报告行业投资评级 - 未提及相关内容 报告的核心观点 - 2026年工业硅产能过剩未根本缓解，库存高企压制价格，成本线构成强支撑，供给侧政策为最大弹性来源 [3] - 2026年工业硅价格区间为7500 - 9700元/吨；政策强刺激情景上移至8500 - 10500元/吨；需求超预期走弱情景下探7000 - 7500元/吨 [3] - 2026年工业硅价格节奏为枯水期 + 春节备货价格偏强；丰水期供应放量 + 多晶硅需求放缓价格承压；库存去化 + 成本支撑价格企稳反弹 [3] - 2026年工业硅总体需求增速将延续放缓，但因供应端同步进入收缩周期，总体供需结构将更趋于均衡，预计消费增速将下降3%左右 [3][39] 根据相关目录分别进行总结 第1章 2025年工业硅行情走势回顾 - 2025年工业硅期现货呈“上半年深度下行、6月触底、7 - 12月低位震荡反弹”走势，全年期货主力合约均价约8800元/吨，现货综合均价约9200元/吨，核心驱动是供需宽松、高库存压制与西南枯水期减产的博弈，期现长期呈现货升水格局 [9] - 2025年上半年工业硅现货和期货价格高位回落，核心驱动因素为春节后下游消费淡季、2024年新增产能释放、政策未调控 [9][10] - 2025年下半年工业硅期现货触底反弹并低位震荡，核心驱动因素为西南枯水期和新疆部分企业检修致供应收缩，需求端有机硅开工回升但多晶硅需求仍弱、高库存制约反弹幅度 [10] 第2章 2025/26年工业硅供需形势分析 2.1 供给端：核心矛盾供应过剩、政策调控催化剂 - 2025年11月我国工业硅产量为40.17万吨，同比下降11.2%，1 - 11月累计产量达386.8万吨，累计同比下降14.7% [14] - 2025年我国工业硅供应端总体转向收缩，新疆地区产量前低后高，川滇地区从枯水期到丰水期产量逐级增加，甘肃、内蒙等地新增产能释放有限 [14] - 2025年1 - 11月新疆地区工业硅产量累计达192.48万吨，占比升至52.03%，内蒙地区占比跃升至11.86%，甘肃地区占比达到8.91%，云南地区占比降至8.13%，四川地区占比为8.74% [15] - 未来国内工业硅新增产能释放将极为有限 [15] 2.2 需求端：多晶硅新平台公司成立，光伏产业反内卷治理进入攻坚期 - 2024年1 - 11月我国多晶硅产量累计达120.6万吨，累计同比下降27.3%，上半年期现价格低迷，下半年各类型价格上行，12月12日多晶硅产能整合收购平台正式落地 [31] - 2025年1 - 11月我国有机硅DMC产量累计达227.2万吨，同比增长4.6%，上半年量价齐跌，三季度小幅反弹，四季度企业联合减产挺价，市场竞争回归理性，预计2026年产量有限增长，供需进入可持续新生态 [33] 第3章 2026年工业硅行情展望 - 2026年全国工业新增计划投放产能仅为70万吨，产能将进一步收缩 [3][40] - 2026年工业硅总体需求增速将延续放缓，下游电池和组件市场产能规模将进一步压缩，光伏终端装机将进入自适应减速期，有机硅行业进入新平衡周期，铝合金产量难有较大增长空间 [3][40]

行业核心发展共识 - 参会企业达成“三箭齐发”共识以化解行业结构性矛盾 即通过科技创新打开高端入口 通过下游应用将入口转化为市场 通过全国统一大市场规则将市场转化为利润 [1] - 行业未来发展逻辑不再是“建更多装置” 而是“把存量装置变成高端材料的入口” [2] 行业治理与生态建设 - 行业主要任务是防止“内卷式”无序竞争 着力构建规范有序、公平公正、创新开放、互利共赢、团结自律的行业生态 [1] - 倡议“限产稳价” 防止“内卷式”竞争 建立“产能预警”机制 扭转个别企业为摊薄固定成本“越亏越开”的现状 [1] - 在“全国统一大市场”制度框架下 BDO行业不能再打消耗战或低于成本价销售 必须将“团结+自律”变为硬约束 [1] - 计划通过“数据统一、标准统一、出口统一、信用统一”等举措 将“团结+自律”从口号转变为可在全国统一大市场中运行的新型治理机制 [1] 行业发展方向与目标 - 推动行业向高端化、差异化转型 优化行业发展格局 倒逼落后产能出清 推动行业健康发展 [1] - 帮助企业修复现金流 避免系统性风险 [1] - 继续推动生物可降解塑料的应用 发挥功能型塑料的科技价值 [2] - 继续推动BDO在高性能纤维、新能源电池、生物医用材料等方面的开发和应用 逐步化解结构性矛盾 [2]

