高频经济数据跟踪 工业生产 - 高炉开工率同比基本持平前周，录得0.7% [2][5] - 化工链生产小幅回落，纯碱开工率同比-2.6pct至-6%，PTA开工率同比-0.9pct至1.3% [2][15] - 汽车半钢胎开工率同比+2.7pct至-6.3%，仍不及去年同期 [2][15] 建筑业开工 - 全国粉磨开工率同比-2.4pct至-3.7%，水泥出货率同比+1.2pct至-3% [2][27] - 沥青开工率同比+0.6pct至7.4%，玻璃表观消费同比+4.4pct至5% [35] 下游需求 - 全国新房日均成交面积同比+13.1pct至-19.1%，一线城市成交同比-18.6pct至-39.9%，三线同比+72.4pct至17% [44] - 港口货物吞吐量同比-9.3pct至6.8%，集装箱吞吐量同比-4.7pct至0.9% [2][54] - 集运价格环比-2.2%，美西航线运价环比-5.2% [75] 物价动态 农产品价格 - 猪肉、蔬菜价格环比分别+0.1%、+0.8%，鸡蛋、水果价格环比分别-2.2%、-0.1% [3][85] 工业品价格 - 南华工业品价格指数环比+1.1%，能化指数环比+1.3%，金属指数环比+0.7% [93] 战略资源分析 稀土产业 - 中国稀土产量占全球68.5%，美国对华稀土依赖度稳定在75% [105] - 稀土产业链从采选到应用全链条覆盖，其他国家难以替代 [105] 其他高依赖商品 - 美国自华进口占比>90%的商品共98种，规模162.5亿美元，其中20种商品依赖度达100% [106] - 化学品和部分金属商品在新能源车、芯片制造等领域具备战略价值，总进口额1.5亿美元 [107] - 美国化学品自华进口占比从2010年28.9%跃升至2024年93.8% [107]

关注、加星，第一时间接收推送！ 文 | 赵伟、屠强 联系人 | 屠强、 浦聚颖 摘要 稀土是重要的战略资源，我国稀土凭借产能规模和完整产业链，在全球内难被替代。当前全球贸易紧张 局势加剧，我国还有哪些商品具备"难替代性"？ 一、稀土为何是我国重要的战略资源？因在军工等领域有关键作用，且仅我国拥有完备产业链 稀土是15种镧系元素以及钪和钇的总称，在军事和高科技领域具有不可替代的作用。 具体而言，钐和钇 在军工领域应用广泛；钕和镨主要用于新能源领域；铈和镧在芯片制造领域至关重要；镧和钇在航空航 天领域发挥关键作用。 我国稀土产量占全球70%，且在全球稀土进口格局中占据主导地位。 过去近20年，中国稀土产量稳居全 球首位，2024年达27万吨，占全球68.5%。同年，全球其他国家自我国稀土进口占比达37.1%，远高于第 二大进口地区东盟的18.0%。此外，尽管中美贸易摩擦不断，美国对华稀土依赖度仍居高不下，近年来稳 定在75%左右。 我国在稀土领域具备从采选到应用的完备产业链，其他国家难以建立替代供应链 。稀土产业链大致分为 上游的稀土矿采选，中游的氧化物分离、金属冶炼及功能材料制备，下游则涵盖永磁体制造等环节。从 ...

美国6月CPI数据概览 - 美国6月核心CPI同比2.9%与预期持平 环比0.2%略低于预期的0.3% 主要因新车和二手车分项表现疲弱 [3][8][38] - 核心商品和服务CPI环比分别升至0.2%和0.25% 显示关税传导效应正在强化 [3][38] - 10Y美债利率和美元指数先跌后涨 反映市场对未来通胀走强的预期 [3][11][38] CPI结构分析 - 能源CPI环比反弹至0.9% 主要受6月全球油价上涨推动 但7月油价平复后影响或减弱 [4][16][39] - 核心商品CPI环比升至0.2% 服装、玩具等分项上行体现关税效应 但新车和二手车环比分别下降0.34%和0.67% [4][20][39] - 房租通胀环比放缓至0.2% 但医疗服务、交运服务等非房租服务通胀有所反弹 [4][24][39] 下半年通胀展望 - 三季度将是关税通胀效应的关键验证期 随着关税收入提升和成本转嫁 通胀或步入上行区间 [5][28][40] - 在通胀温和上行和就业市场弱化的组合下 预计联储9月开启降息 年内两次降息仍是基准假设 [5][34][40]

