报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 资本市场风险偏好延续积极，海外美国关税与特朗普内斗影响渐淡，通胀数据对美联储降息预期扰动不明显，全球主要股市多数收涨，大宗商品涨跌互现；国内“反内卷”行情延续，周期股在股市和期市联动，A股大盘站稳3500点，商品市场内强外弱特征强化且扩散，债市多数下挫、股指普涨、商品大类板块多数收涨 [6] - 国内商品与股市交易宏观逻辑主线是反内卷行情延续，二季度宏观数据总量有韧性但边际转弱，消费挑大梁，物价低迷，PPI连续33个月负增长带来通缩风险，与“内卷式竞争”形成恶性循环，市场对政策有较强预期，强化“反内卷”行情交易逻辑 [7] - 工信部十大行业稳增长方案即将出台明确反内卷行情方向，雅鲁藏布江下游水电工程开工弥补需求端担忧，推升行情，但政策执行侧重调结构等，最终落地方案可能难超预期，行情走势料一波三折，热点板块和品种快速轮转，投资不宜逆势，市场乐观时注意控制风险 [8] 各目录总结 大类资产 - 海外美国关税与特朗普内斗对资本市场影响平淡，地缘动荡难起波澜，通胀数据对美联储降息预期扰动不明显，全球主要股市多数收涨，BDI指数大涨，美元反弹，非美货币承压，大宗商品涨跌互现；国内“反内卷”行情延续，周期股在股市和期市联动，A股大盘站稳3500点，商品市场内强外弱特征强化且扩散，10个商品大类板块指数中8个收涨，大宗商品热点行情不断，国内定价商品特别是工业品普涨 [11] 板块速递 - 国内债市多数下挫近强远弱、股指普涨，商品大类板块涨跌互现，Wind商品指数周度涨跌幅1.84%，10个商品大类板块指数中8个收涨2个收跌，除有色和非金属建材板块逆势收跌外，其他商品收涨，油脂油料、煤焦钢矿和能源板块涨幅居前，市场强预期弱现实、内外定价商品强弱转换风格强化 [16] 资金流向 - 上周商品期货市场资金整体小幅流入，能源、贵金属、谷物、油脂油料、非金属建材和软商品板块资金流入明显，有色和农副产品板块资金流出明显 [19] 品种表现 - 最近一周国内主要商品期货多数收涨，上涨居前的商品期货品种为碳酸锂、集运指数与工业硅，跌幅居前的商品期货品种为LPG、沪铅和尿素 [24] - 从量价配合角度看，碳酸锂、工业硅和棕榈增仓上行，LPG、沪铅和PVC增仓下行 [28] 波动特征 - 上周国际CRB商品指数波动率大幅下行，国内Wind商品指数与南华商品指数波动率也下挫；商品期货大类板块波动率多数下降，贵金属、软商品和非金属建材、谷物板块大幅降波，能源和油脂油料板块逆势升波明显 [30] 宏观逻辑 - 股指悉数震荡上扬，估值集体抬升，风险溢价ERP承压，国内四大股指全线上扬，成长股与价值股表现联袂走高，市场情绪回暖 [44] - 大宗商品价格指数震荡走高，通胀预期回升，预期和现实联袂上扬 [45] - 股市与商品联袂走高，商品 - 股票收益差变动不大，南华商品指数和CRB商品指数走势震荡上扬，国内定价商品表现更强势，内外商品期货收益差变动不大，“反内卷”行情在商品与股市均有表现，股期联动下“资金跷跷板”效应不明显，商品内强外弱风格强化 [51] - 美债收益率近弱远强，期限结构进一步陡峭化，期限利差平稳，实际利率与金价均高位震荡 [61] - 美国高频“衰退指标”走势劈叉，关税对经济冲击不明显，美债利差10Y - 3M在0上下摆动 [71] - 美联储7月按兵不动概率93.6%，降息预期概率微降，9月开始降息概率不高，10或12月继续降息，年内降息2次50bp预期概率最高为41.4% [75] 数据追踪 - 国际主要商品多数收涨，BDI再次飙升，铜豆与白银上涨，原油玉米收跌，金价震荡收平，金银比回落 [32] - 沥青开工率平稳，地产销售持续弱势，运价小幅回落，短期资金利率反弹后震荡 [53] - 美债利率小升，中美利差承压，通胀预期大幅回升，金融条件宽松，美元反弹后震荡，人民币走势稳韧 [69] 相关经济数据 - 美国6月CPI同比增长2.7%，略高于预期和5月水平，为2月以来最大同比涨幅，环比增长0.3%，符合预期且高于5月水平；核心CPI环比涨幅0.2%较5月加速，同比涨幅2.9%略低于预期，部分商品价格上扬显示关税政策影响，二手车和新车价格指数环比下降阻碍核心CPI上涨 [83] - 2025年上半年国内生产总值660536亿元，同比增长5.3%，分产业看第一、二、三产业增加值分别同比增长3.7%、5.3%、5.5%，分季度看一季度增长5.4%，二季度增长5.2%，环比二季度增长1.1%，二季度宏观数据总量有韧性但边际转弱，地产拖累、出口挑战、消费挑大梁 [92] - 6月CPI同比微涨0.1%结束连续三月负增长，PPI同比降幅扩大至 - 3.6%，连续33个月为负，PPIRM降幅更大，中上游行业价格普跌，受产能过剩、需求不足、外部冲击三重压力影响 [96] 政策与项目动态 - 工信部将实施新一轮钢铁等十大重点行业稳增长工作方案，推动调结构、优供给、淘汰落后产能，支持重点工业大省发挥作用，还将实施稳增长和智能化绿色化转型升级两大行动推动装备制造业高质量发展 [101][102] - 雅鲁藏布江下游水电工程7月19日开工，总投资1.2万亿元，规划建设5座梯级电站，总装机容量6000万千瓦，预计年发电量约3000亿千瓦时，对国家能源安全、“双碳”目标、边疆发展、区域平衡等意义重大，短期内提振区域建材和工程施工领域景气度，中长期驱动高端装备制造等产业，与十大行业稳增长方案共振强化反内卷行情 [108][111] 本周关注 - 7月21日关注中国1年期/5年期贷款市场报价利率、日本股市休市；7月22日关注欧洲央行公布银行贷款调查报告、美联储主席鲍威尔与监管副主席鲍曼发言；7月23日关注欧元区7月消费者信心指数、特朗普人工智能专题讲话；7月24日关注欧洲央行公布利率决议及拉加德记者会、欧元区PMI；7月25日关注日本7月东京CPI、俄罗斯央行公布利率决议 [115]

报告行业投资评级 - 行业评级为推荐，维持评级 [7] 报告的核心观点 - 受全球地缘冲突、关税政策、部分国家政策等多因素影响，部分金属供给端不足，加剧市场需求情绪，叠加反内卷行情持续演绎，国内金属价格普涨且有望延续，建议关注工业金属及稀土投资机会 [5] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾（2025.7.07 - 2025.7.18） - 近2周有色金属行业指数上涨2.85%，跑赢沪深300指数，在31个申万一级行业中排第14 [2][14] - 细分领域中，小金属（13.93%）、金属新材料（7.71%）、能源金属（5.01%）涨幅居前，贵金属和工业金属分别变化0.15%、 - 0.56% [2][14] 贵金属 - COMEX黄金收盘价3355.5美元/盎司，近2周涨0.58%，年初至今涨25.62%；COMEX银收盘价38.43美元/盎司，近2周涨3.74%，年初至今涨28.13% [3][22] - 近两周黄金价格“高位震荡”，短期走势震荡，多空博弈增加，但长期支撑因素稳固；白银价格近两周补涨，未来有上涨空间 [23][26] - 建议关注山东黄金、中金黄金、湖南黄金、盛达资源、湖南白银 [23][26] 工业金属 - LME铜现货结算价9667美元/吨，近2周跌3.04%，年初至今涨11.30%；LME铝现货结算价2592美元/吨，近2周涨0.17%，年初至今涨2.19% [30] - 铜价近两周震荡下行，未来长期需求看好；铝价近两周震荡，呈“下有支撑、上攻乏力”格局 [30][33] - 建议关注紫金矿业、洛阳钼业、江西铜业、铜陵有色、中国铝业、云南铝业、南山铝业 [30][33] 小金属 - 黑钨精矿(≥65%)价格180,000元/吨，近2周涨4.05%，年初至今涨25.87%；LME锡价格33,355美元/吨，近2周跌1.23%，年初至今涨17.20% [36] - 钨价近两周持续上升，年内供需缺口扩大，延续偏强走势；锡价近两周窄幅震荡，中长期复产进程推进 [37] - 建议关注中钨高新、厦门钨业、章源钨业、锡业股份、华锡有色、兴业银锡 [37] 稀土 - 中国稀土价格指数报192.24，近2周涨5.17%，年初至今涨17.38% [47] - 近两周稀土市场高位震荡，主流产品走势分化，预计短期延续震荡 [48] - 建议关注中国稀土、北方稀土、盛和资源 [48] 能源金属 - 电解钴均价244,500元/吨，近2周跌2.49%，年初至今涨70.98%；硫酸钴(≥20.5%)均价49,750元/吨，近2周涨1.84%，年初至今涨82.23% [53] - 碳酸锂（99.5%电池级，国产）均价66,670元/吨，近2周涨6.98%，年初至今跌11.30%等 [56] 重大事件 行业重要新闻 - 7月10日欧洲议会敦促中方取消稀土出口限制，中方表示不满和反对 [62] - 2025年上半年巴西对华稀土化合物出口达670万美元，同比增约3倍 [62] - 7月18日工信部将落实相关产业方案，印发稳增长工作方案，在稳增长和促转型方面提出方向 [4][63] 重点公司公告 - 中国稀土发布2025年半年度业绩预告，上半年扭亏为盈 [64] - 厦门钨业发布2025年半年度业绩快报，营收增加，利润总额同比有变化 [65]

市场整体表现与资金动向 - A股和港股估值具有吸引力 全球资本再平衡带来增量资金 推动市场上攻 上证指数突破3500点 恒生指数接近25000点 确立慢牛长牛走势 [1] - 上半年GDP增速达5.3% 超出年初5%目标 稳增长政策逐步发力落地显效 下半年5%以上增长可期 经济基础支撑市场走强 [1] - 居民存款过去五年新增60万亿 累计达160万亿 在楼市机会减少、实体行业产能过剩及反内卷政策背景下 储蓄向资本市场转移带来增量资金 [2] - 权益类基金销售逐步回暖 但日均销售量仅数亿 较历史高点单日100亿仍较小 显示市场处于牛市初期 [2] 行业配置与板块表现 - 上半年行业配置呈哑铃型特征：科技创新板块（人形机器人、英伟达产业链、芯片半导体、创新药）与高分红低估值板块（银行股）双双上涨 [3] - 银行股作为低估值高股息板块 吸引机构加仓 多只个股创历史新高 对指数突破箱体震荡起到关键作用 [6] - 下半年行情扩散预期强烈 品牌白酒、品牌中药、食品饮料等调整充分板块有望估值修复 [3] - 新能源汽车、锂电池、光伏等新能源板块在反内卷、去产能背景下有望否极泰来 [3] 科技创新与产业趋势 - 科技股为全年领涨主线 代表经济转型方向 人工智能第四次科技革命通过"AI+传统行业"赋能 人形机器人是"AI+消费"最佳落地场景 [5] - 人形机器人处于产业发展初期 从"0到1"向"1到10"过渡 上游零部件龙头股布局机会显著 部分公司获近1亿元订单 进入"炒订单"阶段 [5][6] - 英伟达股价创新高及高管访华带动产业链热情 创新药作为科技创新延伸 生物医药企业本质属科技股 [6] 反内卷政策与行业影响 - 光伏、锂电池、外卖等行业出现严重内卷和价格战 导致企业盈利能力受损 甚至出现"生产越多亏损越多"现象 [4] - 行业协会要求大幅削减产能（如光伏行业直接削减30%） 重塑供需平衡 提升产品价格和企业盈利能力 [4] - 去产能主要去除落后或过剩产能 利好行业龙头企业 