人民币国际化现状 - 人民币国际化水平与中国经济体量不匹配，2024年中国GDP占全球18%，但人民币在外汇交易、国际支付、贸易融资、储备货币等领域的国际占比远低于此 [5][6] - 人民币在外汇交易中占比7%，为第五大交易货币；国际支付占比约8%（SWIFT统计为2.89%），实际可能被低估 [6][7][11] - 人民币在贸易融资中占比5.98%，为第三大贸易融资货币；官方储备资产中占比2.2%，为第六大储备货币 [21][24] - 人民币国际支付存在地域集中问题，香港占比超70% [13] 人民币国际化加速的可行性 - 人民币市场汇率相比购买力平价(PPP)存在低估，1美元兑换7.2元人民币但仅能购买3.5元等值商品，显示升值空间 [28][31] - 风险溢价=流动性溢价+信用溢价，中国信用度高但流动性不足导致汇率低估，扩大流通范围可提升"估值" [39] - M2高不等于贬值压力大，中国M2中外汇占款比例高，国际化后或减少外汇储备需求 [37] - 历史经验显示2005年汇改后人民币对美元连续九年升值，国际化不必然导致贬值 [27] 当前加速国际化的有利条件 - 外部环境：美元指数波动下行，美国债务压力上升(国债规模36.2万亿美元)，美元避险属性弱化 [40][41][45] - 内部发展：企业ODI带动人民币跨境使用(2017-2023年跨境收付年均增速33.6%)，熊猫债发行规模创新高(2024年1948亿元) [48][52] - 数字货币机遇：全球稳定币浪潮下可研究人民币稳定币试点，扩大流动性 [55][62] 政策建议 - 扩大资本账户开放：优化QFII/RQFII管理，试点境外投资者单一账户投资互联互通机制 [56] - 便利企业居民换汇：升级跨国公司本外币一体化资金池至3.0版，研究提高个人年度购汇额度(2024年个人购汇约6000亿美元) [60][61] - 推动人民币稳定币立法：在离岸、"一带一路"等场景试点，明确监管框架 [62] - 调整外汇储备结构：增持黄金(当前储备7383万盎司)和全球低估值权益资产，减持美元资产 [63] 国际化对经济的影响 - 宏观层面：人民币升值可降低对GDP增速下限要求，减少依赖投资拉动(中国资本形成对GDP贡献42%，为全球两倍) [69][72] - 微观层面：助力企业全球并购(A股上市公司平均市值显著小于美国)，外资持有A股比例有望提升(当前占流通市值2.36%) [73][74] - 对出口影响：升值存在滞后效应，但产业链优势(2020-2022年升值周期出口仍增长)和贸易结构升级(加工贸易占比从40%降至18.1%)可缓解冲击 [81][82]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 跨季后信用债利差压缩行情将延续，中长久期信用债行情短期内也将延续，产业债有配置价值，但市场乐观情绪发酵后信用债有回调风险，超长信用债可少量仓位参与 [5][8] - 上证指数开启新一轮行情带动市场风险偏好上升，转债市场配置逻辑长期成立，当前可跟随行情适当加仓 [5][14] 根据相关目录分别进行总结 信用债与可转债观点：利差压缩行情或延续 - 跨季后信用债利差压缩行情延续，季初市场乐观情绪或助推，原因是季末扰动消除后利率季节性向下、资金面平稳、资管产品拉长久期博取资本利得风险偏好提升，中长久期信用债行情将延续，期限利差或进一步压缩 [8] - 可关注产业债配置价值，市场或追逐绝对收益偏高主体，下沉动力或加强，目前建筑地方国企、煤炭国企等利差偏厚板块后续票息收益偏厚主体有望被挖掘 [5][10] - 市场乐观情绪发酵后信用债有回调风险，超长信用债策略有胜率但赔率不高，可少量仓位参与，信用债 ETF 助力流动性溢价压缩 [5][13] - 上证指数开启新一轮行情带动市场风险偏好上升，源于基层治理能力提升带来民众信心增长，转债市场配置逻辑长期成立，当前转债资产欠配、风格右侧，权益市场走强将刺激增量资金入场，估值到绝对高点叠加权益上行小行情是窗口期，切换至中报逻辑前可适当加仓 [5][13][14] 信用债回顾：市场继续追逐绝对票息收益 负面信息监测 - 2025.6.23 - 2025.6.29 无债券违约与逾期，蒙自新型城镇化开发投资有限责任公司等 2 家企业主体评级或展望下调，无债项评级调低债券，延锋国际汽车技术有限公司等 4 家企业海外评级下调，旭辉集团股份有限公司等 6 家企业有重大负面事件 [17][18][19] 一级发行：发行缩量，中高等级融资成本略有下行 - 上周信用债发行量环比缩量至 3000 亿元，到期规模环比持平，融入偿还规模基本持平，统计到 6 只取消/推迟发行信用债，规模合计 40 亿元 [19][21] - 上周 AAA、AA+级平均票息分别下行 1bp、4bp，新发 AA/AA - 级新债频率仍低 [21] 二级成交：中低估值、中长久期相对跑赢 - 除 AAA 级外信用债估值几乎全面下行，无风险利率下行，中低等级信用债利差明显收窄，各等级期限利差以收窄为主，3Y - 5Y 部分跑赢，长期限等级利差大幅压缩 [25][27] - 上周各省城投债信用利差多数走阔 2bp 左右，产业债窄幅波动略跑赢城投，房地产行业利差继续走阔 59bp [29][31] - 信用债流动性稍有减弱，换手率环比下降 0.06pct 至 2.25%，换手率前十基本为央国企，统计到 3 只折价超过 10%的信用债 [34] - 单个主体估值变化看，利差收窄或走阔幅度居前的城投分布散乱，产业方面利差走阔幅度前五主体均为房企 [36] 可转债回顾：转债大幅跟涨，右侧窗口开启 市场整体表现：股市持续上行，转债强势跟涨 - 6 月 23 日至 6 月 27 日，上证指数等宽基指数上涨，计算机等行业领涨，领涨转债表现强于正股，三羊、奥飞、海泰转债涨幅居前，天阳、恒帅、欧通转债成交活跃 [39] 转债强势跟涨，把握右侧机会 - 本周转债显著上行，日均成交额下行至 579.07 亿元，中证转债指数上行 2.08%，平价中枢上行 3.7%至 98.0 元，转股溢价率中枢下行 2.8%至 25.9% [43] - 中低评级、小盘、高价转债表现较好，高评级、双低转债相对偏弱，转债市场配置逻辑长期成立，当前可跟随行情适当加仓 [43]

报告核心观点 - 持续配置反转因子，各股票池配置风格仍偏向成长，都配置了反转因子且该因子持续反弹；小幅增配美股，权益仓位不变；经济前瞻指标处于下降期初期；流动性货币投放进一步回升，综合指标维持略偏松；信用指标维持较高水平；市场流动性关注度最高；行业配置倾向对经济不敏感、对信用敏感的行业 [2] 各部分总结 持续配置反转因子 - 将宏观量化与因子动量观点结合选择共振因子，成长因子任意方法选择即配置，其他因子按类型参考不同结果；目前经济回落、流动性略偏松、信用转好，仅流动性触发修正，修正后方向与上期一致 [5][7] - 因流动性与信用背离，按对经济不敏感、对信用敏感选得分前三因子，各股票池配置风格偏成长，300、500 因子选择与上期一致，中证 1000 增加短期反转因子，各股票池都配置反转因子且该因子持续反弹 [7][8] 各宏观指标方向与资产配置观点 经济前瞻指标 - 2025 年 7 月经济前瞻指标处于下降趋势初期，未来将持续下降；6 月 PMI 和 PMI 新订单指标上升，部分领先经济指标处于下降周期，影响前瞻综合指标下降 [13] 流动性 - 每月末根据利率、货币净投放、超储率判断流动性环境，近三个月指标显示 6 月利率下行，货币投放反弹，超储率低，综合流动性指标维持略偏松 [20][21][23] 综合信用指标 - 2024 年下半年信用各维度指标偏弱，本月信用指标与上期接近，社融存量同比小幅回落，信用结构好转，综合信用指标维持较高水平 [24] 大类配置观点 - 目前经济下行、流动性偏紧、信用较好，与此前观点一致，权益仓位不变；美股趋势回升，小幅增配 5% [2][25] 市场关注点 - 通过 Factor Mimicking 模型跟踪市场关注点，2023 年以来信用、通胀关注度高，近期流动性成最受关注变量，市场受流动性驱动多，经济关注度近两月回落 [26][28] 宏观视角下的行业选择 - 本期经济指标下行，流动性指标修正为略偏紧，信用指标乐观，因流动性和信用背离，倾向选择对经济不敏感、对信用敏感的行业，如电子、传媒、电力设备等 [28]

