**蜜雪冰城电话会议纪要关键要点总结** **涉及的行业与公司** * 行业：茶饮行业（现制茶饮）[2][3][5] * 公司：蜜雪冰城（核心讨论对象）[1][2][3][4] 古茗[4][14][17] 霸王茶姬[15] 瑞幸咖啡[18] **核心财务表现与运营状况** * 公司上半年收入增长39% 利润增长44% 增速主要来源于门店网络拓展[3] * 毛利率微跌0.3个百分点 费用率持平或微增0.3个百分点以内[2][3] * 经营性净现金流入非常强劲[2][3] * 受益于外卖大战 品牌动能保持[2][3] **门店扩张与市场空间** * 预计2025年门店数量接近4万家 并有望进一步加密[2] * 单品牌门店扩张天花板为4.6-4.8万家 尚未触及天花板[2][7] * 全国3万个乡镇市场、旅游景区、高速服务区等空白点位提供充足发展空间[4][11] * 未来两到三年仍具备扩张潜力[2][6] **估值水平与市场预期** * 茶饮行业龙头企业估值回调至20-25倍区间[2][5] * 公司当前估值约27倍 预计明年增速10%后估值约25倍[2][5] * 估值25倍左右被认为是合理的绝对收益点位[4][11] * 预计今年到明年的交易区间为25~35倍[11] **未来增长驱动与盈利能力** * 明年高基数效应可能导致同店销售负增长 但整体收入仍将增长[2][8] * 若进入再通胀环境 公司具备提价能力 可提升利润弹性[2][8][9] * 产能充足 明年利润率或提升 即使收入仅增10% 利润或增10%-20%[2][6] * 未来三到五年单店营收利润将缓慢提升 复合增长率至少在20%以上[2][10] * 长期毛利率预计保持在30%左右[4][13] **新业务与战略布局** * 通过引入小零食、IP衍生品等新业务 现有门店网络能支持更多发展[2][7] * 在农业原材料源头（如柠檬、百香果）进行产能布局[11] * 海南新投产能和自贸港政策带来税收优惠[4][11] * 持续投入资源支持品牌IP建设和数字化升级[4][13] **海外市场拓展** * 加速海外扩张 成功开拓中亚市场 准备进入美洲市场[4][12][13] * 凭借强大的供应链优势 有望在各海外市场逐步规模化[4][13] * 海外拓展需要时间积累当地资源以实现本地化管理[13] **行业竞争格局与公司优势** * 茶饮公司表现分化 公司与古茗受益于加盟商采购集中和品牌势能[4][14] * 公司具有稳固的行业格局和强大的溢价能力[2][10] * 核心优势包括高比例自采、加盟商参与度高、加盟商较听话[14] * 未来两三年内仍将保持最高估值[4][17] **关键观察指标与风险因素** * 应重点关注加盟商的加盟和扩张意愿[15][16] * 关注公司与加盟商共赢的长期价值观 包括加盟商筛选、现有加盟商保护[15][16] * 关注督导对加盟商带来的价值提升[4][16] * 其他品牌（如霸王茶姬）因去年高基数 上半年营收增长约10% 利润基本持平或下降[15] **其他提及内容** * 瑞幸咖啡回港上市可能会带来更高关注度和流动性改善[18]

25Q2业绩表现 - 25Q2公司实现营收73.38亿元，同比增长19.8% [1] - 25Q2经调整归母净利润5.61亿元，同比扭亏为盈 [1] - 二季度毛利率达36.5%，同比提升6.5个百分点 [1] 分业务收入情况 - 移动游戏收入16.1亿元，同比增长60%，符合预期 [1] - 增值服务收入28.4亿元，同比增长11%，符合预期 [1] - 广告收入24.5亿元，同比增长20%，小幅超预期（共识预期24.2亿元） [1] - IP衍生品及其他收入4.4亿元，同比下降15% [1] 游戏业务运营 - 《三国：谋定天下》上线一周年稳健运营，持续贡献增量 [1] - 《命运—冠位指定》发行9周年、《碧蓝航线》发行8周年，周年活动带动玩家活跃度 [1] - 