成分股分红进度 - 上证50指数中，26家公司处于预案阶段，11家处于决案阶段，1家进入实施阶段，7家已分红，4家不分红 [1] - 沪深300指数中，127家公司处于预案阶段，91家处于决案阶段，12家进入实施阶段，42家已分红，27家不分红 [1][3] - 中证500指数中，104家公司处于预案阶段，192家处于决案阶段，52家进入实施阶段，61家已分红，91家不分红 [1][8] - 中证1000指数中，139家公司处于预案阶段，378家处于决案阶段，111家进入实施阶段，147家已分红，224家不分红 [1][8] 行业股息率比较 - 煤炭、银行和钢铁行业的股息率排名前三，基于已披露分红预案的个股股息率统计 [4] 已实现及剩余股息率 - 上证50指数已实现股息率0.17%，剩余股息率2.18% [6] - 沪深300指数已实现股息率0.28%，剩余股息率1.73% [6] - 中证500指数已实现股息率0.23%，剩余股息率1.14% [6] - 中证1000指数已实现股息率0.23%，剩余股息率0.82% [6] 股指期货升贴水情况 - IH主力合约年化升水2.14%，IF主力合约年化贴水2.80%，IC主力合约年化贴水10.94%，IM主力合约年化贴水16.65% [14] - IH主力合约处于历史68%分位点，IF主力合约处于历史29%分位点，IC主力合约处于历史17%分位点，IM主力合约处于历史6%分位点 [14] 指数分红测算方法 - 分红点数计算需结合成分股分红金额、总市值、权重及指数收盘价，要求除权除息日介于当前日期至期货合约到期前 [22] - 成分股权重通过中证指数公司日度收盘权重数据精确获取，避免解禁、配股等事件导致的偏差 [30] - 分红金额预测分为净利润预测（基于历史分布动态分类）和股息支付率预测（采用历史数据或截尾处理） [31][36][38] - 除息日预测通过历史间隔天数稳定性线性外推或默认日期（7月31日、8月31日、9月30日）设定 [39][40] 测算准确度分析 - 上证50和沪深300指数全年预测误差在5个点左右，中证500指数误差约10个点 [42] - 股指期货主力合约预测与实际股息点偏离较小，中证500合约偏差稍大但整体稳定 [43]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年以来IC、IM持续深度贴水，主要受多头套保资金缺失、中性策略套保需求稳定和市场情绪谨慎影响；长期贴水不可持续，收敛情况取决于场外产品发行节奏、中性策略仓位和市场情绪；建议关注股指期货跨期套利和多头替代交易机会 [2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 事件：IC、IM持续深度贴水 2025年以来股指期货贴水多次走阔，近期IC、IM贴水维持历史高位；截至5月26日，IC、IM剔除分红当季合约年化贴水率分别为10.6%、15.3%，对应两年百分位分别为3.6%、2.4% [2][10] 贴水原因分析 - 多头套保资金缺失：挂钩股指结构化产品存续规模低，当前挂钩股指场外期权的股指期货多头头寸约与2020年相当，仅为2023年最高规模的1/3左右；2025年以来贴水3次走阔，敲出和到期平仓、关税事件、空头主导移仓换月等因素驱动 [12][13] - 中性策略套保需求稳定：今年小市值跑赢大盘，中证2000指数相对中证1000指数超额收益7.7%，指增alpha表现好；空头持有远季合约对冲成本可控，中性策略空头套保需求主导基差结构与移仓换月 [3][13] - 市场情绪谨慎：深度贴水有多头替代超额收益，但需承担beta波动风险；当前市场处于阶段性高位，多头资金未大规模入场 [3][14] 后续基差走势展望与策略建议 - 后续展望：长期贴水幅度超多数指数增强基金超额能力，不可持续；贴水收敛取决于场外产品发行节奏、中性策略仓位和市场情绪；短期场外产品发行受限、中性策略降仓意愿不强，深度贴水维持；低波动时贴水收敛周期长，大波动时可能快速收敛 [4][30] - 策略建议：关注股指期货跨期套利和多头替代交易机会；跨期套利关注多近空远跨期正套；套保资金空头提前展期远季合约，多头持有当月合约临近到期展期；追求超额收益产品增加股指期货多头持仓比例 [30][32]

