A股春节前后市场表现历史数据 - 近10年春节假期前后5个交易日，沪指有7年上涨，3年下跌，上涨概率较高 [1] - 近10年春节假期前后1个交易日，沪指有6年上涨，4年下跌 [1] - 具体来看2025年春节前后数据：节前5天涨0.19%，节前1天跌0.06%，节后1天跌0.65%，节后5天涨2.08% [2] - 2024年春节前后数据：节前5天涨3.43%，节前1天涨1.28%，节后1天涨1.56%，节后5天涨4.85% [2] - 2023年春节前后数据：节前5天涨2.18%，节前1天涨0.76%，节后1天涨0.14%，节后5天跌0.04% [2] - 2022年春节前后数据：节前5天跌4.57%，节前1天跌0.97%，节后1天涨2.03%，节后5天涨3.02% [2] - 2021年春节前后数据：节前5天涨3.92%，节前1天涨1.43%，节后1天涨0.55%，节后5天跌2.49% [2] - 2020年春节前后数据：节前5天跌3.17%，节前1天跌2.75%，节后1天跌7.72%，节后5天跌3.38% [2] - 2019年春节前后数据：节前5天涨0.63%，节前1天涨1.30%，节后1天涨1.36%，节后5天涨2.45% [2] - 2018年春节前后数据：节前5天跌3.33%，节前1天涨0.45%，节后1天涨2.17%，节后5天涨1.88% [2] - 2017年春节前后数据：节前5天涨1.87%，节前1天涨0.31%，节后1天跌0.60%，节后5天涨0.76% [2] - 2016年春节前后数据：节前5天涨0.95%，节前1天跌0.63%，节后1天跌0.63%，节后5天涨3.49% [2] 近期市场走势与机构观点 - 近期市场走势：沪指在2025年底经历强势拉升后，2026年初进入震荡调整，近期重新反弹至4100点上方 [2] - 2026年2月9日，A股三大指数高开高走，沪指涨超1%，深成指涨超2%，创业板指涨近3% [2] - 多家机构对春节前后行情持乐观态度，“持股过节”成为主流建议 [3] - 乐观理由基于对历史“春节效应”的复盘，以及对当前经济预期、流动性环境及风险偏好的综合评估 [3] 支撑市场的核心因素分析 - 政策面支撑：自2024年9月24日以来，A股迎来一系列稳预期、做增量的政策支持，旨在推动资本市场高质量发展，增强投资者信心，并为市场注入更多流动性 [3] - 流动性支撑：从汇率、利率及中美利差分析，流动性对A股有支撑作用，固收+资金入市、理财资金入市等多重因素或利好A股 [3] - 估值水平：全A指数PB（LF）估值下跌至1.90倍，处于2010年以来54.40%分位数，处于历史中位水平 [4] - 市场逻辑变化：2026年A股震荡上行逻辑相较2025年有所变化，盈利有望接棒估值成为市场聚焦关键点 [4] 行业与板块结构性机会 - 业绩预告显示结构性线索，整体改善程度较为有限 [4] - 科技制造板块预喜率偏高，呈现景气度向上特征 [4] - 部分周期行业受益于涨价逻辑与产品结构改善 [4] - 出海业务正在打开第二增长曲线 [4] - 资本市场活跃度提升利好非银板块 [4] - 东吴证券复盘指出，节前一周是指数布局最佳窗口期，节前5日左右往往迎来反弹拐点 [4] - 节前历史表现占优的行业主要包括有色、汽车、化工、医药、电力设备等 [4] - 节后表现相对突出的行业是环保、电子、传媒、农林牧渔等 [4]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：行业主线模型（相对强弱RSI指标）**[1][4][13] * **模型构建思路**：通过构建行业层面的相对强弱指标（RS），识别在每年特定时间窗口内表现极度强势的行业，这些行业有较大概率成为当年的市场主线[13]。 * **模型具体构建过程**： 1. 以31个申万一级行业指数为标的[13]。 2. 分别计算每个行业过去20、40、60个交易日的涨跌幅[13]。 3. 将这三个时间窗口的行业涨跌幅在全市场横截面上进行排名，并对排名进行归一化处理，得到三个归一化排名值：RS_20, RS_40, RS_60[13]。 4. 对三个归一化排名值取算术平均值，得到最终的行业相对强弱指数RS[13]。 $$ RS = (RS\_20 + RS\_40 + RS\_60) / 3 $$ 其中，RS_20、RS_40、RS_60分别为过去20、40、60日行业涨跌幅的横截面归一化排名值[13]。 2. **模型名称：行业景气度-趋势-拥挤度框架（右侧行业轮动模型）**[2][6][17] * **模型构建思路**：构建一个三维评估框架，从景气度（基本面）、趋势（技术面）和拥挤度（交易面）三个维度对行业进行综合评估，并衍生出两种适用于不同市场环境的配置方案[6][17]。 * **模型具体构建过程**：报告未详细描述三个维度的具体计算方式，但明确了两种具体的配置方案： 1. **行业景气模型（高景气+强趋势，规避高拥挤）**：以景气度为核心筛选标准，要求行业同时具备高景气度和强趋势，并利用拥挤度指标规避交易过热的风险，该方案进攻性较强，偏同步指标[17]。 2. **行业趋势模型（强趋势+低拥挤，规避低景气）**：以市场趋势为核心筛选标准，要求行业同时具备强趋势和低拥挤度，并规避低景气行业，该方案思路简单，持有体验感强，偏右侧指标[17]。 