核心观点 - 实丰文化投资的安徽超隆光电科技有限公司业绩未达承诺，业绩承诺方应支付约1.15亿元补偿款，但截至公告日仅支付284.60万元，且最近两个多月未再支付，承诺方已构成违约并被监管责令改正 [2][3][4][6] 业绩补偿支付情况 - 业绩承诺方应支付的业绩补偿总金额为1.15亿元 [2][3] - 截至公告日，业绩承诺方累计仅支付了284.60万元，支付比例极低 [2][4] - 自2025年10月28日至2026年1月5日公告期间，最近两个多月未再收到任何补偿款，支付进度停滞 [2][4] - 业绩承诺方曾出具《业绩承诺补偿保证函》，约定分四期偿还，各期金额分别为200万元、100万元、200万元及1.1亿元，最后一期最晚还款时限为2025年12月30日，但未能履约 [3] - 公司已多次通过发函、电话、面谈等方式催收，但效果不彰 [3] 投资标的业绩与承诺 - 超隆光电2023年、2024年均发生大额亏损，未达到业绩承诺 [3][6] - 原业绩承诺为2024年至2026年扣非净利润分别不低于1500万元、2500万元及3500万元，但2024年已未达标 [3] - 业绩未达预期的主要原因是光伏组件价格持续走低，同时公司处于业务拓展阶段，人工及生产经营等刚性成本显著增加，导致利润空间缩小 [6] 投资背景与行业状况 - 实丰文化原为广东汕头的玩具企业，于2022年下半年通过增资1亿元获得超隆光电25%股权，切入光伏组件研发制造领域 [5][6] - 后续通过补充协议，将对超隆光电的持股比例提升至33.33%，交易总对价不变 [6] - 增资后恰逢光伏行业竞争激烈，产能持续释放并出现阶段性产能过剩，行业环境恶化 [6] 监管措施 - 因未能按照公开披露的信息及时履行业绩补偿承诺，业绩承诺方于2025年10月收到了中国证监会广东监管局出具的行政监管措施决定书，被采取责令改正措施 [6]

报告行业投资评级 | 品种 | 操作评级 | | --- | --- | | 尿素 | ☆☆☆ | | 甲醇 | ★☆☆ | | 纯苯 | 无明确星级 | | 苯乙烯 | 无明确星级 | | 塑料 | ☆☆☆ | | PVC | 无明确星级 | | 烧碱 | ★☆☆ | | PX | ☆☆☆ | | PTA | 无明确星级 | | 乙二醇 | 无明确星级 | | 短纤 | ☆☆☆ | | 玻璃 | 无明确星级 | | 纯碱 | ☆☆☆ | | 瓶片 | 无明确星级 | | 丙烯 | 无明确星级 | [1] 报告的核心观点 化工各品种期货走势受多种因素影响，不同品种基本面和供需情况各异，投资策略需根据各品种具体情况制定，关注油价、库存、装置开工、需求等因素变化 [2][3][5] 根据相关目录分别进行总结 烯烃 - 聚烯烃 - 两烯期货主力合约日内震荡整理，多套装置交替变动对供应冲击有限，需求端疲软，市场交投清淡 [2] - 塑料期货主力合约日内震荡回落，市场交投氛围好转但供应端压力大，供大于求格局延续 [2] - 聚丙烯期货主力合约日内震荡回落，年底资金收紧且下游新增订单放缓，需求端估值偏弱势 [2] 纯苯 - 苯乙烯 - 纯苯受美对委军事行动影响早盘随油价震荡下行，午后反弹，进口量高、港口库存回升，短期受油价扰动，中线考虑逢低介入月差正套 [3] - 苯乙烯期货主力合约日内震荡收跌，下游按需采购，生产企业产销部分涨价，节后现货成交气氛不佳 [3] 聚酯 - PX走势带动PTA价格回落，春节前后需求回落拖累聚酯原料，中线PX强预期需下游需求配合，PTA主要驱动在原料 [5] - 乙二醇产量回升弱化减产预期，春节前后下游聚酯降负，现实基本面趋弱，新年度装置投产预期下长线承压，二季度或阶段性改善 [5] - 短纤企业库存低位但下游需求偏弱，盘面随原料波动，新年度投产量低，长线供需格局较好 [5] - 瓶片需求转淡，盘面随原料波动，加工差震荡，短期新投、后市检修，产能过剩是长线压力 [5] 煤化工 - 甲醇主力合约高开低走，内地与沿海现货走势分化，港口预计累库但库存或见顶，中期进口预期缩减，行情或偏强，关注5 - 9月差正套 [6] - 尿素盘面持续上涨，供应恢复不及预期，生产企业去库，供需阶段性偏紧，出口情绪升温，短期震荡坚挺，后续或松动下行 [6] 氯碱 - PVC日内小幅回落，检修规模减弱供应回升，下游开工下滑需求低迷，生产企业去库但社会库存压力大，预计反弹高度受限 [7] - 烧碱日内大幅下行，行业累库，库存同比压力大，氯行情好支撑开工高位，氧化铝开工高位但行业亏损，后续减产情况待跟踪 [7] 纯碱 - 玻璃 - 纯碱节后库存大幅累加，期价大幅下行，供应增加、需求下滑，长期统碱面临供需过剩压力，关注多玻璃空纯碱05策略 [8] - 玻璃日内震荡偏弱，现货价格低迷，产销尚可但需求不足，行业长期去产能，预计日熔降至15万吨迎弱平衡 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对多个期货品种进行分析，认为各品种受宏观经济、地缘政治、供需关系等因素影响，走势分化。如农产品中蛋白粕震荡、白糖震荡、油脂震荡波动增加；黑色金属中钢材震荡、双焦震荡等待驱动；有色金属中金银偏强震荡、铜逢低多；能源化工中原油宽幅震荡、沥青偏强等。投资者需综合考虑各因素，采取相应交易策略并注意风险控制 [5][9][11][16] 根据相关目录分别进行总结 金融衍生品 - 股指期货：2025年末A股慢牛，PMI数据向好，节后港股上涨，预计节后A股围绕科技强国主线，关注风险，交易策略为单边震荡上行逢低做多、套利等待贴水扩大时IM\IC多2603+空ETF期现套利、期权牛市价差 [19][20] - 国债期货：节前债市弱势，PMI数据对债市偏利空，但新规落地或修复债市情绪，操作上前期TS、TF合约空单逢低止盈，套利暂观望 [21][22][23] 农产品 - 蛋白粕：国际大豆成本端压力大，国内大豆后续供应量或下行，需求良好，粕类预计震荡，交易策略为单边震荡、套利MRM价差缩小、期权卖出宽跨式策略 [25][26] - 白糖：国际糖价短期预计底部震荡，国内糖预计震荡，假期外盘下跌郑糖或低开，交易策略为单边国际底部震荡国内震荡、套利观望、期权卖出看跌期权 [30][32] - 油脂板块：假期地缘因素影响油脂，马棕库存偏高、国内豆油去库、菜油受政策扰动，油脂缺乏驱动，交易策略为单边短期震荡波动增加、棕榈油反弹后逢高空、豆油跟随波动，套利观望，期权观望 [33][35] - 玉米/玉米淀粉：美玉米偏弱震荡，东北玉米偏强、华北偏弱，玉米现货短期稳定后期有压力，交易策略为单边外盘03玉米底部震荡回调短多、07玉米逢低多单，套利03玉米和淀粉价差逢高做缩，期权观望 [37][38] - 生猪：猪价回落，存栏量高供应压力大，预计猪价有压力，交易策略为单边阶段性抛空、套利观望、期权卖出宽跨式策略 [39][40] - 花生：花生现货稳定，03花生底部震荡，交易策略为单边05花生底部震荡逢低做多、套利观望、期权卖出pk603 - C - 8200期权 [41][42] - 鸡蛋：需求一般，蛋价稳中有落，近月合约震荡偏弱、远月5月合约可逢低建多，交易策略为单边2月合约区间震荡、逢低建多5远月合约，套利观望，期权观望 [44][46] - 苹果：苹果产量下降、优果率差、库存低，市场走货一般，预计短期震荡，交易策略为单边短期区间震荡、套利多5空10、期权观望 [48][50] - 棉花 - 棉纱：新年度种植面积预计下降，销售进度快，消费预期好，棉价震荡偏强，关注上方阻力突破情况，交易策略为单边美棉区间震荡、郑棉震荡偏强，套利观望，期权观望 [50][53] 黑色金属 - 钢材：上周钢材复产，库存去化，需求尚可，原料有支撑，但后续铁水复产或压制上涨空间，出口政策待观望，交易策略为单边震荡、套利逢高做空卷煤比、做空卷螺差继续持有，期权观望 [55][56] - 双焦：焦煤矛盾不突出，蒙煤进口量或下降，春节临近产量季节性下滑，下游冬储有支撑但驱动不足，交易策略为单边观望或轻仓逢低试多，套利观望，期权观望 [57][58] - 铁矿：全球铁矿发运平稳，供应宽松，国内终端用钢需求回落，预计矿价震荡，交易策略为单边震荡、套利观望、期权观望 [60][63] - 铁合金：硅铁供应下降、需求或带动、成本持稳、市场情绪偏强；锰硅供应稳定、需求有支撑、成本推动、市场情绪偏强，交易策略为单边短期震荡偏强，套利观望，期权卖出虚值看跌期权 [63][64] 有色金属 - 