反内卷行情对上市公司构成重大利好 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国内商品与股市交易宏观逻辑主线是反内卷行情延续，政策预期下该行情持续，工信部十大行业稳增长方案即将出台和雅鲁藏布江下游水电工程开工强化此行情演绎，国内定价商品尤其是工业品普涨 [2][4] - 十大行业稳增长方案出台背景是当下挑战，应对思路是稳增长和促转型，二者相辅相成，且要不断优化发展环境 [6] - 工信部方案明确反内卷行情方向，水电工程开工弥补需求端担忧，但方案执行侧重调结构等，最终落地方案可能难超预期，行情走势一波三折，热点板块和品种快速轮转，投资不宜逆势，市场乐观时要控制风险 [8] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 7月18日工信部总工程师表示将实施新一轮十大重点行业稳增长工作方案，支持重点工业大省发挥作用，具体方案近期陆续发布；7月19日雅鲁藏布江下游水电工程开工，总投资1.2万亿元，规划建设5座梯级电站，总装机容量6000万千瓦，预计年发电量约3000亿千瓦时 [2] 点评 - 国内商品与股市交易宏观逻辑主线是反内卷行情延续，二季度宏观数据总量有韧性但边际转弱，投资端畅想政策预期下行情延续，物价数据折射内生性通缩风险，PPI连续33个月负增长，通缩压力与内卷式竞争形成恶性循环，6月PPI数据差与地产困境反转共振，市场对政策预期强，强化反内卷行情交易逻辑 [4] 工信部行动 - 上半年工业和信息化事业发展态势良好，但下半年面临挑战，需应对外部不确定性、化解产业结构性矛盾，下一步将在多方面发力，重点抓好两大行动推动装备制造业高质量发展：实施新一轮稳增长行动，印发相关行业稳增长工作方案；实施智能化绿色化转型升级行动，印发相关行业数字化转型实施方案和绿色发展纲要 [5] 稳增长与促转型 - 十大行业稳增长方案出台背景是当下挑战，应对思路是稳增长和促转型，稳增长巩固基础，抓手是十大重点行业稳增长方案和重点工业大省挑大梁；促转型有两条路径，提高发展质量，方向是产业高端化、智能化和绿色化，培育发展动能，组织实施相关计划，开展专项行动，培育新产业、打造新动能，推动未来产业创新发展，超前布局新领域新赛道，同时要优化发展环境 [6] 优化发展环境举措 - 开展专项行动解决拖欠中小企业账款问题，强化标准作用，加强产能监测预警，推动行业自律，优化发展生态，坚定企业发展信心 [8] 投资策略 - 工信部方案明确反内卷行情方向，水电工程开工弥补需求端担忧，但方案执行侧重调结构等，最终落地方案可能难超预期，行情走势一波三折，热点板块和品种快速轮转，投资在行情发酵延伸时不宜逆势，市场乐观时要控制风险 [8]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[5] 报告的核心观点 - 反内卷行情扩散，商品价格普涨，在政策强预期下，铜、铝、锂等有色金属价格有望回升，钴关注出口禁令延长带来的反弹机会 [4][6] 根据相关目录分别进行总结 1. 行业综述 1.1 重要信息 - 国内外宏观：美国6月核心CPI不及预期，至7月12日当周初请失业金人数低于预期，6月零售销售月率超预期；工信部表示十大重点行业稳增长工作方案即将出台 [10] - 重要公告：洛阳钼业上半年归母净利润预计82 - 91亿元，同比增长51.4% - 68.0%；中矿资源上半年归母净利润预计0.65 - 0.9亿元，同比下降81.0% - 86.3%；藏格矿业暂停锂资源开发 [11] 1.2 市场表现 - 有色板块整体表现：本周上证指数上涨0.69%，申万有色板块上涨1.82%，跑赢上证指数1.13pct，位居申万板块第10名；细分板块中，钨/锂/稀土板块涨跌幅居前，钴/磁材/铜板 块涨跌幅居后；个股涨跌幅前五为海星股份等，后五为精艺股份等 [12] 1.3 估值变化 - PE_TTM估值：本周申万有色板块PE_TTM为20.17倍，本周变动0.25倍，与万得全A比值为99% - PB_LF估值：本周申万有色板块PB_LF为2.33倍，本周变动0.03倍，与万得全A比值为139% [20] 2. 