政策推动与平台接入 - 湖北银行、遂宁银行、武汉众邦银行相继接入全国中小微企业资金流信用信息共享平台，旨在推动信用信息共享[1] - 国家金融监督管理总局、中国人民银行联合发布《银行业保险业普惠金融高质量发展实施方案》，提出深化信用信息共享，丰富共享内容，优化共享方式[1] - 中国人民银行、中国证监会等八部门联合印发《支持小微企业融资的若干措施》，明确巩固"信易贷"工作成效，持续扩大信用信息归集共享范围[4] 资金流信息平台功能与作用 - 资金流信息平台由中国人民银行征信中心负责建设、运行及维护，提供"明细汇总产品"与"信用信息报告"，涵盖企业近36个月的账户资金情况、公共机构缴费、第三方支付往来等关键数据[2] - 平台可帮助商业银行综合研判企业经营状况、信用状况、收支能力和履约情况，缓解银企信息不对称问题，破解中小微企业无信贷记录或记录单薄难题[2] - 众邦银行通过平台调取的跨行资金流数据，结合智能风控模型，可大幅提升授信评估的全面性和效率，为缺乏传统抵押物的中小微企业提供更公平的融资机会[3] 行业专家观点与建议 - 中国普惠金融研究院院长贝多广认为，政府应进一步完善信用信息体系、融资担保机制等基础设施建设，商业机构应发挥主导作用，开发满足多层次市场需求的产品[1] - 上海经邑产业数智研究院副院长沈佳庆表示，动态资金流信息有助于银行动态调整授信模型，优化信用评分体系，降低误判风险，并可开发更多定制化金融产品[3] - 招联首席研究员董希淼建议政府部门破除信息壁垒，金融机构加强合作打通信息孤岛，进行跨业态合作延伸数据范畴[5] 平台试点与数据应用 - 2024年10月，中国人民银行组织31家首批试点金融机构开发建设资金流信息平台上线运行[2] - 平台提供的动态资金流信息能全生命周期地反映中小微企业的经营状况、收支状况、偿债能力、履约行为，成为授信决策的重要依据[2][3] - 银行可通过技术对接实现数据交互，引导中小微企业在信用信息共享平台开设数据账户，补充资金流水信息作为授信增信依据[5]

债市行情 - 国债期货主力多数收涨，30年期主力合约涨0.28%报120.740，10年期主力合约涨0.10%报109.005，5年期主力合约涨0.06%报106.205，2年期主力合约跌0.01%报102.488 [2] - 银行间主要利率债收益率小幅回落，30年期国债收益率下行0.25BP至1.858%，10年期国开债收益率下行0.5BP至1.72%，10年期国债收益率下行0.3BP至1.646% [2] - 中证转债指数上涨0.48%报445.78点，成交金额627.77亿元，飞鹿转债、应急转债分别涨20.00%、17.35% [2] 海外债市 - 美债收益率全线走低，2年期跌2.87BPs至3.717%，10年期跌4.89BPs至4.222%，30年期跌5.87BPs至4.772% [3] - 日债收益率"短升长降"，10年期下行0.7BP至1.426%，3年期和5年期分别上行0.6BP和0.5BP [3] - 欧元区10年期法债收益率涨2BPs至3.282%，德债收益率涨1.5BP至2.602%，英债收益率跌1.5BP至4.487% [3] 一级市场 - 国开行2年、3年、5年、10年期金融债中标收益率分别为1.4689%、1.6313%、1.5230%、1.6569%，全场倍数分别为3.46、2.54、2.82、2.26 [4] 资金面 - 央行单日净回笼2755亿元，开展1310亿元7天期逆回购操作，利率1.40% [5] - Shibor短端品种集体下行，隔夜品种下行5.5BPs至1.367%，7天期下行23.3BPs至1.53% [5] 机构观点 - 三季度或进入宽信用政策效果兑现期，新型政策性金融工具额度或有望下达 [1] - 中信证券预计7月政府债发行2万亿左右，净融资规模约9000亿元 [6] - 中金固收指出熊猫债累计发行量破万亿，外资熊猫债占比约1/4 [7] - 华泰固收认为基本面内生趋势对债市仍偏利好，但需提防高拥挤度波动 [7]