金银：假期美国数据使金银承压，CME上调保证金降温，但地缘问题成焦点，避险情绪或主导，金银可能偏强震荡，交易策略为单边沪金、沪银突破5日均线谨慎轻仓试多，套利观望，期权观望 [66][67][69] - 铂钯：假期地缘事件对铂钯有扰动，消息提振需求前景，基本面偏紧，内盘溢价收缩，交易策略为单边MA5日线逢低布多、做好仓位管理，套利择机多铂空钯，期权观望 [70][71][72] - 铜：美对委内瑞拉打击或使原油上涨利多铜价，库存累积但LME库存下降、逼仓风险存在，长期上涨行情延续，交易策略为单边短线波动加剧、长期逢低多，套利观望，期权观望 [73][74] - 氧化铝：期货库容被约满，现货成交稀少，关注仓单消化进度，预计短期震荡，交易策略为单边短期震荡，套利观望，期权观望 [77][78] - 电解铝：全球铝短缺预期和国内国补方案支撑铝价，后续关注供需和弱美元影响，交易策略为单边逢回调看多，套利关注买现货交割品抛期货套利机会，期权观望 [79][80] - 铸造铝合金：国补方案超预期，废铝供应紧成本高，交投清淡，交易策略为单边随板块偏强震荡，套利观望，期权观望 [81][82] - 锌：矿端短缺格局难扭转，冶炼厂盈利、供应或增加，消费有韧性，基本面多空交织，关注宏观因素，交易策略为单边宽幅震荡、关注资金情绪，套利观望，期权观望 [84][85][86] - 铅：供应端矿紧、部分冶炼厂减产，消费端有韧性，库存低位，基本面供需双弱，关注海外宏观因素，交易策略为单边逢低轻仓试多、关注资金情绪和再生铅生产情况，套利观望，期权观望 [87][89][91] - 镍：镍矿开采公司消息及政策调整或削减配额，市场交易供需格局扭转，镍价强势上涨，关注风险，交易策略为单边未大幅累库前上涨趋势对待，套利观望，期权观望 [92][93] - 不锈钢：镍矿配额收缩预期和热轧资源紧俏支撑价格，出口受影响，跟随镍价偏强但有超涨风险，交易策略为单边跟随镍价上涨，套利观望 [94][95] - 工业硅：需求淡季或下调开工率，供应减产，基本供需平衡，短期反弹、中期逢高沽空，交易策略为单边择机沽空，套利多多晶硅、空工业硅，期权卖出虚值看涨期权 [98] - 多晶硅：光伏产业链自律，中长期预期向好，短期期货成交量低、多头资金集中有风险，交易策略为单边谨慎参与、注意风险控制，套利多多晶硅、空工业硅，期权卖出看跌期权 [99] - 碳酸锂：美国对委内瑞拉打击影响市场，新能源乘用车销量增速放缓，1月累库有限，价格高位运行，谨慎操作，交易策略为单边控制仓位、谨慎操作，套利观望，期权观望 [100][102] - 锡：地缘政治动荡，国内进口锡精矿回升、库存增加、消费疲软，加工费低、产量下滑，关注缅甸复产和消费兑现，交易策略为单边宽幅震荡、警惕地缘冲突，期权观望 [103][104] 航运板块 - 集运：部分船司1月下半月宣涨，市场对运价高点和调价节奏有分歧，需求12 - 1月好转，供给后续运力有变化，关注船司调价和地缘冲突影响，交易策略为单边EC2602合约多单大部分逢高止盈、剩余轻仓持有，套利观望 [105][106] 能源化工 - 原油：委内局势冲突加剧供应扰动，短期出口和生产受干扰，远期有供应增长预期，伊朗局势也影响供应，油价预计宽幅震荡，交易策略为单边宽幅震荡，套利国内汽油偏强、柴油偏弱、原油月差反弹，期权观望 [108][109] - 沥青：委内局势使市场计价原料断供风险，近月合约或强势冲高，长期委油供应预期增长但成本上行，交易策略为单边偏强、周一预计高开但追多谨慎，套利观望，期权观望 [111][112][113] - 燃料油：假期间地缘扰动持续，原油价格上涨带动高低硫燃料油短期上涨，需关注委内事态，高硫四季度弱势，低硫供应恢复，交易策略为单边短期内震荡偏强、警惕地缘风险，套利FU59正套，期权观望 [114][115][116] - 天然气：欧洲降温支撑价格，中日韩需求无明显改善，全球LNG供应量高位，长期下行趋势不改；美国气温预期上调，HH价格下滑，交易策略为单边卖出TTF或JKM三季度合约，套利观望，期权观望 [117][118][119] - LPG：沙特CP带动外盘价格走高支持内盘，但进口价格高使下游亏损、开工走低，仓单压力大，交易策略为单边远月逢高空，套利观望，期权观望 [120][122] - PX&PTA：委内瑞拉局势使TA成本抬升，PX供应有变化、供需偏紧，PTA开工率提升慢、累库不及预期，终端淡季价格上行驱动减弱，交易策略为单边震荡偏强，套利PX&PTA3、5合约正套，期权观望 [123][124] - BZ&EB：委内瑞拉局势推升油价，纯苯供应宽松、库存上升，苯乙烯开工率回升慢、供需矛盾不大，价格受成本影响，交易策略为单边震荡偏强，套利空纯苯多苯乙烯，期权观望 [126][127][128] - 乙二醇：煤炭价格走弱，供应有变化、进口量或下调，下游聚酯开工有下调预期，供需双弱、库存有去化压力，交易策略为单边短期宽幅震荡、中期震荡偏弱，套利观望，期权卖看涨期权 [130][131] - 短纤：整体货源供应充足，内需淡季、外贸订单慢，供需面偏弱，原料回调短纤回调有限，加工费承压，交易策略为单边震荡偏强，套利观望，期权观望 [132][133] - 瓶片：供应有变化，下游采购带动库存下降，后期补货动能或放缓，价格跟随成本波动，交易策略为单边震荡偏强，套利观望，期权观望 [134] - 丙烯：供应压力增大、库存高，下游开工不佳、观望情绪浓，价格宽幅震荡，交易策略为单边宽幅震荡，套利观望，期权双卖期权 [135][136] - 塑料PP：L主力合约上涨，PP主力合约小涨，PE社库累库，交易策略为单边L主力2605合约多单持有并设置止损、PP主力2605合约观望并关注支撑位，套利观望，期权PP2605沽6100合约卖出持有并设置止损 [137][138][139] - 烧碱：节后烧碱市场承压，供应增加、需求恢复不及预期，供应过剩格局未改但部分企业错峰调产缓解压力，价格偏弱运行，交易策略为单边震荡偏弱，套利观望，期权观望 [140][141] - PVC：供应压力缓解，需求低迷，成本有底部支撑，预计震荡为主，交易策略为单边震荡，套利观望，期权观望 [143] - 纯碱：产能过剩常态化，开工率是供需边际变化核心，政策影响价格弹性，节后供应增加、需求减弱，价格弱势震荡，交易策略为单边节后弱稳定、中长期价格区间下移，套利观望，期权观望 [145][147] - 玻璃：2026年玻璃行业弱势，需求拖累显著，供给调整但矛盾仍存，竣工数据低位，节后价格走弱，交易策略为单边节后价格走弱，套利观望，期权观望 [148][149][150] - 甲醇：国际装置开工率下滑、伊朗限气，港口库存增加，国内供应宽松，内地价格震荡弱稳，甲醇震荡偏强，交易策略为单边低多05，套利关注59正套，期权回调卖看跌 [151][152] - 尿素：国内气头装置回归、产量高位，国际印度招标但国内影响有限，复合肥开工率暂稳，淡储采购力度将放缓，尿素供需宽松，价格震荡，交易策略为单边暂时观望、套保企业关注套保机会 [154][155] - 纸浆：阔叶浆成本支撑强、估值坚挺，针叶浆受期货资金影响大、现货需求淡，整体供大于求，估值偏强但有波动风险，交易策略为单边背靠前高少量试空，套利观望，期权观望 [156][158][159] - 原木：价格持稳，出库量减少，短期估值底部企稳但受成本和国际市场压力，交易策略为单边前期多单继续持有，套利关注3 - 5反套，期权观望 [161][162][163] - 胶版印刷纸：双胶纸产量下降、库存增加，估值低位，木浆价格上涨使成本上升、盈利承压，供需弱平衡，长期有望优化，交易策略为单边观望，套利观望，期权卖出OP2602 - C - 4300 [164][165] - 天然橡胶及20号胶：2025年12月气候因子利空RU，RU库存累库、NR库存去库，交易策略为单边RU主力05合约和NR主力03合约在手空单设置止损，套利观望，期权观望 [168][169] - 丁二烯橡胶：BR合约仓单累库，国内汽车制造业产成品存货累库，小幅利空橡胶，交易策略为单边BR主力03合约在手空单设置止损，套利BR2603 - NR2603（2手对1手）持有并设置止损，期权观望 [172]