《三国：谋定天下》预计四季度海外上线，有望带来新流水增量 [1] - 公司储备多款游戏，后续有望过审上线 [1] 用户与广告业务 - 上半年DAU达1.08亿，同比增长6% [2] - MAU达3.65亿，同比增长8% [2] - 用户日均使用时长106分钟，同比增长3.9% [2] - 月付费用户数0.32亿，同比增长10% [2] - 广告客户数量同比增长超20%，前五大广告垂类为游戏、数码家电、网络服务、电商及汽车 [2] 财务预测 - 预计25年收入300.8亿元（前次预测300.4亿元） [2] - 预计26年收入331.2亿元（前次预测330.7亿元） [2] - 预计27年收入361.5亿元（前次预测362.6亿元） [2] - 预计25年经调整归母净利润21.1亿元（前次预测18.2亿元） [2] - 预计26年经调整归母净利润29.6亿元（前次预测28.1亿元） [2] - 预计27年经调整归母净利润38.9亿元（前次预测39.2亿元） [2]

核心观点 - 大盘上涨后回撤期间表现坚挺的龙头主线品种在后续一个月内平均和中位数均呈现正超额收益 超额收益主要集中出现在回撤日后一周内 显示投资者对主线共识快速形成[2] - 非主线品种在回撤后1-20个交易日内数学期望均为负超额 但负超额主要在前两周内计提 到T+20日基本消失 表明非主线品种在回撤后两周内表现偏弱 但两周至一个月内会出现轮动修复[2] - 银行板块7月中旬以来累计下跌8.3% 主要受短期抛压和市场风格切换影响 但息差下行趋缓改善经营压力 中长期资金吸引力仍强 估值修复长期逻辑不变[5] - 买方观点短期看好AI应用落地带来的算力和应用端需求 中长期看好中国资产全球配置价值 同时看好军工板块抗风险能力[8] 策略观点 - 历史数据显示回撤日表现坚挺的龙头主线后续超额收益显著 如03年汽车、06年电商、15年造船及24年924行情中的信创板块[2] - 8月27日指数调整中 通信设备、消费电子和半导体被定义为主线板块 符合回撤日前20日涨幅前三且回撤日表现前十的标准[26][27] - 主线超额收益累计主要发生在回撤后一周内 5日后累计超额下滑 但存在反例如24年10月8日后信创板块调整后开启第二波超额[28] 可转债分析 - 胜蓝转02发行规模11.75亿元 转股价值96.77元 纯债价值94.83元 全部转股对总股本摊薄压力13.16%[3] - 公司2025Q1营收3.37亿元同比上升17.18% 归母净利润0.30亿元同比上升38.44%[3] - 公司掌握压接技术、精密注塑成型技术等关键工艺 客户资源优质且地处珠三角电子信息产业聚集区[3] 银行板块 - 7月中下旬银行指数下跌7.2%主因短期抛压 8月中下旬下跌3.7%主因市场风格切换 整体回调属牛市阶段性调整[5] - 银行净息差下行压力减轻支撑业绩企稳 公募基金新规和中长期资金入市增强板块吸引力 短期回调后投资性价比凸显[5][7] - 成都银行2025H1营收122.7亿元同比+5.91% 净利息收入97.66亿元同比+7.59% 不良率0.66% 拨备覆盖率452.7%[53][54][57] 电子与芯片 - 泰凌微2025H1营收5.03亿元同比+37.72% 归母净利润1.01亿元同比+274.58% 主因新产品放量和海外业务扩张[9] - 公司推出蓝牙6.1标准芯片 提升室内定位和资产追踪等领域应用前景 音频业务和境外收入占比提升驱动增长[9] - 上调2025-2027年营收预测至11.38/14.75/19.29亿元 归母净利润上调至2.06/3.08/4.28亿元[9] 军工板块 - 中航沈飞2025H1营收146.3亿元同比-32.4% 归母净利润11.4亿元同比-29.8% 但Q2末合同负债75.3亿元较年初大增113%[10] - 经营活动净现金流30.9亿元 上年同期为-58.9亿元 主因销售商品收到现金增加 公司完成40亿元定增募资[10] - 