资金活跃度与结构亮点 - 市场处于日历效应缺失期，资金活跃度降低，交易性资金热度回落，融资资金活跃度降至 8.4% [1] - 公募基金消费方向仓位回升，行业 ETF 对制造板块转为净流入，医药及交通运输回购数额占流通市值比重较高 [1] - 配置型外资上期净流出，被动型外资是流出主力，全球配置型资金对 A 股仓位处去年 9 月以来低位 [1] 各类资金流向 - 散户资金上周净流出 501 亿元，配置偏向防御红利，流入银行、煤炭等行业 [2][5][11] - 融资资金上周净流出 55 亿元，活跃度从 9.1% 降至 8.4%，流入汽车等行业 [2][5][19] - 股票型 ETF 上周净流出 113 亿元，宽基 ETF 净流出 114 亿元，国防军工等行业净流入居前 [5][41] 其他市场动态 - 5 月 15 - 21 日配置型外资净流出 51 亿元，主动型净流出 7.4 亿元，被动型净流出 43.6 亿元 [3][5] - 上周各期货股指合约基差环比下行，贴水幅度走阔，或因 A 股分红季和小盘股多空博弈增强 [4] - 上周一级市场募资金额环比回升，新增 2 支 IPO 募资 16 亿元，新增 5 支定增募资 43 亿元 [85] - QDII ETF 上周净流出 46 亿元，主要流出中国香港，溢价率环比小幅回升 [91]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 电铜价格以7.8w为中枢上下震荡，月差及升水小幅回落促进现货消费，后续累库幅度或偏慢，基本面及宏观环境有支撑[1] - 铝供需有缺口，5 - 7月预计去库平缓，伴随去库铝价反弹，月间正套若绝对价格下跌可继续持有[1] - 锌价震荡，关注去库转累库节点，建议逢高做空，内外正套可择时部分止盈[2] - 关注镍 - 不锈钢比价收缩机会[3] - 不锈钢基本面偏弱，短期预计震荡[3] - 铅预计下周震荡于16600 - 16900区间，5月供应预计环减[6] - 锡上半年预计供需双弱，短期建议观望，中长期关注高空机会[9] - 工业硅短期供需双减，中长期价格预计底部震荡[10] - 碳酸锂中长周期价格或震荡偏弱，短期下游需求弱，预计下周震荡后下跌[10] 各金属情况总结 铜 - 国内本周小幅累库，月差及现货升水下行后现货成交转暖，华东及华西地区成交改善[1] - 上游卡莫阿矿区地震部分开采区域停工，或影响今年产量；印尼Manyer冶炼厂六月初复产，或改善东南亚电铜溢价紧缺，或对国内TC造成不利影响，市场传闻年中TC谈判以0美金附近TC长单成交[1] - 下游电铜消费有韧性，国网下达二批次招标，二季度剩余时间线缆消费与订单有韧性，但部分板块消费环比走弱[1] 铝 - 供给小幅增加，1 - 4月铝锭进口较大，5 - 6月需求预期下滑不明显，铝材出口维持，光伏小幅下滑，供需有缺口[1] - 5 - 7月预计去库平缓，中美贸易谈判积极，全球贸易紧张缓解，伴随去库铝价反弹[1] 锌 - 本周锌价震荡，供应端国内TC和进口TC不变，五月冶炼检修环比小幅下降[2] - 需求端内需弹性有限，华北订单冷清，华东和华南出口尚可，海外需求小幅回暖[2] - 国内社会库存累库慢，累库加速拐点预计在六月初，海外部分锌锭流入国内，LME库存高位小幅下滑[2] 镍 - 供应端纯镍产量高位维持，4月俄镍进口增多；需求端整体偏弱，现货升水维持；库存端海外镍板小幅累库，国内库存维持[3] - 宏观影响弱化，短期基本面一般但关税及矿端扰动有支撑，关注镍 - 不锈钢比价收缩机会[3] 不锈钢 - 供应层面4月产量季节性回升，5月钢厂可能被动减产；需求层面刚需为主；成本方面镍铁、铬铁价格维持；库存方面锡佛两地小幅累库，交易所仓单部分到期去化[3] - 基本面整体偏弱，宏观影响转弱，短期预计震荡[3] 铅 - 