征信宣传活动 - 中国人民银行山东省分行联合八部门举办"信用赋能·生态聚才"青年人才登山活动暨"6·14信用记录关爱日"征信宣传活动 活动包括信用报告义诊 信用主题打卡 征信答题闯关等趣味活动 [1] - 中国人民银行昌都市分行开展"6·14信用记录关爱日"系列活动 累计开展10余场 线下覆盖群众1800余人 发放宣传品300余份 藏汉双语宣传资料3100余份 [1] - 中国人民银行河南省分行与河南省发展改革委主办"6·14信用记录关爱日"专题宣传活动 设置12种互动游戏如"信运投壶"和"征信套圈" 发放传统诚信文化书签 [1] - 中国人民银行大庆市分行联合市总工会 市司法局等部门 运用"法治宣传车+流动服务"宣传模式 开展"征信宣传进企业"活动 [1] 社会信用体系建设 - 活动旨在深化社会信用体系建设 营造"知信 用信 守信"的良好氛围 [1] - 活动强化重点群体的诚信意识和风险防范能力 为优化区域信用环境 推动社会信用体系建设注入强劲动能 [1]

黄金价格驱动因素 - 长期驱动因素包括央行购金和多元化优势 过去三年央行连续购买1000多吨黄金 是2010-2021年平均水平的两倍 [3] - 去美元化背景使黄金中长期看涨趋势不变 美债信用危机下机构配置需求提供支撑 [2] - 美元指数累计下跌10.8%创1973年以来最差同期表现 美元疲软提振黄金至3300美元上方 [2][3] 短期市场关注点 - 7月关税暂缓截止期临近 贸易协议进展有限可能扰动市场 若未能达成协议或冲击美国经济通胀 [1][2] - 美国6月非农就业数据受关注 若显示经济放缓可能提升7月降息概率 金价存在补涨可能 [2][3] - 国际金价在3450美元前高形成"三重顶"技术阻力 年中流动性收紧或增加回调风险 [2] 货币政策影响 - 财政部长暗示贸易协议或推迟至9月 市场为未来宽松政策进行铺垫 [1] - 美国总统持续施压美联储降息 与美元走软形成关联性支撑 [3] - 美联储货币政策预期受经济数据影响 金价在3300美元附近横盘整理 [2] 地缘政治因素 - 中东局势和俄乌冲突带来阶段性扰动 但未改变黄金长期趋势 [2] - 市场当前处于期待关税冲突和中东局势降温的阶段 [1]

宏观日报 | 2025-07-01 经济政策超预期，全球地缘政治冲突 中观事件总览 生产行业：6月制造业PMI改善。 1）国家统计局公布数据显示，6月份，制造业采购经理指数（PMI）为49.7%， 比上月上升0.2个百分点，制造业景气水平继续改善。从企业规模看，大型企业PMI为51.2%，比上月上升0.5个百 分点，高于临界点；中型企业PMI为48.6%，比上月上升1.1个百分点，低于临界点；小型企业PMI为47.3%，比上 月下降2.0个百分点，低于临界点。 服务行业：关注境外税收政策推进。 1）三部门发布境外投资者以分配利润直接投资税收抵免政策。境外投资者 以中国境内居民企业分配的利润，在2025年1月1日至2028年12月31日期间用于境内直接投资符合条件的，可按照 投资额的10%抵免境外投资者当年的应纳税额，当年不足抵免的准予向以后结转。中华人民共和国政府同外国政府 订立的税收协定中关于股息、红利等权益性投资收益适用税率低于10%的，按照协定税率执行。 数据来源：iFind，华泰期货研究院 行业总览 上游：1）能源：昨日国际油价同比下跌较多。2）农业：鸡蛋价格近期回升。 市场定价：全行业信用利差近期小 ...

