上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 点 评 2025 年 08 月 06 日 统一企业中国 (00220) ——成本及费用优化提升盈利能力 业绩超预期 报告原因：有业绩公布需要点评 增持（维持） | 投资要点： | | --- | 财务数据及盈利预测 | 人民币 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 28,591 | 30,332 | 32,364 | 34,473 | 36,580 | | 同比增长率（%） | 1.2 | 6.1 | 6.7 | 6.5 | 6.1 | | 归母净利润（百万元） | 1,667 | 1,849 | 2,315 | 2,579 | 2,843 | | 同比增长率（%） | 36.4 | 11.0 | 25.2 | 11.4 | 10.2 | | 每股收益（元/股） | 0.39 | 0.43 | 0.54 | 0.60 | 0.66 | | 净资产收益率（%） | 12.46 | 13.80 | 16.69 | 18.25 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年上半年黑色系普跌，主要因需求偏弱和成本下行；下半年需求增速或放缓，粗钢产量预计同比下降，产业链上下游将寻找成本支撑，4季度或企稳反弹 [2][3][70] 根据相关目录分别进行总结 成本下行是钢价下跌的重要因素 - 2025年上半年黑色系普跌，需求亮点不多且成本下行明显，成材端需求分化，制造业高增、建材端不佳，出口延续高增长但钢价仍下跌 [2][3] - 2024年钢价波动跟随铁水产量，2025年铁水超预期但钢价走弱，因上游原材料宽松，煤矿累库、铁矿库存变化不大 [5][10] - 2025年1 - 4月炼焦精煤产量同比增8.5%，5月下旬因事故安监加严减产，6月底复产，预计7月供给恢复；进口量维持高位，预计上半年国内焦煤总供给同比增加850万吨；焦炭靠焦煤定价，独立焦企盈亏平衡附近 [14] - 铁矿2月受飓风影响发运降800万吨，3月回升价格走弱，上半年全球发运基本持平；4大矿山2024 - 2025有产量增加预期；非主流矿也有增量，2025年增量小于2024年底预期，2026年预计超4000万吨；2025年5月全球粗钢产量同比降3.8%，1 - 5月同比降1.3%，海外需求平稳，中国钢材出口增加致海外对铁矿需求下降 [20][23][33] 制造业和出口支撑钢材需求 - 2025年1 - 5月制造业中汽车、家电、机械等用钢需求增长，汽车产销同比分别增12.7%和10.9%，家电销量有不同程度增加，机械行业需求修复，新旧行业景气度分化 [40] - 2025年1 - 5月钢材出口4846.9万吨，同比增8.9%，虽越南加税致出口下降，但东南亚、非洲、南美洲及土耳其增速弥补减量；长材出口显著，半成品钢坯大幅增长；考虑直接和间接出口，预计上半年海外需求带动增量1000万吨，占粗钢产量2%左右 [44] 下半年国内需求增速或放缓 - 下半年需求同比增速或放缓，制造业投资增速、PMI、企业中长期贷款等指标不佳，出口和以旧换新政策后期边际影响减弱，家电排产、汽车产销、机械行业增速有下降压力，传统高耗能行业景气度不佳 [48] - 1 - 5月基建投资增速5.6%，4 - 5月回落，5月明显下降，基建行业用钢分化，交运仓储增速慢，难以撬动更多耗钢量 [47] - 1 - 5月地产新开工面积同比降22.8%，4 - 5月地产销售量和价走弱，5月价格降幅加大，房企资金压力大，拿地意愿下降，下半年新开工难企稳；直接出口预计保持，间接出口有压力，海外需求企稳但美国加税抑制相关制品出口 [63][65] 粗钢下半年产量预计同比下降 - 上半年日均铁水产量236万吨附近，同比增3.6%，废钢性价比不高，钢厂减少使用；下半年废钢性价比仍不高，出口以价换量，非五大材和制造业需求回落，铁水产量同比或持平，环比或回落，呈先稳后降再增格局 [71] - 