下调2025-2027年收入预测至481.70/562.51/662.61亿元 归母净利润调整至37.05/45.56/54.85亿元[10] 家电行业 - 老板电器2025H1营收46.1亿元同比-2.6% 归母净利润7.1亿元同比-6.3% 但Q2营收25.3亿元同比+1.6% 净利润3.7亿元同比+3.0%[11][17] - Q2毛利率48.6%同比+1.3pct 归母净利率14.7%同比+0.2pct 工程渠道承压但C端受益换新政策和补贴[17][44] - 下调2025-2027年归母净利润预测至15.8/17.3/19.6亿元 动态PE分别为12.2x/11.1x/9.9x[17] 消费与电商 - 东方甄选FY25营收44亿元 GMV87亿元 剔除与辉同行后持续经营净利润1.35亿元同比+30% 毛利率32.0%同比+6.1pct[19] - 自营产品GMV占比43.8% 累计推出732款SPU自营产品 类别从生鲜零食扩展至多元化系列[19] - FY25H2实现扭亏 自营产品+自有APP+直播业务思路清晰 增长空间和盈利能力改善可期[19] 基建与建材 - 浙江交科2025H1营收186.47亿元同比+1.12% 归母净利润5.45亿元同比+6.43% 养护业务营收17.58亿元同比+87.82%[20][71] - 毛利率8.7%同比+0.55pct 新签订单213.55亿元同比-10.50% 剩余未完工金额1332亿元[20][72][73] - 下调2025-2027年归母净利润预测至14.27/15.59/17.14亿元 对应PE7.8/7.14/6.5倍[20] 有色金属 - 锡业股份2025H1营收210.9亿元同比+12.3% 归母净利润10.6亿元同比+32.8% 锡产量4.81万吨完成年度计划53.4%[35] - 锡锭毛利率13.23%同比+0.44pct 沪锡主力合约均价26.55万元/吨同比+5.7%[35][36] - 上调2025-2027年归母净利润预测至25.6/27.3/30.4亿元 对应PE13.1/12.3/11.0X[37] 机械与高端制造 - 恒立液压2025H1营收51.71亿元同比+7% 归母净利润14.29亿元同比+10.97% 挖机油缸销售30.83万只同比增超15%[32][33] - 毛利率41.85%同比+0.33pct 线性驱动器项目进入批量生产阶段 墨西哥工厂投产推进国际化[33][34] - 预计2025-2027年归母净利润27.8/32.0/38.8亿元 对应PE41.0/35.7/29.4倍[34] IP衍生品与文创 - 广博股份2025H1营收12亿元同比+2% 归母净利润0.8亿元同比+4% 拥有面包超人、JOJO、三丽鸥等国内外热门IP[38] - 加速徽章、卡牌、毛绒等新项目孵化 深化头部IP和小众IP布局 开拓头部潮玩连锁渠道[38][39] - 下调2025-2027年归母净利润预测至1.7/2.2/2.7亿元 对应PE33/25/20x[40] 市场数据 - 上证综指收盘3843.6点涨1.14% 创业板指涨3.82% 国债指数跌0.05%[12] - 香港恒生指数跌0.81% 纳斯达克涨0.53% 日经225涨0.73%[14] - 电子行业总市值189993亿元 PE71倍 国防军工PE148倍 银行PE7倍[23]

