平 [6][13] - 区域表现分化：东、中部地区销售面积同比降幅收窄（分别为-12.8%和-9.1%），西部地区同比降幅扩大至-17.8% [6][11] 商品住宅库存 - 截至2026年2月末，商品住宅广义库存面积14.5亿平方米，去化周期26.4个月，较2025年12月末增长0.8个月 [6] - 现房住宅库存面积约4.38亿平方米，处于2016年6月以来最高位，现房去化周期为23.0个月 [6] - 现房库存占广义库存比重升至30.2%，较2025年12月末提升3.2个百分点 [6] 房地产开发投资、新开工与竣工 - 2026年1-2月开发投资金额9612亿元，同比下降11.1%，降幅较2025年12月大幅收窄24.7个百分点，主要因施工建安投资修复 [2][6][8] - 新开工面积5084万平方米，同比下降23.1%，降幅较2025年12月扩大3.7个百分点，处于2003年以来同期最低水平 [2][6][16] - 竣工面积6320万平方米，同比下降27.9%，降幅较2025年12月扩大9.6个百分点，处于2011年以来同期最低水平 [6][18] 开发商资金 - 2026年1-2月房企到位资金1.30万亿元，同比下降16.5%，降幅收窄 [6][18] - 房款部分（销售回款）同比下降27.6%，其中定金及预收款同比下降21.5%，个人按揭贷款同比下降41.9% [6][22] - 非房款部分（外部融资）同比下降8.6%，其中国内贷款同比下降13.9%，自筹资金同比下降5.9%，显示外部融资环境有所改善 [6][25] 2026年核心指标预测 - 预计2026年商品房销售面积8.1亿平方米，同比下降8%；销售均价9144元/平方米，同比下降4%；销售金额7.4万亿元，同比下降12% [6] - 预计2026年房地产开发投资6.9万亿元，同比下降16%，降幅较2025年收窄 [6] - 预计2026年新开工面积4.8亿平方米，同比下降18%；竣工面积4.9亿平方米，同比下降19% [6]