（原标题：蒋飞：反内卷与市场化改革） ???核心观点 新一轮的"反内卷"行动正在紧锣密鼓准备中，市场将这一轮政策看作是"供给侧改革2.0"。这不仅因为 内卷的原因之一仍是产能过剩，更是因为政府出面是反内卷能够推动的重要原因。 问题出现的根本原因之一是产能过剩。在2012年服务业增加值占比首次超过制造业之后，中国经济逐渐 迈向消费型社会，居民消费需求从商品逐渐转向服务。但从投资-消费的结构来看，近十年固定资产投 资增速依然较快，造成供给相对过剩，而需求明显不足；商品相对过剩，而服务相对不足。 重点解决的问题是如何退出。市场经济的主要特征就是规模效应，规模越大成本越低，竞争力越强，在 未来的市场竞争中就可以通过降价战胜对手。这也是过去这些企业大力投资扩产增量的根本原因，在自 负盈亏主导的经济体里这属于正常的市场行为。那么竞争加剧之后，必然会有大企业吞并小企业，亏损 企业退出市场的过程。这种竞争过程必然会通过降价、兼并等市场化手段来实现。 如何让落后企业有序退出市场，是我们"反内卷"的重要工作。这次"反内卷"不仅是又一次的淘汰落后产 能，而是一次退出环节的市场化改革；不仅是针对退出这一个环节的市场化改革，也是对"进 ...

股市表现 - 上证指数、沪深300、中证红利分别上涨0.16%、0.03%、0.17%，中小微盘表现较弱，中证1000、中证2000仅上涨0.01%、0.07%[1] - 科创50下跌0.15%，恒生科技上涨0.26%，科技概念整体表现不强[1] - 半导体与稀土成为领涨板块，SW半导体指数上涨0.85%，Wind稀土指数大幅上涨4.06%[9] 债市动态 - 10年、30年国债收益率分别下行0.95bp、0.65bp至1.69%、1.91%，国债期货分别上涨0.05%、0.03%[1] - 5年期国债成为领涨品种，收益率曲线进一步拉直[5] - 央行逆回购续作1607亿元，净回笼1225亿元，资金利率维持低位稳定[4] 商品市场 - 碳酸锂受供给收缩预期影响大幅上涨5.4%，焦煤、焦炭分别上涨2.3%和1.7%[2] - 多晶硅价格回调下跌2.8%，其余品种波动幅度普遍在1%以内[2] - 焦炭、纯碱、焦煤、碳酸锂期货升水幅度扩大至14.6%、8.0%、6.9%、6.3%[3] 资金流向 - 融资余额增加90.22亿元，股票型ETF资金净流入50.56亿元[8] - 南向资金净流入6.61亿港元，小米集团、阿里巴巴、腾讯控股分别净流入17.22亿、5.00亿和4.27亿港元[10] 国际因素 - 中美关税休战期是否延期悬而未决，特朗普可能对中国征收额外关税[7] - 美俄元首会谈可能对全球资本市场产生影响[7]

黑色新一轮洗盘， 情绪溢价出清，等现实兑现？ 20250807 摘要 如何看待当前黑色系商品的价差现象？ 当前部分品种如卷螺差价拉大至 200 多点，这背后是预期和现实双重交易所致。 仓单压力和仓单问题导致价差达到极致角度。本质上，这是对现实问题的交易 结果。 当前黑色系商品价差由预期与现实的博弈导致，仓单压力是重要因素， 本质是对现实问题的交易结果，需关注远近端价格变化，如焦煤 09 到 01 合约减产预期兑现情况。 三季度行情受高铁水增产影响大，四季度或回归需求逻辑，需验证后续 需求。当前低库存是托底产业现实的重要因素，各环节会在价格调整时 补货，减少降价压力。 国内价格回调后，海外需求增加，价格低于 3,300 元/吨具备出口优势。 钢厂订单已覆盖 8、9 月，手握订单和利润，降价促销动力不足，补库 需求依然较强。 焦煤市场供应仍受约束，煤矿开工率不高，供应减少，底部支撑较强。 焦炭市场第五轮提涨已被接受，减产和产量未恢复，多头预期未被打破。 8 月整体看多，9 月可能二次回踩，需求不佳将导致中游负反馈。卷螺 差套利逻辑尚未走完，可考虑配置多卷空螺，螺纹反套和热卷正套逻辑 依然存在。 Q&A 过去一个月 ...