市场表现 - 国内市场表现：上证指数昨日收盘价为3,727.29，跌幅0.02%；深证成指收盘价为11,821.63，跌幅0.12%；创业板指收盘价为2,022.77，跌幅0.47% [3] - 国际市场表现：道琼斯指数收盘价为30,772.79，跌幅0.67%；标普500收盘价为3,801.78，跌幅0.45%；纳斯达克收盘价为11,247.58，跌幅0.15% [3] - 上证指数与创业板指数的平均市盈率分别为15.26倍和45.19倍，处于近三年中位数水平 [7] 财经要闻 - 人社部等5部门发布《关于领取个人养老金有关问题的通知》，新增3种个人养老金领取情形，自9月1日起实施 [4][7] - 1-7月全国一般公共预算收入13.6万亿元，同比增长0.1%，其中税收收入11.1万亿元，同比下降0.3% [4][7] - 7月全国城镇16-24岁劳动力失业率为17.8%，25-29岁为6.9%，30-59岁为3.9% [4][7] 行业分析 传媒行业 - 2025年7月21日-8月15日，传媒板块上涨6.56%，游戏板块重仓市值占比59.17%，广告营销板块占比27.61% [12][26] - 传媒板块PE为31.11倍，历史分位为95.4%，游戏、出版、IP衍生品子板块业绩确定性较强 [12][13] - AI技术在游戏产业应用明朗，AI NPC、AI+UGC等产品已有雏形，预计将推动游戏行业价值重估 [14] 汽车行业 - 7月汽车产销分别完成259.11万辆和259.34万辆，环比下降7.27%和10.71%，同比增长13.33%和14.66% [16] - 新能源汽车7月产销124.3万辆和126.2万辆，同比增长26.27%和27.41%，渗透率达48.66% [17] - 自主品牌乘用车7月销量160.4万辆，市场份额70.14%，环比提升2.83个百分点 [16] 半导体行业 - 2025年6月全球半导体销售额同比增长19.6%，连续20个月增长，预计2025年全球销售额同比增长11.2% [28] - 北美四大云厂商25Q2资本支出合计874亿美元，同比增长69%，AI算力硬件需求旺盛 [31] - 国产AI算力芯片自主可控需求迫切，市场空间广阔 [30] 光伏行业 - 7月光伏行业指数上涨9.73%，多晶硅料、单晶硅片和太阳能电池价格大幅上涨 [36][38] - 1-6月国内累计新增光伏装机212.21GW，同比增长107.07%，6月新增装机同比下滑38.45% [37] - 政策推动光伏行业去产能，多晶硅市场尚未出现实质性回暖 [38] 食品饮料行业 - 7月食品饮料板块上涨0.89%，白酒估值11.98倍，处于十年低位 [33][34] - 1-7月食品饮料板块累计跌幅3.50%，保健品、熟食、零食等子行业跑赢市场指数 [33] - 2025年1-6月白酒、啤酒和葡萄酒产量延续收缩态势，乳品产量跌幅收窄 [35] 重点公司 - 传媒行业建议关注恺英网络、完美世界、三七互娱、吉比特等游戏公司 [15] - 半导体行业建议关注华大九天、润泽科技、科大讯飞等国产算力相关企业 [21] - 食品饮料行业推荐迎驾贡酒、泸州老窖、宝立食品等标的 [35] - 光伏行业建议关注多晶硅料、光伏玻璃、BC电池和钙钛矿电池领先企业 [39]

行业投资评级 - 同步大市(维持) [1] 核心观点 - 持续看好游戏、出版、IP衍生品等子板块方向，游戏和出版板块业绩确定性强且具有持续性，IP衍生品市场需求旺盛且增长潜力大 [3][12][13] - 影视板块Q2表现较弱，但暑期档观影需求释放及IP衍生业务探索有望改善营收结构 [3][14] - 2025年中报密集披露期建议关注业绩基本面向好的公司 [3][12] 行情回顾与估值表现 - 2025年7月21日-8月15日传媒板块上涨6.56%，跑赢沪深300指数(3.54%)但跑输创业板(11.29%) [3][15][16] - 子板块中游戏(+12.55%)和广播电视(+12.55%)领涨，广告营销(+5.26%)、影视(+1.85%)、出版(+1.35%)跟涨 [16][17] - 截至8月15日传媒板块PE为31.11倍，处于2022年以来95.4%历史分位，显著高于均值23.70倍 [3][22] 重点子板块分析 游戏 - 2025H1国内游戏市场规模达1680亿元(+14.08%)，用户规模6.79亿(+0.72%)，均创新高 [42][44] - AI技术应用从降本增效扩展到AI