核心观点 - 二季度GDP同比5.2%符合预期，但6月工业增加值（6.8%）和出口（5.8%）超预期，数据背离主因建筑业走弱和物价扰动 [2][9] - 建筑业明显走弱：上半年建筑业总产值同比0.2%明显低于一季度的2.5%，二季度第二产业增速4.8%大幅低于一季度的5.9% [3][9] - 物价扰动出口读数：二季度出口保持高位源于出口价格回升（5月-1.3%高于3月-4%），但净出口对实际GDP贡献下降0.9个百分点至1.2个百分点 [3][9] 消费异常 - 6月社零同比4.8%较前值下行1.6个百分点，主因电商促销错位影响 [3][20] - 电商促销前置效应：2020-2024年5月、6月环比均值分别为8.4%、17.3%，而2025年为11.5%、10.5% [3][20] - 餐饮收入明显回落：6月餐饮收入下降5.0个百分点至0.9%，主因外卖平台大规模补贴拖累"券后支付"核算 [3][20] 投资异常 - 6月固定资产投资当月同比回落2.7个百分点至0%，主因固定资产投资价格同比下滑0.8个百分点至-1.9% [4][23] - 剔除价格后实际固定投资增速回落1.8个百分点至2%，其中建安投资下降3.5个百分点至-2.8%，设备购置投资上升2.5个百分点至17.3% [23] - 分行业看：基建投资下降4.6个百分点至5.2%，制造业投资下降3.1个百分点至4.5%，服务业投资下降3.4个百分点至1.1% [23] 地产异常 - 6月房企信用融资增速回升6.8个百分点至-2.3%，但地产投资增速下降0.9个百分点至-12.9% [4][30] - 新开工面积增速回升9.9个百分点至-9.4%，竣工面积增速回升17.8个百分点至-1.7% [30] - 商品房销售面积和金额分别回落2.2、4.8个百分点至-5.5%、-10.8%，购房首付比提升至68.7% [30] 生产异常 - 6月工业增加值同比上升1个百分点至6.8%，主因工作日比去年多1天 [5][41] - 分行业看：纺织上升1.9个百分点至2.5%，化学原料上升1.6个百分点至7.5%，汽车下降0.2个百分点至11.4% [41] - 上游分化：有色压延上升1.1个百分点至9.2%，黑色金属下降0.7个百分点至4.1% [41] 经济展望 - "需求前置"与"财政前置"或致上下半年经济强弱切换，预计下半年GDP增速4.6%左右 [46] - 2022年以来的经济集中调整阶段接近尾声，类似2015年代表性行业筑底模式 [46] - 地产投资增速或于2025年底筑底，持续看好服务业"新三驾马车"：服务消费、服务投资、服务出口 [46] 常规数据跟踪 - 二季度居民人均可支配收入同比5.1%较一季度回落0.4个百分点，消费支出同比持平于5.2% [47][93] - 6月制造业投资明显回落：累计同比下行1个百分点至7.5%，当月同比回落3.1个百分点至4.5% [72] - 6月社零结构：家电下降20.6个百分点至32.4%，通讯器材下降19.1个百分点至13.9%，家具上升3.1个百分点至28.7% [82]