交通运输月度交流会 20250807 摘要 快递行业反内卷初见成效，多地快递价格上涨，主要由于加盟商亏损严 重及监管维稳压力。此次全国范围的涨价与 2021 年义乌单独涨价不同， 有望更具持续性，并受益于即将到来的旺季需求。 电商快递领域，推荐服务质量好、现金流充裕的公司，如中通和圆通， 以及在东南亚市场具有竞争力的极兔速递和高端件业务稳固的顺丰控股。 极兔速递受益于东南亚电商高增速，顺丰控股通过成本节降获得高端客 户。 跨境电商物流方面，美国线航空货量已恢复至关税前 70%，优于预期。 东航物流班次满载率高，运价虽降但仍优于预期，股息率 4.7%，建议 左侧布局，关注关税改善或货量增加带来的积极影响。 航空板块票价疲软，但客运量良好。基本面已充分反映，油价和汇率或 带来利好。长期看，供给增速放缓将提升航司收益。首推华夏航空，其 支线航空龙头地位及补贴标准提升使其盈利确定性较高。 铁路货运方面，看好铁龙物流，其铁路特种集装箱业务受益于设备升级， 渗透率仍有提升空间。同时，公司与钢铁企业上下游供应链协同性强， 反内卷可能带来盈利弹性。 Q&A 7 月份交通运输行业的整体表现如何？哪些子板块表现较好？ 等促销活动 ...

"反内卷"养殖看点 20250807 摘要 反内卷政策推动生猪养殖行业供给侧改革，旨在解决低价无序竞争问题， 引导企业提升产品品质，有序退出落后产能，以实现行业健康发展。政 策执行力度加大，预计未来养殖行业将进一步优化供给结构。 牛市下半场呈现金融再通胀向食物再通胀转化的趋势，居民存款搬家、 超额储蓄流入股市、现金利率下降、国家队增持、投融资结构变化及机 构投资者入市是主要变化，低利率环境有望形成长期稳定增长。 通胀水平需从供给改革与需求刺激两方面理解，先进行供给改革再进行 需求刺激，可有效推动经济增长。上半年土拍市场回暖预示地方财政状 况改善，为中央政策执行提供支持。PPI 降幅收窄将对资产配置产生强 烈影响。 生猪养殖行业反内卷的具体措施包括控制基础产能、能繁母猪存栏、肥 猪出栏体重和二次育肥，并及时上报生产数据。目标是防止生产端大起 大落和价格大跌，提高综合素质和竞争力。 反内卷政策有助于生猪养殖行业落后产能有序退出，提高整体效率，节 约上游资源品如玉米、豆粕等粮食，并释放前期积累的风险。同时，有 望解决兽药和动物疫苗行业低价无序竞争问题。 Q&A 近年来农业板块，特别是养殖行业的反内卷情况如何？ 如何 ...

行业与公司 * 行业涉及银行、芯片、军工信息化、科技、电信、高分红板块、黄金、比特币、以太坊[1][3][6][7] * 公司包括小米中心、数据中心、内蒙一机、Nvidia、Palantir、GE、洛克希德·马丁、拼多多、COSCO、无印良品[7][8][36][52] 核心观点与论据 **市场行情与趋势** * A股市场迎来"东升西降"均值回归行情，6月关税落地后中美达成阶段性共识，长线资金增配推动市场上涨，7月初多头信号加速行情[1][2] * 反内卷主题在银行和芯片行业表现突出，旨在降低物价以降低实际利率，预计持续1-2年[1][3][4] * 2025年资产配置建议超配银行、电信、科技、军工信息化、高分红及黄金、比特币、以太坊[6][7] * 中美权益市场交易行为趋同，强势行业均与AI相关科技股及军工信息化相关股票有关，量化角度两边相关性达70%~80%[8] **政策与经济策略** * 中国应采取防守反击策略，通过竞争压低国内物价增加居民购买力，反对产能过剩导致通缩输出[5] * 反内卷政策应循序渐进实施，避免运动式推进导致经济滞胀[9][56] * 地产政策看空，财政和居民无法加杠杆，可能放松豪宅购买限制[51] **行业动态与表现** * 银行和芯片行业7月表现强劲，银行持续冲高，芯片月底上涨[3] * 军工板块中坦克和无人机表现突出，内蒙一机加速上涨[7] * AI数据中心在美国增速73%，中国增速74%，2024-2026年平均增速40%[20] * 汽车行业存在信用危机，电动车板块因过度营销被揭露持偏空态度[30][31][32] **国际环境与地缘政治** * 美国通过扶持印度替代中国低端制造，帮助印度完善基建能力[5] * 地缘风险减少，美国解除EDA软件封锁，俄乌停战可能减少未来通胀压力[18] * 特朗普对印度实行惩罚性关税，对中国供应链形成利好[18] 其他重要内容 **数据与增速** * AI电力需求增速预计15%-18%（2024-2030年）[19] * HBM（高带宽存储）2025年增速达100%，2025-2030年平均增速33%[20] * 稳定币增长率50%，RWA增长率110%[22] **市场行为与资金流动** * 保险公司新增资金入市，缓解资产压力，高分红板块阿尔法外溢至保险股及H股券商[23][24] * 平准基金托市或救市，系统性风险降低，小市值因子持续上涨[27][28] * 中证全指跑赢标普500，科技股、创业板、科创板小盘股受资金青睐[25] **商品与通胀** * 商品价格上涨和企业利润下跌会导致局部经济危机[10][11] * 通胀预期最敏感的是成长股，但当前通胀交易失败[17] * 黄金长期看好，铜被炒作但逻辑未验证[43] **投资策略与建议** * 杠铃策略：看好红利和AI机器人板块，从宏观角度考虑投资方向[40][41] * 小微盘股票存在泡沫，科技成长线基本面支持较弱[42] * 短期内看好银行、保险、券商H股，科创100、200指数中的科技成长股和AI产业链[37] **风险与挑战** * 科技股与Nvidia关联度高（70%~80%），若AMD大幅下跌会影响产业链[39] * 小盘股泡沫可能崩盘，外部因素如关税战加剧或供应链转移可能冲击国内市场[39] * 反内卷行情尚未全面实现，市场未充分交易高端制造业提升国际定价权逻辑[38] **未来展望** * 美元短期可能走弱，人民币走强，但长期美元仍强势[46] * 美国通胀前景受关税和地缘政治影响，实际通胀可能超过公布数据[47] * 美债市场风险并存，黄金、比特币等对冲美债潜在违约风险[48] **消费与创新** * 拼多多和COSCO等低端消费和高性价比商品方向消费增速较高[52] * 新消费如宠物、泡泡玛特等提供情绪价值的产品值得关注[53] * 创新药板块因美国关税战风险释放形成逼空效应，但需咨询行业研究员[50] **政策建议** * 修复居民资产负债表，降低存量房贷利率[53] * 政策应以民为本，避免过度放水掠夺社会财富[53] * 反内卷需长期配套措施，避免短期政策引发经济危机[56][57]

