市场表现 - 12月17日，水泥板块整体微跌0.01%，表现弱于大盘，当日上证指数上涨1.19%，深证成指上涨2.4% [1] - 板块内个股表现分化，四川金顶领跌 [1] 资金流向 - 当日水泥板块主力资金呈现净流出状态，净流出额为3.49亿元 [2] - 游资资金小幅净流入848.2万元 [2] - 散户资金净流入3.41亿元 [2]

公司核心业务与行业地位 - 公司主业为水泥业务，在水泥重点企业综合竞争实力排名中位列第3位 [1] - 2025年上半年公司水泥熟料吨毛利为67元，仅小幅低于行业龙头海螺水泥 [1] - 选取海螺水泥、华新建材、塔牌集团作为可比公司，可比公司2026年平均市盈率为13倍 [1] 公司战略转型与投资布局 - 近年来公司加大力度针对以半导体为主的科技创新领域项目展开股权投资业务 [1] - 公司成功打造了覆盖“设计-制造-封测-材料”的半导体全产业链股权投资布局 [1] - 公司被视为水泥行业转型典范，有望迎来转型收获期 [1] 估值分析与评级 - 公司2026年市盈率低于可比公司13倍的平均值 [1] - 研报首次覆盖公司，并给予“买入”评级 [1]

行业整体业绩表现 - 建筑材料板块2025年前三季度营收同比下降4.39%，但归母净利润同比增长20.56%，扣非归母净利润同比增长28.95% [1][2] - 2025年第三季度单季营收同比微降0.95%，归母净利润同比增长23.36%，扣非归母净利润同比增长25.27% [1][2] - 行业整体盈利能力改善，前三季度毛利率同比提升1.61个百分点，费用率同比下降0.31个百分点，归母净利率同比提升1.08个百分点 [1][2] - 第三季度单季毛利率同比提升0.84个百分点，费用率同比下降0.76个百分点，归母净利率同比提升1.04个百分点 [1][2] 消费建材板块 - 行业正从单边下行走向结构分化，赛道及龙头公司的α机会开始显现 [2][3] - 地产行业经历深度调整，截至2025年10月，商品房累计销售面积较2021年10月下降50%，累计新开工面积下降71%，累计竣工面积下降39% [3] - 行业处于从政策底向市场底传导的关键阶段，新房销售、开工、竣工等核心指标有望逐渐寻底 [3] - 下游需求结构发生系统性变化，二手房市场及农业/工业/市政等非房需求占比不断上行 [3] 水泥板块 - 2025年前三季度全国水泥市场量价齐跌，累计水泥产量为12.59亿吨，同比下降5.2% [4] - 需求受地产投资缩减和基建项目放缓影响明显下滑，行业景气度仍在低位 [4] - 价格年初受错峰生产支撑小幅回升，但4月开始因需求下滑逐步走弱，9月在“反内卷”背景下企稳回升但幅度有限 [4] - 成本端煤炭价格下跌缓解了部分盈利压力，行业盈利在去年低基数下同比有所提升 [4] 玻璃与玻璃纤维板块 - 浮法玻璃受地产竣工下行影响，前三季度全国累计产量为7.29亿重量箱，同比下降5.2%，价格走弱，行业整体面临亏损 [5] - 光伏玻璃上半年因供给端产能回落及阶段性抢装盈利小幅上升，下半年在行业自律性减产及下游补货推动下，供需边际改善，9月价格明显上涨 [5] - 玻璃纤维需求呈现结构化，受益于AI服务器迭代、高频通信技术革新，特种玻纤布（如电子布）需求加速上行，驱动风电、热塑和电子类产品价格上涨 [2][5] - 传统应用市场受宏观经济及房地产低迷影响，有效需求不足，传统产品价格承压，9月初行业发布“反内卷”倡议后，产品结构性复价陆续落地 [5] 碳纤维板块 - 供应端产能充裕，头部企业多维持满负荷生产，2025年前三季度总产量为6.25万吨，同比增长47.24% [6] - 2025年9月行业平均开工率为61.63%，较年初增长11.25个百分点 [6] - 