NPC、AI+UGC等原生游戏创新，有望推动行业价值重估 [3][12] - 2025年1-7月发放国产游戏版号884款(+151款)，政策面持续宽松 [52][55] IP衍生品 - "Z世代"成为核心消费群体，互联网传播放大IP影响力，供需两旺格局形成 [4][13] - 多家内容型公司转型探索IP衍生业务，如中手游与B站合作开发《仙剑奇侠传》动画 [23][13] 出版 - 教材教辅需求刚性，2025Q1图书市场需求回升 [4][13] - 国有出版公司近三年平均股息率超5%，兼具防御性和长期收益 [4][13] - 数字化转型推进，AI技术助力新业态探索 [13] 影视 - 暑期档票房超百亿，预计最终与2024年持平，关注Q3业绩改善 [14][26] - 2025年7月电影票房40.67亿元(-24.38%YoY)，1-7月累计332.99亿元(+13.72%) [26][27] 建议关注公司 - 恺英网络、完美世界、三七互娱、吉比特(游戏) - 中原传媒(出版) - 万达电影、光线传媒(影视) - 分众传媒、芒果超媒(其他) [3][14]

投资评级与目标价 - 报告给予阅文集团"买入"评级 目标价48 5港元 较现价37 32港元有29 8%上涨空间 [1][7] - 基于2025年在线阅读业务12倍PE和版权运营业务9倍PS估值 公司合理估值达495亿港元 对应41倍PE [7] 财务表现与业务调整 - 2025年上半年总收入31 9亿元(同比-23 9%) 但归母净利润8 5亿元(同比+68 5%) 经营盈利大增92 7%至8 76亿元 [4][10] - 收入下降主因版权运营业务收入12 1亿元(同比-46 4%) 在线阅读收入19 9亿元(同比+2 3%)显示核心业务韧性 [4][10] - 公司主动收缩低效渠道 合并MAU从1 76亿降至1 413亿 但核心自有平台MAU稳定在1 03亿 MPU逆势增长4 5%至920万 [4][11] 在线阅读业务 - 付费生态优化 ARPU微降1 3%至31 3元 战略重心转向高价值用户 付费转化率提升 [11] - 预计2025-2027年在线阅读收入CAGR达10 8% 毛利率稳定在48-50%区间 [8][19] 版权运营与IP开发 - 影视项目周期导致短期承压 但储备丰富包括《庆余年3》等十余部剧集及电影项目 [12][13] - IP衍生品GMV达4 8亿元(接近2024全年水平) 覆盖谷子 手办等全品类 线上线下一体化渠道建成 [14] - 平台新增20万作家和41万本小说 《锦绣芳华》等改编作品验证IP价值 [13] 战略展望 - "内容+平台+AI"模式推进 AIGC技术将融入IP开发环节实现降本增效 [15] - 预计2025-2027年净利润CAGR达15% 净利率从15 7%提升至16 8% [8][19] - 总资产周转率0 32-0 34 负债权益比保持0 01的低杠杆水平 [19]

投资评级 - 报告将公司投资评级由"买入"下调至"持有" [5][7] - 目标价下调至19.24元人民币（前值21.00元） [5][7] 核心财务表现 - 25H1总营收3.15亿元（同比-30.54%），归母净利润0.47亿元（同比-48.50%） [2] - Q2营收1.64亿元（同比-27.99%，环比+8.89%），归母净利润0.22亿元（同比-47.33%） [2] - 综合毛利率49.17%（同比+1.26pct），国内业务毛利率48.83%（同比+1.18pct） [2] - 销售/管理/研发/财务费用率分别为22.15%/10.41%/0.55%/-1.16%（同比+4.60/+3.60/-0.27/-0.79pct） [2] 分业务表现 国内业务 - 25H1营收2.42亿元（同比-35.89%），主因文学/童书等非刚需品类销售下滑 [2] - 实体图书零售市场持续下行，行业竞争加剧导致销售费用刚性上升 [2] 海外业务 - 