3. **模型名称：左侧库存反转模型**[3][27] * **模型构建思路**：从赔率-胜率角度出发，在处于或曾处于困境的板块中，挖掘那些分析师长期看好且库存压力不大、具备补库条件的行业，以捕捉行业困境反转行情[27]。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型具体的因子构建和合成公式。 4. **模型名称：行业景气度选股模型**[25] * **模型构建思路**：将行业配置模型与选股模型相结合。首先根据行业配置模型确定行业权重，然后在行业内使用PB-ROE模型筛选估值性价比高的个股，构建股票组合[25]。 * **模型具体构建过程**： 1. 使用“行业景气度-趋势-拥挤度框架”确定各行业的配置权重[25]。 2. 在每个行业内，基于PB-ROE模型选取估值性价比位于前40%的股票[25]。 3. 对筛选出的股票，按流通市值和PB-ROE打分进行加权，得到最终的股票组合权重[25]。 量化因子与构建方式 1. **因子名称：相对强弱指数（RS）**[13] * **因子构建思路**：通过多期涨跌幅的横截面排名来度量行业在近期市场的相对强度[13]。 * **因子具体构建过程**：与“行业主线模型”的构建过程相同，核心是计算 $$ RS = (RS\_20 + RS\_40 + RS\_60) / 3 $$ [13]。 2. **因子名称：景气度**[17] * **因子构建思路**：用于衡量行业基本面的好坏，是行业轮动模型的核心维度之一[17]。 * **因子具体构建过程**：报告未提供具体计算方法。 3. **因子名称：趋势**[17] * **因子构建思路**：用于衡量行业价格动量的强弱，是行业轮动模型的核心维度之一[17]。 * **因子具体构建过程**：报告未提供具体计算方法。 4. **因子名称：拥挤度**[17] * **因子构建思路**：用于衡量行业交易的热度或风险，旨在规避交易过度拥挤的板块[17]。 * **因子具体构建过程**：报告未提供具体计算方法。 5. **因子名称：PB-ROE**[25] * **因子构建思路**：用于衡量股票的估值性价比，是选股模型的核心标准[25]。 * **因子具体构建过程**：报告未提供具体的因子合成公式，但表明其在行业内用于筛选估值性价比前40%的股票[25]。 模型的回测效果 （注：以下模型回测结果均基于报告所述历史数据，指标口径可能因模型而异） 1. **行业景气度-趋势-拥挤度框架（行业配置模型）**[17] * 基准：Wind全A指数[17] * 多头年化收益：22.0%[17] * 超额年化收益：13.4%[17] * 信息比率（IR）：1.5[17] * 超额最大回撤：-8.0%[17] * 月度胜率：67%[17] * 2026年1月绝对收益：6.5%[17] * 2026年1月超额收益：0.7%[17] 2. **行业景气度-趋势-拥挤度框架（ETF配置模型）**[22] * 基准：中证800指数[22] * 年化超额收益：16.6%[22] * 信息比率（IR）：1.9[22] * 超额最大回撤：10.8%[22] * 月度胜率：66%[22] * 2025年超额收益：21.4%[2][22] * 2026年1月绝对收益：9.0%[22] * 2026年1月超额收益：4.5%[2][22] 3. **行业景气度选股模型**[25] * 基准：Wind全A指数[25] * 多头年化收益：26.7%[25] * 超额年化收益：19.5%[25] * 信息比率（IR）：1.7[25] * 超额最大回撤：-15.4%[25] * 月度胜率：68%[25] * 2025年超额收益：5%[25] * 2026年1月超额收益：1.6%[2][25] 4. **左侧库存反转模型**[27] * 基准：行业等权组合[27] * 2023年绝对收益：13.4%[27] * 2023年超额收益：17.0%[27] * 2024年绝对收益：26.5%[27] * 2024年超额收益：15.4%[27] * 2025年绝对收益：28.7%[27] * 2025年超额收益：5.6%[27] * 2026年1月绝对收益：10.4%[2][27] * 2026年1月超额收益：4.8%[2][27]

市场核心观点 - 1月下旬市场震荡整理源于两方面原因：一是沪指20个交易日波动率指标升至短线高位后需要修复[1]；二是外生力量通过核心宽基ETF多日放量净赎回等方式进行逆周期调节，以平抑市场过热情绪[1] - 展望2月，市场表现有望走强，因沪指20个交易日波动率已从峰值102回落至32附近，处于历史中低水平，为市场进入“春季行情”第二阶段奠定基础[2] - 近期宽基ETF抛售节奏放缓，随着市场情绪回归合理区间，资金面压力有望缓解，叠加弱美元周期及潜在催化，2月市场将呈现利多占优格局[2] - 2月配置上，建议把握“春季行情”下半场的配置机遇[2] 市场轮动与配置主线 - 2月高位方向（如有色）因短线超涨及降息预期修正等因素面临震荡调整，资金有望向科技、顺周期等滞涨板块轮动[3] - 配置建议重点关注两条主线：科技成长与顺周期扩散[4] 科技成长主线 - AI产业链近期迎来多重积极变化：OAI上市预期提前，存储、CPU、封测等科技细分领域全面通胀，应用端模型迭代加快，春节前后仍有可预期的催化事件[6] - 