需求端新兴领域如低空经济、军工需求表现亮眼，但整体需求量仍然有限，汽车轻量化等需求释放有所减缓 [6] - 传统需求表现分化，风电需求保持平稳，体育休闲整体需求疲软 [6] 投资策略与关注方向 - 投资策略认为2025年是上市公司拐点，2026年是行业拐点，上市公司正先于行业寻底 [7] - 建议关注的消费建材公司包括：三棵树、兔宝宝、北新建材、东方雨虹 [7] - 建议关注的水泥公司包括：海螺水泥、华新建材、上峰水泥 [7] - 建议关注的景气赛道公司包括：环球新材国际、中国核建 [7] - 建议关注的“一带一路”相关公司包括：上海港湾、海鸥股份 [7]

广州市发布中长期建设规划纲要 - 广州市人民政府于12月15日发布《美丽广州建设规划纲要(2025-2035年)》[1] 传统工业升级与碳达峰目标 - 规划提出积极推动石化化工、钢铁、水泥、汽车等行业采用先进工艺和技术进行节能改造[1] - 规划要求加快设备产品更新换代升级[1] - 规划旨在推动石化等行业尽早实现碳排放达峰[1] 新能源汽车与车网互动发展 - 规划提出积极推进全国首批车网互动规模化应用试点城市建设，以促进车网协同互动[1] - 规划要求大力发展新能源汽车[1] - 规划明确加快公务车、出租车、物流配送车、环卫车等城市公共服务车辆的电动化替代[1] - 规划提出持续扩大氢能源建筑废弃物运输车辆的示范应用规模[1]

AI科技浪潮与美联储政策 - 2026年AI浪潮将受益于美联储降息，美联储降息幅度可能超当前市场预期，且重启资产购买或收益率曲线控制等非常规操作值得期待 [1] - 2026年美元将延续疲弱趋势，有利于全球流动性延续宽松格局，不同情境下仅贬值幅度存在差异 [2] - AI科技浪潮被视为美国在大国博弈时代维持经济竞争力的关键，美国政府有更强意愿以举国之力赢得AI竞争，类似90年代互联网浪潮的加强版 [2] - 美联储降息将助推AI科技，但泡沫论或将促使2026年AI行情走向分化与价值转化，当前环境与2000年科网泡沫时期截然不同，更类似1996-1998年的互联网浪潮 [3] 中国宏观经济与政策展望 - 2026年是“十五五规划”开局之年，中国经济“火在结构”，投资应重视结构性亮点与中长期发展 [4] - 政策热点包括：高水平科技自立自强以优化经济结构；刺激内需进一步聚焦服务消费；传统产业转型与升级，龙头受益于反内卷、科技赋能和出海 [5][6] - 2026年宏观经济将呈弱复苏，名义GDP同比增速有望改善，通胀将迎来温和修复 [6] 港股资金面与流动性展望 - 2026年人民币升值预期增强，对美元汇率有望回到“6字头”时代，受美元走弱、中美力量对比认知重构及资产回报率回升等因素支撑 [7] - 在人民币升值及中国资产性价比提升作用下，2026年外资增配中国股市的动力或更强，名义GDP改善是重要驱动力，科技和非必需消费品板块上半年有望出现空头回补行情 [7] - 2026年中国庞大的中长线资金有望进一步提升权益投资规模，低通胀低利率环境下，A股和港股配置性价比超过债市和楼市 [8] - 中国社会财富特别是约160万亿元的居民存款仍有增配股市潜力，当前居民存款与股票总市值之比为1.53，处于历史中高水位 [8] - 2026年港股通资金仍是港股主要增量来源，公募基金新发回暖将提升增持港股能量，险资也将基于新会计准则和低利率环境系统性增配港股高股息资产 [9] 港股市场整体展望 - 巩固提升香港国际金融中心地位是港股的政策底气，2025年港股IPO融资规模回到历史正常水平并在全球领先，夯实了牛市基础 [10] - 2026年港股牛市将继续，盈利和估值双提升潜力较大，特别是大盘成长和红利资产，当前不少行业如资讯科技、消费、医药等估值仍在历史偏低水平 [11] - 