中国氧化铝产业现状与产能过剩 - 中国是全球最大的氧化铝生产国，产量连续多年世界第一，全球产量前十的氧化铝企业中，中铝集团、中国宏桥、信发集团、三门峡铝业和博赛集团等五家为中国企业 [1] - 当前中国氧化铝年内建成产能高达11085万吨，较2015年增长66.82%，触及历史新高 [2][9] - 2026年预计仍有近1000万吨新产能落地，产能过剩仍在加剧 [2][9] 氧化铝需求与产能过剩分析 - 中国95%的氧化铝用于电解铝生产，其余5%用于非冶金用途，电解铝产量对氧化铝需求起决定性作用 [4][11] - 电解铝产能受供给侧改革限制，合规产能“天花板”为4500万吨/年 [4][11] - 按每吨电解铝消耗1.925吨氧化铝计算，电解铝用氧化铝最大理论需求量约为8663万吨 [4][11] - 对比11085万吨的现有产能，理论产能过剩约2422万吨 [4][13] - 2024年中国氧化铝行业开工率为81%，近两成产能处于闲置状态 [4][11] 电解铝产能管控政策历史 - 2013年国务院发布指导意见，首次提出电解铝产能总量控制 [5][12] - 2017年四部委联合行动，清理违法违规产能近3200万吨，并明确电解铝产能天花板在4550万吨附近 [5][12] - 政策通过“等量置换”机制遏制无序扩张，确立产能红线并淘汰违法产能近600万吨 [6][12] - 2018年工信部通知将中国电解铝总产能上限锁定在约4500万吨/年 [6][12] - 电解铝年产量从2018年的3609万吨增至2024年底的4312万吨，产能利用率逐步抬升至90%以上 [6][12] 对氧化铝设置产能天花板的观点 - 面对产能过剩问题，需要适当的干预与引导，国家发改委文章提出完善重大项目论证机制、防止盲目投资、鼓励企业兼并重组、支持技术攻关等措施 [7][13] - 核心观点认为，为氧化铝设置明确的产能天花板“没必要，没意义” [7][13] - 理由在于电解铝4500万吨/年的产能天花板已存在，对应的氧化铝理论需求约8663万吨，这构成了氧化铝实际的“隐形”产能天花板 [7][13] - 当前氧化铝产能已严重过剩，设置天花板在操作层面（如拆除工厂）不具可行性 [8][14]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026 年工业硅产能过剩格局持续，政策调控有引导作用，预计产量小增 3%，需求端增量约 5%，主流价格区间 7600 - 9400 元/吨，关注产能优化、企业开工调整及光伏产业链价格传导 [3][94] - 多晶硅产能过剩且库存高位，政策收储及头部企业挺价提供支撑，虽面临终端需求下降挑战，但产能淘汰与优化确定，生产企业产能集中度提升，整体“易涨难跌”，价格更灵敏，建议根据生产情况保值 [4][97] 根据相关目录分别总结 2025 年工业硅、多晶硅行情回顾 工业硅期货行情回顾与基差表现 - 2025 年分三阶段：年初 - 6 月初延续 2024 年下跌，至 6 月初最低 6990 元/吨，较年初跌幅 36.5%；6 月初 - 7 月中旬反弹，最高至 10060 元/吨，较最低点涨幅 43.9%；8 月 - 年底震荡整理 [7][10][11] - 基差方面，一季度低位，二季度高位，三、四季度“现货平稳、期货震荡”，全年现货高于期货 400 - 800 元/吨，呈反向市场格局 [14] 多晶硅期货行情与基差表现 - 2025 年分四阶段：年初 - 4 月初“抢装潮”下整理，价格 43000 - 45000 元/吨；4 月初 - 6 月中下旬下跌，至 6 月 25 日最低 30400 元/吨，跌幅 30%；6 月底 - 7 月底“反内卷”提振上涨，7 月中旬最高 55605 元/吨，涨幅 83%；8 月初 - 年底“弱供需 vs 强政策”下高位整理，12 月期货最高探至 61985 元/吨后回落 [15][18][20] - 基差 1 - 4 月稳定在 - 4000 元/吨附近，后期价差收敛，7 月下旬 - 9 月中旬期货高于现货，10 月下旬后扩大，年底超 - 10000 元/吨 [21] 工业硅市场分析 产能 - 2025 年底产能 787.9 万吨，2026 年新增 40 - 50 万吨，部分产能出清，预计产能 800 - 820 万吨，有效产能 750 万吨以下，供给重心北移 [23] 产量 - 2025 年产量预计 427 万吨，同比降 12.8%，产能利用率 54%，替代品 97 硅和再生硅产量下滑 [34][41] 需求 1：有机硅 - 2025 年产量基本持平，开工率低，12 月产量降约 5 个百分点，2026 年需求预计小增 1 - 3% [44][47] 需求 2：铝合金 - 2025 年产量增 15.8%，预计超 1800 万吨，2026 年预计增 12 - 14%，达 1950 - 2000 万吨 [49][55] 