本周铅价震荡下跌，供应侧报废量同比偏弱，回收商抛货，中游再生冶厂产能集中投放但开工半数，3 - 4月精矿开工增加[6] - 需求侧电池出口订单少量下滑，总体需求乏力，新年以旧换新政策持续但4月进入淡季消费偏弱，订单仅维持刚需[6] - 本周价格震荡，下游采购去库力度有限，原再生铅需求有限，精废价差 - 50，铅锭现货贴水15，主要维持长单供应或交盘面，现货受上游减产影响小幅偏紧[6] - 部分再生冶厂原料告急和利润低减产，回收商抛货缓解部分原料紧张，预计下周铅震荡于16600 - 16900区间，5月供应预计环减[6] 锡 - 本周锡价窄幅震荡，供应端缅甸佤邦短期复产需谈判，矿端加工费低位，冶炼利润倒挂，国内江西部分减产，云南维持，若5月底6月初加工费下行关注锭端减产可能；海外马来MSC受运输爆炸影响20天后复产[9] - 需求端焊锡弹性有限，终端电子和光伏增速下滑预期强，下游大补库后去库缺消费动力，海外库存低位震荡[9] - 现货端小牌锡锭偏紧，交易所库存多为高价云字牌，下游提货意愿不强[9] - 上半年预计供需双弱，六月是矿紧传递至锭紧证伪关键阶段，短期建议观望，中长期关注高空机会[9] 工业硅 - 本周北方大厂略有复产，四川通威持续爬产，整体开工小幅提升，市场行情低位徘徊，中小工厂开工热情下降[10] - 有机硅前期减产企业提负荷，DMC开工环比小幅上行[10] - 库存方面头部企业减产后供需矛盾好转，社会库存略有消化，非标减少，但整体库存水平高压力大[10] - 短期供需双减，有机硅与多晶硅需求下行，企业采购刚需为主，上游新投产速度正常偏慢，大厂减产落地后供需达紧平衡，社会库存开始去化；中长期产能过剩，价格预计底部震荡[10] 碳酸锂 - 本周碳酸锂价格下跌后反弹，期现报价参考07合约，下游询货偏好新货或贴水货源，新货基差下行，厂家惜售挺价，贸易商出货困难[10] - 天齐、雅化产线复工，小回收厂减产加剧，部分自有矿亏损，高位套保出货，本周总体累库速度放缓；美国储能砍单，下游仅维持安全库存[10] - 低价使新货注册仓单减少，5月排产预计小幅减少[10] - 中长周期矿端及锂盐产能扩张项目多，若头部矿冶一体化企业开工率未显著下降，价格将震荡偏弱；短期下游需求弱，政策拉动不及预期，锂矿报价下行，锂价失去支撑，下游谨慎补库，外采冶厂亏损减产，价格触达部分自有矿成本线，正极亏损致生产积极性减，高成本产能或出清，后市供应弹性高，预计下周震荡后下跌[10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - IF2506贴水28.91点，IC2506贴水74.86点，IM2506贴水103.79点，偏空；IH、IF在20日均线上方，偏多；IM、IC在20日均线下方，偏空 [3][4] - 两市缩量调整，中小盘指数反弹，权重股和港股下跌调整，市场热点减少，融资余额17893亿元，减少75亿元，IH2506贴水15.02点，均为中性 [5] - IH主力多减，IF主力多增，IC主力多减，偏多；指数回落调整，目前位置大幅上涨是日内减持时机，大跌是加仓时点，市场短期缺乏主线 [6] 根据相关目录分别进行总结 股指期货升贴水 - 上证50各合约均贴水，如IH2506贴水15.02点，贴水比例-0.56%，年化升贴水-8.17% [7] - 沪深300各合约均贴水，如IF2506贴水28.91点，贴水比例-0.75%，年化升贴水-11.02% [7] - 中证500各合约均贴水，如IC2506贴水74.86点，贴水比例-1.34%，年化升贴水-19.54% [7] - 中证1000各合约均贴水，如IM2506贴水103.79点，贴水比例-1.75%，年化升贴水-25.58% [7] 期货市场基差与价差 - 展示了上证50基差与价差、中证500基差与价差的历史数据 [10][13] 现货市场涨跌幅 - 展示了重要指数、风格指数、行业指数的日涨跌幅 [16][19][22] 市场结构 - 展示了AH股折溢价、市盈率PE（TTM）、市净率PB的相关数据 [25][28][30] 市场资金面 - 展示了股市资金流入、两融余额、沪深股通、解禁、资金成本的相关数据 [32][34][36] 市场情绪 - 展示了成交活跃度（各指数换手率）、公募混合型基金仓位的相关数据 [54][57][61] 其他指标 - 展示了期指股息率与十年期国债收益率、人民币汇率、新增开户数与上证指数跟踪、各类基金新成立规模变化的相关数据 [63][65][66]