2026年是“十五五”规划开局之年，政策强调“加快建设制造强国、质量强国、航天强国、交通强国、网络强国”，建议关注航空航天、新材料、量子科技等新兴及未来产业[6] 顺周期扩散主线 - 有色主线加速上行后迎来分歧，通胀逻辑有望向低位方向扩散，关注化工、地产链、消费核心资产等低位方向的补涨[6] - 相关板块景气度触底，市场对其困境反转预期升温；宏观真空期资金可能博弈政策预期；地产、消费服务等板块机构仓位已创历史新低，景气触底后资金具备回补动力[6] 十大金股投资建议摘要 晶盛机电 (300316.SZ) - 太空及海外光伏设备需求旺盛，硅片一体解决方案龙头有望充分受益，全球单晶炉市占率长期维持70%以上[13] - 碳化硅衬底已规划产能合计90万片，8寸衬底先发优势明显，将受益于碳化硅器件由6寸转向8寸的趋势[14] - 半导体设备定位大硅片、先进封装、先进制程、碳化硅，设备及零部件已批量供应国内头部客户[15] 纽威股份 (603699.SH) - 全球工业阀门龙头，能源与电力为核心下游，2023年以来受益于下游LNG、海工船舶景气上行及管理优化[24] - 平台化+后市场将保障长期成长，阀门全球装机量已突破一千万台，中期后市场业务收入占比有望从10%+提升至40%以上[24] 龙净环保 (600388.SH) - 控股股东紫金矿业全额认购定增，持股比例从25%提升至33.76%，募资用于补充流动资金[26] - 2025年初至三季报末绿电业务贡献净利润近1.7亿元，储能板块与亿纬锂能合作，电芯产能约8.5GWh，2025年1-9月累计交付电芯5.9GWh[26][27] - 截至2025年9月30日，公司在手订单197亿元，较2024年底增加10亿元[27] 芯碁微装 (688630.SH) - 2025年归母与扣非净利润均实现70%以上高增长，四季度单季归母净利润同比增幅高达1238%至1594%[29] - AI驱动的PCB扩产周期已全面到来，AI服务器对高多层、高密度互连PCB的需求呈指数级增长[30] - 先进封装设备业务进入规模化放量新阶段，成功打开第二增长曲线[29] 中航高科 (600862.SH) - 是国内航空碳纤维预浸料主供方，技术壁垒体现在工程化工艺与适航认证体系，军民机复材需求进入5–10年上行周期[32] - C919已进入批量交付阶段，公司作为结构件材料供应商，民品收入占比有望持续提升[32] - 低空经济从政策宣导迈向试点采购，eVTOL、高端无人机对轻量化复材有刚性需求，公司已具备技术储备[32] 中国平安 (601318.SH) - 2025年前三季度净利润、NBV实现高速增长，预计2026年新单与NBV继续保持较快增速，银保业务是主要增长动力[38] - 是沪深300指数重要成分股，但机构持仓显著欠配，在公募基金改革背景下配置价值凸显[38] - 截至2026年1月30日，公司A股TTM股息率约3.8%[38] 兔宝宝 (002043.SZ) - 装饰板材行业龙头，渠道下沉推动市占率稳步提升，产品价格于2025年中见底回升[42] - 2025年分红收益率4%左右，预计2026年分红金额也会稳步提升[42] 万华化学 (600309.SH) - 全球化工领军企业，以MDI、TDI为核心，截至2025年底拥有MDI产能380万吨/年，市占率由2020年的22%提升至2024年的32%[47] - 2025年7月科思创爆炸影响TDI供给，引发价格快速上升，公司拥有TDI产能144万吨/年，将显著受益[47] - 预计2025-2027年归母净利润分别为127亿元、161亿元、181亿元[49] 天孚通信 (300394.SZ) - 在1.6T和CPO布局领先，与头部客户深度绑定，英伟达最新GB300系统已于2025年下半年批量出货，释放1.6T光模块需求[53][55] - CPO进入商用元年，英伟达在2025年GTC发布了以太网和IB网的CPO交换机，公司已成为其供应链合作伙伴[55] - 公司在泰国分两期投产生产基地，第一期已于2024年年中投入使用[56] 陕西旅游 (603402.SH) - 核心主业稳健，2024年营收12.63亿元，归母净利润5.12亿元，其中《长恨歌》和华山索道（持股51%）净利润分别为4.67亿元和1.98亿元[59] - 背靠陕西省国资，控股股东陕旅集团资产规模超540亿元[59] - 预测2025-2027年归母净利润为3.9亿元、5.1亿元、5.9亿元[60] 十大金股财务预测汇总（基于东吴证券预测） | 股票简称 | 营业收入（亿元） | 归母净利润（亿元） | EPS（元） | | :--- | :--- | :--- | :--- | | | **2025E** | **2026E** | **2027E** | **2025E** | **2026E** | **2027E** | **2025E** | **2026E** | **2027E** | | 晶盛机电 | 120.34 | 130.82 | 147.97 | 10.07 | 12.47 | 15.38 | 0.77 | 0.95 | 1.17 | | 纽威股份 | 78.81 | 94.71 | 112.68 | 15.76 | 19.48 | 23.26 | 2.03 | 2.51 | 3.00 | | 龙净环保 | 120.97 | 132.85 | 142.99 | 12.32 | 15.25 | 17.46 | 0.97 | 1.20 | 1.37 | | 芯碁微装 | 16.10 | 21.42 | 27.42 | 2.95 | 5.51 | 8.01 | 2.24 | 4.18 | 6.08 | | 中航高科 | 59.49 | 69.99 | 77.72 | 13.71 | 16.24 | 17.93 | 0.98 | 1.17 | 1.29 | | 中国平安 | 10,650.65 | 11,405.56 | 12,165.95 | 1,330.64 | 1,555.26 | 1,763.17 | 7.35 | 8.59 | 9.74 | | 兔宝宝 | 95.32 | 101.27 | 107.98 | 7.54 | 8.77 | 9.58 | 0.91 | 1.05 | 1.15 | | 万华化学 | 1,957.30 | 2,083.04 | 2,168.50 | 126.62 | 160.57 | 181.30 | 4.04 | 5.13 | 5.79 | | 天孚通信 | 51.82 | 81.08 | 106.69 | 20.15 | 31.89 | 41.79 | 2.59 | 4.10 | 5.38 | | 陕西旅游 | 10.52 | 11.74 | 13.08 | 3.94 | 5.14 | 5.89 | 5.10 | 6.65 | 7.61 | *数据来源：东吴证券研究所预测，收盘价及市值数据截至2026年1月30日[7][64]*

市场近期表现与展望 - 上周A股高位震荡，大盘价值风格占优 [1][17] - 节前市场风险偏好抬升面临内外制约：外部因潜在鹰派联储主席人选导致美元、美债利率上行，风险资产承压；内部因行情扩散至白酒等低位板块，轮动加快且资金获利了结意愿上升 [1][17] - 本轮春季行情的核心驱动（慢牛预期、政策和产业催化）未发生根本变化，春节后至两会前市场胜率有望提升，若出现调整或提供新的布局窗口 [1][2][17][20] 春季行情历史规律 - 历史上春季行情调整原因主要包括：获利了结压力、政策与基本面验证不及预期、外部环境冲击 [2][18] - 若调整仅由资金行为导致（如2015年1月、2019年3月），则可能为后续上涨提供空间 [2][20] - 结合当前驱动因素，预计短期整固后，春节后至两会前行情有望延续 [2][20] 行业景气度跟踪 - 全A年报业绩预告披露率已超五成，预喜率较高的行业包括非银金融、有色金属、美容护理、汽车、公用事业、钢铁 [3][21] - 预告净利润同比增速居前的行业为军工、机械、美容护理、通信、纺服、有色 [3][21] - 1月全行业景气指数连续第二个月回升，景气改善线索包括：1）涨价链（有色、石化、部分化工品、消费建材、航运）；2）AI链（算力端元件与半导体景气爬坡，应用端游戏与软件景气回升）；3）资本品和中间品（电力设备、光学光电、工程机械）；4）大众消费品（农业、美护）；5）军工电子、医药等独立景气周期品种 [3][21] 行业性价比观察 - 从估值和筹码角度看，当前算力链、有色金属等拥挤度较高，而消费、出口链、TMT中的半导体和游戏等拥挤度较低，部分化工品也处于相对低位 [4][22] - 从交易拥挤度（换手率、成交额占比、MA20乖离率）看，有色、化工、半导体、航天装备、电网设备等较高，但半导体、航天装备、电网设备拥挤度有回落迹象 [4][22] - 大众消费品（农业/啤酒/调味品等）、大金融（证券/银行）、游戏、影视院线、航运港口等交易拥挤度正从低位回升 [4][22] - 综合来看，消费、出口链、AI端侧/应用等方向拥挤度较低 [4][22] 行业配置建议 - 短期市场大概率维持震荡，节后春季行情有望延续，建议转向胜率思维，关注绩优、低位方向 [1][5][17][23] - 从基本面角度，建议关注高景气或景气改善、性价比合适的电力设备、存储及半导体设备、化工、工程机械、农业、美护等行业 [1][5][17][23] - 从主题角度，可关注2月初至春节催化密集的AI应用、人形机器人等 [5][23] - 从风格切换角度，可适度增配非银金融和周期型红利，长假受益的消费与出行链也可逢低布局 [1][5][17][23] 市场结构数据（部分行业1月表现） - 有色金属1月涨幅达22.59% [7][25] - 石油石化1月涨幅达16.31% [7][25] - 基础化工1月涨幅达12.72% [7][25] - 电力设备1月涨幅达12.29% [7][25] - 电子行业1月涨幅达10.51% [7][25] - 计算机行业1月涨幅达6.94% [7][25] - 美容护理1月涨幅达7.86% [7][25] - 银行1月下跌6.65% [7][25]