25H1营收0.62亿元（同比-1.47%），亏损扩大至0.11亿元 [3] - 亏损主因滞销库存处置及版税费用增加，剔除法国出版社影响后仍保持增长 [3] - 美国子公司DAW品牌表现亮眼，多部作品获星云奖/雨果奖提名 [3] 战略转型举措 - 25H1推出新书65种（大众类43种/童书类22种），拓展图像小说/漫画品类 [4] - 开发"bibi动物园"IP衍生品（毛绒玩具/雨具等），联名香草山品牌 [4] - 孵化新IP"好蛙"并落地长春音乐节，推动内容向动画/影视领域延伸 [4] 盈利预测调整 - 下调25-27年归母净利润预测至1.10/1.24/1.39亿元（原值1.55/1.76/1.98亿元，下调幅度29.0%/29.0%/29.3%） [5] - 给予25年26.8倍PE估值（行业均值30.7倍），反映短期业绩承压但长期增速与行业趋同 [5]

行业与公司 - 行业：文具及IP衍生品行业 - 公司：晨光股份 核心观点与论据 IP衍生品业务拓展 - 公司与《咒术回战》、《原神》等国内外知名IP合作，产品线从传统文具延伸至潮玩，预计显著提升收入和利润[2] - 推出徽章、立牌等衍生品，合作IP包括《咒术回战》、《蓝色禁区》、《跃动青春》、《葬送的芙莉莲》、《斩神》、《剑来》、《仙逆》、《原神》、《恋与深空》等[4] - 通过全国40家旗舰店、2,700家主题店及2万家专区店推广IP衍生品[4] - 此前谷子类产品利润贡献较小（900多万元），但今年明显加大投入，通过大学生订货会、快闪活动推广新品，预期未来带来显著业绩增长[7] 渠道策略调整 - 九木杂物社店铺超750家，二季度末将进一步增加[5] - 利用近7万家校边店及其他零售渠道（便利店、书店插入店等）销售IP衍生品，总计覆盖十几万家网点[5][6] 传统文具业务 - 传统文具业务净利润率达10%以上，IP衍生品业务有望带来更大收入和利润增量[2] - 推出解压开关笔、双静音速干中性笔、防蓝光护眼尺等黑科技文具，持续优化技术和工艺[12] - 校边店中晨光货架占比30%-40%，非文具类商品（如谷子产品、小潮玩）占据重要比重，公司可通过增加非传统商品提升市占率[10] 科力普业务 - 2024年末至2025年初经历收入负增长，预计随外部环境改善逐步触底回升[3] - 净利润率低于传统零售，但收入占比高，对整体业绩有影响[3][14] 零售大店业务（九木杂物社） - 2024年收入正增长但净利润率为负，2025年有所好转，管理层亲自参与后团队和货品管理显著进步，今年有望重新盈利[15] - 单季度表现：2024年Q3几乎无增长，Q4同比增速4%，2025年Q1达8%，预计Q3增长更好[16] 海外市场拓展 - 与日本鸟屋书店达成战略合作，在雅加达开设门店，海外市场体量小但增长潜力巨大[18] - 海外市场覆盖东南亚和非洲，包括传统文具和九木杂物社产品线，是中长期重要增量点[18] 未来增长预期 - IP衍生品业务若达10%零售盘子并实现2-3亿净利润，对市值贡献显著（25-30倍PE，对应市值增量约90亿）[17] - 传统零售、九木杂物社、科力普等核心业务企稳回升，基本面改善[17] - 2025年Q3预计明确起稳回升，渠道库存健康，新品动销良好[13] 其他重要内容 - 品牌出海：与日本鸟屋书店合作，雅加达门店开业，海外市场高速增长潜力[2][18] - IP赋能传统文具：推出与哪吒、腾讯视频国漫IP（《斩神》、《仙逆》、《剑来》）、日漫IP（《跃动青春》）、经典IP（米菲）联名产品[11] - 团队建设：计划外部招纳专业人才，加快推出优质IP衍生品[8]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：新消费、传统轻工、IP 衍生品、潮玩、烟草、卫生巾、牙膏、宠物用品及食品、家具、造纸、包装、两轮车、出口、环保包装 - **公司**：裕同科技、永新股份、匠心家居、泡泡玛特、布鲁可、晨光、广博、思摩尔国际、中烟香港、云趣科技、百亚、豪悦、登康牙膏、元飞宠物、依依股份、太阳纸业、九龙纸业、博汇纸业、宝钢包装、雅迪、爱玛、嘉益、永益、昆明反转天震、九奇、浙江自然、中欣股份 纪要提到的核心观点和论据 - **新消费行业**：处于高景气、高成长阶段，虽经历股价调整，但信息烟草、潮玩和个护方向调整提供入场机会，烟草和潮玩竞争格局好，龙头公司业绩增速优秀[2] - **传统轻工行业**：投资逻辑分稳健增长及高分红、成长性、周期性三个方向。