2026年港股盈利有望回暖但结构分化，受益于海外需求或更具竞争力的行业龙头盈利弹性更大，同时港股锚定的无风险收益率将下降，流动性有望比2025年宽松 [11] - 2026年行情节奏受风险偏好变化影响，将呈现“先扬后抑、再扬再抑”的特征，主要受五大共识驱动与变化影响 [12][13][14] 港股投资策略与行业机会 - 超额收益将来自“成长乘势聚力+价值重构红利” [1] - 成长方向包括：掘金2026年AI投资的新逻辑新动能，如互联网、端侧AI、传媒；军工科技在“十五五”有望迎来新一轮景气周期；AI科技的衍生需求，如能源科技、资源重估；新消费在澳门博彩、美护等领域的进展；医药的“创新+国际化”主线 [15] - 低利率环境下，红利资产作为稀缺的稳定高收益品种，有望获得以内地保险资金为代表的配置型资金持续流入，建议关注保险、银行、能源、物管、公用环保等行业 [15] - 传统行业可关注供应链重构、出海及反内卷带来的价值发现机会，具体包括全球供应链重构下的钢铁龙头，出海链的机械、家电等龙头，以及反内卷政策下盈利有望修复的券商、化工等行业龙头 [16] - 战略资产方面，黄金因货币属性支撑其中长期趋势向上，稀土则因产业链强壁垒和海外强需求而具备高利润弹性 [16]

广东地区水泥价格动态 - 上旬珠三角地区主导企业曾尝试推涨价格，其中散装水泥上调30元/吨，袋装水泥及熟料上调10元/吨，但各企业落实情况不一，整体执行效果未达预期 [1] - 为提升盈利，自12月14日起区域内主导企业继续尝试推涨，散装水泥价格再次上调30元/吨，袋装水泥及熟料价格再次上调10元/吨 [1] - 部分企业在本轮推涨前存在暗降情况，此番调涨能否得到全面落实仍需进一步观察 [1] 粤东地区水泥价格动态 - 继上旬上调袋装水泥价格10-15元/吨后，粤东地区主导企业再次通知自12月16日起上调价格，其中袋装水泥上调10元/吨，散装水泥上调15元/吨，部分熟料价格同步上调10元/吨 [1] - 目前粤东地区整体市场需求表现一般，本轮涨价实际执行有待观察 [1] 浙江地区水泥价格动态 - 11月底，浙江地区主导企业对金华、衢州、丽水等地通知上调水泥价格30元/吨，但近日区域实际成交价普遍松动回跌10元/吨左右 [1] - 临近年关，为年底冲刺盈利且稳固市场价格，自12月13日起区域一些主导企业再次尝试对金衢丽等地通知复价，上调高标散装水泥价格20元/吨左右，具体落实尚待观察 [1] 河南地区水泥价格动态 - 由于错峰停窑的执行和环保政策的管控，河南主导企业产能收缩，加上当地天气原因导致下游需求逐渐回升，企业涨价意愿强烈，再次推动上调水泥价格20元/吨 [2] - 本轮市场行情涨价实际落实情况有待观察 [2]

国内高频经济数据：生产与需求 - 工业生产延续弱势，全国高炉开工率延续回落 [1][4] - 石化链开工边际改善，纯碱开工率环比+3.6%至84.4%，PTA开工率持平前周 [8][11] - 下游消费链开工相对较弱，涤纶长丝开工率环比-1.3%至89.1%，汽车半钢胎开工率环比+0.7%至71.6% [8][12] - 建筑业开工相对稳定，水泥粉磨开工率持平前周为38.5%，水泥出货率环比-0.8%至43.6% [15][17] - 玻璃产量偏弱，环比+0.5%，表观消费环比-5.6% [24][26] - 沥青开工率有所回落，环比-5.5%至28.9% [24] 国内高频经济数据：需求跟踪 - 地产成交持续磨底，30大中城市商品房日均成交面积同比-33.4%，其中一线城市同比-43.9%，二线城市同比-22.4%，三线城市同比-43% [1][29][31] - 货运量有所回落，铁路货运量同比-2.0%，公路货车通行量同比-0.4% [34][36] - 港口货物吞吐量同比+3.0%，集装箱吞吐量同比+5.9%，均高于去年同期但增速下行 [34][36] - 