基准做市信用债ETF规模增长 - 首批8只基准做市信用债ETF总规模达1162.43亿元，较发行时增长超5倍 [1][2] - 华夏上证基准做市公司债ETF规模达203.33亿元，位列第一 [2] - 易方达上证基准做市公司债ETF规模188.10亿元，南方上证基准做市公司债ETF规模182.71亿元 [2] - 其余5只产品规模在104.64亿元至134.89亿元之间 [2] 产品发行与市场表现 - 8只产品于2024年11月29日上报，12月31日获批，2025年1月7日集体发行 [2] - 多只产品达到30亿元募集上限，合计募集规模217.10亿元 [2] - 产品正式入库质押，增强了信用债ETF产品的吸引力 [1][4] 行业评价与发展前景 - 债券做市制度有助于形成合理定价，强化市场稳定性 [3] - 信用债ETF支持T+0回转交易，便利投资者进行资产切换 [5] - 债券指数基金市场占比相对较低，仍有较大提升空间 [6] - 信用债指数基金发展刚起步，存量产品较少 [6] - 债券ETF具有交易灵活、质押方便等优势 [6] 质押式回购业务影响 - 8只产品纳入通用质押式回购，自6月6日起可作为质押券 [4] - 质押式回购有利于提高资金使用效率，拓宽融资渠道 [5] - 入库质押增强了产品吸引力，推动规模增长和活跃度提升 [4] - 信用债ETF流动性有望进一步提升，满足客户交易需求 [4]

政策背景与目标 - 六部门联合印发《关于金融支持提振和扩大消费的指导意见》，释放扩大内需、激发消费活力的信号 [1] - 政策包含6个方面19项重点举措，旨在构建金融支持消费的长效机制 [1] - 2025年5月社会消费品零售总额达41326亿元，同比增长6.4%，显示消费市场韧性强 [1] 消费领域与金融支持方向 - 政策聚焦商品消费、服务消费、新型消费三大领域，通过信贷、债券、股权等多元融资工具支持 [2] - 服务消费领域（文化旅游、体育娱乐、教育培训等）获创新融资模式、延长贷款期限等支持 [2] - 耐用消费品融资、绿色家电替换消费、以旧换新信贷工具被重点提及，培育绿色消费、智能消费新增长极 [2] 金融供给侧改革与落地执行 - 需加强金融供给侧改革，提升对新兴消费产业链的金融理解力，建立专门风控机制 [3] - 推动"数据信用+消费金融+供应链金融"融合模式，依托金融科技实现场景化金融服务 [3] - 信用消费体系建设需普惠发展个人信用贷款、消费分期等，支撑中低收入群体消费 [3] 政策协同与保障机制 - 需健全协同推进机制，加强部门间职责划分、数据共享、资源整合 [3] - 探索分类考核机制和激励约束体系，推动金融机构差异化定位 [3] - 政策落地后消费有望从"恢复型"转向"持续性"，成为稳增长支柱 [4]