招商期货有限公司 市场表现：5 月 26 日，A 股四大股指多数下跌，其中上证指数下跌 0.05%，报收 3346.84 点；深成 指下跌 0.41%，报收 10091.16 点；创业板指下跌 0.8%，报收 2005.26 点；科创 50 指数上涨 0.17%， 报收 982.26 点。市场成交 10,339 亿元，较前日减少 1,487 亿元。行业板块方面，传媒(+2.14%)， 计算机(+1.39%)，环保(+1.22%)涨幅居前；汽车(-1.78%)，医药生物(-1.08%)，综合(-0.86%)跌幅居 前。从市场强弱看，IM>IC>IH>IF，个股涨/平/跌数分别为 3,794/186/1,430。沪深两市，机构、主力、 大户、散户全天资金分别净流入-6、-69、-47、122 亿元，分别变动+69、+87、-11、-145 亿元。 股指期货 基差：IM、IC、IF、IH 次月合约基差分别为 195.39、153.86、68.31 与 47.22 点，基差年化收益率 分别为-20.77%、-17.4%、-11.34%与-11.21%，三年期历史分位数分别为 3%、3%、2%及 8%。期- 现价差仍处 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国税改法案投票即将进行，市场情绪相对中性，后续需留意美国关税政策下远期的经济下滑风险，各有色金属价格受产业供需和宏观因素影响，预计多呈震荡走势，部分品种有下行风险 [1][3][4][5][7][8][10][13][15] 根据相关目录分别进行总结 铜 - 美国PMI初值好于预期而欧元区PMI初值弱于预期，美元指数反弹，铜价震荡，昨日伦铜收涨0.34%至9519美元/吨，沪铜主力合约收至77820元/吨 [1] - 产业层面，LME库存减少1300至166525吨，注销仓单比例抬升至41.2%，Cash/3M升水14美元/吨；国内社会库存数据较周一小幅增加，保税区库存延续去化，上期所铜仓单续减0.9至3.2万吨，仓单降至偏低水平，上海地区现货升水期货下调至135元/吨，广东地区库存环比减少，现货升水期货上调至205元/吨 [1] - 进出口方面，国内铜现货进口亏损维持400元/吨以上，洋山铜溢价环比下滑；废铜方面，精废价差缩窄至980元/吨，废铜替代优势降低 [1] - 价格层面，产业上铜原料供应维持紧张格局，铜价支撑仍强，因消费强度较前期有所下降，预计价格偏震荡，今日沪铜主力运行区间参考77200 - 78400元/吨，伦铜3M运行区间参考9400 - 9600美元/吨 [1] 铝 - 国内铝锭库存去化速度加快，美元指数反弹，沪铝表现强于伦铝，昨日伦铝收跌0.77%至2456美元/吨，沪铝主力合约收至20160元/吨 [3] - 昨日沪铝加权合约持仓量52.0万手，环比增加0.4万手，期货仓单5.8万吨，环比减少0.1万吨，仍维持偏低水平；SMM统计铝锭社会库存录得55.7万吨，较周一减少2.8万吨，铝棒社会库存录得13.1万吨，较周一减少0.1万吨，铝棒加工费延续震荡下滑 [3] - 现货方面，华东现货升水期货80元/吨，环比上调10元/吨，持货商挺价情绪较浓，下游刚需采购，成交尚可；外盘方面，LME铝库存减少0.2至38.7万吨，注销仓单比例下滑至16.6%，Cash/3M小幅贴水 [3] - 展望后市，国内商品情绪弱稳，海外情绪面偏中性，但关税水平偏高使得远期需求忧虑仍存，产业上铝棒加工费偏高有利于铝锭库存继续去化，铝价支撑偏强，消费季节性偏淡将制约铝价反弹空间，短期价格预计偏震荡，今日国内主力合约运行区间参考20000 - 20260元/吨，伦铝3M运行区间参考2430 - 2480美元/吨 [3] 铅 - 周四沪铅指数收跌1.29%至16681元/吨，单边交易总持仓7.3万手；截至周四下午15：00，伦铅3S较前日同期跌30至1955美元/吨，总持仓14.42万手 [4] - SMM1铅锭均价16625元/吨，再生精铅均价16575元/吨，精废价差50元/吨，废电动车电池均价10200元/吨；上期所铅锭期货库存录得3.93万吨，内盘原生基差 - 140元/吨，连续合约 - 连一合约价差 - 15元/吨；LME铅锭库存录得28.21万吨，LME铅锭注销仓单录得6.6万吨；外盘cash - 3S合约基差 - 26.12美元/吨，3 - 15价差 - 60.2美元/吨；剔汇后盘面沪伦比价录得1.186，铅锭进口盈亏为 - 515.17元/吨；据钢联数据，国内社会库存录增至5.82万吨 [4] - 总体来看，再生原料库存有限，再生利润承压，再生铅企开工持续下行，近期废电瓶领跌铅价，蓄企放假结束后，开工重回相对高位，短线铅价呈现偏弱运行 [4] 锌 - 周四沪锌指数收跌0.72%至22256元/吨，单边交易总持仓22.75万手；截至周四下午15：00，伦锌3S较前日同期跌54.5至2676美元/吨，总持仓21.76万手 [5] - SMM0锌锭均价22650元/吨，上海基差200元/吨，天津基差190元/吨，广东基差355元/吨，沪粤价差 - 155元/吨；上期所锌锭期货库存录得0.14万吨，内盘上海地区基差200元/吨，连续合约 - 连一合约价差210元/吨；LME锌锭库存录得15.79万吨，LME锌锭注销仓单录得7.67万吨；外盘cash - 3S合约基差 - 28.9美元/吨，3 - 15价差 - 46.75美元/吨；剔汇后盘面沪伦比价录得1.15，锌锭进口盈亏为 - 480.36元/吨；根据上海有色数据，国内社会库存小幅录减至8.38万吨 [5] - 4月我国未锻轧锌合金出口量破千，达到1280.23吨，环比增长472.07%，同比增长365.08%，4月突发增量中绝大部分流向台湾，或因抢出口导致；基本面角度来看，锌精矿港口库存持续抬升，锌精矿加工费再度上行，锌矿过剩预期不改；锌锭库存小幅累库，月间价差边际下行，近端边际转弱；中期来看，伴随锌锭社会库存累库，锌价仍有一定下行风险 [5] 锡 - 2025年5月22日，沪锡主力合约收盘价264780元/吨，较前日下跌1.10%；国内上期所期货注册仓单较前日减少14吨，现为8056吨；LME库存较前日减少5吨，现为2665吨；上海现货锡锭成交价格264500 - 266500元/吨，均价265500元/吨，较5月21日跌3000元/吨；上游云南40%锡精矿报收253400元/吨，较前日下跌3000元/吨 [6] - 目前矿端正逐步复产，刚果(金)Bisie锡矿自4月末启动分阶段复产，首批通过陆运输出的锡精矿已进入物流环节，预计6月逐步传导至冶炼端，缅甸佤邦复产也正在推进，预计三季度矿端将逐步转松；现货市场，升贴水虽维持高位，但高价抑制下游补库意愿，实际鲜有成交 [6][7] - 整体而言，锡供给端短期偏紧但有转松预期，目前中美关税暂缓，但家电、电子行业等终端订单未见显著放量，需求拖累下，锡价重心或有所下移；国内主力合约参考运行区间：250000 - 270000元/吨，海外伦锡参考运行区间：30000 - 33000美元/吨 [7] 镍 - 周四镍价窄幅震荡，沪镍主力合约收盘价122890元/吨，较前日下跌0.53%，LME主力合约收盘价15490美元/吨，较前日下跌0.90% [8] - 镍矿端，菲律宾红土镍矿价格持稳，印尼火法矿受需求拖累较难上涨，湿法矿价格下跌后持稳运行；镍铁方面，价格连续走弱之后，企业生产负荷下调，镍铁价格企稳回升，最新成交价涨至970元/镍点；中间品方面，5月印尼MHP项目陆续恢复，但5月MHP到港量依旧受到4月减产影响，短期价格仍在高位运行；硫酸镍方面，部分三元前驱体企业6月排产乐观，对镍盐价格接受度增强，硫酸镍均价小幅走高；精炼镍方面，现货成交平淡，升贴水持稳运行，金川一号镍的主流现货升水报价区间为2000 - 2200元/吨，平均升水为2100元/吨，较上一交易日持平；俄镍的升贴水报价区间则为100 - 300元/吨，平均升水为200元/吨，较前日持平；LME镍库存报200910吨，减少86吨 [8] - 整体而言，短期镍铁价格回升给予镍价一定支撑，预计镍价维持震荡，建议关注LME镍0 - 3月升贴水变化与硫酸镍需求情况；今日沪镍主力合约价格运行区间参考120000 - 130000元/吨，伦镍3M合约运行区间参考15000 - 16300美元/吨 [8] 碳酸锂 - 五矿钢联碳酸锂现货指数（MMLC）晚盘报62657元，与前日持平，其中MMLC电池级碳酸锂报价62000 - 64000元，工业级碳酸锂报价60200 - 61500元；LC2507合约收盘价62140元，较前日收盘价 + 1.70%，主力合约收盘价贴水MMLC电碳平均报价860元 [10] - 本周锂辉石冶炼出现明显减量，国内碳酸锂产量环减3.2%；下游备货表现平平，SMM周度库存报131779吨，环比上周 - 141吨（ - 0.1%）；其中上游 + 493吨，下游和其他环节 - 634吨 [10] - 盘面价格处于成本密集区，偶有盐厂检修扰动，但上方抛压较大，预计锂价震荡概率较高；后续需留意矿山盐厂经营扰动、锂盐和正极材料开工率及盘面持仓变化；今日广期所碳酸锂2507合约参考运行区间61100 - 63200元/吨 [10] 氧化铝 - 2025年5月22日，截止下午3时，氧化铝指数日内下跌1.05%至3207元/吨，单边交易总持仓51.1万手，较前一交易日增加1.9万手 [12] - 现货方面，广西、贵州、河南、山东、山西和新疆现货价格分别上涨50元/吨、40元/吨、45元/吨、50元/吨、50元/吨、25元/吨；基差方面，山东现货价格报3145元/吨，贴水07合约92元/吨；海外方面，MYSTEEL澳洲FOB价格维持367美元/吨，进口盈亏报 - 95元/吨；期货库存方面，周四期货仓单报16.36万吨，较前一交易日大幅去库0.99万吨；矿端，几内亚CIF价格上涨2美元/吨至74美元/吨，澳大利亚CIF价格维持70美元/吨 [13] - 策略方面，矿端和供应端扰动持续，几内亚矿山停运短期冲击较大，当地政策不确定性较大，建议短期观望为主；国内主力合约AO2509参考运行区间：2900 - 3500元/吨 [13] 不锈钢 - 周四下午15：00不锈钢主力合约收12870元/吨，当日 + 0.23%（ + 30），单边持仓22.79万手，较上一交易日 - 1908手 [15] - 现货方面，佛山市场德龙304冷轧卷板报13050元/吨，较前日持平，无锡市场宏旺304冷轧卷板报13150元/吨，较前日持平；佛山基差180（ - 30），无锡基差280（ - 30）；佛山宏旺201报8700元/吨，较前日持平，宏旺罩退430报7800元/吨，较前日持平；原料方面，山东高镍铁出厂价报945元/镍，较前日持平；保定304废钢工业料回收价报9400元/吨，较前日持平；高碳铬铁北方主产区报价8100元/50基吨，较前日持平；期货库存录得141742吨，较前日 - 1314；据钢联数据，社会库存录得110.83万吨，环比减少0.42%，其中300系库存71.75万吨，环比减少1.00% [15] - 原料端行情表现坚挺，青山集团2025年6月高碳铬铁长协采购价8095元/50基吨（现金含税到厂价），环比持平；天津港收货价格减150元/50基吨；304品种凭借钢厂挺价与阶段性刚需，价格具备一定抗跌性，后续重点关注原料价格波动及下游需求复苏节奏 [15]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 价格结构有升水、贴水和平水结构，对应不同中观驱动，动态价格结构对行情有巩固和佐证作用 [3][86] - 价格结构形成原因包括供需、事件因素、资金溢价和合约规则等，纯碱价格结构变化主要由供需引起，供需传导快且有效 [3][86] - 