稳健增长及高分红如裕同科技和永新股份，包装领域能中高个位数甚至双位数增长，分红率高且估值低，家居板块二季度利润企稳，有高分红、高股息特征；成长性如匠心家居等出口链公司，海外市场景气度好，外销增速不错，关税政策落地减少不确定性；周期性如造纸和金属包装，今年产能投放完成后供给稳定，需求恢复将推动行业向上，金属包装集中度高，策略调整或带来价格和盈利修复[1][3][4] - **IP 衍生品市场**：潜力巨大，人均 GDP 提升使精神消费需求增长，产品具情绪、社交、收藏价值驱动行业发展，社交媒体加速传播，二手市场提供多样玩法，优质 IP 产品爆发力更强[1][5][6] - **泡泡玛特**：处于上升周期，今年预计收入 300 亿元、利润约 100 亿元，明后年收入 450 - 500 亿元、利润 150 - 170 亿元，市值目标 4500 - 5000 亿元。多元化产品矩阵和全球市场扩张是增长引擎，海外市场高增长有望提升整体利润率[1][7] - **布鲁可**：短期下跌提供加仓机会，核心 IP 定位男孩群体，积极拓展女孩和成年人市场，若新 IP 运营成功，收入和利润有望显著提升，新 IP 运营能力是关键考验[1][8][9] - **烟草行业**：全球烟草行业转向新型烟草以应对传统卷烟市场下滑，菲莫国际、英美烟草和日本烟草加大投入，思摩尔国际、中烟香港和云趣科技等公司将受益[1][12][13][14] - **卫生巾行业**：百亚需提升利润率，今年预计收入 43 亿元，未来增速或降至 20%左右，利润率有提升空间；豪悦处于品牌建设阶段，线上线下运营能力强，是行业黑马[15] - **登康牙膏**：新品毛利率高达 80%，可投入更多费用换市场份额，业绩兑现稳定性高，今年预计利润增长 20%以上，明后年增速逐步提高[16] - **宠物用品及食品领域**：元飞宠物和依依股份积极转型进入宠物食品赛道，有望今年兑现自主品牌发展成果[17] - **家具板块**：未来可能走向高分红投资逻辑，今年二季度部分公司利润企稳，维持低个位数正增长，分红高、现金流好，能维持 50% - 75%分红，吸引险资等红利资金配置，业绩企稳后估值有吸引力[18][19][20] - **造纸行业**：目前价格回到历史最低点，预计明后年需求恢复实现周期反转，太阳纸业每年量增约 8%，周期上行时弹性大，九龙纸业和博汇纸业也有较大弹性[21] - **包装行业**：裕同科技推进国际化战略，内外销计划五五开，成本控制能力全球领先，成长空间大；金属包装集中度高，国央企调整策略或迎来底部提价机会[22] - **两轮车市场**：雅迪和爱玛从周期高点下跌后，今年预计高增长，高频数据兑现度不错，即便今年增长后，明后年仍可达高个位数甚至接近双位数增长，属稳健增长型企业[23] - **出口板块**：自下而上选股，匠心家居在美国市场有翻倍空间，长期可走向全球市场，还有嘉益、永益等公司值得关注[24] - **环保包装领域**：出现新公司如中欣股份，若明年新产能投放兑现利润弹性，将有较大成长空间[25] 其他重要但可能被忽略的内容 - 晨光公司有较强渠道力，今年明确发展 IP 类业务方向，但布局力度和决心未完全显现，有潜力；广博公司业务投入专注，涉足卡牌和毛绒玩具领域，拿到优质日漫 IP，决心和动力值得期待，配置上优先考虑港股泡泡玛特与布鲁可[10]