港股市场短期展望与行情判断 - 判断港股自2025年12月下旬以来的春季行情或将延续 整体呈现春节前大盘股有相对收益 政策方向支持的成长行业表现更优的态势 [1] - 基本面扰动已过 2025年年底以来港股主要指数的业绩预期下修势头有所放缓 短期处于3月下旬至4月初年报集中披露前的业绩空窗期 [1] - 资金面扰动因素告一段落 2026年1月和2月港股解禁市值分别降至456亿港元和711亿港元 较2025年12月有显著回落 [1] 港股春季行情历史规律 - 过去十一年港股春季躁动行情中 恒生指数平均收益率为2.4% 期间平均周度胜率达70.8% [2] - 春季躁动行情在2019年、2021年、2023年表现亮眼 平均涨幅达10.6% 而2016年和2024年则分别下跌12.0%和7.6% [2] - 港股春季躁动更多集中在1月份 而A股更多集中在2月份 [2] - 风格上 春节前港股大盘股通常跑赢 春节后小盘股表现更优 [2] - 行业层面 信息科技业、能源业、电讯业、原材料业在春季躁动期间平均涨幅最大 公用事业、必需性消费和地产建筑业表现相对落后 [2] 南向资金季节性特征 - 2015年至2025年十一年间 南向资金历年1月净流入占全年比例平均为19.3% 1月加2月净流入占全年比例平均为27.9% [2] - 若剔除2018年（1+2月净流入体量超过全年）和2021年（1月单月净流入达3106亿港元）的异常值 其余八年1月净流入占比平均值降至5.7% 1月加2月净流入占比平均值降至10.1% [2] 短期投资主线建议 - 关注“十五五”政策方向 包括生物制造、具身智能、6G等 [1] - 关注政策推动基本预期逆转的外卖平台和房地产行业 [1] - 关注受益于春季躁动行情的非银金融行业 [1] 五年规划的产业指引与长期机遇 - 从五年规划建议发布到五年规划正式发布的区间 市场表现往往好于规划正式发布后的市场表现 [3] - “十五五”规划建议及中央经济工作会议为产业发展指明方向 新能源、新材料、航空航天、低空经济等战略性新兴产业集群有望迎来新发展机遇 [3] - 量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信（6G）等未来产业或迎来新的政策支持 [3] - 化工、机械、造船等传统行业将进一步提质升级 [3] - 在坚持内需主导的政策背景下 “低预期低估值”叠加“消费韧性特征下的企稳趋势”预计将提升消费配置的资金偏好 [3]

港股通50ETF表现与机构观点 - 1月28日，港股通50ETF（159712）涨超2% [1] - 机构关注港股配置价值 [1] 人民币升值对AH权益市场的影响路径 - 人民币升值期间，AH权益通常表现较好，港股敏感性更高 [1] - **配置效应**：外资强偏好的行业受益，包括白电、电池、工程机械、电网设备、饮料乳品 [1] - **负债效应**：美元总借款占净资产比重高、汇兑收益占营业收入比重高的行业更受益，包括摩托车、种业、汽零、工程机械、光伏设备 [1] - **成本效应**：对外依存度较高的行业毛利率改善，包括电子化学品、种业、冶钢原料 [1] - **相对基本面效应**：驱动相对基本面周期上行的行业（如地产链、先进制造等）以及高β行业（如非银等）受益 [1] 港股通50ETF及指数产品概况 - 港股通50ETF（159712）跟踪港股通50指数（930931） [1] - 指数聚焦于港股通范围内市值最大的50家上市公司 [1] - 成分股以大市值龙头企业为主，覆盖新经济与传统经济领域 [1] - 行业配置侧重金融、非必需性消费及资讯科技等 [1] - 指数旨在反映相关上市公司证券的整体表现，兼具高成长性和低估值特性 [1]

核心观点 报告的核心观点是，2025年第四季度，主动偏股基金在资产端呈现出“买A股、卖港股”的显著切换，配置重心从TMT转向资源与制造方向；同时，负债端的“回本赎回”压力正在逐步远去，资金净流出规模大幅收窄，特别是绩优基金开始获得净申购。报告认为，若主动基金业绩能持续向好，推动持有人浮盈水平回升，则“资产-负债”的正向循环有望开启，主动偏股基金可能重获市场定价权 [1][2][3]。 资产端：仓位、业绩与配置切换 - **股票仓位“买A卖港”**：2025Q4主动偏股基金整体股票仓位从87.26%回落至86.30%，全部源于港股仓位下降（从14.37%降至12.34%），而A股仓位则从72.90%继续回升至73.96% [1][9]。 - **南下资金结构“被动化”**：2025Q4权益基金持有港股市值占南下总持仓比例从17.98%降至16.46%，其中主动基金占比从10.49%降至8.66%，被动基金占比从7.49%升至7.80%，两者已十分接近 [1][11]。 - **季度业绩中位数转负**：2025Q4主动偏股基金单季度收益率中位数约为-0.11%，终结了此前连续三个季度为正的趋势，约47.82%的基金跑赢了业绩基准 [1][15]。 - **绩优基金因子暴露特征**：四季度表现较好的基金在盈利能力因子、成长因子上的暴露显著较高，同时具备高估值、高股价分位数、强动量的特征，但各基金分组在基本面因子上的暴露差异可能有所收敛 [1][16]。 - **行业配置大切换**：主动基金主要加仓有色（配置比例从5.98%升至7.84%）、非银（从1.40%升至2.48%）、化工、机械、通信等板块；减仓电新、传媒、医药、军工、电子等板块。配置方向从TMT转向资源与制造方向 [2][40]。 - **持仓集中度回升**：主动偏股基金的持仓CR50和基尼系数在2025Q4继续回升，但前50大/100大重仓股的持仓规模占自由流通市值的比例有所回落 [35][37]。 