人流出行强度维持高位，全国迁徙规模指数同比+14%，国内执行航班架次同比+1.7% [38] - 观影消费明显高于往年，电影观影人次同比+239.6%，票房收入同比+236.9% [42][45] - 汽车销量有所回落，乘用车零售量同比-13.4%，批发量同比-6.4% [42][46] - 出口集运价格相对稳定，CCFI综合指数环比+0.3%，东南亚航线运价环比+6%，美西航线运价环比-2.3% [49][51] 国内高频经济数据：物价跟踪 - 农产品价格整体回升，水果、蔬菜、鸡蛋价格环比分别+2.1%、+0.9%、+0.7%，猪肉价格环比-0.6% [55][58] - 工业品价格有所回落，南华工业品价格指数环比-1.8%，其中能化价格指数环比-2.6%，金属价格指数环比-0.4% [60][62] 宏观专题报告核心观点：“存款搬家” - 市场可能低估了“存款搬家”的总体规模，其不仅是活期存款“搬家”，更涉及居民全口径储蓄（包括理财）的再配置 [67][68] - 基于全口径储蓄测算，当前国民储蓄率达近十五年新高的29.8%，对应的超额储蓄规模达9.4万亿以上，大于市场基于存款测算的3.7万亿 [68] - 参考历史牛市经验，本轮居民存量储蓄之外仍有9.4万亿超额储蓄，意味着潜在进入股市的资金规模至少是万亿级别以上 [68] - 市场可能低估了资金入市速度，使用“非银存款”指标会因包含同业业务而低估居民资金入市速度 [69] - “非银净负债”能更好地跟踪居民入市状况，2025年三季度末该指标大幅增加6万亿，预示证券交易保证金或新增8000亿 [69] - 辅助指标显示年中以来居民出现“存款搬家”，银行承兑汇票保证金二季度以来新增近8000亿，两融余额下半年增加6500亿，预示证券交易保证金新增约8600亿 [69] - 市场可能低估了储蓄的投资属性，中国居民超额储蓄的形成更多源于地产调整过程中的资产配置行为变化，受消费减少的影响相对较小 [70] - 全国每年购房消耗的储蓄比往年减少4.6万亿，超额储蓄地区几乎全覆盖了房产减少更明显的地区 [70] - 居民资产过度配置固收类资产，而当前国债利率、理财收益率均下行至历史低位，难以满足投资需求，居民在寻找新的投资方向 [71] - 2026年是“十五五”开局之年，伴随名义GDP修复，资金“再平衡”过程可能持续，居民入市需求值得关注 [71]

预警启动与空气质量状况 - 银川市于12月16日18时正式启动重污染天气黄色预警（Ⅲ级）响应 [1] - 预警期间（12月16日至18日），当地空气质量将处于轻度至重度污染水平 [1] - 12月17日空气质量以中度污染为主，18日将达到中度至重度污染，首要污染物均为细颗粒物（PM2.5）[1] 工业与能源行业减排措施 - 炼油、化工、水泥等重点行业企业需通过停产、降负荷等方式实现减排10%以上 [1] - 火电企业在保障民生用电前提下同步降负荷提效减排 [1] 交通与移动源管控措施 - 高排放车辆被限制上路 [1] - 不合格非道路移动机械禁止使用 [1] - 渣土车全面停运 [1] - 市民出行建议选择公共交通工具，车辆驻车时及时熄火 [1] 建筑施工与市容作业管控 - 全市除应急抢险外，所有施工工地暂停土石方作业 [1] - 室外喷涂作业同步叫停 [1] - 城市道路清扫和洒水频次大幅增加 [1] 生活与健康防护建议 - 儿童、老人及患有呼吸道、心脑血管等慢性病的人群应尽量减少外出 [1] - 普通民众需缩短户外停留时间，中小学和幼儿园可暂停户外体育活动 [1] - 减少使用涂料、油漆等易挥发化学品 [1] 其他辅助减排与执法行动 - 相关部门将加强巡查执法，严禁露天焚烧、烟花爆竹燃放 [2] - 在具备条件时开展人工增雨（雪）作业，全力改善空气质量 [2]