因原材料价格下跌，钢价有利润且库存低位，短期钢厂主动减产概率不高，但需求增速下降，下半年有减产压力；政策上粗钢压减有预期，但1 - 5月粗钢产量同比降1.7%，若产量不增影响不大 [71] 主动去库意愿强 - 因钢材需求预期不佳和原材料产能释放，下游企业主动去库，市场缺乏投机需求，盘面上涨难带动现货成交；钢厂铁矿库存和焦化厂焦煤库存低位且有下降趋势，需需求改善和政策带动信心恢复 [74] 向下继续寻找成本支撑 - 需求亮点少、上游供应过剩，钢铁产业链上下游将寻找成本支撑，焦煤精煤成本600 - 800元/吨，盘面700元以下空间有限，铁矿年底港口库存或1.65亿吨，下半年累库1500万吨，价格低点或接近2024年，80 - 85美金是底部区域 [78] - 短期焦煤供需改善、钢厂主动减产概率低，原材料价格反弹修复预期；7 - 8月需求淡季，若煤矿复产、铁矿供给高位，黑色系或再度走弱；减产推进后底部探明，旺季需求和政策预期或使价格企稳反弹，空间关注4季度对2026年政策预期 [78]

锰硅市场供需分析 价格走势 - 锰硅主力合约累计上涨7.41%，主流地区现货价格涨幅在130～230元/吨，受中美经贸会谈进展及供应收紧驱动 [1] 供应端 - 全国187家独立锰硅企业开工率降至33.60%，日均产量23250吨，较前期高点分别下降17.93个百分点和6230吨，连续九周下滑并创年内新低 [2] - 在产企业从98家缩减至76家（降幅22.45%），在产炉子从218台降至170台（降幅22.02%），减产规模持续扩大 [2] - 锰硅新增产能仍在释放，行业供应过剩格局未变，利润空间打开后可能重启增产 [2] 需求端 - 247家钢厂高炉开工率和产能利用率分别降至84.15%、91.76%，环比下滑0.47和0.33个百分点 [3] - 五大钢材品种周产量868.35万吨，折算硅锰周度需求量降至12.56万吨，连续两周下降 [3] - 华北主流钢厂招标询盘价报5700元/吨，低于市场预期，反映采购意愿谨慎 [3] - 钢厂盈利承压（59.31%盈利占比但吨钢利润收窄）叠加钢材需求季节性淡季，抑制锰硅需求 [3] 成本端 - 锰矿价格持续回落，叠加澳洲矿商South22发运量恢复预期，锰矿供应或重回高位 [4] - 焦炭需求见顶且供应稳中有增，焦煤价格走弱，加剧锰硅成本端下行压力 [4] 市场展望 - 当前价格反弹受情绪回暖及供应收紧推动，但需求走弱、成本下行及供应过剩格局未改，价格缺乏持续上涨动力 [4]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，给予公司20倍的PE（2025E），目标价10.20元/股，按照港元兑人民币0.93汇率计算，对应目标价10.97港元/股（截止2025/5/8） [8] 报告的核心观点 - 公司25Q1未经审计税后利润大幅增长，考虑成本持续利好以及新品推出，上修2025 - 2027年EPS预测分别为0.51/0.60/0.68元（原预测为0.47/0.52/0.58元） [3][8] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元人民币）|28500.29|28591.27|30331.51|32672.35|34994.99|37172.24| |(+/-)%|11.3%|0.3%|6.1%|7.7%|7.1%|6.2%| |毛利润（百万元人民币）|8187.92|8711.73|9869.67|10781.87|11723.32|12638.56| |净利润（百万元人民币）|1222.16|1667.06|1849.12|2217.08|2576.85|2955.36| |(+/-)%|-18.6%|36.4%|10.9%|19.9%|16.2%|14.7%| |PE|27.60|14.38|18.24|17.49|15.05|13.12| |PB|2.56|1.79|2.52|2.89|2.89|2.89| [6] 一季度盈利情况 - 2025Q1公司实现未经审计税后利润6.02亿元，24Q1为4.57亿元，25Q1同比增长约32%，自2020年以来单季度税后利润首次突破6亿元大关 [8] 原材料价格情况 - 25Q1聚酯瓶片（华东市场）均价较24Q1同比下降12.07%，白砂糖（南宁）均价较24Q1同比下降7.75%；25年4月聚酯瓶片（华东市场）价格环比下滑6.74%，同比下降19.96%，白砂糖（南宁）价格同比下降6.85%，预计25Q2公司盈利继续受益于成本下行 [8] 新品情况 - 25年公司推出无糖茶新品春拂焙茶，主打三重焙火创新工艺；能量饮料焕神在全国各地推出“两元乐享”优惠促销活动，期待新品对饮料业绩拉动 [8] 可比公司估值表（PE）（截至2025/5/13收盘） |股票代码|股票简称|收盘价（人民币元）|EPS（人民币元） - 2024A|EPS（人民币元） - 2025E|EPS（人民币元） - 2026E|PE - 2024A|PE - 2025E|PE - 2026E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |09633|农夫山泉|35.85|1.08|1.22|1.40|33.26|29.43|25.62| |00151|中国旺旺|4.85|0.35|0.37|0.39|13.87|13.12|12.45| |00322|康师傅控股|12.07|0.66|0.75|0.83|18.22|16.10|14.54| |02460|华润饮料|13.35|0.79|0.82|0.94|16.90|16.34|14.28| |平均值| - | - | - | - | - |20.56|18.75|16.72| [9] 财务预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2024A - 2027E进行预测，如2025E营业收入32672百万元，净利润2217百万元等 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 电价下滑拖累业绩，成本下行静待盈利修复，气电和新能源新增投产带动电量增长，成本回落对冲电价下滑压力，装机仍具成长空间，煤价持续下行有望改善盈利 [1][2][3] 公司业绩情况 - 2024 年公司实现营业收入 571.59 亿元，同比-4.27%；归母净利润 9.64 亿元，同比减少 1.07%；归母扣非净利润 9.31 亿元，同比减少 14.86% [1] - 2025 年一季度，公司实现营业收入 105.73 亿元，同比减少 17.33%；归母净利润亏损 3.83 亿元，同比减少 403%；归母扣非净利润亏损 4.17 亿元，同比减少 537% [1] 电量情况 - 2024 年公司发电量 1258 亿千瓦时，同比+4.38%；2025Q1 整体发电量 253 亿千瓦时，同比-10.32% [2] - 2024 年煤电/气电/风电/光伏/水电/生物质分别发电量 913/257/52/25/4/7 亿千瓦时，分别-4.51%/+38.77%/+5.5%/551.69%/+4.87%/-0.71% [2] - 2025Q1 煤电/气电/风电/光伏/水电/生物质分别发电量 181/48/13/9/0.64/2 亿千瓦时，分别同比-15.71%/+2.49%/-9.79%/+111%+4.92%/+11.46% [2] 成本情况 - 2024 年公司燃料成本 375.41 亿元，占营业成本的 75.81%，受益于燃料价格回落，燃料成本同比下降 27.25 亿元 [2] 电价情况 - 2024 年公司售电均价为 0.533 元/千瓦时，同比下降 0.05 元/千瓦时，降幅 8.62% [2] - 2024 年煤电/气电/风电/光伏/水电/生物质电价分别为 0.48/0.68/0.68/0.28/0.22/0.75 元/千瓦时，分别同比-0.07/-0.03/-0.02/-0.02/+0.01/0 元/千瓦时 [2] - 广东 2025 年度交易均价 391.86 厘/千瓦时，同比-15.84%，电价下滑趋势进一步扩大，是拖累 25Q1 业绩主要原因 [2] 装机情况 - 截至 2024 年末公司可控装机容量 