负债端：资金流与持有人行为 - **主动基金净赎回大幅收窄**：2025Q4主动偏股基金负债端净流出规模从2025Q3的2178.52亿元大幅回落至1114.41亿元。新成立基金规模为564.40亿元，保持在2022Q4以来高点 [1][21]。 - **被动基金持续获资金流入**：2025Q4被动偏股基金负债端净流入规模从1908.60亿元回升至2377.98亿元，已连续11个季度获得增量资金 [1][21]。 - **绩优基金获净申购**：2025Q4业绩最好分组（P10）的主动基金被明显净申购，且与2025Q3的业绩无关，情况相较于三季度有所改善 [1][23][24]。 - **持有人整体保持浮盈**：基于“先进先出”和“平均法”测算，2025Q4主动偏股基金持有人整体依然保持浮盈状态，过去8个季度的平均浮盈情况还在上升，滚动8期加权收益率约为4.62% [1][25][26]。 - **“回本赎回”压力缓解**：负债端浮盈状况解释了净赎回的改善，报告认为“回本赎回压力最大的临界点正在过去”的观点在逐步验证 [1][25]。 市场资金行为与基金生态变化 - **四季度增量资金共振**：2025Q4，两融主要加仓电新、军工、电子、通信、有色、化工等板块；ETF主要净买入非银、有色、电子、医药、机械等板块。主动基金资产端共识与市场增量资金的共振，是其获取超额回报的来源 [2][52][54]。 - **赛道基金占比继续回落**：过去淤积在赛道中的资金继续进行明显切换，主动基金中的赛道基金（连续4季度重仓同行业）占比在2025Q4继续回落，意味着公募底仓品种的切换正在进行 [2][61][62]。 - **持仓与负债持有期缩短**：主动基金重仓股的平均重仓期与负债端持有人的平均持有期在2025Q4均继续回落，显示资产端在积极寻找新领域，负债端持有人也在变化 [2][64][65]。 - **“抄作业”策略占优**：2025Q4以来，主动基金阿尔法较高的持仓组合相较于较低的组合能有超额回报，“抄”绩优基金配置作业成为阶段占优策略，这被视为主动基金重新获取定价权的前置信号 [2][68][70]。 不同板块基金的分化 - **资源品基金“登堂入室”**：仅重仓资源品板块的主动偏股基金，其负债端持有人在2025Q4的平均浮盈持续上升，已相对更接近“资产-负债”正向循环 [2][71]。 - **科技、医药、消费基金承压**：重仓科技方向的基金持有人平均浮盈开始回落；而重仓医药、消费等板块的基金持有人平均浮盈仍在0附近徘徊甚至可能转为浮亏，仍需面临负债端反复 [2][71]。 “固收+”基金动态 - **规模与仓位双升**：2025Q4“固收+”基金规模从24127.59亿元继续回升至26493.20亿元，股票仓位从10.95%升至11.38%，A股仓位从9.39%升至9.99%，均创2024年以来新高 [3][72]。 - **持续获净申购**：“固收+”基金负债端继续被大幅净申购，且新发规模延续回升 [3]。 - **配置与主动股基趋同**：主要加仓有色、金融、电力及公用事业等板块，减仓医药、电子、电新等板块，与主动偏股基金存在相似之处 [3]。 2026年1月以来市场观察 - **增量资金结构变化**：1月以来，北上资金与个人投资者（两融、龙虎榜、个人ETF）是市场主要增量资金。自1月14日监管“降温”后，机构ETF转为主要卖出力量，两融与龙虎榜热度回落 [3]。 - **行业资金流向**：1月以来，两融、龙虎榜、北上资金共同净买入TMT、有色、机械、军工、非银等板块；而ETF则净卖出了上述板块中除有色、传媒外的其他板块 [3]。 - **主动基金表现回暖**：主动基金1月以来业绩表现明显回升，新发权益基金规模同样回升且主动基金比例相对更高 [3]。

市场环境与驱动因素对比 - 当前市场站上4100点与2015年同点位的驱动因素大相径庭 2015年主要由场外杠杆资金涌入推动，缺乏坚实的产业基础和基本面盈利支撑，更多是风险偏好和流动性带来的估值推动[1][5] - 当前市场再次来到4100点，其背后驱动更具备深厚的产业引领和盈利的一定支撑[1][6] - 市场机遇主要来自三方面：全球AI产业资本开支大幅提速，中国企业深度参与AI产业链；更多上市公司加速布局海外，产业链出海强化了中国制造业企业海外业务的盈利成长性贡献；全球地缘动荡、充裕流动性与经济持续修复推动的上游资源品价格攀升带来新机会[1][6] 市场阶段与投资者策略 - 市场目前尚处于由前期主要靠流动性及风险偏好推动的估值提升的上半场，而正渐进向盈利与估值双轮驱动的下半场切换阶段[2][7] - 近期散户入场速度加快，市场情绪短期有些亢奋苗头，监管政策的及时出手、交易行为的适当约束，有助于股市行稳致远[2][7] - 短期存在情绪阶段性过热后的适度降温，投资者需要保持耐心，细心择股 中期角度看，基本面向好的品种往往能提供更加厚实的股价安全垫[2][7] 行业与板块投资建议 - 建议可持续关注科技中的AI算力、半导体，价值中的有色、电网设备、工程机械等出口方向[2][7] - 建议关注滞胀低位品种，如创新药、非银等[2][7] - 对于AI应用、商业航天等更偏向主题叙事的投资方向，在板块适度调整、消化短期过热情绪之后，仍可能具备较强的投资吸引力[3][8] - 商业航天作为去年底以来的最强宏观叙事，在外有SpaceX持续发酵，内有政策强力支持与行业重磅催化的共振下，产业加速上行的趋势已越来越清晰可见，板块较大概率存在反复活跃的参与机会[3][8]