工业金属 2.1 铜 - 价格：本周伦铜上涨0.83%，沪铜下跌0.03%，纽铜下跌0.04% - 库存：伦铜库存上涨12.37%，沪铜库存上涨3.80%，纽铜库存上涨3.69% - 冶炼：冶炼费 -43.2美元/吨；硫酸价格上涨1.54%，铜冶炼毛利为 -2473元/吨，亏损收窄 [25] 2.2 铝 - 价格：本周伦铝上涨0.10%，沪铝下跌1.01% - 库存：伦铝库存上涨7.60%、沪铝库存上涨5.45%，现货库存上涨5.38% - 原料：本周氧化铝价格上涨0.16%，阳极价格持平，铝企毛利下跌0.21%至4526元/吨 [36] 2.3 铅锌 - 价格：本周伦铅价格下跌1.38%、沪铅下跌1.70%；伦锌价格上涨1.24%，沪锌价格下跌0.45% - 库存：伦铅库存上涨7.63%，沪铅上涨13.03%；伦锌上涨13.16%，沪锌上涨9.30% - 冶炼：冶炼加工费持平至3800元/吨；矿企毛利下跌1.24%至7000元/吨、冶炼毛利为250元/吨，盈利缩窄 [46] 2.4 锡镍 - 价格：本周伦锡价格下跌0.73%，沪锡价格下跌0.65%；伦镍价格下跌0.33%，沪镍价格下跌0.78%；镍铁价格下跌1.10% - 库存：伦锡库存下跌1.78%，沪锡库存上涨0.72%；伦镍库存上涨0.68%，沪镍库存上涨0.92% - 盈利：国内镍铁企业盈利为4073元/吨，盈利缩窄，印尼镍铁企业盈利下跌2.02%至22305元/吨 [60] 3. 能源金属 3.1 锂 - 价格：本周锂辉石价格上涨5.49%至711美元/吨，锂云母价格上涨7.12%至1505元/吨，碳酸锂价格上涨4.55%至66650元/吨，氢氧化锂价格上涨0.35%至57620元/吨 - 毛利：以锂辉石为原料的冶炼毛利为 -834元/吨，以锂云母为原料的冶炼毛利为 -3643元/吨 [75] 3.2 钴 - 价格：本周海外MB钴价下跌0.79%至15.60美元/磅，国内电钴价格下跌1.22%为24.3万元/吨，国内外价差0.96万元/吨；硫酸钴上涨0.39%为5.09万元/吨，四钴价格上涨0.79%为21.02万元/吨 - 毛利：国内冶炼厂毛利下跌14.52%为3.03万元/吨；刚果原料钴企毛利下跌2.58%至9.36万元/吨 [88]

市场表现 - 7月14日港股三大指数午后上涨，恒生科技、恒生、国企指数分别涨0.67%、0.26%、0.52%，成交额萎缩，南向资金净买入82.43亿港元[9] - 美东时间7月14日美股三大股指收涨，道指、纳指、标普500分别涨0.2%、0.27%、0.14%[9] - 7月14日日经225指数跌0.28%，东证指数跌0.02%，造纸和纸浆等板块领跌[12] 行业动态 - 比特币创新高带动港股加密货币概念股走强，欧科云链、新火科技控股、连连数字分别收涨46.24%、7%、超23%[9] - “反内卷”行情持续，钢铁、建材、煤炭股拉升，中国建材、中国神华分别涨超7%、5%[9] - 日本长期国债延续跌势，20年期国债收益率涨12个基点至2.620%[12] 公司表现 - 蔚来汽车涨超10%，消息称乐道L90预售定价超预期且蔚来将四季度盈利[9] - 四环医药、三生制药分别大涨15%、超12%，医美概念涨幅靠前[9] - 日产汽车将为本田生产皮卡，丰田、日产分别涨0.94%、3.61%[12] 宏观经济 - 2025上半年中国社融增量22.83万亿元，人民币贷款增12.92万亿元，均高于预期[13] - 受美国“对等关税”影响，2025上半年我国对美进出口总值2.08万亿元，同比降9.3%[13]