4171 万千瓦，其中控股装机 3931 万千瓦，参股权益装机 240 万千瓦；燃煤/气电/可再生能源发电控股分别为 1995/1185/751 万千瓦 [2] - 截至 2024 年末，公司核准项目计划装机量 707 万千瓦，在建计划装机量 1202 万千瓦，煤电/气电/风电/光伏核准计划装机规模分别为 0/150/175/382 万千瓦，在建计划装机规模分别为 800/194/70/138 万千瓦 [3] 煤价情况 - 2025 年煤价持续下行，25Q1 北港 5500k 市场煤均价 733 元，同比去年 Q1 下滑 174 元，煤价下跌支撑火电度电利润，预计对冲部分量价压力 [3] 投资建议 - 下调盈利预测，预计公司 2025 - 2027 年实现营业收入 576.52/632.93/686.00 亿元，实现 0.9%/9.8%/8.4%增长；归母净利润实现 9.77/11.78/15.51 亿元，对应 2025 - 2027 年 EPS 分别为 0.19/0.22/0.30，对应 PE 分别为 23.1/19.1/14.5 倍 [3] 财务指标 | 财务指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 59,708 | 57,159 | 57,652 | 63,293 | 68,600 | | 增长率 yoy（%） | 13.4 | -4.3 | 0.9 | 9.8 | 8.4 | | 归母净利润（百万元） | 975 | 964 | 977 | 1,178 | 1,551 | | 增长率 yoy（%） | 132.7 | -1.1 | 1.3 | 20.6 | 31.6 | | EPS 最新摊薄（元/股） | 0.19 | 0.18 | 0.19 | 0.22 | 0.30 | | 净资产收益率（%） | 4.4 | 4.2 | 4.1 | 4.7 | 5.9 | | P/E（倍） | 23.1 | 23.4 | 23.1 | 19.1 | 14.5 | | P/B（倍） | 1.0 | 1.0 | 0.9 | 0.9 | 0.9 | [4] 股票信息 | 项目 | 详情 | | --- | --- | | 行业 | 电力 | | 前次评级 | 买入 | | 04 月 30 日收盘价（元） | 4.29 | | 总市值（百万元） | 22,523.72 | | 总股本（百万股） | 5,250.28 | | 自由流通股（%） | 63.85 | | 30 日日均成交量（百万股） | 39.11 | [5]

财务表现 - 2025年一季度公司实现营业收入37.94亿元，同比增长8.95%，归母净利润3.70亿元，同比增长16.02%，扣非归母净利润3.37亿元，同比增长14.37%，业绩符合预期 [1] - 25Q1净利率为9.75%，同比提升0.59个百分点，毛利率为25.97%，同比提升1.31个百分点，主要受益于糖蜜采购价下行及水解糖替代率提升 [2] - 25Q1政府补助0.35亿元，同比增长21.29% [3] 业务结构 - 酵母及深加工产品营收27.73亿元，同比增长13.2%，制糖/包装/其他业务收入分别为1.57/0.95/7.58亿元，同比变化-60.7%/-4.4%/+44.1%，制糖业务持续剥离 [1] - 国内/海外收入分别为20.99/16.84亿元，同比变化-0.3%/+22.9%，海外增长强劲得益于渠道下沉和本土化营销 [1] 成本与费用 - 25Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为5.58%/3.49%/3.61%/0.09%，同比变化+0.74/-0.20/-0.54/-0.48个百分点，财务费率下降因汇兑收益增加 [2] 未来展望 - 预计2025-2027年归母净利润分别为16.69/19.14/21.84亿元，同比增长26%/15%/14%，对应PE为18x/15x/13x [3] - 海外产能投产有望改善海外业务毛利率，国内烘焙酵母需求复苏及YE、酶制剂等业务结构优化将推动增长 [3]