报告行业投资评级 * 报告未对整体“金融制造行业”给出明确的投资评级，但对各细分行业及具体推荐公司给出了观点和评级 [6][8] * 报告对重点推荐的金股给出了“买入”评级，例如华润置地、华润万象生活、阳光电源等 [12][15][23] 报告核心观点 * 宏观层面：2025年11月工业企业利润同比降幅扩大至-13.1%，创2024年9月以来最弱水平，主要受利润率大幅回落拖累 [9] 展望2026年，作为“十五五”开局之年，政策有望靠前发力以对冲外需不确定性，推动企业利润长期企稳向好 [10] * 金融行业：地产行业下行压力加大，政策宽松必要性提高，建议关注具备轻库存、好区域和产品力的龙头房企及现金流稳定的相关企业 [11] 非银金融受益于政策发力和市场交投活跃，板块估值与业绩具备向上弹性 [16] 银行板块看好年初配置力量推动价值重估，关注大型银行和基本面优异的城商行 [18] * 制造行业：电新行业主线底部确立，需关注新技术边际变化，光伏行业产能管控措施有望落地，储能进入量利双升通道，锂电盈利改善预期持续 [21] 机械行业重点关注AI、机器人等新兴赛道赋能传统企业打造新增长曲线 [25] 军工行业短期更看好军转民和军贸赛道，2026年国产大飞机放量及军贸展会为关键节点 [32] 轻工行业重视制造出海及新消费企业机会，同时关注内需优质个股中长期价值 [36] 环保行业关注出海与金属价格共振，以及商业航天带来的检测企业机会 [43] 细分行业观点及金股总结 宏观 * 2025年11月工业企业利润同比增速为-13.1%，降幅扩大，主要受利润率大幅回落拖累，而非量价因素 [9] * 出口链行业（计算机电子、汽车、医药等）盈利表现较好，合计拉动整体利润回升4.98个百分点，但部分行业利润调整（如酒饮料茶制造业利润走弱拖累整体5.9个百分点）抵消了回暖影响 [9] * 企业库存、周转等指标转弱，经营压力有扩散趋势，12月沿海工价跌入负增长区间，反映压力或有非线性扩大 [9] 地产 * 行业下行压力加大，核心城市补跌，政策宽松必要性提高，关注明年重要政策节点 [11] * 建议重视具备轻库存、好区域和产品力的龙头房企，以及拥有稳定现金流的经纪龙头、商业地产和央国企物管 [11] * **华润置地**：多元地产商，开发业务能力领先，商业REITs提供稳定现金流，预测2025-2027年归母净利润262亿/270亿/282亿元，对应PE为7.2/6.9/6.6倍 [12] * **华润万象生活**：全业态龙头，商业运营与物管能力突出，派息率有保障，预计2025-2027年归母净利41.5亿/45.5亿/49.5亿元，对应PE为22/20/18倍 [15] 非银金融 * 政策助推市场交投持续处于历史高位，预计2025年券商业绩维持高增 [16] * 保险行业存款搬家、增配权益和新单成本改善逻辑得到印证，中长期ROE改善确定性提升，估值有望加速修复 [16] * **新华保险**：经营杠杆和权益资产配置比例较高，更受益于权益市场改善，负债端改革有望推动增长，预测2025-2026年内含价值分别为2921.2亿元和3290.1亿元 [17] 银行 * 看好年初配置力量推动银行股价值重估，配置关注两条主线：大型银行（债券思维长期配置）和城商行（基本面优异的大市值标的） [18] * **江苏银行**：市值最大的城商行，2025年预测PB估值仅0.74倍，ROE超13%，2025年预测股息率5.32%，业绩增长确定性优 [19][20] 电新 * **光伏**：行业底部已现，产能管控措施有望年内落地，26年下半年有望加速改善 [21] * **储能**：大储进入量利双升通道，户储关注海外新市场需求增长 [21] * **锂电**：需求预期强化，各环节挺价意愿强，盈利改善预期持续，中长期首推电池环节 [21] * **风电**：“十五五”景气周期明确，26年1月业绩预告有望形成催化 [21] * **电力设备**：特高压招标启动，新电表价格显著修复，美国缺电致海外需求超预期 [22] * **阳光电源**：全球储能龙头，美国数据中心配储有望进入订单收获期，AIDC电源打造第三成长曲线 [23] * **斯菱智驱**：主业汽车轴承受益后市场增长，新业务谐波减速器&关节模组有望打开第二成长曲线 [24] 机械 * **AI赛道**：关注电力电源、模块化数据中心、PCB钻针及设备量价弹性，PCB钻针因AI扩产需求激增 [29] * **机器人赛道**：人形机器人预计今明两年逐步放量，核心零部件供应商有望受益 [29] * **恒立液压**：液压件龙头，挖机业务有望增长，非标业务平台化拓展，同时布局丝杠等精密传动产品，受益机器人行业发展 [30] * **鼎泰高科**：全球PCB钻针龙头，2025年上半年全球销量市占率达29%，AI PCB扩产导致钻针供不应求，产品结构优化将拉动均价上涨 [31] 军工 * 短期更看好军转民和军贸赛道，内装关注“十五五”规划跟踪 [32] * 2026年国产大飞机放量及可回收火箭技术突破是军转民重点，2026年2月沙特防务展是提升军贸预期关键节点 [32] * **中航西飞**：大型军民用飞机唯一主机厂，军贸方面Y20和“新中运”市场空间广阔，民机方面作为C919机体结构核心供应商（占50%工作量）将受益于交付量提升 [33][34] 预计2025-2027年归母净利润分别为11.70亿/14.53亿/19.80亿元 [35] 轻工 * **出口链**：制造出海是重要方向，关注美国降息带动耐用品修复（如匠心家居等）及新兴市场红利（如乐舒适） [36] * **新型烟草**：全球进程加速，关注思摩尔国际、中烟香港、恒丰纸业等 [36] * **IP衍生品**：泡泡玛特等龙头具备持续孵化运营IP能力，且处于出海早期 [37] * **浆纸产业链**：2026-2027年新增供给放缓，中期看好周期反转，期待涨价周期 [37] * **英科医疗**：全球一次性手套龙头，加速全球化新产能布局以应对关税，有望实现量价齐升 [40] * **美盈森**：海外业务高增长，2025年上半年海外收入同比增39%，墨西哥新工厂已投产，竞争格局好且利润率更高 [41] 环保 * **出海**：垃圾焚烧企业寻求海外增量（如印尼市场），烟气治理、洁净室、制冷压缩机、生物柴油等方向也存在出海机会 [43][45] * **近期热点**：镍价上涨或带来相关公司业绩弹性；商业航天发展利好广电计量、苏试试验等检测服务企业 [49] * **氢能**：“十五五”有望加速发展，制氢、储运、加氢、燃料电池等环节公司有望受益 [47][49] * **伟明环保**：印尼垃圾焚烧市场打开带来远期业绩空间，测算印尼项目吨垃圾收入可达685元，远高于国内；新材料（高冰镍）业务2026年加速兑现业绩 [48][50] * **冰轮环境**：IDC温控设备景气提升，2025年第三季度末合同负债同比增速达40.5%，数据中心领域订单推动增长 [51]

文章核心观点 - 招商证券认为A股在1月延续上行趋势、演绎春季攻势的概率较高 市场有望震荡向上并创前期新高 投资应围绕业绩披露、顺周期涨价、服务业消费及自主可控领域展开 [1][2] 大势研判与核心逻辑 - **基本面边际好转**：地方政府专项债发行有望提速 中央预算内投资及“两重”项目有望提速 政府开支和投资数据有望回暖 [2] - **业绩增速有望回升**：1月是上市公司业绩预告披露窗口 由于2024年同期基数较低 2025年年报业绩预报披露的同比增速有望明显回升 [1][2] - **资金面较为充裕**：赚钱效应积累下 国内各路资金进一步加仓A股概率较高 近期人民币升值明显 外资重新回流A股概率也明显提升 [1][2] - **市场走势判断**：A股在1月继续走震荡向上走势 创前期新高的概率进一步加大 [1][2] - **市场情绪与关注点**：围绕业绩披露的博弈情绪将明显升温 业绩超预期或业绩披露后靴子落地的方向值得重点关注 [1][2] 风格与行业配置思路 - **风格选择**：1月更推荐大盘成长风格 推荐指数组合包括沪深300、科创50、300质量、300信息、港股通科技等 [3] - **行业配置主线**：建议围绕春季躁动和年报前瞻线索布局 重点推荐关注顺周期+科技领域 [3] - **典型推荐行业**：电力设备、机械设备、非银金融、电子、有色金属、基础化工等 [3][6] - **重点赛道**：1月重点关注五大具备边际改善的赛道：AI硬件、机器人、AI应用、有色金属、国产算力 [3] - **总体关注方向**：以商业航天、AI应用、AI算力和半导体设备为代表的科技、工业金属为代表的资源品 以及服务业消费和非银金融 [2] 流动性与资金供需 - **宏观流动性**：央行操作覆盖元旦假期资金需求 尽管年末资金价格有所收紧 但波动幅度相对较小 跨年后1月资金价格有望重回宽松 [3] - **外部流动性**：2026年美联储仍处降息通道 叠加美联储主席换届带来的政策宽松预期 整体有利于明年上半年市场风险偏好 [4] - **股票市场资金供需**：12月股票市场可跟踪资金转为净流入 ETF及融资成为主力增量资金 展望1月 增量资金有望整体保持平稳净流入 [4] - **主力增量资金**：随着人民币持续升值和保险资金开门红 外资及险资有望成为1月的主力增量资金 [3][4] 中观景气和行业推荐 - **工业企业盈利现状**：1-11月工业企业盈利增幅收窄至0.1% 单11月同比降幅扩大至-13.1% 新旧动能分化加剧 [4] - **盈利结构分化**：采矿业亏损明显 消费领域盈利相对乏力 高技术制造业、装备制造业利润增长稳健 电子设备、新能源相关行业表现突出 [4] - **年报业绩展望**：年报业绩增速预计较高或改善的领域预计主要集中在部分涨价品类、出口优势领域和景气持续的TMT板块 [5] - **12月行业景气**：资源品板块多数工业金属价格上涨 中游制造领域新能源产业链价格多数持续上行 工程机械销售改善 消费服务板块电影票价上行 四大家电零售额同比降幅扩大 金融地产中商品房销售持续低迷 公用事业领域燃气价格下行 [5] 赛道及产业趋势投资 - **商业航天进展**：朱雀三号火箭于12月3日发射升空并完成飞行任务 但一级回收试验失败 长征十二号火箭于12月23日成功发射入轨 但一级火箭回收未实现预定软着陆目标 [6] - **商业航天上市新规**：上交所于12月26日发布新规 明确商业火箭企业可适用科创板第五套上市标准申报IPO 核心审核重点转向技术成熟度与商业化可行性 关键指标是申报前需实现至少一次采用可重复使用技术的中大型运载火箭成功发射入轨 [7]