报告行业投资评级 - 看好，维持 [11] 报告的核心观点 - 从百亚股份案例可知，供给侧创新和渠道变革是国货品牌快速崛起核心，豪悦护理和源飞宠物由制造转向自主品牌，代工业务基本面稳健，自主品牌处于快速发展机遇期，两公司均拟推出股权激励计划 [2][6] 各部分总结 复盘百亚股份 - 渠道上把握抖音红利快速拉新赋能线下，对传统电商平台产生外溢效应，推动线下全国化扩张提速 [16] - 产品围绕益生菌方向打造差异化大单品，推出益生菌 Pro+系列完善高端产品矩阵，产品均价及毛利率水平持续向上 [20] - 供给侧创新和渠道变革是国货品牌快速崛起核心，优质产品供给创新和有效品牌心智及持续复购影响品牌费效比优化和商业模式可持续性 [25] 豪悦护理 - 概况是内生婴裤代工等主业加外延卫生巾品牌，2024 年婴儿卫生用品、成人卫生用品、非吸收性卫生用品及其他产品收入分别占比 70%/19%/8%，2025 年初收购丝宝护理补位女性护理用品领域 [27] - 基本盘是 2024 年营收和归母净利润分别为 29.3/3.9 亿元，2020 - 2024 年 5 年 CAGR 为 8%/4%，2025Q1 并表丝宝护理收入增速加快，毛利率和费用率提升，净利率受拖累 [30] - 洁婷品牌收购后渠道上在抖音等电商平台加投资源，表现显著改善，2024 年/今年前 4 个月天猫 GMV 同增约 17%/44%，2024 年/今年前 5 个月抖音 GMV 同增约 50%/100%，618 期间排名升至第 4 [35] - 产品今年推双 UPRO 系列与吸隐力系列新品，完善产品矩阵，吸隐力新品 618 期间单日 GMV 创品牌新品单日 GMV 新高 [39] - 潜在股权激励计划为 2025 年 3 月完成股份回购，89.86 万股（占 0.6%）拟用于后续 36 个月内实施股权激励计划 [43] 源飞宠物 - 概况是聚焦宠物行业，基于外销代工拓展至代理品牌与自主品牌，2024 年宠物零食、宠物牵引用具收入占比 46%/35%，外销代工业务占比 86% [44] - 基本盘是 2024 年营收和归母净利润分别为 13.1/1.6 亿元，2020 - 2024 年 5 年 CAGR 为 21%/25%，外销代工主业增长抓手包括主品类推新迭代、拓客户及品类协同、新品类快速起量 [48] - 海外产能快速投建，2024 年柬埔寨工厂产值 6.2 亿元，占外销收入 68%，可充分覆盖对美出货体量，后续有扩建规划，宠物产品加价倍率高，受关税影响小 [49] - 代理品牌模式补充自主品牌运营基础，2024 年起完善自主品牌与品类矩阵，包括匹卡噗、哈乐威和传奇精灵三个品牌 [55] - 渠道上自主品牌主要在抖音平台培育，匹卡噗今年 4 月与 5 月抖音 GMV 均在 250 - 500 万元区间，排名分别为第 1 与第 3 [58] - 产品以宠物零食为切入向主食、用品等拓展，后续围绕品牌矩阵拓展赛道，潜在股权激励计划为 2024 年 3 月回购 251 万股股份（占总股本 1.3%）用于员工持股或股权激励计划 [60] 周度观点 - 新消费方面新型烟草和 IP 衍生品股价回调不改向上趋势，Glo Hilo 在日本发布，思摩尔股价回调是加仓机会，IP 衍生品行业迎来多重催化，AI 眼镜行业迎来新品发布潮，看好日用消费国货崛起机会 [63][64][65] - 内需方面家居龙头可适时布局低估值龙头，电动两轮车龙头有修复空间，持续看好高股息标的，金属包装有供给侧改善预期，造纸待浆价见底有左侧机会 [65] - 出口方面外销龙头需自下而上选股，持续看好部分公司，共创草坪行业格局有重要利好变化 [66] 周度涨跌幅 - 体育和足球概念股板块延续较热行情，金陵体育、共创草坪、康力源分别上涨 88%/46%/21%，苏超联赛带动相关经济爆发和产业升级 [9][69] - 宠物板块概念股有不错增长表现，创源股份、源飞宠物分别上涨 12%/12%，“618”电商促销活动中宠物细分赛道展现增长潜力 [9]