从历史数据看，供应是纯碱行情最大驱动，价格结构转变幅度大、速度快，需求驱动影响相对缓和，对价格结构影响有限 [3][86] - 中短周期中资金对价格波动几乎是必要条件，长周期不必然，纯碱品种中资金敏感性好，持仓是重要指标 [4][86] 根据相关目录分别进行总结 价格结构 - 定义：同一时间内某商品现货、期货近月、远月等价格形成的曲线，可用“基差 + 月差”代替，与价格有强相关性但非充要条件 [9] - 分类：按曲线形态分为升水、贴水、平水结构，按运动状态分为稳定和动态结构，结合动态变化看商品是价格结构内核 [10] - 升水结构：常见结构，现货价格最低，近月高于现货，远月高于近月，对应供需弱平衡或过剩，升水部分对应持仓成本 [11][14] - 贴水结构：相对不常见，现货价格最高，近月低于现货，远月低于近月，对应供需偏紧或未来供需突然转空，斜率变化重要 [15] - 平水结构：不常见，各期限价格在较窄区间徘徊，是动态结构某阶段形态，或商品长时间稳定状态 [16] - 静态结构：价格结构相对稳定，代表形态接近尾声或达到计价平衡，重点观察其打破情况 [20] - 动态结构：处于变化中的结构，有“V”形、倒“V”形、平水等特殊形态 [21] 价格结构的成因 - 供需（库存）驱动：主要影响近月价格，供不应求或去库预期使近端价格上涨，供大于求或累库预期使近端价格下跌，变化是渐进过程 [26][29] - 事件驱动：本质属供需驱动，时间短、节奏快、幅度明显、不可预期，初期近端价格变化明显，后变为 B 或 C 结构 [30][33] - 资金溢价：引起价格结构变化情况相对较少，如 2018 年前主力合约多涨多跌，还有移仓效应导致短期价格结构变化 [34] - 合约规则：新合约挂牌时价格结构定型，行情演绎中修正计价，临近交割有特殊结构变化 [37] - 价格结构的局限性：核心逻辑基于中观逻辑，非中观逻辑驱动市场波动时，价格结构无明显表现 [38] 纯碱价格、结构与资金的关系研究 纯碱复盘 - 2020 年 7 月 - 2020 年 9 月：开工率下降，库存从 125 万吨降至 73.62 万吨，下游需求恢复，资金关注度升高，9 - 1 价差从 C 转 B，价格上涨 [40] - 2020 年 10 月 - 2020 年 12 月：开工率波动，库存从 71.76 万吨累库至 135.12 万吨，需求平淡，资金关注度升高，1 - 5 价差从 B 转 C，价格下跌 [41] - 2021 年 1 月 - 2021 年 3 月：开工率上升，库存先降后升，需求稳定有回升，资金关注度提升不明显，5 - 9 价差维持 C 结构，价格上行 [45] - 2021 年 10 月 - 2021 年 12 月：开工率波动，库存从 29.3 万吨升至 160.89 万吨，需求疲软，资金关注度不明显，1 - 5 价差收敛，价格下行 [48][49] - 2022 年 1 月 - 2022 年 2 月：开工率稳定，库存从 183 万吨降至 140 万吨左右，需求回暖但仍偏弱，资金关注度高，1 - 5 价差从 C 转 B，价格上行 [52][56] - 2022 年 11 月 - 2023 年 1 月：开工率高，库存先降后升，需求提升，市场供需偏紧，资金关注度高，1 - 5 价差走势不流畅，价格上行 [57] - 2023 年 3 月 - 2023 年 6 月：开工率波动，库存从 25.25 万吨增长至 52.26 万吨，产量增速快于消费量增速，资金关注度 4 月起升高，5 - 9 价差走高，价格下行 [59][60] - 2023 年 11 月 - 2023 年 12 月：开工率波动，库存先升后降，最低降至 34.01 万吨，供应有收缩，需求强劲，资金关注度下降，1 - 5 价差冲高后震荡，价格与结构匹配度高 [62][67] - 2023 年 12 月 - 2024 年 1 月：开工率波动，库存上升，供应压力增加，需求增长有限，资金关注度下降，5 - 9 价差收敛，价格与结构匹配度高 [68] - 2024 年 4 月 - 2024 年 