核心观点 - 6月信贷超预期改善，主因企业短期贷款快速增长，单月同比多增达4900亿，企业贷款同比多增1400亿，其中短贷同比多增4900亿，中长贷仅同比多增400亿 [3][8] - 企业短期贷款增长反映企业对长期投资持谨慎态度，PPI同比从-2.3%回落至-3.6%，PMI企业生产经营预期指数从53.3降至52.0 [3][8] - 居民贷款温和改善，上半年住户贷款增加1.17万亿元，其中经营性贷款增加9239亿元，6月居民经营贷新增4220亿，占当月居民新增信贷的73.7% [3][13] 信贷数据 - 6月新增信贷2.24万亿，同比多增1100亿，企业部门贡献显著，企业短期贷款新增1.16万亿，同比多增4900亿，中长贷新增1.01万亿，同比多增400亿 [5][23] - 居民贷款新增5976亿，同比多增267亿，其中短贷新增2621亿，同比多增150亿，中长贷新增3353亿，同比多增151亿 [5][23] - 票据融资减少4109亿，同比多减3716亿，非银贷款减少1026亿，同比少减391亿 [5][23] 社融数据 - 6月新增社融4.2万亿，同比多增9008亿，主要源于政府债券净融资，政府债券新增1.35万亿，同比多增5072亿 [4][29] - 人民币贷款新增2.36万亿，同比多增1710亿，企业债券新增2413亿，同比多增313亿 [4][29] - 1-6月新增社融同比多增4.7万亿，政府债净融资同比多增4.3万亿，社融存量同比从2024年底的8.0%升至8.9% [20] 货币供应 - 6月M2同比上行0.4个百分点至8.3%，新口径M1同比上行2.3个百分点至4.6% [5][36] - 居民存款新增2.47万亿，同比多增3300亿，企业存款新增1.78万亿，同比多增7773亿 [5][36] - 财政存款减少8200亿，同比多减7亿，非银存款减少5200亿，同比多减3400亿 [5][36] 政策展望 - 货币政策将根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，把握好政策实施的力度和节奏 [22] - 新型政策性金融工具的下达或将发挥撬动信贷增长、稳定经济的效果，特别是补充项目资本金 [22] - 三季度政府债净融资基数将处于高位，社融增速或趋于平稳 [4][20]

核心观点 - 6月出口同比回升1 0个百分点至5 8%，环比符合季节性水平，主要受"抢出口"主体从新兴国家转向美国的影响 [2][7] - 对新兴国家"抢出口"持续退坡：拉美（-4 5pct至-2 0%）、印度（-3 1pct至9 6%）出口回落，集成电路（-9 2pct至24 2%）等中游制造商品增速下滑 [2][22] - 对美国"抢出口"开始显现：对美出口大幅回升18 4个百分点至-16 0%，消费电子（+1 5pct至5 3%）、家具（+10 2pct至0 6%）等对美依赖度高的商品增速上扬 [2][13] 商品结构分析 - 消费品出口改善：手机（+12 8pct至-10 4%）、箱包（+3 2pct至-7 1%）、家具（+10 2pct至0 6%）等地产链商品回升 [4][29] - 资本品/中间品分化：医疗仪器（+2 7pct至5 0%）上行，船舶（-20 0pct至23 6%）下行；肥料（+63 7pct至59 3%）反弹，未锻轧铝（-18 0pct至-18 2%）回落 [4][32] - 大宗商品进口回暖：铁矿石（+12 4pct至8 5%）、原油（+8 2pct至7 4%）进口量回升，反映国内投资需求复苏 [5][44] 区域贸易动态 - 发达国家分化：对美国出口回升18 4个百分点，但对欧盟（-4 5pct至7 8%）、英国（-4 8pct至11 0%）下滑 [5][40] - 新兴市场结构性变化：东盟（+2 0pct至17 0%）和非洲（+1 4pct至35 0%）增长，俄罗斯（-5 4pct至-16 1%）、拉美（-4 5pct至-2 0%）走弱 [5][40] 前瞻性指标 - 对美"抢出口"可持续性信号：6月加工贸易进口同比回升3 3个百分点至5 8%（领先出口1个月），义乌小商品价格维持高位 [26] - 新兴市场"抢出口"退潮：7月关税暂停期结束叠加2个月生产时滞，港口外贸吞吐量已现下滑 [25]