进出口 - 2025 年出口 74.6 万吨，2026 年预计维稳，增量有限 [56] 成本与利润 - 电力、硅煤占成本 75%，煤价与工业硅价格关联性高，长期电价或降，区域和企业成本差距扩大，关注硅煤价格 [58][63] 多晶硅市场分析 2025：延续产能过剩 - 2025 年产能 332 万吨，有效产能 312.3 万吨，同比增 10.5%，产量 133 万吨，同比降 26%，产能利用率 40%，延续过剩但过剩量缩窄 [67][71] 供应 - 2026 年产能变动考虑装置规划、能耗新规及平台收储，预计供应量 140 - 150 万吨，供给取决于政策调控 [72][77] 需求 - 2025 年光伏产业链各环节产量分化，产业利润先亏后部分扭亏，2026 年全球光伏装机海外有增，中、美、欧或平稳或降，多晶硅需求区间 132 - 158 万吨 [78][83][84] 库存 - 2025 年底整体库存 52.3 万吨，2026 年一季度高位或抬升，二、三季度回落，四季度平稳 [86][88] 成本 - 电力成本占 50%，是决定成本曲线关键，2026 年产业收储平台推进，生产端对成本及价格指引占主导，是价格重要支撑 [89][90] 总结：2026 年工业硅、多晶硅供需结构及策略建议 工业硅 - 产能过剩持续，产量小增 3%，需求增 5%，主流价格 7600 - 9400 元/吨，关注产能优化、企业开工及光伏产业链价格传导 [94] 多晶硅 - 产能过剩、库存高，政策支撑，面临终端需求下降，产能淘汰优化确定，“易涨难跌”，建议根据生产情况保值 [97][98]

报告行业投资评级 - 锰硅/硅铁走势评级为震荡 [7] 报告的核心观点 - 铁合金行业产能过剩格局延续，2026 年有新增产能计划投放，供给弹性充足，利润修复会刺激供应释放 [4] - 硅锰锰矿成本有一定支撑，硅铁金属镁需求有边际拉动但支撑有限，2026 年电价预计下调，成本支撑趋弱，全年铁合金价格或偏弱运行 [4] 根据相关目录分别进行总结 2025 年铁合金市场回顾 - 2025 年铁合金整体弱势震荡，硅锰价格波动围绕锰矿成本、供应节奏与黑色系整体情绪，硅铁市场震荡下行 [14][17] - 硅锰上半年先扬后抑，一季度初锰矿价格上行带动硅锰跟涨，中后期供应压力显现价格回落；二季度阶段性反弹后冲高回落；三季度成本支撑上移价格走强，四季度产能释放需求未改善转入弱势震荡 [14] - 硅铁一季度初供应收缩但需求疲弱，被动跟涨后震荡下行；二季度成本支撑减弱价格探底；三季度成本上移价格同步走强；四季度成本支撑趋弱，供应高位库存累积，市场承压下行 [17] 锰硅：产能持续投放，成本支撑弱化 锰矿支撑有限，电价持续下行 - 锰矿供应恢复，价格支撑有限，2025 年价格先扬后抑、后趋震荡，进口量显著增长，2026 年供应增量来自 South32 上半年产量修复，预计进口净增量 30 - 40 万吨 [25][26][35] - 港口锰矿库存低位回升，2025 年上半年下降下半年回升，未大幅累积，2026 年库存累积幅度预计有限 [41] - 其他成本走弱，2026 年焦煤市场难有趋势性行情，化工焦价格底部抬升、上方承压，电价因新能源装机规模提升仍面临下行压力，预计西北地区电价有 2 - 3 分钱下调空间 [56] 新增产能陆续投产 - 供应方面，硅锰行业产能过剩，内蒙古等西北地区因成本优势新增产能持续投放，2025 年已投产部分产能，2026 年计划投产 286.32 万吨 [58] - 开工率方面，2025 年整体开工率波动，南北方开工分化，南方高成本产能或退出，供应向北方集中 [61][62] 硅锰供需总结及平衡表 - 2026 年硅锰市场“供增需平”，南北方利润差异或拉大，产能北移延续，成本端电价下行但锰矿有支撑，预计期价波动区间 5200 - 6300 元/吨 [72][73] 硅铁：供应持续增加，需求难支撑 产能过剩，高成本地区供应下降 - 2025 年硅铁产量前高后低、随利润波动，高成本区域减产，区域开工分化，新增产能集中在成本优势地区，2026 年预计新增 103.8 万吨 [77][78] 成本下移 - 2026 年硅铁生产成本中枢或下移，电价和兰炭成本下行，对价格成本支撑有限 [83] 钢材需求持平，出口下滑，金属镁支撑 - 2026 年硅铁出口量或下滑，金属镁需求有望放量对硅铁有一定支撑但拉动有限，钢材需求预计平稳 [92][93] 硅铁供需总结及平衡表 - 2026 年硅铁市场供需双增，供应增量明显，成本支撑减弱，价格重心预计在 5000 - 6000 元/吨区间，需关注政策调控影响 [96][97]