核心观点 - 中央经济工作会议聚焦“内功”，强调“国内供强需弱矛盾突出”，供给侧“反内卷”或成为着力点，新一轮供给侧改革行情可期 [2][6] - 建材行业中，水泥板块的投资价值依然位居首位 [2][6] - 电子布行业需求预期和供给结构再迎变化，AI核心环节再迎新企业，国际复材借力生益科技或为Low-DK二代布竞争格局带来变数 [2][7] - 珠光颜料行业是稀缺的“强消费属性”赛道，环球新材国际收购德国默克后成为行业龙头，有望打开成长天花板 [2][7] - 化妆品原料行业保持较快增长，北交所拟上市公司维琪科技、珈凯生物为国内领先企业 [2][10] - 交通运输行业中，快递物流需求坚韧，“反内卷”带动价格上涨；航空供需持续向好；航运市场部分细分领域景气度有望上行 [2][15][26][27] - 农林牧渔行业中，生猪产能去化逻辑逐步加强，行业政策深刻转型，未来的成长股更考量科技含量和兼顾农民利益 [4][31][32][39] 机械/建材建筑行业 - 中央经济工作会议政策基调由去年的“加强超常规逆周期调节”转为“加大逆周期和跨周期调节力度”，明年需求端的逆周期调节或将更为平缓 [2][6] - 水泥板块投资价值位居建材行业细分领域首位 [2][6] - 电子布行业目前最大的预期变化在于Low-DK二代布，需求端随着英伟达和谷歌产品供给明朗化，明年用量或将大幅超过此前预期 [7] - 国际复材借力生益科技弯道超车，或将为二代布竞争格局带来变数 [7] - 环球新材国际收购德国默克（SUSONITY，2023年市占率22.2%），一跃成为行业龙头，并借此进入高端市场 [7] - 数据跟踪：全国42.5水泥平均价为354.8元/吨，环比上升0.2元/吨；全国5mm浮法玻璃均价为1219.0元/吨，环比上升10.0元/吨；2.0mm镀膜光伏玻璃均价为11.8元/平，环比下降0.4元/平；无碱玻璃纤维纱均价为4565.0元/吨，环比不变 [8] - 投资建议关注景气赛道（如环球新材国际、中材科技等）、消费建材（如三棵树、东方雨虹等）、水泥（如海螺水泥、华新水泥等）及一带一路相关公司 [9] 北交所消费服务产业 - 中国化妆品原料市场规模由2019年的1147.80亿元增长至2024年的1603.90亿元，年复合增长率达6.9% [2][10] - 中国化妆品多肽原料市场规模由2019年的11.2亿元增长至2024年的21.7亿元，年复合增长率达14.1% [2][10] - 中国化妆品植物提取物原料市场规模由2019年的204.5亿元增长至2024年的270.2亿元，年复合增长率达6.5% [2][10] - 维琪科技在中国化妆品多肽原料行业以6.6%份额位列行业第一，2025H1营收1.32亿元（同比增长34.60%），归母净利润4019.93万元（同比增长68.76%） [10] - 珈凯生物在植物提取功效原料领域拥有领先地位，2025Q1-Q3营收1.95亿元（同比增长7.91%），归母净利润4730.16万元（同比增长16.91%） [10] - 本周北交所消费服务股股价涨跌幅中值为+0.64%，73%的企业上涨 [2][11] - 北证50指数周度涨跌幅为+2.79%，北交所消费服务产业总市值由1096.29亿元升至1152.85亿元 [11] - 泛消费产业市盈率TTM中值由50.0X升至50.1X [12] 交通运输行业 - **快递物流**：黑五期间，极兔速递巴西市场业务体量较去年同期实现超200%的跨越式增长；非平台类客户订单量较10月环比激增近40% [16] - **快递物流**：申通常德转运中心总投资1.8亿元，全面投产后年处理包裹量可达50000万件，智能化系统预计可使整体运营效率提升50%以上，同时降低操作成本30%以上 [17] - **航空机场**：国际航协预计2026年全球航空公司实现总净利润410亿美元，创历史新高，但净利率维持在3.9% [18] - **航空机场**：2026年亚太地区净利润估算66亿美元，中国和印度引领区域增长，但单客利润仅3.20美元，处于较低水平 [18] - **航空机场**：供应链瓶颈继续制约航空业发展，飞机可用率是严重制约因素，需求和生产产能之间的结构性矛盾在2031年-2034年之前不太可能正常化 [18] - **航空机场**：日上免税行将结束在上海机场26年的经营，中免集团、杜福睿将接手浦东机场免税店业务 [19] - **航空机场**：多个机场国际旅客量大幅增长，白云机场国际旅客同比增长19.01%；深圳机场国际及地区旅客量超570万人次，同比增长23%；青岛机场国际及地区旅客量突破300万人次，同比增长25.5% [20] - **航运船舶**：美国对委内瑞拉油轮施压，若导致委油对亚洲出口受阻，合规油运需求或将填补增量；委内瑞拉11月原油和燃料出口环比增长3%至92.1万桶/日，其中对华出口占80% [21] - **航运船舶**：本周上海出口集装箱运价指数（SCFI）环比上涨7.8%至1506点，其中上海-欧洲、上海-美西运价分别环比上涨9.9%、14.8% [21] - **航运船舶**：本周BDI指数环比下降8.1%至2494点；BDTI指数环比下降1.9%至1381点；BCTI指数环比下降6.5%至750点 [22] - **公路铁路**：中原高速2025年11月通行费收入3.87亿元，同比增长3.8%；赣粤高速2025年11月车辆通行服务收入3.09亿元，同比下降0.2% [25] - **核心观点-快递**：建议关注圆通速递、申通快递、中通快递、顺丰控股 [26] - **核心观点-航运**：看好油运、亚洲内集运、散运市场复苏，建议关注招商轮船、中远海能、海丰国际、中谷物流等 [27] - **核心观点-船舶**：中长期看好船舶绿色更新周期，建议关注中国船舶、中船防务、中国动力 [28] - **核心观点-航空**：建议提前布局，关注华夏航空、中国国航、中国东航、海航控股 [28] - **核心观点-供应链与港口**：建议关注深圳国际、德邦股份、安能物流、密尔克卫、兴通股份、招商港口、青岛港等 [29][30] 农林牧渔行业 - **生猪**：本周SW生猪养殖板块涨1.11%，生猪期货收涨+2.17%；猪价先弱后强收至11.27元/kg，周日涨至11.54元/kg，全行业亏损 [4][31] - **生猪**：第三方机构显示产能去化偏缓（涌益11月同比-0.14%），当前出栏均重上涨至约130kg，12月出栏计划环比继续增长（涌益样本增幅4.64%），预计后续猪价承压运行 [31] - **生猪**：产能去化逻辑逐步加强，或利好市场情绪回暖 [31] - **生猪**：行业政策转向“保护农民权益与激活企业创新”，未来的成长股更考量科技含量、兼顾农民利益、模式创新、调动生产要素的能力 [32][39] - **生猪**：推荐德康农牧，建议重点关注牧原股份、温氏股份、天康生物等 [32] - **肉鸡**：2025年白羽鸡行业“高产能、弱消费”矛盾持续，亏损倒逼种鸡场缩减产能，产业链一体化企业以及合同订单养殖企业或进一步扩大市占率 [33] - **肉鸡**：建议关注益生股份、圣农发展 [33] - **饲料**：推荐海大集团，国内行业回暖、管理效果显现、产能利用率提升，量利增长；出海价值链模式已跑通，有望超预期增长 [34][35] - **宠物**：头部品牌优势明显，行业集中度持续提升，内销收入持续高速增长 [36][37] - **宠物**：推荐中宠股份，持续关注源飞宠物、佩蒂股份、依依股份，长期看好乖宝宠物 [37] - **农产品**：国内豆粕、玉米、鸡蛋价格短期或偏震荡 [38] - **农业板块**：具有“对抗型资产溢价”、“产业逻辑相对独立”、“保护农民收入需要”、“板块估值处于历史低位”等多重属性，配置价值上升 [38] - **政策**：中央经济工作会议首次提到“制定实施城乡居民增收计划”，在“三农”领域表现为增强农民的技能和获得感 [4][39]