大类资产表现 - 发达市场股指多数下跌，标普500下跌0.3%，道琼斯工业指数下跌1.0%，德国DAX、法国CAC40、英国富时100分别上涨2.0%、1.7%、1.3% [2][4] - 新兴市场股指多数上涨，胡志明指数、韩国综合指数、开罗CASE30分别上涨5.1%、4.0%、1.5%，巴西IBOVESPA指数、印度SENSEX30分别下跌3.6%、1.1% [4] - 美国标普500行业多数下跌，金融、日常消费和通讯服务分别下跌1.9%、1.8%和1.2%，能源、公用事业和工业上涨2.5%、0.7%和0.6% [9] - 恒生指数全线上涨，恒生科技、中国企业指数、恒生指数分别上涨0.9%、0.9%和0.6% [14] 债券市场 - 发达国家10年期国债收益率悉数上行，德国上行16bp至2.8%，法国上行14bp至3.4%，意大利上行13bp至3.6%，美国上行8bp至4.4% [18] - 新兴市场10年期国债收益率多数上行，土耳其上行92bp至29.7%，巴西上行26bp至13.9%，南非上行15bp至9.9% [25] 外汇市场 - 美元指数上涨0.9%至97.87，日元兑美元贬值2.0%，英镑兑美元贬值1.1%，欧元兑美元贬值0.7% [31] - 人民币兑美元贬值，美元兑在岸、离岸人民币汇率分别为7.1710和7.1736 [42] 大宗商品 - WTI原油上涨2.9%至68.5美元/桶，布油上涨3.0%至70.4美元/桶 [48] - 有色金属涨跌互现，LME铜下跌2.4%至9640美元/吨，LME铝上涨0.1% [54] - 贵金属悉数上涨，COMEX黄金上涨0.8%至3359.8美元/盎司，COMEX银上涨5.9%至38.9美元/盎司 [54] 关税政策 - 美国宣布提升14国关税，生效日期为8月1日，包括日本25%、韩国25%、南非30%等 [2][65] - 美国对进口铜产品征收50%关税，对巴西商品征收50%的关税 [65] 美联储动态 - 6月联储会议纪要显示官员对于政策利率前景分歧显现，部分官员认为关税将会导致一次性价格上涨，多数与会者认为关税可能会对通胀产生更持久的影响 [81] - 市场对于美联储降息的预期明显下降，当前市场预期9月、12月降息，9月概率下降至57.40% [81] 欧元区经济 - 5月欧元区零售销售量环比-0.7%，同比1.6%，均较4月回落，居民消费者信心低迷仍然是经济掣肘 [84] 美国财政 - 截至7月8日，美国2025日历年累计财政赤字规模8044亿美元，去年同期为7725亿美元 [69] - 累计支出规模4.4万亿美元，去年同期4.1万亿美元，累计财政税收收入2.8万亿美元，去年同期2.6万亿 [69]

海外市场分析 - 6月海外市场主线为"金发女郎"交易重启，主要驱动因素包括《美丽大法案》顺利落地（预计年化提振GDP 0.1%）、5月核心CPI环比0.1%低于预期、以及失业率回落至4.1%的韧性就业数据 [2][6] - 伊以冲突导致霍尔木兹海峡封锁概率一度升至53%，但停火后金油价格回落至冲突前水平；7月美国提升14国关税但市场反应平淡，标普500仅微跌0.3% [21][23][25] - 美国经济存在结构性隐忧：实际有效关税税率仅5.66%，企业通过库存调节延迟涨价；6月新增就业中政府部门占比达50%，私营部门就业和时薪增速低于预期 [15][17] 国内市场动态 - 5月社零增速创2024年新高，核心商品CPI同比回升0.3pct至0.6%，文娱耐用消费品价格同比上涨2.0%反映促消费政策见效 [29][32] - 6月制造业PMI内需订单修复快于出口，内需指数上行0.4pct至50.6%；但企业预期指数降至2023年最低水平52% [35][45] - 政策环境改善：金融开放政策加码，中美关税未进一步升级，人民币汇率在弱美元背景下走强 [49][51] 7月宏观焦点 - 海外通胀风险上升：高频零售价格加速上涨，联储调查显示企业计划在关税成本显现后1-3个月内涨价，预计8月1日前多国贸易谈判将有进展 [55][61] - 国内政策聚焦"反内卷"：中央财经委会议部署全国统一大市场建设，拟通过产能出清和需求端重构缓解供需矛盾，服务业投资同比回升成为亮点 [69][64] - 出口链承压：6月外贸货运量同比-3.5%，集装箱运价指数回落；但服务出口（入境游、文化出海）明显提速 [62][66]