大类资产回顾 - 7月A股冲击3600点，沪指最高升至3616点，7月上涨3.7% [8] - 全球股指普遍收涨，英国FT100指数和纳斯达克指数领涨 [8] - 债券市场十年期国债收益率上行5.7BP，长端利率上行幅度大于短端 [8] - 商品市场南华工业品指数上涨4.9%，LME铜下跌，焦煤、原油走强 [8] - 美股三大指数均收涨，纳指领涨，VIX恐慌指数维持在20以下 [48] A股市场表现 - 7月主要宽基指数普遍收涨，创业板指涨幅达8.14%，微盘股指数大涨8.79% [13] - 成长和消费风格领涨，分别上涨6.19%和5.35% [13] - 钢铁、医药生物、建筑材料、通信行业领涨，涨幅分别为16.76%、13.93%、13.36%、10.75% [13] - 银行、公用事业、交通运输行业收跌，分别下跌1.95%、0.77%、0.22% [13] - "反内卷"概念推动顺周期行情，AI算力产业链普遍修复 [14] 债券市场 - 7月10年期国债收益率最高升至1.75%，1年期国债收益率升至1.4% [26] - 存单利率与10年期国债利率倒挂被打破，7月末存单利率收报1.63% [26] - 信用利差回落至30BP以内，最低跌至23.12BP [27] - 美债利率冲高回落，10年期美债利率最高升至4.5% [60] - 中美利差走阔至-267BP，月中一度达到-284BP [60] 商品市场 - 南华工业品指数最高突破3800点，7月末收于3695点 [32] - 大商所铁矿、ICE布伦特原油、NYMEX原油领涨，涨幅分别为8.16%、7.55%、6.53% [32] - LME铅、CBOT大豆、LME铜领跌，跌幅分别为3.69%、3.58%、2.65% [32] - 国内商品期货市场大幅波动，黑色系和光伏产业链商品波动显著 [32] - COMEX期铜因关税预期反转快速补跌 [32] 宏观基本面 - 6月工业增加值同比回升至6.8%，高于预期 [70] - 社消和固投均回落且低于预期，二季度GDP同比回落至5.2% [70] - 6月CPI自2月以来首次回正，PPI继续下行 [70] - 6月进口、出口同比均边际回升，贸易韧性显现 [70] - 一季度全A ROE(TTM)小幅回落，归母净利润增速回正 [71][75] 资金流动 - 7月融资余额回升至19710亿元，自4/2以来首次突破19000亿元 [89] - 7月ETF成交额回升，7/27当周达5105亿元，为4/20以来新高 [89] - 北向资金成交额探底回升，月末回升至2300亿元水平 [89] - 南下资金逐渐活跃，7/26当周港股通成交净额达295.66亿元 [89] - 新发基金份额7月回落至961亿份，6月曾突破千亿 [89]