投资评级 - 报告给予中国石油（601857.SH）“优于大市”的投资评级，并予以维持 [2][3] 核心观点 - 控股股东中国石油集团计划增持28-56亿元股份，并已完成首次增持，彰显对公司未来发展信心 [4][5][7] - 硫磺价格大幅上涨，公司作为国内硫磺产能龙头（超过350万吨/年），业绩有望显著提升 [5][8] - 在行业产能过剩背景下，国内政策严控新增产能，公司作为炼油、乙烯、芳烃龙头有望受益于行业格局优化 [5][6][9] - 基于上述积极因素，报告维持公司盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为1674亿元、1709亿元、1740亿元 [6][10] 集团增持详情 - 中国石油集团计划自2025年4月8日起12个月内，增持公司A股及H股股份，拟增持金额不少于人民币28亿元，不超过人民币56亿元 [5][7] - 截至2025年12月29日，中国石油集团已累计增持公司3000万股A股股份，约占公司已发行总股份的0.02% [4][5] - 截至同期，中国石油集团全资子公司Fairy King Investments Ltd.累计增持公司1189.6万股H股股份，约占公司已发行总股份的0.01% [4] 硫磺业务分析 - 硫磺是炼化副产品，因供给端俄罗斯炼厂遭袭停产，需求端磷肥、制酸需求刚性，供需呈紧平衡，价格自2024年下半年起持续上行 [5][8] - 目前国内固体硫磺均价达3750元/吨，液体硫磺均价达3800元/吨，同比涨幅均超过150% [5][8] - 公司旗下炼厂合计硫磺产能超过350万吨/年，且硫磺作为副产物，成本以固定费用为主，价格上涨将显著增厚利润 [5][8] 行业格局与公司地位 - 全国炼油产能已突破10亿吨/年，为全球第一，但产能利用率已跌至70%左右，结构性过剩超过3亿吨 [6][9] - 国内大宗石化产品如烯烃和芳烃也已供给饱和，2024年底国内聚烯烃年产能7800万吨，产量6225万吨，过剩1000万吨以上；PTA产能达8601.5万吨，产量7180万吨，过剩近1000万吨 [6][9] - 《石化化工行业稳增长工作方案（2025-2026年）》指出将严格执行新建炼油项目产能减量置换，严控新增炼油产能，科学调控乙烯、对二甲苯新增产能投放节奏 [6][9] - 公司作为国内炼油、乙烯、芳烃龙头，有望在行业供给侧优化中充分受益 [5][6][9] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为1674亿元、1709亿元、1740亿元 [6][10] - 预计公司2025-2027年摊薄每股收益（EPS）分别为0.91元、0.93元、0.95元 [6][10] - 基于2025年12月30日A股收盘价10.25元计算，对应2025-2027年市盈率（PE）分别为11.2倍、11.0倍、10.8倍 [6][10][11] - 报告提供了详细的财务预测表，涵盖2023-2027年的资产负债表、利润表、现金流量表及关键财务指标 [14]

市场行情 - 12月31日乙二醇期货主力合约小幅下跌0.78%，报3804.00元/吨，行情呈现震荡下行走势 [1] - 12月30日现货市场张家港乙二醇收盘价格上涨19元/吨至3702元/吨，华南市场收盘送到价格上涨10元/吨至3850元/吨 [2] 供应情况 - 华南一套20万吨乙二醇装置于12月25日点火重启，已有部分产品产出，该装置此前于11月中停车检修，后期计划满负荷运行 [2] 需求情况 - 下游聚酯开工率下滑至89.7%，终端织机开工下降，需求端支撑略减弱 [2] - 11月聚酯产品出口总量为121.94万吨，环比增长7.5%，同比增长9.78% [2] 后市展望 - 新一轮投产期乙二醇过剩格局预计加剧，主要逻辑是通过价格倒逼边际产能停车 [2] - 短期因装置异动止跌震荡，但过剩格局难改，价格反弹可能随时发生，市场仍以空配思路为主 [2]