热点思考 《美丽大法案》：再次引爆"国债恐慌"？ - 特朗普签署《美丽大法案》，提高债务上限并抬升赤字率，将"特朗普经济学"法律化 [7] - 法案预计造成3.9万亿美元赤字，占2025年名义GDP的13%，为历史最高比例 [7] - 对比历史法案：1981年里根《经济复苏减税法》赤字占比24%，2020年《CARES法案》占比8% [7] 居民如何"反内卷" - 居民端内卷现象突出，需破解收入分配、教育医疗等结构性难题 [7] 弱美元与"去美元化" - 4月关税落地后美元汇率不升反降，需区分周期性弱美元与趋势性去美元化 [10] - 美元走强需满足：美联储加息周期重启、美国经济相对优势扩大等条件 [10] "反内卷"政策决心 - 中央财经委会议提出治理低价无序竞争、推动落后产能退出等具体措施 [13] - 明确"五统一、一开放"原则推进全国统一大市场建设 [14][29] 高频跟踪 6月通胀数据 - CPI同比0.1%（前值-0.1%），PPI同比-3.6%（前值-3.3%），呈现工业品与消费品价格分化 [16] 关税动态 - 特朗普对14国上调关税，新税率接近4月初水平，8月1日生效 [19] - 中国与美方确认元首共识细节，欧盟、加拿大等谈判进展缓慢 [20] 国内高频指标 - 出行强度保持高位，工业生产平稳，沥青开工率边际改善 [21][25] 政策跟踪 - 中央财经委第六次会议聚焦海洋经济高质量发展，提出加强科技创新、发展海洋生物医药等产业 [29] 电话会议 "反内卷"专题 - 第38期周见会议解析企业低价竞争治理与落后产能退出机制 [31] 美元趋势分析 - 第74期洞见会议探讨弱美元周期特征与去美元化长期趋势的差异 [35][36]

本轮"反内卷"的特点 - 中央财经委会议提出"五统一、一开放"要求，强调依法依规治理企业低价无序竞争，推动落后产能有序退出，明确后续政策路径 [2] - 本轮反内卷站位更高，覆盖面更广，协同性更强，地方政府、企业、居民均被纳入讨论范畴 [2] - 内卷行业民营经济占比较高，政策更强调与市场机制配合，突出区域治理，将推动全国统一大市场建设列为核心任务 [2][12] "内卷"的成因与表现 - 内卷行业营收增速从2021年28.5%降至2024年-0.4%，但固定成本增速仍达12.3%，显著高于无内卷行业的6.4% [20] - 成本压力下，内卷行业2024年平均净利润增速骤降至-28.2%，而无内卷行业仍保持3.5%正增长 [20] - 内卷行业通过延长账期转移成本压力，2024年应付账款周转率4.6%，较2021年下降约1个百分点 [26] - 内卷行业通过促销维持销售效率，2024年存货周转率维持在5.4%的较高水平 [26] "内卷"的负面影响 - 内卷行业2024年销售费用-9.7%，管理费用增速2.6%，较2021年下降约8个百分点 [31] - 内卷行业2024年员工增速2.6%，较2022年下降超5个百分点，人均薪酬增速4.6%，较2023年下降3个百分点 [31] - 内卷行业2024年ROA为2.9%，较2021年高点下滑2.7个百分点，ROE下滑5.5个百分点至6.3% [40] - 长期盈利能力减弱将抑制企业研发投入，阻碍产业转型升级，影响行业发展后劲 [40] 破解"内卷"的路径 - 总量层面需缓解供需矛盾，推动落后产能出清并重构需求端扩张动能，参考供给侧改革经验 [44] - 结构转型需通过政策引导、行业自律和市场机制推动供给创新升级，设定智能化、绿色化行业标准 [50] - 加快服务业发展是应对结构性失业的重要抓手，2023年文体娱、教育、卫生行业就业占比分别较历史趋势下行6、2.8、1个百分点 [55][56]