5 月：开工率先升后降，库存减少约 9.86 万吨，检修季供应减量有限，需求有支撑，资金关注度波动，5 - 9 价差收敛，价格与结构匹配度低 [71][72] - 2024 年 7 月 - 2024 年 9 月：开工率下降，库存从 98.36 万吨升至 148.2 万吨，产量和出口增长，需求疲软，资金关注度高，1 - 5 价差收敛，B 转 C，价格与结构匹配度高 [73][74] - 2025 年 3 月 - 2025 年 5 月：开工率先降后升，库存波动上升至 171.2 万吨，部分企业检修后开工率回升，需求疲软，资金关注度低，1 - 5 价差震荡走强，价格与结构匹配度不高 [77] 关系研究 - 价格结构明显改变时伴随价格大幅波动，变化剧烈程度及对价格影响因原因而异 [81] - 供应端边际驱动强于需求边际，供应主导行情中价格结构转变、价格波动、反应速度和持续时间表现更好，需求边际影响相对温和 [80][83] - 越剧烈的结构变化对应越大价格波动，价格结构趋势稳定性对价格走势稳定性有佐证作用 [83] - 除突发事件外，库存水平和去累情况决定价格结构变化方向和幅度，体现行情剧烈程度，低位去库是最强组合 [83] - 中短周期资金对价格波动几乎是必要条件，长周期不必然，纯碱品种资金敏感性好 [83]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美豆种植顺利，短期天气暂无明显炒作驱动；巴西贴水短期仍面临卖压；国内大豆库存继续上升至高位，豆粕库存小幅上升（+2.05万吨），预期接下来国内压榨将回升至高位，豆粕预期加速累库；短期继续消化现货基差压力和巴西卖压利空，预期盘面震荡偏弱，后续关注美豆面积、天气的扰动及巴西贴水变化 [6][7] 各指标数据总结 基差数据 - 豆粕主力合约基差（张家港）5月20日涨跌情况：大连91，较之前数据有变化；43%豆粕现货基差方面，天津91、日照11、张家港 -9、东莞31、湛江91、防城未明确给出部分数据，且各地区较之前数据有不同涨跌；菜粕现货基差广东为 -120，较之前数据有变化 [3][4] 价差数据 - M9 - 1为 -66，N9 - RN9为 -3；RM9 - 1为1200；豆粕 - 菜粕现货价差（广东）为530，盘面价差（主力）为379 [5] 升贴水及汇率数据 - 美元兑人民币汇率为7.1624，大豆CNF升贴水走势图 - 连续月（美分/蒲式耳）有相关数据展示，进口大豆盘面毛利（元/吨）有对应数据 [5] 库存数据 - 中国港口大豆库存、全国主要油厂大豆库存、饲料企业豆粕库存天数、全国主要油厂豆粕库存有不同年份及时间的相关数据展示 [5] 开机和压榨数据 - 全国主要油厂开机率（%）、全国主要油厂大豆压榨量（万吨）有不同年份及时间的相关数据展示 [5][6]

投资咨询业务资格:证监许可【2012】31号 | | C | | C | | | C | 宏观金融数据日报 | 国贸期货研究院 宏观金融研究中心 郑雨婷 | | 期货执业证号:F3074875; 投资咨询证号:Z0017779 | | | 2025/5/21 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 品种 | 收盘价 | 较前一日变动 (bp) | 品种 | 收盘价 | 较前一日变 动(bp) | | DR001 | 1.52 | -2.07 | DR007 | 1.59 | -1.57 | | GC001 | 1.52 | 3.00 | GC007 | 1.62 | 2.00 | | SHBOR 3M | 1.64 | -0.30 | LPR 5年 | 3.50 | -10.00 | | 1年期国债 | 1.44 | 0.25 | 5年期国债 | 1.54 | 1.10 | | 10年期国债 | 1.67 | 1.20 | 10年期美债 | 4.46 | 3.00 | 提 ii TD 场 与 流 TI tt 回顾:昨日收盘,沪深300上涨0.54%至3898.2;上 ...