股指： 2025-08-07 交易内参 光大期货交易内参 2025/8/7 金融类 股指： 昨日，A 股市场震荡上涨，Wind 全 A 上涨 0.72%，成交额 1.76 万亿元。中证 1000 指 数上涨 1.09%，中证 500 指数上涨 0.86%，沪深 300 指数上涨 0.24%，上证 50 指数上涨 0.24%。中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《育儿补贴制度实施方案》，标志着育儿补 贴制度正式在全国范围内落地。这是我国近年来第一次发布普惠型中央财政政策，尽管总 量仍有提升空间，但对于提升居民端收益水平影响较为直接。预计未来通过央行购买国债 为中央政府筹集资金，推出更多普惠型财政支持方案将成为拉动我国通胀环境企稳回升 的一条重要路径。股市近期上涨主要来自三个逻辑：（1）长期：市场压住财政政策更多转 向促销费领域，以及中美关系缓和后国内通胀水平回升，在此背景下，银行结售汇数据中 证券投资分项 5 至 6 月连续净流入，外资流入通常买入大盘成长风格；（2）中期：反内卷 热度高涨，配合需求侧基建加码，利好上游周期板块，新基金的特点是持续时间较长，但 对股价上限的影响可能有限；（3）短期：近期资本市场流动 ...

策略报告 | 投资策略专题 踏空资金追涨 证券研究报告 大类资产复盘笔记（202507） 大类资产回顾：风偏提升，全球股指普遍收涨 1）大类资产总览：7 月 A 股冲击 3600 点，中债利率上行，商品震荡冲高， 全球股指普遍收涨。2）A 股：7 月主要宽基指数普遍收涨，风格方面成长、 消费领涨，钢铁、医药生物领涨。分区间来看，5 月指数震荡、主线快速轮 动；6 月大金融、创新药双线并行；7 月"反内卷"推升市场热度，顺周期、 成长风格频繁切换。3）债券：7 月长短端利率均走高，长端利率上行幅度更 大，期限利差走阔。存单利率与 10 年期国债利率倒挂被打破。信用利差回 落，月内探底回升。4）商品：7 月商品分化，南华工业品指数冲高回落，整 体走强，国内商品期货市场大幅波动，COMEX 铜大幅补跌。5）海外权益： 全球股指多数收涨，美股三大指数中纳指领涨，欧股指普遍大涨。6）美债： 7 月美债利率冲高回落，整体走熊，期限利差收窄，中美利差走阔，隐含通 胀震荡走高。 A 股：A 股冲击 3600 点，踏空资金加速进场 1）基本面：6 月基本面数据呈现分化，经济具备韧性。6 月、7 月制造业 PMI 始终处于收缩区 ...

宏观经济情况 - 上半年GDP同比增速达5.3%，主要受益于"两新"、"两重"等政策及海外"抢出口效应"的支撑 [5] - 7月出口同比增速进一步回升，稀土、钢材、铝材等资源品出口同比增速大幅回升 [21] - 固定资产投资同比增长2.8%，基建投资同比增长4.6%，制造业投资同比增长7.5%，房地产投资同比下降11.2% [24] - 社会消费品零售总额同比增长5.0%，主要受益于以旧换新政策支持 [24] 流动性环境 - 美联储7月议息会议维持利率不变，但非农就业数据下修引发市场对9月降息预期升温至93.6% [39][40] - 国内货币政策将以存量政策的"落实落细"为主，8月宏观流动性将延续宽松充裕状态 [6][38] - 7月资金面呈现均衡偏松，资金利率低位波动 [45] 资本市场流动性 - 7月A股成交额放量，换手率回升，两融余额增长1323.6亿元 [52][68] - 主动权益公募基金发行节奏平稳回升，ETF在市场调整时转为流入 [60][61] - IPO募资规模为年内其他月份平均水平的3倍，产业资本净减持规模达242.1亿元 [75][77] 市场策略 - A股中期料呈震荡上行趋势，短期或受中报业绩考验但中期"反内卷"政策有望打开盈利预期空间 [10][97] - 估值方面，PB历史分位数普遍低于50%，"反内卷"政策有望推动PB向PE靠拢 [95][97] - 中小市值板块短期靠题材催化，中大市值板块因业绩支撑更具韧性 [108] 行业配置 - 可关注TMT板块(电子、通信、计算机)、医药生物、国防军工行业的投资机会 [10][128] - 金融板块受益于资本市场回稳向好态势 [8][128] - 有色金属、化工等资源品行业存在产能治理带来的投资机会 [8][128] - 非银金融行业预喜率达82.5%，医药生物、电子行业存在业绩超预期个股 [117][120]