核心观点 - 2025年11月经济数据显示基本面延续转弱，需求侧（消费与投资）加速下行，而供给侧（工业生产）保持一定韧性，通胀出现回升但主要由供给因素推动，持续性存疑 [2][3] 消费需求分析 - 2025年1-11月社会消费品零售总额累计同比增速为4.0%，较1-10月下行0.3个百分点，消费加速回落 [3] - 汽车销售是主要拖累，1-11月汽车销售累计同比为-1.0%，较1-10月下滑0.8个百分点 [3] - “以旧换新”相关品类消费延续下行，例如家具类当月同比增速由9.6%大幅回落至-3.8% [3] - 餐饮消费相对稳定，1-11月累计同比增速为3.3%，与1-10月持平 [3] 工业生产分析 - 2025年1-11月规模以上工业增加值累计同比增速为6.0%，较1-10月环比下降0.1个百分点，整体保持韧性但增速微降 [3][4] - 新旧经济生产分化明显：与地产相关的钢材、水泥等传统行业生产延续收缩，而高技术产业形成支撑，如通用设备制造业增长7.5%，专用设备制造业增长4.8%，计算机、通信和其他电子设备制造业增长9.2% [3] - 居民消费回落影响部分消费品生产，11月规模以上工业企业产品销售率为96.5%，同比下降0.8个百分点，酒、饮料和精制茶制造业工业增加值同比下降0.6% [3] 通货膨胀分析 - 2025年11月CPI当月同比延续上行0.5个百分点至0.7%，但核心CPI当月同比持平于1.2% [3][5] - CPI回升主要由食品价格上涨支撑，11月CPI食品分项当月同比上行3.1个百分点至0.2%，为今年以来首次转正 [3] - 供给冲击是主因，受北方降温及南方暴雨影响，11月蔬菜月均价格环比上涨5.3% [3] 固定资产投资分析 - 2025年1-11月固定资产投资累计同比增速为-2.6%，较1-10月继续下滑0.9个百分点，降幅走扩 [3] - 房地产投资累计同比为-15.9%，较上期下降1.2个百分点，拖累显著 [3][7] - 基建投资累计同比为0.13%，较上期下行1.4个百分点 [3] - 制造业投资累计同比为1.9%，较上期下行0.8个百分点 [3] - 主要基建类别如铁路运输业、水利管理业投资累计增速延续下滑 [17] - 高技术制造业投资增速亦延续回落 [19] 房地产市场分析 - 1-11月商品房销售面积累计同比为-11.1%，较1-10月下行1.5个百分点，自二季度以来降幅持续扩大 [3] - 房地产开发资金来源中，自筹资金、定金及预收款及个人按揭贷款均形成拖累 [12][13] - 11月商品房销售虽有季节性抬升，但整体弱于往年同期水平 [14][15] 就业市场分析 - 2025年11月全国城镇调查失业率回落0.1个百分点至5.1% [23] - 失业率呈现季节性下行，但仍处于季节性高位 [25][27] 债券市场观点 - 近期债市调整更多源于机构行为，在央行呵护下资金面维持均衡宽松，且基本面处于回落趋势，收益率继续大幅上行空间受限 [3] - 但债市做多面临约束：1）《公开募集证券投资基金销售费用管理规定(征求意见稿)》未落地，市场观望心态浓，资金入场动力不足；2）从股债性价比看，债市吸引力不强；3）拉长维度看，价格改善、股债再平衡等问题可能是主导明年债市的核心因素，市场对利空更敏感，收益率中枢可能温和回升 [3] - 对于配置盘，建议在收益率高点择机配置；对于交易盘，认为做多赔率有所抬升但吸引力仍不强 [3]