Q&A 如何看待当前市场的反内卷行情及其阶段性表现？ 策略周谈 "反内卷"行情的三阶段 20250707 摘要 反内卷行情分为三个阶段：需求端驱动、供需差距显现、供给端出清预 期下的高估值。若无明确供给端出清信号，行情可能止步于第一阶段。 当前反内卷行情与 2016-2017 年供给侧改革不同，主要针对民企参与 的制造业，如光伏、汽车等，出清难度较高，强调有序退出，市场预期 兑现速度较慢。 2016 年煤炭股经验显示，供给侧改革文件发布初期超额收益短暂，煤 价上涨是第二波行情驱动，产能长期无法恢复的预期带来第三波超额收 益。 2016 年 2 月供给侧改革文件发布后，煤炭股在 2 月至 3 月间相对于沪 深 300 有约 10%的小幅超额表现，但很快回落。 第二段行情始于 2016 年 6 月，当时煤价开始小幅上涨，并在一个月内 完成主要涨幅。尽管下半年煤价继续上涨，但煤炭股未能超额表现。 第三段超额行情发生在 2017 年 5 月至 6 月，由于市场定价认为煤炭产 能长期无法恢复，因此预计煤价将维持高位。这段超额持续时间更长， 但也仅约两个月。 内卷行情通常分为三个阶段。第一阶段是炒预期，通常在政策或市场消 ...

市场行情分析 - 当前市场或处于"反内卷"行情的第一阶段，受政策催化带动预期提升，但后续走势需关注政策落实及产能实际出清情况 [1][7] - 资金充裕背景下市场具备向上条件，吸引场外资金入场关键为估值吸引力与基本面预期上修 [5] - 股指突破关键点位后，短期仍有上升空间，2025年估值逻辑根本动力在于产业创新和贴现率下降 [6] 政策与行业影响 - 高层"反内卷"的政策决心对于地产链、新能源等低价竞争较为严重的产业领域均有积极的预期指引意义 [3] - 内卷最严重、业内盈利情况最糟糕的行业有更大的可能率先迎来供给侧改革，光伏产业链最具代表性，全产业链严重过剩 [3] - 海洋科技板块重点关注深海材料、深海装备、深海信息化三大核心领域 [3] 行业表现与配置建议 - 军工板块以30.32%的涨幅领跑市场，得益于地缘冲突、军贸扩张及政策刺激等因素，下半年或延续高景气 [12] - 周期方向整体表现较好，钢铁、建筑材料等产能过剩板块领涨全市场，煤炭、基础化工和有色金属板块表现亦尚可 [14][15] - 港股估值较低、风险溢价处高分位，长线配置价值明显，看好政策支撑下的科技板块及消费股 [13] 大类资产表现 - 万得全A一周涨幅1.22%，今年以来涨幅6.18% [9] - 恒生指数一周跌幅1.52%，今年以来涨幅19.22% [9] - COMEX黄金一周涨幅4.20%，今年以来涨幅29.71% [10] 宏观与固收 - 7月资金面在多重利好因素作用下大概率维持稳中偏松状态 [21] - 通胀压力下，A股维持"红利+科技"杠铃配置策略，黄金长期看多因美元信用动摇 [22] - 美国关税政策或对全球风险资产价格形成冲击，建议超配黄金和美债，低配美元 [23] 资产配置方向 - 成长风格资产仍是主要配置方向，科技成长、新消费、高分红板块具备结构性机会 [25][26] - 权益市场修复背景下，金融股行情未结束，黄金ETF具备长期避险配置价值 [26]

铁矿石期货行情分析 - 铁矿石期货价格连续三个交易日上涨 [1] - 市场关注焦点在于价格上涨是短期"反内卷"行情还是供需基本面实质性改善 [1] 市场驱动因素探讨 - 需进一步分析价格上涨是否由真实需求复苏或供给端收缩推动 [1] - 未明确提及具体供需数据变化或库存水平等支撑因素 [1]